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篇1

關(guān)鍵詞：基本公共服務(wù)質(zhì)量；情境性；層次性；評估；分層線性回歸

中圖分類號：D63143 文獻標志碼：A 文章編號：1008-5831（2017）04-0122-09

近年來，基本公共服務(wù)質(zhì)量的研究存在不同理論范式的“張力”。具言之，在價值追求層面，“工具理性”與“價值理性”走向兩個極端[1]；在評估途徑層面，形成“應(yīng)該是什么”和“現(xiàn)實是什么”的區(qū)隔；在技術(shù)運用層面，整合“定量方法”與“定性方法”的混合研究少見；在評價數(shù)據(jù)層面，“客觀指標”與“主觀評估”各行一邊；在評價對象層面，“顧客導(dǎo)向”與“公民身份”多有爭端。因此，凡是借助公共服務(wù)完成的事情，幾乎都有貼上“質(zhì)量”標簽的沖動，基本公共服務(wù)質(zhì)量作為一個包羅萬象而又空無一物的政策概念與評估術(shù)語[2]，存在“碎片化”“單一化”“模糊化”“靜態(tài)化”等弊端，難以形成統(tǒng)一規(guī)范性分析框架和學(xué)術(shù)話語體系。

結(jié)合新公共服務(wù)理論，依循公共行政在不同決策環(huán)境關(guān)注的利益面向，賦予基本公共服務(wù)質(zhì)量概念以“情境性”和“層次性”特征，從規(guī)范和實證層面提煉基本公共服務(wù)質(zhì)量的分層概念，并采用全國大規(guī)模調(diào)查數(shù)據(jù)，考察基本公共服務(wù)質(zhì)量的層次關(guān)系與銜接機制。這些結(jié)論運用于基本公共服務(wù)質(zhì)量的起點、過程、結(jié)果和價值追求，可以形成基本公共服務(wù)質(zhì)量評估的分層模型。

一、文獻回顧

基于研究需要，可以從質(zhì)量管理、績效管理、公民滿意度評估等層面描述國內(nèi)外關(guān)于公共服務(wù)評估的異同點。

在質(zhì)量管理層面，工業(yè)生產(chǎn)和管理控制領(lǐng)域的技術(shù)參數(shù)，如產(chǎn)品的安全性、壽命、性能、瑕疵率、重量、型號、款式、外觀、密度、尺寸等是質(zhì)量管理的關(guān)鍵評估指標。主要借鑒計算機仿真、數(shù)理統(tǒng)計、實驗?zāi)M等技術(shù)保障產(chǎn)品或服務(wù)的“有形”質(zhì)量，特別關(guān)注產(chǎn)品生產(chǎn)的過程控制和流程管理等。

在績效管理領(lǐng)域，重塑政府等行政改革運動積極倡導(dǎo)運用工商管理技術(shù)和方法評估行政服務(wù)績效。例如行政服務(wù)流程的透明化、公開化、程序化、簡便化；服務(wù)內(nèi)容的準確化、同質(zhì)性、異質(zhì)性；服務(wù)技術(shù)的電子化、網(wǎng)絡(luò)化、市場化；行政服務(wù)產(chǎn)出的經(jīng)濟、效率、效能和公平；服務(wù)決策的民主化、科學(xué)化、合法化、合理化和制度化；行政服務(wù)主體態(tài)度的親和性、廉潔性、責任性、公益性、合作性、參與性、學(xué)習(xí)性等維度。內(nèi)容范圍不僅涉及一般公共服務(wù)，還包括政府政治職能、經(jīng)濟職能和社會管理職能等評估內(nèi)容，混淆行政服務(wù)與基本公共服務(wù)是降低質(zhì)量評估效度的主要缺陷。在評價主體方面，一般采取政府評價為主，專家學(xué)者積極參與，同時與少數(shù)公眾評價相結(jié)合的評估途徑；在具體技術(shù)層面，主要采取公共財政指標和主觀評價相結(jié)合的綜合指數(shù)法此處的綜合指數(shù)法主要有泰爾指數(shù)法、標準化系數(shù)法、熵值法、層次分析、模糊綜合評價等途徑計算的綜合性指數(shù)等。。

在公民滿意度領(lǐng)域，民主公民權(quán)和新公共服務(wù)倡導(dǎo)的公民參與等規(guī)范性價值深刻影響公共政策議程和公共服務(wù)質(zhì)量改進運動。借鑒市場調(diào)查和顧客滿意度模型的指標和方法是公共服務(wù)評價的主流趨勢。如舒適性、友好性、可持續(xù)性等顧客消費心理的“軟指標”，關(guān)注的重心不再局限于生產(chǎn)、過程或結(jié)果等單一環(huán)節(jié)，而是關(guān)注服務(wù)不同特征屬性、顧客不同時點的需求體驗、服務(wù)關(guān)系、服務(wù)層次等多視角、多維度的整體動態(tài)性評價，代表性的評估方法有結(jié)構(gòu)方程模型（SEM）、OLS估計、數(shù)據(jù)包絡(luò)分析（DEA）、田野實驗（field experiment）和面板技術(shù)（panel estimator）等工具的運用，比較著名的評估模型有顧客感知型（SERVQUAL）、期望不一致模型（expectancy-discomfort）、歐洲關(guān)鍵事件調(diào)查（CIT）、實驗情景模擬（the experimental simulation）等（表1）。

二、基本公共服務(wù)質(zhì)量：系統(tǒng)的概念與分析框架

綜合國內(nèi)外已有研究成果，新公共服務(wù)質(zhì)量是一個相關(guān)性和層次性的概念。相關(guān)性表現(xiàn)在概念隨著服務(wù)提供者和用戶在相關(guān)組織層級不同地位發(fā)揮作用不同，層次性體現(xiàn)為概念隨著主客體關(guān)注的不同問題面向而變化[3]。

（一）基本公共服務(wù)質(zhì)量的情境性與層次性

1.個體滿意度是新公共管理語境的微觀質(zhì)量

在新公共管理語境，基本公共服務(wù)的對象是顧客。在此語境下，新公共管理倡導(dǎo)的公共服務(wù)民營化凸顯了公共服務(wù)的效率、產(chǎn)出等市隼益導(dǎo)向。公共服務(wù)的生產(chǎn)主體（企業(yè)）與購買主體（顧客）在平等互惠的基礎(chǔ)上以貨幣為媒介，實現(xiàn)商品的交換價值。但是，民營化暗示市場企業(yè)要遵循市場價格機制，即盡可能地實現(xiàn)公共服務(wù)利潤最大化是企業(yè)決策的理性邏輯。但是由于信息不對稱、道德風險和逆向選擇的弊端，導(dǎo)致企業(yè)增加公共服務(wù)利潤的途徑是盡可能地讓顧客滿意，而不是促進由公共服務(wù)“公共性”所決定的“消費的非排他性”和“收益的非競爭性”。此時，公共服務(wù)是滿足分散、獨立、具有不同偏好和市場購買力的顧客需求的私部門產(chǎn)品，公共服務(wù)的產(chǎn)出和結(jié)果基于私人利益之上的個人需要，從根本上區(qū)別根植于社區(qū)共同需求和社會公共需求的純公共產(chǎn)品[4]。在新公共管理語境，以追求“用戶滿意”為指標的“公共服務(wù)滿意度”是企業(yè)提高公共服務(wù)利潤，滿足消費需求，改善公共服務(wù)質(zhì)量的主要途徑。

新公共管理選擇基本公共服務(wù)微觀質(zhì)量指標的價值意義與其管理主義哲學(xué)追求效率的工具理性直接相關(guān)。原因有三：一是關(guān)注個體需求被滿足程度――公共服務(wù)滿意度指標，可以增加公共服務(wù)的產(chǎn)出、利潤和效率，還可擴大公共服務(wù)內(nèi)容的選擇范圍，促進基本公共服務(wù)產(chǎn)出多樣化，滿足個體多元、多層次服務(wù)需求，擴展公共服務(wù)的“使用價值”；二是能節(jié)約政府行政成本，讓政府以結(jié)果（效率等）而不是以過程（如行政審批等）為導(dǎo)向，改善服務(wù)質(zhì)量，重塑公共服務(wù)職能，建成服務(wù)型政府；三是聚焦微觀層次的私部門利益有助于發(fā)揮市場、社會組織的積極性，不僅能減少政府和市場各自供給公共產(chǎn)品的弊端，還能發(fā)揮社會組織的公益性和獨立性優(yōu)勢，彌補政府和市場等二元主體供給公共產(chǎn)品不足的缺憾，促成政府-市場-社會三方互動的公共服務(wù)協(xié)同治理格局，全面提升基本公共服務(wù)質(zhì)量。

3.便利性

公共服務(wù)的便利性主要是指基層群眾自治單位――社區(qū)和村提供的公共服務(wù)的便利程度或消費過程的容易程度。公共服務(wù)的便利性是一個復(fù)合概念，它以使用的便捷性為核心內(nèi)容。主要包括以下維度：一是測度公共服務(wù)供給與消費的空間距離；二是計算單位公共服務(wù)的經(jīng)濟與精神成本與居民支付能力的差距；三是衡量公共服務(wù)本身使用過程的難易程度。便利性是保障居民共享公共服務(wù)改革紅利，提升公共服務(wù)獲得感的基礎(chǔ)。

4.普惠性

“普惠性”是指基層群眾自治單位――社區(qū)和村的居民大致均等地享受基本公共服務(wù)的程度。普惠性要求基本公共服務(wù)邊際生產(chǎn)成本和邊際消費成本為零，即具有公共產(chǎn)品受益“非排他性”和消M“非競爭性”特征。普惠性體現(xiàn)了基本公共服務(wù)與市場產(chǎn)品的顯著區(qū)別，其公共選擇的價值意義是在促進公共利益的集體行動中實現(xiàn)個人合法利益。

（二）個體滿意度是基本公共服務(wù)的微觀質(zhì)量

基本公共服務(wù)個體滿意度是指作為理性人的個體，主觀預(yù)期與體驗服務(wù)績效差距的消費心理，是測度個體需求被滿足程度的指標?；竟卜?wù)滿意度以顧客需求為導(dǎo)向，是“企業(yè)型政府”的核心理念和關(guān)鍵變量。一方面能反映居住分散、需求多元和不同支付能力的個體偏好，另一方面契合“個人利益最大化”的經(jīng)濟理性的價值理念。因此，相對于社區(qū)和村層面的共同利益和公共需求，個體公共服務(wù)滿意度是基本公共服務(wù)的微觀質(zhì)量。

（三）理論假設(shè)

立足于國內(nèi)外已有研究，基于基本公共服務(wù)的“情境性”和“層次性”特征，賦予基本公共服務(wù)質(zhì)量的系統(tǒng)概念：個體滿意度主導(dǎo)理性選擇在新公共管理語境的微觀質(zhì)量，公共利益主導(dǎo)價值規(guī)范在新公共服務(wù)語境的宏觀質(zhì)量。進而提出以下研究假設(shè)。

H1：不同村和社區(qū)的價值規(guī)范對個體需求的被滿足程度有顯著影響。即基本公共服務(wù)的宏觀質(zhì)量正向影響基本公共服務(wù)微觀質(zhì)量，表現(xiàn)在社區(qū)或村層面的公共利益的價值規(guī)范作用越強，個體基本公共服務(wù)滿意度越高。

H2：社區(qū)和村不同價值規(guī)范的強度對嵌入其中的個體滿意度具有不同的影響作用。表現(xiàn)為生活在社區(qū)或村層面不同公共服務(wù)價值規(guī)范中的個體，其基本公共服務(wù)滿意度也不同。

H3：不同基本公共服務(wù)滿意度會影響基本公共服務(wù)的需求類型。

四、統(tǒng)計過程與數(shù)據(jù)分析

為檢驗基本公共服務(wù)宏觀質(zhì)量――村和社區(qū)的價值規(guī)范與基本公共服務(wù)微觀質(zhì)量―個體滿意度的影響方向和作用大小。采用從村或社區(qū)宏觀價值規(guī)范影響微觀個體滿意度，再檢驗微觀滿意度影響個體公共服務(wù)需求類型的研究設(shè)計，證實宏觀質(zhì)量作用微觀質(zhì)量，微觀質(zhì)量影響公共服務(wù)需求內(nèi)容的分層效應(yīng)[20]。

數(shù)據(jù)來源于CGSS2013公共服務(wù)模塊，其中從數(shù)據(jù)總樣本中按77%的入樣比，簡單隨機抽樣村和社區(qū)樣本343份，對應(yīng)的層1個體樣本3 782份。采用分層線性回歸檢驗理論假設(shè)，以基本公共教育為例。變量描述如表2、表3。

其中層1的自變量進行組內(nèi)對中處理，層2變量進行總體對中處理。筆者認為，體現(xiàn)在不同社區(qū)和村層面公共服務(wù)供給鏈條的價值規(guī)范（宏觀質(zhì)量）影響個體不同內(nèi)容的基本公共教育滿意度（微觀質(zhì)量），假設(shè)不同村和社區(qū)的價值規(guī)范對個體基本公共教育滿意度有同等效應(yīng)，則選擇隨機截距模型驗證理論假設(shè)。

如表4層2模型顯示，村和社區(qū)層面分配的基本公共教育資源分配越均衡，個體基本公共教育滿意度越高，但總體并不顯著（p>0.5）；但是村和社區(qū)層面公共服務(wù)供給鏈的其他價值規(guī)范的宏觀效應(yīng)在微觀滿意度層面有顯著影響（p

表5顯示，在層1H1.2模型中，以最需要加強高中教育發(fā)展為參照組，對高中教育越滿意（p

五、結(jié)論與啟示

依循公共行政在不同語境關(guān)注的利益焦點，賦予基本公共服務(wù)質(zhì)量的“情境性”和“層次性”特征，提煉基本公共服務(wù)質(zhì)量的系統(tǒng)概念，形成基本公共服務(wù)質(zhì)量評估的分層框架。研究結(jié)論主要表現(xiàn)為理論層面和實踐層面兩個方面。

其一，在理論層面表現(xiàn)為以下三點。（1）個體滿意度是基本公共服務(wù)質(zhì)量的微觀層次。嵌入在不同價值規(guī)范的社區(qū)居民和村民的公共服務(wù)滿意度不僅有顯著個體異質(zhì)性，并且深受宏觀層面（社區(qū)和村）不同公共服務(wù)價值規(guī)范（公共利益）的影響。一方面?zhèn)€體需求被滿足程度受價值規(guī)范的正向影響，另一方面，不同個體公共服務(wù)滿意度水平推動了基本公共服務(wù)需求內(nèi)容的轉(zhuǎn)變。（2）公共利益是基本公共服務(wù)的宏觀質(zhì)量。基本公共服務(wù)是實現(xiàn)“平等待人”理念的副產(chǎn)品，保障社區(qū)每位公民的政治權(quán)利都受到平等對待，是彰顯社區(qū)公共利益的民主規(guī)范。（3）公共利益的價值理性比個體滿意度的工具理性更具道德優(yōu)先性和政策價值。在村和社區(qū)層面，基本公共服務(wù)的公共利益是基層群眾自治單位根據(jù)公共產(chǎn)品公認價值概念對社會福利分配情景的最佳回應(yīng)，這種情景是保障社區(qū)和村民的社會福利權(quán)利都受到平等對待，盡管不表示每位居民都能獲得等量的利益。在新公共服務(wù)語境，社區(qū)和村層面的公共利益是維系個人合法利益的道德前提，是保障個體合法權(quán)利的集體契約。政府對基本公共服務(wù)的公共利益負責是政府提供基本公共服務(wù)的民主責任和道德底線，不僅能增進社區(qū)和村層面的社會凈福利――公共利益，還能促進個體需求被滿足程度――基本公共服務(wù)滿意度。因此，讓公共利益而不是市場理性主導(dǎo)基本公共服務(wù)供給模式更符合行政倫理和政策預(yù)期。

其二，在實踐層面應(yīng)敦促基本公共服務(wù)的提供者（政府）秉持公共利益至上的價值規(guī)范。一方面，各級政府要“警惕”商業(yè)主義、消費主義和個人主義在基本公共服務(wù)領(lǐng)域的恣意蔓延，逐漸從任務(wù)驅(qū)動、績效考核、顧客導(dǎo)向等“企業(yè)型政府”轉(zhuǎn)變?yōu)樵鲞M社會公共利益的民主“服務(wù)型政府”，實現(xiàn)政府的有效治理，厚植政府信任的民主基礎(chǔ)。另一方面，讓公共利益成為基本公共服務(wù)供給的“價值指南”，可以讓個體在增進社區(qū)共同利益的集體行動中“兌現(xiàn)”個人合法利益，推動公共服務(wù)供給從“為民做主”走向“由民自主”，才能讓全體人民共享基本公共服務(wù)發(fā)展成果，增強社區(qū)居民或村民的公平感、@得感、幸福感和安全感，不斷提升基本公共服務(wù)滿意度。顯然，這是十三五時期國家基本公共服務(wù)供給從“規(guī)模效率”向“質(zhì)量”要求轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵。

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篇2

企業(yè)價值評估，是指注冊資產(chǎn)評估師對評估基準日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見并撰寫報告書的行為和過程。企業(yè)價值評估是將一個企業(yè)作為一個有機整體，依據(jù)其擁有或占有的全部資產(chǎn)狀況和整體獲利能力，充分考慮影響企業(yè)獲利能力的各種因素，結(jié)合企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境及行業(yè)背景，對企業(yè)整體公允市場價值進行的綜合性評估。從我國企業(yè)價值評估業(yè)的發(fā)展看，企業(yè)價值評估實踐產(chǎn)生于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中的國有資產(chǎn)管理需要，雖然理論界與實務(wù)界不斷進行探索，但由于理論研究的滯后、評估人員整體素質(zhì)有待提高以及市場環(huán)境的制約，企業(yè)價值評估在實踐中尚面臨評估方法不科學(xué)等諸多問題。

一、我國企業(yè)價值評估存在的問題

1.企業(yè)價值評估理論研究相對滯后

企業(yè)價值評估概念的歧義與多解增添了實務(wù)工作的復(fù)雜性和難度。企業(yè)價值取決于其未來盈利能力。企業(yè)的盈利能力又取決于企業(yè)資產(chǎn)的數(shù)量和質(zhì)量，通過權(quán)衡資產(chǎn)未來收益能力與可能承受風險的大小，投資者或資產(chǎn)評估師就可對企業(yè)價值大小作出評估。由此觀之，企業(yè)價值是指企業(yè)的內(nèi)在價值，它等于企業(yè)資產(chǎn)未來收益的貼現(xiàn)值。根據(jù) MM 理論，企業(yè)價值是指企業(yè)的市場價值，等于債券價值與股票價值之和。不過，企業(yè)內(nèi)在價值決定了市場價值。從產(chǎn)權(quán)交易、企業(yè)并購的角度看，企業(yè)價值評估是指股權(quán)價值評估，是企業(yè)部分價值的概念，它等于企業(yè)資產(chǎn)價值與負債價值之差。從企業(yè)破產(chǎn)角度看，企業(yè)價值評估是指資產(chǎn)價值評估，是企業(yè)整體價值的概念。2004 年 12月 30日，中國資產(chǎn)評估協(xié)會的《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》從評估實務(wù)的角度指出 ：企業(yè)價值評估“是指注冊資產(chǎn)評估師對評估基準日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程”。因此，關(guān)于企業(yè)價值評估概念的認識還是有差別的，這對企業(yè)價值評估準則的制定和實務(wù)操作會產(chǎn)生一定的影響。

2.傳統(tǒng)價值評估方法應(yīng)用存在局限性

在傳統(tǒng)價值評估方法中，存在重“成本法”，輕“收益法”和“市場法”的情況。成本法具有客觀、便于操作、評估風險小、評估成本低等優(yōu)勢的優(yōu)點，因此成為我國企業(yè)價值評估實務(wù)常用的方法。但其也存在缺陷：忽視了資產(chǎn)之間的協(xié)同效應(yīng)及表外資產(chǎn)對企業(yè)價值的影響；忽視了企業(yè)未來成長機會對企業(yè)價值的影響，具有靜態(tài)性；其適用于破產(chǎn)企業(yè)價值的評估，適用范圍較窄。但根據(jù)《企業(yè)國有資產(chǎn)評估管理暫行條例》等法規(guī)規(guī)定，目前我國仍主要采用成本法對企業(yè)的整體價值進行評估。盡管現(xiàn)行評估操作規(guī)范要求對上市公司進行評估時，除采用成本法外還要運用收益法進行驗證，但由于收益法在運用中存在參數(shù)值預(yù)測難度大、對評估人員專業(yè)水平要求高等原因，實際上就很少使用收益法。同時還存在某些評估方法假設(shè)的前提條件不適合我國目前資本市場的現(xiàn)狀等，傳統(tǒng)價值評估方法應(yīng)用存在的局限性提示著迫切需要完善價值評估方法。

3.評估人員的自身素質(zhì)良莠不齊

企業(yè)價值評估是一項需要運用多種知識和經(jīng)驗進行價值判斷的工作，評估人員的能力直接關(guān)系到評估的質(zhì)量，而待評估企業(yè)面臨的客觀環(huán)境總是在不斷變化的，評估人員的知識和經(jīng)驗積累需要一個過程，并且總會有一定限度，因此即使對一個長期從事企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)的評估人員來說，也可能因為情況的變化和待評估企業(yè)的復(fù)雜性而出現(xiàn)判斷失誤而產(chǎn)生風險。如果評估人員在從事企業(yè)價值評估過程中責任心不強或缺乏職業(yè)道德，沒有盡責地完成評估項目，或者喪失了應(yīng)有的獨立性、公正性原則，違反了評估法規(guī)和準則的要求，做出了錯誤或不實的判斷，就會增大企業(yè)價值評估的風險。

二、改進或完善我國企業(yè)價值評估的對策

1.加強企業(yè)價值評估理論研究

理論上，中國目前缺乏一套比較成熟的企業(yè)價值評估概念與方法體系，應(yīng)充分發(fā)揮政府、協(xié)會、評估機構(gòu)、高等院校的作用，組織人員對此進行研討，形成理論界和實務(wù)界普遍接受的企業(yè)價值評估概念與方法體系。同時，為改善我國企業(yè)價值評估理論研究相對滯后的局面，提高評估在行業(yè)中的地位、促進資產(chǎn)評估的有序發(fā)展、以及提高資產(chǎn)評估在社會主義市場經(jīng)濟建設(shè)中的積極作用，有關(guān)部門要盡快出臺更為可行的《資產(chǎn)評估法》，為企業(yè)價值評估提供法律依據(jù)。

2.逐步完善企業(yè)價值評估方法系統(tǒng)

根據(jù)評估目的和對象的不同，選擇與之相適應(yīng)的價值類型和評估方法。隨著資本市場、產(chǎn)權(quán)市場的發(fā)展與完善，資產(chǎn)評估市場日漸成熟，企業(yè)價值評估概念及其方法會越來越被理解和接受，企業(yè)價值評估理論與準則體系將逐漸成熟和完善。片面理解企業(yè)價值評估概念及方法將成為過去，但要實現(xiàn)這種轉(zhuǎn)變還需要做很多工作。理論上，需要對企業(yè)價值評估概念及方法進行進一步研究并形成一套比較成熟的資產(chǎn)評估理論體系 ；實踐上，需要進一步修正和完善企業(yè)價值評估試行辦法，形成企業(yè)價值評估準則，進一步規(guī)范三種評估方法的適用范圍、使用條件和程序，以及評估假設(shè)、數(shù)據(jù)基礎(chǔ)、影響因素等。

3.進一步提高資產(chǎn)評估師的綜合業(yè)務(wù)素質(zhì)

企業(yè)價值評估是一項綜合性知識和技能要求很高的工作，要求資產(chǎn)評估師不僅懂得資產(chǎn)評估、會計等專業(yè)知識，還要懂得財務(wù)管理、金融、經(jīng)濟學(xué)等方面的理論知識與實踐經(jīng)驗。我國資產(chǎn)評估師之所以偏好成本法，和許多資產(chǎn)評估師的會計出身有關(guān)。但成本法可能與評估目的、對象不相符合，并不能真正滿足委托人的需要。因此，應(yīng)加強和規(guī)范資產(chǎn)評估師的后續(xù)教育，拓寬資產(chǎn)評估師的專業(yè)知識面，通過案例教學(xué)來提高資產(chǎn)評估師的綜合業(yè)務(wù)素質(zhì) ；改革資產(chǎn)評估師考試制度，增加綜合測評考試環(huán)節(jié)，有針對性地考核考生的行業(yè)分析、企業(yè)戰(zhàn)略、財務(wù)分析、資本市場等方面的知識 ；修訂和完善高校資產(chǎn)評估專業(yè)人才培養(yǎng)方案，對此，中國資產(chǎn)評估協(xié)會可以提出一個有指導(dǎo)意義的資產(chǎn)評估專業(yè)人才培養(yǎng)方案。

參考文獻：

[1]張鼎祖. 企業(yè)價值評估的市場法研究[D].中南大學(xué)，2009.

篇3

我國的企業(yè)價值評估實際是與我國的資產(chǎn)評估同時興起的。1991年91號令第三條即已經(jīng)規(guī)定國有資產(chǎn)占有單位在“企業(yè)兼并、出售、聯(lián)營、股份經(jīng)營”等情況下需進行資產(chǎn)評估，已將企業(yè)作為了資產(chǎn)評估對象，但是，91號令的第七條僅認為“國有資產(chǎn)評估范圍包括：固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他資產(chǎn)”，即作為資產(chǎn)評估法律文件的91號令還未重視企業(yè)作為交易對象時與企業(yè)單項資產(chǎn)之間的差異。因此，資產(chǎn)評估一開始的企業(yè)價值概念是以企業(yè)整體資產(chǎn)價值來替代的，而企業(yè)整體資產(chǎn)被認為是企業(yè)各單項資產(chǎn)的簡單加總。此種導(dǎo)向造成了評估實務(wù)上的偏頗。由于企業(yè)價值的評估演化成了對企業(yè)資產(chǎn)負債表所列示資產(chǎn)及負債的評估，于是嚴重地影響了企業(yè)價值評估的定位，并限制了企業(yè)價值評估方式方法的發(fā)展。其偏頗與限制具體體現(xiàn)在以下幾個方面：1、會計處理方面的問題直接影響了評估價值，評估師的大量工作變成了審計工作；2、由于企業(yè)的每項資產(chǎn)必須分別進行評估，評估機構(gòu)為控制經(jīng)營成本，設(shè)備、房產(chǎn)、土地等單項資產(chǎn)評估往往聘用不了解資產(chǎn)評估的專業(yè)技術(shù)人員去完成，因而嚴重影響了評估的執(zhí)業(yè)水平。同時，企業(yè)的房產(chǎn)和土地的價值評估業(yè)務(wù)似乎應(yīng)該必須由專門的房產(chǎn)價值和土地價值的評估人員來承擔，從而導(dǎo)致企業(yè)整體價值被肢解，影響了企業(yè)評估價值的準確性；3、由于評估往往僅以企業(yè)提供的會計報表為準，造成了對賬外資產(chǎn)的忽視和遺漏；4、由于會計報表所列示的各單項資產(chǎn)評估價值加總后不一定能體現(xiàn)企業(yè)的整體價值，其評估價值不能用來作為發(fā)行定價的參考，證監(jiān)會實行了另一套股票發(fā)行定價機制，資產(chǎn)評估報告只能用來設(shè)立公司。資產(chǎn)評估行業(yè)錯失了巨大的證券發(fā)行市場；5、同樣是因會計報表所列示的各單項資產(chǎn)評估價值加總后不一定能體現(xiàn)企業(yè)的整體價值，資產(chǎn)評估報告只能做為委托方完成國有資產(chǎn)管理部門相關(guān)手續(xù)的文件，而不能為企業(yè)股權(quán)交易提供有用的定價參考，不能滿足股權(quán)交易市場的有效需求。

《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》的革命性之一，即在于其從根本上扭轉(zhuǎn)了對企業(yè)價值概念的認識，澄清了企業(yè)價值評估所指的對象，即“企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值”。此概念的引入并非是我國獨創(chuàng)，歐美等市場經(jīng)濟發(fā)達國家，早就對企業(yè)價值作出了上述的定義。如《歐洲價值評估準則》指南7中指出，評估師應(yīng)當將企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)分為兩類，一類是評估企業(yè)價值（enterprise value），即企業(yè)的整體價值，另一類是評估權(quán)益價值（equity value）。

由于企業(yè)價值中有股東權(quán)益創(chuàng)造價值與股東貸款創(chuàng)造的價值，企業(yè)價值評估的理念也將國際上已成熟的資本資產(chǎn)定價模型引入了國內(nèi)。

這里的股東全部權(quán)益的價值，即企業(yè)整體價值中由全部股東投入資產(chǎn)創(chuàng)造的價值，本質(zhì)上是企業(yè)（法人實體）一系列的經(jīng)濟合同與各種契約中蘊含的權(quán)益，其屬性與會計報表上反映的資產(chǎn)與負債相減后凈資產(chǎn)的帳面價值是不相同的。而引入股東全部權(quán)益和部分權(quán)益價值的意義，在于明確地將股權(quán)作為企業(yè)價值評估中的對象，而非過去將凈資產(chǎn)這樣一個會計科目作為評估的對象，同時其隱含了部分股東權(quán)益與全部股東權(quán)益之間并非一個簡單的持股比例關(guān)系，部分股東權(quán)益還存在著控股權(quán)溢價和少數(shù)股權(quán)折價的問題。

《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》的革命性之二，在于罷除了成本法在企業(yè)價值評估中的壟斷地位，強調(diào)了收益法和市場法也是企業(yè)價值評估適用的方法，而在一定的條件下，這兩個方法甚至是更為適用的方法。同時，指導(dǎo)意見對各種評估方法的使用提出了具備可操作性的規(guī)定。

在收益法方面，具體規(guī)定有：1、提出采用收益法可使用收益資本化法和未來收益折現(xiàn)法兩種具體方法。 未來收益折現(xiàn)法往往適用于成熟的企業(yè)，其收益通常是穩(wěn)定的和可預(yù)測的。

2、提出了預(yù)期收益可以采用多種口徑，包括現(xiàn)金流量、各種形式的收益或現(xiàn)金紅利等，打破了傳統(tǒng)上只用凈利潤作為預(yù)期收益的傳統(tǒng)觀念。

3、提出在預(yù)測過程中委托方、相關(guān)當事方和評估機構(gòu)應(yīng)相互配合和溝通。委托方和相關(guān)當事方應(yīng)提供委估企業(yè)未來經(jīng)營狀況和收益狀況的預(yù)測，評估機構(gòu)應(yīng)對其進行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信其合理性，并在此基礎(chǔ)上確定收益法的參數(shù)。區(qū)分了資產(chǎn)評估收益預(yù)測與審計盈利預(yù)測審核時中介機構(gòu)的責任。

4、提出折現(xiàn)率和資本化率的確定原則，要求應(yīng)當考慮利率、市場投資回報率、加權(quán)平均資本成本及委估企業(yè)、所在行業(yè)的特定風險等因素。

在市場法方面，具體規(guī)定有：1、提出采用市場法可使用參考企業(yè)比較法和并購案例比較法，明確指出市場比較案例的來源可以是上市公司，也可以是市場上可收集資料的買賣、收購及合并公司。改變了以往實務(wù)界認為資本市場尚不活躍，無法收集交易案例的傳統(tǒng)觀念，為市場法的使用提供了新思路。

2、提出具有可比性的公司應(yīng)當是屬于同一行業(yè)、或受相同經(jīng)濟因素影響的公司，同時要求對參考企業(yè)報表進行分析調(diào)整，使其與委估企業(yè)報表具有可比性。

3、提出選擇、計算、使用價值比率應(yīng)考慮的因素。

在成本法方面，具體規(guī)定有：

1、提出成本法評估的范圍，應(yīng)當包括被評估企業(yè)所擁有的所有有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)以及應(yīng)當承擔的負債。此規(guī)定真正從企業(yè)擁有權(quán)益的角度揭示出評估對象，而非以往將評估對象對應(yīng)為會計科目。

2、提出企業(yè)價值評估中所采用的成本法，其實質(zhì)就是資產(chǎn)基礎(chǔ)法。并明確企業(yè)的各項資產(chǎn)可以根據(jù)情況選用適當?shù)木唧w評估方法。

3、提出長期投資項目是否單獨評估的原則，是根據(jù)其對企業(yè)價值的影響程度，而非委估企業(yè)其是否為控股單位來確定。

4、 給予了評估機構(gòu)根據(jù)重要性原則和工作量完成的可能程度來確定評估方法的選擇機會。

《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》革命性之三，在于引入了國際上一些成熟的企業(yè)價值評估的概念與方法，使中國的企業(yè)價值評估能夠盡早與國際接軌。目前，國外投資人在國內(nèi)投資時，往往不相信國內(nèi)評估師的勝任能力。雖然因限于我國對國外的企業(yè)價值評估機構(gòu)的資格限制，仍聘用國內(nèi)評估機構(gòu)進行企業(yè)價值的評估，但同時聘請外資機構(gòu)對評估結(jié)果進行復(fù)核。由于過去我國對企業(yè)價值評估沒有一套成熟的方法體系，一些國內(nèi)評估師對評估中出現(xiàn)的問題得不到合理的解決途徑，因此常常遭到外資機構(gòu)的質(zhì)疑。國際企業(yè)價值評估概念與方法的引入，能夠使中國的評估師武裝起來，從而從容地迎接經(jīng)濟全球化的挑戰(zhàn)。所引入的先進概念與方法包括：

1、財務(wù)報告的分析、調(diào)整和利用；2、在采用收益法時，對非經(jīng)營性資產(chǎn)、負債和溢余資產(chǎn)進行單獨分析；3、持續(xù)經(jīng)營前提下企業(yè)價值與清算前提下企業(yè)價值；4、企業(yè)存在多種經(jīng)營業(yè)務(wù)狀況下的分別分析的原則；5、控股權(quán)溢價和少數(shù)股權(quán)折價；6、股權(quán)流動性對企業(yè)價值的影響。

《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》革命性之四，在于評估報告與以往的相關(guān)規(guī)定有了質(zhì)的區(qū)別。指導(dǎo)意見從評估報告使用角度出發(fā)強調(diào)了評估報告充分披露有關(guān)信息的重要性，并且對報告應(yīng)披露內(nèi)容進行了較為詳細的規(guī)定，但未對報告形式進行任何的規(guī)定。與91號文相比，指導(dǎo)意見增加的報告內(nèi)容包括：

1、評估報告使用者；2、價值類型和其定義；3、評估假設(shè)和限制條件；4、評估程序?qū)嵤┻^程和情況。

前述三項均是基本準則中強調(diào)的重要內(nèi)容。在指導(dǎo)意見中提出披露此三項內(nèi)容的要求是對基本準則的呼應(yīng)，也映證了基本準則在整個準則體系中的作用。在披露評估程序?qū)嵤┻^程和情況時，指導(dǎo)意見強調(diào)披露企業(yè)的財務(wù)分析、數(shù)據(jù)調(diào)整情況，評估方法選取過程和依據(jù)，重要參數(shù)依據(jù)來源與形成的過程，以及運用評估方法時的邏輯推理過程和計算過程。這些披露要求強調(diào)資產(chǎn)評估應(yīng)當利用經(jīng)濟學(xué)、管理學(xué)、邏輯學(xué)等知識，對所收集到的評估信息資料進行合理分析、推理和計算。指導(dǎo)意見始終強調(diào)資產(chǎn)評估學(xué)是一門綜合性的經(jīng)濟類學(xué)科，以還資產(chǎn)評估的本來面目；同時對資產(chǎn)評估師提出了更高的要求。

任何帶有革命性的觀點，必然是創(chuàng)新的，也必然會與舊觀念發(fā)生沖突。指導(dǎo)意見（既然具有革命性，則必然帶來一些問題需要解決，如：

1、一些新的概念如何理解和定義，如有形資產(chǎn)、溢余資產(chǎn)、控股權(quán)、少數(shù)股權(quán)、價值比率等。希望盡早能出臺相關(guān)釋義，幫助廣大評估師對指導(dǎo)意見形成正確的理解；2、指導(dǎo)意見的實務(wù)操作仍存在著一定的困難，如溢價、折價、流動性等因素的考慮，必然需要大量的案例數(shù)據(jù)作支持，而國內(nèi)的數(shù)據(jù)和相關(guān)研究卻相對匱乏。希望進一步進行企業(yè)價值評估的理論研究和實務(wù)探索。

3、與現(xiàn)行法律法規(guī)的銜接一直是困擾準則制定工作的難題。如在報告披露方面于91號文的銜接、收益法和市場法評估結(jié)論如何滿足《公司法》關(guān)于投資注冊資本金的規(guī)定等。

4、價值類型的問題仍未得到解決。基本準則將價值類型作為重要觀點提出后，實務(wù)界仍處于茫然的狀態(tài)，不少評估機構(gòu)不理解價值類型具體的含義，更無法對其進行準確的定義。結(jié)合國內(nèi)資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)的價值類型研究，定義不同種類的價值類型已成為目前資產(chǎn)評估界急需解決的問題。

美國的企業(yè)價值評估準則最早制訂于1987年，至今已經(jīng)歷了十幾個年頭。歐洲在2000年也將企業(yè)價值評估準則納入價值評估的準則體系。我國的企業(yè)價值評估準則吸取了國外多年研究的經(jīng)驗，并結(jié)合了國內(nèi)理論界和實務(wù)界的探索，應(yīng)當說具有較高的起點。我們期待著具有革命性的《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》將中國的資產(chǎn)評估行業(yè)帶入輝煌燦爛的明天。

篇4

Abstract: The core idea of company valuation lies in the expected future income discount. Free cash flow as a kind of value assessment of new concept, theory, method and system, has been widely used in the west. This paper discusses the calculation method of free cash flow, the role and significance of free cash flow in the company's value assessment, and the company valuation steps with free cash flow, puts forward new ideas and methods of company valuation.

Key word：company valuation；free cash flow

中圖分類號：F830.46文獻標識碼：A文章編號：

企業(yè)價值評估的思想源于20世紀初艾爾文•費雪(Irving Fisher)的資本價值理論。費雪在其1906年的著作《資本與收入的性質(zhì)》(The Nature of Capital and Income)中，完整地論述了收入與資本及價值的關(guān)系。他認為，所有財產(chǎn)或者擁有財富的價值均來源于它能夠產(chǎn)生未來貨幣收入的權(quán)利，而這種權(quán)力的價值可以通過對未來預(yù)期收入的折現(xiàn)獲得；通過利率的作用，可以將未來現(xiàn)金流量折算為現(xiàn)值，人們根據(jù)未來貨幣流量的現(xiàn)值對財產(chǎn)或權(quán)力定價。他的價值評估思想看似簡單，卻創(chuàng)造性地提出了未來貨幣收入和當前資本之間的關(guān)系，為現(xiàn)代企業(yè)價值評估理論奠定了基石。

1986年，美國哈佛大學(xué)的詹森（Michael C．Jensen）教授在《美國經(jīng)濟評論》上發(fā)表《自由現(xiàn)金流量的成本、公司財務(wù)與收購》一文，文中正式提出自由現(xiàn)金流量（Free Cash Flow, FCF）的概念——企業(yè)產(chǎn)生的滿足了再投資需要之后剩余的現(xiàn)金流量，這部分現(xiàn)金流量是在不影響公司持續(xù)發(fā)展的前提下可供分配給企業(yè)資本供應(yīng)者的最大現(xiàn)金額。自由現(xiàn)金流(Free Cash Flow)作為一種企業(yè)價值評估的新概念、理論、方法和體系，經(jīng)歷20多年的發(fā)展，特別在以美國安然、世通等為代表的之前在財務(wù)報告中利潤指標完美無暇的所謂績優(yōu)公司紛紛破產(chǎn)后，已成為企業(yè)價值評估領(lǐng)域使用最廣泛、理論最健全的指標，美國證監(jiān)會更是要求上市公司年報中必須披露這一指標。

一、自由現(xiàn)金流量的計算

關(guān)于自由現(xiàn)金流量的計算有著多種不同的方法，幾個較為典型的觀點如下：

（1）自由現(xiàn)金流量＝（稅后凈營業(yè)利潤＋折舊及攤銷）一（資本支出＋營運資本增加）

——科普蘭（Tom Copeland）（1990）

自由現(xiàn)金流量＝（營業(yè)利潤＋股利收入＋利息收入）×（1－所得稅率）＋遞延所得稅增加＋折舊－資本支出－營運資本增加

——康納爾（Bradford Cornell）（1993）

（3）自由現(xiàn)金流量＝息稅前利潤×（1－所得稅率）＋折舊－資本支出－營運資本增加

——達姆達蘭（Aswath Damodaran）（1996）

（4）自由現(xiàn)金流量＝經(jīng)營活動現(xiàn)金流量－資本支出＋資本支出和其他支出中的隨意支出部分

——漢克爾（K. S. Hackel）（1996）

（5）達姆達蘭還提出股權(quán)自由現(xiàn)金流量的概念——企業(yè)支付所有營運費用、再投資支出、所得稅和凈債務(wù)支付（即利息、本金支付減發(fā)行新債務(wù)的凈額）后可分配給企業(yè)股東的剩余現(xiàn)金流量，其計算公式為：

股權(quán)自由現(xiàn)金流量＝稅后營業(yè)凈利潤＋折舊－資本支出－營運資本追加額－債務(wù)本金償還＋新發(fā)行債務(wù)

在區(qū)分股權(quán)自由現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)上： 企業(yè)自由現(xiàn)金流量＝股權(quán)自由現(xiàn)金流量＋債權(quán)自由現(xiàn)金流量

雖然不同的學(xué)者對自由現(xiàn)金流量的理解不盡相同。自由現(xiàn)金流量的名稱也眾多，如增量現(xiàn)金流量（Excess Cash Flow）、剩余現(xiàn)金流量（Surplus Cash Flow）、可分配現(xiàn)金流量（Distributable Cash Flow）、可自由使用的現(xiàn)金流量（Disposable Cash Flow）等。但他們在對自由現(xiàn)金流量進行解釋時都具有共同之處，即都是指在不危及公司生存與發(fā)展的前提下可供分配給股東（和債權(quán)人）的最大現(xiàn)金額。

二、自由現(xiàn)金流量在公司價值評估中的作用和意義

1、彌補會計利潤指標在公司價值評估中的缺陷

篇5

隨著《國際財務(wù)報告準則》(IFRSs)在全球范圍的推廣，我國會計準則與IFRSs實現(xiàn)趨同，預(yù)示了我國評估準則與國際趨同的發(fā)展趨勢。

一、我國《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》與《國際評估指南第6號――企業(yè)價值評估(修訂)》的比較

(一)框架的比較為了從整體上把握我國《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》(下文簡稱“指導(dǎo)意見”)與《國際評估指南第‘號――企業(yè)價值評估(修訂)》(下文簡稱“GN(指南)”)的異同。直觀地看，我國指導(dǎo)意見與國際指南均包括六個部分，其名稱不盡相同，見(表1)。按照各部分內(nèi)容的功能，對上述框架進行調(diào)整，對應(yīng)關(guān)系見(表2)。

IVGN6 Business Valuation(Revised)于2004年11月30日。我國《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》于2004年12月30日。從準則日期的先后看，幾乎是同一時期。經(jīng)過比較可以看到我國指導(dǎo)意見，已經(jīng)基本與國際指南趨同，其共同點包括(但不限于)：(1)都要求根據(jù)評估目的選擇適當?shù)膬r值類型(市場價值與非市場價值)。(2)都要求確信信息來源的可靠和適當性；對所利用的別的專家的工作，要采取必要措施確信其合理性。(3)都指出了執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)應(yīng)當明確的事項以及應(yīng)當考慮的因素。(4)都指出了財務(wù)報表調(diào)整的必要性及相關(guān)要求。(5)都要求正確運用資產(chǎn)基礎(chǔ)法(成本法)、市場法、收益法三種基本評估方法，對各種評估方法得出的結(jié)論進行綜合分析，形成可信的評估意見。

雖然從總體上看兩者基本趨同，但仍然存在以下幾處值得關(guān)注的差異：

(1)應(yīng)用導(dǎo)向的明確性。國際指南明確地將其目標導(dǎo)向定位于服務(wù)于財務(wù)會計報告，表現(xiàn)在：在In-troduction中指出評估指南的服務(wù)對象是“財務(wù)報表使用者以及企業(yè)價值評估結(jié)論使用者”，特別是點明了“財務(wù)報表使用者”是評估指南的服務(wù)對象；專設(shè)Relationship to Accounting Standards部分，對企業(yè)價值評估與財務(wù)報表之間的關(guān)系進行了簡要闡述，并將這種聯(lián)系建立于評估與財務(wù)報表的普遍聯(lián)系(1VAl財務(wù)報告目的評估應(yīng)用指南)之上。相比之下，我國指導(dǎo)意見在這方面顯得較為單薄，原因是我國尚未將財務(wù)報告目的作為評估的應(yīng)用導(dǎo)向：在引言中將服務(wù)對象定位于“社會公眾”和“資產(chǎn)評估各方當事人”，較之國際指南，這種界定顯得較為含糊，特別是沒有明確評估結(jié)論被使用的方式主要是通過財務(wù)會計報表；沒有明確企業(yè)價值評估與會計報表之間的關(guān)系。

(2)理論基礎(chǔ)的科學(xué)嚴謹性 國際指南非常重視評估的一般原理在企業(yè)價值評估領(lǐng)域運用的正確性，為此專設(shè)Definitions這一部分，對評估的一般概念、程序、方法等的術(shù)語在企業(yè)價值評估中的具體含義進行了詳細解釋與界定。這些術(shù)語共達數(shù)十項，包括調(diào)整后的賬面價值、賬面價值、資本化、控制權(quán)缺乏折扣、經(jīng)濟壽命、持續(xù)經(jīng)營、股份公司、收益資本化法、多數(shù)股權(quán)、凈資產(chǎn)、營業(yè)公司、回報率、評估途徑(方法)、營運資本等。我國指導(dǎo)意見直接使用國際指南中上述這些術(shù)語，并未針對4"_lk價值評估業(yè)務(wù)進行專門的定義。

(3)可理解性和可執(zhí)行性一方面，準則的可理解性和可執(zhí)行性基于理論基礎(chǔ)的科學(xué)嚴謹性，這在前文已述。另一方面，是準則條文的細致程度：國際指南的突出特點是雖然以原則為主，但條文較為詳細和實用。如在Guidance中較為全面而細致地闡述了財務(wù)信息及財務(wù)報表的用途、財務(wù)報表分析和調(diào)整的目的以及方法。我國指導(dǎo)意見的細致程度不及國際指南，這可能會對其理解和使用產(chǎn)生一定的影響。如在評估要求與評估方法中提到了財務(wù)報表調(diào)整的必要性以及基本要點，但過于簡略；對財務(wù)報表調(diào)整的目的――進行財務(wù)分析以獲取評估相關(guān)信息，并未強調(diào)。

(4)框架的合理性。IVSC由于有專門的IVS3評估報告準則，所以沒有再在IVGN6中對評估結(jié)果的報告進行大篇幅贅述。而我國目前準則體系中尚未建立專門的評估報告準則，所以在本指導(dǎo)意見中專設(shè)評估披露部分對評估結(jié)果的披露進行了非常詳細的規(guī)范；這一部分以后如果被整合人我國的評估報告準則將會優(yōu)化指導(dǎo)意見的框架。

(二)內(nèi)容的比效 (1)國際評估準則體系：國際評估準則體系主要由七部分組成，其中General Valuation Concepn(評估的基本概念和原則)提供了作為評估及評估準則基礎(chǔ)的基本法律、經(jīng)濟概念框架的說明，理解這些基本概念和原則對正確理解評估和運用評估準則有重要意義。這些概念和原則主要包括：土地、財產(chǎn)、不動產(chǎn)、資產(chǎn)、價格、成本、市場、價值、市場價值、最佳用途、效用、公允價值、非市場價值、評估途徑(方法)等。Code。fConduct(行為守則)對評估師的職業(yè)道德和專業(yè)勝任能力提出了要求，確保評估結(jié)論的可靠、一致和無偏性。Standards(準則)是較Applications(應(yīng)用指南)和Guidance Notes(評估指南)更為基礎(chǔ)和穩(wěn)定的部分，包括了三條具體準則：IVSl市場價值基礎(chǔ)評估和IVS 2非市場價值評估是Applications(應(yīng)用指南)的基礎(chǔ)；IVS 3評估報告是第六版新增準則，是由以前分散在準則體系中的有關(guān)評估披露的方面總結(jié)而成。Applications(應(yīng)用指南)包括從評估目的角度制定的兩條指南。IVAl財務(wù)報告目的評估在第七版中進行了廣泛修訂，以反映IFKSs2004新的項目與變化。Guidance Notes(評估指南)是對Standards(準則)和Applications(應(yīng)用指南)的補充與拓展，是針對評估過程中以及評估結(jié)論使用中出現(xiàn)的具體問題制定的，包括十四條具體指南。GN 8 Cost Approach for Financial Reporting(DRC)(財務(wù)報告目的評估中的成本法)是第七版在原有基礎(chǔ)上重新起草、命名的。WhitePaper(白皮書)是第六版新增的，其性質(zhì)是預(yù)備準則或指南，待時機成熟的時候就會上升為正式準則或指南。目前這一部分僅包括新興市場的評估一項內(nèi)容，如(圖1)所示。(2)我國評估準則體系。從準則建設(shè)的歷程上看，最早頒布的是無形資產(chǎn)準則，而非基本準則，這反映了早期的準則建設(shè)缺乏整體性思路。2004年財政部了兩項基本準則，標志著我國資產(chǎn)評估準則體系初步建立，目前已經(jīng)的資產(chǎn)評估準則與指導(dǎo)意見數(shù)量較少，共7項，按照時間的先后排列見(表3)

其中《資產(chǎn)評估準則――基本準則》是我國評估準則體系的一大特點，是注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行各種資產(chǎn)類型、各種評估目的資產(chǎn)評估的基本規(guī)范。目前我國的評估準則體系很不健全，缺少專門性的具體準則，因此對一些

專門事項進行規(guī)范和指導(dǎo)的任務(wù)都只能全部由《基本準則》承擔。所以《資產(chǎn)評估準則――基本準則》在我國目前的評估準則體系中居于核心地位。另一基本準則《資產(chǎn)評估職業(yè)道德準則――基本準則》與IVS的Code of Con-duct(行為守則)功能類似?？偟膩砜?，目前我國的評估準則體系尚未成形。在企業(yè)價值評估準則比較的基礎(chǔ)上，通過準則體系的進一步比較，我國與國際準則的差距凸現(xiàn)：雖然我國評估準則已經(jīng)積極地邁出了向國際準則靠攏的步伐，但相對于后者完備的體系，我國的準則建設(shè)尚處于初級階段；我國評估準則的制定已經(jīng)接近了與國際準則趨同的方向，但從目前看來，離實現(xiàn)趨同還有很長的路要走。

三、我國評估準則的完善空間

我國與國際準則的顯著差距，為我國評估準則建設(shè)留下了很大的完善空間，而這個完善空間也體現(xiàn)了我國評估準則與國際準則趨同的進程。

(一)準則的導(dǎo)向 IFKSs對公允價值概念的堅持推行推動了財務(wù)報告目的評估業(yè)務(wù)在全球的開展，也促使《國際評估準則》的專業(yè)定位轉(zhuǎn)向以財務(wù)報告目的為導(dǎo)向。2005年我國會計準則與IFRSs基本實現(xiàn)趨同，這為我國評估業(yè)務(wù)的發(fā)展提供了一個重要契機，由此可預(yù)見以財務(wù)報告為目的的評估業(yè)務(wù)在我國的發(fā)展勢頭以及我國評估準則的發(fā)展方向。我國評估準則的現(xiàn)有體系尚未體現(xiàn)出明顯的專業(yè)定位，因此在今后的建設(shè)中應(yīng)當：建立類似于IVA性質(zhì)的準則，明確地對財務(wù)報告目的評估以及其他目的評估進行規(guī)范與指導(dǎo)。在相關(guān)的具體準則中，適當增加類似于Relationship to Accounting Standards的部分，對該項評估業(yè)務(wù)與財務(wù)報表之間的關(guān)系進行必要說明。

(二)準則的理論基礎(chǔ) 《國際評估準則》非常重視評估理論對實務(wù)的指導(dǎo)作用，將評估的基本概念與原理作為貫穿其整個體系的內(nèi)在線索，無論是IVS、IVA、GN都建諸其上。對于特定的業(yè)務(wù)，還在相應(yīng)的GN中專門對其運用的概念、程序、方法等的特定含義進行詳解。我國現(xiàn)有的評估準則在這方面尚處于真空狀態(tài)，因此在今后的建設(shè)中應(yīng)當：在基本準則或具有基礎(chǔ)性質(zhì)的準則中明確列示評估的一般概念與原則；在相關(guān)的具體準則中，對一般理論在該領(lǐng)域的運用進行具體化的規(guī)范。

篇6

一、 我國企業(yè)價值評估的現(xiàn)狀

評估行業(yè)在世界上已經(jīng)有200多年的歷史了，而在我國的資產(chǎn)評估行業(yè)起源于20世紀80年代末期，已有20多年的發(fā)展歷史，20多年來，評估行業(yè)從無到有，發(fā)展迅速，為中國的改革發(fā)展提供了良好的專業(yè)服務(wù)和智力支持。當前，世界經(jīng)濟一體化趨勢不斷推進，中國經(jīng)濟融入世界的步伐加快，中國資產(chǎn)評估行業(yè)正積極迎接新形勢下的挑戰(zhàn)，不斷更新評估理念，改進和完善方法，推動評估行業(yè)的發(fā)展。

實際上，就企業(yè)價值評估本身來說，它并不是新生事物，但在中國，還處于發(fā)展初期。隨著經(jīng)濟的發(fā)展和企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)的逐漸增多，對企業(yè)價值評估的認知也在不斷提升。

（一）轉(zhuǎn)型經(jīng)濟相關(guān)問題對企業(yè)價值評估的影響

1.產(chǎn)權(quán)模糊對企業(yè)價值評估的影響

由于產(chǎn)權(quán)模糊容易引致政府對企業(yè)行為的干預(yù)，導(dǎo)致在評估實踐中難以正確界定資產(chǎn)范圍。

2.企業(yè)價值多元貢獻與投資者一元所有的矛盾

企業(yè)價值是資本資源，人力資源，管理資源的有機結(jié)合共同作用的結(jié)果，但通常只考慮了企業(yè)股東權(quán)益價值或債權(quán)權(quán)益價值，而忽略了其他利益相關(guān)者的的權(quán)益。

3.體制慣性對企業(yè)價值評估的影響。

舊體制下形成的企業(yè)包袱仍未解決，其行為方式也有一定的慣性，由此掩蓋了企業(yè)的真實盈利能力。

4.企業(yè)價值評估的風險估計問題。

企業(yè)交易雙方面臨的風險和障礙遠大于成熟市場，評估困難。風險主要包括：通脹率波動、經(jīng)濟不穩(wěn)定、資本控制權(quán)變動、國家政策變化等等。

（二）隨市場的發(fā)展客觀上要求中國評估界重新認識企業(yè)價值評估

基于多年來資產(chǎn)評估一直處于企業(yè)各單項資產(chǎn)價值累加的層面，實踐中又多采用成本法，在市場不活躍的情況下，采用這種方法對企業(yè)進行評估，比按企業(yè)賬面凈資產(chǎn)進行交易有了很大進步。但這種做法也給社會公眾、廣大客戶乃至于評估師形成了一個不準確的概念，即企業(yè)的價值評估就是賬面資產(chǎn)的重新計價。在當時的情況下，可以講，中國評估界還無法形成完整準確的企業(yè)價值評估體系。

隨著中國市場發(fā)育的完善，國有企業(yè)戰(zhàn)略重組和公司制改革步伐的加快，對企業(yè)價值評估的需要不斷增多，企業(yè)價值評估的市場需求越來越大，對于不考慮企業(yè)未來收益而按照成本法得出的企業(yè)價值評估結(jié)論，委托方不滿意、評估師感到困惑，社會公眾不認可，客觀上要求中國評估界重新認識企業(yè)價值評估。

二、 在我國現(xiàn)行的資本市場環(huán)境下，企業(yè)價值評估所面臨的挑戰(zhàn)與對策

（一）現(xiàn)行的資本市場環(huán)境下給評估業(yè)帶來的挑戰(zhàn)

20世紀80年代以來，隨著經(jīng)濟全球化的迅速發(fā)展，在全球范圍內(nèi)掀起了資本運作的，企業(yè)間并購重組等行為日趨活躍，資本運營規(guī)模不斷擴大，資本運作手段不斷創(chuàng)新。對企業(yè)價值、股權(quán)價值的追求成為市場交易的主旋律，企業(yè)股權(quán)、期權(quán)及許多無形資產(chǎn)成為企業(yè)價值評估的重要對象，面對企業(yè)價值評估中遇到的新問題，對我們原有的評估理念、方法及體制都提出了挑戰(zhàn)，以往以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的傳統(tǒng)的評估思路顯然無法適應(yīng)客觀要求。同時，中國加入WTO后，無論是中國企業(yè)走向國際，還是國際財團進入中國資本市場，都要求中國資產(chǎn)評估行業(yè)與國際接軌，客觀上要求評估從業(yè)人員熟悉并運用國際通行的企業(yè)價值評估的原理和方法。

（二）面對挑戰(zhàn)，應(yīng)做好準備，積極采取對策

1.轉(zhuǎn)變觀念，適應(yīng)需要

我國資本市場的發(fā)展，經(jīng)歷了一個從早期的資產(chǎn)重組為主逐步過渡到資本運營和股權(quán)重組的過程，資本市場不斷演化和發(fā)展要求評估行業(yè)從注重實物資產(chǎn)評估理論與實務(wù)，盡快發(fā)展到企業(yè)價值、股權(quán)價值的評估與研究。資本市場多元化的主體對評估行業(yè)提出許多新的、更細化的要求。比如在企業(yè)并購過程中，投資者已不滿足從重置成本角度上了解在某一個時點上目標企業(yè)的價值，更希望從企業(yè)現(xiàn)有經(jīng)營能力角度或同類市場比較的角度了解目標企業(yè)的價值，這就要求評估師進一步提供有關(guān)股權(quán)價值的信息，甚至?xí)笤u估師分析目標企業(yè)與本企業(yè)整合能夠帶來的額外價值。在這種情況下，以十幾年一貫制的成本法消極應(yīng)對是遠遠不夠的，需要我國評估行業(yè)轉(zhuǎn)變觀念，提高認識。

2.積極應(yīng)對，不斷創(chuàng)新和發(fā)展

隨著市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展，資本市場需要更多的評估整體獲利能力的企業(yè)價值評估。企業(yè)價值評估與傳統(tǒng)的資產(chǎn)評估在理論和實務(wù)上都存在較大的不同。企業(yè)的價值并不簡單地等于企業(yè)會計賬面資產(chǎn)的價值之和；部分股權(quán)的價值也并不簡單地等于企業(yè)全部股權(quán)價值與相應(yīng)股權(quán)比例的乘積。由于受傳統(tǒng)資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)的影響，我國資產(chǎn)評估理論和實務(wù)還難以滿足資本市場快速發(fā)展的需求。比如，在以企業(yè)并購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓為目的資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)中，往往通過成本法將企業(yè)相關(guān)資產(chǎn)的價值匯總，確定企業(yè)的價值；按照全部股權(quán)價值和相應(yīng)股權(quán)比例的乘積確定部分股權(quán)的價值。這些做法已經(jīng)成為我國評估實踐中的習(xí)慣做法。隨著資本市場的發(fā)展，越來越多的市場主體對此提出質(zhì)疑。這就要求資產(chǎn)評估行業(yè)在技術(shù)上不斷創(chuàng)新，以滿足資本市場和評估報告使用者的客觀需要。對此資產(chǎn)評估行業(yè)已采取各種措施積極應(yīng)對挑戰(zhàn)。2004年2月，財政部了資產(chǎn)評估基本準則和資產(chǎn)評估職業(yè)道德基本準則．奠定了我國資產(chǎn)評估準則體系的基礎(chǔ)。2004年底，為了規(guī)范企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，中評協(xié)了企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見，這為企業(yè)價值評估的健康發(fā)展提供了重要基礎(chǔ)。

3.全面理解，切實執(zhí)行評估準則

中評協(xié)2000年以來逐步建立和完善包括企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見在內(nèi)的資產(chǎn)評估準則體系，對評估師執(zhí)行評估業(yè)務(wù)提供了具體的指導(dǎo)。2004年的企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見充分借鑒了國外企業(yè)價值評估理論成果，實踐經(jīng)驗，在一些重要方面進行了大膽突破，如提出了價值類型的概念，將收益法作為企業(yè)價值評估的基本方法之一．等等。企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見是一個系統(tǒng)規(guī)范企業(yè)價值評估的準則。各級協(xié)會要組織好企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見的培訓(xùn)，使廣大評估師掌握準則對企業(yè)價值評估的要求，廣大評估師要認真學(xué)習(xí)和全面理解企業(yè)價值評估準則，并按照準則的要求，執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，保證評估報告質(zhì)量，提高資產(chǎn)評估行業(yè)的執(zhí)業(yè)水平。

三、 在新《企業(yè)會計準則》應(yīng)用現(xiàn)狀下，企業(yè)價值評估所面臨的挑戰(zhàn)與對策

（一）新會計準則給評估業(yè)帶來的挑戰(zhàn)

新會計準則的頒布，給資產(chǎn)評估業(yè)帶來了新的挑戰(zhàn)。以財務(wù)報告為目的評估需要評估人員熟悉新會計計量體系和新的信息披露要求。資產(chǎn)評估中常用的方法是現(xiàn)行市價法和重置成本法。有時資產(chǎn)評估選用的方法和企業(yè)會計準則的要求可能不一致，比如：資產(chǎn)計提減值準備，既要評估該資產(chǎn)的公允價值減處置費用后的凈額，也要評估該資產(chǎn)預(yù)計未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。評估選用的方法如果與會計準則的要求不一致，那么評估出來的結(jié)果很可能無法應(yīng)用，這就要求：專業(yè)評估人員必須熟悉新會計準則的特定要求，抓住準則出臺給資產(chǎn)評估業(yè)帶來的機遇，盡快開展新的評估領(lǐng)域的業(yè)務(wù)拓展；同時加強我國資產(chǎn)評估規(guī)范的國內(nèi)統(tǒng)一和國際協(xié)調(diào)，并借鑒國際經(jīng)驗，堅持走國際化發(fā)展的道路，積極參與國際化進程， 加強與國際組織與地區(qū)性組織的合作。

（二）面對挑戰(zhàn)，評估界應(yīng)做的準備

1.評估界要做好公允價值估算的知識儲備。

新準則選擇公允價值模式，以財務(wù)報告為目的評估項目，評估人員要具備評估方面的相關(guān)知識和經(jīng)驗，還要熟悉會計方面的要求和審計方面的知識，并及時掌握評估領(lǐng)域最新動態(tài)和培養(yǎng)新的知識和技能。為此，中國的評估業(yè)要未雨綢繆，重視對會計準則的研究和學(xué)習(xí)。重視與會計、審計等行業(yè)的交流，尤其要重視研究企業(yè)會計準則體系實施的大背景下相關(guān)的各種評估問題。

2.加強對評估行業(yè)的監(jiān)管力度。

以財務(wù)報告為目的的評估業(yè)務(wù)畢竟是一種新型業(yè)務(wù)，其中相關(guān)參數(shù)的運用，業(yè)務(wù)要素的確定等方面與現(xiàn)有以交易為前提的評估業(yè)務(wù)有所不同。要使我國的資產(chǎn)評估業(yè)走上健康發(fā)展的道路，贏得會計行業(yè)、資本市場、社會公眾的尊重和信任，就需要加強對評估行業(yè)的監(jiān)管， 督促評估行業(yè)形成優(yōu)良的專業(yè)水平和良好的職業(yè)操守。

3.加強會計與評估界的合作。

新準則推行離不開評估業(yè)的支持，公允價值的確定離不開估值技術(shù)。會計中的公允價值與評估中的市場價值之間在定義和應(yīng)用范圍上的聯(lián)系與區(qū)別，反映了會計師和評估師對評估方法和結(jié)果的不同認識。加強會計與評估界的合作的最終目的應(yīng)該使評估師做的結(jié)果和會計準則的要求盡量相同，使評估和會計平穩(wěn)銜接。

4.加快我國以財務(wù)報告評估為目的評估準則建設(shè)步伐。

新準則會計信息質(zhì)量體系要求會計信息做到：可靠性與相關(guān)性并舉。 推行并使用公允價值便是舉措之一。公允價值的主觀性較強，對其的評估需嚴格規(guī)范。所以，要加快我國以財務(wù)報告評估為目的專業(yè)評估準則建設(shè)步伐，為評估師提供一套切實可行的操作規(guī)范。

四、 展望

隨著經(jīng)濟全球化和一體化進程的加快，我國社會主義市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展，以及改革的不斷深入，都將進一步促進企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)的發(fā)展，將給評估行業(yè)帶來無限生機。因此我們要適應(yīng)形勢，轉(zhuǎn)變觀念，開拓創(chuàng)新，攜手并進，深入研究企業(yè)價值評估相關(guān)理論，加快推進企業(yè)價值評估體系建設(shè)，推動我國企業(yè)價值評估再上新臺階。

參考文獻：

篇7

《IVS200———企業(yè)和企業(yè)權(quán)益》C16規(guī)定：“在市場法中三個最常使用的數(shù)據(jù)公共源是公開股票市場上交易的類似企業(yè)的股份，可獲得的企業(yè)出售或并購的案例，企業(yè)之前出售的股權(quán)或?qū)蓹?quán)的報價?！蔽覈顿Y產(chǎn)評估準則———企業(yè)價值》第三十四條規(guī)定：“市場法常用的兩種具體方法是上市公司比較法和交易案例比較法?！倍邔κ袌龇ǖ倪\用途徑和數(shù)據(jù)來源有所差異，與我國企業(yè)價值評估準則相比國際評估準則在市場法運用中規(guī)定目標企業(yè)以前出售的股權(quán)或股權(quán)的報價同樣可以作為數(shù)據(jù)源?！禝VS200———企業(yè)和企業(yè)權(quán)益》C25規(guī)定：“當預(yù)期收益或現(xiàn)金流以名義幣值表示時，即現(xiàn)行價格，名義折現(xiàn)率應(yīng)該包含通貨膨脹因素。當預(yù)期收益或現(xiàn)金流以實質(zhì)幣值表示時，折現(xiàn)率不應(yīng)該包含通貨膨脹因素?！蔽覈顿Y產(chǎn)評估準則———企業(yè)價值》未對此類問題做出具體規(guī)定。我國《資產(chǎn)評估準則———企業(yè)價值》第一條指明制定企業(yè)價值評估準則的目的，第三、四、五條規(guī)定企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)的依據(jù)，第六條要求注冊評估師應(yīng)具備專業(yè)勝任能力，第七條規(guī)定注冊評估師的執(zhí)業(yè)原則，第十條規(guī)定引用專家和專業(yè)報告的情形，第十一條規(guī)定注冊評估師執(zhí)業(yè)應(yīng)當明確的基本事項，第十六條規(guī)定審計報告的運用，第十九條規(guī)定：“注冊資產(chǎn)評估師在對具有多種業(yè)務(wù)類型、涉及多種行業(yè)的企業(yè)進行企業(yè)價值評估時，應(yīng)當根據(jù)業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)性合理界定業(yè)務(wù)單元，并根據(jù)被評估企業(yè)和業(yè)務(wù)單元的具體情況，采用適宜的財務(wù)數(shù)據(jù)口徑進行評估?！钡诙恕⒍艞l對收益期的相關(guān)規(guī)定，第四十四至五十二條對披露要求的規(guī)定等，在《IVS200———企業(yè)和企業(yè)權(quán)益》中未被規(guī)定。

二、借鑒與啟示

（一）準則與實務(wù)的契合從《IVS200———企業(yè)和企業(yè)權(quán)益》可以看出，在評估方法的選擇上更推崇市場法和收益法，而限制資產(chǎn)基礎(chǔ)法的使用。就三種評估方法的適用條件和局限性來說，資產(chǎn)基礎(chǔ)法確實不如另外兩種方法能夠完全反映企業(yè)或企業(yè)權(quán)益的價值。因此，在歐美國家的企業(yè)價值評估實務(wù)中，由于評估準則的引導(dǎo)和公開市場的成熟，市場法和收益法是最常用的方法。我國《資產(chǎn)評估準則———企業(yè)價值》在某種程度上鼓勵注冊評估師在執(zhí)業(yè)中使用市場法和收益法，但在實務(wù)中并未達到這樣的效果，絕大多數(shù)評估報告采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法。我國當前企業(yè)價值評估準則與評估實務(wù)的契合同國際相比還有一定的差距，隨著我國市場的日趨完善，并購重組活動的活躍，已經(jīng)具備了市場法和收益法運用土壤，應(yīng)該大力推廣企業(yè)價值評估準則并促進其對實務(wù)的指導(dǎo)作用，從而提升評估結(jié)果的準確性和公信力。

（二）對評估人員的要求評估人員是評估準則和評估實務(wù)的紐帶，評估人員的執(zhí)業(yè)質(zhì)量對評估行業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。高素質(zhì)的評估隊伍能夠有效貫徹評估準則的實施，同時應(yīng)能將評估實踐中積累的經(jīng)驗和創(chuàng)新反饋到評估準則的完善中，只有這樣，資產(chǎn)評估的良性循環(huán)發(fā)展才能更好地服務(wù)實體經(jīng)濟。在《IVS200———企業(yè)和企業(yè)權(quán)益》中對評估師執(zhí)行力的要求是“必須”，對重要評估注意事項的警示性語言是“至關(guān)重要”，而我國《資產(chǎn)評估準則———企業(yè)價值》對資產(chǎn)評估師在執(zhí)業(yè)中的要求是“應(yīng)當”，對具體操作上的約束性詞語是“合理使用”、“考慮”、“恰當選擇”等。我國企業(yè)價值評估準則給予評估師評估過程中職業(yè)判斷的自主性，但是這也恰巧給了“害群之馬”以可乘之機，過分依賴職業(yè)判斷勢必會造成評估作為第三方的公信力。因此，在對評估師的要求上應(yīng)該借鑒國際評估準則條款中的強制性約束，嚴格自律，方能獲得評估行業(yè)的長遠發(fā)展。

（三）注重影響評估結(jié)果的細節(jié)《IVS200———企業(yè)和企業(yè)權(quán)益》在準則部分和說明部分都強調(diào)注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)關(guān)注影響評估結(jié)果的細節(jié)。這些細節(jié)包括股東之間的內(nèi)部協(xié)議，可比企業(yè)數(shù)據(jù)的可驗證性及可驗證程度，預(yù)期收益的貨幣表現(xiàn)形式及是否考慮通貨膨脹，對歷史現(xiàn)金流的調(diào)整項目等。企業(yè)價值評估的結(jié)果只是評估報告上的一個數(shù)字或一個數(shù)值區(qū)間，但上述任何一個細節(jié)的疏漏都會影響評估結(jié)果的精確度。我國《資產(chǎn)評估準則———企業(yè)價值》只是籠統(tǒng)地要求注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當恪守獨立、客觀、公正的原則，保持應(yīng)有的職業(yè)謹慎，不得出現(xiàn)對評估結(jié)論具有重要影響的實質(zhì)性疏漏和錯誤。抽象的描述很難對實務(wù)產(chǎn)生有力的指導(dǎo)和約束作用，這方面國際評估準則給我國企業(yè)價值評估準則提供了很好的借鑒。

篇8

在現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)理論中，“現(xiàn)金流量”與“企業(yè)價值”已成為其基本的、核心的概念。而在企業(yè)價值的估價和財務(wù)管理過程中，自由現(xiàn)金流量又是一個極為關(guān)鍵的概念。

一、自由現(xiàn)金流量的概念

自由現(xiàn)金流量最早是由美國西北大學(xué)阿爾弗雷德?拉巴波特、哈佛大學(xué)詹森等學(xué)者于20世紀80年代提出的一個全新概念。如今它在西方公司價值評估中得到了非常廣泛的應(yīng)用。自由現(xiàn)金流量的名稱眾多，如增量現(xiàn)金流量、剩余現(xiàn)金流量、可分配現(xiàn)金流量、可自由使用的現(xiàn)金流量等。不同的學(xué)者對自由現(xiàn)金流量的理解也不盡相同。

科普蘭教授比較詳盡地闡述了自由現(xiàn)金流量的計算方法:“自由現(xiàn)金流量等于企業(yè)的稅后凈營業(yè)利潤（即將公司不包括利息收支的營業(yè)利潤扣除實付所得稅稅金之后的數(shù)額）加上折舊及攤銷等非現(xiàn)金支出，再減去營運資本的追加和物業(yè)廠房設(shè)備及其他資產(chǎn)方面的投資。它是公司所產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量總額，可以提供給公司資本的所有供應(yīng)者，包括債權(quán)人和股東?！?/p>

布瑞德福特?康納爾教授對自由現(xiàn)金流量的定義與科普蘭教授相似，并將其定義為：投資者的利益（自由現(xiàn)金流量）是由公司所創(chuàng)造的現(xiàn)金流入量減去公司所有的支出，包括在工廠、設(shè)備以及營運資本上的投資等，所形成的凈現(xiàn)金流量。這些現(xiàn)金流量是可以分配給投資者的。

達莫德蘭教授將自由現(xiàn)金流量分別用于股票價值評估和企業(yè)價值評估，提出了股權(quán)自由現(xiàn)金流量的概念。股權(quán)自由現(xiàn)金流量就是在扣除經(jīng)營費用、本息償還和為保持預(yù)定現(xiàn)金流量增長率所需的資本支出、增加的營運資本之后的現(xiàn)金流量。而自由現(xiàn)金流量是公司所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量總和。

肯尼斯?漢克爾和尤西?李凡特在他們合著的《現(xiàn)金流量與證券分析》中提出，自由現(xiàn)金流量等于經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量減去資本支出，再加上資本支出和其他支出中的隨意支出部分。因為這些隨意支出可節(jié)省下來卻不會影響公司的未來增長。他們認為只要不是為了維持企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的現(xiàn)金支出都應(yīng)回加到自由現(xiàn)金流量中；公司可以在不影響持續(xù)經(jīng)營的情況下避免這些支出，而若公司沒有這些支出，公司的自由現(xiàn)金流量會得以增加。他們的研究注意到了折舊和稅收的影響，并創(chuàng)造性地提出將隨意性資本支出回加到自由現(xiàn)金流的計算中，這對加強企業(yè)的經(jīng)營管理十分有利。

可以看出，以上幾種觀點并沒有本質(zhì)的區(qū)別。他們解釋自由現(xiàn)金流量的共同之處都是指在不危及公司生存與發(fā)展的前提下可供分配給股東和債權(quán)人的最大現(xiàn)金額。

本文把自由現(xiàn)金流量定義為：自由現(xiàn)金流量指企業(yè)在經(jīng)營活動中產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流入扣除滿足必要生產(chǎn)經(jīng)營活動及其增長的需要后，能夠提供給所有投資人（包括股權(quán)投資人和債權(quán)投資人）自由支配的現(xiàn)金。對自由現(xiàn)金流量的理解需注意以下幾點：第一，自由現(xiàn)金流量與企業(yè)價值評估相聯(lián)系，因此，現(xiàn)金流的計算是基于企業(yè)未來的現(xiàn)金流入流出，而不是針對已經(jīng)發(fā)生的客觀事實，自由現(xiàn)金流量的計算結(jié)果是估算結(jié)果。第二，自由現(xiàn)金流量的來源是基于企業(yè)的經(jīng)營活動，而不是企業(yè)的融資活動，因為企業(yè)價值增長的動力來源于企業(yè)的經(jīng)營活動。第三，自由現(xiàn)金流中的“自由”是一個相對概念，即相對于必須扣除的、受約束的支出，企業(yè)對剩余的現(xiàn)金具有更大的自由支配權(quán)，但不是隨意支配。

二、自由現(xiàn)金流量的計算

企業(yè)價值評估的重點在于對目標公司未來現(xiàn)金流量的理解和測算。通常從現(xiàn)金流形成角度計算自由現(xiàn)金流量。自由現(xiàn)金流量來源于企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入；自由現(xiàn)金流量的必要支出為對營運資本的短期投資和對長期資產(chǎn)的長期投資，分別表現(xiàn)為營運資本增加和資本支出。因此，從現(xiàn)金流形成角度建立的自由現(xiàn)金流量計算公式為：

自由現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金流量-營運資本增加-資本支出

第一，經(jīng)營現(xiàn)金流量的計算。經(jīng)營現(xiàn)金流量是企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，相關(guān)計算數(shù)據(jù)來源于企業(yè)的利潤表。自由現(xiàn)金流量計算的基本出發(fā)點是將股東和債權(quán)人看作一個整體，因此，企業(yè)向債券人支付利息的行為實際上是資金在企業(yè)內(nèi)部的流動。但企業(yè)所得稅是支付給第三方（即政府）的，應(yīng)作為企業(yè)的現(xiàn)金流出，所以，經(jīng)營現(xiàn)金流量的計算應(yīng)以息前稅后利潤作的調(diào)整為基礎(chǔ)。即：

經(jīng)營現(xiàn)金流量=息前稅后利潤+折舊與攤銷

=息前稅前利潤（EBIT）-所得稅+折舊與攤銷

第二，營運資本增加的界定。營運資本是指企業(yè)流動資產(chǎn)占用的資本。營運資本增加指在一個會計期間（一般為一年），企業(yè)的期末營運資本相對于期初的增加數(shù)。其計算公式推導(dǎo)如下：

營運資本增加=營運資本期末數(shù)-營運資本期初數(shù)

營運資本增加的相關(guān)計算數(shù)據(jù)來源于企業(yè)的資產(chǎn)負債表。

第三，資本支出的界定。資本支出指企業(yè)各種長期資產(chǎn)占用的資本。

資本支出的相關(guān)計算數(shù)據(jù)來源于企業(yè)的資產(chǎn)負債表。需要注意的是，各種長期資產(chǎn)的期初數(shù)和期末數(shù)都應(yīng)按照資產(chǎn)原值計算，而不是按照賬面價值進行計算。特別是其他長期資產(chǎn)，資產(chǎn)負債表提供的年末數(shù)據(jù)是攤銷后的數(shù)值，必須將攤銷數(shù)額進行還原，然后計算其變化量。由此得出：

自由現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金流量-營運資本增加-資本支出

=EBIT-所得稅+折舊與攤銷-營運資本增加-資本支出

=稅后凈營業(yè)利潤+折舊與攤銷-營運資本增加-資本支出

=稅后凈營業(yè)利潤-凈投資

其中，凈投資由流動資本投資、固定資產(chǎn)投資、無形資產(chǎn)及其他資產(chǎn)投資構(gòu)成，這三部分可以分別用各自的年末余額減去年初余額得到。

三、自由現(xiàn)金流量在企業(yè)價值評估中的作用分析

企業(yè)價值評估是將預(yù)測變?yōu)閷Y產(chǎn)價值、企業(yè)部分或整體價值的估算過程，是一種對標的（股權(quán)、資產(chǎn)或企業(yè)）所做出的價值判斷。目前流行的企業(yè)價值評估方法有很多，包括資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法、相對估價法、現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法、EVA法、期權(quán)定價法等。其中，理論上比較成熟，操作上相對簡單的現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法逐漸成為現(xiàn)代企業(yè)價值評估的主流方法。通?？墒褂玫默F(xiàn)金流量有經(jīng)營現(xiàn)金流量、自由現(xiàn)金流量、實體現(xiàn)金流量和股利現(xiàn)金流量等。相比之下，自由現(xiàn)金流量作為價值評估的財務(wù)指標具有強大的功能和特殊作用：

第一，自由現(xiàn)金流量的創(chuàng)造力顯示了企業(yè)的實力。擁有大量穩(wěn)定自由現(xiàn)金流量的公司更能增強自己的實力，因為他們可以利用這些現(xiàn)金流量降低負債率、改善和協(xié)調(diào)與債權(quán)人的關(guān)系；或者提高股利分配率，使得企業(yè)不斷增強。

第二，自由現(xiàn)金流量更合理地評價了企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。經(jīng)營現(xiàn)金流量的確也具有評價企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的功能，但是經(jīng)營現(xiàn)金流量只考慮了過去的現(xiàn)金能力，而自由現(xiàn)金流量中包含著應(yīng)該扣除持續(xù)經(jīng)營條件下必要的現(xiàn)金安排部分，如企業(yè)不得不進行生產(chǎn)設(shè)備的更新和改造、管理系統(tǒng)的更新以保持足夠的競爭力。換言之，對自由現(xiàn)金流量的審視致力于企業(yè)“繼往開來”，不僅考核企業(yè)過去的獲現(xiàn)能力，還同時把未來的創(chuàng)現(xiàn)能力納入考核之中。可以肯定地說，目前財務(wù)上能推崇的許多支付能力評價指標，如資產(chǎn)負債率、流動比率等指標都存在“清算假設(shè)”前提，局限性十分明顯。

第三，自由現(xiàn)金流量是企業(yè)價值模型中基本變量。過去，財務(wù)上的許多估價模型中都以未來股利作為未來現(xiàn)金流量的代表。但是實際上，由于一些公司并不支付股利，因此股利并不是未來現(xiàn)金流量的惟一和最好的代表。由美國西北大學(xué)阿爾弗雷德?拉巴波特創(chuàng)立的財務(wù)估價模型就是建立在一個公司的價值等于其未來自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)這一假設(shè)之上的。目前這一模型的應(yīng)用范圍十分廣泛。其優(yōu)越性是顯而易見的：公司不必派發(fā)股利，只要產(chǎn)生自由現(xiàn)金流量即可。

第四，自由現(xiàn)金流量是連接企業(yè)投資決策、籌資規(guī)劃和股利政策的決策變量。自由現(xiàn)金流量不僅是財務(wù)目標的基本變量，而且也成為連接財務(wù)目標與管理過程的橋梁與紐帶，也就是說財務(wù)管理過程就是對未來自由現(xiàn)金流量的規(guī)模、結(jié)構(gòu)等規(guī)劃和控制的過程，另外，我們也只有通過自由現(xiàn)金流量，才能把籌資、投資和股利分配等這些財務(wù)核心問題聯(lián)系起來、統(tǒng)籌規(guī)劃，而不是孤立地考慮公司籌資、投資和股利分配決策。比如，具有穩(wěn)定的經(jīng)營現(xiàn)金流量和自由現(xiàn)金流量的公司與其他同類公司相比，更傾向于提高外部資本的比重，預(yù)期以高財務(wù)杠桿為特征。因為經(jīng)營現(xiàn)金流量和自由現(xiàn)金流量越穩(wěn)定，發(fā)生財務(wù)困難的概率就越小，發(fā)生破產(chǎn)和重組的概率也越小，外部籌資的成本就越小，所以公司更傾向于提高財務(wù)杠桿，增加外部籌資。反之，自由現(xiàn)金流量為負數(shù)和現(xiàn)金流量不穩(wěn)定的公司則會降低外部籌資，降低股利分配比率，提高權(quán)益籌資。

參考文獻:

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[2]袁業(yè)虎 李文英:自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)價值評估技術(shù)[J].審計與理財，2004，(2)

篇9

關(guān)鍵詞：EVA O2O 價值評估

2010年8月，美國Trialpay的創(chuàng)始人Alex Rampell首次提出了O2O的概念。2011年11月，O2O的概念被引入我國，為我國企業(yè)的發(fā)展提供了一種新的模式，即互聯(lián)網(wǎng)和實體經(jīng)濟的有機結(jié)合。從中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)信息中心的《第35次中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)發(fā)展狀況統(tǒng)計報告》中可以看出，O2O企業(yè)已經(jīng)成為我國經(jīng)濟發(fā)展中的重要組成部分。良好的發(fā)展勢頭、廣闊的市場前景，都讓O2O企業(yè)成為了投資者重點關(guān)注的對象。

一、O2O企業(yè)的概述

（一）O2O的定義。O2O即Online To Offline，Alex Rampell將其定義為：把互聯(lián)網(wǎng)作為線下交易的前臺，其他的交付與體驗在實體完成。也就是指以互聯(lián)網(wǎng)為平臺，把線下商店的消息推送給互聯(lián)網(wǎng)用戶；而消費者通過互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)挑選商品或服務(wù)，在進行在線支付之后，在實體店獲取消費的商品或享受服務(wù)。

（二）O2O企業(yè)價值的影響因素。通過對O2O企業(yè)的商業(yè)模式和盈利模式的分析可以得到，O2O企業(yè)具有高風險、高收益的特點，其價值影響因素也與傳統(tǒng)企業(yè)存在著不同。因此，要想更加準確地評估O2O企業(yè)的價值，需要對其價值影響因素進行更加深入的分析。

1.市場環(huán)境。市場環(huán)境主要包括國內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境、同業(yè)的競爭狀況、通信和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。國內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境對O2O企業(yè)的市場需求量有著顯著的影響，進而影響企業(yè)的價值。行業(yè)之間競爭的強弱，將決定企業(yè)能否在市場中取得競爭優(yōu)勢，進而影響企業(yè)進一步的發(fā)展。O2O企業(yè)的運營是以互聯(lián)網(wǎng)作為交易的前臺，通信和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)是企業(yè)發(fā)展的物質(zhì)基礎(chǔ)，對O2O企業(yè)的發(fā)展有著直接的影響。

2.在線支付系統(tǒng)的完善程度。在線支付是O2O企業(yè)的重要組成部分。在線支付形成的交易記錄不僅是消費者享受線下服務(wù)的依據(jù)，也是互聯(lián)網(wǎng)公司取得收入的依據(jù)。企業(yè)可以通過吸引更多的“客流”使用在線支付系統(tǒng)進行交易，增加企業(yè)的現(xiàn)金流入；在線支付系統(tǒng)的完善程度將直接影響到企業(yè)的資金流效率，對O2O企業(yè)的發(fā)展有著決定性的作用。

3.線上、線下有效整合程度。線上線下的整合是O2O企業(yè)發(fā)展的核心所在。消費者在線上選擇商品或服務(wù)，到線下收取商品或享受服務(wù)，這就要求線上和線下能夠有效整合，確保消費者能夠線上獲取準確的信息、線下享受優(yōu)惠的服務(wù)。線上、線下的有效整合越高，能夠為企業(yè)吸引更多的消費者，增加企業(yè)的“客流量”，對企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。

4.企業(yè)財務(wù)狀況。企業(yè)財務(wù)狀況主要指企業(yè)的營運狀況和盈利狀況。O2O企業(yè)的主要收入來源于產(chǎn)品與服務(wù)的差價、廣告收入、商家傭金、會員服務(wù)費、客戶服務(wù)費等。跟依靠銷售商品取得主要收入的傳統(tǒng)企業(yè)相比，多元化的收入來源使得O2O企業(yè)在市場競爭中更具有優(yōu)勢，能夠為企業(yè)帶來更多的利潤。

篇10

一、內(nèi)含價值理論發(fā)展歷程

由于壽險產(chǎn)品的長期性特點，一般公司的價值評估方法并不適用于壽險公司，于是Anderson（1959）提出了壽險產(chǎn)品利潤衡量的新方法，即應(yīng)該在評估壽險公司價值時考慮有效業(yè)務(wù)和新業(yè)務(wù)價值，該思想可以被認為是內(nèi)含價值理論的核心思想。

1988年Geddes領(lǐng)導(dǎo)的一個工作小組首先對內(nèi)含價值應(yīng)該采用的規(guī)范化方法和原則進行了研究，并于1990年提交了他們的研究報告。該報告主要回顧了公司評估內(nèi)含價值所使用的一系列方法，以及圍繞內(nèi)含價值產(chǎn)生的一些問題，并提出公司內(nèi)含價值的公布應(yīng)該分為針對公司內(nèi)部和外部的兩部分，后者主要用于輔助公司公布的財務(wù)報表。

David F.Babbel和Craig Merrill（1998）認為對各種經(jīng)濟模型進行系統(tǒng)分類是很有必要的。在這篇文章中，他們提出了經(jīng)濟模型評估的七大準則，首要的就是與市場保持一致性，在此基礎(chǔ)上對現(xiàn)下的各種評估模型進行了分類。除此之外，文章主要結(jié)合實例討論了保險負債的經(jīng)濟評估。

Amrita Kaur（2006）詳細闡述了傳統(tǒng)內(nèi)含價值的概念及其組成，比較了法定利潤和內(nèi)含價值利潤之間的區(qū)別，用圖示生動揭示了使用內(nèi)含價值替代法定評估方法的原因。文章還介紹了計算傳統(tǒng)內(nèi)含價值所需要的假設(shè)，提出了商譽的概念及三種計算方法，商譽和內(nèi)含價值之和即構(gòu)成了壽險公司的精算價值。

在傳統(tǒng)內(nèi)含價值的不斷完善過程中，2004年5月，歐洲保險CFO論壇制訂了統(tǒng)一的內(nèi)含價值報告準則，即所謂的歐洲內(nèi)含價值，準則目的在于提高內(nèi)含價值公布的統(tǒng)一性和透明性。歐洲內(nèi)含價值主要沿用傳統(tǒng)內(nèi)含價值的計算方法，并在此基礎(chǔ)上考慮了壽險產(chǎn)品內(nèi)嵌期權(quán)和保證的價值。

Holscher，Harding和Becker（2005）介紹了歐洲內(nèi)含價值的具體組成和計算方法，并討論了內(nèi)含價值評估過程中需要考慮的不可預(yù)期風險，包括資本市場風險、生物風險、退保風險、經(jīng)營風險、、流動性風險、費用通脹風險、融資方案中保險人相對于貸款人的信用風險、逆選擇風險、內(nèi)嵌期權(quán)和保證風險。

Sheldon和Smith（2004）對內(nèi)含價值進行改進，提出了市場一致性內(nèi)含價值，它的優(yōu)點在于負債價值以市場價值為基礎(chǔ)，風險性負債價值與交易資產(chǎn)價格一致，具有保證和期權(quán)興致的負債在未來的現(xiàn)金流與其概率結(jié)合得到精確的負債價值。

在市場一致性內(nèi)含價值得到不斷推廣的過程中，2008年6月，歐洲保險CFO論壇制定了市場一致性內(nèi)含價值報告準則，確保金融衍生品與金融市場上的價值保持一致，并考慮了壽險公司所持資產(chǎn)的摩擦成本。2009年，CFO論壇對該準則進行了修訂，在參考利率中融入了流動性溢價。

二、內(nèi)含價值貼現(xiàn)率的選擇

對內(nèi)含價值評估結(jié)果影響最大的因素是風險貼現(xiàn)率的選擇，建立內(nèi)含價值假設(shè)的挑戰(zhàn)就在于選擇一個合適的風險貼現(xiàn)率，它應(yīng)該既能反映公司各業(yè)務(wù)利潤的風險比重（如適用于保險業(yè)務(wù)的風險溢價），又能反映資產(chǎn)回報內(nèi)部的風險性（如適用于投資業(yè)務(wù)的風險溢價），所以，對風險貼現(xiàn)率的研究一直是內(nèi)含價值發(fā)展過程中的重點研究領(lǐng)域。

貼現(xiàn)率代表了股東對投入資本的預(yù)期回報率，它應(yīng)該與保險人所承擔的風險相稱。例如，一個經(jīng)營疾病和傷殘保險等高風險和高波動性業(yè)務(wù)并擁有較高水平固定資產(chǎn)投資比例的保險人應(yīng)該使用較高的風險貼現(xiàn)率，而一個只具有死亡風險的保險人他的貼現(xiàn)率就比較低。

Burrows（1997）對壽險公司精算價值評估中所用的風險貼現(xiàn)率問題進行了詳細闡述，主要是在CAPM模型基礎(chǔ)上，結(jié)合稅收因素來推導(dǎo)壽險公司精算價值評估適用的風險貼現(xiàn)率。一方面，他檢驗了不同稅收環(huán)境對風險貼現(xiàn)率的影響，另一方面，他對精算評估價值進行了拆分，分為調(diào)整凈資產(chǎn)、有效業(yè)務(wù)價值和新業(yè)務(wù)價值三部分分別討論了各部分適用的風險貼現(xiàn)率。

Kaur（2006）指出，從歷史數(shù)據(jù)來看，傳統(tǒng)內(nèi)含價值評估法使用單一風險貼現(xiàn)率，主要根據(jù)各個保險公司的業(yè)務(wù)情況，由精算師基于自己的經(jīng)驗主觀決定。對于歐洲內(nèi)含價值下的風險貼現(xiàn)率，Kaur認為應(yīng)該反映單個現(xiàn)金流和資產(chǎn)負債錯配的內(nèi)部風險，他主張采用基于CAPM模型的從上而下資本成本方法，在CAPM中總體風險被分為系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險，β由系統(tǒng)風險的收益率和市場收益率之間的協(xié)方差衡量，無風險利率采用十年期政府債券的收益率并考慮與其他經(jīng)濟假設(shè)的一致性。但這種方法下計算的β往往基于歷史數(shù)據(jù)，會導(dǎo)致風險貼現(xiàn)率比保險人真實的風險狀況滯后。而且由于缺乏數(shù)據(jù)，該方法下的風險貼現(xiàn)率不能再根據(jù)公司業(yè)務(wù)或產(chǎn)品線被進一步分解，所以它可能不適用于為新業(yè)務(wù)定價或評估投資或紅利策略變化的影響。

通能太平（2005）精算咨詢公司對歐洲內(nèi)含價值的計算做了詳細介紹，指出在歐洲內(nèi)含價值評估法下的風險貼現(xiàn)率主要是基于CAPM模型和WACC方法得到。由于WACC反映的是公司內(nèi)部所有業(yè)務(wù)的平均風險，所以需要對WACC進行一系列的調(diào)整使其更適用于壽險業(yè)務(wù)。

Holscher，Harding和Becker（2005）認為歐洲內(nèi)含價值風險貼現(xiàn)率等于無風險利率加上風險邊際，風險邊際必須反映股東利潤所面臨的任何風險并且在EEV計算的其他地方?jīng)]有涉及。風險貼現(xiàn)率不再反映股東來自期權(quán)和保證的利潤，而是對期權(quán)和保證的時間價值的直接反應(yīng)。EEV沒有一個特定的公式來推導(dǎo)風險貼現(xiàn)率，但有兩個可替代的方法：一是適用于上市公司的從上而下方法，利用CAPM模型，基于公司估價的歷史波動率，但它缺乏業(yè)務(wù)風險水平和風險貼現(xiàn)率之間的直接聯(lián)系，而且對于非上市公司很難適用。二是從下而上的方法，即根據(jù)每個產(chǎn)品的風險組合單獨制定風險貼現(xiàn)率，該方法已經(jīng)趨向于市場一致。

O’Keeffe、Desai、Forlughi、Hibbett、Maxwell、Sharp、Taverner、Ward和Willis（2005）認為在市場一致性內(nèi)含價值下風險貼現(xiàn)率選擇的關(guān)鍵是要使每個現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率與資本市場上類似現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率一致，主張使用從下而上的方法來進行貼現(xiàn)，從而達到資產(chǎn)的價值即資產(chǎn)的市場價值，負債的價值即負債的市場價值。文章對于不同類型的現(xiàn)金流使用的貼現(xiàn)率進行了概述：固定現(xiàn)金流和可分散風險的現(xiàn)金流用無風險利率貼現(xiàn)；非期權(quán)現(xiàn)金流，即隨市場波動線性波動的現(xiàn)金流，其貼現(xiàn)率需要滿足無套利原則，或者，將現(xiàn)金流進行風險調(diào)整以達到同樣的目的；期權(quán)現(xiàn)金流使用市場一致性隨機技術(shù)估價。

Pollard和Whitlock（2006）認為應(yīng)該使用從下而上的方法貼現(xiàn)現(xiàn)金流[16]。市場一致性內(nèi)含價值的總體貼現(xiàn)率依賴于現(xiàn)金流所包含的金融風險和非金融風險的相對比重，它的表達式為無風險利率加風險邊際。他們將現(xiàn)金流分為兩種，一種是依賴于公開市場交易資產(chǎn)收益的現(xiàn)金流，另一種是不依賴于公開市場交易資產(chǎn)收益的現(xiàn)金流。前者使用該資產(chǎn)的稅前收益率貼現(xiàn)，后者使用無風險利率貼現(xiàn)。但是在實際中，常常使用確定性等價技術(shù)作為代替來計算市場一致性內(nèi)含價值，對現(xiàn)金流進行風險調(diào)整，然后使用無風險利率貼現(xiàn)。

2009年10月歐洲保險CFO論壇修訂的市場一致性內(nèi)含價值報告準則定義了參考利率，它指出，對于線性依賴于市場波動的現(xiàn)金流，使用參考利率作為投資收益率和貼現(xiàn)率。在流動性負債情況下，參考利率指掉期率；在非流動性負債情況下，需要加入流動性邊際，它是在考慮監(jiān)管規(guī)定、公司內(nèi)部約束和投資策略的基礎(chǔ)上由金融市場數(shù)據(jù)得到的。當?shù)羝诼是€不存在或不可靠時，可以使用政府收益率曲線代替。對于非線性依賴于市場波動的金融期權(quán)和保證，使用狀態(tài)價格方法或風險中性方法。

普華永道2009年10月的一期保險文摘指出市場一致性內(nèi)含價值評估法從一定程度上解決了歐洲內(nèi)含價值評估法實施中的一些問題，例如就貼現(xiàn)率問題，市場一致性內(nèi)含價值法要求采用無風險利率作為貼現(xiàn)率，歐洲公司通常采用掉期利率，同時調(diào)整現(xiàn)金流來反映保險風險和資產(chǎn)負債的不匹配風險（對于可對沖的風險采用市場一致性假設(shè)來預(yù)測現(xiàn)金流，而對于剩余不可對沖風險則單獨計算它的成本）。

韜睿2011年的一份報告總結(jié)了目前歐洲壽險公司在實務(wù)中使用的參考利率情況。報告表明，已經(jīng)采用MCEV準則和尚在使用EEV準則的保險公司都采用互換利率作為參考利率，并對其進行一定的流動性風險溢價調(diào)整，從而得到風險貼現(xiàn)率。韜睿的另一份報告總結(jié)了對風險貼現(xiàn)率進行流動性風險溢價調(diào)整的三種方法：一是只評估流動性資產(chǎn)中的流動性風險溢價：QIS 5使用以下公式衡量流動性資產(chǎn)中的流動性風險溢價：

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其中，spread是指公司債券指數(shù)相對于互換利率的價差。二是決定哪些產(chǎn)品需要在評估中考慮流動性風險溢價：QIS 5使用一種桶形評估方法，按照不同產(chǎn)品特性分別賦予50%、70%或者100%的流動性溢價。三是決定哪一時期需要計算流動性風險溢價：QIS 5使用的是從基本互換利率曲線到一個截止點，在該截止點應(yīng)用于遠期利率的流動性溢價在未來的五年內(nèi)線性降為零。

三、國內(nèi)內(nèi)含價值理論研究現(xiàn)狀

國內(nèi)理論界對于內(nèi)含價值的研究文獻還比較少，并且比較基礎(chǔ)，仍處于介紹性階段，缺乏比較系統(tǒng)的總結(jié)和深入研究。

國內(nèi)最早的關(guān)于內(nèi)含價值的研究當屬陳兵（2001），他在文中將壽險公司的價值分為財務(wù)價值和非財務(wù)價值，其中，財務(wù)價值中由壽險公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的價值和股東的資本金及未分配盈余就是壽險公司的內(nèi)含價值。文章論述了內(nèi)含價值評估對壽險公司經(jīng)營管理的重要意義，并將內(nèi)含價值評估分為四大環(huán)節(jié)。

李安達和姚天衡（2002）、王錚（2003）分別在介紹內(nèi)含價值基本概念和方法的基礎(chǔ)上，簡單總結(jié)了內(nèi)含價值評估方法的優(yōu)缺點，并提出了應(yīng)用內(nèi)含價值評估法時應(yīng)該注意的一些問題。陸健瑜（2004）重點推導(dǎo)了如何用內(nèi)含價值來衡量壽險公司真實利潤的公式，并討論了一些實際應(yīng)用中具有爭議的問題。

魏迎寧（2005）主編的《壽險公司內(nèi)含價值的理論和實踐》一書詳細介紹了內(nèi)含價值的概念與發(fā)展歷史、內(nèi)含價值報告等基本性知識，并總結(jié)和比較了壽險公司內(nèi)含價值報告制度的國際經(jīng)驗，結(jié)合實例介紹了內(nèi)含價值的計算。

陳亮（2006）、陳輝（2006）在介紹傳統(tǒng)內(nèi)含價值評估方法局限性的基礎(chǔ)上，提出了市場一致性內(nèi)含價值的概念。陳亮主要論述了市場一致性內(nèi)含價值評估方法的特點在于能分別計算資產(chǎn)和負債的價值，考慮了產(chǎn)品的內(nèi)嵌期權(quán)和保證成本，并且可以合理度量資本成本。陳輝則提到利用經(jīng)濟價值資產(chǎn)負債表得到市場一致性內(nèi)含價值，并指出了一些評估市場一致性內(nèi)含價值應(yīng)該要考慮的因素。李曉林（2007）、李曉林和陳輝（2008）具體闡述了壽險公司經(jīng)濟價值資產(chǎn)負債表的構(gòu)成，在市場一致性框架下，利用精算學(xué)、金融經(jīng)濟學(xué)和公司財務(wù)學(xué)等對壽險公司進行評估，反映壽險公司的真實價值。

李冰清（2007）《壽險公司內(nèi)含價值研究》一書關(guān)注了貼現(xiàn)率的確定問題，并給出了他們的推導(dǎo)方法。該書在系統(tǒng)回顧了一般企業(yè)價值評估理論的基礎(chǔ)上，分別提出了基于DCF和基于EBO模型的內(nèi)含價值評估方法。

劉占國、施嵐和李秀芳（2010）主要分析了內(nèi)含價值方法在具體應(yīng)用需要解決的兩大問題，一個是將資本劃分為要求資本和自有資本所導(dǎo)致的與一般企業(yè)價值評估不一致的問題，另一個是將內(nèi)含價值方法運用于存在償付能力缺口公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓問題。