導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇影響證券市場的因素，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

一、前言

股票市場是一個高風(fēng)險高收益場所， 在能給投資者提供高收益預(yù)期的同時，其風(fēng)險也不容忽視。為降低股市風(fēng)險，提高收益率，有必要對影響股價的因素進行研究分析。

前人對于國內(nèi)證券市場股價影響因素的研究大致分為三類：一類是股價指數(shù)與宏觀經(jīng)濟變量的關(guān)聯(lián)性研究；一類是個股股價與其會計信息的關(guān)聯(lián)性研究；還有一類則是其它因素對股價影響的探討。但這些研究均從某一類影響因素入手，缺乏對更廣泛因素的綜合考慮，難以指導(dǎo)投資實踐。本文的研究對象落腳于微觀股價，從個股層面、市場層面、宏觀層面三個層面入手，找出我國證券市場中影響股價長期走勢的主要因素，以期指導(dǎo)投資實踐。

二、研究體系的建立

（一）樣本股票選擇

本文從1994年以前上市的上海證券綜合指數(shù)成份股中隨機抽取30支股票，對股價的長期影響因素進行實證研究。在統(tǒng)計學(xué)中，將樣本容量不小于30的樣本稱之為大樣本，大樣本具有良好的統(tǒng)計特性，可以較好地代表總體，從而通過樣本特性可以較準確地估計總體特性。

（二）影響因素選擇

1.個股層面

2.市場層面

3.宏觀層面

（三）樣本時期選擇

對于30只股票及其與其各自相關(guān)的9個變量（1個因變量和8個自變量），本文選取的時期為1994年至2011年。中國的股市自產(chǎn)生以來只經(jīng)歷了短短22年，本文力求在現(xiàn)有條件下選取盡可能多的橫向及縱向數(shù)據(jù)，以準確反映年輕中國股市股價長期走勢的影響因素。

（四）數(shù)據(jù)說明

股票價格、每股收益、每股凈資產(chǎn)、營業(yè)收入屬于個股自身變量，每只股票、每個指標及每年數(shù)據(jù)均不相同，共有30×4×18=2160個數(shù)據(jù)，均來源于上海證券交易所及各家公司歷年財務(wù)報表。數(shù)據(jù)均經(jīng)過前復(fù)權(quán)處理以保持連續(xù)性。

上證綜指、GDP、CPI、M1、人民幣匯率均屬個股以外變量，每只股票價格分析將共用這些變量。上證綜指來源于上海證券交易所，以每年收盤價為準。GDP、CPI、M1、美元匯率均來源于《2012年中國統(tǒng)計年鑒》。

（五）計量模型的設(shè)定

（1）式與（2）式的區(qū)別在于：（1）式中的反映了每個橫截面單元的截距值是不同的，N個橫截面就有N個自己固定的截距值，而（2）式中的每個橫截面單元都有一個相同的均值，并且每個橫截面單元截距值的個別差異都反映在中。若，則，除非，否則兩式誤差項方差不相同。這表明了與 （i≠s）是相關(guān)的，即一個給定橫截面單元的誤差項在不同的兩個時點是相關(guān)的。

在對固定效應(yīng)模型和隨機效應(yīng)模型進行選擇時，可以使用豪斯曼檢驗（Hausman Test）幫助判斷哪個模型為最優(yōu)。使用EViews7對以上數(shù)據(jù)進行豪斯曼檢驗，檢驗結(jié)果顯示Hausman值為0，其對應(yīng)P值為1，接受原假設(shè)，建立隨機效應(yīng)模型：

對于面板數(shù)據(jù)回歸的參數(shù)估計應(yīng)使用最小二乘法（LS）。

使用普通最小二乘法（OLS）的前提假設(shè)是隨機干擾項之間沒有相關(guān)性，否則得到的估計量將不具有最小方差，因而不是最有效的。而廣義最小二乘法（GLS）能夠消除隨機干擾項中的自相關(guān)性，使得估計的參數(shù)具有最優(yōu)線性無偏（BLUE）性質(zhì)。由于隨機效應(yīng)模型中與 （i≠s）的相關(guān)性，故應(yīng)使用廣義最小二乘法進行估計。

三、實證分析

四、結(jié)論

長期中，對股價產(chǎn)生影響的重要因素之一是個股自身的盈利情況，即每股收益（）的大小。每股收益反映了每股股份所能產(chǎn)生的稅后利潤，所產(chǎn)生的利潤越高，股票的分紅預(yù)期則越大，投資者都是逐利型的理性人，因此股票受到追捧的程度必然越高，股價自然高漲。

每股凈資產(chǎn)（）對股價有顯著的正向影響。每股凈資產(chǎn)代表了每股股票所包含所有者權(quán)益大小，代表了企業(yè)資產(chǎn)扣除負債后所有者享有的剩余權(quán)益，每股股票含有的權(quán)益越高，其價值必然越大，股價也必然越高。

營業(yè)收入（）的大小對股價沒有影響。營業(yè)收入反映了企業(yè)在日常經(jīng)營活動中形成的經(jīng)濟利益流入，它是影響企業(yè)最終利潤的重要指標。但同時費用、成本、稅費等也會影響最終利潤，因此最終利潤的大小受多方因素影響，營業(yè)收入的增長并不能保證利潤的增長，更不能保證股價的上漲。

上證綜指（）的漲跌對股價漲跌影響顯著。它是由所有在上海市場上市的股票股價加權(quán)計算編制而成，其反映的是整個市場的股價的平均水平。一方面，若上證綜指上漲，表示構(gòu)成它的成份股票大部分上漲，具體的某只股票上漲的概率就較大。另一方面，指數(shù)的大幅上漲能夠提振投資者信心，使市場能給予股票更高的估值，從而推動股價上漲。

從我國股市18年來運行的實際情況來看，國內(nèi)生產(chǎn)總值（）與股價呈負相關(guān)關(guān)系，但程度微弱（偏相關(guān)系數(shù)為-7.73e-5）。有研究表明，在國外的成熟股票市場，中長時期內(nèi)GDP與股市走勢呈現(xiàn)顯著正相關(guān)，因為國家經(jīng)濟越發(fā)展，企業(yè)的盈利水平也就越高，最終結(jié)果是股價隨之上漲。我國股市與國外成熟股市的差異性可能來源于我國證券市場法規(guī)的不完善、IPO準入機制不健全、缺乏必要退市制度、市場投機性較重等。

居民消費價格指數(shù)（）對股價長期走勢影響不明顯。CPI對經(jīng)濟發(fā)展的影響具有兩面性，一方面溫和通脹（3%左右）會刺激經(jīng)濟發(fā)展，一方面惡性通脹（10%以上）可能導(dǎo)致衰退。CPI對經(jīng)濟的影響具有不確定性，而我國股市走勢與GDP甚至為負相關(guān)，因此CPI并不影響股價長期走勢。

貨幣供應(yīng)量M1（）的增加對股價有助推作用。M1包括流通中的現(xiàn)金和企事業(yè)單位存款，能隨時變現(xiàn)，因此其流動性較強。當央行增加M1供應(yīng)量時，通脹上升，市場利率卻下降，居民或企業(yè)存放在銀行中的存款所能得到的利息減少，這刺激人們進行其他方面的投資以期超過銀行利息收益，這就加大了股票二級市場貨幣供給，產(chǎn)生資金推動型的股價上漲。

美元匯率（）對股價的影響呈負相關(guān)關(guān)系。在18年的樣本期間內(nèi)，美元匯率一直處于下跌狀態(tài)，人民幣匯率不斷上漲并有繼續(xù)上漲的預(yù)期。人民幣的不斷升值導(dǎo)致國際資本的流入，從而國內(nèi)貨幣供應(yīng)量增加，利率下跌，股價上漲。

參考文獻

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篇2

二、證券市場功能的彈性模型

從上面的證券市場功能的經(jīng)濟學(xué)分析可以看出，證券市場功能與制度因素和行為主體因素，也可以稱為主體行為因素存在著復(fù)合函數(shù)關(guān)系，即證券市場功能是因變量F，行為主體是中間變量U，制度是自變量S，因此，可以將證券市場功能與制度因素和行為主體因素寫成函數(shù)關(guān)系F=f［U(S)］。為方便分析，將證券市場功能函數(shù)簡寫成F=f(S)。進一步假設(shè)，該函數(shù)為光滑曲線，存在二階導(dǎo)數(shù)。根據(jù)經(jīng)濟學(xué)的相關(guān)知識可以知道，在自變量S為橫軸和因變量F為縱軸的直角坐標系內(nèi)，如果證券市場功能函數(shù)越陡峭，那么制度因素S對證券市場功能影響越敏感;如果證券市場功能函數(shù)越平坦，那么制度因素S對證券市場功能影響越不敏感。因此，若分析制度因素對證券市場功能影響程度，只需要分析證券市場功能函數(shù)的陡峭程度就可以。那么，用哪個工具來描述證券市場功能函數(shù)的陡峭程度比較合適呢?“彈性”自然是最佳選擇。根據(jù)經(jīng)濟學(xué)彈性定義，可以方便地寫出證券市場功能函數(shù)的彈性公式，如下:e=dFdS×SF此時，又涉及如何衡量制度因素S問題，可以將證券市場制度是否完善作為一個衡量標準，如是否存在“一股獨大”、產(chǎn)權(quán)、監(jiān)管和“內(nèi)部人控制”等。為了更好的進行分析，可以借助曲率重新改寫證券市場功能函數(shù)的彈性公式。假設(shè)證券市場功能函數(shù)的弧h與制度因素S存在函數(shù)關(guān)系h=h(S)，同時，因為證券市場功能函數(shù)F=f(S)具有二階導(dǎo)數(shù)，又因為dFdS=tanα，其中α為證券市場功能函數(shù)F=f(S)為弧兩端切線的夾角。所以下面公式成立。當證券市場功能函數(shù)為增函數(shù)時，證券市場功能函數(shù)的一階導(dǎo)數(shù)dF/dS取正值，所以證券市場功能函數(shù)彈性e為正數(shù)。當證券市場功能函數(shù)為減函數(shù)時，證券市場功能函數(shù)的一階導(dǎo)數(shù)dF/dS取負值，所以證券市場功能函數(shù)彈性e仍然為正數(shù)。從這個修改后的彈性公式可以看出，該彈性公式不適合證券市場功能函數(shù)為直線形式，要求證券市場功能函數(shù)為光滑的曲線。

三、證券市場功能彈性模型的圖形分析

無須證明，當彈性越大時，表示制度因素對證券市場功能影響越大;當彈性越小時，表示制度因素對證券市場功能影響越小。下面對影響證券市場功能函數(shù)彈性的各種因素進行逐一分析。當證券市場功能函數(shù)的曲率N越大時，根據(jù)彈性表達式可以知道，證券市場功能函數(shù)的彈性e越小。當證券市場功能函數(shù)的二階導(dǎo)數(shù)d2F/dS2越大時，即證券市場功能函數(shù)的切線轉(zhuǎn)動的較顯著時，證券市場功能函數(shù)的彈性e越大。一般說來，在證券市場功能函數(shù)的駐點處，曲率較大，并且切線轉(zhuǎn)動的比較顯著，所以證券市場功能函數(shù)的曲率N和二階導(dǎo)數(shù)都較大，它們對彈性的大小起著相反的作用，因此，要將它們統(tǒng)一起來考慮。通常說來，二階導(dǎo)數(shù)的力量超過了曲率的力量。所以，在駐點f點、、p點和w點處，證券市場功能函數(shù)彈性e較大。雖然在和w點彈性較大，但是證券市場功能卻較小。和w點處表明，雖然制度改善了，但是證券市場功能卻下降了，稱為“彈性陷阱”。當一個國家的證券市場處于證券市場的“彈性陷阱”時，應(yīng)該實行一些新的制度，如讓證券市場更加接近完全競爭市場，跳出證券市場功能的“彈性陷阱”。但是，當一個國家證券市場處于“彈性陷阱”時，也不能說此時證券市場制度不完善。例如，的制度完善程度要大于f點的制度完善程度，但是f點處的證券市場功能卻發(fā)揮的很好，這種情況也是存在的，比如一個國家剛剛實行現(xiàn)代企業(yè)制度時，就屬于這種情況，這也符合“邊際效用遞減”原理。因此，當前我國證券市場功能的發(fā)揮受到限制的原因，很可能是處于的“彈性陷阱”。該狀態(tài)表明我國證券市場制度比以前更加完善，只是證券市場的功能沒有更好的發(fā)揮出來?？梢灶A(yù)測，隨著證券市場制度的進一步完善，將來我國證券市場功能一定能夠到達p點，也一定會再次陷入新的“彈性陷阱”，即w點處。但是，到那時，我國證券市場的制度會更好。運用這個彈性圖形，也可以說明，即使證券市場高度發(fā)達的國家，例如美國，有的時候也會陷入“彈性陷阱”，即證券市場功能發(fā)揮受到限制的時候，證券市場出現(xiàn)混亂狀態(tài)。但是，美國的證券市場所陷入的“彈性陷阱”比我國陷入的“彈性陷阱”位置更高，制度更加合理。接著，再來思考證券市場功能彈性e的S/F部分，將∠xOSx記為，∠yOSy記為φ。因此直線Ox的斜率為tan=Fx/Sx，直線Oy的斜率為tanφ=Fy/Sy，所以對于中國來說，Sx/Fx=1/tan;對于美國來說，Sy/Fy=1/tanφ。該狀態(tài)表明我國證券市場制度比以前更加完善，只是證券市場的功能沒有更好的發(fā)揮出來。可以預(yù)測，性小于美國證券市場功能函數(shù)彈性，也就是說美國證券市場制度比中國證券市場制度完善，證券市場功能運作的比較好。另外，也可以運用兩條證券市場功能函數(shù)曲線來探討中國和美國證券市場功能函數(shù)彈性大小。

篇3

長期以來，中國證券市場的發(fā)展與國民經(jīng)濟的發(fā)展嚴重背離，中國證券市場的政策常常被誤讀，政策制定者的本意與市場的反應(yīng)往往南轅北轍，所制定的一些政策本來要解決一些現(xiàn)存的問題，結(jié)果是舊的問題沒解決，反而又引起了一些新的矛盾。市場上的主要參與者上市公司、券商違規(guī)行為屢禁不止，暴露出中國證券市場政策監(jiān)管目標的不清晰。監(jiān)管者的監(jiān)管目標常常處于變化之中，時而強調(diào)為國企改革脫困服務(wù)，時而強調(diào)優(yōu)化資源配置，時而強調(diào)保護中小投資者，時而強調(diào)“維護穩(wěn)定”，強調(diào)股票指數(shù)的穩(wěn)中有漲，漲幅有限，試圖調(diào)控指數(shù)，因此，研究中國證券市場的監(jiān)管目標，有著重要的意義。

證券市場監(jiān)管的根本目標與具體目標

證券市場監(jiān)管目標，與其他目標有相似之處，其中之一，就是目標的層次性。從層次上區(qū)分，證券市場監(jiān)管目標可以分為根本目標和具體目標。

（一）證券市場監(jiān)管的根本目標

監(jiān)管就要達到特定目的，而目的來源于監(jiān)管原因。從現(xiàn)實來看，克服市場的缺陷，彌補和矯正市場失靈，諸如信息不對稱、壟斷、外部性，既是證券監(jiān)管產(chǎn)生的原因，自然也是證券監(jiān)管的目的。監(jiān)管的根本和長遠目標就是解決市場失靈，促進證券市場機制的正常運行，發(fā)揮市場的功能。而證券市場的本原功能，就是資源配置、價格發(fā)現(xiàn)、投資和融資。其中，最重要的就是資源配置。因此，監(jiān)管的根本目的，還在于保證證券市場本原功能的正常發(fā)揮。

在任何國家，證券市場都是現(xiàn)代市場體系中的核心部分，對整個國民經(jīng)濟的穩(wěn)定與增長有著重要的作用。證券市場的規(guī)范、發(fā)展與一個國家的金融體系和實體經(jīng)濟及其發(fā)展有著十分緊密的聯(lián)系。與社會穩(wěn)定和政治形勢有著密切的聯(lián)系。隨著市場參與主體的范圍和市場的規(guī)模不斷擴大，它幾乎滲透到社會生活的各個角落，因此，市場的運行和發(fā)展，涉及到千家萬戶，與整個社會生活息息相關(guān)，市場的波動，在中國這種特定的條件下，與社會穩(wěn)定的聯(lián)系更加緊密。

證券監(jiān)管的根本目標，盡管各個國家表述不一定相同，但通過證券監(jiān)管維持證券市場本原功能的發(fā)揮，以促進國民經(jīng)濟的穩(wěn)定和發(fā)展這一條是相同的。國際監(jiān)管部門組織（IOSCO）的公開網(wǎng)頁里明確指出：證券監(jiān)管應(yīng)當促進資本形成和經(jīng)濟增長。

因此，從長遠和最終目的而言，應(yīng)保證證券市場持續(xù)、健康、穩(wěn)定、高效，以促進整個國民經(jīng)濟的穩(wěn)定和發(fā)展，有利于社會安定、和諧和健康發(fā)展。從我國《證券法》也可以看到這個根本目標，《證券法》指出：“為了規(guī)范證券發(fā)行和交易行為，保護投資者的合法權(quán)益，維護社會經(jīng)濟秩序和社會公共利益，促進社會主義市場經(jīng)濟的發(fā)展，制定本法”。

綜合上面的分析，中國證券市場監(jiān)管的根本目標是，矯正市場失靈，促進證券市場機制的正常運行，發(fā)揮證券市場的功能；有利于證券市場穩(wěn)定、持續(xù)、健康、高效的發(fā)展，以促進整個國民經(jīng)濟的穩(wěn)定和發(fā)展，維護社會秩序，有助于社會安定、和諧和健康發(fā)展。在證券監(jiān)管的過程中，時時刻刻都不能忘記這些根本目標，強調(diào)從社會整體而不僅僅只是證券市場本身來制定監(jiān)管的法律、法規(guī)、政策，開展監(jiān)管活動。

（二）證券市場監(jiān)管的具體目標

對于證券市場監(jiān)管的具體目標，人們的認識并不完全一致，各國的要求也不相同。

國際監(jiān)管部門組織在《證券監(jiān)管的目標和原則（1998.9）》中提出證券監(jiān)管的三個目標：保護投資者，確保市場的公平、高效、透明，降低系統(tǒng)風(fēng)險。保護投資者是核心和精髓，后兩個目標也是保護投資者的間接手段。

《美國1933年證券法》確立的兩個基本目標是：第一，向投資者提供有關(guān)證券公開發(fā)行的實質(zhì)性（material）信息。第二，禁止證券售賣過程中的誤導(dǎo)、虛假和其他欺詐行為。顯然，投資者的利益保護是美國證券立法的宗旨。

《美國1986年政府證券立法》更加明確和突出了投資者利益保護這個目標，“國會決定政府證券交易受公眾利益的影響，為此必須使：第一，為這種交易和相關(guān)的事宜和活動提供統(tǒng)一性、穩(wěn)定性和效率。第二，對證券中間商和證券交易商普遍實行適當?shù)墓芾?。第三，?guī)定相應(yīng)的金融責任、賬務(wù)紀錄、報告及有關(guān)的管理辦法；從而保護投資者并保證這些證券的公平、正當和流動性的市場”。

日本1948年的《證券交易法》規(guī)定：“為使有價證券的發(fā)行、買賣及其他交易能夠公正進行，并使有價證券順利流通，以保證國民經(jīng)濟的正常運行及保護投資者利益，特制定本法律”。

韓國1962年的《證券和交易法》寫明：“本法旨在通過維護證券廣泛的和有條不紊的流通，通過保護投資者進行公平的保險、購買、銷售或其他證券交易，促進國民經(jīng)濟的發(fā)展”。

中國香港1989年頒布的《證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會條例》第四條指出證券市場監(jiān)管的目標是：使證券市場有足夠的流通量，并公平、有秩序和有效率地運作；控制和減低交易系統(tǒng)風(fēng)險，避免市場失靈和適當?shù)毓芾盹L(fēng)險，以確保一個市場的危機不致影響其他的金融范疇；保護投資者；促進一個有利于投資和經(jīng)濟增長的經(jīng)濟環(huán)境的設(shè)立。

中國《證券法》則規(guī)定：“為了規(guī)范證券發(fā)行和交易行為，保護投資者的合法權(quán)益，維護社會經(jīng)濟秩序和社會公共利益，促進社會主義市場經(jīng)濟的發(fā)展，制定本法”。

比較國際監(jiān)管部門組織、美國、日本、韓國、中國香港地區(qū)及我國對證券監(jiān)管目標的理解，綜合考慮我國政治、社會、經(jīng)濟、體制、證券市場參與者的特殊情況，本文認為我國證券市場監(jiān)管的具體目標是：保護市場參與者（特別是投資者，尤其是中小投資者）的合法權(quán)益，保證證券市場的“公開、公平、公正”以及透明與高效，降低市場的系統(tǒng)風(fēng)險，維護證券市場的安全。

這些目標是相互聯(lián)系的，在有些地方會有交叉，而且他們之間還可能相互影響，互為因果。例如，確保市場的“三公”、透明與高效及其做法，同時也能保護投資者，降低市場風(fēng)險；降低市場風(fēng)險及其措施，也能保護投資者；保證證券市場的安全，自然就保護了市場參與者。保護市場參與者的合法權(quán)益是以上所列證券市場監(jiān)管的共同目標，因為這是實現(xiàn)證券市場本原功能的前提，如果沒有市場參與者，資源配置無從談起。因為市場失靈會影響所有參與者的合法權(quán)益，矯正市場失靈，也就是要保證市場參與者的合法權(quán)益。保護市場參與者的合法權(quán)益，主要是強調(diào)保護投資者，尤其是中小投資者。

降低市場的系統(tǒng)風(fēng)險，也是為了保證證券市場的安全，保證證券市場的正常運行，這對整個社會的利益是有利的。當然也就是保護市場參與者的合法權(quán)益。保證證券市場的“公開、公平、公正”，既是目標，又是原則，也是手段。

總之，證券監(jiān)管目標首先要強調(diào)保護投資者，尤其是中小投資者，要體現(xiàn)出一般經(jīng)濟目標的核心—效率與公平，又要體現(xiàn)出證券市場的特點—確保“公開、公平、公正”，降低系統(tǒng)風(fēng)險。明確監(jiān)管目標對于證券監(jiān)管的實踐具有重要的指導(dǎo)意義。需要特別指出，中小投資者保護不僅是證券市場監(jiān)管的重要指導(dǎo)思想，中小投資者保護還是重要的監(jiān)管目標，是監(jiān)管的歸宿。

確保公開、透明，降低市場風(fēng)險，既是保護投資者的有效措施，又是實現(xiàn)公平和效率目標的途徑。

需要強調(diào)的是，投資者保護，是要讓潛在的投資者進入，但不是靜態(tài)地重視現(xiàn)有投資者的賬面虧損，既要考慮現(xiàn)在投資者的利益，也要重視未來投資者的利益；要重視現(xiàn)有投資者的聲音，也要經(jīng)得起現(xiàn)有投資者的質(zhì)疑和指責，但不能以現(xiàn)有投資者的這些質(zhì)疑和指責為監(jiān)管決策的依據(jù)，而是以其中理性分析的成分作為決策參考。重視投資者利益的保護，不是說要保證每個投資者在這個市場都穩(wěn)賺不賠，而是強調(diào)要不受欺詐和歧視。

證券市場監(jiān)管的效率性目標

證券市場監(jiān)管的效率性目標，不是指證券監(jiān)管本身的效率，而是指通過證券市場監(jiān)管，實現(xiàn)證券市場效率。

效率在經(jīng)濟學(xué)中多以帕雷托效率表述，是建立在實體經(jīng)濟基礎(chǔ)上的定義，在經(jīng)典的經(jīng)濟學(xué)教科書中有明確的論述。因為證券市場的虛擬性等，對證券市場效率的認識就與實體經(jīng)濟的效率有很大的不同。要在帕雷托效率的一般原則下，考慮證券市場的特點。

根據(jù)證券市場的特點，證券市場效率分為資源配置效率、運行效率和信息效率。

（一）資源配置效率

證券市場的效率主要指資源配置效率，即能否保證把有效的資源配置到資源效率最高、優(yōu)秀的企業(yè)和企業(yè)家那里。在證券市場中，客觀存在著影響資源配置效率的制約因素：其一，市場的公開程度，信息披露的內(nèi)容、要求及執(zhí)行程度，市場相關(guān)信息在市場內(nèi)傳播的范圍、速度、密度和保真度影響了市場參與者能否容易地獲得真實、準確、客觀、完整的信息。其二，證券市場的發(fā)展程度及規(guī)范化程度和市場容量，決定了市場的參與熱情和活躍程度。其三，市場的運行規(guī)則，包括規(guī)則是否完備、嚴密、穩(wěn)定等，守規(guī)和執(zhí)行成本，對規(guī)則及監(jiān)管活動反應(yīng)的靈敏程度。其四，進入市場的難易程度及競爭程度。

（二）證券市場運行效率

所謂證券市場運行效率，按照通常的理解，是指生產(chǎn)信息的效率和交易效率，后者包括一級市場證券發(fā)行和二級市場證券交易。因為生產(chǎn)信息的效率難以估算，人們對運行效率的探討主要集中在交易效率。即證券能否以最低的成本發(fā)行，能否以最短的時間、最低的交易成本為交易者完成一筆交易，它反映了證券市場的運行功能、組織功能的效率。

（三）信息效率

所謂信息效率是指證券市場的資金分配效率，即市場上的股票價格能否根據(jù)有關(guān)信息做出及時的反應(yīng)。證券市場效率理論也稱市場有效性理論（EfficientMarketHypothesis），由20世紀60年代芝加哥大學(xué)教授法瑪（Fama）提出，是目前西方學(xué)術(shù)界在證券市場效率方面影響最大的理論。該理論將證券市場的信息效率定義為市場的有效性，有效性是指證券價格對市場信息反應(yīng)的有效化，如果證券價格會對所有能影響它的相關(guān)信息做出及時、快速的反應(yīng)，市場即達到了有效狀態(tài)。有效率的證券市場中，證券價格既充分表現(xiàn)了它的預(yù)期收益，也體現(xiàn)了它的基本因素和風(fēng)險因素，所以任何參與者都不可能通過這些有關(guān)信息買賣股票以獲得超額收益。有效市場理論重點研究證券市場價格與信息利用之間的關(guān)系，投資者行為與信息的效率性的關(guān)系，認為不同的信息對價格影響的程度是不同的。

證券市場監(jiān)管的安全性目標

這里的安全性主要是指降低證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險。根據(jù)證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險的來源、特點、危害，鑒于系統(tǒng)風(fēng)險的失控和爆發(fā)不僅會對證券市場整體運行產(chǎn)生影響和沖擊，而且會與其他市場風(fēng)險發(fā)生共振，從而引發(fā)破壞性更大的危機，又因為證券市場在宏觀經(jīng)濟體系和整個社會的地位非常重要，所以一旦發(fā)生危機，必然會對整個經(jīng)濟和社會造成非常大的危害。因此監(jiān)管者對于證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險必須高度重視，證券市場安全性應(yīng)該成為監(jiān)管的重要目標。

證券市場的風(fēng)險主要表現(xiàn)在兩個方面：單個產(chǎn)品所特有的個別風(fēng)險和整個證券市場都面臨的系統(tǒng)風(fēng)險。個別風(fēng)險應(yīng)當由證券產(chǎn)品購買者或持有者自己承擔，證券監(jiān)管主要是降低和控制證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險。

證券市場系統(tǒng)風(fēng)險又稱市場風(fēng)險，也稱不可分散風(fēng)險（undiversifiablerisk），是指由于某種因素的影響和變化，導(dǎo)致證券市場上整個價格的下跌，從而給股票持有人帶來損失的可能性。

（一）證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險的特點

第一，交易價格的多變性。證券價格受多種因素的影響，而這些因素又很難控制，其中某個因素的細微變化就會導(dǎo)致證券交易價格的變化。

第二，證券市場風(fēng)險的傳染性與聯(lián)動性。證券市場處在整個市場的核心，風(fēng)險一旦形成，就會迅速向其他市場擴散、放大，對整體經(jīng)濟產(chǎn)生嚴重的影響。這種傳染性從資金的角度，主要表現(xiàn)在：證券市場交易價格的變化會影響到其他市場交易價格的變化；在交易者利用金融機構(gòu)貸款在證券市場投資時，一旦系統(tǒng)風(fēng)險發(fā)生，導(dǎo)致投資失敗，不能歸還貸款，損失就得由金融機構(gòu)來承擔，證券市場的風(fēng)險就會迅速擴散到其他領(lǐng)域；如果證券市場上大量投資者嚴重虧損，損失超過了一定的限度，就有可能引起整個金融體系的崩潰。這種傳染性市場主體的角度，主要表現(xiàn)在：監(jiān)管者、交易所、券商、基金公司、中介機構(gòu)和投資者這些市場主體中的單一主體產(chǎn)生風(fēng)險時，將會迅速波及到其他主體，如某一基金公司出現(xiàn)問題，會影響到一種證券價格或幾種證券價格的劇烈波動，損害投資者的利益，嚴重的會影響交易所甚至整個市場和市場主體。第三，風(fēng)險影響的社會性。中國滬深兩個市場開戶數(shù)已經(jīng)達到1億多戶，證券市場已經(jīng)廣泛滲透到社會的各個領(lǐng)域和階層，影響到社會生活的各個方面，證券市場一旦出現(xiàn)較大的市場系統(tǒng)風(fēng)險，對整個社會的影響將是廣泛而深遠的。

（二）證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險的來源

第一，證券市場本身的高風(fēng)險特點。因為證券產(chǎn)品的虛擬性、市場的脆弱性、信息不對稱等，證券市場具有很高的風(fēng)險，具有內(nèi)在不穩(wěn)定性，極易產(chǎn)生動蕩。

第二，外部的誘發(fā)因素。證券市場自身因素只是內(nèi)因，并不必然會引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險和劇幅下跌，系統(tǒng)風(fēng)險的形成通常還因為外部因素的誘發(fā)。這些外部因素有政策因素、經(jīng)濟因素、政治因素、國際游資和對沖基金的沖擊、突發(fā)事件等。張宗新（2005）通過實證分析得出的結(jié)論是，在中國證券市場上，政策因子對系統(tǒng)風(fēng)險有顯著影響。前三個因素在經(jīng)典教科書中均有詳細的分析，此處僅對后兩個因素進行探討。

隨著經(jīng)濟全球化，一個國家被國際金融資本沖擊的可能越來越大。只要有利可圖，投機家短期內(nèi)就可集中大量資金沖擊某個國家和地區(qū)的金融市場，使得這些市場劇烈下跌。

所謂國際游資，即國際短期投機資本，指的是為追求高額投機利潤在世界范圍內(nèi)資本市場快速流動和炒作的短期資金。20世紀90年代，由于高科技手段、各種金融創(chuàng)新及各種衍生產(chǎn)品和工具的出現(xiàn)，國際游資也有了一些新特點。這些以前無組織的資金開始被對沖基金組織和整合，威力和沖擊性明顯增強。

對沖基金（HedgeFund）指的是通過私人有限合伙制的形式募集資金，利用財務(wù)杠桿（Leverage）和賣空（ShortSelling）投資策略，運用多種衍生工具進行組合投資的工具。對沖基金的操作范圍很廣，不容易被監(jiān)管，因此對新興市場的沖擊非常大。

例如，1997年亞洲金融危機時，對沖基金猛烈沖擊泰國，導(dǎo)致該國股票市場大幅下跌。隨后又對馬來西亞、印度尼西亞、菲律賓等國進行了多次沖擊。1997年10月至1998年8月期間，對沖基金曾對中國香港發(fā)起了4輪沖擊，導(dǎo)致香港股市暴跌并波及東南亞各國和地區(qū)的證券市場。所以，對沖基金對一個國家證券市場的沖擊必須引起監(jiān)管部門的重視。

突發(fā)事件指突然發(fā)生的、可能造成重大傷亡、重大財產(chǎn)損失，危及公共安全的重大事件。突發(fā)事件會對證券市場形成強烈的沖擊。

第三，市場參與者的操作風(fēng)險。一般市場參與者的操作問題通常屬于非系統(tǒng)風(fēng)險，不大可能危及整個證券市場的運行和安全，但是如果市場機制不健全，證券市場不成熟，在交易制度方面的建設(shè)嚴重滯后，監(jiān)管失當，這類風(fēng)險極有可能爆發(fā)并成為引起系統(tǒng)風(fēng)險的重要誘因，從而對整個市場造成破壞性影響。

在中國證券市場上，就曾經(jīng)出現(xiàn)過不少次市場參與者的嚴重違規(guī)交易事件。其中影響最廣、破壞力最大的，當屬1995年2月23日的“327”國債期貨事件。在國際市場上則有著名的“巴林事件”等等。

（三）證券市場系統(tǒng)風(fēng)險的危害

證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險一旦發(fā)生，有可能引發(fā)證券市場的危機，這必然會對上市公司、投資者、監(jiān)管者等所有市場參與者都產(chǎn)生極大的負面影響。

第一，資產(chǎn)價格暴跌，財富大幅縮水，市場參與者損失慘重。證券市場出現(xiàn)全面價格暴跌是證券市場系統(tǒng)風(fēng)險爆發(fā)的最主要、最常見表現(xiàn)形式。如1929年發(fā)生的紐約股市大崩盤，從1929年9月到1933年1月，道•瓊斯指數(shù)跌去84.3%；1987年10月19日發(fā)生的股市危機，一日之內(nèi)道•瓊斯指數(shù)即下跌508點，跌幅達22.6%。同日，歐洲大陸、東南亞、日本等地也出現(xiàn)股市暴跌，香港恒生指數(shù)暴跌了11%，并于一周之后再度狂跌，創(chuàng)下35.5%的歷史最高紀錄。又比如1994年墨西哥金融危機期間，兩個月內(nèi)墨西哥股票指數(shù)下跌了59%，阿根廷和巴西市場則分別下跌了14%和17%。

證券是某類資產(chǎn)的符號，證券價格下跌意味著所代表的資產(chǎn)的貶值。因此，資本市場的價格暴跌必然帶來整個社會財富的損失。1987年，美國股市崩盤導(dǎo)致5000億美元的損失，相當于當年GDP的八分之一，8天之內(nèi)世界各國因股價暴跌而損失的財富達到2萬億美元；20世紀80年代末日本股市崩潰使整個國家財富縮水近50%；1997年亞洲金融危機中，僅從10月20日至10月28日，香港股市總市值就減少了2.1萬億港元。

第二，引起中介機構(gòu)的破產(chǎn)。投資者因遭受重大損失、喪失信心而退出市場，這又會引起證券市場流動性急劇下降，交易量清淡；公司在證券市場融資困難，融資成本大幅上升；因市場資金短缺，銀行貸款利率上升，加大企業(yè)負擔，導(dǎo)致企業(yè)利潤下降、經(jīng)營困難。同時還會引發(fā)中介機構(gòu)破產(chǎn)，沖擊金融體系，影響金融市場和整個市場體系。

第三，引發(fā)經(jīng)濟、政治、社會動蕩。一方面，由于風(fēng)險影響的社會性，影響的范圍涉及到社會各個層面；另一方面，造成的損失很大，影響的烈度很大，所以會引起整個社會的動蕩。

綜上所述，證券市場是一個“高?！笔袌?，風(fēng)險和危機經(jīng)常出現(xiàn)。因此，應(yīng)該將降低證券市場系統(tǒng)風(fēng)險作為監(jiān)管工作的第四個目標。具體表現(xiàn)在，證券市場監(jiān)管應(yīng)該設(shè)法降低證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險，避免因劇幅波動影響證券市場自身的穩(wěn)定、安全，防止大起大落，防范市場崩盤，沖擊金融體系及整個經(jīng)濟體系的安全。

需要強調(diào)的是，保證證券市場的安全非常重要，指數(shù)的穩(wěn)定也非常重要，監(jiān)管者應(yīng)該關(guān)心指數(shù)，但這不應(yīng)該成為監(jiān)管部門調(diào)控指數(shù)漲跌的借口。不是要按照自己的主觀愿望控制市場的正常波動，而是著眼于避免和防范可能誘發(fā)風(fēng)險的因素。

參考文獻：

1.郭冬梅.從公共利益論看我國證券市場監(jiān)管.浙江金融，2008.9

2.陸一.閑不住的手：中國股市體制基因演化史.中信出版社，2008

篇4

一、證券市場風(fēng)險的內(nèi)涵

防范、化解風(fēng)險是我國證券監(jiān)管的長期任務(wù)。加入WTO后,我國資本市場的開放程度將會提高。外國資本雖不能直接購買A股,但可通過證券公司等間接進入資本市場。這一方面給我國證券市場的發(fā)展帶來機遇,另一方面也使我國證券風(fēng)險監(jiān)管面臨更嚴峻的挑戰(zhàn)。防范、化解風(fēng)險也就變得更加重要。要防范化解風(fēng)險,管理者必須要有科學(xué)的行為依據(jù),這就需要管理者首先認清什么是管理層需要關(guān)注的風(fēng)險,風(fēng)險反映在哪些方面,并應(yīng)建立一套科學(xué)的潛在風(fēng)險分析評估體系,以實施長期監(jiān)測。本文從風(fēng)險的定義、內(nèi)涵入手,對這些問題進行探討,試圖提供構(gòu)建風(fēng)險分析的基本思路和框架。證券市場風(fēng)險作為一種風(fēng)險,其內(nèi)涵首先是由風(fēng)險的內(nèi)涵所賦予的。風(fēng)險的內(nèi)涵在于它是在一定時間內(nèi),由風(fēng)險因素、風(fēng)險事故和風(fēng)險結(jié)果遞進聯(lián)系而呈現(xiàn)的可能性。證券市場風(fēng)險的內(nèi)涵在于它是在一定時間內(nèi),以相應(yīng)的風(fēng)險因素為必要條件,以相應(yīng)的風(fēng)險事故為充分條件,有關(guān)經(jīng)濟主體承受相應(yīng)的風(fēng)險結(jié)果的可能性。(一)證券市場風(fēng)險因素證券市場風(fēng)險因素是證券市場風(fēng)險事故(證券市場價格非理性巨幅波動)賴以發(fā)生的客觀條件。無論何種風(fēng)險,其風(fēng)險結(jié)果都是直接由風(fēng)險事故的發(fā)生所導(dǎo)致的,證券市場風(fēng)險也不例外。然而任何風(fēng)險事故都只有在一定的客觀條件下通過一定的誘因才能發(fā)生。這種客觀條件和誘因都是風(fēng)險因素。證券市場是一個涉及籌資者(政府、企業(yè)、機構(gòu))、證券商、證券專業(yè)服務(wù)機構(gòu)(律師事務(wù)所、會計事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所)、證券交易所、投資者(個體投資者、機構(gòu)投資者)等代表不同利益主體的復(fù)雜系統(tǒng)。系統(tǒng)內(nèi)各主體之間的關(guān)系十分復(fù)雜?；I資者通過證券商向投資者發(fā)行股票、債券,籌集資金,同時,也可在證券市場上通過實施配股方案,再次籌得資金。投資者可以在一級市場上從證券商手中買入股票、債券,也可直接進入二級市場買賣、炒作,以獲取紅利和差價。證券商是聯(lián)接籌資者和投資人的橋梁和紐帶,在一級市場的發(fā)行、申購和二級市場的、委托交易中,起著不可缺少的中介作用,同時券商作為機構(gòu)投資者又可直接進入市場進行操作。因此籌資者、投資者、證券商是市場的主要參與者和操縱者,其利益相互影響、相互制約,任一主體行為的不規(guī)范,都會引發(fā)風(fēng)險事故。同時,證券市場系統(tǒng)不是一個封閉的系統(tǒng),系統(tǒng)外部環(huán)境如國家政治、政策、經(jīng)濟形勢等因素的變化,也會對系統(tǒng)產(chǎn)生影響,所以,證券市場風(fēng)險的形成有來自系統(tǒng)內(nèi)部的原因,也有來自系統(tǒng)外的原因,它是系統(tǒng)內(nèi)部和系統(tǒng)外部諸多因素共同影響的結(jié)果。我們將這些因素按照其對市場的影響范圍具體劃分為系統(tǒng)因素和非系統(tǒng)因素。由政治、經(jīng)濟、社會、心理等因素造成,對市場整體發(fā)生影響的風(fēng)險因素,稱為系統(tǒng)因素。具體包括市場行為風(fēng)險因素、政策和制度風(fēng)險因素、利率風(fēng)險因素、匯率風(fēng)險因素、通脹風(fēng)險因素和政治風(fēng)險因素等。非系統(tǒng)因素對市場整體影響不大,只影響某種或某類證券的價格。這種風(fēng)險因素主要來自上市公司本身,具體包括公司財務(wù)風(fēng)險因素、違約風(fēng)險因素、流動風(fēng)險因素和偶然事件風(fēng)險因素等。(二)證券市場風(fēng)險事故。證券市場風(fēng)險因素是客觀存在的,他們無時不刻不在影響和決定著市場的風(fēng)險程度。如果這些因素正常地合理地發(fā)揮著調(diào)節(jié)證券價格的作用,那么市場將按照它必然的規(guī)律運行。問題是,在我國這樣一個成長期很短,發(fā)育很不成熟的市場,隨時都會有風(fēng)險因素的非正常的、非合理的變異(如投資者對市場的心理預(yù)期,心理預(yù)期是一風(fēng)險因素,理性的心理預(yù)期將會對市場正常地發(fā)揮作用,非理性預(yù)期則是心理預(yù)期這一風(fēng)險因素的非正常非合理變異;又如,證券法規(guī)、制度是一風(fēng)險因素,健全規(guī)范的法規(guī)制度可以起到抑制風(fēng)險的作用,而不健全不規(guī)范的法規(guī)制度則是制度風(fēng)險因素的非正常非合理的變異),一種非正常非合理變異了的風(fēng)險因素在時間上的累積或者多種變異了的風(fēng)險因素聚積,必將產(chǎn)生風(fēng)險事故。證券市場的風(fēng)險事故由變異風(fēng)險因素引起,是導(dǎo)致風(fēng)險結(jié)果的直接原因。在證券市場中,變異風(fēng)險因素累積和聚積達到一定程度時,將引起證券市場價格非理性巨幅波動,即證券市場價格波動偏離其正常、合理范圍或某種正常狀態(tài),這種非理性波動(或稱價格波動偏離)必將導(dǎo)致證券資產(chǎn)虛假增值隨后迅速貶值(向上偏離時)或大幅度貶值隨后迅速增值(向下偏離時),從而對投資者、企業(yè)乃至整個國民經(jīng)濟產(chǎn)生不利影響。可以看出,證券市場價格非理性波動(或價格波動偏離)是由風(fēng)險因素引起的,并且是導(dǎo)致風(fēng)險結(jié)果的原因,它是證券市場風(fēng)險事故。(三)證券市場風(fēng)險結(jié)果證券市場風(fēng)險結(jié)果是由證券市場風(fēng)險事故給證券市場主體帶來的直接影響。根據(jù)前面的定義,由證券市場風(fēng)險事故給證券市場帶來的直接影響是:證券資產(chǎn)迅速貶值(股災(zāi)),各經(jīng)濟主體(投資者、籌資者、國家)蒙受損失。這里,損失不是指一般意義上的損失,不僅包括有形損失如投資者資產(chǎn)價值損失,而且包括無形損失如投資者信心喪失;企業(yè)融資面臨困難;經(jīng)濟發(fā)展遭受重創(chuàng)。證券市場風(fēng)險結(jié)果一旦造成,對經(jīng)濟的破壞性和對投資者的打擊很大。從證券監(jiān)管角度,它是需要防范的。

二、我國證券市場風(fēng)險分析的基本框架構(gòu)建

上述分析表明,風(fēng)險因素是風(fēng)險結(jié)果發(fā)生的必要條件,而風(fēng)險事故則是風(fēng)險結(jié)果發(fā)生的充分條件。這也就是說,風(fēng)險結(jié)果的發(fā)生必然要受到風(fēng)險因素的作用,但并不是所有的風(fēng)險因素都會產(chǎn)生我們所指的風(fēng)險,只有那些變異了的風(fēng)險因素產(chǎn)生的風(fēng)險事故才最終會導(dǎo)致風(fēng)險的發(fā)生(風(fēng)險結(jié)果)。比如利率變動,證券市場價格隨之相應(yīng)變化,可以看著這是證券市場價格對利率這一風(fēng)險因素作出的正常反應(yīng),是利率杠桿作用下證券市場的必然運行規(guī)律,而不是宏觀管理意義上需要加以控制的風(fēng)險。只有當市場對利率的反應(yīng)超過合理限度,利率這一風(fēng)險因素才會通過市場交易人行為的變異產(chǎn)生風(fēng)險事故———市場價格波動與經(jīng)濟波動不協(xié)調(diào),最終導(dǎo)致市場風(fēng)險發(fā)生(風(fēng)險結(jié)果)。可以看出,風(fēng)險事故是聯(lián)接風(fēng)險因素和風(fēng)險結(jié)果的橋梁和媒介,它潛伏在市場中,風(fēng)險事故一旦顯露,說明市場存在著變異了的風(fēng)險因素,危機的種子已經(jīng)埋伏。因而,從控制防范化解風(fēng)險的目的出發(fā),對證券市場風(fēng)險進行分析、監(jiān)測,就是要分析、監(jiān)測風(fēng)險事故是否已經(jīng)顯露,市場是否有變異了的風(fēng)險因素存在。通過改變風(fēng)險因素變異的條件和性質(zhì),達到防范、化解風(fēng)險目的。在證券市場中,變異了的風(fēng)險因素單個作用或綜合作用產(chǎn)生的風(fēng)險事故是市場價格非理性波動,即價格波動偏離正常、合理價格或正常運行狀態(tài)。價格波動偏離程度大,表明市場中非理性變異因素聚積的能量大,市場發(fā)生倒塌的可能性即市場潛在風(fēng)險程度大。對于價格偏離,投資者的理解和證券監(jiān)管者的理解是會有差異的,投資者關(guān)注的是實際價格(或收益)對預(yù)期價格(收益)的偏離,關(guān)心的是現(xiàn)實的偏離方向是否會帶來資金損失(或機會成本);而證券監(jiān)管者關(guān)心的是證券市場是否健康理性,市場價格是否在一個合理范圍內(nèi)波動,因此,他所關(guān)注的是證券價格波動是否偏離正常、合理價格或正常運行狀態(tài)。正常、合理價格或正常的價格運行狀態(tài)應(yīng)具有下列特征:第一,證券價格充分反映有關(guān)信息。按照Fama的有效市場理論,如果價格充分反映有關(guān)信息,則市場是高效率的,當前定價是合理的。如果市場是低效的(證券市場低效的三個特征:價格變化的非隨機性、對信息延遲或過度反應(yīng)、公司業(yè)績與其市場表現(xiàn)異向變動),則表明市場定價或定價機制是不合理的。從價格變化的非隨機性特征來看,如果市場價格變化是非隨機的,則市場是非有效市場,說明過去的價格變動和預(yù)期之外的價格震蕩對價格的未來變化有強烈的影響,價格波動在很大程度上由過去價格震蕩和過去誤差所決定。那么,投資者(投機者)能夠基于對過去價格變動的分析獲取超額利潤,從而這種不合理的定價機制使得投機成為一種可取的市場策略。從價格對信息延遲或過度反應(yīng)特征來看,延遲反應(yīng)說明新信息沒有及時反映到當前價格中去,當前價格是不合理的;過度反應(yīng)說明價格對信息的反應(yīng)大大偏離了新信息所決定的正常價位,則當前價格可能高估或低估。從市場異向變動特征來看,市場回報(或價格)與公司業(yè)績逆向變動,說明市場定價中非經(jīng)濟因素所起的作用遠遠大于經(jīng)濟因素所起的作用,市場定價有誤。市場低效所造成的這種不合理的市場價格可以看作是對充分準確反映信息的合理價格的一種偏離,其市場低效程度越強(如同時具有三個特征),表明這種偏離程度越大,則市場潛在風(fēng)險越大。第二,證券價格變化與整個國民經(jīng)濟的變化相協(xié)調(diào)。證券市場價格與宏觀經(jīng)濟之間的“協(xié)調(diào)”是指證券市場價格波動與經(jīng)濟波動之間的一種變化規(guī)律,即證券市場價格波動會受到現(xiàn)實經(jīng)濟的制約并將伴隨著經(jīng)濟的波動而波動的這樣一種長期穩(wěn)定的動態(tài)關(guān)系。證券市場價格波動的宏觀經(jīng)濟決定理論告訴我們,如果經(jīng)濟變量(經(jīng)濟杠桿)對證券市場正常地發(fā)揮作用,如果市場交易者按照對宏觀經(jīng)濟的理性預(yù)期做出行為決策,那么證券市場價格走勢必然與宏觀經(jīng)濟走勢緊密相聯(lián),證券市場價格走勢也將是正常的和理性的。這也就是說,如果證券價格走勢和波動周期與經(jīng)濟景氣變化相互協(xié)調(diào),說明證券價格趨勢和波動周期的形成有著經(jīng)濟背景的支持,從二者關(guān)系方面(當然這不是唯一的評價方面)可以認為證券市場是健康的和理性的;反之,如果二者的關(guān)系嚴重背離,可能預(yù)示市場潛伏著問題和危機(風(fēng)險)。由于證券市場風(fēng)險結(jié)果從本質(zhì)上講直接由風(fēng)險事故:價格波動偏離正常合理價格引起,而這種偏離實際上表現(xiàn)為價格對其價值(或均衡價格)的偏離,對充分正確反映有關(guān)信息的合理價格的偏離,對宏觀經(jīng)濟的背離。因此,對證券市場風(fēng)險的分析可以通過價格偏離價值(或均衡價格)的測量和分析,市場效率的分析、價格變化與經(jīng)濟景氣變化關(guān)系的分析,以從多角度多層次考察市場價格是否偏離以及偏離的程度(市場中非理性波動是否存在,是否有可能引發(fā)更大的波動)。其中,市場價格偏離價值(均衡價格)的分析,側(cè)重從市場內(nèi)在價值角度分析市場潛在風(fēng)險,是認識市場潛在風(fēng)險的起點,它可以通過構(gòu)造價格偏離度、市盈率偏離度、市場VaR值等指標進行分析。市場效率的分析和價格變化與經(jīng)濟景氣變化關(guān)系的分析是對市場潛在風(fēng)險的進一步分析和認識。市場效率分析側(cè)重從信息有效性角度通過分析檢驗證券市場的低效特征揭示市場潛在風(fēng)險,可以采用游程檢驗、自相關(guān)系數(shù)檢驗等方法分析檢驗價格變化的隨機性;采用超常收益(CAR)分析法對我國證券市場是否過度反映進行分析檢驗;應(yīng)用聚類分析法對公司業(yè)績與其市場表現(xiàn)異向變動進行分析。證券市場價格波動與經(jīng)濟波動關(guān)系分析將證券市場放在經(jīng)濟大背景下考察市場的潛在風(fēng)險,可以應(yīng)用相關(guān)分析、協(xié)整檢驗、Granger因果關(guān)系檢驗、虛擬變量回歸、SWARCH模型等方面分別從趨勢(牛市、熊市)和周期兩個層次對二者關(guān)系進行分析,以從二者關(guān)系角度揭示市場潛在風(fēng)險。上述三方面的分析構(gòu)成潛在風(fēng)險分析的基本內(nèi)容。

三、結(jié)論

總之,我們認為證券市場中的風(fēng)險因素可能正常地起作用,也可能非正常地起作用(風(fēng)險因素變異)。證券市場價格波動并不一定就是監(jiān)管意義上的風(fēng)險,變異風(fēng)險因素引起的市場價格非理性波動才是監(jiān)管者需要加以關(guān)注的風(fēng)險。非理性波動集中表現(xiàn)為價格波動偏離,偏離包含三個方面:市場價格對其價值(或均衡價格)的嚴重偏離;對其充分正確反映信息的合理價格的偏離;市場價格走勢對宏觀經(jīng)濟走勢的長期嚴重背離。因此,通過對這三個大方面的測定與分析,可以認識市場潛在風(fēng)險的程度。潛在風(fēng)險程度的測定和分析可以為監(jiān)管者正確選擇干預(yù)時機提供依據(jù),更重要的是為發(fā)現(xiàn)證券市場中的問題提供信號指引。

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2.我國證券市場效率低的成因分析

總體來說,我國的證券市場效率還很低,沒有建立真正意義上的有效證券市場。究其原因,主要分為外因和內(nèi)因兩方面。外因主要包括信息披露不健全問題,證券市場結(jié)構(gòu)不合理問題和市場規(guī)模不夠大三個方面。這幾種原因都會影響到我國證券市場效率,且都是我國市場自身或者投資者的問題,筆者把這些總結(jié)為外因。影響我國市場效率的因素很多,不過筆者認為,外部因素一般都是一些客觀性因素,因此不至于對我國證券市場效率問題產(chǎn)生太大的影響,相比而言內(nèi)部因素顯得更加重要。在諸多內(nèi)部因素中,信息的生成機制又是最基本也是最關(guān)鍵的因素。因此,研究證券市場的信息生成機制是解決我國證券市場效率低的關(guān)鍵所在。

2.1主要原因:信息不對稱

新古典主義經(jīng)學(xué)中提出完全競爭模型,要求市場參與者具有所交易商品的完全價格和市場信息,缺乏部分信息就會導(dǎo)致信息不完全,就會導(dǎo)致競爭模型不完全。有效市場理論作為完全競爭模式的典型實例,也遵循這個假設(shè)。從信息處理器可以看出,如果信息披露上存在障礙或者差錯,信息解讀者所得的信息的時間,數(shù)量以及質(zhì)量上都會存在分布不均,從而產(chǎn)生信息不對稱的現(xiàn)象,這就是我國證券市場效率低下的最重要原因。

2.2直接原因:信息不暢

以上所講的信息不對稱問題,是證券市場信息處理器的問題,而下面一個環(huán)節(jié)就是信息傳播環(huán)節(jié)。信息傳播除了上面講到的口口相傳,最重要的形式還是媒體宣傳,媒體作為證券信息的主要傳播媒介,有電視,報刊,廣播,信息高速公路等形式。雖然我國證券市場的信息傳媒媒介多,但是這也導(dǎo)致了媒介傳播的信息繁雜且權(quán)威性差,大部分證券投資者都缺乏相關(guān)的證券知識,對信息的把握度也是參差不齊。這些雜的信息傳播媒介所傳播的信息嚴重缺乏針對性,形成信息轟炸,這很容易使投資者產(chǎn)生信息混淆,同時又提高了投資者的信息收集成本并提高了信息收集的難度,妨礙投資者的信息解讀,以致無法正確進行投資決策。有時甚至?xí)a(chǎn)生信息污染,干擾了信息的有效傳播。

2.3根本原因:解讀能力差

信息披露和信息傳遞是對公開發(fā)表的信息產(chǎn)生影響,但是投資者信息的領(lǐng)悟能力對信息的產(chǎn)生、效用等都會產(chǎn)生影響,因為如果投資者的信息解讀能力很弱,那么他就無法正常解讀公開的信息,解讀出的信息的有效性也會大打折扣。這就導(dǎo)致我國證券市場永遠處于弱勢有效,而且處于弱勢有效的最初階段,那么我國證券市場的信息有效性會受到很大影響,最終導(dǎo)致我國證券市場效率低下。

3.加強有效市場理論在我國證券市場的應(yīng)用策略

既然我國證券市場的效率還處于較低階段,那么必須找到相應(yīng)的策略進行改進和完善,而市場有效理論無疑為我國證券市場有效性的提高指明了一條道路,為此我們應(yīng)該認真研究有效市場理論在我國證券市場的應(yīng)用和實踐。

3.1采用強制性信息披露策略

證券產(chǎn)品為虛擬產(chǎn)品,因此證券市場風(fēng)險較大,投機性機會較多,這就要求國家要強制對證券市場進行嚴格監(jiān)管,另外證券價格對信息的依賴性與敏感性,又要求信息披露監(jiān)管一定要準確高效,且是整個證券市場的核心。強制性信息披露就是政府將強制性的制度變遷在證券市場信息披露的實現(xiàn)形式,雖然各國在信息監(jiān)管問題上采用不同的政策,且信息披露的監(jiān)管方式也不太一致,但是所有國家對信息披露的監(jiān)管力度都很大,且很嚴格。我國市場經(jīng)濟體制雖然已經(jīng)基本形成,但是在很多地方還是存在一些計劃經(jīng)濟的成分,證券市場相對不夠完善,且相關(guān)法規(guī)也不健全,所以實行強制性信息披露也是符合我國國情的方法,而且能對規(guī)范我國證券市場起到極強的推動作用。對于采用的方法,我們應(yīng)該考慮:完善相關(guān)的法律法規(guī);構(gòu)建健全的組織管理機構(gòu);營造規(guī)范的信息披露環(huán)境;對中介機構(gòu)進行扶植和教育;健全證券市場的準入和推出機制等等。

3.2疏通信息傳播渠道

證券市場信息傳播主要借助媒體完成,媒體的傳播速度與范圍直接決定了證券市場的傳播效率問題,我國的主要傳播媒體在前文中已經(jīng)有所提及,但是因各方面原因,三種除按摩途徑均為完全達到很好的效果,導(dǎo)致我國長期證券信息傳播渠道不暢。為此,筆者建議:設(shè)定專業(yè)證券頻道,很有必要在全國范圍內(nèi)開設(shè)一個專業(yè)的財經(jīng)頻道,專門為從事證券市場投資的觀眾服務(wù),并及時報道一些信息披露的相關(guān)信息,另外對一些地方電臺關(guān)于證券投資的報道進行一些篩選,對一些不合規(guī)或者不正規(guī)的財經(jīng)頻道進行刪減。適當減少財經(jīng)報刊的數(shù)目,有必要建立像美國的《金融時報》和《華爾街日報》這樣的權(quán)威性極強的報刊,這樣不僅可以減少投資者的購買成本,報紙上的消息權(quán)威性也會增強,而且關(guān)于信息披露的可信度也高。

3.3提高主體的信息解讀能力

3.3.1組織相關(guān)培訓(xùn)

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需要強調(diào)的是，稅收對提高金融市場效率的促進作用，必須以有一個較為規(guī)范、健全的金融市場為前提，否則稅收作用將受到限制。

一、理論分析

（一）稅收與直接借貸金融市場效率

稅收主要通過影響金融商品價格來影響金融市場效率。在直接借貸市場上，金融商品的價格對各類信息的反應(yīng)靈敏程度影響著金融市場的運作效率，而稅收又影響著金融商品的價格，即在價格之外加了一個楔子。如果稅收扭曲了金融商品的真實價格，將會影響借貸市場上的金融效率，影響金融市場滿足籌資者和投資者需求的程度。

一般情況下，籌資者只要出足夠的價格就能獲得所需的資金，但獲取資金的成本是不一樣的，而稅收的影響可能改變原先的籌資成本。例如，對債券收入不征稅，那么資金供給者可能會以較低的價格提供自己的剩余資金，從而降低籌資者的籌資成本，這樣就改變了不同金融商品的相對價格。如果這種改變是促進金融市場發(fā)展的，則有利于效率的提高；反之，則不利于效率的提高?？傊?，稅收影響籌資者對資金的需求結(jié)構(gòu)、需求量，影響投資者資金的供給結(jié)構(gòu)、供給量，從而影響整個金融市場的供需狀況，進而影響金融市場效率。

但是，在不成熟和低效率的金融市場上，金融商品價格經(jīng)常被少數(shù)人操縱，價格會因此而長期處于非均衡狀態(tài)，稅收的作用將極其有限。

（二）稅收與證券市場效率

證券市場稅收主要包括證券交易稅和證券所得稅，兩稅共同影響證券市場的規(guī)模、結(jié)構(gòu)和行為，從而影響證券市場效率。

1.影響證券市場規(guī)模。

在其他因素一定的條件下，證券交易稅稅負的高低通過增加或降低證券交易成本而引起證券價格的變動，由此影響參與證券交易的投資者數(shù)量，影響投資者購入證券的數(shù)量和品種，影響證券市場的幣值總量。

就證券所得稅的作用來看，在成熟的證券市場中，開征累進的證券所得稅，具有自動調(diào)節(jié)證券市場規(guī)模的“內(nèi)在穩(wěn)定器”作用。證券市場價格上升，投資者收益增加，稅負上升，證券市場規(guī)模會縮小，證券價格的暴漲將得到抑制；反之，證券市場價格下降，投資者收益下降或虧損，稅負減輕或不繳稅，證券市場規(guī)模得以擴大，證券價格暴跌得以抑制。在不成熟的證券市場中，開征證券所得稅會明顯減少投資者的證券交易收益，有強烈的抑制股市上漲或促使股市下挫的緊縮效應(yīng)。

2.影響證券市場結(jié)構(gòu)。

差別證券交易稅政策能調(diào)節(jié)證券市場結(jié)構(gòu)。例如，對買進證券實行低稅或免稅，而對賣出證券以較高稅率課征，會影響證券交易方向，鼓勵買進、限制賣出；如果按證券持有期長短區(qū)別對待，將改變證券投資的期限結(jié)構(gòu)，如對持有期長的投資者征稅實行較低稅率，而對持有期短的投資者征稅實行較高稅率，將減少短期行為，鼓勵長期投資，減弱市場風(fēng)險；此外，將影響證券投資的種類結(jié)構(gòu)，如果實行允許資本損失從收益中抵銷等稅收政策，將會起到鼓勵風(fēng)險投資的作用。

3.影響證券市場的其他相關(guān)行為。

（1）證券稅通過對不同交易行為的區(qū)別對待，如上述只對賣方征稅、對持有期長的證券減稅等，將在一定程度上加大投機者的交易成本，從而起到減少過度投機行為及市場盲目交易行為的作用。

（2）用稅收手段調(diào)節(jié)不同投資者的收益差別，還有利于緩解社會分配不公的問題，維護社會的相對公平。如果分配不公，將影響廣大投資者的積極性，最終影響證券市場的發(fā)展。

（3）證券稅可能帶來“投資鎖定”效應(yīng)。開征證券所得稅，投資者出于規(guī)避稅負的考慮，可能會選擇持有證券，這樣不利于投資者根據(jù)經(jīng)濟情況變動來重新安排最優(yōu)的投資組合，干擾資源的合理配置，不利于證券市場的正常運行。

由上可見，證券市場和證券稅制具有十分密切的關(guān)系。證券市場是證券稅制存在的基礎(chǔ)。證券市場發(fā)展要求證券稅制配合，因為過重的證券稅收會提高資金成本，特別是提高二級市場上的資金成本，這將降低資金回報率，導(dǎo)致金融資產(chǎn)價格下降，最終將引發(fā)大量資金套現(xiàn)離市，不利于證券市場的發(fā)展。而且證券稅收改變了不同種類證券的相對交易成本，從而影響投資者對不同證券的投資偏好，改變資金流向和證券供求狀況，在調(diào)控不當?shù)那闆r下，會破壞證券市場的自然平衡狀態(tài)，導(dǎo)致資源配置不合理。

二、現(xiàn)狀及問題

從以上分析可以看出，稅收對金融市場效率的影響有積極的一面，也有消極的一面，那么，我國稅收政策對金融市場效率又有什么樣的影響呢？

（一）在抑制證券投機方面效果不明顯

目前，我國金融市場組織管理能力低、投機性強、抗風(fēng)險能力弱，市場價格的形成缺乏合理性且無內(nèi)在穩(wěn)定機制。價格波動不是取決于經(jīng)濟發(fā)展狀況，而是對內(nèi)部消息、小道傳聞敏感，價格波動的無理性使金融市場在很大程度上成為投機者的“樂園”，而為投資者設(shè)置了障礙。不同投資者之間存在嚴重的信息不對稱現(xiàn)象，資金大戶憑借充分的信息和雄厚的研究力量，往往可以獲得數(shù)倍于小額投資者的收益，而小額投資者則承擔了大部分的市場風(fēng)險。這種狀況不利于證券市場的發(fā)展。盡管1997年國家提高了證券交易印花稅稅率，但并沒有從根本上解決問題。因為證券交易印花稅對買賣雙方都征稅，沒有免稅額的規(guī)定，沒有期限差別對待，從某種意義上說，提高稅率只是為國家增加了稅收收入而已。從實際效果看，我國證券交易印花稅單一的調(diào)節(jié)作用極其有限。

稅收調(diào)節(jié)作用的發(fā)揮離不開一個較為規(guī)范、完善的證券市場。在一個不規(guī)范的證券市場中，稅收的作用極其有限，運用不當只會帶來消極影響。例如，提高證券交易印花稅稅率，受打擊更大的只會是眾多正常投資者。另外，我國證券市場形成的特殊性決定了它的投機性和高風(fēng)險性。我國證券市場不是現(xiàn)代企業(yè)制度的自然產(chǎn)物，而是為企業(yè)尤其是國有企業(yè)“圈錢”而進行的制度設(shè)計，這在很大程度上決定了投資者的選擇不是根據(jù)上市公司的實際經(jīng)濟狀況，而是根據(jù)消息來進行的，這種風(fēng)險性決定了廣大投資者更多地選擇短線操作。如果根據(jù)持有期限不同實行差別稅率，受影響更大的也只能是正常投資者。

（二）交易稅負過重

目前，我國證券交易印花稅稅率為千分之四，雙向征收，實際稅負為千分之八，這一稅負水平在世界范圍內(nèi)是比較高的。長期執(zhí)行這種稅負較重的稅收政策，會抑制資金進入證券市場，不利于證券市場發(fā)育成長。

三、政策建議

在實踐中，金融稅收負擔水平的確定、稅種數(shù)量的多少、稅種開征時機的選擇等稅收政策因素，對金融市場的影響極為顯著。一旦課稅過度或不當，將引起金融市場的動蕩不安。必須構(gòu)建完善、公平合理的金融稅收制度。

（一）我國金融稅收功能的定位

證券市場是金融市場的重要組成部分，影響金融市場效率的重要因素是證券市場效率，稅收作用也主要體現(xiàn)在證券市場上，所以本文主要集中在證券市場稅收功能的定位上。從世界各國的實踐看，增加財政收入不是證券稅收的首要功能，宏觀調(diào)控才是重點，這是由在證券市場中財政收入功能的有限性和宏觀調(diào)控功能的重要性決定的。財政收入功能的有限性表現(xiàn)在稅收收入的增加伴隨著效率的損失，而宏觀調(diào)控功能主要是為了保證證券市場的運行效率。這對于證券市場籌資、產(chǎn)權(quán)重組、資金導(dǎo)向和優(yōu)化資源配置功能的發(fā)揮有極其重要的作用。而且，稅收在證券市場上尤其要發(fā)揮其收入分配作用，以調(diào)動所有投資者的積極性，有利于證券市場的規(guī)模擴大。

（二）金融市場的稅收調(diào)整

金融市場稅收涉及范圍很廣，由于我國金融市場的發(fā)展正處于起步階段，有關(guān)金融市場的稅收也極不完善，但證券市場稅收的改革確已迫在眉睫，所以目前對金融市場稅收調(diào)整的重點是證券市場的稅收調(diào)整。

1.改變利用證券交易稅抑制投機行為的傾向。

二級市場上證券交易稅是對證券交易雙方征收的，雖然它類似于一般商品市場上的流轉(zhuǎn)稅，但卻與普通的流轉(zhuǎn)稅有很大區(qū)別。正如我們所知，一般商品市場的流轉(zhuǎn)稅將部分或全部轉(zhuǎn)嫁給消費者負擔，廠商可以根據(jù)稅收提高商品的價格。稅負不同會影響價格的高低，從而影響消費者選擇，實現(xiàn)國家政策目的。而證券交易稅是對交易后的行為征收的，其稅負實際由納稅人負擔，納稅人不管盈虧都要繳稅；交易稅的計稅依據(jù)以價格為基礎(chǔ)，而證券價格不一定代表真實價值，尤其在我國，證券價格變動較大，使得稅負隨之發(fā)生變化，投資者的風(fēng)險很大。如果證券交易稅上升，成本和風(fēng)險進一步加大了，投資者可能會撤離市場，影響證券市場的發(fā)展。當然，證券交易稅在一定程度上能控制交易頻率，抑制短線投資。但由于我國證券制度極不規(guī)范，廣大投資者不敢冒險作長線投資，所以證券交易稅更有利于那些掌握信息的大戶，會出現(xiàn)不公平競爭的現(xiàn)象。

2.根據(jù)不同發(fā)展階段選擇稅種。

在證券市場發(fā)展初期，由于證券市場對稅收的負擔能力比較弱，且稅收征管水平低下，因此，在開征證券交易所得稅方面應(yīng)持謹慎態(tài)度，開征時應(yīng)選擇與征管水平相適應(yīng)的課稅制度。此時，證券交易稅是證券稅收的主體。但是，根據(jù)上述分析，由于我國證券市場的形成與其他國家差距較大，各種特殊因素使得我國不應(yīng)以證券交易稅來調(diào)節(jié)交易行為，證券市場的不規(guī)范和投資者的理性不足將會限制證券交易稅作用的發(fā)揮。

隨著證券市場步入成熟階段，市場承受力得以加強，同時稅收征管水平也有較大程度的提高，證券交易稅的地位將不斷弱化，證券所得稅將上升為主要稅種。

篇7

一、理論分析

（一）稅收與直接借貸金融市場效率

稅收主要通過影響金融商品價格來影響金融市場效率。在直接借貸市場上，金融商品的價格對各類信息的反應(yīng)靈敏程度影響著金融市場的運作效率，而稅收又影響著金融商品的價格，即在價格之外加了一個楔子。如果稅收扭曲了金融商品的真實價格，將會影響借貸市場上的金融效率，影響金融市場滿足籌資者和投資者需求的程度。

一般情況下，籌資者只要出足夠的價格就能獲得所需的資金，但獲取資金的成本是不一樣的，而稅收的影響可能改變原先的籌資成本。例如，對債券收入不征稅，那么資金供給者可能會以較低的價格提供自己的剩余資金，從而降低籌資者的籌資成本，這樣就改變了不同金融商品的相對價格。如果這種改變是促進金融市場發(fā)展的，則有利于效率的提高；反之，則不利于效率的提高?？傊?，稅收影響籌資者對資金的需求結(jié)構(gòu)、需求量，影響投資者資金的供給結(jié)構(gòu)、供給量，從而影響整個金融市場的供需狀況，進而影響金融市場效率。

但是，在不成熟和低效率的金融市場上，金融商品價格經(jīng)常被少數(shù)人操縱，價格會因此而長期處于非均衡狀態(tài)，稅收的作用將極其有限。

（二）稅收與證券市場效率

證券市場稅收主要包括證券交易稅和證券所得稅，兩稅共同影響證券市場的規(guī)模、結(jié)構(gòu)和行為，從而影響證券市場效率。

1.影響證券市場規(guī)模。

在其他因素一定的條件下，證券交易稅稅負的高低通過增加或降低證券交易成本而引起證券價格的變動，由此影響參與證券交易的投資者數(shù)量，影響投資者購入證券的數(shù)量和品種，影響證券市場的幣值總量。

就證券所得稅的作用來看，在成熟的證券市場中，開征累進的證券所得稅，具有自動調(diào)節(jié)證券市場規(guī)模的“內(nèi)在穩(wěn)定器”作用。證券市場價格上升，投資者收益增加，稅負上升，證券市場規(guī)模會縮小，證券價格的暴漲將得到抑制；反之，證券市場價格下降，投資者收益下降或虧損，稅負減輕或不繳稅，證券市場規(guī)模得以擴大，證券價格暴跌得以抑制。在不成熟的證券市場中，開征證券所得稅會明顯減少投資者的證券交易收益，有強烈的抑制股市上漲或促使股市下挫的緊縮效應(yīng)。

2.影響證券市場結(jié)構(gòu)。

差別證券交易稅政策能調(diào)節(jié)證券市場結(jié)構(gòu)。例如，對買進證券實行低稅或免稅，而對賣出證券以較高稅率課征，會影響證券交易方向，鼓勵買進、限制賣出；如果按證券持有期長短區(qū)別對待，將改變證券投資的期限結(jié)構(gòu)，如對持有期長的投資者征稅實行較低稅率，而對持有期短的投資者征稅實行較高稅率，將減少短期行為，鼓勵長期投資，減弱市場風(fēng)險；此外，將影響證券投資的種類結(jié)構(gòu)，如果實行允許資本損失從收益中抵銷等稅收政策，將會起到鼓勵風(fēng)險投資的作用。

3.影響證券市場的其他相關(guān)行為。

（1）證券稅通過對不同交易行為的區(qū)別對待，如上述只對賣方征稅、對持有期長的證券減稅等，將在一定程度上加大投機者的交易成本，從而起到減少過度投機行為及市場盲目交易行為的作用。

（2）用稅收手段調(diào)節(jié)不同投資者的收益差別，還有利于緩解社會分配不公的問題，維護社會的相對公平。如果分配不公，將影響廣大投資者的積極性，最終影響證券市場的發(fā)展。

（3）證券稅可能帶來“投資鎖定”效應(yīng)。開征證券所得稅，投資者出于規(guī)避稅負的考慮，可能會選擇持有證券，這樣不利于投資者根據(jù)經(jīng)濟情況變動來重新安排最優(yōu)的投資組合，干擾資源的合理配置，不利于證券市場的正常運行。

由上可見，證券市場和證券稅制具有十分密切的關(guān)系。證券市場是證券稅制存在的基礎(chǔ)。證券市場發(fā)展要求證券稅制配合，因為過重的證券稅收會提高資金成本，特別是提高二級市場上的資金成本，這將降低資金回報率，導(dǎo)致金融資產(chǎn)價格下降，最終將引發(fā)大量資金套現(xiàn)離市，不利于證券市場的發(fā)展。而且證券稅收改變了不同種類證券的相對交易成本，從而影響投資者對不同證券的投資偏好，改變資金流向和證券供求狀況，在調(diào)控不當?shù)那闆r下，會破壞證券市場的自然平衡狀態(tài)，導(dǎo)致資源配置不合理。

二、現(xiàn)狀及問題

從以上分析可以看出，稅收對金融市場效率的影響有積極的一面，也有消極的一面，那么，我國稅收政策對金融市場效率又有什么樣的影響呢？

（一）在抑制證券投機方面效果不明顯

目前，我國金融市場組織管理能力低、投機性強、抗風(fēng)險能力弱，市場價格的形成缺乏合理性且無內(nèi)在穩(wěn)定機制。價格波動不是取決于經(jīng)濟發(fā)展狀況，而是對內(nèi)部消息、小道傳聞敏感，價格波動的無理性使金融市場在很大程度上成為投機者的“樂園”，而為投資者設(shè)置了障礙。不同投資者之間存在嚴重的信息不對稱現(xiàn)象，資金大戶憑借充分的信息和雄厚的研究力量，往往可以獲得數(shù)倍于小額投資者的收益，而小額投資者則承擔了大部分的市場風(fēng)險。這種狀況不利于證券市場的發(fā)展。盡管1997年國家提高了證券交易印花稅稅率，但并沒有從根本上解決問題。因為證券交易印花稅對買賣雙方都征稅，沒有免稅額的規(guī)定，沒有期限差別對待，從某種意義上說，提高稅率只是為國家增加了稅收收入而已。從實際效果看，我國證券交易印花稅單一的調(diào)節(jié)作用極其有限。

稅收調(diào)節(jié)作用的發(fā)揮離不開一個較為規(guī)范、完善的證券市場。在一個不規(guī)范的證券市場中，稅收的作用極其有限，運用不當只會帶來消極影響。例如，提高證券交易印花稅稅率，受打擊更大的只會是眾多正常投資者。另外，我國證券市場形成的特殊性決定了它的投機性和高風(fēng)險性。我國證券市場不是現(xiàn)代企業(yè)制度的自然產(chǎn)物，而是為企業(yè)尤其是國有企業(yè)“圈錢”而進行的制度設(shè)計，這在很大程度上決定了投資者的選擇不是根據(jù)上市公司的實際經(jīng)濟狀況，而是根據(jù)消息來進行的，這種風(fēng)險性決定了廣大投資者更多地選擇短線操作。如果根據(jù)持有期限不同實行差別稅率，受影響更大的也只能是正常投資者。

（二）交易稅負過重

目前，我國證券交易印花稅稅率為千分之四，雙向征收，實際稅負為千分之八，這一稅負水平在世界范圍內(nèi)是比較高的。長期執(zhí)行這種稅負較重的稅收政策，會抑制資金進入證券市場，不利于證券市場發(fā)育成長。

三、政策建議

在實踐中，金融稅收負擔水平的確定、稅種數(shù)量的多少、稅種開征時機的選擇等稅收政策因素，對金融市場的影響極為顯著。一旦課稅過度或不當，將引起金融市場的動蕩不安。必須構(gòu)建完善、公平合理的金融稅收制度。

（一）我國金融稅收功能的定位

證券市場是金融市場的重要組成部分，影響金融市場效率的重要因素是證券市場效率，稅收作用也主要體現(xiàn)在證券市場上，所以本文主要集中在證券市場稅收功能的定位上。從世界各國的實踐看，增加財政收入不是證券稅收的首要功能，宏觀調(diào)控才是重點，這是由在證券市場中財政收入功能的有限性和宏觀調(diào)控功能的重要性決定的。財政收入功能的有限性表現(xiàn)在稅收收入的增加伴隨著效率的損失，而宏觀調(diào)控功能主要是為了保證證券市場的運行效率。這對于證券市場籌資、產(chǎn)權(quán)重組、資金導(dǎo)向和優(yōu)化資源配置功能的發(fā)揮有極其重要的作用。而且，稅收在證券市場上尤其要發(fā)揮其收入分配作用，以調(diào)動所有投資者的積極性，有利于證券市場的規(guī)模擴大。

（二）金融市場的稅收調(diào)整

金融市場稅收涉及范圍很廣，由于我國金融市場的發(fā)展正處于起步階段，有關(guān)金融市場的稅收也極不完善，但證券市場稅收的改革確已迫在眉睫，所以目前對金融市場稅收調(diào)整的重點是證券市場的稅收調(diào)整。

1.改變利用證券交易稅抑制投機行為的傾向。

二級市場上證券交易稅是對證券交易雙方征收的，雖然它類似于一般商品市場上的流轉(zhuǎn)稅，但卻與普通的流轉(zhuǎn)稅有很大區(qū)別。正如我們所知，一般商品市場的流轉(zhuǎn)稅將部分或全部轉(zhuǎn)嫁給消費者負擔，廠商可以根據(jù)稅收提高商品的價格。稅負不同會影響價格的高低，從而影響消費者選擇，實現(xiàn)國家政策目的。而證券交易稅是對交易后的行為征收的，其稅負實際由納稅人負擔，納稅人不管盈虧都要繳稅；交易稅的計稅依據(jù)以價格為基礎(chǔ)，而證券價格不一定代表真實價值，尤其在我國，證券價格變動較大，使得稅負隨之發(fā)生變化，投資者的風(fēng)險很大。如果證券交易稅上升，成本和風(fēng)險進一步加大了，投資者可能會撤離市場，影響證券市場的發(fā)展。當然，證券交易稅在一定程度上能控制交易頻率，抑制短線投資。但由于我國證券制度極不規(guī)范，廣大投資者不敢冒險作長線投資，所以證券交易稅更有利于那些掌握信息的大戶，會出現(xiàn)不公平競爭的現(xiàn)象。

2.根據(jù)不同發(fā)展階段選擇稅種。

在證券市場發(fā)展初期，由于證券市場對稅收的負擔能力比較弱，且稅收征管水平低下，因此，在開征證券交易所得稅方面應(yīng)持謹慎態(tài)度，開征時應(yīng)選擇與征管水平相適應(yīng)的課稅制度。此時，證券交易稅是證券稅收的主體。但是，根據(jù)上述分析，由于我國證券市場的形成與其他國家差距較大，各種特殊因素使得我國不應(yīng)以證券交易稅來調(diào)節(jié)交易行為，證券市場的不規(guī)范和投資者的理性不足將會限制證券交易稅作用的發(fā)揮。

隨著證券市場步入成熟階段，市場承受力得以加強，同時稅收征管水平也有較大程度的提高，證券交易稅的地位將不斷弱化，證券所得稅將上升為主要稅種。

篇8

1.1聚類分析在證券投資中的應(yīng)用

（1）定義：聚類分析是依據(jù)研究對象的特征對其進行分類、減少研究對象的數(shù)目，也叫分類分析和數(shù)值分析，是一種統(tǒng)計分析技術(shù)。

（2）在證券投資中應(yīng)用聚類分析，是基于證券投資的各種基本特點而決定的。證券投資中包含著非常多的動態(tài)的變化因素，要認真分析證券投資中各種因素的動態(tài)變化情況，找出合適的方法對這種動態(tài)情況進行把握規(guī)范處理，使投資分析更加的準確、精確。

1）彌補影響股票價格波動因素的不確定性證券市場受到非常多方面的影響，具有很大的波動性和不穩(wěn)定性，這種波動性也造成了證券市場極不穩(wěn)定的發(fā)展狀態(tài)，這些狀態(tài)的好壞對證券市場投資者和小股民有著非常重要的影響。聚類分析的方法是建立在基礎(chǔ)分析之上的，立足基礎(chǔ)發(fā)展長遠，并對股票的基本層面的因素進行量化分析，并認真分析掌握結(jié)果再應(yīng)用于證券投資實踐中，從股票的基本特征出發(fā)，從深層次挖掘股票的內(nèi)在價值，并將這些價值發(fā)揮到最大的效用。影響證券投資市場波動的因素非常多，通過聚類分析得出的數(shù)據(jù)更加的全面科學(xué)，對于投資者來說這些數(shù)據(jù)是進行理性投資必不可少的參考依據(jù)。

2）聚類分析深層次分析了與證券市場相關(guān)的行業(yè)和公司的成長性聚類分析是一種非常專業(yè)的投資分析方法，它善于利用證券投資過程中出現(xiàn)的各種數(shù)據(jù)來對證券所涉及的各種行業(yè)和公司進行具體的行業(yè)分析，這些數(shù)據(jù)所產(chǎn)生額模型是證券投資者進行證券投資必不可少的依據(jù)。而所謂成長性是一種是一個行業(yè)和一個公司發(fā)展的變化趨勢，聚類分析通過各種數(shù)據(jù)總結(jié)歸納出某個行業(yè)的發(fā)展歷史和未來發(fā)展趨勢，并不斷的進行自我檢測和自我更新。并且，要在實際生活中更好的利用這種分析方法進行分析研究總結(jié)，就要有各種準確的數(shù)據(jù)來和不同成長階段的不同參數(shù)，但是，獲取這種參數(shù)比較困難，需要在證券市場實際交易和對行業(yè)和公司的不斷調(diào)查研究中才能得出正確的數(shù)據(jù)。因此，再利用聚類分析法進行行業(yè)和公司分析和證券投資分析時要注重選取正確的、關(guān)鍵的指標進行檢查，例如主營收入增長率、凈利潤增長率等指標，這樣才有利于正確預(yù)測證券市場上股票的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

3）在實際操作中更加直觀實用聚類分析是根據(jù)現(xiàn)代證券市場發(fā)展水平和特點發(fā)展出來的新的分析方法，這種分析方法的出現(xiàn)與現(xiàn)代的基本的投資組合理論形成了比較，突出了聚類分析方法更加貼近實際生活，更加直觀、實用的特點，并且由于技術(shù)的發(fā)展，聚類分析方法在實際應(yīng)用中所受到的局限較小，而且易操作，因此它的適用范圍就比現(xiàn)資理論更加的廣泛。

1.2主成分分析在證券投資中的應(yīng)用

（1）定義：在統(tǒng)計分析中，主成分分析是一種分析、簡化數(shù)據(jù)集的技術(shù)。主成分分析經(jīng)常用減少數(shù)據(jù)集的維數(shù)，同時保持數(shù)據(jù)集的對方差貢獻最大的特征。主成分分析由卡爾•皮爾遜于1901年發(fā)明，用于分析數(shù)據(jù)及建立數(shù)理模型。其方法主要是通過對協(xié)方差矩陣進行特征分解，以得出數(shù)據(jù)的主成分（即特征矢量）與它們的權(quán)值。

（2）主成分分析的應(yīng)用非常廣泛，判別分析的分析方法就是通過對各種分類數(shù)據(jù)的研究，分析出自變量各組間存在的差異，并總結(jié)出差異性，判斷哪一個自變量對組間差異的貢獻是否完全，根據(jù)這些數(shù)據(jù)將自變量的轉(zhuǎn)變方法進行樣本歸類。

1）降低影響證券投資市場變動的因素之間的互相影響在證券市場中有非常多的因素在影響著證券市場的穩(wěn)定，這些因素之間有著非常多的關(guān)系，相互影響、相互關(guān)聯(lián)，但相互之間的影響也存在著非常多的影響。而主成分分析方法就是在對影響證券投資相互關(guān)系的因素中進行分析，并對原始數(shù)據(jù)指標變量進行認真分析，將其中重要的主成分因素概括出來，并進行轉(zhuǎn)換形成相互彼此相互獨立的成分，而且經(jīng)過實踐證明在影響證券市場投資分析中的指標間相關(guān)程度越高，主成分分析效果越好。

2）通過主成分分析減少指標選擇的工作量主成分分析的目的就是要通過對各種數(shù)據(jù)、因素的分析總結(jié)出相對各種因素的不同影響程度，總結(jié)總體因素中的主要影響成分，并總結(jié)出不同層次的影響因素梯度，在分析時采取逐級分析的方法，這樣既可以抓住主要矛盾進行分析，也可以節(jié)省時間，并且提高分析的準確性，減少分析人員的工作量，因此，主成分分析法指標選擇上的優(yōu)勢更加的突出。

3）由主成分分析法構(gòu)造回歸模型更加的精確、節(jié)省時間在進行證券投資因素分析時，為了能夠更加清晰準確的對模型中的相關(guān)數(shù)據(jù)進行分析，都要對各種數(shù)據(jù)進行模型處理，這樣的處理方式可以提高整個證券投資分析的準確性，是模型更加易于做出結(jié)構(gòu)分析、控制和進行證券市場變動的預(yù)報。

1.3因子分析

（1）定義：因子分析是指研究從變量群中提取共性因子的統(tǒng)計技術(shù)。最早由英國心理學(xué)家C.E.斯皮爾曼提出。因子分析可在許多變量中找出隱藏的具有代表性的因子。將相同本質(zhì)的變量歸入一個因子，可減少變量的數(shù)目，還可檢驗變量間關(guān)系的假設(shè)。

（2）應(yīng)用因子分析最主要的作用是確定證券投資組合的模型。因子分析將影響股票價格的各種因素看成是不同的變量，建立股價因子模型，利用各因子不相關(guān)性確定股票的分類，再分析股票的發(fā)展?jié)摿Φ幕A(chǔ)上確定出合適的證券投資模型。

篇9

1、我國證券投資風(fēng)險的特征

隨著我國市場經(jīng)濟的繁榮發(fā)展，金融投資市場的多元化發(fā)展的同時也給人們帶來了一定的投資風(fēng)險。證券投資風(fēng)險受市場經(jīng)濟和金融體制發(fā)展的影響，具備以下幾點特征：首先，證投資具有客觀性，這主要表現(xiàn)在投資客體的客觀性，由于證券投資受金融市場的影響，其中存在的各種不確定因素是客觀存在，無法改變的，這些不確定因素是影響證券投資收益的最重要的影響因素，會引起投資收益的起伏波動；其次，證券投資具有負面性，不確定因素有時會帶來收益，但也很有可能帶來損失，但是當可能發(fā)生的收益或損失不符合投資者的預(yù)期時，產(chǎn)生的后果就是不確定因素的負面性；再次，證券投資具有相對性，就股票市場而言，如果市盈率低的股票比市盈率高的股票風(fēng)險低，越是價格高的熱門股票，其股份波幅的變化也就越大，其投資風(fēng)險也就越大，反之，則相對穩(wěn)定，風(fēng)險也就相對就越小。

2、證券投資風(fēng)險分類

2.1、系統(tǒng)風(fēng)險

系統(tǒng)風(fēng)險主要是指證券投資受宏觀局勢的影響，由于價格受到市場供需矛盾和政府宏觀調(diào)控的影響，證券投資由于價格而產(chǎn)生影響都會受到外部經(jīng)濟環(huán)境的影響，比如因經(jīng)濟、政治及整個社會環(huán)境變化所引起的證券價格的波動都屬于此類風(fēng)險。就目前我國證券市場發(fā)展的情況來看，證券投資的系統(tǒng)風(fēng)險主要包括利率風(fēng)險、市場風(fēng)險和通貨膨脹風(fēng)險。首先是利率風(fēng)險，由于市場利率的變化而產(chǎn)生的證券投資收益的變化就是利率風(fēng)險，一方面，市場利率的變化與證券投資的收益變化是反向的，另一方面，市場利率的變化對證券期限的影響也不同，特別是對債券的影響，對長期債券的影響要大于短期債券的影響。其次是市場風(fēng)險，所謂市場風(fēng)險就是由于證券市場行情的變動和證券價格的變化引起的風(fēng)險。

2.2、非系統(tǒng)風(fēng)險

所謂非系統(tǒng)風(fēng)險，就是指在證券投資中出現(xiàn)的某些微觀的不確定因素對某一次或幾次證券投資行為而造成的風(fēng)險，影響投資者的收益。一般情況下，這些微觀的不確定因素僅會在個別公司或機構(gòu)產(chǎn)生影響，而不會對證券投資的全局產(chǎn)生宏觀影響，也不會影響市場的整體價格。非系統(tǒng)風(fēng)險主要包括信用風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險。信用風(fēng)險主要是針對證券的發(fā)行者而言，當公司的盈利增加時，證券發(fā)行者的支付能力也會增加，投資者就有可能會獲得更高的收益，而當公司失利，甚至公司面臨財務(wù)危機或者破產(chǎn)時，其支付能力也就相應(yīng)減弱，投資者很有可能無法收回其投資資金，從而遭受投資失利的風(fēng)險。在我國證券市場中，中央政府的信用風(fēng)險最小，而公司或企業(yè)的投資風(fēng)險則最高。經(jīng)營風(fēng)險，就是指由于企業(yè)經(jīng)營管理不善或失誤而給投資者造成的風(fēng)險，它主要來自企業(yè)內(nèi)部。表現(xiàn)為：（1）公司融資不當引起財務(wù)風(fēng)險。（2）決策失誤、經(jīng)營不善，使公司經(jīng)營不下去，贏利下降，甚至倒閉破產(chǎn)。發(fā)生這些情況會對投資者的利息和股息產(chǎn)生直接影響，同時也會對證券價格產(chǎn)生影響，給投資者帶來風(fēng)險。

3、證券投資風(fēng)險規(guī)避措施

3.1、進行投資組合分散風(fēng)險

在證券投資市場中，加強風(fēng)險防控能力，就需要根據(jù)市場的變化發(fā)展制定相應(yīng)的策略，對證券投資實行組合分散風(fēng)險。首先，對投資者來說，應(yīng)該要將投資資金分散分別進行投資，這樣的話，既可以保證投資的多元化，又可以有效降低投資風(fēng)險，即使有不測風(fēng)云，也會“東方不亮西方亮”，不至于“全軍覆沒”。

3.2、加強對上市公司與中介公司的監(jiān)控

因為我國證券法規(guī)不健全，相關(guān)部門對證券市場缺乏有力的監(jiān)管機制，造成了證券市場的漏洞，也給了上市公司可趁之機。鑒于此，政府應(yīng)加強對證券市場的監(jiān)控，建立完善的監(jiān)控體系和健全的監(jiān)管部門，對上市公司和中介機構(gòu)實行嚴格的監(jiān)管，加強其自我控制能力，嚴厲打擊操縱市場的行為，防止投機舞弊，從而為證券市場的發(fā)展營造一個干凈、透明的發(fā)展環(huán)境，可以有效降低不必要的風(fēng)險，保證證券市場良穩(wěn)運行。

3.3、加強監(jiān)管及法制建設(shè)

證券市場作為市場經(jīng)濟體系的重要組成部分，是一個復(fù)雜的經(jīng)濟系統(tǒng)，它的健康運行與發(fā)展需要健全完善的法規(guī)。要是沒有完善的法律法規(guī)體系對市場參與主體的行為進行規(guī)范和調(diào)節(jié)，在守法與違法之間就會存在較大的“灰色”區(qū)域，一旦監(jiān)管不力，有的市場參與者就會“有意”或“無意”地從事違規(guī)活動，當這種“打球”的行為不斷擴散，整個市場將勢必陷入無序競爭狀態(tài)。近幾年來，我國證券市場發(fā)展較快，市場參與者越來越多，但法制建設(shè)卻相對滯后，盡管陸續(xù)出臺了一些規(guī)范證券市場發(fā)展的法規(guī)，但沒有形成完整的體系，這無疑不利于證券市場健康、平穩(wěn)的發(fā)展，因此，應(yīng)加快證券立法的進程，盡快推出《證券法》。

3.4、加強對投資者的風(fēng)險教育

證券投資市場在為廣大投資者帶來巨大的投資回報的同時也帶來了極高的投資風(fēng)險，投資者中由于投資不慎而造成投資失敗甚至破產(chǎn)的大有人在，因此，為了確保證券市場的健康發(fā)展，加強對投資者的風(fēng)險教育，提高投資者風(fēng)險防空意識和防空能力也是規(guī)避證券投資風(fēng)險的重要內(nèi)容之一。相關(guān)部門應(yīng)該把風(fēng)險教育當作一項長期工作，在證券投資中幫助投資者及時了解投資動態(tài)，認識投資市場，培養(yǎng)投資者在投資過程中科學(xué)判斷風(fēng)險承擔指數(shù)的能力，從而更好的保障投資效益，保證資金的流轉(zhuǎn)。

4、結(jié)語

綜上所述，在證券投資市場中，必然伴隨著投資風(fēng)險，然而，隨著證券市場的成熟和發(fā)展，人們的金融知識體系的不斷成熟，以及證券投資經(jīng)驗的不斷積累，我國的證券投資活動也會發(fā)展到一個更高的高度，在此基礎(chǔ)上，人們更應(yīng)該不斷熟悉和掌握投資風(fēng)險，并懂得掌控發(fā)展風(fēng)險，并利用風(fēng)險來改變未來的收益狀況，從而提高投資收益。

篇10

    一、我國證券市場結(jié)構(gòu)分析

    證券市場的結(jié)構(gòu)是指證券市場的構(gòu)成及各部分之間的量比關(guān)系。按品種分為股票市場、債券市場、基金市場、衍生產(chǎn)品市場;按交易場所結(jié)構(gòu)分為有形市場和無形市場。就目前我國證券市場仍存在以下幾點不足:

    1 市場結(jié)構(gòu)層次存在缺陷

    成熟的證券市場通常是由發(fā)行市場、交易市場、股票市場、債券市場等構(gòu)成的多層次結(jié)構(gòu)體系。這種多層次結(jié)構(gòu)為投資者提供了不同回報和承擔不同風(fēng)險以及利用股票期權(quán)與股票現(xiàn)貨等進行組合投資的機會。但這種多層次結(jié)構(gòu)卻使我國證券市場的期貨、期權(quán)等金融衍生產(chǎn)品無法發(fā)揮風(fēng)險轉(zhuǎn)移等功能。

    2 證券市場過度投機氣氛嚴重

    目前,我國證券市場尚處于以中小散戶為主要市場投資者,散戶與機構(gòu)投資者并存的初創(chuàng)階段。由于個人投資者缺乏對市場進行全面分析和判斷的能力,傾向于短線投機操作,使價格波動過大、市場起伏劇烈,這樣本來就不穩(wěn)定的證券市場進入混沌狀態(tài)。

    3 我國上市公司質(zhì)量普遍太差,沒有投資價值

    我國證券市場現(xiàn)有的上市公司中有70%左右為國有企業(yè),而國有企業(yè)的經(jīng)營機制不靈活,社會負擔又比較重,所以資產(chǎn)質(zhì)量不夠理想,因而上市公司的質(zhì)量普遍欠佳。

    4 我國上市公司分配方面存在的問題

    我國上市公司的分配情況:一是部分經(jīng)營狀況欠佳甚至現(xiàn)金流為零的上市公司也派現(xiàn);二是不少公司雖然有派現(xiàn),但是每股派現(xiàn)金額很少;三是很多公司在派現(xiàn)的同時推出配股和增發(fā)方案,部分公司的大股東享受了派現(xiàn)帶來的利益,卻在再融資時選擇放棄或以固定資產(chǎn)折價入股。以此作為背景,上市公司的高派現(xiàn)分紅方案所隱含的信息復(fù)雜,并不被一致看好,有的甚至還引起了股價的下跌。

    二、證券市場風(fēng)險分析

    證券市場風(fēng)險本質(zhì)上是風(fēng)險因素、風(fēng)險事件、風(fēng)險結(jié)果遞進聯(lián)系而呈現(xiàn)的可能性。風(fēng)險因素是風(fēng)險結(jié)果發(fā)生的必要條件,而風(fēng)險事件則是它的充分條件。學(xué)者們一般將證券市場風(fēng)險因素分為系統(tǒng)性風(fēng)險因素與非系統(tǒng)性風(fēng)險因素。系統(tǒng)性風(fēng)險因素是指由政治、經(jīng)濟等因素造成的,對市場整體產(chǎn)生影響的風(fēng)險因素。非系統(tǒng)性風(fēng)險因素是指由于某種因素的變動而對證券市場上某一企業(yè)或某一行業(yè)的證券帶來收益波動的可能性因素。這種風(fēng)險因素主要來自上市公司本身,具體包括公司財務(wù)風(fēng)險因素、企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險因素、違約風(fēng)險因素、流通風(fēng)險因素和偶然事件風(fēng)險因素。一種非正常非合理變異了的風(fēng)險因素在時間上的累積或多種變異了的風(fēng)險因素聚集必將產(chǎn)生風(fēng)險事件。

    證券市場是一個涉及籌資者、證券商、證券專業(yè)服務(wù)機構(gòu)、證券交易所、投資者等代表不同利益主體的復(fù)雜系統(tǒng),而且系統(tǒng)內(nèi)各主體之間的關(guān)系十分復(fù)雜?；I資者通過證券商向投資者籌集資金,也可以在證券市場上通過實施配股方案籌集資金。投資者可以在一級市場上從證券商手中買人股票、債券,也可以直接進入二級市場買賣,以獲取紅利。證券商是連接籌資者和投資人的橋梁和紐帶,證券商作為機構(gòu)投資者又可直接進入市場進行操作。因此,籌資者、投資者、證券商是市場的主要參與者和操縱者,任一主體行為的不規(guī)范,都會引發(fā)風(fēng)險事故,同時,證券市場系統(tǒng)不是一個封閉的系統(tǒng),外部環(huán)境的變化,也會對系統(tǒng)產(chǎn)生很大影響。所以,證券市場風(fēng)險的形成原因有來自系統(tǒng)內(nèi)部的也有來自系統(tǒng)外部,它是系統(tǒng)內(nèi)部和系統(tǒng)外部諸多因素共同作用的結(jié)果。