導(dǎo)言：作為寫(xiě)作愛(ài)好者，不可錯(cuò)過(guò)為您精心挑選的10篇貨幣危機(jī)論文，它們將為您的寫(xiě)作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

最初銀行危機(jī)的第一個(gè)信號(hào)經(jīng)常決定是否會(huì)產(chǎn)生更加系統(tǒng)性的銀行危機(jī)。然而更重要的是,國(guó)家要不斷改進(jìn)其整體激勵(lì)框架,以使私人部門(mén)的金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)有意愿也有能力合理地管理其金融風(fēng)險(xiǎn)。這需要良好的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)管理水平,包括適度的匯率管理,并確保實(shí)現(xiàn)金融部門(mén)和公司部門(mén)穩(wěn)健的所有支柱都到位。國(guó)家應(yīng)該預(yù)期到未來(lái)的金融危機(jī),并為此做好準(zhǔn)備。為了限制金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)際危機(jī)的沖擊效應(yīng),需要對(duì)脆弱性和金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)。這可以通過(guò)運(yùn)用設(shè)計(jì)良好的分析和預(yù)測(cè)框架——早期預(yù)警系統(tǒng)經(jīng)常對(duì)金融穩(wěn)定進(jìn)行評(píng)估來(lái)實(shí)現(xiàn)。一定的危機(jī)應(yīng)急計(jì)劃也很有用,特別是如何應(yīng)對(duì)早期銀行危機(jī)的第一個(gè)信號(hào)的計(jì)劃。因?yàn)?/p>

一、貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)理論:文獻(xiàn)回顧

(一)貨幣危機(jī)理論。對(duì)于過(guò)去30年來(lái)發(fā)生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)的起因,目前已經(jīng)有了大量的文獻(xiàn)。研究貨幣危機(jī)的文獻(xiàn)通常在一開(kāi)始就介紹有關(guān)模型用來(lái)解釋一些拉丁美洲國(guó)家在20世紀(jì)七十年代末所經(jīng)歷的危機(jī)。這些模型把貨幣危機(jī)看作是脆弱經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的結(jié)果。第一代模型開(kāi)始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創(chuàng)造性研究,重點(diǎn)關(guān)注廣義的宏觀(guān)政策的不一致性,這些宏觀(guān)不一致性可能包括過(guò)度的國(guó)內(nèi)信貸增長(zhǎng)、脆弱的財(cái)政狀況和疲軟的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。這些研究的貢獻(xiàn)不在于指出不一致性會(huì)導(dǎo)致貨幣調(diào)整,因?yàn)檫@一點(diǎn)我們都能很好的理解,而是在于它預(yù)言:當(dāng)有遠(yuǎn)見(jiàn)的市場(chǎng)參與者意識(shí)到目前的匯率不能再維持下去的時(shí)候,外匯儲(chǔ)備可能會(huì)急劇突然流失。

Obstfeld開(kāi)創(chuàng)了第二代貨幣危機(jī)模型。Obstfeld強(qiáng)調(diào)在一個(gè)國(guó)家追求的各種政策目標(biāo)之間可能存在相互抵消的關(guān)系。由于銀行體系崩潰預(yù)期,財(cái)政出于救助而導(dǎo)致的財(cái)政赤字也可能觸發(fā)貨幣危機(jī)——這種政府不得不救助銀行體系的預(yù)期可能會(huì)導(dǎo)致債權(quán)人抽離資金,從而引起貨幣崩潰并產(chǎn)生危機(jī)。這意味著一個(gè)國(guó)家可能會(huì)遭受自我實(shí)現(xiàn)式的貨幣危機(jī)。也就是說(shuō),因?yàn)橐恍r(shí)間或行動(dòng)(例如由一個(gè)投機(jī)者所發(fā)起的時(shí)間或行動(dòng)),這種均衡可能會(huì)從固定匯率體制轉(zhuǎn)換到浮動(dòng)匯率體制,或從一個(gè)固定匯率水平轉(zhuǎn)換到另外一個(gè)貶值了的固定匯率水平。

自從1997年亞洲金融危機(jī)以來(lái),貨幣危機(jī)的理論研究已經(jīng)深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機(jī)看作是一國(guó)的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關(guān)注對(duì)一國(guó)債權(quán)的結(jié)構(gòu),因?yàn)樗鼤?huì)影響金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。債權(quán)人,特別是那些短期債權(quán)人,能夠突然撤回債權(quán),從而導(dǎo)致該國(guó)外匯和流動(dòng)性的急劇短缺,從而觸發(fā)貨幣或金融崩潰。

廣而言之,第三代模型已經(jīng)注意到資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)對(duì)貨幣目標(biāo)可持續(xù)性的重要影響。這方面的文章認(rèn)為,資產(chǎn)負(fù)債表的不匹配會(huì)迫使銀行或公司快速產(chǎn)生外匯需求。當(dāng)很大一部分金融部門(mén)或者公司部門(mén)都有外匯需求時(shí),匯率就會(huì)面臨壓力。但匯率貶值時(shí),會(huì)有更多的金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)為了應(yīng)對(duì)無(wú)止境的頭寸需要而尋找外匯,進(jìn)一步加劇資本流出,引發(fā)貨幣危機(jī)。

(二)銀行危機(jī)理論。銀行業(yè)的困境有兩個(gè):一是單個(gè)銀行困境;二是系統(tǒng)性銀行困境。有關(guān)第一種類(lèi)型銀行困境的原因,理論上更多地是從微觀(guān)角度展開(kāi)研究。一些主要發(fā)達(dá)國(guó)家使用的實(shí)證模型廣泛運(yùn)用這一理論來(lái)預(yù)測(cè)金融困境。單個(gè)銀行困境可以導(dǎo)致系統(tǒng)性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機(jī)是這樣的誤解造成的:沒(méi)有信息來(lái)源的存款人錯(cuò)誤地認(rèn)為,其他提取存款是因?yàn)橐恍┯嘘P(guān)銀行資產(chǎn)的不利信息而行動(dòng)的。

危機(jī)的另一個(gè)傳播機(jī)制是通過(guò)銀行間存款進(jìn)行傳導(dǎo)。單個(gè)銀行困境的溢出效應(yīng)通過(guò)同業(yè)拆借可以影響整個(gè)銀行體系。金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模、銀行間市場(chǎng)和其他金融市場(chǎng)的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個(gè)意義上說(shuō),新型市場(chǎng)中的銀行風(fēng)險(xiǎn)更大。

決定銀行體系困境的重要微觀(guān)因素是一國(guó)整體制度框架的質(zhì)量。由于道德風(fēng)險(xiǎn)、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險(xiǎn)過(guò)度或者監(jiān)管水平低所導(dǎo)致的市場(chǎng)紀(jì)律差,是決定信息不對(duì)稱(chēng)的程度、銀行管理的質(zhì)量以及脆弱性積累的關(guān)鍵因素,這些都會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性銀行危機(jī)。在系統(tǒng)層面上,宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)因素——對(duì)利率的沖擊、匯率貶值、商品價(jià)格的沖擊、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速和資本外流——也是危機(jī)的重要決定因素。

二、預(yù)測(cè)金融危機(jī)

(一)開(kāi)發(fā)早期預(yù)警模型的原因

第一,發(fā)生銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的國(guó)家損失慘重——由危機(jī)溢出效應(yīng)而影響的其他國(guó)家受損也特別嚴(yán)重。自從20世紀(jì)七十年代后期以來(lái),已有93個(gè)國(guó)家發(fā)生了100多次系統(tǒng)性銀行危機(jī)事件(Caprio和Honohan,2001)。從公共部門(mén)解決危機(jī)的成本來(lái)看,其中約有18次危機(jī)(均發(fā)生在發(fā)展中國(guó)家)的成本達(dá)到了危機(jī)發(fā)生國(guó)GDP的10%或更多。根據(jù)貨幣基金組織1998年的一項(xiàng)研究報(bào)告,一國(guó)在銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)后需要約3年時(shí)間才能使產(chǎn)出恢復(fù)到正常趨勢(shì),平均累積產(chǎn)出達(dá)GDP的12%。

危機(jī)還有“傳染”的特征。即使是在一個(gè)相對(duì)較小的經(jīng)濟(jì)體中發(fā)生的金融行業(yè)嚴(yán)重問(wèn)題也會(huì)有廣泛的溢出效應(yīng)。若世界某地發(fā)生了貨幣危機(jī),其他國(guó)家(經(jīng)濟(jì)體)遭到投機(jī)性沖擊的概率上升7%,即使相關(guān)國(guó)家對(duì)其政治經(jīng)濟(jì)基本因素采取了控制措施。

第二,簡(jiǎn)單觀(guān)察貨幣風(fēng)險(xiǎn)及違約風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)市場(chǎng)指標(biāo)往往不能獲得多少關(guān)于即將發(fā)生危機(jī)的預(yù)警信號(hào)。目前的證據(jù)表明,在亞洲金融危機(jī)的發(fā)展過(guò)程中,利差和信用評(píng)級(jí)等指標(biāo)的表現(xiàn)令人失望。研究表明,3個(gè)月期限的離岸證券利差這一指標(biāo)沒(méi)能對(duì)印度尼西亞、馬來(lái)西亞和菲律賓的困境發(fā)出預(yù)警。也就是說(shuō),這類(lèi)指標(biāo)不是平坦就是下降,只是對(duì)泰國(guó)給出了斷斷續(xù)續(xù)的信號(hào)。

在新興經(jīng)濟(jì)體中,預(yù)測(cè)單個(gè)銀行困境和破產(chǎn)也存在一些問(wèn)題。最近一項(xiàng)研究分析了一些國(guó)家的銀行困境,結(jié)果表明,傳統(tǒng)的銀行脆弱性指標(biāo),如資本資產(chǎn)比率、凈邊際利潤(rùn)率、營(yíng)運(yùn)成本與資產(chǎn)的比率、流動(dòng)比率等,在找出有問(wèn)題銀行方面的作用十分有限。也就是說(shuō),傳統(tǒng)的CAMIL類(lèi)型的比率——資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量、管理穩(wěn)健程度、收益、流動(dòng)性——將不能預(yù)測(cè)單個(gè)銀行是否要陷入困境?？偠灾?僅僅集中精力于一個(gè)或者兩個(gè)“包治百病式”指標(biāo)的“廉價(jià)做法”不太可能得到一個(gè)良好的早期預(yù)警系統(tǒng)。若投資于一個(gè)綜合的早期預(yù)警系統(tǒng),則更可能獲得成功。

(二)早期預(yù)警實(shí)驗(yàn)的一般規(guī)則。第一,在金融危機(jī)起源中尋找系統(tǒng)性模式意味著不能局限于最近的一次危機(jī)(或者一系列危機(jī)),而是要研究一個(gè)更大的樣本。否則,在重要因素與不太重要因素之間進(jìn)行區(qū)分就可能會(huì)有太多解釋,或者所得出的最后結(jié)果經(jīng)不起更多實(shí)際經(jīng)驗(yàn)的檢驗(yàn);第二,要像關(guān)注貨幣危機(jī)一樣關(guān)注銀行危機(jī)。關(guān)于金融危機(jī)先行指標(biāo)的文獻(xiàn)大都涉及貨幣危機(jī)。然而,發(fā)展中國(guó)家銀行危機(jī)的成本比貨幣危機(jī)成本更大。銀行危機(jī)似乎是引致貨幣危機(jī)的一個(gè)更重要的原因;第三,盡量使用比較廣泛的早期預(yù)警指標(biāo)集合。因?yàn)樵谛屡d經(jīng)濟(jì)體中,金融危機(jī)的根源很多,因此需要大量指標(biāo)來(lái)反映潛在風(fēng)險(xiǎn)源;第四,采用樣本外檢驗(yàn)來(lái)判斷先行指標(biāo)的有用性。一個(gè)模型的樣本內(nèi)表現(xiàn)會(huì)使人們樂(lè)觀(guān)地誤以為模型在樣本外也能表現(xiàn)良好。

(三)早期預(yù)警實(shí)驗(yàn)中有意義的發(fā)現(xiàn)。通過(guò)實(shí)際數(shù)據(jù)的運(yùn)用,Goldstein、Kaminsky和Reinhart(2000)從早期預(yù)警模型中獲得了一些實(shí)證結(jié)果。下面介紹一些有代表性的發(fā)現(xiàn):(1)新興市場(chǎng)中,銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)在爆發(fā)前都有征兆,有些現(xiàn)象有重復(fù)發(fā)生的行為特征;(2)對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)體而言,利用月度數(shù)據(jù)對(duì)銀行危機(jī)進(jìn)行準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的難度要大于貨幣危機(jī)。在樣本內(nèi),銀行危機(jī)的平均噪音信號(hào)比貨幣危機(jī)的要高;同樣,在樣本外,該模型對(duì)貨幣危機(jī)的預(yù)測(cè)表現(xiàn)也比對(duì)銀行危機(jī)的預(yù)測(cè)表現(xiàn)要好很多;(3)對(duì)于貨幣危機(jī)來(lái)說(shuō)最好的月度指標(biāo)是實(shí)際匯率(相對(duì)于趨勢(shì))的升值,而對(duì)于銀行危機(jī)來(lái)說(shuō)最好的月度指標(biāo)是證券價(jià)格的下跌、出口的下降、M2與國(guó)際儲(chǔ)備比率的偏高以及經(jīng)濟(jì)衰退;(4)銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的最優(yōu)先行指標(biāo)之間既有很多共同之處也存在很大的區(qū)別,因此應(yīng)單獨(dú)考慮這兩種危機(jī);(5)在預(yù)測(cè)新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)方面,信用評(píng)級(jí)變化的表現(xiàn)比經(jīng)濟(jì)基本因素中較好的先行指標(biāo)的表現(xiàn)要差很多;(6)先行指標(biāo)的樣本外檢驗(yàn)結(jié)果一直是令人鼓舞的——至少在貨幣危機(jī)方面是這樣;(7)國(guó)家間危機(jī)傳染效應(yīng)表明,在理解新型市場(chǎng)發(fā)生貨幣危機(jī)的脆弱性時(shí),要更加關(guān)注國(guó)家特有的經(jīng)濟(jì)基本因素。

篇2

一、第一代貨幣危機(jī)理論

70年代后期的拉美貨幣危機(jī)開(kāi)啟了學(xué)術(shù)界對(duì)于貨幣危機(jī)理論的研究，Paul Krugman是其中的先驅(qū)者，早在1979年他在發(fā)表的文章中構(gòu)造了貨幣危機(jī)的最早的理論模型。他提出的貨幣危機(jī)的理論模型主要受Salant等（1978）對(duì)于商品價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制研究的啟發(fā)。隨后，F(xiàn)lood和Garber及其他學(xué)者基于Krugman的研究成果，從不同的方面對(duì)貨幣危機(jī)模型進(jìn)行完善、修正，最終形成了第一代貨幣危機(jī)模型。

在Krugman模型中，一國(guó)政府的財(cái)政貨幣政策與固定匯率制度之間不協(xié)調(diào)導(dǎo)致危機(jī)的爆發(fā)。當(dāng)政府實(shí)施的擴(kuò)張的貨幣政策和具有赤字化的特征的財(cái)政政策，本國(guó)貨幣的供應(yīng)量會(huì)因此增加，外幣的影子價(jià)格上升，即本幣貶值，理性的投資者會(huì)拋售本幣，持有外幣，保證自己的資產(chǎn)不縮水；與此同時(shí)，為了維護(hù)本國(guó)的固定匯率制度，央行會(huì)以固定的匯率賣(mài)出外幣。在這一過(guò)程中，央行的外匯儲(chǔ)備會(huì)隨著赤字的貨幣化的加深不斷減少，直至外匯儲(chǔ)備消耗殆盡，固定匯率機(jī)制就會(huì)崩潰。而事實(shí)上，市場(chǎng)上的投機(jī)者的存在加速了這一過(guò)程，他們?cè)谕鈪R儲(chǔ)備減少到一定程度時(shí)，就會(huì)開(kāi)始理性的投機(jī)沖擊，不管外匯儲(chǔ)備有多少，都會(huì)將其消耗殆盡。貨幣危機(jī)產(chǎn)生的根本原因源于宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策不能與穩(wěn)定匯率政策協(xié)調(diào)一致。在Krugman模型提出之后，諸多學(xué)者繼續(xù)改進(jìn)、完善Krugman的工作成果。Flood和Garber（1984）放棄了Krugman模型中市場(chǎng)上完全預(yù)見(jiàn)信貸過(guò)程的特征，將隨機(jī)因素引入，認(rèn)為投機(jī)攻擊的時(shí)間的不確定性，構(gòu)建了簡(jiǎn)單的線(xiàn)性模型。Connolly和Taylor（1984）著重突出一國(guó)商品在匯率崩潰前出現(xiàn)的相對(duì)價(jià)格行為，通過(guò)對(duì)蠕動(dòng)盯住匯率體制的研究，指出匯率崩潰前存在的實(shí)際匯率升值和經(jīng)常項(xiàng)目惡化的現(xiàn)象。

Krugman模型及其他學(xué)者的擴(kuò)展一起構(gòu)成了第一代貨幣危機(jī)模型，又稱(chēng)為理性攻擊模型，認(rèn)為宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)變量的惡化是危機(jī)發(fā)生的根本原因。它較好地解釋了“拉美型”貨幣危機(jī)，如1973～1982年的墨西哥危機(jī)、1978～1981年的阿根廷危機(jī)。針對(duì)危機(jī)發(fā)生的基本面惡化的條件，政策制定者必須保證經(jīng)濟(jì)政策間的協(xié)調(diào)一致，維護(hù)加強(qiáng)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)變量，保證基本經(jīng)濟(jì)面的良好。

二、第二代貨幣危機(jī)理論

第一代模型在20世紀(jì)80年代達(dá)到全盛，然而第一代模型中，認(rèn)為政府的政策是外生性的變量，并沒(méi)有考慮政府行為的影響。但是，事實(shí)上很多發(fā)生危機(jī)的國(guó)家并不是因?yàn)闆](méi)有足夠的外匯儲(chǔ)備才放棄了固定匯率制度，政府的行為在危機(jī)中也是有影響的。Obstfeld等人針對(duì)歐洲貨幣危機(jī)的研究，提出了貨幣危機(jī)的第二代模型。

在第二代模型中，Obstfeld等人將政府作為一個(gè)重要的因素放入模型中，是一個(gè)主動(dòng)的行為主體，會(huì)權(quán)衡利弊得失，既會(huì)維持固定匯率制度也會(huì)放棄固定匯率制度。同時(shí)，他們提出了自促成的概念，即在外匯市場(chǎng)上的投資者和央行之間會(huì)存在相互之間根據(jù)對(duì)方的行為修正自己的行為的現(xiàn)象。如果公眾對(duì)于央行維持匯率的目標(biāo)的能力失去信心，或存在預(yù)期上的偏差，中央銀行相應(yīng)認(rèn)為維持固定匯率的成本大大增加，由此放棄固定匯率制度。這個(gè)模型雖然強(qiáng)調(diào)危機(jī)的自我促成，但仍然重視經(jīng)濟(jì)基本面的情況。同期的另一些第二代貨幣危機(jī)模型則認(rèn)為危機(jī)的發(fā)生不一定建立經(jīng)濟(jì)基本面惡化的情況下，即使不存在惡化的經(jīng)濟(jì)基本面，危機(jī)也可能發(fā)生。在投機(jī)者的惡意攻擊下，市場(chǎng)上其他的投資者的預(yù)期發(fā)生變化，在“傳染效應(yīng)”和“羊群效應(yīng)”的作用下進(jìn)一步推動(dòng)危機(jī)的發(fā)生。

第二代模型和第一代模型的共同點(diǎn)是都認(rèn)為危機(jī)發(fā)生的原因是政府政策的不一致性，不相同的地方是，第一代模型認(rèn)為過(guò)多的國(guó)內(nèi)信貸創(chuàng)造促成了中央銀行的貨幣貶值或匯率浮動(dòng)，而第二代模型認(rèn)為在貨幣危機(jī)發(fā)生以前并不存在政府政策上的不一致，是危機(jī)本身導(dǎo)致了政策的變化。第二代模型較好地解釋了所謂的“歐洲型”貨幣危機(jī)，如歐洲1992～1993年的貨幣危機(jī)和墨西哥1994～1995年的比索危機(jī)。對(duì)于政策指導(dǎo)來(lái)說(shuō)，固定匯率制度的“先天不足”需要輔以相應(yīng)的資本管制政策。

三、新一代貨幣危機(jī)理論

上個(gè)世紀(jì)末的東南亞金融危機(jī)暴露出第一、二代模型的缺陷，理論界開(kāi)始尋找新的模型解釋新的貨幣危機(jī)。這次危機(jī)主要是銀行業(yè)的資本充足率低，缺乏謹(jǐn)慎監(jiān)管導(dǎo)致信用擴(kuò)張?jiān)斐桑纱耍S多主流理論分析逐漸開(kāi)始將目光轉(zhuǎn)向金融中介、資產(chǎn)價(jià)格變化等方面，跳出匯率機(jī)制、公共政策等宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)分析范圍，由此提出一系列基于金融中介的金融危機(jī)模型。下面對(duì)這些模型作簡(jiǎn)單介紹：

1.道德風(fēng)險(xiǎn)模型

道德風(fēng)險(xiǎn)是金融市場(chǎng)中借貸者的不道德行為而導(dǎo)致貸款方式損失的風(fēng)險(xiǎn)。Krugman的模型中主要指金融中介的不道德行為，尤其是金融中介有免費(fèi)的擔(dān)保而且監(jiān)管不嚴(yán)時(shí)，這時(shí)經(jīng)紀(jì)人會(huì)比較冒進(jìn)，很少考慮投資項(xiàng)目的貸款風(fēng)險(xiǎn)，整個(gè)經(jīng)濟(jì)很容易出現(xiàn)過(guò)度投資的現(xiàn)象。在開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)體系的角度來(lái)看，如果國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)無(wú)法從國(guó)際金融市場(chǎng)融資時(shí)，國(guó)內(nèi)投資需求的過(guò)度會(huì)促成利率的上升。國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)而向國(guó)際市場(chǎng)融資，政府在其中為國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)做免費(fèi)的擔(dān)保，就會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的過(guò)度投資。如果國(guó)外的債權(quán)人停止為國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)提供資金，政府為防止經(jīng)濟(jì)危機(jī)的發(fā)生，不得不通過(guò)發(fā)行貨幣來(lái)彌補(bǔ)其中的資金空缺，由此在投資者預(yù)期中的通貨膨脹就可能引發(fā)貨幣危機(jī)。

通過(guò)回顧貨幣危機(jī)中韓國(guó)等的表現(xiàn)，Burnside等認(rèn)為政府為金融部門(mén)提供大量的貸款擔(dān)保是危機(jī)發(fā)生的主要原因。在東南亞金融危機(jī)中，親緣政治是一個(gè)很重要的因素，銀行、企業(yè)等借貸部門(mén)與政府機(jī)關(guān)的密切關(guān)系，使得相互之間存在擔(dān)保關(guān)系，道德風(fēng)險(xiǎn)加大。

2.金融恐慌危機(jī)模型

金融恐慌危機(jī)模型又稱(chēng)為“D-D”模型，最初是由Diamond和Diybvig（1983）在分析銀行擠提現(xiàn)象時(shí)提出的。金融中介尤其是銀行的基本功能就是以短貸長(zhǎng)、期限轉(zhuǎn)換，將不具流動(dòng)性的資產(chǎn)變得具有流動(dòng)性。該模型認(rèn)為在這一特性下，存款大量存放銀行時(shí)，銀行的貸款能夠支持長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)投資，存款人得到合理的存款利息。然而一旦發(fā)生經(jīng)濟(jì)恐慌，大量的存款人提現(xiàn)，銀行面臨擠兌風(fēng)險(xiǎn)，

銀行的資金流動(dòng)性不足，只能停止支持長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展的項(xiàng)目貸款，由此造成銀行的損失，銀行也失去全額支付所有存款人本金和利息的能力，導(dǎo)致所有人都受到較大的損失，這種現(xiàn)象被稱(chēng)為“金融恐慌”。這種情況之下，企業(yè)也會(huì)陷入資金困境，央行作為最后貸款人也發(fā)生擠兌現(xiàn)象，貨幣危機(jī)爆發(fā)。

3.資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)模型

在用前兩個(gè)模型——道德風(fēng)險(xiǎn)模型和金融恐慌模型解釋東南亞危機(jī)后，東南亞金融危機(jī)的發(fā)展使Krugman意識(shí)到傳遞、傳染的重要性，因此他加入了另外兩個(gè)因素：公司的資產(chǎn)負(fù)債表在決定其在投資方面的作用，資本流動(dòng)在影響實(shí)際匯率方面的作用。對(duì)于這兩個(gè)方面，他與Aghion作出了新的解釋?zhuān)谒麄兛磥?lái)，如果本國(guó)的企業(yè)部門(mén)外債的水平與外幣的風(fēng)險(xiǎn)頭寸是同向關(guān)系，在“資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)”下，經(jīng)濟(jì)危機(jī)出現(xiàn)的可能性也會(huì)加大。他們認(rèn)為在亞洲國(guó)家存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)和信用風(fēng)險(xiǎn)偏大，銀行為企業(yè)提供貸款時(shí)要求足額的擔(dān)保。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，一個(gè)國(guó)家的國(guó)內(nèi)企業(yè)的財(cái)富水平就決定了一個(gè)國(guó)家的總投資水平，因此，當(dāng)一個(gè)國(guó)家國(guó)內(nèi)的企業(yè)持有大量外債時(shí)，國(guó)外的債權(quán)人不會(huì)樂(lè)觀(guān)地看待該國(guó)的經(jīng)濟(jì)，減少對(duì)該國(guó)的貸款，由此導(dǎo)致本國(guó)的貨幣貶值，國(guó)內(nèi)企業(yè)的財(cái)富下降，整個(gè)社會(huì)的投資規(guī)模下降，經(jīng)濟(jì)逐漸蕭條。整個(gè)過(guò)程是一種自我實(shí)現(xiàn)的過(guò)程。雖然這個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)模型提出了對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)的考量，但是關(guān)于企業(yè)的外債累積的程度，還有對(duì)危機(jī)的影響程度，都需要進(jìn)一步探討。

4.貨幣危機(jī)的羊群行為理論

在個(gè)體根據(jù)其他行為主體的行為而選擇采取相近或相似的行為時(shí)，羊群行為就會(huì)產(chǎn)生。一般認(rèn)為，羊群行為主要發(fā)生在投資者信息不完備或信息不對(duì)稱(chēng)環(huán)境下的預(yù)期形式模式下。當(dāng)市場(chǎng)上的投資者根據(jù)對(duì)方的行為來(lái)獲取對(duì)方的投資信息時(shí)，模仿他人會(huì)被認(rèn)為是一種理智的行為。Krugman（1998）分析金融市場(chǎng)上發(fā)生這種行為的原因是委托的問(wèn)題。在開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，跨國(guó)投資的資金一般交由人代為管理的，在資金涌入某個(gè)新型市場(chǎng)化得國(guó)家利用利差賺取差價(jià)獲益時(shí)，即使人認(rèn)為這樣的投資存在較大的風(fēng)險(xiǎn)，他也會(huì)傾向于跟進(jìn)，因?yàn)槿缤胺ú回?zé)眾”的道理，如果所有的投資者都獲益時(shí)，自己因?yàn)閾?dān)心風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有跟進(jìn)，會(huì)被指責(zé)無(wú)能；相反，若是虧損，損失可以所有的投資者一起承擔(dān)。

5.金融過(guò)度危機(jī)模型

針對(duì)1997年下半年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)，Krugman 提出了新的想法，在他看來(lái)，貨幣危機(jī)一種原因是一個(gè)國(guó)家本幣的實(shí)際貶值，或者是經(jīng)常帳戶(hù)的出現(xiàn)逆差和國(guó)際資本流動(dòng)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。在這個(gè)理論中，Krugman 介紹了金融過(guò)度的概念。金融過(guò)度是指在開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)可以自由進(jìn)入國(guó)際資本市場(chǎng)無(wú)障礙，金融機(jī)構(gòu)會(huì)成為風(fēng)險(xiǎn)偏好者，將資金大量投向證券市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)，引發(fā)金融泡沫，誘發(fā)一國(guó)金融體系的脆弱性，引發(fā)銀行體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。許多人將金融過(guò)度作為金融深化的表現(xiàn)，反對(duì)過(guò)度的金融監(jiān)管，由此導(dǎo)致政府對(duì)于金融危機(jī)的插手太晚，危機(jī)發(fā)展深化。（作者單位：首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)）

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篇3

隨著網(wǎng)絡(luò)技術(shù)在國(guó)內(nèi)的普及，虛擬貨幣因其便利性和時(shí)尚性得到大量應(yīng)用，逐步成為虛擬產(chǎn)品和網(wǎng)絡(luò)增值服務(wù)提供者實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的重要工具。當(dāng)前我國(guó)網(wǎng)絡(luò)上存在的較有影響力的品種主要有Q幣、POPO幣和狐幣等。

金融危機(jī)中的虛擬貨幣消費(fèi)

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局宣布的數(shù)據(jù)顯示，受由金融危機(jī)引發(fā)的全球性經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響，2008年我國(guó)GDP增速呈逐季回落態(tài)勢(shì)，四個(gè)季度的同比增長(zhǎng)分別為10.6%，10.1%，9.0%和6.8%，尤其是在第四季度，由于金融海嘯已深入我國(guó)有關(guān)行業(yè)，國(guó)民經(jīng)濟(jì)增速明顯放緩。而按照騰訊、搜狐和網(wǎng)易三家的財(cái)報(bào)披露，其虛擬貨幣收入的同比增長(zhǎng)率卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于各期的GDP增速（見(jiàn)表1、2、3）。

但綜合2008年全年走勢(shì)，虛擬貨幣消費(fèi)量與2007年相比有了顯著提高。與整體經(jīng)濟(jì)水平的下滑程度相比，虛擬貨幣還是表現(xiàn)出了較強(qiáng)的抗御性，表現(xiàn)在以下方面：

業(yè)務(wù)的效用具有一定的不可替代性。互聯(lián)網(wǎng)增值業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自在線(xiàn)游戲收入和其它服務(wù)性收入，如QQ會(huì)員、QQ秀等。因?yàn)檫@些網(wǎng)絡(luò)服務(wù)給消費(fèi)者帶來(lái)的效用不是其它活動(dòng)可以輕易取代的，即一般情況下消費(fèi)者不會(huì)輕易放棄這些服務(wù)，所以這兩部分收入水平受宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)水平的影響較小或者說(shuō)影響傳導(dǎo)得較慢。只要網(wǎng)絡(luò)公司能夠適時(shí)推出新款網(wǎng)絡(luò)游戲或者及時(shí)優(yōu)化服務(wù)水平，提高“享受特權(quán)”，就可以牢牢抓住消費(fèi)者，維持并增加此部分的營(yíng)業(yè)收入。

消費(fèi)者構(gòu)成特定。由于網(wǎng)絡(luò)虛擬產(chǎn)品和服務(wù)可以滿(mǎn)足年輕人“自我認(rèn)同”和“追逐時(shí)尚”的心理需求，所以25歲以下的青年人就成為其消費(fèi)主力。這些消費(fèi)主力的生活費(fèi)用全部或大部分由其監(jiān)護(hù)人提供，排除一些不可抗因素，在其生活水平維持不變的條件下，用于網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)的部分也將維持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的水平，因而網(wǎng)絡(luò)虛擬產(chǎn)品和服務(wù)的需求量總是存在。

此外，虛擬貨幣購(gòu)買(mǎi)具有“單向性”，使用范圍具有“鎖定性”。單向性決定了虛擬貨幣的消費(fèi)者不能通過(guò)虛擬幣發(fā)行方將虛擬幣換回人民幣，即虛擬幣“一經(jīng)購(gòu)買(mǎi)概不退還”；鎖定性指虛擬貨幣只能在發(fā)行者允許的范圍內(nèi)使用，即某種虛擬幣只能應(yīng)用于發(fā)行者提供的產(chǎn)品池。當(dāng)產(chǎn)品池中的產(chǎn)品足夠豐富時(shí)，虛擬幣的購(gòu)買(mǎi)能力就得到展現(xiàn)，從而形成一種網(wǎng)絡(luò)范圍。發(fā)行者通過(guò)這種網(wǎng)絡(luò)范圍逐步建立了自身的市場(chǎng)份額和網(wǎng)絡(luò)品牌，隨著品牌深入人心，發(fā)行者的有關(guān)業(yè)務(wù)對(duì)危機(jī)就會(huì)產(chǎn)生一定的抗御能力。

業(yè)務(wù)所需的平均支出較低。虛擬貨幣消費(fèi)一般情況下為小額消費(fèi)，所以大多數(shù)網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)者不會(huì)太過(guò)于縮減這部分支出。因此互聯(lián)網(wǎng)增值業(yè)務(wù)雖然不能完全抵住全球性經(jīng)濟(jì)萎縮帶來(lái)的沖擊，但相對(duì)于網(wǎng)絡(luò)廣告業(yè)務(wù)等大額交易來(lái)說(shuō)，它對(duì)金融危機(jī)有更強(qiáng)的抵御力。

金融危機(jī)對(duì)虛擬貨幣風(fēng)險(xiǎn)防范的啟示

加強(qiáng)發(fā)行過(guò)程的管制，遏制信用危機(jī)于萌芽。降低信用標(biāo)準(zhǔn)，鼓勵(lì)房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)向低信用等級(jí)的借款者放款；同時(shí)放松金融管制，允許金融機(jī)構(gòu)以低成本借貸投資于高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，允許投資銀行不斷設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)復(fù)雜的高杠桿衍生品用于出售為次貸危機(jī)埋下了禍根。而虛擬貨幣的發(fā)行人為網(wǎng)絡(luò)公司，其發(fā)行行為在一定程度上打破了中央銀行貨幣發(fā)行的壟斷地位。由于虛擬貨幣發(fā)行量由公司利潤(rùn)最大化決定，所以它具有很強(qiáng)的不確定性，甚至出現(xiàn)通貨膨脹，不僅會(huì)給消費(fèi)者帶來(lái)“貶值風(fēng)險(xiǎn)”，也會(huì)給貨幣市場(chǎng)帶來(lái)強(qiáng)烈的信用沖擊。因此國(guó)家應(yīng)對(duì)虛擬貨幣的發(fā)行實(shí)施嚴(yán)格的管理，如設(shè)立一個(gè)專(zhuān)門(mén)的虛擬幣發(fā)行機(jī)構(gòu)，這樣一來(lái)虛擬幣的發(fā)行量雖然還是由公司經(jīng)營(yíng)者決定，但國(guó)家可以在其數(shù)量上加以控制，能夠有效地避免“通貨膨脹”的產(chǎn)生。

加強(qiáng)“二級(jí)交易市場(chǎng)”的信息披露，抑制風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)。次貸危機(jī)的傳導(dǎo)根源是成熟金融市場(chǎng)條件下的資產(chǎn)證券化。因?yàn)槿狈煽康膬r(jià)格信息參照，所以美國(guó)監(jiān)管部門(mén)允許對(duì)沖基金按照內(nèi)部的數(shù)學(xué)模型計(jì)算結(jié)果作為資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，吸引大量不知情的投資者購(gòu)買(mǎi)。但基于次級(jí)房屋貸款的衍生品都高度個(gè)性化，流動(dòng)性很差，當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)面臨信用風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，危機(jī)會(huì)沿傳導(dǎo)機(jī)制產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。同時(shí)由于對(duì)沖基金的信息不透明，危機(jī)產(chǎn)生后，市場(chǎng)無(wú)法清楚判斷對(duì)沖基金在沖擊中的受損程度，由于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的自然規(guī)避而產(chǎn)生贖回風(fēng)波。

虛擬貨幣的二級(jí)交易市場(chǎng)即虛擬貨幣交易平臺(tái)，如國(guó)內(nèi)的我有網(wǎng)、和美國(guó)的GameUSD、等，消費(fèi)者通過(guò)這些平臺(tái)將多余的虛擬貨幣進(jìn)行交換或出售。一般情況下，虛擬貨幣不能被全額交換，這樣就出現(xiàn)了虛擬貨幣與法定貨幣之間所謂的“匯率”，普通的虛擬貨幣消費(fèi)者就要承擔(dān)全部的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。但是，由于虛擬幣交易雙方的信息量嚴(yán)重不均衡，信息量占優(yōu)勢(shì)者倒賣(mài)虛擬幣從中獲取價(jià)差而牟利的現(xiàn)象層出不窮。雖然國(guó)家已開(kāi)征虛擬貨幣交易稅，將個(gè)人“通過(guò)網(wǎng)絡(luò)收購(gòu)?fù)婕业奶摂M貨幣并加價(jià)出售”所獲得的收入列入個(gè)人所得稅納稅范圍，然而虛擬幣及其交易形式的不可見(jiàn)性加大了監(jiān)管難度，也不能從本質(zhì)上分擔(dān)虛擬幣普通消費(fèi)者的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

健全贖回體制，及時(shí)消除已然風(fēng)險(xiǎn)。次貸危機(jī)產(chǎn)生后，為了避免在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下變現(xiàn)相關(guān)資產(chǎn)導(dǎo)致更大的損失，個(gè)別基金甚至停止對(duì)基金凈值估值并拒絕了投資者的贖回申請(qǐng)。投資者對(duì)未來(lái)預(yù)期不樂(lè)觀(guān)，投資信心低落，產(chǎn)生了空前高漲的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向，從而由次級(jí)按揭問(wèn)題引發(fā)了市場(chǎng)信貸危機(jī)直至發(fā)展為整體的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

建立虛擬貨幣的贖回體制，統(tǒng)一規(guī)定其贖回價(jià)格和贖回單位（網(wǎng)絡(luò)公司）不但能完成虛擬貨幣“發(fā)行——流通——贖回”的標(biāo)準(zhǔn)生命周期，使其運(yùn)行過(guò)程更科學(xué)化，也可以規(guī)范二級(jí)交易市場(chǎng)的交易行為，有效地消除擠兌風(fēng)險(xiǎn)，降低虛擬貨幣的發(fā)行使用對(duì)法定貨幣流通體制的不利影響。

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篇4

中圖分類(lèi)號(hào)：G642.0 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1674-9324（2014）45-0131-03

一、引言

畢業(yè)設(shè)計(jì)作為高等學(xué)校本科教育的重要教學(xué)環(huán)節(jié)，是人才培養(yǎng)計(jì)劃的重要組成部分，它是學(xué)生將理論與實(shí)踐相結(jié)合、分析解決實(shí)際問(wèn)題和培養(yǎng)初步科學(xué)研究能力的重要階段，又是學(xué)生對(duì)所學(xué)專(zhuān)業(yè)知識(shí)綜合運(yùn)用能力、綜合素質(zhì)與工程實(shí)踐能力的全面檢驗(yàn)。因此，如何改進(jìn)和加強(qiáng)這一環(huán)節(jié)，切實(shí)提高培養(yǎng)質(zhì)量，是擺在我們面前的一個(gè)重大課題。1999年以來(lái)的擴(kuò)招，使招生人數(shù)增加，師資和教學(xué)資源相對(duì)不足，為了保證畢業(yè)設(shè)計(jì)的質(zhì)量，部分學(xué)校明文規(guī)定副教授以上職稱(chēng)的教師最多指導(dǎo)8個(gè)學(xué)生，講師最多指導(dǎo)4個(gè)學(xué)生，并且要求一人一題，3年不得重復(fù)，這足以讓很多老師為難。

二、國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀

目前畢業(yè)課題的現(xiàn)狀不容樂(lè)觀(guān)，畢業(yè)設(shè)計(jì)題目結(jié)合科研和工程實(shí)際的少，虛擬、模擬和陳舊性課題多，體現(xiàn)不出工科學(xué)生的“創(chuàng)新能力”與“工程能力”較強(qiáng)的特色，結(jié)果畢業(yè)設(shè)計(jì)成果沒(méi)有多少參考（或應(yīng)用）價(jià)值。

德國(guó)這方面做得比較好，其應(yīng)用科學(xué)大學(xué)以實(shí)踐為導(dǎo)向，學(xué)生的畢業(yè)設(shè)計(jì)主要以校企合作的方式為主，其中一些成熟的運(yùn)作方式值得我們學(xué)習(xí)和借鑒。由政府提供經(jīng)費(fèi)并制定法規(guī)和優(yōu)惠企業(yè)的政策，支持高校學(xué)生到企業(yè)去做畢業(yè)設(shè)計(jì)。學(xué)生可從企業(yè)的網(wǎng)站或報(bào)紙雜志和校內(nèi)相關(guān)部門(mén)企業(yè)課題信息，找到適合的畢業(yè)設(shè)計(jì)課題。

國(guó)內(nèi)也有這方面的先例，如，2005年北京聯(lián)合大學(xué)與北京吉普汽車(chē)有限公司校企聯(lián)合，配備雙導(dǎo)師指導(dǎo)本科畢業(yè)設(shè)計(jì)，其題目均來(lái)自于北京吉普的生產(chǎn)一線(xiàn)，取得了較好的效果。但受企業(yè)的管理理念及信息滯后等原因，使校企合作畢業(yè)設(shè)計(jì)而受惠的學(xué)生人數(shù)很少，如何構(gòu)建課題信息平臺(tái)，以使更多的學(xué)生受惠，是值得我們思考的問(wèn)題。

三、畢業(yè)設(shè)計(jì)教學(xué)改革目標(biāo)

改變長(zhǎng)年不變的既定題目與畢業(yè)設(shè)計(jì)的管理模式，教師將指導(dǎo)書(shū)、任務(wù)書(shū)發(fā)給學(xué)生，布置任務(wù)，老師定期指導(dǎo)，學(xué)生閉門(mén)造車(chē)，讓學(xué)生在限定的時(shí)間內(nèi)完成畢業(yè)設(shè)計(jì)任務(wù)，接著就是畢業(yè)答辯，結(jié)果出來(lái)的畢業(yè)設(shè)計(jì)成果沒(méi)有多少參考價(jià)值。以問(wèn)題為導(dǎo)向的畢業(yè)設(shè)計(jì)，要求從生產(chǎn)中發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，運(yùn)用所學(xué)去解決問(wèn)題，更具有針對(duì)性、實(shí)踐性，學(xué)生從中可以學(xué)到很多在書(shū)本上學(xué)不到的東西，這樣促進(jìn)與加強(qiáng)指導(dǎo)教師的責(zé)任心和畢業(yè)生學(xué)習(xí)的自覺(jué)性，密切了畢業(yè)設(shè)計(jì)與生產(chǎn)的聯(lián)系。明顯提高了畢業(yè)設(shè)計(jì)的質(zhì)量。“真槍實(shí)彈”的畢業(yè)設(shè)計(jì)要求指導(dǎo)教師不僅具有指導(dǎo)假擬題目的能力，而且還要具有實(shí)實(shí)在在地作項(xiàng)目的實(shí)際業(yè)務(wù)能力。以達(dá)到教學(xué)相長(zhǎng)、相互促進(jìn)的作用。

（一）教師要有問(wèn)題意識(shí)

教師的問(wèn)題意識(shí)首先要求教師們善于發(fā)現(xiàn)問(wèn)題、提出問(wèn)題，善于進(jìn)行自我反思，只有找到問(wèn)題，才能促進(jìn)教學(xué)不斷地改進(jìn)，也會(huì)促進(jìn)教師們?nèi)ニ伎迹瑤е鴨?wèn)題去思考、研究設(shè)計(jì)教案和投入到校企合作的研修中去，這樣能更好地指導(dǎo)學(xué)生的論文。問(wèn)題意識(shí)會(huì)強(qiáng)化教師的主動(dòng)發(fā)展意識(shí)。針對(duì)畢業(yè)論文的設(shè)計(jì)，提出問(wèn)題可以讓指導(dǎo)老師帶著思考和問(wèn)題對(duì)學(xué)生的畢業(yè)論文進(jìn)行指導(dǎo)，對(duì)自己的教學(xué)行為做出理性的判斷和分析。此外，教師無(wú)論是指導(dǎo)畢業(yè)論文還是平時(shí)的授課，都要事先做好準(zhǔn)備，積極查尋資料，正確認(rèn)知自己的教學(xué)行為，帶著思考去研究、指導(dǎo)，并且增加與學(xué)生的交流，達(dá)到教學(xué)相長(zhǎng)的目的。

教師們?cè)凇把行蕤D實(shí)踐―研修”的循環(huán)體驗(yàn)中，產(chǎn)生解決問(wèn)題的成就感。同時(shí)，在研討中，教師之間的差距也顯現(xiàn)出來(lái)，同時(shí)可以增加教師的危機(jī)意識(shí)，促進(jìn)自己提升和改進(jìn)。學(xué)校方面也要積極配合，提供相應(yīng)的設(shè)備和技術(shù)支持，增加校企合作，讓論文和實(shí)際結(jié)合起來(lái)，讓老師們和企業(yè)專(zhuān)家進(jìn)行交流，開(kāi)闊指導(dǎo)教師的眼界，從而可以使危機(jī)意識(shí)越發(fā)強(qiáng)烈，而危機(jī)意識(shí)正是形成問(wèn)題意識(shí)的催化劑。要實(shí)現(xiàn)超越獲得更大的成就感，就必須發(fā)現(xiàn)并解決問(wèn)題。

（二）教學(xué)或指導(dǎo)后要反思

個(gè)人反思在教學(xué)改革過(guò)程中起著重要作用，它是校本研究的前提，是教師與自身開(kāi)展的對(duì)話(huà)，是校本研究中最基本和普通的活動(dòng)形式，也是教師在專(zhuān)業(yè)發(fā)展和自我成長(zhǎng)階段的核心因素。在以問(wèn)題為導(dǎo)向的畢業(yè)設(shè)計(jì)教學(xué)改革中，教學(xué)反思要抓住其四點(diǎn)基本特點(diǎn)：（1）抓住妙點(diǎn)進(jìn)行反思；（2）抓住疑點(diǎn)進(jìn)行反思；（3）抓住失敗點(diǎn)進(jìn)行反思；（4）抓住常點(diǎn)進(jìn)行反思。通過(guò)以往的實(shí)踐證明，教師可以在以問(wèn)題為導(dǎo)向的畢業(yè)設(shè)計(jì)教學(xué)反思改革中找回自己，重新拾取研究的權(quán)杖，通過(guò)處理自身出現(xiàn)的教學(xué)問(wèn)題來(lái)走上專(zhuān)家的道路。強(qiáng)調(diào)畢業(yè)設(shè)計(jì)教學(xué)反思改革，可以促進(jìn)教師自身的專(zhuān)業(yè)發(fā)展，引導(dǎo)教師在教學(xué)的實(shí)踐過(guò)程中，以回顧、觀(guān)察、診斷和自我監(jiān)控等方式，來(lái)針對(duì)自身的教學(xué)概念、行為、藝術(shù)等進(jìn)行思考和改正，將教與學(xué)密切結(jié)合起來(lái)，實(shí)現(xiàn)以問(wèn)題為導(dǎo)向的畢業(yè)設(shè)計(jì)教學(xué)改革反思的合理性，從而提高教學(xué)的效率。

但是單純的教學(xué)反思不單單只依靠自律，還要求學(xué)校采用多種教學(xué)手段，有目的、有規(guī)律、有計(jì)劃地促進(jìn)反思。常用的方法是“事后回顧”，主要分為以下三種：原來(lái)打算做什么？實(shí)際上發(fā)生了什么？已發(fā)生的情況的原因和具體采取的措施。

四、實(shí)施方法與措施

需求是推動(dòng)科學(xué)和一切創(chuàng)新的動(dòng)力，它推動(dòng)著科學(xué)技術(shù)與社會(huì)向前發(fā)展。問(wèn)題導(dǎo)向是指人們?cè)谡J(rèn)知活動(dòng)中，意識(shí)到一些令人疑惑難解的實(shí)際問(wèn)題或理論問(wèn)題，驅(qū)使人們積極思維，不斷提出問(wèn)題和解決問(wèn)題，是以問(wèn)題為中心的思維活動(dòng)。以?xún)?yōu)化畢業(yè)設(shè)計(jì)（或論文）課題來(lái)源、實(shí)施、管理與評(píng)價(jià)方法為內(nèi)涵，深入企業(yè)走訪(fǎng)、座談、比較、經(jīng)驗(yàn)總結(jié)等方法進(jìn)行研究，完善應(yīng)用型工科專(zhuān)業(yè)畢業(yè)設(shè)計(jì)（或論文）階段的教學(xué)工作。

由印刷企業(yè)提出（或由學(xué)生到企業(yè)生產(chǎn)一線(xiàn)去發(fā)現(xiàn)）課題，學(xué)校組織人力收集、分類(lèi)，并甄選出符合本科畢業(yè)設(shè)計(jì)要求的課題，并歸于相應(yīng)研究方向的教師名下，在校園網(wǎng)上課題及指導(dǎo)教師信息，根據(jù)師生“雙向選擇”的原則，確定課題后，在校內(nèi)教師與企業(yè)工程師（雙師）的指導(dǎo)下（由學(xué)校或企業(yè)提供場(chǎng)地、設(shè)備、經(jīng)費(fèi)等支持）按計(jì)劃、按要求完成畢業(yè)課題，課題成果，（包括階段性成果）及時(shí)反饋給相關(guān)企業(yè)應(yīng)用于產(chǎn)生，經(jīng)受生產(chǎn)實(shí)踐的檢驗(yàn)。從而確保畢業(yè)設(shè)計(jì)達(dá)到“培養(yǎng)學(xué)生綜合運(yùn)用所學(xué)基礎(chǔ)理論、專(zhuān)業(yè)知識(shí)和基本技能，發(fā)現(xiàn)、分析、解決與本專(zhuān)業(yè)相關(guān)的實(shí)際問(wèn)題的能力”的目標(biāo)。

（一）課題信息收集與

借助校園網(wǎng)，建立校企合作課題信息平臺(tái)，為印刷工程專(zhuān)業(yè)教師與學(xué)生提供畢業(yè)設(shè)計(jì)的實(shí)戰(zhàn)課題，解決教師出題難。為培養(yǎng)學(xué)生的創(chuàng)新能力、工程實(shí)踐能力和科學(xué)研究提供平臺(tái)。①收集500個(gè)以上的課題信息，甄選出300個(gè)以上適合作本科畢業(yè)設(shè)計(jì)要求的課題。②建立課題信息庫(kù)。③建立課題跟蹤信息平臺(tái)，及時(shí)向企業(yè)反饋學(xué)生的研究進(jìn)展與取得的研究成果，為企業(yè)的生產(chǎn)活動(dòng)提供實(shí)時(shí)的技術(shù)支持。④每年更新20%左右課題信息。

（二）成績(jī)?cè)u(píng)定方式改革

畢業(yè)設(shè)計(jì)成績(jī)?cè)u(píng)定由學(xué)校老師根據(jù)本科畢業(yè)設(shè)計(jì)的要求給出相應(yīng)的成績(jī)（為主），企業(yè)對(duì)畢業(yè)設(shè)計(jì)成果的應(yīng)用效果做出評(píng)價(jià)并給出相應(yīng)成績(jī)（為輔）。從而徹底打破理論與實(shí)際脫節(jié)，缺少相應(yīng)的工程環(huán)境，致使學(xué)生實(shí)踐能力、創(chuàng)新力薄弱的現(xiàn)狀，從而培養(yǎng)出符合社會(huì)需求，有較強(qiáng)創(chuàng)新能力和工程實(shí)踐能力的應(yīng)用型人才。

五、畢業(yè)設(shè)計(jì)教學(xué)改革成效

1.拓展了畢業(yè)設(shè)計(jì)課題選擇范圍和來(lái)源。改變了畢業(yè)設(shè)計(jì)來(lái)源于教師科研、虛擬及模擬性課題，缺乏真實(shí)性與實(shí)用性的現(xiàn)狀。

2.開(kāi)拓了校企產(chǎn)學(xué)合作的新模式。傳統(tǒng)的校企合作是以教師為主體，著力在科研與實(shí)習(xí)基地的合作，而課題是以學(xué)生為主體，培養(yǎng)具有創(chuàng)新能力與工程實(shí)踐能力的應(yīng)用人才，服務(wù)企業(yè)產(chǎn)生需求為目的的合作。

3.創(chuàng)新了校企“互利”與“三贏”的新機(jī)制。企業(yè)獲得了學(xué)校技術(shù)與理論的支持；學(xué)校得到了解企業(yè)需求、了解新設(shè)備與新技術(shù)的機(jī)會(huì)，也會(huì)相應(yīng)地提高教師的解決工程問(wèn)題的能力；學(xué)生得到了參與企業(yè)技術(shù)改造與創(chuàng)新的工程實(shí)踐的機(jī)會(huì)。

4.創(chuàng)新了學(xué)生畢業(yè)設(shè)計(jì)（或論文）的評(píng)價(jià)體系，引入了企業(yè)對(duì)畢業(yè)設(shè)計(jì)成果應(yīng)用效果的評(píng)價(jià)指標(biāo)。

總之，我們要認(rèn)真貫徹《第四次講話(huà)精神：“著力提高學(xué)生服務(wù)國(guó)家，服務(wù)人民的社會(huì)責(zé)任感，勇于探索的創(chuàng)新精神，善于解決問(wèn)題的實(shí)踐能力?！?/p>

六、結(jié)語(yǔ)

通過(guò)本研究課題信息平臺(tái)的建立，高?？梢粤私馄髽I(yè)和社會(huì)對(duì)人才的需求，完善人才培養(yǎng)方案，提高人才培養(yǎng)質(zhì)量，還可促進(jìn)科研成果的轉(zhuǎn)化。學(xué)生選企業(yè)的實(shí)際問(wèn)題做畢業(yè)設(shè)計(jì)課題，可參與企業(yè)的技術(shù)革新、技術(shù)改造和工程建設(shè)服務(wù)，為企業(yè)分憂(yōu)；企業(yè)也可從中選聘優(yōu)秀人才作為自己的員工，提高企業(yè)的技術(shù)力量和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，從而促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。通過(guò)參加工程實(shí)踐，學(xué)生不僅可向現(xiàn)場(chǎng)工程技術(shù)人員學(xué)習(xí)專(zhuān)業(yè)知識(shí)和生產(chǎn)技能，逐步樹(shù)立起工程意識(shí)，為今后的工作打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，縮短其工作適應(yīng)期，也為學(xué)生就業(yè)提供了可能的機(jī)會(huì)。

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篇5

一、貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)理論:文獻(xiàn)回顧

(一)貨幣危機(jī)理論。對(duì)于過(guò)去30年來(lái)發(fā)生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)的起因,目前已經(jīng)有了大量的文獻(xiàn)。研究貨幣危機(jī)的文獻(xiàn)通常在一開(kāi)始就介紹有關(guān)模型用來(lái)解釋一些拉丁美洲國(guó)家在20世紀(jì)七十年代末所經(jīng)歷的危機(jī)。這些模型把貨幣危機(jī)看作是脆弱經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的結(jié)果。第一代模型開(kāi)始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創(chuàng)造性研究,重點(diǎn)關(guān)注廣義的宏觀(guān)政策的不一致性,這些宏觀(guān)不一致性可能包括過(guò)度的國(guó)內(nèi)信貸增長(zhǎng)、脆弱的財(cái)政狀況和疲軟的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。這些研究的貢獻(xiàn)不在于指出不一致性會(huì)導(dǎo)致貨幣調(diào)整,因?yàn)檫@一點(diǎn)我們都能很好的理解,而是在于它預(yù)言:當(dāng)有遠(yuǎn)見(jiàn)的市場(chǎng)參與者意識(shí)到目前的匯率不能再維持下去的時(shí)候,外匯儲(chǔ)備可能會(huì)急劇突然流失。

Obstfeld開(kāi)創(chuàng)了第二代貨幣危機(jī)模型。Obstfeld強(qiáng)調(diào)在一個(gè)國(guó)家追求的各種政策目標(biāo)之間可能存在相互抵消的關(guān)系。由于銀行體系崩潰預(yù)期,財(cái)政出于救助而導(dǎo)致的財(cái)政赤字也可能觸發(fā)貨幣危機(jī)——這種政府不得不救助銀行體系的預(yù)期可能會(huì)導(dǎo)致債權(quán)人抽離資金,從而引起貨幣崩潰并產(chǎn)生危機(jī)。這意味著一個(gè)國(guó)家可能會(huì)遭受自我實(shí)現(xiàn)式的貨幣危機(jī)。也就是說(shuō),因?yàn)橐恍r(shí)間或行動(dòng)(例如由一個(gè)投機(jī)者所發(fā)起的時(shí)間或行動(dòng)),這種均衡可能會(huì)從固定匯率體制轉(zhuǎn)換到浮動(dòng)匯率體制,或從一個(gè)固定匯率水平轉(zhuǎn)換到另外一個(gè)貶值了的固定匯率水平。

自從1997年亞洲金融危機(jī)以來(lái),貨幣危機(jī)的理論研究已經(jīng)深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機(jī)看作是一國(guó)的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關(guān)注對(duì)一國(guó)債權(quán)的結(jié)構(gòu),因?yàn)樗鼤?huì)影響金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。債權(quán)人,特別是那些短期債權(quán)人,能夠突然撤回債權(quán),從而導(dǎo)致該國(guó)外匯和流動(dòng)性的急劇短缺,從而觸發(fā)貨幣或金融崩潰。

廣而言之,第三代模型已經(jīng)注意到資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)對(duì)貨幣目標(biāo)可持續(xù)性的重要影響。這方面的文章認(rèn)為,資產(chǎn)負(fù)債表的不匹配會(huì)迫使銀行或公司快速產(chǎn)生外匯需求。當(dāng)很大一部分金融部門(mén)或者公司部門(mén)都有外匯需求時(shí),匯率就會(huì)面臨壓力。但匯率貶值時(shí),會(huì)有更多的金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)為了應(yīng)對(duì)無(wú)止境的頭寸需要而尋找外匯,進(jìn)一步加劇資本流出,引發(fā)貨幣危機(jī)。

(二)銀行危機(jī)理論。銀行業(yè)的困境有兩個(gè):一是單個(gè)銀行困境;二是系統(tǒng)性銀行困境。有關(guān)第一種類(lèi)型銀行困境的原因,理論上更多地是從微觀(guān)角度展開(kāi)研究。一些主要發(fā)達(dá)國(guó)家使用的實(shí)證模型廣泛運(yùn)用這一理論來(lái)預(yù)測(cè)金融困境。單個(gè)銀行困境可以導(dǎo)致系統(tǒng)性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機(jī)是這樣的誤解造成的:沒(méi)有信息來(lái)源的存款人錯(cuò)誤地認(rèn)為,其他提取存款是因?yàn)橐恍┯嘘P(guān)銀行資產(chǎn)的不利信息而行動(dòng)的。

危機(jī)的另一個(gè)傳播機(jī)制是通過(guò)銀行間存款進(jìn)行傳導(dǎo)。單個(gè)銀行困境的溢出效應(yīng)通過(guò)同業(yè)拆借可以影響整個(gè)銀行體系。金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模、銀行間市場(chǎng)和其他金融市場(chǎng)的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個(gè)意義上說(shuō),新型市場(chǎng)中的銀行風(fēng)險(xiǎn)更大。

決定銀行體系困境的重要微觀(guān)因素

是一國(guó)整體制度框架的質(zhì)量。由于道德風(fēng)險(xiǎn)、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險(xiǎn)過(guò)度或者監(jiān)管水平低所導(dǎo)致的市場(chǎng)紀(jì)律差,是決定信息不對(duì)稱(chēng)的程度、銀行管理的質(zhì)量以及脆弱性積累的關(guān)鍵因素,這些都會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性銀行危機(jī)。在系統(tǒng)層面上,宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)因素——對(duì)利率的沖擊、匯率貶值、商品價(jià)格的沖擊、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速和資本外流——也是危機(jī)的重要決定因素。

二、預(yù)測(cè)金融危機(jī)

(一)開(kāi)發(fā)早期預(yù)警模型的原因

第一,發(fā)生銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的國(guó)家損失慘重——由危機(jī)溢出效應(yīng)而影響的其他國(guó)家受損也特別嚴(yán)重。自從20世紀(jì)七十年代后期以來(lái),已有93個(gè)國(guó)家發(fā)生了100多次系統(tǒng)性銀行危機(jī)事件(Caprio和Honohan,2001)。從公共部門(mén)解決危機(jī)的成本來(lái)看,其中約有18次危機(jī)(均發(fā)生在發(fā)展中國(guó)家)的成本達(dá)到了危機(jī)發(fā)生國(guó)GDP的10%或更多。根據(jù)貨幣基金組織1998年的一項(xiàng)研究報(bào)告,一國(guó)在銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)后需要約3年時(shí)間才能使產(chǎn)出恢復(fù)到正常趨勢(shì),平均累積產(chǎn)出達(dá)GDP的12%。

危機(jī)還有“傳染”的特征。即使是在一個(gè)相對(duì)較小的經(jīng)濟(jì)體中發(fā)生的金融行業(yè)嚴(yán)重問(wèn)題也會(huì)有廣泛的溢出效應(yīng)。若世界某地發(fā)生了貨幣危機(jī),其他國(guó)家(經(jīng)濟(jì)體)遭到投機(jī)性沖擊的概率上升7%,即使相關(guān)國(guó)家對(duì)其政治經(jīng)濟(jì)基本因素采取了控制措施。

第二,簡(jiǎn)單觀(guān)察貨幣風(fēng)險(xiǎn)及違約風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)市場(chǎng)指標(biāo)往往不能獲得多少關(guān)于即將發(fā)生危機(jī)的預(yù)警信號(hào)。目前的證據(jù)表明,在亞洲金融危機(jī)的發(fā)展過(guò)程中,利差和信用評(píng)級(jí)等指標(biāo)的表現(xiàn)令人失望。研究表明,3個(gè)月期限的離岸證券利差這一指標(biāo)沒(méi)能對(duì)印度尼西亞、馬來(lái)西亞和菲律賓的困境發(fā)出預(yù)警。也就是說(shuō),這類(lèi)指標(biāo)不是平坦就是下降,只是對(duì)泰國(guó)給出了斷斷續(xù)續(xù)的信號(hào)。

在新興經(jīng)濟(jì)體中,預(yù)測(cè)單個(gè)銀行困境和破產(chǎn)也存在一些問(wèn)題。最近一項(xiàng)研究分析了一些國(guó)家的銀行困境,結(jié)果表明,傳統(tǒng)的銀行脆弱性指標(biāo),如資本資產(chǎn)比率、凈邊際利潤(rùn)率、營(yíng)運(yùn)成本與資產(chǎn)的比率、流動(dòng)比率等,在找出有問(wèn)題銀行方面的作用十分有限。也就是說(shuō),傳統(tǒng)的CAMIL類(lèi)型的比率——資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量、管理穩(wěn)健程度、收益、流動(dòng)性——將不能預(yù)測(cè)單個(gè)銀行是否要陷入困境?？偠灾?僅僅集中精力于一個(gè)或者兩個(gè)“包治百病式”指標(biāo)的“廉價(jià)做法”不太可能得到一個(gè)良好的早期預(yù)警系統(tǒng)。若投資于一個(gè)綜合的早期預(yù)警系統(tǒng),則更可能獲得成功。

(二)早期預(yù)警實(shí)驗(yàn)的一般規(guī)則。第一,在金融危機(jī)起源中尋找系統(tǒng)性模式意味著不能局限于最近的一次危機(jī)(或者一系列危機(jī)),而是要研究一個(gè)更大的樣本。否則,在重要因素與不太重要因素之間進(jìn)行區(qū)分就可能會(huì)有太多解釋,或者所得出的最后結(jié)果經(jīng)不起更多實(shí)際經(jīng)驗(yàn)的檢驗(yàn);第二,要像關(guān)注貨幣危機(jī)一樣關(guān)注銀行危機(jī)。關(guān)于金融危機(jī)先行指標(biāo)的文獻(xiàn)大都涉及貨幣危機(jī)。然而,發(fā)展中國(guó)家銀行危機(jī)的成本比貨幣危機(jī)成本更大。銀行危機(jī)似乎是引致貨幣危機(jī)的一個(gè)更重要的原因;第三,盡量使用比較廣泛的早期預(yù)警指標(biāo)集合。因?yàn)樵谛屡d經(jīng)濟(jì)體中,金融危機(jī)的根源很多,因此需要大量指標(biāo)來(lái)反映潛在風(fēng)險(xiǎn)源;第四,采用樣本外檢驗(yàn)來(lái)判斷先行指標(biāo)的有用性。一個(gè)模型的樣本內(nèi)表現(xiàn)會(huì)使人們樂(lè)觀(guān)地誤以為模型在樣本外也能表現(xiàn)良好。

篇6

一、貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)理論:文獻(xiàn)回顧

(一)貨幣危機(jī)理論。對(duì)于過(guò)去30年來(lái)發(fā)生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)的起因，目前已經(jīng)有了大量的文獻(xiàn)。研究貨幣危機(jī)的文獻(xiàn)通常在一開(kāi)始就介紹有關(guān)模型用來(lái)解釋一些拉丁美洲國(guó)家在20世紀(jì)七十年代末所經(jīng)歷的危機(jī)。這些模型把貨幣危機(jī)看作是脆弱經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的結(jié)果。第一代模型開(kāi)始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創(chuàng)造性研究，重點(diǎn)關(guān)注廣義的宏觀(guān)政策的不一致性，這些宏觀(guān)不一致性可能包括過(guò)度的國(guó)內(nèi)信貸增長(zhǎng)、脆弱的財(cái)政狀況和疲軟的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。這些研究的貢獻(xiàn)不在于指出不一致性會(huì)導(dǎo)致貨幣調(diào)整，因?yàn)檫@一點(diǎn)我們都能很好的理解，而是在于它預(yù)言:當(dāng)有遠(yuǎn)見(jiàn)的市場(chǎng)參與者意識(shí)到目前的匯率不能再維持下去的時(shí)候，外匯儲(chǔ)備可能會(huì)急劇突然流失。

Obstfeld開(kāi)創(chuàng)了第二代貨幣危機(jī)模型。Obstfeld強(qiáng)調(diào)在一個(gè)國(guó)家追求的各種政策目標(biāo)之間可能存在相互抵消的關(guān)系。由于銀行體系崩潰預(yù)期，財(cái)政出于救助而導(dǎo)致的財(cái)政赤字也可能觸發(fā)貨幣危機(jī)——這種政府不得不救助銀行體系的預(yù)期可能會(huì)導(dǎo)致債權(quán)人抽離資金，從而引起貨幣崩潰并產(chǎn)生危機(jī)。這意味著一個(gè)國(guó)家可能會(huì)遭受自我實(shí)現(xiàn)式的貨幣危機(jī)。也就是說(shuō)，因?yàn)橐恍r(shí)間或行動(dòng)(例如由一個(gè)投機(jī)者所發(fā)起的時(shí)間或行動(dòng))，這種均衡可能會(huì)從固定匯率體制轉(zhuǎn)換到浮動(dòng)匯率體制，或從一個(gè)固定匯率水平轉(zhuǎn)換到另外一個(gè)貶值了的固定匯率水平。

自從1997年亞洲金融危機(jī)以來(lái)，貨幣危機(jī)的理論研究已經(jīng)深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機(jī)看作是一國(guó)的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關(guān)注對(duì)一國(guó)債權(quán)的結(jié)構(gòu)，因?yàn)樗鼤?huì)影響金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。債權(quán)人，特別是那些短期債權(quán)人，能夠突然撤回債權(quán)，從而導(dǎo)致該國(guó)外匯和流動(dòng)性的急劇短缺，從而觸發(fā)貨幣或金融崩潰。

廣而言之，第三代模型已經(jīng)注意到資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)對(duì)貨幣目標(biāo)可持續(xù)性的重要影響。這方面的文章認(rèn)為，資產(chǎn)負(fù)債表的不匹配會(huì)迫使銀行或公司快速產(chǎn)生外匯需求。當(dāng)很大一部分金融部門(mén)或者公司部門(mén)都有外匯需求時(shí)，匯率就會(huì)面臨壓力。但匯率貶值時(shí)，會(huì)有更多的金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)為了應(yīng)對(duì)無(wú)止境的頭寸需要而尋找外匯，進(jìn)一步加劇資本流出，引發(fā)貨幣危機(jī)。

(二)銀行危機(jī)理論。銀行業(yè)的困境有兩個(gè):一是單個(gè)銀行困境;二是系統(tǒng)性銀行困境。有關(guān)第一種類(lèi)型銀行困境的原因，理論上更多地是從微觀(guān)角度展開(kāi)研究。一些主要發(fā)達(dá)國(guó)家使用的實(shí)證模型廣泛運(yùn)用這一理論來(lái)預(yù)測(cè)金融困境。單個(gè)銀行困境可以導(dǎo)致系統(tǒng)性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機(jī)是這樣的誤解造成的:沒(méi)有信息來(lái)源的存款人錯(cuò)誤地認(rèn)為，其他提取存款是因?yàn)橐恍┯嘘P(guān)銀行資產(chǎn)的不利信息而行動(dòng)的。

危機(jī)的另一個(gè)傳播機(jī)制是通過(guò)銀行間存款進(jìn)行傳導(dǎo)。單個(gè)銀行困境的溢出效應(yīng)通過(guò)同業(yè)拆借可以影響整個(gè)銀行體系。金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模、銀行間市場(chǎng)和其他金融市場(chǎng)的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個(gè)意義上說(shuō)，新型市場(chǎng)中的銀行風(fēng)險(xiǎn)更大。

決定銀行體系困境的重要微觀(guān)因素是一國(guó)整體制度框架的質(zhì)量。由于道德風(fēng)險(xiǎn)、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險(xiǎn)過(guò)度或者監(jiān)管水平低所導(dǎo)致的市場(chǎng)紀(jì)律差，是決定信息不對(duì)稱(chēng)的程度、銀行管理的質(zhì)量以及脆弱性積累的關(guān)鍵因素，這些都會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性銀行危機(jī)。在系統(tǒng)層面上，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)因素——對(duì)利率的沖擊、匯率貶值、商品價(jià)格的沖擊、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速和資本外流——也是危機(jī)的重要決定因素。

二、預(yù)測(cè)金融危機(jī)

(一)開(kāi)發(fā)早期預(yù)警模型的原因

第一，發(fā)生銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的國(guó)家損失慘重——由危機(jī)溢出效應(yīng)而影響的其他國(guó)家受損也特別嚴(yán)重。自從20世紀(jì)七十年代后期以來(lái)，已有93個(gè)國(guó)家發(fā)生了100多次系統(tǒng)性銀行危機(jī)事件(Caprio和Honohan，2001)。從公共部門(mén)解決危機(jī)的成本來(lái)看，其中約有18次危機(jī)(均發(fā)生在發(fā)展中國(guó)家)的成本達(dá)到了危機(jī)發(fā)生國(guó)GDP的10%或更多。根據(jù)貨幣基金組織1998年的一項(xiàng)研究報(bào)告，一國(guó)在銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)后需要約3年時(shí)間才能使產(chǎn)出恢復(fù)到正常趨勢(shì)，平均累積產(chǎn)出達(dá)GDP的12%。

危機(jī)還有“傳染”的特征。即使是在一個(gè)相對(duì)較小的經(jīng)濟(jì)體中發(fā)生的金融行業(yè)嚴(yán)重問(wèn)題也會(huì)有廣泛的溢出效應(yīng)。若世界某地發(fā)生了貨幣危機(jī)，其他國(guó)家(經(jīng)濟(jì)體)遭到投機(jī)性沖擊的概率上升7%，即使相關(guān)國(guó)家對(duì)其政治經(jīng)濟(jì)基本因素采取了控制措施。

第二，簡(jiǎn)單觀(guān)察貨幣風(fēng)險(xiǎn)及違約風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)市場(chǎng)指標(biāo)往往不能獲得多少關(guān)于即將發(fā)生危機(jī)的預(yù)警信號(hào)。目前的證據(jù)表明，在亞洲金融危機(jī)的發(fā)展過(guò)程中，利差和信用評(píng)級(jí)等指標(biāo)的表現(xiàn)令人失望。研究表明，3個(gè)月期限的離岸證券利差這一指標(biāo)沒(méi)能對(duì)印度尼西亞、馬來(lái)西亞和菲律賓的困境發(fā)出預(yù)警。也就是說(shuō)，這類(lèi)指標(biāo)不是平坦就是下降，只是對(duì)泰國(guó)給出了斷斷續(xù)續(xù)的信號(hào)。

在新興經(jīng)濟(jì)體中，預(yù)測(cè)單個(gè)銀行困境和破產(chǎn)也存在一些問(wèn)題。最近一項(xiàng)研究分析了一些國(guó)家的銀行困境，結(jié)果表明，傳統(tǒng)的銀行脆弱性指標(biāo)，如資本資產(chǎn)比率、凈邊際利潤(rùn)率、營(yíng)運(yùn)成本與資產(chǎn)的比率、流動(dòng)比率等，在找出有問(wèn)題銀行方面的作用十分有限。也就是說(shuō)，傳統(tǒng)的CAMIL類(lèi)型的比率——資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量、管理穩(wěn)健程度、收益、流動(dòng)性——將不能預(yù)測(cè)單個(gè)銀行是否要陷入困境?？偠灾?，僅僅集中精力于一個(gè)或者兩個(gè)“包治百病式”指標(biāo)的“廉價(jià)做法”不太可能得到一個(gè)良好的早期預(yù)警系統(tǒng)。若投資于一個(gè)綜合的早期預(yù)警系統(tǒng)，則更可能獲得成功。

(二)早期預(yù)警實(shí)驗(yàn)的一般規(guī)則。第一，在金融危機(jī)起源中尋找系統(tǒng)性模式意味著不能局限于最近的一次危機(jī)(或者一系列危機(jī))，而是要研究一個(gè)更大的樣本。否則，在重要因素與不太重要因素之間進(jìn)行區(qū)分就可能會(huì)有太多解釋?zhuān)蛘咚贸龅淖詈蠼Y(jié)果經(jīng)不起更多實(shí)際經(jīng)驗(yàn)的檢驗(yàn);第二，要像關(guān)注貨幣危機(jī)一樣關(guān)注銀行危機(jī)。關(guān)于金融危機(jī)先行指標(biāo)的文獻(xiàn)大都涉及貨幣危機(jī)。然而，發(fā)展中國(guó)家銀行危機(jī)的成本比貨幣危機(jī)成本更大。銀行危機(jī)似乎是引致貨幣危機(jī)的一個(gè)更重要的原因;第三，盡量使用比較廣泛的早期預(yù)警指標(biāo)集合。因?yàn)樵谛屡d經(jīng)濟(jì)體中，金融危機(jī)的根源很多，因此需要大量指標(biāo)來(lái)反映潛在風(fēng)險(xiǎn)源;第四，采用樣本外檢驗(yàn)來(lái)判斷先行指標(biāo)的有用性。一個(gè)模型的樣本內(nèi)表現(xiàn)會(huì)使人們樂(lè)觀(guān)地誤以為模型在樣本外也能表現(xiàn)良好。

(三)早期預(yù)警實(shí)驗(yàn)中有意義的發(fā)現(xiàn)。通過(guò)實(shí)際數(shù)據(jù)的運(yùn)用，Goldstein、Kaminsky和Reinhart(2000)從早期預(yù)警模型中獲得了一些實(shí)證結(jié)果。下面介紹一些有代表性的發(fā)現(xiàn):(1)新興市場(chǎng)中，銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)在爆發(fā)前都有征兆，有些現(xiàn)象有重復(fù)發(fā)生的行為特征;(2)對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)體而言，利用月度數(shù)據(jù)對(duì)銀行危機(jī)進(jìn)行準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的難度要大于貨幣危機(jī)。在樣本內(nèi)，銀行危機(jī)的平均噪音信號(hào)比貨幣危機(jī)的要高;同樣，在樣本外，該模型對(duì)貨幣危機(jī)的預(yù)測(cè)表現(xiàn)也比對(duì)銀行危機(jī)的預(yù)測(cè)表現(xiàn)要好很多;(3)對(duì)于貨幣危機(jī)來(lái)說(shuō)最好的月度指標(biāo)是實(shí)際匯率(相對(duì)于趨勢(shì))的升值，而對(duì)于銀行危機(jī)來(lái)說(shuō)最好的月度指標(biāo)是證券價(jià)格的下跌、出口的下降、M2與國(guó)際儲(chǔ)備比率的偏高以及經(jīng)濟(jì)衰退;(4)銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的最優(yōu)先行指標(biāo)之間既有很多共同之處也存在很大的區(qū)別，因此應(yīng)單獨(dú)考慮這兩種危機(jī);(5)在預(yù)測(cè)新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)方面，主權(quán)信用評(píng)級(jí)變化的表現(xiàn)比經(jīng)濟(jì)基本因素中較好的先行指標(biāo)的表現(xiàn)要差很多;(6)先行指標(biāo)的樣本外檢驗(yàn)結(jié)果一直是令人鼓舞的——至少在貨幣危機(jī)方面是這樣;(7)國(guó)家間危機(jī)傳染效應(yīng)表明，在理解新型市場(chǎng)發(fā)生貨幣危機(jī)的脆弱性時(shí)，要更加關(guān)注國(guó)家特有的經(jīng)濟(jì)基本因素。

三、總結(jié)

國(guó)家應(yīng)該預(yù)期到未來(lái)的金融危機(jī)，并為此做好準(zhǔn)備。為了限制金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)際危機(jī)的沖擊效應(yīng)，需要對(duì)脆弱性和金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)。這可以通過(guò)運(yùn)用設(shè)計(jì)良好的分析和預(yù)測(cè)框架——早期預(yù)警系統(tǒng)經(jīng)常對(duì)金融穩(wěn)定進(jìn)行評(píng)估來(lái)實(shí)現(xiàn)。一定的危機(jī)應(yīng)急計(jì)劃也很有用，特別是如何應(yīng)對(duì)早期銀行危機(jī)的第一個(gè)信號(hào)的計(jì)劃。因?yàn)樽畛蹉y行危機(jī)的第一個(gè)信號(hào)經(jīng)常決定是否會(huì)產(chǎn)生更加系統(tǒng)性的銀行危機(jī)。然而更重要的是，國(guó)家要不斷改進(jìn)其整體激勵(lì)框架，以使私人部門(mén)的金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)有意愿也有能力合理地管理其金融風(fēng)險(xiǎn)。這需要良好的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)管理水平，包括適度的匯率管理，并確保實(shí)現(xiàn)金融部門(mén)和公司部門(mén)穩(wěn)健的所有支柱都到位。

篇7

中圖分類(lèi)號(hào)：F8309文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1000176X（2007）07005307

隨著全球經(jīng)濟(jì)的一體化，貿(mào)易自由化帶來(lái)經(jīng)常賬戶(hù)開(kāi)放，使得資本賬戶(hù)開(kāi)放成為開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體的必然選擇。雖然對(duì)于資本賬戶(hù)開(kāi)放能否最終促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，理論界還存在著眾多爭(zhēng)議，但是資本賬戶(hù)開(kāi)放的確在資本流動(dòng)、資源配置等方面發(fā)揮了積極作用。與此同時(shí)，資本賬戶(hù)開(kāi)放也帶來(lái)了一定的風(fēng)險(xiǎn)，如何在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)資本賬戶(hù)的有效開(kāi)放，就成為學(xué)者和政策制定者普遍關(guān)注的問(wèn)題。對(duì)于處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的發(fā)展中國(guó)家來(lái)講，研究采用何種形式開(kāi)放本國(guó)的資本賬戶(hù)，更具有理論和現(xiàn)實(shí)的雙重意義。本文試圖從亞洲貨幣危機(jī)的視角，選取1985―1999年期間泰國(guó)、馬來(lái)西亞、印度、韓國(guó)、印度尼西亞和菲律賓六國(guó)的季度數(shù)據(jù)，運(yùn)用面板數(shù)據(jù)的方法進(jìn)行實(shí)證分析，研究資本賬戶(hù)開(kāi)放程度與貨幣危機(jī)之間的內(nèi)在聯(lián)系，以及不同國(guó)家之間經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件的差異對(duì)這種內(nèi)在聯(lián)系的影響。

一、資本賬戶(hù)開(kāi)放、資本流動(dòng)與貨幣危機(jī)

1貨幣危機(jī)及其指標(biāo)體系

對(duì)于如何衡量和預(yù)警貨幣危機(jī)，許多學(xué)者從不同的角度運(yùn)用不同的研究方法，提出了一系列指標(biāo)。關(guān)于貨幣危機(jī)指標(biāo)的實(shí)證研究，可以分為兩大類(lèi)：一類(lèi)關(guān)注單個(gè)國(guó)家危機(jī)期間的指標(biāo)變化，另一類(lèi)同時(shí)關(guān)注多個(gè)國(guó)家的指標(biāo)變化。

大部分對(duì)單個(gè)國(guó)家的研究是為了解釋特定國(guó)家貨幣危機(jī)的成因。這些研究包括Blanco和Garber對(duì)1976―1982年墨西哥危機(jī)的研究［1］；Cumby和VanWijnbergen對(duì)阿根廷危機(jī)的研究［2］；Goldberg對(duì)80年代墨西哥危機(jī)的研究［3］；Pazarasioglu和Otker對(duì)1994―1997年墨西哥危機(jī)的研究等等。［4］這些研究通常都以國(guó)內(nèi)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來(lái)解釋貨幣危機(jī)，如低的外匯儲(chǔ)備、擴(kuò)張性的財(cái)政和貨幣政策以及較高的利差等。

對(duì)多國(guó)貨幣危機(jī)的研究運(yùn)用了不同國(guó)家的不同信息。例如，Edwards（1989）運(yùn)用1962―1982年間17個(gè)發(fā)展中國(guó)家作為樣本，研究發(fā)現(xiàn)實(shí)際匯率升值和較弱的外國(guó)資產(chǎn)增加了危機(jī)發(fā)生的可能性；Frankel和Rose（1996）運(yùn)用1971―1992年間105個(gè)發(fā)展中國(guó)家的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)較低的外國(guó)直接投資水平、較低的外匯儲(chǔ)備、高的國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)率、高的國(guó)外利率以及實(shí)際匯率的高估增加了貨幣危機(jī)爆發(fā)的幾率；Sachs等（1995）檢驗(yàn)了1994―1995年間20個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體，發(fā)現(xiàn)M2/外匯儲(chǔ)備、實(shí)際匯率的升值、私人部門(mén)銀行信用的擴(kuò)張對(duì)貨幣危機(jī)有顯著的影響。下面簡(jiǎn)要介紹幾種比較有影響的貨幣危機(jī)預(yù)警指標(biāo)體系。

劉遵義（1995）以墨西哥為參照國(guó)，觀(guān)察了1985―1995年?yáng)|亞9個(gè)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融情況，分析該地區(qū)發(fā)生貨幣危機(jī)的可能性。在他的主觀(guān)概率法中，選用了10項(xiàng)經(jīng)濟(jì)和金融指標(biāo)：實(shí)際匯率、實(shí)際GDP增長(zhǎng)率、相對(duì)通貨膨脹率、國(guó)際國(guó)內(nèi)利率差、國(guó)際國(guó)內(nèi)利率差變化、實(shí)際利率、國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄率、國(guó)際貿(mào)易平衡、經(jīng)常賬戶(hù)平衡以及外國(guó)證券投資和外國(guó)直接投資的比例。

Sachs，Tornell和Velasco（1995）利用20個(gè)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的橫截面數(shù)據(jù)，運(yùn)用線(xiàn)形回歸法建立了考察貨幣危機(jī)的STV橫截面回歸模型。在該模型中，貨幣危機(jī)指數(shù)被定義為儲(chǔ)備減少的百分比與匯率貶值百分比的加權(quán)和。

Frankel和Rose（1996）在假設(shè)金融事件是離散且有限的前提下，提出了投機(jī)性沖擊引發(fā)的貨幣危機(jī)是有多個(gè)因素綜合引起的FR概率模型。在該模型中，10多個(gè)變量都得到考察，其中包括國(guó)內(nèi)信貸增長(zhǎng)率、政府預(yù)算/GDP、國(guó)際儲(chǔ)備/進(jìn)口、GDP增長(zhǎng)率、經(jīng)常賬戶(hù)/GDP、實(shí)際匯率高估程度等。

Kaminsky，Lizondo和Reinhart（1997）對(duì)貨幣危機(jī)的理論進(jìn)行了全面的回顧，建立了預(yù)警貨幣危機(jī)的KLR信號(hào)法，成為當(dāng)今預(yù)測(cè)貨幣危機(jī)最受重視的理論。其核心思想是：選擇一系列指標(biāo)并根據(jù)其歷史數(shù)據(jù)確定其閥值（使干擾信號(hào)比率最小化的取值），當(dāng)某個(gè)指標(biāo)的閥值在某個(gè)時(shí)點(diǎn)或某段時(shí)間被突破，就意味著該指標(biāo)發(fā)出了一個(gè)危機(jī)信號(hào)，危機(jī)信號(hào)越多，表示某一個(gè)國(guó)家在未來(lái)24個(gè)月內(nèi)爆發(fā)危機(jī)的幾率越大。具體指標(biāo)包括：國(guó)際儲(chǔ)備、進(jìn)口、出口、貿(mào)易條件、實(shí)際匯率對(duì)一般趨勢(shì)的偏離、國(guó)際國(guó)內(nèi)實(shí)際存款利率差、過(guò)剩的實(shí)際M1差額、M2乘數(shù)、國(guó)內(nèi)信貸對(duì)GDP的比率、實(shí)際存款利率、名義借款利率和存款利率之比、商業(yè)銀行存款、廣義貨幣與國(guó)際儲(chǔ)備的比率、產(chǎn)出指數(shù)和股票指數(shù)等15個(gè)指標(biāo)。

付江濤和王方華（2004）在國(guó)外研究的基礎(chǔ)上，本著全面性、針對(duì)性、優(yōu)越性、互補(bǔ)性和操作性的原則，構(gòu)建了一套貨幣危機(jī)預(yù)警指標(biāo)體系，并對(duì)東南亞和墨西哥貨幣危機(jī)進(jìn)行了實(shí)證分析。這些指標(biāo)包括：經(jīng)常賬戶(hù)/GDP、短期外債/外債、外債/GDP、短期外債/外匯儲(chǔ)備、相對(duì)通貨膨脹率、資本充足率、不良貸款/總貸款、國(guó)內(nèi)信貸增長(zhǎng)率/GDP、國(guó)際國(guó)內(nèi)利率差、實(shí)際匯率上升率。

隨著研究的深入，衡量和預(yù)警貨幣危機(jī)的指標(biāo)越來(lái)越多，體系也越來(lái)越龐大，無(wú)疑增加了測(cè)度和預(yù)警貨幣危機(jī)的難度，但是無(wú)論是哪種方法，都非常重視匯率和外匯儲(chǔ)備的變動(dòng)情況，因此，我們可以將匯率變動(dòng)率和外匯儲(chǔ)備變動(dòng)率看作衡量和預(yù)警貨幣危機(jī)最重要的指標(biāo)。

2資本賬戶(hù)開(kāi)放、資本流動(dòng)與貨幣危機(jī)

進(jìn)入20世紀(jì)90年代以來(lái)，新興市場(chǎng)發(fā)生了多次貨幣危機(jī)。1994年的墨西哥危機(jī)，1997年的亞洲危機(jī)，1998年的俄羅斯危機(jī)，1999年的巴西危機(jī)。與這些危機(jī)相伴的是新興市場(chǎng)的資本賬戶(hù)開(kāi)放和國(guó)際資本流動(dòng)的加劇。對(duì)于90年代以來(lái)貨幣危機(jī)頻繁發(fā)生的原因，有很多不同的解釋?zhuān)渲?，以資本賬戶(hù)開(kāi)放為特征的金融自由化及其進(jìn)程中的資本流動(dòng)的理論備受矚目。

世界銀行（1997）以及Calvo提出了資本流動(dòng)導(dǎo)致貨幣危機(jī)的模型。這些模型分析了大規(guī)模資本流動(dòng)對(duì)一國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)狀況、銀行業(yè)的影響，指出大規(guī)模的資本流動(dòng)使得經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性變?nèi)?，出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、實(shí)際匯率升值、經(jīng)常賬戶(hù)惡化、資產(chǎn)泡沫化等問(wèn)題，導(dǎo)致銀行業(yè)過(guò)度貸款，不良貸款比例增加，在外部投機(jī)沖擊作用下，容易引發(fā)貨幣危機(jī)。［5］Stiglitz也認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家資本流動(dòng)的增加，也增加了發(fā)生危機(jī)的可能性。［6］

Mckinnon認(rèn)為，亞洲危機(jī)中所體現(xiàn)的道德風(fēng)險(xiǎn)在很大程度上來(lái)源于對(duì)國(guó)際收支中資本賬戶(hù)缺乏管制。［7］而且，受部分金融自由化以及隱含的匯率穩(wěn)定保證的驅(qū)使，大量資本流向亞洲，加劇了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。［8］

Mishkin從信息不對(duì)稱(chēng)的角度探討了資本流動(dòng)與貨幣危機(jī)的問(wèn)題：由于政府對(duì)銀行機(jī)構(gòu)的監(jiān)管不力，導(dǎo)致資本過(guò)度流入，造成借貸，而借貸恰恰是危機(jī)的前兆。［9］

姜波克在討論人民幣自由兌換時(shí)提出，如果資本賬戶(hù)結(jié)構(gòu)中短期資本的數(shù)額很大，當(dāng)基本因素或預(yù)期因素發(fā)生大的變化引起短期資本大量流出時(shí)，一國(guó)的國(guó)際收支就會(huì)變得不可維持，在固定匯率制度下，這種不可維持性會(huì)直接表現(xiàn)為貨幣危機(jī)。［10］

Sarno和Taylor運(yùn)用時(shí)間序列的研究方法，得出亞洲貨幣危機(jī)是由強(qiáng)大的資金流入所造成的資產(chǎn)價(jià)格膨脹引起的，并且被道德風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)價(jià)格緊縮和實(shí)際資本外逃所加強(qiáng)和放大的結(jié)論。［11］

由此可見(jiàn)，大量的理論和經(jīng)驗(yàn)研究表明，大規(guī)模的資本流動(dòng)與90年代以來(lái)的貨幣危機(jī)之間有著緊密的聯(lián)系。本文正是以此為理論基礎(chǔ)，選取亞洲六國(guó)1985―1999年的季度數(shù)據(jù)，運(yùn)用面板數(shù)據(jù)的方法，研究資本賬戶(hù)開(kāi)放度與貨幣危機(jī)之間的關(guān)系，以及不同國(guó)家之間經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件的差異對(duì)這種內(nèi)在聯(lián)系的影響。

二、指標(biāo)選擇

1外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)

Girton和Roper提出了外匯市場(chǎng)壓力的概念，將其定義為外匯市場(chǎng)對(duì)本國(guó)貨幣的超額需求，這種超額需求迫使匯率和外匯儲(chǔ)備做出調(diào)整，只有通過(guò)匯率的價(jià)格調(diào)整，或者外匯儲(chǔ)備的數(shù)量調(diào)整，才能消除外匯市場(chǎng)中的超額需求。［12］

Eichengreen，Andrew和Wyplos在Girton和Roper研究的基礎(chǔ)上，認(rèn)為國(guó)內(nèi)國(guó)際的利差會(huì)導(dǎo)致國(guó)際投機(jī)資本的流動(dòng)，進(jìn)而影響各國(guó)匯率變動(dòng)。因此，他們將利率視為內(nèi)生變量，將外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)看作匯率變動(dòng)、外匯儲(chǔ)備變動(dòng)和利率變動(dòng)的加權(quán)平均，作為衡量貨幣危機(jī)的指標(biāo)。［13］

Sachs等認(rèn)為，許多發(fā)展中國(guó)家利率資料不完整，所以將其納入外匯市場(chǎng)壓力指標(biāo)無(wú)法適用，因此，他們將外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)修改為匯率變動(dòng)與外匯儲(chǔ)備變動(dòng)之和，以樣本期間的匯率變動(dòng)與外匯儲(chǔ)備變動(dòng)值的標(biāo)準(zhǔn)差為倒數(shù)，避免短期匯率和外匯儲(chǔ)備變動(dòng)過(guò)于激烈，從而避免極端值影響實(shí)證結(jié)果。［14］Kaminsky，Lizondo和Reinhart認(rèn)為許多發(fā)展中國(guó)家的利率水平受到政府干預(yù)，而不由市場(chǎng)所決定，因此應(yīng)該用匯率變動(dòng)率和外匯儲(chǔ)備變動(dòng)率作為衡量外匯市場(chǎng)壓力的指標(biāo)，權(quán)數(shù)是兩個(gè)變量的標(biāo)準(zhǔn)差的倒數(shù)。［15］Giancarlo，Pesenti和Roubini也認(rèn)為不應(yīng)該將利率納入外匯市場(chǎng)壓力指標(biāo)之內(nèi)，因?yàn)楫?dāng)一國(guó)因貨幣危機(jī)而遭受攻擊時(shí)，該國(guó)會(huì)立刻面臨貨幣貶值和外匯儲(chǔ)備減少的問(wèn)題，但是利率上升導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備減少和貨幣貶值，這兩者之間相關(guān)性很大，在一個(gè)模型中不需要有兩個(gè)相關(guān)性很高的變量。［16］

Kaminsky等用外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)來(lái)對(duì)貨幣危機(jī)進(jìn)行事后確認(rèn)，EMPI是匯率變動(dòng)率與外匯儲(chǔ)備變動(dòng)率的加權(quán)平均，EMPI隨著貨幣的貶值和外匯儲(chǔ)備的損失而增加，EMPI的大幅增加反映了本幣的強(qiáng)大賣(mài)出壓力，當(dāng)EMPI高于平均值的三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差時(shí)，就認(rèn)為處于貨幣危機(jī)時(shí)期。［15］

本文的研究就是選取外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)作為衡量和測(cè)度貨幣的指標(biāo)，具體如下：

其中，EMPI表示外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)；ΔE表示匯率的變動(dòng)率；ΔR表示外匯儲(chǔ)備的變動(dòng)率；σE表示樣本期間匯率變動(dòng)率的標(biāo)準(zhǔn)差；σR表示樣本期間外匯儲(chǔ)備變動(dòng)率的標(biāo)準(zhǔn)差。這里的匯率用本幣/美元表示，當(dāng)本幣貶值時(shí)ΔE為正值，而外匯儲(chǔ)備減少時(shí)ΔR為負(fù)值，所以此處用“-”表示ΔE與的ΔR加權(quán)和，共同構(gòu)造外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)。

2資本賬戶(hù)開(kāi)放度

資本賬戶(hù)開(kāi)放度的測(cè)算，是指通過(guò)構(gòu)建一套有效的指標(biāo)體系對(duì)某一國(guó)家在一定時(shí)期資本賬戶(hù)開(kāi)放狀況的綜合估計(jì)。如何測(cè)算一國(guó)資本賬戶(hù)開(kāi)放的程度，學(xué)術(shù)界有不同的算法，歸納起來(lái)主要有兩大類(lèi)：一類(lèi)是約束式測(cè)度方法，另一類(lèi)是開(kāi)放式測(cè)度方法。考慮到數(shù)據(jù)獲得的難易程度，以及本文的研究重點(diǎn)是資本賬戶(hù)開(kāi)放所引起的資本流動(dòng)規(guī)模對(duì)貨幣危機(jī)的影響，所以選取了作為開(kāi)放式測(cè)度方法之一的Volume法作為測(cè)度資本賬戶(hù)開(kāi)放度的方法，具體為：

其中，OPENt表示第t期的資本賬戶(hù)開(kāi)放度；FDIt表示第t期的直接投資的發(fā)生額；FPIt表示第t期的證券投資的發(fā)生額；GDPt表示第t期的國(guó)民生產(chǎn)總值。

3其他指標(biāo)

資本賬戶(hù)開(kāi)放度和外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)這兩個(gè)指標(biāo)的確定，可以用來(lái)分析資本賬戶(hù)開(kāi)放所引起的資本流動(dòng)規(guī)模對(duì)貨幣危機(jī)的影響程度。為了進(jìn)一步分析這種影響在不同國(guó)家之間的差異，本文還選取了其他一些指標(biāo)，用來(lái)說(shuō)明一國(guó)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件的差異是如何影響資本賬戶(hù)開(kāi)放與貨幣危機(jī)之間的關(guān)系的。

（1）經(jīng)常賬戶(hù)余額/GDP（CA）。本文采用樣本期間一國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)余額占GDP比重的季度數(shù)據(jù)來(lái)反映該國(guó)經(jīng)濟(jì)的外部均衡狀況。一國(guó)外部均衡的目標(biāo)是國(guó)際收支平衡，尤其是經(jīng)常賬戶(hù)的平衡，因此，用該指標(biāo)可以比較有效地衡量一國(guó)的外部均衡狀況。

（2）國(guó)際國(guó)內(nèi)利率差（RD）。本文選用樣本期間一國(guó)每季度末國(guó)際國(guó)內(nèi)的利率差，用來(lái)反映該國(guó)金融改革的深化程度，隨著金融改革和利率市場(chǎng)化的進(jìn)行，國(guó)際國(guó)內(nèi)的利率差應(yīng)該呈不斷縮小的態(tài)勢(shì)。本文所采用的國(guó)際利率為3個(gè)月期限的美元市場(chǎng)利率，國(guó)內(nèi)利率為3個(gè)月期限的本幣市場(chǎng)利率。

（3）通貨膨脹率（CPI）。本文選擇通貨膨脹率指標(biāo)用來(lái)衡量一國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部均衡狀況。一國(guó)實(shí)現(xiàn)內(nèi)部均衡的目標(biāo)是幣值穩(wěn)定，以及保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，若一國(guó)存在高的通貨膨脹率，意味著該國(guó)的內(nèi)部經(jīng)濟(jì)情況不容樂(lè)觀(guān)，反之，則表示該國(guó)的內(nèi)部經(jīng)濟(jì)情況較好。因此，通貨膨脹率指標(biāo)可以較好地衡量一國(guó)內(nèi)部均衡的狀況。文中的通貨膨脹率用樣本期間一國(guó)季度末的消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）表示。

（4）數(shù)據(jù)來(lái)源與轉(zhuǎn)換。本文所采用的數(shù)據(jù)除3個(gè)月期限的美元市場(chǎng)利率外，均來(lái)自于國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的國(guó)際金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)（InternationalFinancialStatistics，IFS）。1985年的3個(gè)月期限的美元利率季度數(shù)據(jù)來(lái)自美聯(lián)儲(chǔ)網(wǎng)站，1986―1999年的3個(gè)月期限的美元利率季度數(shù)據(jù)來(lái)自英國(guó)銀行家協(xié)會(huì)（BritishBankersAssociation，BBA）公布的LIBOR利率。

本文的研究對(duì)象均為發(fā)展中國(guó)家，由于數(shù)據(jù)來(lái)源有限，少部分季度數(shù)據(jù)未能獲得，只獲得了年度數(shù)據(jù)。為了將這些年度數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為季度數(shù)據(jù)，本文根據(jù)沈中華、李紀(jì)珠和李建興提出的模糊距離權(quán)數(shù)法（fuzzydistanceweightingmethod）［17］來(lái)推算估計(jì)季度數(shù)據(jù)，其主要轉(zhuǎn)換原則為：以最接近的兩個(gè)年度數(shù)據(jù)來(lái)推算欲計(jì)算的季度數(shù)據(jù)；以加權(quán)平均直線(xiàn)距離模糊歸屬函數(shù)（hamminglinearfizzymembershipfunction）來(lái)決定權(quán)數(shù)，即時(shí)間距離較近的給予較大的權(quán)數(shù)，但權(quán)數(shù)和為1；由于是從年度數(shù)據(jù)推算季度數(shù)據(jù)，故所推算的數(shù)據(jù)需除以4。計(jì)算公式如下：

三、模型設(shè)定、檢驗(yàn)與實(shí)證分析

1模型設(shè)定與檢驗(yàn)

本文采用面板數(shù)據(jù)的方法，以外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)為被解釋變量，以資本賬戶(hù)開(kāi)放度、經(jīng)常賬戶(hù)余額/GDP、國(guó)際國(guó)內(nèi)利率差、通貨膨脹率為解釋變量，建立模型，考察樣本期間各國(guó)資本賬戶(hù)開(kāi)放對(duì)貨幣危機(jī)的影響，以及各國(guó)不同的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件下這種影響是如何變化的。

面板數(shù)據(jù)模型的基本形式為：

其中，N表示個(gè)體截面成員的個(gè)數(shù)；T表示每個(gè)截面成員的觀(guān)測(cè)時(shí)期總數(shù)；參數(shù)αit表示模型的常數(shù)項(xiàng)；參數(shù) 表示對(duì)應(yīng)于解釋變量向量 的系數(shù)向量；隨機(jī)誤差項(xiàng) 相互獨(dú)立，且滿(mǎn)足零均值、等方差為σ2u的假設(shè)。

建立面板數(shù)據(jù)模型的第一步就是檢驗(yàn)被解釋變量yit的參數(shù)αi和βi是否對(duì)所有個(gè)體樣本點(diǎn)和時(shí)間都是常數(shù)，即檢驗(yàn)樣本數(shù)據(jù)究竟符合哪種面板數(shù)據(jù)模型形式，從而避免模型設(shè)定的偏差，改進(jìn)參數(shù)估計(jì)的有效性。經(jīng)常使用的檢驗(yàn)是協(xié)方差檢驗(yàn)，主要檢驗(yàn)如下兩個(gè)假設(shè)：

如果接受假設(shè)H2，則可以認(rèn)為樣本數(shù)據(jù)符合不變系數(shù)模型，無(wú)需進(jìn)行進(jìn)一步的檢驗(yàn)；如果拒絕假設(shè)H2，則需要檢驗(yàn)假設(shè)H1。如果拒絕假設(shè)H1，則認(rèn)為樣本數(shù)據(jù)符合變系數(shù)模型，反之，則認(rèn)為樣本數(shù)據(jù)符合變截距模型。

經(jīng)計(jì)算，本文采用的樣本數(shù)據(jù)在兩個(gè)假設(shè)條件下的F統(tǒng)計(jì)量分別為：

查F分布表，在給定5%的顯著性水平下，得到相應(yīng)的臨界值為：

由于F2>153，所以拒絕H2；又由于F1

其中，α為樣本國(guó)家發(fā)生貨幣危機(jī)的平均水平；α*i為i國(guó)發(fā)生貨幣危機(jī)的自發(fā)水平對(duì)平均水平的偏離，用來(lái)反映各國(guó)之間發(fā)生貨幣危機(jī)的差異；γt反映時(shí)期影響的時(shí)期個(gè)體恒量，反映資本賬戶(hù)開(kāi)放程度的時(shí)期變化帶來(lái)的發(fā)生貨幣危機(jī)的水平變化。模型（1）用來(lái)考察資本賬戶(hù)開(kāi)放對(duì)貨幣危機(jī)的影響，模型（2）用來(lái)考察在考慮一國(guó)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件之后，這種影響會(huì)發(fā)生何種變化。

2實(shí)證分析

由于各國(guó)發(fā)生貨幣危機(jī)在結(jié)構(gòu)上存在一定程度的差異，所以使用GLS法（crosssectionweights）對(duì)模型進(jìn)行估

由估計(jì)結(jié)果可以看出，資本賬戶(hù)開(kāi)放度與外匯壓力指數(shù)呈正相關(guān)關(guān)系，在一定條件下，資本賬戶(hù)開(kāi)放度每增加一個(gè)單位，發(fā)生貨幣危機(jī)的概率就增加009。圖1給出了各國(guó)在樣本期間資本賬戶(hù)開(kāi)放度與外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)的關(guān)系，可以看出，從總體趨勢(shì)來(lái)看，大部分國(guó)家在樣本期間隨著資本賬戶(hù)開(kāi)放度的提高，外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)也隨之提高，表明發(fā)生貨幣危機(jī)的可能性越大，這在1997年爆發(fā)亞洲貨幣危機(jī)前后表現(xiàn)的尤為明顯。

其中，反映樣本期間各時(shí)期資本賬戶(hù)開(kāi)放對(duì)貨幣危機(jī)影響程度的的估計(jì)結(jié)果由表1給出。

從表1的結(jié)果可以看出，在樣本期間，資本賬戶(hù)開(kāi)放引發(fā)貨幣危機(jī)平均水平最高的時(shí)期是1997年第4季度，其次是1997年第3季度，而平均水平最低的時(shí)期是1985年第2季度，其次是1985年第3季度。這與圖1的顯示結(jié)果基本吻合，樣本國(guó)家在1985年前后剛剛開(kāi)始資本賬戶(hù)開(kāi)放的進(jìn)程，那時(shí)候各國(guó)爆發(fā)貨幣危機(jī)的幾率也是最低的，隨著資本賬戶(hù)開(kāi)放程度的不斷提高，引發(fā)貨幣危機(jī)的可能也越來(lái)越大，到1997年，各國(guó)資本賬戶(hù)開(kāi)放程度達(dá)到最高，貨幣危機(jī)的壓力也相應(yīng)最大，這時(shí)從泰國(guó)開(kāi)始的貨幣危機(jī)蔓延到其他國(guó)家，危機(jī)之后，各國(guó)資本賬戶(hù)的開(kāi)放程度有所下降，相應(yīng)地發(fā)生貨幣危機(jī)的幾率也隨之下降。

下面再來(lái)考察資本賬戶(hù)開(kāi)放對(duì)貨幣危機(jī)的影響在國(guó)家之間的差異，本文分別對(duì)模型（1）和模型（2）進(jìn)行估計(jì)，通過(guò)對(duì)比分析各國(guó)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件的不同是如何影響資本賬戶(hù)開(kāi)放對(duì)貨幣危機(jī)的作用的。估計(jì)結(jié)果如表2所示：

從表2的估計(jì)結(jié)果可以看出，在模型（1）中，發(fā)生貨幣危機(jī)的自發(fā)水平最高的是印度和泰國(guó)，其次是印度尼西亞，自發(fā)水平最低的是馬來(lái)西亞，其次是菲律賓和韓國(guó)。在考慮經(jīng)濟(jì)內(nèi)外部均衡情況和國(guó)內(nèi)金融基礎(chǔ)條件后，從模型（2）的估計(jì)結(jié)果看到，泰國(guó)和馬來(lái)西亞發(fā)生貨幣危機(jī)的自發(fā)水平明顯提高，菲律賓略有提高，印度沒(méi)有變化，印度尼西亞的情況略有好轉(zhuǎn)，而韓國(guó)發(fā)生貨幣危機(jī)的自發(fā)水平大大降低，這充分說(shuō)明在不同的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件的影響下，各國(guó)資本賬戶(hù)開(kāi)放對(duì)貨幣危機(jī)的影響是不同的，也就是說(shuō)，具有穩(wěn)固的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件，實(shí)現(xiàn)內(nèi)外部均衡，并且具備健康有效的金融體系的國(guó)家，可以大大避免因資本賬戶(hù)開(kāi)放引發(fā)貨幣危機(jī)的可能，這可以從圖2、圖3和圖4給出的樣本國(guó)家經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件的對(duì)比中反映出來(lái)。

從圖2、圖3和圖4給出的樣本國(guó)家經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件的對(duì)比可以看出，韓國(guó)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件要好于其他國(guó)家，這樣就有效地緩解了由于資本賬戶(hù)開(kāi)放對(duì)貨幣危機(jī)產(chǎn)生的壓力，而經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件欠佳的泰國(guó)和馬來(lái)西亞，則放大了資本賬戶(hù)開(kāi)放引發(fā)貨幣危機(jī)的幾率。這與亞洲貨幣危機(jī)的實(shí)際情況基本符合，在1997年爆發(fā)的亞洲貨幣危機(jī)當(dāng)中，受影響最大的就是泰國(guó)，而韓國(guó)相對(duì)遭受的影響則比較小。在考察的樣本國(guó)家中，印度是一個(gè)例外，90年代初印度的資本賬戶(hù)開(kāi)放的程度非常低，但其外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)經(jīng)歷了幾次大的動(dòng)蕩，這應(yīng)該是其他因素影響的原因，隨后隨著印度資本賬戶(hù)開(kāi)放的程度提高，其外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)也隨之升高，但在亞洲貨幣危機(jī)當(dāng)中，由于印度的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件較好，而且非常注重資本賬戶(hù)開(kāi)放前提條件的建設(shè)以及資本賬戶(hù)的有序開(kāi)放，因此沒(méi)有受到什么大的影響。

正如前文提到的一樣，貨幣危機(jī)的衡量有著十分龐大的指標(biāo)體系，本文所采用的外匯壓力指數(shù)只是一個(gè)簡(jiǎn)化了的衡量貨幣危機(jī)的指標(biāo)，另外，對(duì)于各國(guó)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件的考察，本文也是選擇了一些重要的指標(biāo)加以量化，這其中也存在有些數(shù)據(jù)獲得比較困難的原因，因此在實(shí)踐當(dāng)中，還要有許多其他因素需要考慮。即便如此，本文通過(guò)對(duì)幾個(gè)代表性指標(biāo)的模型分析，可以看出：發(fā)展中國(guó)家的資本賬戶(hù)開(kāi)放在一定程度上會(huì)帶來(lái)發(fā)生貨幣危機(jī)的可能性，這種可能性的大小與各國(guó)實(shí)行資本賬戶(hù)開(kāi)放時(shí)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件有關(guān)，良好的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)可以有效地避免和化解發(fā)生貨幣危機(jī)的可能，反之，則會(huì)擴(kuò)大資本賬戶(hù)開(kāi)放引發(fā)貨幣危機(jī)的幾率。

四、結(jié)論

通過(guò)以上對(duì)泰國(guó)、馬來(lái)西亞、印度、韓國(guó)、印度尼西亞和菲律賓6個(gè)發(fā)展中國(guó)家的實(shí)證分析可以看出，隨著資本賬戶(hù)開(kāi)放程度的提高，資本流動(dòng)的規(guī)模不斷擴(kuò)大，會(huì)對(duì)外匯市場(chǎng)產(chǎn)生越來(lái)越大的壓力，有可能引發(fā)貨幣危機(jī)，尤其是在一國(guó)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件不穩(wěn)固的情況下，資本賬戶(hù)開(kāi)放引發(fā)貨幣危機(jī)的可能會(huì)被放大。那是不是為了避免貨幣危機(jī)，要實(shí)行資本管制呢？Friedman認(rèn)為，實(shí)行資本管制可能是最壞的選擇，因?yàn)樾屡d經(jīng)濟(jì)體需要利用外部資本來(lái)發(fā)展經(jīng)濟(jì)。Mishkin也認(rèn)為，如果用傳統(tǒng)的、以外匯控制的方式實(shí)現(xiàn)資本控制，會(huì)阻止生產(chǎn)性投資資金流動(dòng)，將會(huì)造成實(shí)際扭曲和資源的不適當(dāng)配置，而且在當(dāng)前貿(mào)易自由化和金融工具很容易繞過(guò)資本控制的大環(huán)境下，能否奏效還值得商榷。［9］

另一方面，資本賬戶(hù)開(kāi)放對(duì)貨幣危機(jī)的影響，因國(guó)而異，在考察的樣本國(guó)家中，如果一國(guó)的內(nèi)部和外部經(jīng)濟(jì)狀況比較好，而且有著比較健康有效的金融體系，資本賬戶(hù)開(kāi)放誘發(fā)貨幣危機(jī)的可能性會(huì)大大降低。因此，要取得資本賬戶(hù)開(kāi)放帶來(lái)的收益，就需要在開(kāi)放之初，具備良好的內(nèi)外部條件，并且深化國(guó)內(nèi)的金融改革，否則，會(huì)擴(kuò)大資本賬戶(hù)開(kāi)放誘發(fā)貨幣危機(jī)的可能。其中，最重要的是具備高效率的金融體系，應(yīng)當(dāng)通過(guò)改進(jìn)銀行規(guī)制和監(jiān)管來(lái)使資本流入不產(chǎn)生借貸和銀行機(jī)構(gòu)的過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)，這可以集中治理金融脆弱性的本源，可以提高金融體系的效率。［9］

由此可見(jiàn)，對(duì)中國(guó)這樣的發(fā)展中國(guó)家來(lái)講，資本賬戶(hù)開(kāi)放不是一蹴而就的，需要具備一系列的前提條件。高海紅提出，可持續(xù)的和可帶來(lái)收益的資本賬戶(hù)開(kāi)放，需要有一些必要的前提，在缺乏相應(yīng)的前提條件下，以激進(jìn)的方式實(shí)現(xiàn)資本賬戶(hù)開(kāi)放是導(dǎo)致危機(jī)的直接原因。李劍峰和藍(lán)發(fā)欽通過(guò)對(duì)一些國(guó)家的比較研究也發(fā)現(xiàn)，資本賬戶(hù)開(kāi)放要配以更有力的國(guó)內(nèi)政策和金融體系、匯率與宏觀(guān)政策的協(xié)調(diào)，才能取得預(yù)期的效果。參考文獻(xiàn)：

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篇8

中圖分類(lèi)號(hào):F820 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1005-0892(2007)04-0049-06

一、引言

貨幣錯(cuò)配是指在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，經(jīng)濟(jì)主體（包括國(guó)家、企業(yè)和家庭等）在參與國(guó)際分工與交換過(guò)程中所存在的資產(chǎn)與負(fù)債或收入與支出計(jì)值貨幣不同的一種狀況（夏建偉等，2006）。[1]顯然，匯率的波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致存在貨幣錯(cuò)配狀況的經(jīng)濟(jì)主體的凈值或凈收入發(fā)生變化，從而影響經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)濟(jì)行為；并導(dǎo)致有關(guān)經(jīng)濟(jì)變量（如產(chǎn)出、投資等）發(fā)生變化，進(jìn)而影響宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融安全。

隨著經(jīng)濟(jì)全球化程度的日益加深，在現(xiàn)行以美元和歐元作為“關(guān)鍵貨幣”的國(guó)際貨幣體系中，一國(guó)要參與國(guó)際分工與交換，貨幣錯(cuò)配問(wèn)題就不可避免，尤其是在本幣尚未實(shí)現(xiàn)自由兌換和國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)欠發(fā)展的新興市場(chǎng)中。研究20世紀(jì)90年代以來(lái)新型貨幣危機(jī)的學(xué)者（施建淮，2001；Bunda, 2003）發(fā)現(xiàn)，這些經(jīng)歷過(guò)危機(jī)的新興市場(chǎng)具有如下一些基本事實(shí)：實(shí)行事實(shí)上釘住美元的匯率制度、進(jìn)行了迅速的金融自由化和資本項(xiàng)目開(kāi)放、大量國(guó)際資本經(jīng)由商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)中介流入國(guó)內(nèi)、金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債中存在著嚴(yán)重的期限錯(cuò)配和貨幣錯(cuò)配、這些國(guó)家的政府都明確地或隱含地對(duì)金融機(jī)構(gòu)的債務(wù)進(jìn)行擔(dān)保等。[2-3]據(jù)此，一些學(xué)者們認(rèn)為大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配會(huì)對(duì)一國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健運(yùn)行造成巨大的不利影響，而且可能是引發(fā)貨幣乃至金融危機(jī)的重要因素之一(Mishkin, 1996; Krugman, 1999; Allen et al., 2002; Mulder et al., 2002)。[4-7]

進(jìn)入21世紀(jì)后，新興市場(chǎng)在經(jīng)歷了艱難的發(fā)展初期后，經(jīng)濟(jì)普遍保持了較快的增長(zhǎng)，貿(mào)易項(xiàng)目上的逆差已經(jīng)縮小或轉(zhuǎn)為順差，貨幣當(dāng)局的外匯儲(chǔ)備和金融機(jī)構(gòu)的凈對(duì)外資產(chǎn)開(kāi)始不斷增加，但經(jīng)濟(jì)總體的凈對(duì)外頭寸和凈國(guó)際投資頭寸仍然為負(fù)值并在增加（少數(shù)新興市場(chǎng)除外）。因此，在新興市場(chǎng)中，存在著貨幣當(dāng)局和金融機(jī)構(gòu)的外匯儲(chǔ)備和凈對(duì)外資產(chǎn)不斷增加與經(jīng)濟(jì)總體負(fù)的凈對(duì)外頭寸和凈國(guó)際投資頭寸（凈對(duì)外負(fù)債）呈擴(kuò)大趨勢(shì)的兩種不同方向的貨幣錯(cuò)配。新興市場(chǎng)貨幣當(dāng)局和金融機(jī)構(gòu)的外匯儲(chǔ)備和凈對(duì)外資產(chǎn)的不斷增加，直接對(duì)本幣形成升值壓力；而經(jīng)濟(jì)總體的凈對(duì)外頭寸和凈國(guó)際投資頭寸為負(fù)，則可能對(duì)本幣價(jià)值造成潛在的不利影響，進(jìn)而可能影響新興市場(chǎng)的金融安全和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。

根據(jù)新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)特征，研究不同形式的貨幣錯(cuò)配對(duì)其金融安全的影響，并積極采取針對(duì)性措施控制貨幣錯(cuò)配積累，對(duì)于新興市場(chǎng)來(lái)說(shuō)具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。本文剩余部分結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分是文獻(xiàn)回顧；第三部分是理論模型；第四部分是貨幣錯(cuò)配條件下銀行危機(jī)與貨幣危機(jī)的發(fā)生機(jī)制；最后是結(jié)論與政策含義。

二、文獻(xiàn)回顧

在對(duì)過(guò)去銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的研究中，形成了兩類(lèi)不同的銀行擠兌模型：一類(lèi)是純粹恐慌的（或自我實(shí)現(xiàn)的）銀行擠兌模型(Diamond and Dybvig, 1983; Waldo, 1985; Wallace, 1988)，[8-10]另一類(lèi)是基于信息的銀行擠兌模型(Bryant, 1980; Gorton, 1985; Chari and Jagannathan, 1988; Jacklin and Bhattacharya, 1988)。[11-14]前者認(rèn)為，銀行在為存款人的偏好沖擊提供保險(xiǎn)的同時(shí)，導(dǎo)致了本身資產(chǎn)負(fù)債表上的期限錯(cuò)配，從而形成了內(nèi)在的脆弱性，因此銀行和銀行擠兌就像孿生兄弟一般。擠兌使銀行失去償付能力，但在不出現(xiàn)擠兌的情況下，銀行具備履行償付責(zé)任的能力。因此，擠兌是一種自我實(shí)現(xiàn)的低效率的均衡。這類(lèi)銀行擠兌模型沒(méi)有考慮經(jīng)濟(jì)基本面的因素，尤其是銀行的不良業(yè)績(jī)，因而得不到實(shí)證的檢驗(yàn)。而后者通過(guò)引入雙向信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，發(fā)現(xiàn)當(dāng)一部分存款人獲得關(guān)于銀行風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)回報(bào)的中期不利信息（而不是擔(dān)心其他存款人的行動(dòng)）時(shí)，銀行擠兌會(huì)成為惟一的均衡而發(fā)生。①也就是說(shuō)，基于信息的銀行擠兌模型認(rèn)為擠兌的根源是銀行的不良業(yè)績(jī)。此外，這兩類(lèi)銀行擠兌模型的共同特點(diǎn)是基于封閉經(jīng)濟(jì)條件而構(gòu)建的。

關(guān)于貨幣錯(cuò)配與銀行危機(jī)的關(guān)系，近年來(lái)得到了較多的研究。Mishkin(1996)首先提出，正是由于企業(yè)和銀行收入與債務(wù)的幣種結(jié)構(gòu)不同，引發(fā)了墨西哥的銀行危機(jī)。[4]同樣，Krugman(1999)也指出，隨著貨幣危機(jī)的爆發(fā)，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上的貨幣錯(cuò)配加重了亞洲銀行危機(jī)。[5]Chang and Velasco(2000)在關(guān)于銀行危機(jī)與一個(gè)國(guó)家總貨幣頭寸和固定匯率制度之間關(guān)系的文獻(xiàn)中，形成了一個(gè)分枝。他們認(rèn)為，如果一個(gè)國(guó)家實(shí)行的是固定匯率制度而不是浮動(dòng)匯率制度，并且這個(gè)國(guó)家的外匯儲(chǔ)備有限，那么更可能發(fā)生銀行恐慌。其原因在于，在固定匯率制度下，每個(gè)存款人為維持其存款的外幣價(jià)值，都有激勵(lì)成為對(duì)銀行進(jìn)行擠兌的第一人；而一旦外幣流動(dòng)性耗竭，本幣就會(huì)貶值。[15]Petrova(2003)指出，如果銀行沒(méi)有對(duì)其資產(chǎn)和負(fù)債的幣種結(jié)構(gòu)進(jìn)行匹配，那么它們面臨著匯率風(fēng)險(xiǎn)；如果銀行資產(chǎn)和負(fù)債的幣種結(jié)構(gòu)是相同的，那么銀行將貨幣風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了它們的客戶(hù)。銀行擠兌取決于銀行部門(mén)和實(shí)際部門(mén)的貨幣錯(cuò)配、匯率貶值和存款人對(duì)未來(lái)貶值的預(yù)期，但只要存款美元化和貸款美元化造成銀行或企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上存在貨幣錯(cuò)配，都可能引發(fā)銀行危機(jī)。[16]施建淮（2001，2005）通過(guò)將基于信息的銀行擠兌模型擴(kuò)展到開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，分別構(gòu)建了一個(gè)雙重危機(jī)模型以研究銀行和企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)等微觀(guān)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)惡化，或本國(guó)貨幣未來(lái)價(jià)值的中期不利信息而導(dǎo)致銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的發(fā)生機(jī)制。[2][17]陳曉莉（2005）則研究了開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下及信息不對(duì)稱(chēng)情況下，本幣升值沖擊可能導(dǎo)致銀行危機(jī)的發(fā)生機(jī)制。[18]由于貨幣錯(cuò)配具有凈外幣負(fù)債和凈外幣資產(chǎn)兩種表現(xiàn)形式，而這些文獻(xiàn)主要研究了凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配與銀行危機(jī)的關(guān)系，只有陳曉莉（2005）的研究是例外。

根據(jù)新興市場(chǎng)的上述特征，本文在Jacklin and Bhattacharya(1988)、施建淮（2001，2005）和陳曉莉（2005）模型的基礎(chǔ)上進(jìn)行了擴(kuò)展，即從貨幣錯(cuò)配的角度出發(fā)，在同一個(gè)分析框架中研究銀行體系中不同形式的貨幣錯(cuò)配，導(dǎo)致信息不對(duì)稱(chēng)情況下由于匯率波動(dòng)而引發(fā)新興市場(chǎng)銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的形成機(jī)制。這里，不對(duì)稱(chēng)信息主要表現(xiàn)在兩方面：（1）存款人的偏好是私人信息，只有他本人了解，別人無(wú)法知道；（2）只有部分存款人能夠獲得關(guān)于銀行資產(chǎn)的未來(lái)收益或本幣匯率的中期不利信息。研究表明，在新興市場(chǎng)中，只要其銀行體系存在大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配，不管表現(xiàn)為哪一種形式，都會(huì)增加其金融體系的脆弱性；而且在宏觀(guān)或微觀(guān)經(jīng)濟(jì)基本面惡化的情況下，可能引發(fā)銀行危機(jī)甚至是貨幣危機(jī)。此外，當(dāng)出現(xiàn)不利沖擊時(shí)，銀行體系中存在貨幣錯(cuò)配將會(huì)導(dǎo)致其資產(chǎn)和負(fù)債的期限錯(cuò)配進(jìn)一步惡化。

三、理論模型

考慮一個(gè)小型開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體，其中有三類(lèi)經(jīng)濟(jì)主體：投資者（要么為外國(guó)存款人，要么為國(guó)內(nèi)存款人）；一個(gè)代表性的國(guó)內(nèi)金融中介部門(mén)（將國(guó)內(nèi)銀行模型化為一個(gè)代表性的商業(yè)銀行）；國(guó)內(nèi)中央銀行。時(shí)間分為3個(gè)時(shí)期，分別表示為T(mén)=0，1，2。假設(shè)每個(gè)投資者在T=0期有初始稟賦1，接下來(lái)各期的稟賦為0，并且只在T=1和T=2期進(jìn)行消費(fèi)以獲得效用。

（一）偏好

根據(jù)Jacklin and Bhattacharya(1988)和施建淮（2001）的研究，假定投資者的效用是平滑的，并且在T=1和T=2期的效用都嚴(yán)格為正。②假定T=1和T=2期的偏好事前（T=0）是不確定的，它們服從相同的隨機(jī)分布。到了T=1期，每位投資者都受到偏好沖擊，從而知道了自己的偏好，并構(gòu)成他的私人信息。偏好沖擊是一個(gè)隨機(jī)變量 ，服從貝努利分布：

因此，投資者在T={1,2}期對(duì)消費(fèi)向量{c1,c2}的條件偏好可由如下效用函數(shù)表示：

（二）技術(shù)

對(duì)于外國(guó)投資者來(lái)說(shuō)，有兩種投資技術(shù)：一種為短期的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)際資產(chǎn)，它使得投資者在T=0期1美元的投入到T=1期可獲得1美元的收益；另一種為長(zhǎng)期的（即投資期限從T=0到T=2期）有風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)內(nèi)投資，它有一個(gè)以本幣計(jì)值的隨機(jī)收益。對(duì)于國(guó)內(nèi)投資者來(lái)說(shuō)，也有兩種投資技術(shù)：一種是短期的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)內(nèi)資產(chǎn)，它使得投資者在T=0期的本幣投入到T=1期獲得同等數(shù)額的本幣收益；另一種是長(zhǎng)期的有風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)際資產(chǎn)，其收益是一個(gè)以外幣計(jì)值的隨機(jī)收益。這里為了考察貨幣錯(cuò)配的影響，我們假定長(zhǎng)期投資本身的收益（假設(shè)為R*）是穩(wěn)定的，即不存在投資收益風(fēng)險(xiǎn)。③但是，由于匯率的波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致匯兌損失，使得長(zhǎng)期投資的實(shí)際收益（假設(shè)為 ）會(huì)發(fā)生變化，因而是一個(gè)隨機(jī)變量。

（三）銀行和銀行事前最優(yōu)存款合同

（四）中央銀行

根據(jù)新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)特征，在模型中假定中央銀行執(zhí)行釘住匯率制度，允許資本自由流動(dòng)，并且明確地或隱含地對(duì)商業(yè)銀行負(fù)債進(jìn)行擔(dān)保。因此，如果在T=1期發(fā)生外國(guó)存款人對(duì)商業(yè)銀行進(jìn)行擠兌，中央銀行便動(dòng)用外匯儲(chǔ)備救助商業(yè)銀行；而對(duì)于國(guó)內(nèi)存款人的本幣擠兌，中央銀行通過(guò)增加貨幣供給救助商業(yè)銀行。⑨假定中央銀行受到信用約束，即不能以將來(lái)的外匯儲(chǔ)備換取今天的借款，原因在于其信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)或者國(guó)際市場(chǎng)存在的信貸配給；另一方面，中央銀行也不能無(wú)限度地?cái)U(kuò)充外匯儲(chǔ)備，因?yàn)橐粐?guó)政府受到通貨膨脹和財(cái)政赤字的約束。再假定對(duì)于正常的資本外流，中央銀行有足夠的外匯儲(chǔ)備維持匯率穩(wěn)定；但當(dāng)受到非正常的投機(jī)攻擊時(shí)，它無(wú)法維持釘住匯率制。因此，當(dāng)發(fā)生大量外國(guó)投資者提款導(dǎo)致銀行擠兌時(shí)，中央銀行被迫動(dòng)用外匯儲(chǔ)備來(lái)解救商業(yè)銀行，直到耗盡所有外匯儲(chǔ)備。這時(shí)，本幣不得不貶值――貨幣危機(jī)也就發(fā)生了。而對(duì)于商業(yè)銀行存在凈外幣資產(chǎn)的貨幣錯(cuò)配情況，當(dāng)發(fā)生大規(guī)模本幣提款導(dǎo)致銀行擠兌時(shí)，中央銀行由于受通貨膨脹和政府財(cái)政赤字的約束，不能無(wú)限制地對(duì)商業(yè)銀行提供救助，因而銀行危機(jī)不可避免。

四、貨幣錯(cuò)配條件下銀行危機(jī)與貨幣危機(jī)的發(fā)生機(jī)制

式(13)同時(shí)也是貨幣錯(cuò)配條件下匯率變化時(shí)銀行擠兌的條件。由于假定在T=1期，銀行只允許t比例的投資者進(jìn)行類(lèi)型1的提款和1-t比例的投資者進(jìn)行類(lèi)型2的提款，因此，在獲得不利信號(hào)的類(lèi)型2的投資者更偏好類(lèi)型1的投資者提款流的情況下，銀行在T=1期將缺乏足夠的資金來(lái)滿(mǎn)足類(lèi)型1的提款要求，從而出現(xiàn)銀行擠兌，即發(fā)生銀行危機(jī)。

這表明，如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的銀行體系中存在貨幣錯(cuò)配（不管其形式如何），那么在T=1期，僅是關(guān)于匯率的不利預(yù)期就可能引發(fā)銀行擠兌，盡管銀行長(zhǎng)期投資本身的收益處于良好狀態(tài)。同時(shí)，模型本身也意味著長(zhǎng)期投資本身的收益狀況不良會(huì)導(dǎo)致銀行擠兌，因?yàn)楦鶕?jù)上述分析，長(zhǎng)期投資本身收益狀況不良同樣會(huì)導(dǎo)致獲得這種信號(hào)的類(lèi)型2的投資者更偏好類(lèi)型1的提款流。而且，

這說(shuō)明，在給定長(zhǎng)期投資收益風(fēng)險(xiǎn)狀況的情況下，匯率波動(dòng)幅度越大，銀行擠兌的臨界概率越小，因此發(fā)生銀行擠兌的可能性也就越大。這些分析表明，一國(guó)銀行體系中如果存在大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配，匯率的不利波動(dòng)或長(zhǎng)期投資收益狀況的惡化將會(huì)導(dǎo)致其脆弱性大大增加。

下面分析不同形式的貨幣錯(cuò)配條件下，匯率變化導(dǎo)致銀行危機(jī)與貨幣危機(jī)的關(guān)系。一個(gè)經(jīng)濟(jì)體如果存在大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配，將導(dǎo)致本幣匯率出現(xiàn)貶值或升值預(yù)期。匯率預(yù)期具有自我強(qiáng)化的內(nèi)在機(jī)制，并且預(yù)期可能自我實(shí)現(xiàn)（克魯格曼、奧伯斯法爾德，2002；李天棟等，2005）。[19-20]對(duì)于本幣貶值與本幣升值的情況，其最主要的區(qū)別在于：本幣貶值預(yù)期導(dǎo)致資本流出，從而外匯儲(chǔ)備不斷減少，因而可能產(chǎn)生進(jìn)一步貶值的預(yù)期；而本幣升值預(yù)期導(dǎo)致資本持續(xù)流入，從而外匯儲(chǔ)備不斷累積，并可能產(chǎn)生進(jìn)一步升值的預(yù)期。因此，貶值預(yù)期會(huì)與凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配相互促進(jìn)，而升值預(yù)期則與凈外幣資產(chǎn)形式的貨幣錯(cuò)配相互促進(jìn)（夏建偉、史安娜，2006）。[21]一國(guó)金融體系中如果存在凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配，則所引起的本幣貶值預(yù)期可能導(dǎo)致銀行危機(jī)；而外國(guó)投資者的突然擠兌迫使中央銀行救助商業(yè)銀行，導(dǎo)致對(duì)外匯儲(chǔ)備需求的非正常上升，直到耗盡全部外匯儲(chǔ)備，最終導(dǎo)致固定匯率制度的崩潰而爆發(fā)貨幣危機(jī)。這時(shí)，銀行危機(jī)是由于長(zhǎng)期投資的實(shí)際收益下降所引起的，然后導(dǎo)致貨幣危機(jī)，形成所謂的“雙重危機(jī)”。如果一國(guó)已經(jīng)爆發(fā)了貨幣危機(jī)，那么在貨幣錯(cuò)配條件下，匯率的大幅貶值將導(dǎo)致銀行凈值大幅下降，從而引發(fā)銀行危機(jī)，并進(jìn)一步惡化貨幣危機(jī)。正如施建淮（2005）所指出的，在新興市場(chǎng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的基本事實(shí)下，銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)是共生的和互為因果的。[17]相反，如果一國(guó)銀行體系中存在凈外幣資產(chǎn)形式的貨幣錯(cuò)配，則所造成的本幣升值預(yù)期也可能導(dǎo)致銀行危機(jī)。而且，本幣升值預(yù)期會(huì)吸引國(guó)際資本大量流入，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和脆弱性上升，使得經(jīng)濟(jì)總體風(fēng)險(xiǎn)不斷積累；到一定的時(shí)候，外資流入會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，從而可能引發(fā)危機(jī)（經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前沿課題組，2005）。[22]

五、結(jié)論及政策含義

本文在新興市場(chǎng)基本經(jīng)濟(jì)特征的基礎(chǔ)上，在同一個(gè)分析框架下研究了銀行體系存在不同形式的貨幣錯(cuò)配導(dǎo)致銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的形成機(jī)制，得出主要結(jié)論如下：（1）一國(guó)銀行體系中如果存在大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配，不管貨幣錯(cuò)配是表現(xiàn)為凈外幣負(fù)債的形式還是凈外幣資產(chǎn)的形式，都將增加銀行體系的脆弱性，并將導(dǎo)致僅僅存在關(guān)于匯率的不利預(yù)期就可能引發(fā)的銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)；（2）在金融體系存在貨幣錯(cuò)配的條件下，由于其整體脆弱性上升，使得宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)基本面惡化（如經(jīng)常賬戶(hù)赤字或財(cái)政赤字等）或微觀(guān)經(jīng)濟(jì)基本面惡化（如銀行和企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不良等），將更有可能引發(fā)銀行危機(jī)，甚至是貨幣危機(jī)；⑩（3）在貨幣錯(cuò)配條件下，當(dāng)出現(xiàn)不利沖擊時(shí)，投資者將改變提款策略，從而導(dǎo)致銀行資產(chǎn)和負(fù)債的期限錯(cuò)配進(jìn)一步惡化，加劇了銀行體系的內(nèi)在脆弱性。因此，銀行資產(chǎn)和負(fù)債的貨幣錯(cuò)配和期限錯(cuò)配如果同時(shí)存在或只有其中之一存在，都有可能引發(fā)銀行危機(jī)，進(jìn)而可能導(dǎo)致貨幣危機(jī)。

鑒于大規(guī)模貨幣錯(cuò)配對(duì)新興市場(chǎng)金融安全的不利影響，積極采取措施以控制各個(gè)層面貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的不斷積累，具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。首先，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)各層面經(jīng)濟(jì)主體（尤其是銀行體系）貨幣錯(cuò)配狀況的審慎性監(jiān)管，以控制各經(jīng)濟(jì)主體貨幣錯(cuò)配規(guī)模的過(guò)快積累。其次，促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展，特別是優(yōu)先發(fā)展國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)。發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng)可以為企業(yè)投資提供穩(wěn)定的長(zhǎng)期資金來(lái)源，改變企業(yè)長(zhǎng)期投資依靠銀行間接融資的狀況，有利于解決銀行和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債中期限錯(cuò)配和貨幣錯(cuò)配問(wèn)題。第三，發(fā)展外匯遠(yuǎn)期交易市場(chǎng)和金融衍生品市場(chǎng)，為銀行和企業(yè)提供匯率風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖保值工具，避免貨幣風(fēng)險(xiǎn)敞口不斷積累。第四，實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度。更為靈活的匯率制度可以消除政府隱含的匯率風(fēng)險(xiǎn)，促使銀行和企業(yè)將匯率風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)在化，從而將貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)控制在合理的范圍內(nèi)。最后，加強(qiáng)區(qū)域貨幣與金融合作，促進(jìn)本地貨幣在區(qū)域內(nèi)貿(mào)易、投資和金融交易中的使用，從而減少對(duì)國(guó)際貨幣的依賴(lài)，這在一定程度上能夠有效降低新興市場(chǎng)的貨幣錯(cuò)配程度。

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注釋?zhuān)?/p>

① 雙向信息不對(duì)稱(chēng)是指銀行不能觀(guān)察到存款者的真實(shí)流動(dòng)性需要，而存款者也不了解銀行的資產(chǎn)質(zhì)量(Jacklin and Bhattacharya, 1988)。

② 準(zhǔn)確地說(shuō)，這里假定效用函數(shù)是關(guān)于消費(fèi)的嚴(yán)格遞增、二階連續(xù)可導(dǎo)和嚴(yán)格凹性的函數(shù)，即滿(mǎn)足u′(c)>0；u″(c)

③ 對(duì)于新興市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，其國(guó)內(nèi)投資者的外幣資產(chǎn)一般都是投資于發(fā)達(dá)國(guó)家的政府債券，收益相對(duì)比較穩(wěn)定。

④ 根據(jù)前面的假設(shè)，投資者在事前并不知道在T=1期能否得到關(guān)于長(zhǎng)期投資實(shí)際收益的不利信號(hào)。在這里，信號(hào)s是指關(guān)于匯率變化對(duì)銀行投資實(shí)際收益的影響。雖然匯率變化是所有投資者的共同知識(shí)，但是匯率變化在多大程度上影響投資實(shí)際收益的信息在所有投資者之間是不對(duì)稱(chēng)的，因?yàn)橥顿Y者對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的了解是不對(duì)稱(chēng)的。

⑤ 投資者在T=2期的提款流 21、 22為隨機(jī)變量，與T=2期銀行的實(shí)際收益有關(guān)。另外，規(guī)定投資者以某種貨幣存入銀行，則在提款時(shí)也是提取該種貨幣。

⑥ 為了使模型中公式的表達(dá)形式一致，以下對(duì)于凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配情況，匯率采用直接標(biāo)價(jià)法，以美元作為合同計(jì)值貨幣；而對(duì)于凈外幣資產(chǎn)形式的貨幣錯(cuò)配情況，匯率采用間接標(biāo)價(jià)法，以本幣作為合同計(jì)值貨幣。

⑦ 在新興市場(chǎng)中，對(duì)于凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配，其貨幣面臨著貶值預(yù)期；相反，對(duì)于凈外幣資產(chǎn)形式的貨幣錯(cuò)配，其貨幣則面臨著升值預(yù)期。因此，根據(jù)銀行合同計(jì)值貨幣和匯率標(biāo)價(jià)的規(guī)定，對(duì)長(zhǎng)期投資實(shí)際收益不利的匯率變化，在不同形式的貨幣錯(cuò)配條件下都表現(xiàn)為e2>1，因而這兩種情況的表達(dá)形式相同。

⑧ 解的具體形式參見(jiàn)Jacklin and Bhattacharya(1988)。

⑨ 由于銀行業(yè)本身的特殊性和危機(jī)的傳染性，中央銀行一般會(huì)對(duì)發(fā)生擠兌的銀行進(jìn)行救助，因?yàn)檫@樣就可能避免一場(chǎng)大范圍的銀行業(yè)危機(jī)甚至是金融業(yè)危機(jī)，從而可以避免更大的損失。當(dāng)然，救助是否成功取決于許多因素，如外匯儲(chǔ)備的規(guī)模、銀行的貨幣錯(cuò)配程度、金融體系的健全程度等等。

⑩ 陳曉莉（2005）的模型中同時(shí)考慮了直接的和間接的貨幣錯(cuò)配，得出結(jié)論：即使是銀行本身不存在貨幣錯(cuò)配（直接的貨幣錯(cuò)配），如果其客戶(hù)存在貨幣錯(cuò)配（間接的貨幣錯(cuò)配），那么也可能引發(fā)同樣的銀行危機(jī)發(fā)生機(jī)制。

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篇9

國(guó)家安全始終是世界所有國(guó)家都十分關(guān)注的話(huà)題。在傳統(tǒng)意義上，國(guó)家安全主要指國(guó)家獨(dú)立、以及現(xiàn)存的基本制度和基本價(jià)值觀(guān)不受破壞（高鴻楨，2005）。從現(xiàn)代意義上看，經(jīng)濟(jì)安全也包括其中，金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，金融安全也是整個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全的核心。由美國(guó)次貸引發(fā)的百年一遇的金融危機(jī)席卷全球，由于這場(chǎng)危機(jī)發(fā)生之突然、傳播之快速、傳播面之廣泛、影響程度之深遠(yuǎn)完全出乎人們的意料，人們紛紛質(zhì)疑，為什么對(duì)金融危機(jī)及其預(yù)警已做了長(zhǎng)期研究的歐美發(fā)達(dá)國(guó)家、國(guó)際貨幣基金組織和世界銀行等國(guó)際組織，都沒(méi)有能夠事前對(duì)這場(chǎng)金融危機(jī)作出有效的預(yù)測(cè)和預(yù)警呢？為什么那些發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家對(duì)這場(chǎng)金融危機(jī)也沒(méi)有能夠預(yù)先加以防備而束手無(wú)策呢？這一方面說(shuō)明了金融危機(jī)預(yù)警的確還是一個(gè)尚未很好解決的世界難題，另一方面也更加突顯出建立完備的金融安全預(yù)警系統(tǒng)是多么迫切的重要任務(wù)。

一、國(guó)外對(duì)金融安全預(yù)警及風(fēng)險(xiǎn)控制的研究

金融安全預(yù)警系統(tǒng)（financial security early-warning system）在國(guó)外的研究中又稱(chēng)為金融危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)或早期預(yù)警系統(tǒng)，即early-warning system，簡(jiǎn)稱(chēng)EWS。伴隨著各種金融危機(jī)的頻繁爆發(fā)以及危機(jī)影響的日益擴(kuò)大，對(duì)金融安全預(yù)警系統(tǒng)的研究已成為各國(guó)政府、學(xué)術(shù)界以及各個(gè)國(guó)際經(jīng)濟(jì)組織均十分關(guān)注的焦點(diǎn)。盡管各國(guó)的研究者從各種不同的角度對(duì)金融危機(jī)的成因與機(jī)理已經(jīng)進(jìn)行了很多有益的嘗試，也取得了較大的進(jìn)展，但是由于金融安全的相關(guān)研究幾乎涵蓋了整個(gè)金融體系的方方面面，而且各個(gè)國(guó)家背景不同，所研究的時(shí)期又有差異，以及各國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)與金融環(huán)境存在差別，各種影響金融安全因素的作用機(jī)制又在不斷變化，因此至今在金融安全影響因素的判斷、金融危機(jī)的預(yù)警機(jī)制以及金融安全預(yù)警方法等方面還難以形成共識(shí)。

對(duì)于危機(jī)問(wèn)題最早的論述可以追溯到亞當(dāng)·斯密的《國(guó)富論》甚至更早的文獻(xiàn)，其后的馬歇爾、馬克思、凱恩斯等經(jīng)濟(jì)學(xué)大師也對(duì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)和金融危機(jī)有過(guò)詳細(xì)論述。

馬克思將貨幣危機(jī)劃分為伴隨經(jīng)濟(jì)危機(jī)發(fā)生的危機(jī)和獨(dú)立的貨幣危機(jī)兩種類(lèi)型，并將危機(jī)的成因解釋為：貨幣出現(xiàn)時(shí)的商品買(mǎi)賣(mài)在實(shí)踐和空間上的分離，導(dǎo)致貨幣與商品轉(zhuǎn)化過(guò)程出現(xiàn)不確定性，從而為貨幣支付危機(jī)的出現(xiàn)提供了可能。

凱恩斯在其《通論》中則以“不確定性”來(lái)說(shuō)明和理解金融危機(jī)的出現(xiàn)。他在宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)模型的基礎(chǔ)上認(rèn)為，危機(jī)的形成機(jī)制在于人們一旦意識(shí)到存在“過(guò)度樂(lè)觀(guān)引致?lián)屬?gòu)風(fēng)潮的市場(chǎng)”，覺(jué)醒的力量將勢(shì)不可擋，資本的邊際效率如果受到?jīng)_擊，則可能使經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大規(guī)模的倒退。

在此之后的相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間里，伴隨著世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)危機(jī)的表現(xiàn)形式日趨復(fù)雜，金融危機(jī)的危害日益擴(kuò)大，金融危機(jī)預(yù)警模型得到建立和發(fā)展。然而對(duì)各種金融危機(jī)預(yù)警模型加以統(tǒng)一梳理較為困難。由于金融安全預(yù)警本身存在方法悖論，在應(yīng)用樣本上差別較大，使得金融安全預(yù)警模型的研究更千差萬(wàn)別。在此可以主要按照事件發(fā)展的脈絡(luò)，對(duì)各類(lèi)金融危機(jī)預(yù)警模型的演進(jìn)作初步的歸納：

以Kaminsky等（1997）的經(jīng)典論文為界線(xiàn)，金融危機(jī)預(yù)警模型的研究大體上可以分為1997年以前和1997年以后兩個(gè)主要時(shí)期。

（一）1997年以前的金融危機(jī)預(yù)警模型

歸納起來(lái)，1997年以前金融危機(jī)預(yù)警模型的發(fā)展主要有兩種結(jié)構(gòu)類(lèi)型：第一種結(jié)構(gòu)的危機(jī)預(yù)警模型實(shí)際上是一種危機(jī)識(shí)別模型，這種模型主要是通過(guò)分析各種預(yù)警指標(biāo)在危機(jī)發(fā)生前后的數(shù)量特征，檢驗(yàn)其是否存在著被我們捕捉到的異常來(lái)事先預(yù)警的，其中的預(yù)警指標(biāo)基本來(lái)源于相應(yīng)的理論模型對(duì)危機(jī)的解釋。第二種結(jié)構(gòu)的預(yù)警模型則將金融危機(jī)事實(shí)以潛在的金融危機(jī)作為被預(yù)警的直接對(duì)象，如以貨幣壓力指數(shù)EMPI為標(biāo)準(zhǔn)識(shí)別的金融危機(jī)，通過(guò)判斷指數(shù)波動(dòng)是否超出相應(yīng)臨界水平進(jìn)行金融危機(jī)識(shí)別（賈彥東和張紅星，2006a）。此類(lèi)模型將研究的重點(diǎn)放在利用新的計(jì)量分析工具對(duì)安全因素進(jìn)行更準(zhǔn)確的分析方面。

（二）1997年以后的金融危機(jī)預(yù)警模型

1997年以后的金融危機(jī)預(yù)警研究，主要是對(duì)影響因素分析式模型的改進(jìn)和拓展。與以前的研究相比，在危機(jī)界定方面和指標(biāo)覆蓋范圍方面有新的發(fā)展，預(yù)警模型選用的計(jì)量經(jīng)濟(jì)工具和統(tǒng)計(jì)技術(shù)也有了明顯的飛躍。較具代表性的研究有：Burkart和Coudert（2000）運(yùn)用專(zhuān)家評(píng)判法進(jìn)行的危機(jī)界定與原有界定的比較研究；Ghosh（2002）引入貨幣危機(jī)深度測(cè)評(píng)的危機(jī)識(shí)別方法，對(duì)貨幣危機(jī)的界定研究；Zhang（2001）的研究采用了單一指標(biāo)判斷再綜合判斷的識(shí)別方式，即選用匯率、外匯儲(chǔ)備、國(guó)內(nèi)利率等變量，認(rèn)為只要有一個(gè)變量超出臨界水平則表明發(fā)生了危機(jī)。

二、國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)金融安全預(yù)警及風(fēng)險(xiǎn)控制的研究及應(yīng)用

篇10

Abstract：This article， based on the summarization of the financial crisis conduction mechanism， analyzed the crisis conduction channel from two perspectives: Domestic and foreign. It includes: the crisis conducted from real estate markets to credit markets， from credit markets to capital markets， from financial markets to the real economy and how the crisis affected the global economy. Furthermore， the paper made a brief conclusion.

Key Words：financial crisis，conduction mechanism，channel

中圖分類(lèi)號(hào)：F831.59文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1674-2265（2009）04-0016-04

2007年2月爆發(fā)的美國(guó)金融危機(jī)，至今已經(jīng)有兩年多的時(shí)間。這場(chǎng)金融危機(jī)最初爆發(fā)于房地產(chǎn)市場(chǎng)，之后迅速蔓延，波及信貸市場(chǎng)、資本市場(chǎng)，繼而沖擊全球的金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)。如今，金融危機(jī)已經(jīng)擴(kuò)展到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，演化為經(jīng)濟(jì)危機(jī)。在經(jīng)濟(jì)全球化的今天，金融危機(jī)的傳導(dǎo)也表現(xiàn)出不一樣的特征，研究其傳導(dǎo)機(jī)制，對(duì)于有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)具有重大意義。

一、金融危機(jī)傳導(dǎo)過(guò)程分析

從金融系統(tǒng)出現(xiàn)紊亂到實(shí)體經(jīng)濟(jì)全面衰退存在一系列的過(guò)程與環(huán)節(jié)，所有這些過(guò)程和環(huán)節(jié)的集合即為金融危機(jī)的傳導(dǎo)機(jī)制。金融危機(jī)的傳導(dǎo)，實(shí)際上是一個(gè)金融風(fēng)險(xiǎn)形成、積累、轉(zhuǎn)化和擴(kuò)散的過(guò)程，是一個(gè)從量變到質(zhì)變的過(guò)程。這個(gè)轉(zhuǎn)變過(guò)程，也就是相關(guān)的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)從均衡轉(zhuǎn)向失衡，然后進(jìn)一步擴(kuò)散的過(guò)程。

金融危機(jī)的傳導(dǎo)過(guò)程可以分為兩個(gè)層面：一個(gè)是危機(jī)在不同市場(chǎng)或不同領(lǐng)域之間的傳導(dǎo)與擴(kuò)散過(guò)程；另一個(gè)是危機(jī)在不同地理空間上的傳導(dǎo)與擴(kuò)散過(guò)程。

（一）金融危機(jī)在不同市場(chǎng)或不同領(lǐng)域之間的傳導(dǎo)與擴(kuò)散過(guò)程

從危機(jī)的內(nèi)容來(lái)看，金融危機(jī)可以分為四種類(lèi)型：貨幣危機(jī)、外債危機(jī)、銀行業(yè)危機(jī)與資本市場(chǎng)危機(jī)。隨著金融危機(jī)的發(fā)展與傳導(dǎo)，這些危機(jī)是相互交叉的，并不是獨(dú)立的。

1.以貨幣危機(jī)為先導(dǎo)的金融危機(jī)的傳導(dǎo)與擴(kuò)散。貨幣危機(jī)源于匯率扭曲。由于國(guó)內(nèi)出現(xiàn)嚴(yán)重的貨幣供求失衡、資金信貸失衡、資本市場(chǎng)失衡或者是國(guó)際收支失衡，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)嚴(yán)重的貨幣匯率高估，從而引發(fā)投機(jī)性攻擊、資本外逃和投資者信心崩潰，這又加劇了國(guó)際收支的失衡和本國(guó)貨幣匯率的狂跌，引發(fā)了貨幣危機(jī)。貨幣危機(jī)通過(guò)傳導(dǎo)與擴(kuò)散機(jī)制，特別是信心危機(jī)的傳導(dǎo)，造成貨幣供求、資金借貸和資本市場(chǎng)失衡的加劇，引發(fā)股市危機(jī)和銀行業(yè)危機(jī)，從而形成全面的金融危機(jī)。

2. 以外債危機(jī)為先導(dǎo)的金融危機(jī)的傳遞與擴(kuò)散。債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)，源于資金信貸和國(guó)際收支的失衡。過(guò)度地利用外資，導(dǎo)致支付能力的不足和國(guó)際收支的嚴(yán)重失衡。過(guò)度利用外資也可能是由于國(guó)際收支失衡、通貨膨脹和資本市場(chǎng)失衡造成。支付能力不足削弱了投資人的信心，造成資金外逃，引發(fā)外債危機(jī)。外債危機(jī)通過(guò)傳導(dǎo)與擴(kuò)散機(jī)制，可以引發(fā)貨幣危機(jī)、資本市場(chǎng)危機(jī)和銀行業(yè)危機(jī)，從而形成全面的金融危機(jī)。

3. 以銀行業(yè)危機(jī)為先導(dǎo)的金融危機(jī)的傳導(dǎo)與擴(kuò)散。銀行業(yè)危機(jī)源于金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)在脆弱性以及由此發(fā)生的各種風(fēng)險(xiǎn)――特別是由于過(guò)度信貸導(dǎo)致的大量的不良資產(chǎn)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退或資金借貸嚴(yán)重失衡時(shí)，就出現(xiàn)了信心危機(jī)和擠兌，引發(fā)了銀行業(yè)危機(jī)。銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)后，通過(guò)傳導(dǎo)和擴(kuò)散機(jī)制，即無(wú)力支付存款人存款，導(dǎo)致個(gè)人和企業(yè)的破產(chǎn)，引發(fā)資本市場(chǎng)危機(jī)和貨幣危機(jī)。

4.以資本市場(chǎng)危機(jī)為先導(dǎo)的金融危機(jī)的傳導(dǎo)與擴(kuò)散。資本市場(chǎng)的失衡，除了市場(chǎng)內(nèi)部原因之外還可能是因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的失衡、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的放慢或即將放慢、貨幣政策的調(diào)整、銀行業(yè)危機(jī)、外匯市場(chǎng)危機(jī)和債務(wù)危機(jī)及它們所帶來(lái)的信心危機(jī)而導(dǎo)致。當(dāng)人們對(duì)于金融資產(chǎn)價(jià)格、整體經(jīng)濟(jì)的信心急劇喪失時(shí)，人們會(huì)在短時(shí)期內(nèi)采取一致的行動(dòng)，拋售各種資產(chǎn)特別是有價(jià)證券，導(dǎo)致資本市場(chǎng)危機(jī)的爆發(fā)。資本市場(chǎng)危機(jī)的爆發(fā)，使企業(yè)和個(gè)人遭受巨大損失，資金借貸和貨幣需求出現(xiàn)嚴(yán)重失衡。資本市場(chǎng)危機(jī)通過(guò)傳導(dǎo)和擴(kuò)散機(jī)制，引發(fā)銀行業(yè)危機(jī)和貨幣危機(jī)。

（二）金融危機(jī)在不同地理空間上的傳導(dǎo)與擴(kuò)散過(guò)程

一般來(lái)說(shuō)，金融危機(jī)在不同地理空間上的傳導(dǎo)與擴(kuò)散主要有兩個(gè)載體：一是投資者信心的相互影響；二是資本的流動(dòng)。貨幣危機(jī)與外債危機(jī)主要依靠這兩者實(shí)現(xiàn)傳導(dǎo)。資本市場(chǎng)危機(jī)，在各國(guó)資本市場(chǎng)相對(duì)獨(dú)立的情況下，主要依靠投資者信心的喪失來(lái)傳導(dǎo)。

由于各個(gè)市場(chǎng)對(duì)外聯(lián)系的密切程度不同，如果起始爆發(fā)危機(jī)的市場(chǎng)不同，危機(jī)在空間上的傳導(dǎo)能力是不同的。一般而言，銀行業(yè)危機(jī)在國(guó)內(nèi)不同地區(qū)之間的傳導(dǎo)能力很高，而跨國(guó)度空間的傳導(dǎo)能力較?。回泿盼C(jī)和債務(wù)危機(jī)的跨國(guó)度傳導(dǎo)能力最高。當(dāng)然，金融危機(jī)在空間上的傳導(dǎo)能力，還和影響到的國(guó)家或地區(qū)的對(duì)外開(kāi)放程度、自身金融體系的穩(wěn)健程度、外匯儲(chǔ)備水平、國(guó)際收支情況等因素有關(guān)。

可見(jiàn)，金融危機(jī)在不同空間和市場(chǎng)之間的傳導(dǎo)過(guò)程不是截然分開(kāi)的，而是同步進(jìn)行的，時(shí)間上相互交叉、傳導(dǎo)上相互感染、空間上連鎖反應(yīng)，形成極為復(fù)雜的傳導(dǎo)與擴(kuò)散機(jī)制。

二、美國(guó)金融危機(jī)成因分析

美國(guó)金融危機(jī)是金融風(fēng)險(xiǎn)長(zhǎng)期積累瞬間爆發(fā)的結(jié)果。美國(guó)金融產(chǎn)品體系像個(gè)倒置金字塔，底層是基礎(chǔ)資產(chǎn)，如住房貸款、信用卡貸款、工商企業(yè)貸款、消費(fèi)貸款、教育貸款等等，在此基礎(chǔ)上構(gòu)造出金融衍生產(chǎn)品的大廈。伴隨著近10年來(lái)的金融創(chuàng)新浪潮，以住房貸款等為基礎(chǔ)資產(chǎn)，美國(guó)的金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展迅猛，產(chǎn)品設(shè)計(jì)得越來(lái)越復(fù)雜，這些產(chǎn)品的真實(shí)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)等方面信息的透明度也隨之下降。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)積累到一定程度，危機(jī)就爆發(fā)了。

究其原因，主要有以下幾點(diǎn)：（1）美聯(lián)儲(chǔ)的加息與房地產(chǎn)市場(chǎng)的降溫。長(zhǎng)期的低利率政策刺激了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，同時(shí)也帶來(lái)了房地產(chǎn)市場(chǎng)的過(guò)度繁榮，在利益的刺激下，衍生金融產(chǎn)品泛濫。美聯(lián)儲(chǔ)的加息為這一切劃上了句號(hào)，房地產(chǎn)市場(chǎng)迅速降溫，違約現(xiàn)象頻頻出現(xiàn)，由此直接造成了金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性不足，點(diǎn)燃了美國(guó)金融危機(jī)的導(dǎo)火索。（2）金融衍生產(chǎn)品的催化作用。資產(chǎn)證券化的過(guò)度使用成了金融危機(jī)的催化劑。資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生，使資金鏈得到延長(zhǎng)，同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)也在整體上被擴(kuò)大了。危機(jī)爆發(fā)時(shí)，迅速波及整個(gè)資金鏈條，激發(fā)了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的釋放。（3）信息披露不充分。如前所述，美國(guó)金融衍生工具迅猛發(fā)展，其透明度不斷降低，信息不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象也因此越發(fā)嚴(yán)重，不確定性因素大大增加。（4）政府監(jiān)管不力。長(zhǎng)期以來(lái)，美國(guó)當(dāng)局一直注重經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，忽視了信貸風(fēng)險(xiǎn)的控制，金融衍生品的發(fā)展也超越了金融監(jiān)管的范疇。

美國(guó)金融危機(jī)實(shí)際上是金融杠桿的放大效應(yīng)過(guò)度導(dǎo)致了金融泡沫，泡沫破滅必將引發(fā)危機(jī)。美元的全球流動(dòng)機(jī)制為美國(guó)境內(nèi)金融創(chuàng)新提供了充足的美元貨幣，這使得華爾街可以將美國(guó)境內(nèi)的收入流最大限度資本化，長(zhǎng)年累月下來(lái)造成了經(jīng)濟(jì)的虛擬化。更重要的是，在此過(guò)程中低收入者的收入流一再被杠桿化，形成了杠桿鏈，這一方面延長(zhǎng)了風(fēng)險(xiǎn)源頭到最終持有者之間的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)路徑，另一方面也使得各類(lèi)金融杠桿的作用交織在一起，使得經(jīng)濟(jì)中的風(fēng)險(xiǎn)不斷放大，將金融業(yè)的脆弱性傳導(dǎo)給了整個(gè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)。

三、金融危機(jī)在美國(guó)內(nèi)部傳導(dǎo)的路徑分析

美國(guó)金融危機(jī)爆發(fā)不是偶然的，有其內(nèi)在原因與機(jī)理。長(zhǎng)期以來(lái)美國(guó)以過(guò)度消費(fèi)支撐和刺激經(jīng)濟(jì)，在創(chuàng)造繁榮的同時(shí)，積聚了財(cái)政赤字、貿(mào)易逆差、資產(chǎn)價(jià)格飆升、過(guò)度借貸、投機(jī)資金泛濫等大量金融風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)泡沫，最終促使風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)和泡沫破滅。其主要原因就是通過(guò)信用創(chuàng)造出了超出自身支付能力的需求，或者說(shuō)消費(fèi)未來(lái)。這場(chǎng)危機(jī)從房地產(chǎn)市場(chǎng)到信貸市場(chǎng)、再到資本市場(chǎng)，從虛擬經(jīng)濟(jì)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，從美國(guó)金融市場(chǎng)到全球金融市場(chǎng)，從美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)到全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，迅速蔓延，給全球經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重的損害。

（一）金融危機(jī)在金融市場(chǎng)內(nèi)部的傳導(dǎo)

1. 危機(jī)由房地產(chǎn)市場(chǎng)傳導(dǎo)至信貸市場(chǎng)。美國(guó)金融危機(jī)由房地產(chǎn)市場(chǎng)傳導(dǎo)至信貸市場(chǎng)是緣自抵押貸款標(biāo)準(zhǔn)放松和抵押貸款產(chǎn)品創(chuàng)新，在這一過(guò)程中，貸款金融機(jī)構(gòu)就將房地產(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散了，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)提高利率、房地產(chǎn)市場(chǎng)大幅下滑、貸款人無(wú)力償還貸款時(shí)，導(dǎo)致信貸市場(chǎng)流動(dòng)性短缺，直接陷入支付危機(jī)。

在美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)一派繁榮景象之時(shí)，由于優(yōu)質(zhì)按揭市場(chǎng)已經(jīng)趨于飽和，過(guò)熱的房地產(chǎn)市場(chǎng)刺激貸款金融機(jī)構(gòu)，向信用并不好的貸款人發(fā)放貸款，即發(fā)放次級(jí)抵押貸款。為了使次級(jí)按揭貸款更加具有吸引力，發(fā)放次級(jí)抵押貸款的金融機(jī)構(gòu)普遍采用2/28或3/27的優(yōu)惠固定期或浮動(dòng)期利息結(jié)構(gòu)，也就是在最初的2―3年內(nèi)給予非常優(yōu)惠的按揭利率，而后則按市場(chǎng)利率加上一定息差的浮動(dòng)率來(lái)計(jì)息。很多對(duì)房?jī)r(jià)上漲或自身收入、信用等級(jí)有著良好預(yù)期的貸款申請(qǐng)人，都申請(qǐng)到了未來(lái)可變利息超過(guò)自身接受能力的次級(jí)按揭貸款，隨即金融機(jī)構(gòu)對(duì)于發(fā)放次級(jí)貸款的條件限制越來(lái)越松，其中有兩項(xiàng)政策最為冒險(xiǎn)：一是購(gòu)房無(wú)需提供首付，全部資金皆可從銀行貸款，前幾年還可只付利息而不用償還本金。二是對(duì)借款人不做任何信用審核。信貸金融導(dǎo)致了房?jī)r(jià)非理性的上漲，直至美國(guó)住房需求市場(chǎng)很快飽和。這樣，當(dāng)美國(guó)進(jìn)入加息通道以后，購(gòu)房者還款負(fù)擔(dān)加重，房地產(chǎn)價(jià)格下跌，購(gòu)房者難以將房屋出售或抵押融資，隨之出現(xiàn)大量違約，金融機(jī)構(gòu)因此而出現(xiàn)資金鏈斷裂，面臨倒閉的風(fēng)險(xiǎn)。金融危機(jī)由此從房地產(chǎn)市場(chǎng)傳遞至信貸市場(chǎng)。

2. 危機(jī)在信貸市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的傳導(dǎo)。美國(guó)金融危機(jī)從信貸市場(chǎng)傳導(dǎo)至資本市場(chǎng)是緣自金融衍生工具――資產(chǎn)證券化的助推作用。

資產(chǎn)證券化的核心內(nèi)容是，只要某項(xiàng)非流動(dòng)性資產(chǎn)在未來(lái)能夠產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，那么該非流動(dòng)性資產(chǎn)的所有者就能夠以未來(lái)現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，將該資產(chǎn)打包成某種形式的債券，通過(guò)向資本市場(chǎng)出售債券而收回流動(dòng)性資金。為了迅速回籠資金以提供更多抵押貸款，它們?cè)谕顿Y銀行的幫助下，將一部分住房抵押貸款債權(quán)從自己的資產(chǎn)負(fù)債表中剝離出來(lái)，以這部分債權(quán)為基礎(chǔ)發(fā)行住房抵押貸款支持證券（CDO），從而將與該部分抵押貸款債權(quán)相關(guān)的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到持有住房抵押貸款支持證券的機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)負(fù)債表上。這個(gè)證券化過(guò)程由一個(gè)長(zhǎng)長(zhǎng)的鏈條來(lái)完成：信貸公司和銀行、債權(quán)打包服務(wù)公司、投資銀行、信用評(píng)級(jí)等中介公司、投資基金、投資基金的投資人。債權(quán)打包服務(wù)公司將信貸公司和銀行的次級(jí)抵押貸款打包制成債券“標(biāo)準(zhǔn)件”，由信用評(píng)級(jí)等中介公司進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，再由投資銀行和投資基金持有或者賣(mài)給其他的商業(yè)銀行、對(duì)沖基金等金融機(jī)構(gòu)。從表面上來(lái)看，經(jīng)過(guò)證券化后貸款金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)似乎得到了有效的分散與轉(zhuǎn)移，實(shí)際上卻擴(kuò)大了整個(gè)金融市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。這樣次級(jí)房地產(chǎn)抵押貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)便由制造次級(jí)房地產(chǎn)抵押貸款的商業(yè)銀行轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)。一旦次級(jí)抵押貸款的整體違約率上升，機(jī)構(gòu)投資者持有的次級(jí)抵押貸款支持證券的市場(chǎng)價(jià)值就會(huì)大幅縮水，由于上述機(jī)構(gòu)均實(shí)施了以市定價(jià)（Market to Market）的會(huì)計(jì)記賬方法，因此即使沒(méi)有出售貶值的債券發(fā)生實(shí)際虧損，也要在資產(chǎn)負(fù)債表上相應(yīng)期間進(jìn)行減記，在利潤(rùn)表上就會(huì)表現(xiàn)出相應(yīng)的虧損，當(dāng)入不敷出時(shí)，連鎖反應(yīng)就會(huì)導(dǎo)致整個(gè)資本市場(chǎng)發(fā)生危機(jī)。

反之，資本市場(chǎng)發(fā)生危機(jī)更加劇了信貸市場(chǎng)的資金緊縮局面。由于自身的資產(chǎn)價(jià)值縮水，到資本市場(chǎng)融資亦發(fā)生困難，為了滿(mǎn)足巴塞爾新資本協(xié)議提出的自有資本充足率的規(guī)定，商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)不得不降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在資產(chǎn)組合中的比重，從而導(dǎo)致商業(yè)銀行的“惜貸”行為。也就是說(shuō)，資產(chǎn)價(jià)格的下跌導(dǎo)致信貸市場(chǎng)出現(xiàn)持續(xù)緊縮，危機(jī)從資本市場(chǎng)再度傳導(dǎo)至信貸市場(chǎng)。

（二）金融危機(jī)從金融市場(chǎng)傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)

美國(guó)金融危機(jī)爆發(fā)以后，投資者開(kāi)始擔(dān)心信貸問(wèn)題是否會(huì)演變成為整體經(jīng)濟(jì)危機(jī)，紛紛出售股票轉(zhuǎn)而持有現(xiàn)金，導(dǎo)致美國(guó)股市出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，這一方面通過(guò)財(cái)富效應(yīng)影響了居民消費(fèi)，另一方面通過(guò)托賓q效應(yīng)和金融加速器理論影響了企業(yè)投資。

由于儲(chǔ)蓄偏低，美國(guó)居民的消費(fèi)模式一直是借貸消費(fèi)，然而金融危機(jī)的爆發(fā)打破了此種消費(fèi)模式長(zhǎng)期以來(lái)的興旺周期，受沉重的信貸損失和壞賬拖累，金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)不再視消費(fèi)信貸為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，信貸緊縮正在向消費(fèi)緊縮轉(zhuǎn)變。此外，美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑導(dǎo)致其對(duì)能源、金屬和農(nóng)產(chǎn)品等原材料的需求下降，從長(zhǎng)期看，需求下降必然導(dǎo)致價(jià)格下跌，商品市場(chǎng)也會(huì)因此而大幅波動(dòng)。

金融危機(jī)爆發(fā)導(dǎo)致的另一個(gè)直接結(jié)果就是失業(yè)率上升。大量的金融機(jī)構(gòu)倒閉使很多人瞬間失業(yè)，例如雷曼兄弟的破產(chǎn)就導(dǎo)致2萬(wàn)員工失業(yè)，此外還有由于企業(yè)無(wú)法維持經(jīng)營(yíng)而進(jìn)行的裁員等等，據(jù)美國(guó)勞工部就業(yè)報(bào)告數(shù)據(jù)，美國(guó)非農(nóng)業(yè)部門(mén)失業(yè)人數(shù)已達(dá)15.9萬(wàn)人，創(chuàng)五年來(lái)失業(yè)率最高點(diǎn)。因此，金融危機(jī)已不可避免地傳導(dǎo)到美國(guó)實(shí)體經(jīng)

濟(jì)。

四、金融危機(jī)由美國(guó)向全球傳導(dǎo)的路徑分析

（一）貿(mào)易渠道的傳導(dǎo)

美國(guó)是世界上最大的貿(mào)易國(guó)，長(zhǎng)期以來(lái)保持對(duì)外貿(mào)易逆差，主要依靠進(jìn)口來(lái)維持國(guó)內(nèi)消費(fèi)。金融危機(jī)發(fā)生以后，美國(guó)國(guó)民財(cái)富大幅縮水，信用規(guī)模急劇收縮，居民消費(fèi)支出因此而減少，通過(guò)收入效應(yīng)作用于有直接貿(mào)易關(guān)系的國(guó)家，進(jìn)口需求直接減少，由此造成出口國(guó)企業(yè)利潤(rùn)下降，經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊。例如，除去價(jià)格影響，我國(guó)海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，2008年1至7月份出口額同比增長(zhǎng)由2007年的超過(guò)20%放緩至12%，這種外需的減少短期內(nèi)是無(wú)法由國(guó)內(nèi)需求彌補(bǔ)的，一些出口企業(yè)因此而遭受虧損。

（二）金融渠道的傳導(dǎo)

美國(guó)是世界上金融系統(tǒng)最完善的國(guó)家，被認(rèn)為是最為安全的投資市場(chǎng)，其商業(yè)銀行、投資銀行、對(duì)沖基金等金融機(jī)構(gòu)非常發(fā)達(dá)，美國(guó)股市多年以來(lái)也一直保持相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)，這不但為投資者帶來(lái)相對(duì)豐厚的收入，而且直接導(dǎo)致投資者金融財(cái)富的增加，良好的示范效應(yīng)進(jìn)一步鼓勵(lì)了投資者持股的積極性。世界許多國(guó)家均持有美國(guó)債券、股票及其他金融資產(chǎn)，機(jī)構(gòu)投資者也將大部分資金投入了美國(guó)金融市場(chǎng)。

在美國(guó)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，全球很多國(guó)家的機(jī)構(gòu)投資者同時(shí)參與到了風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散的鏈條中。美國(guó)CDO市場(chǎng)的崩潰，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)倒閉，持有這些金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的跨國(guó)金融機(jī)構(gòu)也遭受了巨額損失。在這一方面，歐洲的銀行受到很大的打擊，因?yàn)闅W洲的銀行和美國(guó)的銀行做著同樣的操作。如今，歐洲的銀行間交易基本上已經(jīng)無(wú)法正常運(yùn)轉(zhuǎn)，銀行與銀行之間互相不信任，導(dǎo)致拆借市場(chǎng)處于癱瘓狀態(tài)。為了達(dá)到最低資本充足率和保證金要求，或出于調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表的需要，虧損的金融機(jī)構(gòu)大幅收縮對(duì)另一國(guó)家的貸款，將危機(jī)傳導(dǎo)至下一個(gè)國(guó)家。危機(jī)發(fā)生后，全球股市與美國(guó)股市同步下跌，很大程度上是由跨國(guó)金融機(jī)構(gòu)在全球范圍內(nèi)降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比重的調(diào)整行為所致。在金融危機(jī)蔓延的同時(shí)美國(guó)也在做著投資組合的調(diào)整，由于國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)流動(dòng)性嚴(yán)重不足，美國(guó)將部分海外資本撤回，加劇全球短期資本波動(dòng)。

（三）心理渠道傳導(dǎo)

在金融危機(jī)爆發(fā)以前，投資者對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)抱有很高的期望，信心盲目高漲，不顧危機(jī)發(fā)出的種種征兆及預(yù)警信號(hào)，不斷投入資金，增持美國(guó)資產(chǎn)。危機(jī)爆發(fā)后，投資者又表現(xiàn)極度悲觀(guān)，從資本市場(chǎng)上倉(cāng)皇而逃，不再相信政府的政策，這種“羊群效應(yīng)”進(jìn)一步惡化了金融危機(jī)，甚至一些經(jīng)濟(jì)狀況良好的邊緣國(guó)家和地區(qū)由于資金流的問(wèn)題而陷入危機(jī)。

五、結(jié)論

美國(guó)金融危機(jī)并沒(méi)有表現(xiàn)出劇烈的貨幣危機(jī)和債務(wù)危機(jī)，它更多是隱性的，而不是顯性的。實(shí)際上，金融危機(jī)的真正實(shí)質(zhì)是，美國(guó)金融市場(chǎng)濫用信用衍生品的創(chuàng)新、預(yù)支市場(chǎng)和社會(huì)信用，從而造成信用風(fēng)險(xiǎn)逐漸累積，進(jìn)而釀成信用危機(jī)。這場(chǎng)以銀行業(yè)危機(jī)為先導(dǎo)的金融危機(jī)提醒美國(guó)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展要更注重于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，而非虛擬經(jīng)濟(jì)的虛高。虛擬經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，變得更加不穩(wěn)定，這種不穩(wěn)定性就造成了經(jīng)濟(jì)中的泡沫，一旦泡沫被刺破，將嚴(yán)重?fù)p害實(shí)體經(jīng)濟(jì)。另外，金融監(jiān)管要跟得上金融工具的創(chuàng)新步伐。任何金融創(chuàng)新都應(yīng)該立足于戰(zhàn)略高度來(lái)規(guī)劃，僅僅滿(mǎn)足于技術(shù)性的、工程性層面的創(chuàng)新必然會(huì)忽視社會(huì)性的整體風(fēng)險(xiǎn)。

參考文獻(xiàn)：