導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯(cuò)過為您精心挑選的10篇投資組合理論，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

馬柯維茨提出了以均值—方差分析為基礎(chǔ)的最大化效用選擇的投資組合理論。

(二）投資分散化

馬柯維茨投資組合理論中闡述的另一個(gè)重要觀點(diǎn)。馬柯維茨投資組合理論告訴我們投資組合的方差，并不是組合中各投資證券方差的簡單線性組合，而是在很大程度上取決于證券之間的相互關(guān)系。

（三）組合管理的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)投資效用最大化

（四）我國基金公司的投資組合策略

進(jìn)行一個(gè)優(yōu)質(zhì)的投資組合可以有效地分散并降低投資風(fēng)險(xiǎn)，使投資收益持續(xù)穩(wěn)定地增長。

二、模擬股票進(jìn)行收益分析

(2014年10月9日-2014年12月16日）（虛擬初始資金10億元）根據(jù)馬科維茨組合理論分散風(fēng)險(xiǎn)的原則，選取兩兩相關(guān)系數(shù)為負(fù)或者正相關(guān)較弱的股票。建倉股票選取相關(guān)性為負(fù)，充抵風(fēng)險(xiǎn)，兩兩一組。（中材節(jié)能、光大銀行）、（西山煤電、平安銀行）、（方正證券、美的集團(tuán)）、（王府井、易聯(lián)眾）、（物產(chǎn)中大、麗江旅游）正相關(guān)性，兩兩一組。（楚天高速、長春燃?xì)猓?/p>

（一）各時(shí)段模擬股票建倉和調(diào)倉情況

2014年10月9日股票建倉情況：10月9日建倉銀行類（平安銀行、光大銀行）、券商類（方正證券）、高速板塊（楚天高速）、金融租賃（物產(chǎn)中大）、能源板塊（江鉆股份、西山煤電、長春燃?xì)猓?、消費(fèi)類（美的集團(tuán)、王府井、吉林敖東）、科技軟件（易聯(lián)眾）、節(jié)能環(huán)保（中材節(jié)能）

（二）各階段股票建倉和調(diào)倉原因分析

1、10.9日-11.10日建倉原因

銀行業(yè)三季報(bào)出爐，因平安銀行營收增速排全行業(yè)第二名，并且10.2元的股價(jià)低于凈資產(chǎn)；光大銀行雖說沒有平安業(yè)績靚麗，但是2.77的股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于3.7的凈資產(chǎn)，并且已有消息披露，光大集團(tuán)將改革重組，改革之后光大銀行將可以實(shí)現(xiàn)A+H股并合并資產(chǎn)負(fù)債表，對(duì)公司屬于利好；新能源及傳統(tǒng)能源勢必會(huì)重新估值修復(fù)，頁巖氣開發(fā)新浪潮，煤炭資源相關(guān)稅費(fèi)改革，中國與俄羅斯簽訂天然氣大單，建倉江鉆股份、西山煤電、長春燃?xì)?；國家出臺(tái)一系列促進(jìn)消費(fèi)的改革文件，建倉美的集團(tuán)、王府井、吉林敖東；三股市盈率均處于低位，有較大上漲空間；金融租賃中的物產(chǎn)中大建倉后由于公司重大投資事項(xiàng)，停牌至今；楚天高速屬于業(yè)績穩(wěn)定，股價(jià)跌破凈資產(chǎn)，參與并購基金概念；易聯(lián)眾屬于科技概念板塊，涉及民生社保信息云服務(wù)，發(fā)展?jié)摿薮螅?/p>

2、調(diào)倉原因

①方正證券出現(xiàn)股東糾紛，利空情況下在獲利27.53%左右平倉規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)；②光大銀行因與平安銀行板塊相同，趨勢相同，故平倉；③增加美邦服飾因參股民營銀行概念，雖然3季度收入下滑，毛利率下降12.1%，費(fèi)用同比增加4.74%，但是隨著四季度到來，到達(dá)銷售旺季（雙十一），零售業(yè)將達(dá)到銷售高峰，必將帶來業(yè)績上升預(yù)期；④增加麗江旅游屬于獨(dú)特稀缺資源，旅游業(yè)逐年人數(shù)創(chuàng)出新高，三季度收入同比增長37.78%，管理費(fèi)用下降，毛利仍維持高位，投資收益增加，四季度旅游業(yè)將迎來春節(jié)高峰，必將帶來業(yè)績上升預(yù)期；⑤增加海康威視屬于安防視頻監(jiān)控概念，前三季度營收106.07億元，凈利潤增幅54%，全年預(yù)計(jì)40%-60%，公司與阿里、騰訊、樂視簽署框架協(xié)議合作開發(fā)，充滿想象空間。

3、11.10日-12.5日中國人民銀行決定

自2014年11月22日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率。金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.4個(gè)百分點(diǎn)至5.6%；一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至2.75%。證券市場表現(xiàn)利好消息。降息落地，銀行券商全面開花，隨著大盤上攻2900，個(gè)股方面基本全線收漲，前期漲幅接近30%的吉林敖東獲利了結(jié)，楚天高速及中材節(jié)能短期漲幅也較大，獲利了結(jié)，西山煤電，平安銀行，中金黃金均收益達(dá)到20%。江鉆股份由于前期漲幅較大，屬于追漲進(jìn)入，故產(chǎn)生虧損，進(jìn)行平倉。其余個(gè)股均盈利。

4、12月16日對(duì)股票進(jìn)行清倉

總資產(chǎn)達(dá)到1123234475。盈利123234475。

三、投資組合業(yè)績評(píng)估

模擬股票投資組合業(yè)績評(píng)估期間為10.9-12.16日，為期兩個(gè)多月?，F(xiàn)對(duì)期間所有股票做整體分析。證券模擬組合總回報(bào)如下圖所周期實(shí)現(xiàn)12.32%收益?？偦貓?bào)的走勢低于滬深300的總回報(bào)，原因是因?yàn)楣善背钟衅陂g沒有判斷準(zhǔn)確，沒有持有到位。另外還有一些如易聯(lián)眾等虧損拉低了整體投資的回報(bào)率。

（一）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整指標(biāo)的績效分析

1、夏普指數(shù)

反映了單位風(fēng)險(xiǎn)基金凈值增長率超過無風(fēng)險(xiǎn)收益率的程度。夏普指數(shù)=(平均報(bào)酬率－無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率)/標(biāo)準(zhǔn)差夏普比率越大，說明基金單位風(fēng)險(xiǎn)所獲得的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)越高。

2、特雷諾指數(shù)

是每單位風(fēng)險(xiǎn)獲得的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，是投資者判斷某一基金管理者在管理基金過程中所冒風(fēng)險(xiǎn)是否有利于投資者的判斷指標(biāo)。特雷諾指數(shù)是對(duì)單位風(fēng)險(xiǎn)的超額收益的一種衡量方法。該指數(shù)計(jì)算公式為:T=（Rp―Rf）/βp其中：T表示特雷諾業(yè)績指數(shù)，Rp表示某只基金的投資考察期內(nèi)的平均收益率，Rf表示考察期內(nèi)的平均無風(fēng)險(xiǎn)利率，βp表示某只基金的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。特雷諾指數(shù)越大，單位風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)越高，開放式基金的績效越好，基金管理者在管理的過程中所冒風(fēng)險(xiǎn)有利于投資者獲利，反之。

3、詹森指數(shù)

實(shí)際上是對(duì)基金超額收益大小的一種衡量，是證券組合的實(shí)際期望收益率與位于證券市場線上的證券組合的期望收益率之差。詹森指數(shù)所代表的就是基金業(yè)績中超過市場基準(zhǔn)組合所獲得的超額收益。即詹森指數(shù)>0，表明基金的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于市場基準(zhǔn)組合，大得越多，業(yè)績越好；反之，如果詹森指數(shù)〈0，則表明其績效不好。

篇2

一、引言

投資組合是指將投資的資產(chǎn)進(jìn)行一定合理的安排，以期在未來獲得較大收益的投資選擇方式。在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)社會(huì)中，可能已經(jīng)沒有人否定投資組合在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中的作用了。大至1997年發(fā)生的東南亞金融危機(jī)，小至人們家庭理財(cái)、尋求最佳的財(cái)富積累方式，人們不可能漠視它的意義。

二、證券組合投資理論的發(fā)展

在不確定世界里，人們投資的回報(bào)是與世界的狀態(tài)相依的，具有不確定性的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（例如股票）的回報(bào)是以回報(bào)的均值和回報(bào)的方差兩個(gè)量來描述的。HarryMarkowitz在1952年發(fā)表題為《投資組合選擇》（Portfolio Selection）的論文，這標(biāo)志著現(xiàn)代組合投資理論的開端。該論文闡述了證券收益和風(fēng)險(xiǎn)水平確定的主要原理和方法，建立了均值－方差證券組合模型的基本框架。1963年，Markowitz的學(xué)生W?Shape提出簡化的單指數(shù)模型(Single Index Model,SIM)以解決標(biāo)準(zhǔn)投資組合模型應(yīng)用于大規(guī)模市場面臨的計(jì)算困難。后來單指數(shù)模型進(jìn)一步推廣到多因素模型，1976年Ross在此基礎(chǔ)提出了套利定價(jià)理論(Arbitrage Pricing Theory,APT）進(jìn)一步豐富了證券組合投資理論。

三、相關(guān)模型介紹

1.Markowitz的均值-方差模型

證券及其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資首先需要解決的兩個(gè)核心問題：即預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)。 那么如何測定組合投資的風(fēng)險(xiǎn)與收益和如何平衡這兩項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行資產(chǎn)分配是市場投資者迫切需要解決的問題。正是在這樣的背景下，在20世紀(jì)50年代和60年代初，Markowitz理論應(yīng)運(yùn)而生。Markowitz在《證券組合選擇》一文給出了證券組合分析的基本理論。證券投資者需要在所有的證券組合的集合中選擇一個(gè)“最優(yōu)的”，至于最優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)，一個(gè)典型的投資者一方面希望收益率高，另一方面希望收益率盡可能有確定性，即他同時(shí)追求兩個(gè)目標(biāo)：最大的期望收益率和最小的不確定性(風(fēng)險(xiǎn))，證券組合選擇問題要同時(shí)考慮這兩個(gè)矛盾的目標(biāo)來做決策。

該理論依據(jù)以下幾個(gè)假設(shè)：

(1)投資者在考慮每一次投資選擇時(shí)，其依據(jù)是某一持倉時(shí)間內(nèi)的證券收益的概率分布。

(2)投資者是根據(jù)證券的期望收益率估測證券組合的風(fēng)險(xiǎn)。

(3)投資者的決定僅僅是依據(jù)證券的風(fēng)險(xiǎn)和收益。

(4)在一定的風(fēng)險(xiǎn)水平上，投資者期望收益最大；相對(duì)應(yīng)的是在一定的收益水平上，投資者希望風(fēng)險(xiǎn)最小。

定義設(shè)S是N種證券的選擇集，如果其中存在一個(gè)子集F(p)，具有如下的性質(zhì)：①在給定的標(biāo)準(zhǔn)差(或方差)中，F(xiàn)(p)中的證券組合在S中具有最大的期望收益率。②在給定的期望收益率中，F(xiàn)(p)中的證券組合在S中具有最小的標(biāo)準(zhǔn)差(或方差)，則稱F(p)為有效前沿，簡稱前沿。

從前沿的兩個(gè)性質(zhì)知道，可以先從證券選擇集中找到前沿，然后投資者只需在前沿上選出一個(gè)最優(yōu)的證券組合即可。

2. W?Shape的單指數(shù)模型

1963年W?Shape建立了單指數(shù)模型，單指數(shù)模型的主要假設(shè)條件是，兩個(gè)企業(yè)的微觀事件是互不相關(guān)的。我們知道，每個(gè)企業(yè)與市場都是分不開的，任何一個(gè)企業(yè)的盛衰――反映在企業(yè)的收益上就是其自有資金的收益率的大小――都在一定程度上歸結(jié)于市場作用的結(jié)果，受融資市場的影響則更大。從證券投資的角度來看，每一種普通股的收益率，都要受到市場證券組合的影響，或者可以說部分由市場組合來解釋，就是：

Rit=α+βRmt+εjt

這里Rit表示證券J在第t年的收益率，Rtm表示相應(yīng)年度的市場證券組合收益率，εjt表示Rj在第t年的殘差項(xiàng)，它包括了除市場證券組合外，所有影響Rj運(yùn)動(dòng)的因素之和，反映了它們的綜合影響。

單指數(shù)模型的假定條件：一方面單指數(shù)模型承認(rèn)不同證券收益率之間存在相關(guān)性；一方面假定所有證券的收益率均受市場證券組合的影響，每個(gè)證券的波動(dòng)均是由于市場證券組合的收益率的波動(dòng)而引起的，只不過反應(yīng)程度不同而已。進(jìn)一步，任意兩個(gè)證券收益率之間的相互關(guān)系，是由于它們都和市場證券組合收益率相關(guān)而產(chǎn)生的。引進(jìn)了這一假定，則我們就可以把證券收益率兩兩之間的關(guān)系，表述成它們各自與市場證券組合的關(guān)系的合成。

四、研究方向――區(qū)間值的投資組合模型

自從Markowitz在20世紀(jì)50年代創(chuàng)立了現(xiàn)資組合理論以后，該理論曾被譽(yù)為是金融理論的一場科學(xué)革命。以現(xiàn)資組合理論為基礎(chǔ)的組合投資策略也隨著證券市場的發(fā)展而逐漸被投資者運(yùn)用和完善起來。在Markowitz的均值-方差模型中他是用隨機(jī)變量的期望值來表示證券的收益的，但在實(shí)際生活中，人們的預(yù)期收益往往不是某個(gè)固定的收益期望而是有一最高收益期望和最低收益期望，即預(yù)期收益是某個(gè)區(qū)間而不是某個(gè)精確的數(shù)，這就需要我們討論區(qū)間值的投資組合模型。這方面已經(jīng)有了一定的研究，比如區(qū)間值隨機(jī)變量的投資組合E-V模型，并已利用了這種新模型分析了實(shí)證數(shù)據(jù)。但還有待于進(jìn)一步的研究與發(fā)展。

參考文獻(xiàn):

[1]蔡明超譯:Joseph Stampfli and Victor Goodman, 金融數(shù)學(xué).機(jī)械工業(yè)出版社,2004

篇3

中圖分類號(hào):F830文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):16723198(2009)21013902

1 現(xiàn)代組合資產(chǎn)理論的產(chǎn)生及主要理論

現(xiàn)資組合理論(Modern Protfolio Theory)是西方現(xiàn)資理論的核心組成部分之一,也是近年來財(cái)務(wù)金融領(lǐng)域引起廣泛關(guān)注的和深入探討的重點(diǎn)課題。這一理論以資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)間的相互關(guān)系作為研究的出發(fā)點(diǎn),通過統(tǒng)計(jì)學(xué)、理論抽象、應(yīng)用數(shù)學(xué)等方法,對(duì)資產(chǎn)組合的特性進(jìn)行以定量為主的分析研究。

1952年,美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家,金融學(xué)家Harry•m•markowitz發(fā)表了《證券組合選擇》的論文,并因此獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。在此論文中,markowitz把證券組合風(fēng)險(xiǎn)和收益之間的替代關(guān)系數(shù)量化,提出了均衡分析的新思路和分析方法。這就是現(xiàn)代證券組合理論(Modern protfolio Theory)的基本框架。

1964年,美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾獎(jiǎng)金獲得者威廉廈普(William •F •Sharpe)發(fā)表了《資本資產(chǎn)定價(jià):風(fēng)險(xiǎn)條件下的市場均衡理論》。1965年,美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾獎(jiǎng)金獲得者約翰琳特納(John•Lintner)的文章《風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)值,股票資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)投資選擇,資本預(yù)算》。在比較強(qiáng)的假設(shè)之下,給出了資本資產(chǎn)定價(jià)模型(簡稱CAPM)。CAPM模型主要是用來描述證券的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格進(jìn)而得出均衡價(jià)格形成機(jī)理的。

1976年,羅斯(Stephen •Ross)提出了套利定價(jià)理論,在他的《資本資產(chǎn)定價(jià)――套利定價(jià)理論》一文中指出,任何資產(chǎn)的價(jià)格可以表示為一些“共同因素”的線性組合,即資本市場中某種資產(chǎn)的價(jià)格可以利用資本市場以外的其他因素所確定。

2 現(xiàn)代組合資產(chǎn)理論的應(yīng)用及缺陷

2.1 馬克維茨模型

Markowitz的均值方差問題求解以及其一系列的研究結(jié)果依賴于一個(gè)很重要的假設(shè)便是投資者在證券市場上所選擇的n種證券的收益率是線性無關(guān)的,即任一證券的收益率不能由其他證券收益率線性表出。在這一假設(shè)條件下,證券組合收益率的方差矩陣V是非奇異的,當(dāng)然也是對(duì)稱矩陣,實(shí)際上還是正定對(duì)稱正矩陣。無論是證券組合投資模型的允許賣空、限制賣空情形研究,還是許多有關(guān)該模型各方面性質(zhì)的分析均沿用這一假設(shè)條件。還有一些研究工作對(duì)V的要求就更為強(qiáng)一些,需要V是對(duì)角矩陣,也就是說所選用的n種證券的收益率是兩不相關(guān)的。這一條件對(duì)投資者的證券組合選擇的要求就更加苛刻一些。在理論上,雖然我們可以從不同的行業(yè)領(lǐng)域、不同的經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中選用各類證券,以便盡量滿足證券收益率線性無關(guān)以及兩兩不相關(guān)這些假設(shè)條件,但是在現(xiàn)實(shí)的證券市場中,不僅兩兩不相關(guān)的證券收益率的證券組合是不易獲得的,就是證券收益率線性無關(guān)的證券組合也很難得到。于是就有必要對(duì)一般的對(duì)稱方差矩陣V所對(duì)應(yīng)的證券組合投資決策模型進(jìn)行分析,均值―方差模型很多前提假設(shè)與現(xiàn)實(shí)情況不符,如證券投資者的目標(biāo)是: 在給定風(fēng)險(xiǎn)上收益最大, 或者在給定收益水平上風(fēng)險(xiǎn)最低,即投資者都是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型的。但現(xiàn)實(shí)生活中,很多投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)效用的看法也不相同。這就使此理論在實(shí)際應(yīng)用中存在很大的問題。

2.2 資本資產(chǎn)定價(jià)模型

資本資產(chǎn)定價(jià)模型核心思想是資本市場上,由于非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以通過投資多元化加以消除,所以市場參與者對(duì)于這種風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)給予補(bǔ)償,而對(duì)期望收益產(chǎn)生影響的只是無法分散的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),而風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合只取決于資產(chǎn)組合管理者對(duì)不同資產(chǎn)前景的預(yù)測,這意味著投資者的最優(yōu)投資組合只取決于資產(chǎn)組合管理者對(duì)不同資產(chǎn)前景的預(yù)測。而與投資者本身的風(fēng)險(xiǎn)偏好無關(guān)。目前,CAPM在資本預(yù)算分析、資本成本估計(jì)、投資管理、基金績效評(píng)價(jià)、公司財(cái)務(wù)、股份分割、兼并等方面都有應(yīng)用。標(biāo)準(zhǔn)資本資產(chǎn)定價(jià)模型系統(tǒng)地解釋了資本市場的定價(jià)機(jī)理,但其中的某些假設(shè)與現(xiàn)實(shí)中的實(shí)際情況有很大的差距,因此,放松這些假設(shè)條件的非標(biāo)準(zhǔn)資本資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)運(yùn)而生。迄今為止,還沒有得到同時(shí)放松兩個(gè)假設(shè)條件的資本資產(chǎn)定價(jià)模型.但多個(gè)持有期的時(shí)際資本資產(chǎn)定價(jià)模型和由此簡化的消費(fèi)導(dǎo)向資本資產(chǎn)定價(jià)模型,由于不僅考慮投資者在資本市場上所要面對(duì)的投資風(fēng)險(xiǎn),而且考慮消費(fèi)環(huán)境影響投資者的投資機(jī)會(huì)集向不利方向變動(dòng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn),因此,顯示出較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)解釋力。然而,這些模型,或因內(nèi)部結(jié)構(gòu)不很清晰、或因存在數(shù)據(jù)獲取的困難,也使其對(duì)投資者的現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)作用受到了一定的限制。

2.3 套利定價(jià)理論

資本資產(chǎn)定價(jià)模型描述了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的均衡定價(jià)機(jī)制,但它基于許多嚴(yán)格的假設(shè)條件,而其中的某些假設(shè)與現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)存在較大差距。由Stephen.Rose(1976)提出的套利定價(jià)理論從更現(xiàn)實(shí)的角度出發(fā),認(rèn)為除市場風(fēng)險(xiǎn)外,資產(chǎn)的均衡收益還受到其他多個(gè)因素影響。套利是資本市場理論中的一個(gè)基本概念,是指投資者利用不同市場上同一資產(chǎn)或同一市場上不同資產(chǎn)的價(jià)格之間暫時(shí)存在的不合理關(guān)系,通過買進(jìn)和賣出相關(guān)資產(chǎn),待這些資產(chǎn)的價(jià)格關(guān)系趨向合理后,立即進(jìn)行反向操作,從中獲取利潤的交易行為。由于套利定價(jià)理論的假設(shè)較資本資產(chǎn)定價(jià)模型更為合理,貼近現(xiàn)實(shí),因此,套利定價(jià)理論在內(nèi)涵和實(shí)用性上都更具廣泛意義,但在理論的嚴(yán)密性上卻相對(duì)不足。

APT的局限主要表現(xiàn)在:首先,模型的結(jié)構(gòu)不清晰。APT沒有說明決定資產(chǎn)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)因子的數(shù)目、類型、各個(gè)因子風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的符號(hào)、大小。其次,由于APT中生成資產(chǎn)收益的多因素模型中包括殘差風(fēng)險(xiǎn),而這一風(fēng)險(xiǎn)只有在組合中存在大量資產(chǎn)時(shí)才能被忽略,因此,APT是一種極限意義上成立的資產(chǎn)定價(jià)理論,對(duì)實(shí)際有限的資產(chǎn)組合而言,其指導(dǎo)意義受到一定限制。

3 證券組合投資理論在我國的發(fā)展

我國的證券市場以1990年12月上海證券交易所成立為標(biāo)志,是一個(gè)僅有10年發(fā)展歷史的新興市場,考慮到象美國那樣有上百年交易歷史的證券市場尚不具備強(qiáng)型效率,因此,國內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)于中國證券市場有效性的檢驗(yàn)主要集中在弱型效率和中強(qiáng)型效率兩個(gè)層次上。

多年來國內(nèi)外學(xué)者主要以Markowitz 的證券組合投資理論為基石, 對(duì)證券組合投資問題進(jìn)行了大量研究. 目前有代表性的研究成果主要有: 以均值――方差投資決策模型為代表的線性規(guī)劃方法、二次規(guī)劃方法等靜態(tài)組合投資決策方法; 以隨機(jī)最優(yōu)控制方法、模糊規(guī)劃方法為代表的證券投資動(dòng)態(tài)控制方法; 從改進(jìn)證券風(fēng)險(xiǎn)度量的方法入手, 采用不同的方法來度量證券的風(fēng)險(xiǎn)得到了大量證券組合投資問題的改進(jìn)模型, 例如用熵來作為“方差度量證券投資組合風(fēng)險(xiǎn)”的補(bǔ)充, 就是其中的一種。

在現(xiàn)實(shí)證券市場中, 風(fēng)險(xiǎn)證券的收益是一個(gè)動(dòng)態(tài)波動(dòng)值, 因此將風(fēng)險(xiǎn)證券的預(yù)期收益率和風(fēng)險(xiǎn)損失率處理成不確定的區(qū)間估計(jì)值, 將更接近現(xiàn)實(shí)證券市場. 采用了區(qū)間數(shù)線性規(guī)劃方法來研究證券組合投資問題,這也是近年來的一個(gè)研究熱點(diǎn)。

參考文獻(xiàn)

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一、中小企業(yè)在我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展中的地位和作用

改革開放20年來，我國的中小企業(yè)得到突飛猛進(jìn)的發(fā)展。據(jù)國家經(jīng)貿(mào)委提供的最新材料表明，目前全國工商注冊的中小企業(yè)已超過1000萬家，占總企業(yè)數(shù)的90％；中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)工業(yè)總產(chǎn)值占全國的60％，實(shí)現(xiàn)利稅占全國的40％；中小企業(yè)提供了大約75％的就業(yè)機(jī)會(huì)，占新增就業(yè)人數(shù)的90％左右；我國1500億美元左右的出口總額中，約60％來源于中小企業(yè)?？梢?，中小企業(yè)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)增長和社會(huì)發(fā)展起到了舉足輕重的作用。具體表現(xiàn)在：

1.中小企業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的主要增長點(diǎn)。

二戰(zhàn)以后，資本主義國家和私人壟斷資本急劇膨脹，中小企業(yè)面對(duì)大企業(yè)的強(qiáng)大競爭優(yōu)勢，似乎只能在夾縫中求生存，并慘淡經(jīng)營。一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家也由此斷言：中小企業(yè)已喪失了活動(dòng)空間。然而，中小企業(yè)不僅沒有被吃掉，反而有了長足的發(fā)展，并且對(duì)國民經(jīng)濟(jì)起到了有效的輔助和補(bǔ)充的作用。有關(guān)資料顯示，中小企業(yè)對(duì)各國經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)率在不斷上升。中小企業(yè)已成為世界各國經(jīng)濟(jì)的脊梁。在美國，雇員在100 人以下、幾十人的中小企業(yè)占90％以上，其產(chǎn)品出口額占全國產(chǎn)品出口額的40％以上。我國的臺(tái)灣地區(qū)其經(jīng)濟(jì)體系也是以中小企業(yè)為主，95％以上的公司是中小企業(yè)，其出口額占全部出口額的57％。自東南亞金融危機(jī)以來，以日、韓為代表的大企業(yè)主要模式受到較大沖擊，而以中小企業(yè)為主的臺(tái)灣所受沖擊則較小，顯示出中小企業(yè)獨(dú)特魅力。

改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長，中小企業(yè)功不可沒。據(jù)有關(guān)部門統(tǒng)計(jì)，80年代以來，中小企業(yè)的年產(chǎn)值增長率一直保持在30％左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于總的經(jīng)濟(jì)增長速度。90年代以來，我國工業(yè)新增產(chǎn)值的76.7％是由中小企業(yè)創(chuàng)造的。如，日前我國的食品、造紙和印刷行業(yè)產(chǎn)值的70％以上，服裝、皮革、文體用品、塑料制品和金屬制品行業(yè)產(chǎn)值的80％以上，木材、家俱行業(yè)產(chǎn)值的90％以上，都是由中小企業(yè)創(chuàng)造的。因而，經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳敬璉曾指出：幾十萬個(gè)國有和鄉(xiāng)鎮(zhèn)政府所有的中小企業(yè)的放開和搞活，將是近期國民經(jīng)濟(jì)的主要增長點(diǎn)。

2.中小企業(yè)是社會(huì)穩(wěn)定的重要基礎(chǔ)

首先，中小企業(yè)是提供城鎮(zhèn)就業(yè)的重要渠道。就業(yè)問題，始終都是經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)穩(wěn)定的一大制約因素。目前，我國面臨著新增勞力和存量勞力就業(yè)問題，特別是下崗職工再就業(yè)的壓力越來越大。中小企業(yè)面廣量大，且大部分是從事勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)，因而吸納勞動(dòng)力的容量相對(duì)較大。據(jù)測算，對(duì)于相同的固定資產(chǎn)投資，國有中小企業(yè)占用國有資產(chǎn)僅17％，吸納就業(yè)量卻達(dá)74％，吸納的就業(yè)容量為大型企業(yè)的14倍；而對(duì)于相同的產(chǎn)值，中小企業(yè)吸納的就業(yè)容量為大型企業(yè)的1.43倍。改革開放20年來，城鎮(zhèn)增加的近8000萬個(gè)就業(yè)崗位，75％以上是中小企業(yè)提供的。所以，我國就業(yè)問題的解決，離不開中小企業(yè)的發(fā)展。其次，中小企業(yè)是農(nóng)村工業(yè)的先鋒隊(duì)。我國的中小企業(yè)相當(dāng)部分是地方國有企業(yè)或鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)，大部分分布在中小城市和集鎮(zhèn)。這些中小企業(yè)尤其是鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)，一方面通過社會(huì)化服務(wù)體系，把分散的農(nóng)戶集中起來實(shí)現(xiàn)大規(guī)模、集約化生產(chǎn)；另一方面也吸納大量農(nóng)村剩余勞動(dòng)力。據(jù)統(tǒng)計(jì)，20年來，鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)已吸納的農(nóng)村剩余勞動(dòng)力9217萬人，占農(nóng)村剩余勞動(dòng)力的一半。這不僅加強(qiáng)了社會(huì)穩(wěn)定，而且對(duì)我國的工業(yè)化進(jìn)程起到了巨大的推動(dòng)作用。第三，中小企業(yè)是地方財(cái)政的主要來源。我國各級(jí)政府80％的財(cái)政收入來源于中小企業(yè)。事實(shí)上，哪個(gè)地區(qū)的中小企業(yè)效益好，那里的財(cái)政收入就比較寬松，群眾的負(fù)擔(dān)就比較輕、生活比較富裕，干群關(guān)系就比較協(xié)調(diào)，社會(huì)穩(wěn)定也有了牢固基礎(chǔ)。

3.中小企業(yè)是技術(shù)創(chuàng)新的生力軍

中小企業(yè)往往是一個(gè)國家技術(shù)進(jìn)步的主要載體。在美國，50％至60％的科技進(jìn)步發(fā)生在小企業(yè)身上，80％以上新開發(fā)的技術(shù)是中小企業(yè)來付諸生產(chǎn)的。因?yàn)楦呖萍籍a(chǎn)業(yè)是高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)，大企業(yè)一般注重常規(guī)生產(chǎn)，不愿意去冒風(fēng)險(xiǎn)。因而小企業(yè)往往成為科技轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力的“實(shí)驗(yàn)田”。我國中小企業(yè)中的高新技術(shù)企業(yè)，在科技創(chuàng)新、技術(shù)開發(fā)等方面意識(shí)強(qiáng)、行動(dòng)快，成為名符其實(shí)的技術(shù)創(chuàng)新的生力軍。據(jù)悉，深圳市首批認(rèn)定的9家“深圳·國家科技成果產(chǎn)業(yè)推廣示范企業(yè)”竟然全是中小企業(yè)； 深圳考核認(rèn)定的94家技術(shù)先進(jìn)型企業(yè)中，中小企業(yè)占76％，124 家高新技術(shù)企業(yè)中，中小企業(yè)也占90％左右。

4.中小企業(yè)是活躍市場的基本力量

大企業(yè)和小企業(yè)在市場上，都有自己的比較優(yōu)勢和競爭優(yōu)勢。而中小企業(yè)在市場上的比較優(yōu)勢，主要表現(xiàn)在“船小好掉頭”上，中小企業(yè)可以利用其經(jīng)營方式靈活、組織成本低廉，轉(zhuǎn)移進(jìn)退便捷等優(yōu)勢，更快地接受市場信息，及時(shí)研制滿足市場需求的新產(chǎn)品，盡快推出，占領(lǐng)市場。所以，中小企業(yè)在市場上應(yīng)更具有競爭力。只要利用中小企業(yè)靈活善變的優(yōu)勢，引導(dǎo)它們放開搞活，對(duì)活躍市場功能有事半功倍之效。

5.中小企業(yè)是中國經(jīng)濟(jì)改革的試驗(yàn)區(qū)

相對(duì)大型企業(yè)而言，中小企業(yè)改革成本低、運(yùn)行操作簡便、引發(fā)的社會(huì)震動(dòng)小，相對(duì)較易進(jìn)入新體制，已成為企業(yè)體制改革的“試驗(yàn)區(qū)”，改革重點(diǎn)和難點(diǎn)的突破口。諸如承包、租賃、兼并、拍賣、破產(chǎn)等企業(yè)改革和體制創(chuàng)新的經(jīng)驗(yàn)，往往是先在中小企業(yè)試行后取得的，再逐步向國有大型企業(yè)推廣。所以，企業(yè)的改革深化離不開中小企業(yè)作為“開路先鋒”。

二、投資組合的基本理論及其對(duì)中小企業(yè)的重要性分析

馬考維茨(markowitz)是現(xiàn)資組合分析理論的創(chuàng)始人。經(jīng)過大量觀察和分析，他認(rèn)為若在具有相同回報(bào)率的兩個(gè)證券之間進(jìn)行選擇的話，任何投資者都會(huì)選擇風(fēng)險(xiǎn)小的。這同時(shí)也表明投資者若要追求高回報(bào)必定要承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)。同樣，出于回避風(fēng)險(xiǎn)的原因，投資者通常持有多樣化投資組合。馬考維茨從對(duì)回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)的定量出發(fā)，系統(tǒng)地研究了投資組合的特性，從

數(shù)學(xué)上解釋了投資者的避險(xiǎn)行為，并提出了投資組合的優(yōu)化方法。一個(gè)投資組合是由組成的各證券及其權(quán)重所確定。因此，投資組合的期望回報(bào)率是其成分證券期望回報(bào)率的加權(quán)平均。除了確定期望回報(bào)率外，估計(jì)出投資組合相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)也是很重要的。投資組合的風(fēng)險(xiǎn)是由其回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)方差來定義的。這些統(tǒng)計(jì)量是描述回報(bào)率圍繞其平均值變化的程度，如果變化劇烈則表明回報(bào)率有很大的不確定性，即風(fēng)險(xiǎn)較大。從投資組合方差的數(shù)學(xué)展開式中可以看到投資組合的方差與各成分證券的方差、權(quán)重以及成分證券間的協(xié)方差有關(guān)，而協(xié)方差與任意兩證券的相關(guān)系數(shù)成正比。相關(guān)系數(shù)越小，其協(xié)方差就越小，投資組合的總體風(fēng)險(xiǎn)也就越小。因此，選擇不相關(guān)的證券應(yīng)是構(gòu)建投資組合的目標(biāo)。另外，由投資組合方差的數(shù)學(xué)展開式可以得出：增加證券可以降低投資組合的風(fēng)險(xiǎn)?；诨乇茱L(fēng)險(xiǎn)的假設(shè)，馬考維茨建立了一個(gè)投資組合的分析模型，其要點(diǎn)為：(1)投資組合的兩個(gè)相關(guān)特征是期望回報(bào)率及其方差。(2)投資將選擇在給定風(fēng)險(xiǎn)水平下期望回報(bào)率最大的投資組合，或在給定期望回報(bào)率水平下風(fēng)險(xiǎn)最低的投資組合。(3)對(duì)每種證券的期望回報(bào)率、方差和與其他證券的協(xié)方差進(jìn)行估計(jì)和挑選，并進(jìn)行數(shù)學(xué)規(guī)劃(mathematical programming)，以確定各證券在投資者資金中的比重。

投資組合風(fēng)險(xiǎn)控制的基本思想是，當(dāng)一個(gè)投資組合的成分證券個(gè)數(shù)足夠多時(shí)，其非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)趨于零，總體風(fēng)險(xiǎn)趨于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)，投資組合的風(fēng)險(xiǎn)就可以用指數(shù)期貨來對(duì)沖。對(duì)沖的實(shí)際結(jié)果完全取決于投資組合和大市的相關(guān)程度。若投資組合與大市指數(shù)完全相關(guān)，投資組合的風(fēng)險(xiǎn)就能百分之百地被對(duì)沖，否則只能部分被抵消。投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是由投資組合對(duì)市場的相關(guān)系數(shù)乘以投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差來表達(dá)，而這里的相關(guān)系數(shù)是投資組合與市場的協(xié)方差除以市場的標(biāo)準(zhǔn)差和投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差。因此，投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)正好可以由投資組合對(duì)大市指數(shù)的統(tǒng)計(jì)回歸分析中的beta值來表達(dá)。投資組合對(duì)大市的beta值是衡量投資組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的主要度量。投資組合的回報(bào)率、方差或標(biāo)準(zhǔn)差以及其beta值是投資組合分析和管理中的三個(gè)最重要的數(shù)據(jù)。

我國中小企業(yè)由于其自身發(fā)展及外部環(huán)境的問題，迫切需要進(jìn)行資產(chǎn)的管理與增值。在這個(gè)過程中，風(fēng)險(xiǎn)的控制顯得尤為突出。而資產(chǎn)組合理論的基本出發(fā)點(diǎn)就是積極的降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，可以說，資產(chǎn)組合理論的運(yùn)用對(duì)中小企業(yè)的發(fā)展是必不可少的，也是極其重要的。

三、中小企業(yè)運(yùn)用投資組合理論的策略

(一) 有效地進(jìn)行“長錢”與“短錢”之間的配置

“長錢”是指企業(yè)投在固定資產(chǎn)上的資金，“短錢”是指在企業(yè)投在流動(dòng)資產(chǎn)的資金。企業(yè)要正常運(yùn)行，固定資產(chǎn)與流動(dòng)資產(chǎn)應(yīng)保持適當(dāng)?shù)谋壤?。然而，企業(yè)的總投入在一定時(shí)期是個(gè)常數(shù)，增加固定資產(chǎn)勢必減少流動(dòng)資產(chǎn)。當(dāng)流動(dòng)資產(chǎn)的數(shù)童不足以維持企業(yè)的正常運(yùn)營，企業(yè)的固定資產(chǎn)就發(fā)揮不出應(yīng)有的作用，造成固定資產(chǎn)閑里，嚴(yán)重時(shí)將會(huì)使企業(yè)停產(chǎn)甚至倒閉。現(xiàn)實(shí)中，我國不少企業(yè)熱衷于上固定資產(chǎn)投資，將自己的積累幾乎全部投到新建固定資產(chǎn)上，而新項(xiàng)目上馬后的流動(dòng)資金來源幾乎完全依賴于銀行貸款或社會(huì)籌資，甚至項(xiàng)目建設(shè)中的固定資金來源也依賴銀行貸欲。其后果有二:一是銀行貸款不足，企業(yè)新項(xiàng)目上馬后，流動(dòng)資金嚴(yán)重短缺，造成新建固定資產(chǎn)閑置；二是新項(xiàng)目開發(fā)面臨布場風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品可能銷售不暢。新項(xiàng)目開發(fā)擱淺。這兩種后果都對(duì)企業(yè)運(yùn)營構(gòu)成極大的威脅，而造成威脅的原因就在于“長錢”與“短錢”使用不當(dāng)。因此，企業(yè)應(yīng)正確認(rèn)識(shí)“長錢”與“短錢”的辯證關(guān)系，有效地進(jìn)行“長錢”與“短錢”之間的配全。第一忌將“短錢”挪作“長錢”使用；第二，對(duì)新建項(xiàng)目，應(yīng)按技術(shù)經(jīng)濟(jì)聯(lián)系，合理安排‘“長錢”與“短錢”之間的比例關(guān)系；第三，對(duì)“長錢”的投入要謹(jǐn)慎?！伴L錢”具有固定性、變現(xiàn)能力不佳的特點(diǎn)。企業(yè)一旦在“長錢’的投向上失誤，輕則傷“元?dú)狻保貏t“致命”。

(二)合理處理好有形資產(chǎn)與無形資產(chǎn)的投向

有形資產(chǎn)與無形資產(chǎn)是企業(yè)總資產(chǎn)的兩種構(gòu)成形態(tài)，本應(yīng)有機(jī)的協(xié)調(diào)統(tǒng)一然而，我國中小企業(yè)普遍重視有形資產(chǎn)投入。忽視無形資產(chǎn)投入，熱衷于在硬件建設(shè)與運(yùn)營上下本錢，如此投向影響嚴(yán)重。我們知道，知識(shí)經(jīng)濟(jì)社會(huì)正向我們走來，國外一些企業(yè)中無形資產(chǎn)占總資產(chǎn)60%以上，重視無形資產(chǎn)的投入與積暴，并把它作為生產(chǎn)的第一要素，已是必然趨勢。我國中小企業(yè)應(yīng)有戰(zhàn)略眼光，要對(duì)無形資產(chǎn)的投入予以高度重視。可以認(rèn)為，企業(yè)沒有無形資產(chǎn)就沒有核心競爭力。中小企業(yè)應(yīng)重視品牌投資塑造良好的企業(yè)形象。尤其應(yīng)注重人力資本開發(fā)上的投人。因?yàn)?，?duì)機(jī)器設(shè)備等物質(zhì)資本的投入，其回報(bào)率低，往往只有10%至20%，面對(duì)人力資本投入，其回報(bào)率可以達(dá)到50%乃至100%以上。國內(nèi)外卓越的企業(yè)無不重視人力資本開發(fā)，大量投資于員工的教育培訓(xùn)，努力提高人的素質(zhì)，發(fā)掘人的潛能，充分調(diào)動(dòng)人的積極性?？梢詳嘌?，只偏重有形資產(chǎn)投資而缺乏無形資產(chǎn)投資的企業(yè)是沒有希望的企業(yè)。

(三)在現(xiàn)場與市場投向方面

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中國股市風(fēng)風(fēng)雨雨20載有余，有過激情澎湃，也有過血淚悲愴。中國證券市場——這個(gè)股民投資大環(huán)境，正在日趨得成熟，我們的投資者也應(yīng)該更加理性的看待這一投資渠道，減少盲目的股票投機(jī)，轉(zhuǎn)而通過優(yōu)化投資策略，多元化地進(jìn)行投資，來適應(yīng)中國股市的變革。本文將馬科維茨的投資組合理論，運(yùn)用到股票組合中。利用協(xié)方差和矩陣的相關(guān)知識(shí)，在資金一定，投資期望收益一定的的情況下，探求協(xié)方差最小，即是風(fēng)險(xiǎn)最小時(shí)候的組合構(gòu)成，而這個(gè)組合就是在約束條件限制下的最優(yōu)投資組合。

1.模型的建立

我們從統(tǒng)計(jì)學(xué)角度出發(fā)，定義出投資組合的收益（用均值表示）和風(fēng)險(xiǎn)（用協(xié)方差表示），并結(jié)合實(shí)際的股票樣本，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)學(xué)軟件（這里使用的是Excel和EViews軟件）算出投資組合比例。而這一投資組合比例即可使得投資者承擔(dān)最小的風(fēng)險(xiǎn)，收獲最大的價(jià)值。

1.1 模型的基本假設(shè)

馬科維茨的投資組合理論包含3個(gè)重要假設(shè)：(1)證券市場是有效的，且不存在交易費(fèi)用和稅收，每個(gè)投資者都是價(jià)格接受者。(2)證券投資者的目標(biāo)是在給定的風(fēng)險(xiǎn)水平上收益最大或在給定的收益水平上風(fēng)險(xiǎn)最低。(3)投資者將基于收益的均值和標(biāo)準(zhǔn)差或方差來選擇最優(yōu)資產(chǎn)投資組合，如果要他們選擇風(fēng)險(xiǎn)(方差)較高的方案，他們都要求超額收益作為補(bǔ)償。這三條假設(shè)將作為我們討論的基本構(gòu)架，下面的討論都是圍繞著這三條假設(shè)展開。

1.2 模型的基本原理

利用馬科維茨模型，在承認(rèn)市場是有效的，且在不考慮交易成本的基礎(chǔ)上，我們將收益率作為衡量單支股票收益指標(biāo)，而將收益率標(biāo)準(zhǔn)差作為衡量單支股票的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。當(dāng)然，標(biāo)準(zhǔn)差越大，說明該支股票的投資風(fēng)險(xiǎn)也越大，反之亦然。而一種股票收益的均值衡量的是該股票的平均收益情況，收益的方差則衡量該種股票的波動(dòng)程度，收益的標(biāo)準(zhǔn)差越大，代表收益越不穩(wěn)定。兩種及兩種以上股票之間的協(xié)方差表現(xiàn)為這些股票之間的相關(guān)程度。他們的協(xié)方差為0時(shí)，表現(xiàn)為其中一個(gè)的變化對(duì)其他沒有任何影響，即為不相關(guān)；協(xié)方差為正數(shù)時(shí)表現(xiàn)為他們正相關(guān)，協(xié)方差越大則正相關(guān)性越強(qiáng)（在股市上可能表現(xiàn)為多只股票同時(shí)盈利或虧損）；協(xié)方差為負(fù)數(shù)時(shí)表示他們負(fù)相關(guān)，協(xié)方差越大則負(fù)相關(guān)越強(qiáng)（在股市上就會(huì)表現(xiàn)為其中一只盈利時(shí)，其余的都虧損）。我們希望避免的正是這種一賠俱賠的情況，我們希望看到的是有賠有盈的情況發(fā)生，這就要求我們在選股的時(shí)候盡量選擇那些相關(guān)程度較低的股票，而相關(guān)程度我們上文提到過就是用協(xié)方差來區(qū)分。

1.3 模型的數(shù)據(jù)選擇

我們將用到時(shí)間序列數(shù)據(jù)“每只股票每季度的收益率R”，而該只股票的購買量我們用X表示。每只股票的日收益率=（收盤價(jià)-看盤價(jià)）開盤價(jià)；季度收益率是60個(gè)交易日的平均值。我們假設(shè)購買了X、Y、Z三種股票，它們的季度收益率設(shè)為R1、R2、R3，而購買量設(shè)為N1、N2、N3，且N1+N2+N3=1。根據(jù)以上設(shè)定數(shù)據(jù)，我們可以計(jì)算X、Y、Z三種股票的收益率的均值ERn=Rn的平均值。然后，我們也可以計(jì)算三只股票的協(xié)方差Cov(RI，RJ)，進(jìn)而得到三只股票收益率的協(xié)方差矩陣，將我們所期望的收益率定為Q，收益率的期望為ER。

1.4 模型的設(shè)立

約束條件：

1）N1+N2+N3=1

2）N1*E1+N2*E2+N3*E3Q

3）ER=N1E1+N2E2+N3E3

4）Cov(X，Y，Z)=D(N1E1+N2E2+N3E3)

模型帶入具體的股票開盤、收盤數(shù)據(jù)，利用Excel可導(dǎo)出季度的收益率，然后利用EView軟件可得到協(xié)方差矩陣，在約束條件的限制下得到具體的N1、N2、N3的量。

2.模型在實(shí)際操作中的不足

第一，在馬科維茨的模型假設(shè)中沒有考慮交易成本的問題，但在現(xiàn)實(shí)中我們不得不考慮。而且交易成本在少量買入多只股票的情況下顯得尤為明顯。第二，中國股市也并不是馬科維茨在假設(shè)中所提到的完全有效的市場，相反，中國股市是弱有效的市場。第三，我們所依賴的個(gè)股的收益率是過去的一系列收益率，而股票永遠(yuǎn)都是對(duì)未來的盈利能力的預(yù)測，而鑒于未來的不可知性，歷史會(huì)有相似之處，但決不會(huì)相同或重復(fù)。因此，該理論在現(xiàn)實(shí)中運(yùn)用也是有一定風(fēng)險(xiǎn)的。

雖然將馬科維茨的投資組合理論運(yùn)用在中國股市有這樣或那樣的弊端，但馬科維茨的卻給我們提供了一個(gè)新的思考問題的角度。我國股票市場的投資者在投資決策中主要應(yīng)用技術(shù)分析面和基本面進(jìn)行分析，而這兩種分析方法都是注重單只證券，基本上忽略了證券收益的相關(guān)性。其次，投資組合模型也印證了那句古語“不要把所有雞蛋放在一個(gè)籃子里”。

參考文獻(xiàn)

[1]郭飛騰.投資組合理論分析[J].同濟(jì)大學(xué)出版社,2008.06.

篇6

現(xiàn)代證券投資組合理論,由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)教授馬柯維茨在1952年提出。其意義在于建立一個(gè)最佳投資組合,也就是股票、債券等的最優(yōu)選取和最佳集合,以獲得最大的收益,同時(shí)將承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)降到最低。隨著證券市場的不斷發(fā)展,現(xiàn)代證券投資組合理論的意義逐漸顯現(xiàn)出來,也呈現(xiàn)出自身特有的發(fā)展方向。

(一)實(shí)用化

在實(shí)際應(yīng)用中,最初的現(xiàn)代證券投資組合理論十分復(fù)雜,一般人難以掌握,短時(shí)間內(nèi)也很難得出正確的結(jié)果。同時(shí),證券市場上的數(shù)字是不斷變化的,只要發(fā)生變化,就要重新進(jìn)行組合、計(jì)算。對(duì)數(shù)字計(jì)算不甚熟練的投資者來說,這是一個(gè)艱難的過程,而即便是比較專業(yè)的投資者,久而久之也會(huì)產(chǎn)生厭煩情緒。為了解決這一問題,相關(guān)人士提出了簡化證券組合分析的模式和方法,大大降低了現(xiàn)代證券投資組合理論的運(yùn)用成本,使得現(xiàn)代證券投資組合理論朝著實(shí)用化的方向不斷發(fā)展。

(二)自由化

如今,證券市場上的證券、基金種類繁多,投資者擁有多種選擇性?，F(xiàn)代證券投資組合理論通過不斷完善、融合,開始變得簡明、便捷,使得投資者可以根據(jù)自身需要、喜好等因素,綜合衡量證券產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)和收益,進(jìn)行自由組合。也就是說,現(xiàn)代證券投資組合理論給予投資者的自由性很強(qiáng),不再將投資者固化為熱衷收集財(cái)富的形象,也不再對(duì)投資組合作出假定組合,比較來說,現(xiàn)代證券投資組合理論較之最初的理論模式在內(nèi)容和實(shí)用性上都有了很大的進(jìn)步。

二、現(xiàn)代證券投資組合理論的局限因素

自創(chuàng)立以來,我國證券市場有了長足的發(fā)展,但由于建立時(shí)間較短,在發(fā)展中也受到了一定因素的制約。

(一)證券市場本身的性質(zhì)

1.風(fēng)險(xiǎn)性。我國證券市場還處于初步發(fā)展階段,其自身存在較大的風(fēng)險(xiǎn)性,使得現(xiàn)代證券投資組合理論通過投資組合來降低風(fēng)險(xiǎn)性的效果無法得到切實(shí)、有效的發(fā)揮。證券投資本身的風(fēng)險(xiǎn),可分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。一般來說,系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)包括政策風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、購買力風(fēng)險(xiǎn)等。這些風(fēng)險(xiǎn)是無法通過企業(yè)自身力量規(guī)避的,因此,投資者不能依靠現(xiàn)代證券投資組合理論的有效應(yīng)用將風(fēng)險(xiǎn)化解。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是由于企業(yè)運(yùn)營、收益等因素而產(chǎn)生的、只對(duì)個(gè)別企業(yè)產(chǎn)生影響的一種不確定風(fēng)險(xiǎn),具體包括經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等,能夠通過現(xiàn)代證券投資組合理論將風(fēng)險(xiǎn)分散。研究結(jié)果表明,目前,在我國證券市場的總風(fēng)險(xiǎn)中,系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的比例較大。也就是說,運(yùn)用現(xiàn)代證券投資組合理論降低風(fēng)險(xiǎn)的可能性和效果都不理想。2.波動(dòng)投機(jī)性。目前,我國證券市場具有新型市場的特點(diǎn),受到各種不確定因素的影響,價(jià)格指數(shù)波動(dòng)性大,處于高波動(dòng)階段。并且我國股市的動(dòng)態(tài)市盈率偏大,具有資產(chǎn)價(jià)格泡沫的典型特征,投機(jī)性很大,泡沫成分太多。由于自身的這種性質(zhì),導(dǎo)致運(yùn)用現(xiàn)代證券投資組合理論的有效性降低。

(二)自身的缺陷

我國證券市場的發(fā)展還不夠成熟,目前存在的主要缺陷為:市場效用不明顯;投資者結(jié)構(gòu)不合理、投資觀念不成熟。1.市場效用不明顯?，F(xiàn)代證券組合理論是建立在有效運(yùn)行的證券市場的基礎(chǔ)上的,因此,證券市場各項(xiàng)作用的發(fā)揮對(duì)現(xiàn)代證券投資組合理論的有效應(yīng)用,具有重要意義。目前,我國證券市場尚處于初級(jí)階段,在市場體系、市場運(yùn)營理念和運(yùn)行模式上,還存在一定的不成熟因素,制約了現(xiàn)代證券組合理論效用的發(fā)揮。2.投資群體存在弊端?，F(xiàn)代證券投資組合理論對(duì)投資者的要求很高,要求投資者具有基本能夠應(yīng)用這一理論對(duì)證券進(jìn)行分析和選擇的能力,因此,投資者必須同時(shí)具備執(zhí)行力和知識(shí)性。然而,目前我國投資者群體還不成熟,存在一定的弊端。首先,我國投資者中的個(gè)人投資者占比比較大,機(jī)構(gòu)類型的投資者較少,以個(gè)人投資者為主的證券市場具有較大的不確定性,也不利于監(jiān)管。其次,我國投資者的總體文化水平較低,對(duì)于專業(yè)性強(qiáng)、理論復(fù)雜的證券投資知識(shí),大多數(shù)人無法消化和理解。個(gè)人投資者大多是通過口口相傳或書籍、網(wǎng)絡(luò)獲取投資信息,多數(shù)是一知半解,在做具體的投資決策時(shí),要么跟風(fēng),要么盲目選擇。

三、創(chuàng)造有利條件,充分發(fā)揮現(xiàn)代證券投資組合理論的重要作用

理論指導(dǎo)實(shí)踐,實(shí)踐產(chǎn)生理論,二者相互作用的?，F(xiàn)代證券投資組合理論對(duì)證券市場局限性的克服,健康、穩(wěn)定的發(fā)展具有重要指導(dǎo)意義。因此,要?jiǎng)?chuàng)造有利條件,促進(jìn)證券市場的健康發(fā)展,進(jìn)而充分發(fā)揮現(xiàn)代證券投資組合理論的重要作用。

(一)發(fā)揮政府職能,減少干預(yù)

我國的證券市場是在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期建立的,發(fā)展時(shí)間較短,本身存在一定的弊端。而且,相關(guān)法律、法規(guī)不完善,管理方法不充分,這些掣肘之處無法運(yùn)用證券市場本身的力量來消除。因此,政府要充分發(fā)揮宏觀調(diào)控作用,運(yùn)用自身的職能,有效引導(dǎo)證券市場的健康發(fā)展。同時(shí),政府宏觀調(diào)控的方式和力度要控制在一定的范圍內(nèi),要善于發(fā)揮政府職能的指導(dǎo)作用,而減少直接干預(yù),給予證券市場足夠的發(fā)展空間。

(二)完善法律法規(guī),監(jiān)管到位

目前,現(xiàn)有的證券法規(guī)專業(yè)性較強(qiáng),實(shí)用性差;限制范圍小,標(biāo)準(zhǔn)不明確,使得證券市場上的不規(guī)范和違規(guī)行為屢屢發(fā)生。因此,必須加快制定和完善相關(guān)法律法規(guī),增強(qiáng)實(shí)用性和監(jiān)督力度,保障證券市場的良好運(yùn)作,維護(hù)投資者的利益。我國證券市場的管理部門眾多,常常出現(xiàn)交叉管理或推諉責(zé)任、不作為的現(xiàn)象,導(dǎo)致監(jiān)管上漏洞重重。因此,相關(guān)部門應(yīng)積極發(fā)揮自身的職能,形成獨(dú)立又相互聯(lián)系的監(jiān)管模式,保證證券市場的良好運(yùn)行。同時(shí),要健全舉報(bào)監(jiān)督制度,提高社會(huì)監(jiān)督力度。

(三)提高信息效率

篇7

0 引言

目前，證券投資組合理論在公司并購中的應(yīng)用很少，而對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行論述的理論只有“加權(quán)資本成本”和“每股收益沒差別點(diǎn)”，學(xué)術(shù)界都認(rèn)為這兩個(gè)理論都不完善。本文試圖彌補(bǔ)目前理論的空白，為公司資本結(jié)構(gòu)的定量分析作出貢獻(xiàn)。本文把證券投資組合理論應(yīng)用在公司并購中，論述了不同偏好（不同的風(fēng)險(xiǎn)和收益的效用曲線）的合并各方如何能夠達(dá)成共同出資和各自的出資比例，這在實(shí)際公司并購行為中有很強(qiáng)的應(yīng)用價(jià)值。在理論上也為公司的新設(shè)合并或新的投資項(xiàng)目提供了資本結(jié)構(gòu)是否合理的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)。

1 證券投資組合理論的形成和發(fā)展

1.1 現(xiàn)資組合理論的產(chǎn)生

1952年，馬柯威茨在《金融雜志》上發(fā)表的論文《證券組合選擇》奠定了證券組合理論的基礎(chǔ)，標(biāo)志了現(xiàn)代證券組合理論的開端。馬柯威茨確立了證券組合預(yù)期收益、風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算方法和有效邊界理論，建立了資產(chǎn)優(yōu)化配置的均值—方差模型，推導(dǎo)出的結(jié)果是，投資者應(yīng)該通過購買多種證券來分散風(fēng)險(xiǎn)。

1.2 現(xiàn)資組合理論的發(fā)展

1.2.1 資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）

在投資者只關(guān)注期望收益率和方差的假設(shè)下，馬柯威茨的方法是完全精確的。然而這種方法面臨的最大問題是其計(jì)算量太大，特別是在大規(guī)模的市場存在著上千種證券的情況下。1964、1965年，威廉.夏普，辛特納和簡.莫森，這三位專家分別獨(dú)立研究出著名的資本資產(chǎn)定價(jià)模型，被應(yīng)用于各種投資決策，例如CAPM的β已經(jīng)被應(yīng)用于度量各種風(fēng)險(xiǎn)證券或者風(fēng)險(xiǎn)證券組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。然而，遺憾的是CAPM是一個(gè)單因子模型，且還嚴(yán)格要求公共因子為有效的均衡市場組合的收益率。鑒于這一點(diǎn)無法檢驗(yàn)，羅斯于1976年提出了一個(gè)多因素模型，它可以取代單因子模型，這就是套利定價(jià)理論（APT），分析和探討風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益發(fā)生過程。

1.2.2 有效市場理論

Samuelson和法瑪于1965年在隨機(jī)行走模型的基礎(chǔ)上，分別從理論和經(jīng)驗(yàn)兩個(gè)出發(fā)點(diǎn)對(duì)資本市場上證券價(jià)格的行為做了深入的研究，并提出了有效市場理論。有效市場理論認(rèn)為，在一個(gè)能夠正常發(fā)揮功能的資本市場，其資本價(jià)格的運(yùn)動(dòng)過程可以用一個(gè)過程來描述，并且它給出了嚴(yán)格的資產(chǎn)價(jià)格運(yùn)動(dòng)的動(dòng)力學(xué)理論框架，同時(shí)也為金融市場如何根據(jù)外界消息來進(jìn)行調(diào)整提供了機(jī)制。該理論成功地開拓了利用統(tǒng)計(jì)學(xué)方法，并利用實(shí)證進(jìn)一步檢驗(yàn)信息是如何被反映在證券價(jià)格之中的一種新途徑。

1.2.3 Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型

B-S定價(jià)模型的定價(jià)思路是：在假定期權(quán)到期時(shí)股票價(jià)格的對(duì)數(shù)服從正態(tài)分布等一系列假設(shè)條件的基礎(chǔ)上，通過構(gòu)造一個(gè)包括股票和該種股票衍生證券的投資組合，在該組合中兩種頭寸的收益高度負(fù)相關(guān)，在一個(gè)任意短的時(shí)期內(nèi)，股票頭寸的盈利（損失）總是與衍生證券頭寸的損失（盈利）相抵消。由于該組合是無風(fēng)險(xiǎn)組合，因此在不存在無風(fēng)險(xiǎn)套利的情況下，該投資組合在一個(gè)小的時(shí)間間隔內(nèi)的收益率等于無風(fēng)險(xiǎn)利率，那么將該投資組合在期權(quán)到期時(shí)的價(jià)值按無風(fēng)險(xiǎn)利率貼現(xiàn)就可確定現(xiàn)在時(shí)刻的投資組合的價(jià)值。

2 公司新設(shè)合并闡述

新設(shè)合并又稱創(chuàng)立合并，是指兩個(gè)或兩個(gè)以上的公司合并后，成立一個(gè)新的公司，參與合并的原有各公司均歸于消滅的公司合并。在新設(shè)合并后，參與合并的各企業(yè)均喪失了法人地位，只有新設(shè)立的企業(yè)具有法人資格。從法律形式上講，它表現(xiàn)為“甲公司+乙公司=丙公司”，丙公司新設(shè)立的法人企業(yè)，甲、乙公司則喪失其法人資格。如果丙公司以支付現(xiàn)金或其他資產(chǎn)的方式合并甲、乙公司，則甲、乙公司的原所有者無權(quán)參與丙公司的經(jīng)營管理，也無權(quán)分享丙公司以后實(shí)現(xiàn)的稅后利潤；但如果丙公司采取向甲、乙公司發(fā)行股票以換取原甲、乙公司股票，并將其注銷的方式，則甲、乙公司原股東成為丙公司的股東，這些股東與丙公司存在投資與被投資的關(guān)系，且可以參與丙公司的管理，分享其實(shí)現(xiàn)的稅后利潤，但一般已喪失對(duì)原企業(yè)的控制權(quán)。1996年上海著名的兩家證券公司申銀和萬國組成申銀萬國證券公司，就屬典型的新設(shè)合并。2006年，中國港灣建設(shè)（集團(tuán)）總公司和中國路橋（集團(tuán)）總公司合并組成中國交通建設(shè)集團(tuán)（中交集團(tuán)），涉及資產(chǎn)700億左右，被稱作是當(dāng)年資金容量最大的重組。一年后中交集團(tuán)整體重組改制并獨(dú)家發(fā)起設(shè)立的中交股份在香港聯(lián)合交易所主板掛牌上市交易，成為中國第一家實(shí)現(xiàn)境外整體上市的特大型國有交通基建企業(yè)。新設(shè)合并又分為同一控股下的新設(shè)合并和非同一控股下的新設(shè)合并，一般同一控股下的新設(shè)合并會(huì)計(jì)處理很簡單，非同一控股下的會(huì)計(jì)處理就有點(diǎn)難度，本文主要就非同一控股下的新設(shè)合并進(jìn)行闡述。新設(shè)合并對(duì)公司來說就是一個(gè)新的投資項(xiàng)目，我們把新設(shè)合并的各方看作是理性的投資者，各個(gè)投資者要求不同，偏好不同，并且把新設(shè)合并的公司當(dāng)做一個(gè)投資基金經(jīng)理，在面對(duì)不同的投資者時(shí)構(gòu)建出投資機(jī)會(huì)集。

3 新設(shè)合并中投資組合模型的構(gòu)建

我們假定兩家公司準(zhǔn)備新設(shè)合并，由于每個(gè)公司的機(jī)會(huì)成本不一樣，合并前每個(gè)公司所要求的回報(bào)率自然要求不一樣，分為ri與rj，風(fēng)險(xiǎn)也不同。并購后，新設(shè)公司的風(fēng)險(xiǎn)和收益如下：

（式1）

式中，E（rp）為投資組合的收益率δi2為并購前每個(gè)公司的股權(quán)Ai的收益率ri的方差；ρij為ri與rj的相關(guān)系數(shù)（i、j=1，2，…，N），Xi，Xj為并購后每家公司的出資比例。接下來我們試圖找到這個(gè)投資組合的關(guān)鍵點(diǎn)，就是“資本市場線”CML上的某個(gè)點(diǎn)，這個(gè)點(diǎn)就是圖1中的M點(diǎn)。這個(gè)點(diǎn)能把不同偏好的投資者融合在一起，也代表了并購各方的出資比例，我們用線性規(guī)劃的數(shù)學(xué)方法來計(jì)算出股權(quán)投資者各自的出資比例，公式如下：

（式2）

式中：（1）

（2）X為組合權(quán)重，

（3）∑是一個(gè)n×n 協(xié)方差矩陣，元素為：σij，i=1，2…n；i=1，2…n，

（4）S.t.X，為公司目標(biāo)和投資者目標(biāo)，這是硬性的約束條件。

根據(jù)這些約束條件，計(jì)算出來的投資邊界就是投資有效集，投資組合點(diǎn)即是下圖（圖1資本市場線）中的M點(diǎn)就在投資有效集上，是資本市場線和投資有效集的切點(diǎn)。

圖1 資本市場線

4 公司最佳資本結(jié)構(gòu)的確定。

我們認(rèn)為，公司的負(fù)債是必然的，這是公司的一個(gè)政策?，F(xiàn)在公司的負(fù)債應(yīng)該是多少才算合理。我們認(rèn)為公司的資本總額一定沿著資本市場線在M點(diǎn)的東北方向。我們根據(jù)WACC測度這點(diǎn)的具置。

（式3）

式中：D為公司的負(fù)債額；E為公司的權(quán)益額，也就是投資各方的出資額；rD是公司的負(fù)債資本成本；rE是權(quán)益資本成本（其中，債務(wù)成本和股權(quán)成本用債務(wù)人和股東要求的收益率表示）；V是總資本；k是指所得稅稅率。這個(gè)公式的作用是使新設(shè)合并的公司的資本成本最低。因此通過這個(gè)公式我們也把傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)判定方法和資本市場線為代表組合理論判定方法結(jié)合在一起了。

5 實(shí)例分析

例：2012年12月31日，A、B兩個(gè)企業(yè)新設(shè)合并成立C公司，假定該項(xiàng)合并為非同一控制下的企業(yè)合并。A、B公司原來各自對(duì)股權(quán)的期望收益率和方差分別為15%、8%和0.9、0.4，相關(guān)系數(shù)為0.3，所得稅率為5%，市場預(yù)期收益率的方差為δ2為0.6%，負(fù)債資本成本率為6%，權(quán)益資本成本率12%%。經(jīng)具有相關(guān)資質(zhì)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)評(píng)估及雙方股東以評(píng)估價(jià)格為基礎(chǔ)進(jìn)行討價(jià)還價(jià)和協(xié)商調(diào)整，確定其價(jià)值分別為1，700，000元和1，300，000元，并以此作為雙方分享C公司股權(quán)比例的依據(jù)。C 公司發(fā)行30萬股普通股，票面價(jià)值1 元，A、B 公司以前的股東分別占有C 公司16/30 和14/30 的股權(quán)。A、B 公司價(jià)值與可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值的差額體現(xiàn)了各自的商譽(yù)。結(jié)果如表1：

表1

新起點(diǎn)法下C 公司的會(huì)計(jì)處理為（未考慮所得稅影響）：借：流動(dòng)資產(chǎn)900000，固定資產(chǎn)2200000，其他資產(chǎn)400000，商譽(yù)500000；貸：流動(dòng)負(fù)債300000，長期負(fù)債700000，股本——A公司160000、——B公司 140000，資本公積——股本溢價(jià)2700000。

綜上所述，試確定C公司的最佳投資比例（風(fēng)險(xiǎn)-收益比例）和最佳資本結(jié)構(gòu)。

解：設(shè)A、B公司的投資比重分別為X1、X2，為了計(jì)算方便，我們假設(shè)該投資組合除了總約束外不受其他約束，將上述數(shù)據(jù)代入（式1）和（式2）中，整理后如下：

=0.0225X12+0.0064X22+2*0.15*0.08*0.3*X1X2

==>>MinV（rp）=（δ'）2/E（rp），δ'為投資組合的總體風(fēng)險(xiǎn)；

根據(jù)約束條件，求解該規(guī)劃得到最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)投資組合點(diǎn)M（0.67，0.33），即最優(yōu)投資比例是X1=0.67、X2=0.33，此時(shí)投資組合的收益是11.56%，收益方差為0.2094%

接著我們將上述數(shù)據(jù)代入（式3）中，可以求得最佳資本投資結(jié)構(gòu)：

=1000000/4000000*6%（1-5%）+3000000/4000000*12%=0.10425

篇8

一、引言

由于投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的不確定性，個(gè)體投資者和金融機(jī)構(gòu)面臨的核心問題就是如何在不確定的環(huán)境下對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行有效的配置，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)回報(bào)的最大化與所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)最小化的均衡，即如何進(jìn)行投資組合的選擇。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家Harry M. Markowitz于1952年發(fā)表題為《資產(chǎn)組合》的文章與1959年出版同名專著，詳細(xì)闡述了“資產(chǎn)組合”的基本假設(shè)、理論基礎(chǔ)與一般原則，標(biāo)志著數(shù)量化方法進(jìn)入了投資研究領(lǐng)域。經(jīng)過50多年的發(fā)展，投資組合理論的研究取得了很大的進(jìn)展。

二、投資組合選擇相關(guān)概念

1.投資組合

對(duì)投資組合概念的理解可以從物質(zhì)和行為兩個(gè)層次進(jìn)行，首先，從物質(zhì)層面上看，投資組合一般指投資者有意識(shí)的將資金分散投放于多種投資項(xiàng)目而形成的投資項(xiàng)目或資產(chǎn)的群組；其次從行為層面上看，投資組合是指配置各種資產(chǎn)以符合投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益等需求的過程。

有效的投資組合必須達(dá)到或接近資產(chǎn)收益最大化與風(fēng)險(xiǎn)最小化的均衡狀態(tài)，具體來講應(yīng)滿足以下兩個(gè)條件：一是在期望收益率給定的條件下，使得風(fēng)險(xiǎn)最小化；二是在風(fēng)險(xiǎn)給定的條件下，使得期望收益率最大化。有效投資組合可以構(gòu)成資產(chǎn)的有效邊界，或者稱為有效前沿。

2.投資組合選擇

投資組合選擇的概念與投資組合和有效投資組合的概念密切相關(guān)，是指研究如何把財(cái)富分配到不同的資產(chǎn)中，以達(dá)到在給定風(fēng)險(xiǎn)水平下最大化收益，或者在收益一定的情況下最小化風(fēng)險(xiǎn)的過程。這種投資風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡貫穿于投資活動(dòng)的始終，是投資決策與管理的基本問題之一。

三、投資組合選擇模型

1.均值—方差模型

20世紀(jì)50年代，Markowitz從投資者如何通過多樣化投資來降低風(fēng)險(xiǎn)這一角度出發(fā)，提出了“均值—方差”模型，創(chuàng)立了投資組合理論。均值—方差模型依賴的假設(shè)條件主要有:(1)證券市場是完全有效的;(2)證券投資者都是理性的;(3)證券的收益率性質(zhì)由均值和方差來描述;(4)證券的收益率服從正態(tài)分布;(5)各種證券的收益率的相關(guān)性可用收益率的協(xié)方差表示;(6)每種資產(chǎn)都是無限可分的;(7)稅收及交易成本等忽略不計(jì)。在此前提下，投資者從眾多資產(chǎn)組合均值—方差集中尋求帕累托最優(yōu)解。但均值—方差模型與效用理論只有當(dāng)投資者的效用函數(shù)是二次的或者收益滿足正態(tài)分布的條件時(shí)，才能完全符合，而這樣的條件在實(shí)際中常常難以滿足，因此均值—方差模型在實(shí)際應(yīng)用中受到了較多的限制。

2.單指數(shù)模型

1963年Sharpe提出了單指數(shù)模型，用對(duì)角線模式來簡化方差—協(xié)方差矩陣中的非對(duì)角元素，假設(shè)各個(gè)證券是獨(dú)立的且其收益率僅與市場因素有關(guān)，如證券市場指數(shù)、國民生產(chǎn)總值、物價(jià)指數(shù)等，即證券收益率可由單一的外在指數(shù)決定，從而大大地簡化了模型的分析與計(jì)算工作量，解決了均值—方差模型在實(shí)際應(yīng)用過程中的計(jì)算困難。

3.MM理論

Modigliani和Miller在研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系時(shí)，提出了無套利均衡思想，即所謂的MM理論。無套利分析方法是當(dāng)今金融工程面向產(chǎn)品設(shè)計(jì)、開發(fā)和實(shí)施的基本分析方法，并成為現(xiàn)代金融學(xué)研究的基本方法.

4.均值—絕對(duì)偏差模型

Konno和Yamazaki運(yùn)用絕對(duì)偏差風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)代替了Markowitz模型中的方差作為風(fēng)險(xiǎn)度量的函數(shù)，建立了均值—絕對(duì)偏差投資組合選擇模型，通過求解一個(gè)線性規(guī)劃問題來達(dá)到均值—方差模型的目標(biāo)，從而既能保持均值—方差模型中好的性質(zhì)，又避免了求解過程中的計(jì)算困難。

四、動(dòng)態(tài)投資組合選擇模型

從上述投資組合選擇模型的發(fā)展中，可以看出理論界對(duì)于投資組合中收益與風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)與度量不斷加深。但這些模型對(duì)于投資組合選擇問題的考量都是基于靜態(tài)或單階段的，然而在實(shí)踐中，投資行為卻往往是動(dòng)態(tài)的和長期的。因此，將時(shí)間與不確定性相聯(lián)系，分析動(dòng)態(tài)過程的投資問題，并在模型中考慮到投資者在每個(gè)階段之初根據(jù)上一階段的情況調(diào)整投資策略，來適應(yīng)收益率的變化和不確定因素帶來的波動(dòng)，成為動(dòng)態(tài)投資組合選擇模型的主要問題。

隨機(jī)規(guī)劃是在不確定條件下解決決策問題的有力分析方法，針對(duì)隨機(jī)規(guī)劃中對(duì)隨機(jī)變量的不同處理方案，隨機(jī)規(guī)劃可以分為三類：第一種也是最常見的一種方法，取隨機(jī)變量所對(duì)應(yīng)函數(shù)的數(shù)學(xué)期望，從而把隨機(jī)規(guī)劃轉(zhuǎn)化為一個(gè)確定的數(shù)學(xué)規(guī)劃，這種在期望值約束下，使目標(biāo)函數(shù)的期望達(dá)到最優(yōu)的模型通常稱為期望值模型；第二種由Charnes和Cooper提出，主要針對(duì)約束條件中含有隨機(jī)變量，且必須在觀測到隨機(jī)變量的實(shí)現(xiàn)之前作出決策的問題，其解決辦法是允許所作決策在一定程度上不滿足約束條件，但該決策應(yīng)使約束條件成立的概率不小于某一置信水平；第三種由Liu提出，其主要思想是使事件實(shí)現(xiàn)的概率在不確定環(huán)境下達(dá)到最大化的優(yōu)化問題。

Mossin于1968年首先提出多階段投資組合問題，用動(dòng)態(tài)規(guī)劃的方法將單階段模型推廣到多階段的情況，但由于不能直接用動(dòng)態(tài)規(guī)劃方法求解，始終未能得到象單階段一樣形式的解析解，直到Li等在2000年用嵌入的思想方法得到了多階段均值—方差投資組合選擇問題的解析最優(yōu)有效策略和有效前沿的解析表達(dá)式。

近年來，隨著計(jì)算技術(shù)和信息技術(shù)的發(fā)展，隨機(jī)規(guī)劃的方法在動(dòng)態(tài)投資組合選擇的研究和實(shí)踐中取得了很多成果。如：Kallberg、White 和Ziemba提出了投資組合選擇隨機(jī)規(guī)劃模型的一般理念；Kusy和Ziemba將隨機(jī)規(guī)劃模型應(yīng)用于銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理；Kouwenberg介紹了用于資產(chǎn)負(fù)債管理的隨機(jī)規(guī)劃的一般模型及相應(yīng)的情景生成方法；Frank Russell公司和Yasuda保險(xiǎn)公司開發(fā)的多階段隨機(jī)規(guī)劃模型，以多重周期的方式確定最優(yōu)化投資策略，并將其運(yùn)用于財(cái)產(chǎn)與意外保險(xiǎn)領(lǐng)域；Towers Perrin公司開發(fā)了CAP:Link 系統(tǒng)以幫助其客戶了解涉及資本市場投資的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)等。

隨機(jī)規(guī)劃模型通過構(gòu)造代表不確定性因素未來變動(dòng)情況的情景樹，作為狀態(tài)輸入，將決策者對(duì)不確定性的預(yù)期加入到模型中，可以將諸多市場與環(huán)境因素加入多階段投資組合選擇模型中，具有很大的靈活性和很強(qiáng)的應(yīng)用性。但隨機(jī)規(guī)劃模型由于其求解的難度會(huì)隨模型考慮的范圍和考慮的階段數(shù)的增加而急劇增加，因此對(duì)算法的依賴程度較大。

篇9

一、引言

由于投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的不確定性，個(gè)體投資者和金融機(jī)構(gòu)面臨的核心問題就是如何在不確定的環(huán)境下對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行有效的配置，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)回報(bào)的最大化與所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)最小化的均衡，即如何進(jìn)行投資組合的選擇。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家HarryM.Markowitz于1952年發(fā)表題為《資產(chǎn)組合》的文章與1959年出版同名專著，詳細(xì)闡述了“資產(chǎn)組合”的基本假設(shè)、理論基礎(chǔ)與一般原則，標(biāo)志著數(shù)量化方法進(jìn)入了投資研究領(lǐng)域。經(jīng)過50多年的發(fā)展，投資組合理論的研究取得了很大的進(jìn)展。

二、投資組合選擇相關(guān)概念

1.投資組合

對(duì)投資組合概念的理解可以從物質(zhì)和行為兩個(gè)層次進(jìn)行，首先，從物質(zhì)層面上看，投資組合一般指投資者有意識(shí)的將資金分散投放于多種投資項(xiàng)目而形成的投資項(xiàng)目或資產(chǎn)的群組；其次從行為層面上看，投資組合是指配置各種資產(chǎn)以符合投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益等需求的過程。

有效的投資組合必須達(dá)到或接近資產(chǎn)收益最大化與風(fēng)險(xiǎn)最小化的均衡狀態(tài)，具體來講應(yīng)滿足以下兩個(gè)條件：一是在期望收益率給定的條件下，使得風(fēng)險(xiǎn)最小化；二是在風(fēng)險(xiǎn)給定的條件下，使得期望收益率最大化。有效投資組合可以構(gòu)成資產(chǎn)的有效邊界，或者稱為有效前沿。

2.投資組合選擇

投資組合選擇的概念與投資組合和有效投資組合的概念密切相關(guān)，是指研究如何把財(cái)富分配到不同的資產(chǎn)中，以達(dá)到在給定風(fēng)險(xiǎn)水平下最大化收益，或者在收益一定的情況下最小化風(fēng)險(xiǎn)的過程。這種投資風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡貫穿于投資活動(dòng)的始終，是投資決策與管理的基本問題之一。

三、投資組合選擇模型

1.均值—方差模型

20世紀(jì)50年代，Markowitz從投資者如何通過多樣化投資來降低風(fēng)險(xiǎn)這一角度出發(fā)，提出了“均值—方差”模型，創(chuàng)立了投資組合理論。均值—方差模型依賴的假設(shè)條件主要有:(1)證券市場是完全有效的;(2)證券投資者都是理性的;(3)證券的收益率性質(zhì)由均值和方差來描述;(4)證券的收益率服從正態(tài)分布;(5)各種證券的收益率的相關(guān)性可用收益率的協(xié)方差表示;(6)每種資產(chǎn)都是無限可分的;(7)稅收及交易成本等忽略不計(jì)。在此前提下，投資者從眾多資產(chǎn)組合均值—方差集中尋求帕累托最優(yōu)解。但均值—方差模型與效用理論只有當(dāng)投資者的效用函數(shù)是二次的或者收益滿足正態(tài)分布的條件時(shí)，才能完全符合，而這樣的條件在實(shí)際中常常難以滿足，因此均值—方差模型在實(shí)際應(yīng)用中受到了較多的限制。

2.單指數(shù)模型

1963年Sharpe提出了單指數(shù)模型，用對(duì)角線模式來簡化方差—協(xié)方差矩陣中的非對(duì)角元素，假設(shè)各個(gè)證券是獨(dú)立的且其收益率僅與市場因素有關(guān)，如證券市場指數(shù)、國民生產(chǎn)總值、物價(jià)指數(shù)等，即證券收益率可由單一的外在指數(shù)決定，從而大大地簡化了模型的分析與計(jì)算工作量，解決了均值—方差模型在實(shí)際應(yīng)用過程中的計(jì)算困難。

3.MM理論

Modigliani和Miller在研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系時(shí)，提出了無套利均衡思想，即所謂的MM理論。無套利分析方法是當(dāng)今金融工程面向產(chǎn)品設(shè)計(jì)、開發(fā)和實(shí)施的基本分析方法，并成為現(xiàn)代金融學(xué)研究的基本方法.

4.均值—絕對(duì)偏差模型

Konno和Yamazaki運(yùn)用絕對(duì)偏差風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)代替了Markowitz模型中的方差作為風(fēng)險(xiǎn)度量的函數(shù)，建立了均值—絕對(duì)偏差投資組合選擇模型，通過求解一個(gè)線性規(guī)劃問題來達(dá)到均值—方差模型的目標(biāo)，從而既能保持均值—方差模型中好的性質(zhì)，又避免了求解過程中的計(jì)算困難。

四、動(dòng)態(tài)投資組合選擇模型

從上述投資組合選擇模型的發(fā)展中，可以看出理論界對(duì)于投資組合中收益與風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)與度量不斷加深。但這些模型對(duì)于投資組合選擇問題的考量都是基于靜態(tài)或單階段的，然而在實(shí)踐中，投資行為卻往往是動(dòng)態(tài)的和長期的。因此，將時(shí)間與不確定性相聯(lián)系，分析動(dòng)態(tài)過程的投資問題，并在模型中考慮到投資者在每個(gè)階段之初根據(jù)上一階段的情況調(diào)整投資策略，來適應(yīng)收益率的變化和不確定因素帶來的波動(dòng)，成為動(dòng)態(tài)投資組合選擇模型的主要問題。

隨機(jī)規(guī)劃是在不確定條件下解決決策問題的有力分析方法，針對(duì)隨機(jī)規(guī)劃中對(duì)隨機(jī)變量的不同處理方案，隨機(jī)規(guī)劃可以分為三類：第一種也是最常見的一種方法，取隨機(jī)變量所對(duì)應(yīng)函數(shù)的數(shù)學(xué)期望，從而把隨機(jī)規(guī)劃轉(zhuǎn)化為一個(gè)確定的數(shù)學(xué)規(guī)劃，這種在期望值約束下，使目標(biāo)函數(shù)的期望達(dá)到最優(yōu)的模型通常稱為期望值模型；第二種由Charnes和Cooper提出，主要針對(duì)約束條件中含有隨機(jī)變量，且必須在觀測到隨機(jī)變量的實(shí)現(xiàn)之前作出決策的問題，其解決辦法是允許所作決策在一定程度上不滿足約束條件，但該決策應(yīng)使約束條件成立的概率不小于某一置信水平；第三種由Liu提出，其主要思想是使事件實(shí)現(xiàn)的概率在不確定環(huán)境下達(dá)到最大化的優(yōu)化問題。

Mossin于1968年首先提出多階段投資組合問題，用動(dòng)態(tài)規(guī)劃的方法將單階段模型推廣到多階段的情況，但由于不能直接用動(dòng)態(tài)規(guī)劃方法求解，始終未能得到象單階段一樣形式的解析解，直到Li等在2000年用嵌入的思想方法得到了多階段均值—方差投資組合選擇問題的解析最優(yōu)有效策略和有效前沿的解析表達(dá)式。

近年來，隨著計(jì)算技術(shù)和信息技術(shù)的發(fā)展，隨機(jī)規(guī)劃的方法在動(dòng)態(tài)投資組合選擇的研究和實(shí)踐中取得了很多成果。如：Kallberg、White和Ziemba提出了投資組合選擇隨機(jī)規(guī)劃模型的一般理念；Kusy和Ziemba將隨機(jī)規(guī)劃模型應(yīng)用于銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理；Kouwenberg介紹了用于資產(chǎn)負(fù)債管理的隨機(jī)規(guī)劃的一般模型及相應(yīng)的情景生成方法；FrankRussell公司和Yasuda保險(xiǎn)公司開發(fā)的多階段隨機(jī)規(guī)劃模型，以多重周期的方式確定最優(yōu)化投資策略，并將其運(yùn)用于財(cái)產(chǎn)與意外保險(xiǎn)領(lǐng)域；TowersPerrin公司開發(fā)了CAP:Link系統(tǒng)以幫助其客戶了解涉及資本市場投資的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)等。

隨機(jī)規(guī)劃模型通過構(gòu)造代表不確定性因素未來變動(dòng)情況的情景樹，作為狀態(tài)輸入，將決策者對(duì)不確定性的預(yù)期加入到模型中，可以將諸多市場與環(huán)境因素加入多階段投資組合選擇模型中，具有很大的靈活性和很強(qiáng)的應(yīng)用性。但隨機(jī)規(guī)劃模型由于其求解的難度會(huì)隨模型考慮的范圍和考慮的階段數(shù)的增加而急劇增加，因此對(duì)算法的依賴程度較大。

隨機(jī)規(guī)劃投資組合選擇模型是建立在對(duì)利率、通貨膨脹率、投資收益率等隨機(jī)變量的參數(shù)化基礎(chǔ)上，建立模型，找出最佳的投資組合，其步驟為:(1)生成未來經(jīng)濟(jì)元素，包括利率、股市、債券等證券市場收益率、通貨膨脹率等;(2)根據(jù)研究對(duì)象的特征，研究其現(xiàn)金流量;(3)選擇目標(biāo)函數(shù)和約束條件，建立隨機(jī)規(guī)劃模型；(4)將步驟(1)、(2)中產(chǎn)生的隨機(jī)參數(shù)值載入模型求解，解釋其涵義并加以改進(jìn);(5)對(duì)投資組合進(jìn)行決策。

參考文獻(xiàn)：

[1]H.Markowitz,Portfolioselection.journalofFinance,1952.7:p.77～91

篇10

自從公元3000年前黃金為人類所認(rèn)識(shí)，就與人類發(fā)展形影不離。作為財(cái)富的象征，黃金也成為人們投資的首選目標(biāo)之一。與其他投資相比，黃金投資有著其獨(dú)特的優(yōu)勢：黃金投資的稅賦遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于股票、房地產(chǎn)等投資；在黃金市場放開的國家，黃金產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移便利，并是一種完美的抵押品；黃金物理性質(zhì)穩(wěn)定，即使年代久遠(yuǎn)其質(zhì)地仍不會(huì)發(fā)生變化；儲(chǔ)藏黃金是對(duì)付通貨膨脹的最有效手段之一。以上因素都成為人們追捧黃金投資的重要原因。

在我國，長期實(shí)行的是與計(jì)劃經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的黃金“統(tǒng)購統(tǒng)配”計(jì)劃管理體制。直到2002年底上海黃金所的建立以及黃金市場的放開，我國黃金投資的市場化步伐才開始加速。盡管我國黃金交易所運(yùn)行之初的交易主力主要由產(chǎn)金單位和零售用金單位構(gòu)成，并沒有對(duì)個(gè)人開放，但全國個(gè)人投資黃金的熱潮也已經(jīng)開始形成。除了金幣投資與購買黃金企業(yè)股票的方式，中國銀行在上海首先試點(diǎn)推出名為“黃金寶”的個(gè)人實(shí)盤黃金交易業(yè)務(wù)，使投資者只需一個(gè)活期存折賬戶，就可進(jìn)行黃金投資，從而實(shí)現(xiàn)了真正意義上的個(gè)人黃金投資。除此之外，高賽爾金銀公司面向國內(nèi)個(gè)人投資者推出的高賽爾金條交易則是一種典型的實(shí)金交易方式。

一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)顯示，上海等十大城市中有意“炒金”的居民已高達(dá)七成，還有兩成股民有意將資金轉(zhuǎn)向黃金投資領(lǐng)域。按此比例預(yù)測，未來一段時(shí)間內(nèi)國內(nèi)將有750萬股民分流一部分資金到黃金市場，轉(zhuǎn)移的資金按人均1.4萬元至2.6萬元計(jì)算，新增投資黃金的資金有望達(dá)到1000億元甚至是1900億元，黃金投資在我國大有潛力可挖。

二、黃金投資分析

黃金價(jià)格主要受到以下一些因素的影響：

1、美元走勢。一般認(rèn)為，美元和黃金總是作反向運(yùn)動(dòng)的。據(jù)統(tǒng)計(jì)，黃金價(jià)格每日變動(dòng)與美元指數(shù)（美元指數(shù)是美元與一系列美國主要貿(mào)易伙伴國貨幣的相對(duì)價(jià)值）的相關(guān)系數(shù)在2000年約為-0.1；2001～2003年該系數(shù)略高于-0.2；2004年更猛漲至接近-0.6，這說明黃金與美元之間確實(shí)存在較強(qiáng)負(fù)相關(guān)性。

2、國際政局形勢。國際政局、金融市場的動(dòng)蕩將導(dǎo)致人們搶購黃金，造成黃金價(jià)格上升。如美國“9?11”事件后，黃金的避險(xiǎn)作用明顯增強(qiáng)，國際市場的黃金價(jià)格短期內(nèi)從事件前的270美元／盎司一直漲到2002年6月的330美元／盎司。

3、通貨膨脹與通貨緊縮。發(fā)達(dá)國家出現(xiàn)的通貨膨脹會(huì)直接導(dǎo)致人們搶購黃金，引起黃金價(jià)格上漲；而通貨緊縮時(shí)期黃金價(jià)格則可能會(huì)下降。

4、石油價(jià)格。石油價(jià)格上漲極易引起發(fā)達(dá)國家通貨膨脹，黃金價(jià)格也會(huì)因而上漲。

5、其他因素。國家經(jīng)濟(jì)狀況、黃金產(chǎn)量變化、新采金技術(shù)應(yīng)用等也會(huì)影響金價(jià)變化。

從目前來看，美元疲軟、國際原油屢創(chuàng)新高、國際時(shí)局不穩(wěn)、恐怖活動(dòng)猖獗、其他貴金屬價(jià)格近期不斷上漲以及發(fā)達(dá)國家的低利率政策，構(gòu)成了投資黃金的有利因素，在這些因素的共同作用下，黃金價(jià)格近期不斷創(chuàng)出新高。

那么，是不是現(xiàn)階段投資黃金就一定立于不敗之地呢？據(jù)統(tǒng)計(jì)，國際市場上黃金的價(jià)格在20世紀(jì)八十年代初的時(shí)候，每盎司的黃金曾經(jīng)到達(dá)過855美元的歷史高位，但在后來也曾下探到252美元的一段時(shí)期內(nèi)的低點(diǎn)，所以國際市場上的黃金價(jià)格變化遠(yuǎn)不是風(fēng)平浪靜，其中也隱含著較高的風(fēng)險(xiǎn)。如未來仍可能出現(xiàn)的世界性通貨緊縮以及金融創(chuàng)新造成的黃金在儲(chǔ)備、清算和投資等方面優(yōu)勢的降低等因素都可能使黃金價(jià)格出現(xiàn)較大波動(dòng)。因此，單一的黃金投資依然有較大的風(fēng)險(xiǎn)。

三、資產(chǎn)組合理論――重新詮釋黃金投資的意義

理性的投資者會(huì)不會(huì)投資于風(fēng)險(xiǎn)較高，而收益率卻很低，甚至低于國債收益率的金融資產(chǎn)呢？答案可能有些出人意料，完全可能，其理論依據(jù)則是資產(chǎn)組合理論。

如圖1所示，A投資與B投資相比，不僅其收益高于B投資而且風(fēng)險(xiǎn)也低于B投資，那么是不是投資者會(huì)只選擇A投資呢？答案并不是，我們可以看到：相對(duì)投資者效用曲線，當(dāng)A投資、B投資相關(guān)性為-1時(shí)，投資者的最優(yōu)選擇并不是A點(diǎn)（即全部持有A投資），而是與AB折線相切的C點(diǎn)，即投資者最優(yōu)選擇是持有部分A投資和部分B投資。B投資在組合中的貢獻(xiàn)在于其與A投資相關(guān)性較差，因而可以在極大程度上降低組合的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)A投資與B投資的相關(guān)性下降后，A投資與B投資的組合將是一條雙曲線（圖2），有趣的是，我們大致可以發(fā)現(xiàn)這樣一個(gè)規(guī)律，即兩者相關(guān)性越高則最優(yōu)點(diǎn)C越接近點(diǎn)A，即表明組合中B投資的持有比例在不斷下降。而當(dāng)兩投資高度相關(guān)時(shí)（圖3），則投資者將只持有A投資不會(huì)再持有任何比例的B投資。

在金融投資理論中，資產(chǎn)組合理論的應(yīng)用即是“不把雞蛋放在一個(gè)籃子里”。投資者總是盡可能找到相關(guān)性差的投資進(jìn)行組合，從而實(shí)現(xiàn)投資效用的最大化。這方面的實(shí)證可從一些較為長期的歷史資料中得以體現(xiàn)。以證券投資為例，有人曾對(duì)1989年1月至1993年12月有關(guān)股票投資中的數(shù)據(jù)做了統(tǒng)計(jì)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，單一股票投資風(fēng)險(xiǎn)明顯高于標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)，而兩者收益變化并不明顯。美國學(xué)者韋恩?韋格納等的數(shù)據(jù)測算也證明了這一點(diǎn)。