導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇證券市場發(fā)展論文，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

加入WTO后，我國的證券市場要逐漸有一個價值再挖掘的過程。所以從2002年開始到現(xiàn)在，我國證券市場的好轉(zhuǎn)是符合價值規(guī)律的，也就是說，現(xiàn)在的市場走勢從總體上看是良性的。其中包括那些真正具有成長性的行業(yè)，像能源、電力、鋼鐵、汽車、金融、證券業(yè)等，這些行業(yè)正好是本輪周期我國國民經(jīng)濟快速增長的部門。所以證券市場價格總水平的這次上漲實際上就是價值再發(fā)現(xiàn)的一個過程。

第三、要從以前的公司本位論轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓶|本位論。買股票可能只是一個簡單的交易，但從經(jīng)濟學的投資行為角度講，你是在進行一項重要的投資活動。任何一項投資都需要獲得回報，比如買國債，3年期的年利率是2.5%左右；存銀行一年有1.98%的利息所得。但很多投資者買了股票后，根本不去考察這家上市公司的情況會是什么樣；市場設(shè)立后，就是為上市公司圈錢再融資服務(wù)的。甚至有些上市公司是亞意圈錢，很多上市公司離開配股、增發(fā)、債券就生存不下去了。這種情況現(xiàn)在正在開始發(fā)生轉(zhuǎn)變，現(xiàn)在我們要求證券市場要為社會創(chuàng)造財富，股東要關(guān)注回報，長期不給股東回報的上市公司決不是好公司，而且要改變二級市場負和游戲的必要前提必須是上市公司的紅利大于二級市場的交易成本。

以上三人轉(zhuǎn)變決定了目前我國證券市場的基本運行格局。

市場化進程加快

加入WTO后對加快我國證券市場的市場化進程提出了更高的要求。主要體現(xiàn)在以下5個環(huán)節(jié)：

第一個環(huán)節(jié)是一級發(fā)行市場的逐步市場化。以前是審批制，后來改成核準制，但實際上都帶有計劃經(jīng)濟的烙印，因為一個成熟的市場，哪些公司能夠上市，能夠賣什么價，實際上是一個討價還價的過程。在這個過程中，監(jiān)管部門只是定規(guī)則，誰能夠上市最終應(yīng)由投資者自主選擇。而現(xiàn)在雖然是核準制，但權(quán)力仍然還是集中在地方政府和監(jiān)管部門手里。下一階段就是要市場化，當然這不是短期內(nèi)能實現(xiàn)的，從中期趨勢講，就是要逐漸實現(xiàn)一級發(fā)行的市場化，把那些真正優(yōu)秀的公司選擇到市場上來。

第二個環(huán)節(jié)是交易機制的市場化。目前還沒有做空機制，沒有指數(shù)期貨，也沒有坐市商制度，開放式基金、封閉式基金運行起來非常困難，所以媒體、投資者、機構(gòu)都喜歡牛市，不喜歡熊市，股市一下跌都沒有避險機制。

第三個環(huán)節(jié)就是建立起正常的退出機制。前10年我國證券市場處于一個高速擴張的時期，只用了10年時間，就有1000多家公司上市。而在美國紐約的交易所卻用了123年，在東京證券交易所用了76年，所以中國用了10年時間擴張到1000家上市公司，完全走的是一個數(shù)量擴張型的道路。因為任何一個企業(yè)都有自己的生命周期，有輝煌，也會有衰落，這是很正常的。這就需要市場把那些已經(jīng)陷入衰退的企業(yè)淘汰出局，但是中國沒有這個機制。到今天為止，我們還沒有真正建立起來這個機制。所以從中長期看，上市公司的業(yè)績呈下降趨勢，這是必然的結(jié)果。未來是否能夠真正建成一個比較合理的市場機制，就看有沒有正常退市的企業(yè)，這也是我們要建立一個真正市場的目標之一。

第四個環(huán)節(jié)就是要逐漸地統(tǒng)一股權(quán)?，F(xiàn)在股權(quán)是分裂的，未來一個階段，股權(quán)分割要逐步解決，可能需要很長的一個時間來完成這項任務(wù)。但如果長期不做，就會影響到生產(chǎn)要素的自由流動。

第五個環(huán)節(jié)就是要建立一個立體化、多元化的交易市場主體?，F(xiàn)在只有上海證券交易所和深圳證券交易所兩個主板市場，這實際上是遠遠不夠的。所以下一階段，應(yīng)該設(shè)立三板市場、場外交易和柜臺交易市場，把這些市場建立起來。在日本有一個最大的東京證券交易所，但是在東京證券交易所上市之前，一般要有3年本地上市的經(jīng)歷，而且保持連續(xù)盈利的記錄，這樣的企業(yè)才具有資格到東京證券交易所上市。這樣就避免了“一年贏、二年平、三年虧”的情形，因為在本地交易時，投資者對本地的上市公司最了解。中國的股市上有一句話：“你如果要投資一家企業(yè)，就看本地的老百姓是不是愿意持有它的股票?！边@是最簡單的，因為當?shù)氐耐顿Y者對本地的企業(yè)最了解。

我們也要建立一批場外交易市場?，F(xiàn)在三板市場面臨著比較好的發(fā)展機遇，但目前也存在問題：市場的容量比較小、交易不活躍、流通性不夠好、不利于大資金的進出，這些問題都會影響到三板市場的發(fā)展。如果逐漸地把交易主體和投資者的范圍擴大一些，使這個市場的容量擴大、流通性變好，那么三板市場是有較好發(fā)展前景的。

金融體制改革是重中之重

加入WTO以后，對我國資本市場的國際化提出了挑戰(zhàn)。金融體制改革是未來一段時間經(jīng)濟體制改革的重點和難點。從經(jīng)濟層面講，金融體制改革是重中之重，也是難度最大的。中期角度看金融體制改革面臨5個方面的挑戰(zhàn)，具體包括：

第一就是利率市場化的改革，這會是一個比較大的挑戰(zhàn)。

第二就是國有銀行的公司制改造。國有銀行要想到海外上市，就要按照國際會計準則來構(gòu)造自己的治理結(jié)構(gòu)，現(xiàn)在國有銀行公司制改造已經(jīng)提到議事日程。

第三就是要打破行業(yè)壟斷。近年來股份制銀行發(fā)展步伐有所加快，但總體上來說，還是國有銀行占據(jù)絕對壟斷地位。馬上就要面臨外資銀行的全面介入，因此要盡量給民間資本以國民待遇，允許成立民營銀行。這將是金融改革的一個重要環(huán)節(jié)。

第四就是我國金融業(yè)將由現(xiàn)在的分業(yè)經(jīng)營逐步走向混業(yè)經(jīng)營?，F(xiàn)在是分業(yè)監(jiān)管，保險、銀行和證券的資金都有防火墻，未來一段時間必須逐步打開，這是現(xiàn)代金融發(fā)展的必然趨勢。保險、信托、信貸資金的有序介入，可以改變市場供求關(guān)系、而且會改變投資者對未來市場走勢的預(yù)期，它會有利于目前正在進行的市場結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

第五是人民幣資本項目下的自由可兌換。如果人民幣可兌換，將來的B股市場也就沒有存在的必要了。在人民幣可兌換之前，B股市場不可能消失。B股與A股并軌，不要說技術(shù)上有困難，就是從實際操作層面，從外匯管制的角度看，目前也不允許。

篇2

(二)我國證券市場已初步形成并將繼續(xù)形成一個比較完善的市場體系．隨著改革的不斷向前推進，我國證券市場的規(guī)范化建設(shè)將會在原來的基礎(chǔ)上邁上一個新臺階．股票、債券、基金等市場品種將不斷豐富，上市公司質(zhì)量將會明顯提高，交易登記結(jié)算將會有新的改進．將基本建設(shè)成集中統(tǒng)一的全國結(jié)算體系．隨著證券期貨業(yè)信息系統(tǒng)的初步建成．證券市場信息質(zhì)量特有較大提高．證券中介機構(gòu)體系不斷健全，將形成一批功能完備、服務(wù)優(yōu)良的大型證券公司．證券市場法律法規(guī)體系也將趨于完善．由于市場規(guī)模的擴大和市場體系的完善．實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營，降低交易成本，市場效率將進一步提高．

(三)我國證券市場還有巨大的發(fā)展空間．隨著經(jīng)濟形勢持續(xù)向好，居民金融資產(chǎn)穩(wěn)步增加，金融意識、證券意識逐步加強，投資渠道日益多樣化，居民購買有價證券的投資傾向?qū)⑷遮吋訌姡畵?jù)有關(guān)統(tǒng)計資料顯示．股市的總缽規(guī)模在逐步擴大。1997年底深滬股市流通市值為5024．42億元，1998年底為5745．48億元，2000年11月底為14980億元．從長遠來看．我國證券市場的發(fā)展空間是巨大的，是很有潛力的．

二、21世紀初我國證券市場進一步發(fā)展的對策探討

(一)擴大股票和債券發(fā)行規(guī)模，豐富證券交易品種．市場擴容如果以企業(yè)小規(guī)模、大數(shù)量的方式進行，無疑會助長市場投機氣氛，最終影響市場發(fā)展．選擇大量經(jīng)過改制改造具備入市條件的國有大中型企業(yè)入市，發(fā)行一定規(guī)模的股票、債券，既可以滿足投資者的投資量需求，又能為投資者提供更多的可供選擇的投資品種，對市場健康平穩(wěn)發(fā)展至關(guān)重要?？刂品焙蛡l(fā)行，關(guān)鍵不在數(shù)量，更要的是質(zhì)量．因此，應(yīng)當一方面繼續(xù)推進企業(yè)的股份制改造和規(guī)范．另一方面在企業(yè)中抓管理、抓技術(shù)練內(nèi)功，提高資本盈利率．這樣，如果上市公司的質(zhì)量好，股票質(zhì)券的風險就小。發(fā)行規(guī)模也就容易擴大．近年來國內(nèi)不少企業(yè)已進行了這方面的探索．通過資產(chǎn)合并重組、壯大規(guī)模后上市；或者通過先上市再回頭收購本地工商企業(yè)，注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，迅速壯大已上市公司的資產(chǎn)規(guī)模與效益，然后再增資擴股，使優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)擾質(zhì)人才優(yōu)質(zhì)項目向上市公司轉(zhuǎn)移．這樣，既確保上市公司的質(zhì)量．又壯大證券市場的規(guī)模．對于證券品種，應(yīng)實行發(fā)行和交易多樣化、國際化．除股票質(zhì)券之外，還應(yīng)增加期權(quán)和期指等衍生金融品種的交易．債券要增加期限品種，多開發(fā)短期債券、可轉(zhuǎn)換債券等．股票不但在境內(nèi)發(fā)行上市，而且要爭取在海外發(fā)行上市，近幾年來，我國企業(yè)海外上市已逐步從香港擴展到新加坡紐約、倫敦等股票交易所，境外上市公司已達46家．證券融資的發(fā)展日趨國際化．

(二)加快發(fā)展證券市場的機構(gòu)投資隊伍．機構(gòu)投資者是未來證券市場的主力軍．有了龐大的機構(gòu)投資者；證券市場就能健康地發(fā)展．目前在我國證券市場上，機構(gòu)投資者的比重僅占20％左右，不利于樹立理性投資的市場理念，因此，應(yīng)該加快發(fā)展機構(gòu)投資隊伍，吸引更多新生力量進入證券市場．

一是發(fā)展和規(guī)范投資基金．投資基金是一種體現(xiàn)“集合投資、專家理財”特點的現(xiàn)資融資制度，作為方便大眾的投資融資方式和理財工具，主要通過向社會發(fā)行基金證券匯集資金．目前國際上投資基金的發(fā)展方興未艾.據(jù)有關(guān)資料反映，資產(chǎn)規(guī)模已達6萬多億美元．在中國，投資基金和投資基金市場盡管姍姍來遲．但發(fā)展也初具規(guī)模。隨著未來中國證券市場的不斷擴容，加快發(fā)展證券投資基金，既可以解決目前6萬億居民儲蓄的分流問題．又可以為我國的證券市場提供巨大的資金來源．同時．在目前國家將部分國有股．法人股報向市場的情況下，如果通過以基金配售的方法間接上市，則不會對市場造成很大的沖擊．由此看來，發(fā)展證券投資基金對促進證券市場是具有重要作用的．

二是放開保險資金入市．目前保險資金進入股市已初具條件：第一，我國資本市場的規(guī)模擴大，品種增加、提供了可選擇性。第二，我國證券市場己逐漸成熟．第三，專業(yè)隊伍經(jīng)驗日益豐富．第四，由保監(jiān)會和證券會實行雙重監(jiān)管.因此，保險資金入市勢在必行．1999年10月，我國股市大門己向商業(yè)保險資金正面敞開．通過投入證券投資基金的形式間接進入股市。繼同盛基金向11家保險公司配售后、巨博、長陽等基金的配售也相繼進行．隨著相關(guān)政策措施陸續(xù)出臺，保險資金入市方面的創(chuàng)新步伐將加快．此項創(chuàng)新不僅意味著市場資金面在擴大．更標志著新型投資主體開始加盟股票市場．

(三)充分發(fā)揮投資銀行在證券市場中的雙重作用．投資銀行主要從事證券承銷、證券經(jīng)紀、企業(yè)兼并、資產(chǎn)管理念融咨詢項目融資等活動．從發(fā)展趨勢看．現(xiàn)資銀行在企業(yè)兼并、收購和重組過程中的活動越來越積極，這項業(yè)務(wù)的規(guī)模、重要性將越來越大。投資銀行既是中介機構(gòu)，又是投資者，具有雙重身份．1999年以來，國家證券部門和中國人民銀行已下發(fā)文件，為券商融資開辟渠道．包括券商增資擴股、允許券商進入資金拆借市場、允許券商參與國情回購、允許券商抵押貸款以及券商上市等措施．這一方面表明券商的金融主體地位已經(jīng)確立，另一方面表明券商的外部經(jīng)營環(huán)境得到改善，綜合性的券商作為投資銀行，應(yīng)發(fā)揮自己的融資優(yōu)勢，壯大資本實力，幫助企業(yè)在債券、股票市場上籌措資金，并通過國際資本市場，幫助一些信譽好、發(fā)展?jié)摿Υ蟮膰衅髽I(yè)到海外上市，為企業(yè)提供良好的融資環(huán)境，最終擴大金融服務(wù)的領(lǐng)域與成效．

(四)不斷推進證券市場向市場化方向發(fā)展．近幾年來、我國對證券市場的改革做了大量的工作，使證券市場逐步向國際接軌的方向發(fā)展，但要實現(xiàn)證券市場化、國際化還必須花大力氣，繼續(xù)努力，逐步完善．

一是改革股票規(guī)模的有限性和分配的行政性，建立股票發(fā)行審核制度．過去，發(fā)行股票、債券．要分配額度，經(jīng)過層層審批，不但手續(xù)煩瑣，而且社會上對于行政干預(yù)和暗箱操作頗多微詞．這在一定程度上影響了證券市場的健康發(fā)展。對此，一定要堅持以市場為導(dǎo)向，廢除額度分配和規(guī)模指標．企業(yè)根據(jù)市場情況和本身需求申請發(fā)行股票，證券管理部門按照有關(guān)政策條件對申請股票發(fā)行的企業(yè)進行審核，把好上市申請和發(fā)行審核這第一道關(guān)，保證上市公司質(zhì)量，推動證券市場的規(guī)范發(fā)展，優(yōu)化證券市場環(huán)境．1999年8月、國務(wù)院批準實施《中國證券監(jiān)督管理委員會股票發(fā)行審核委員會條例》，標志著我國股票發(fā)行進入了一個更為國際化、法治化的新階段，集中體現(xiàn)了管理部門力圖改進股票發(fā)行審核工作，實行公開、公平、公正原則的意愿。這對證券市場的健康發(fā)展將起到積極的推動作用，對廣大改制企業(yè)和投資者來說，則是一種實際的利益保護．

二是實施市場股票回購，激活上市股份公司．股份回購在國際成熟的資本市場上是常見的公司行為，被作為公司正常的調(diào)控手段．在美國和英國，企業(yè)回購股票的現(xiàn)象非常普遍．美國公司回購股份的目的有：穩(wěn)定和提高公司的股價，防止因股價暴跌出現(xiàn)的經(jīng)營危機；回收股票以獎勵有成就的經(jīng)營者和從業(yè)人員等．實踐證明，上市公司按照股份回購的條件、股本結(jié)構(gòu)的要求，采取適當?shù)姆绞交刭彵竟疽欢ū壤墓善笔强尚械模绠敱竟镜墓善痹谑袌錾蠂乐乇畴x其投資價值，而且已遠低于每股凈資產(chǎn)值，則可以實施回購，以縮減公司的總股本，提高公司每股凈資產(chǎn)值和每股收益．使公司股票的市場價值重新顯現(xiàn)．而在回購以后．如果公司股價較高，則可以根據(jù)需要增發(fā)新股；為公司今后發(fā)展提供資金支持，也有利于激活證券市場。

三是逐步解決國家股的上市流通問題．增強證券市場的社會監(jiān)督．目前我國上市公司中的股份有國家股、法人股、公眾股三種類型，其中國家股和法人股不能流通．一方面它們已失去股票原有的意義，既不符合同股同權(quán)、同股同利的原則，也不符合國際慣例；另一方面，由于大多數(shù)上市企業(yè)的控制權(quán)牢牢掌握在國家手中，企業(yè)內(nèi)部管理者主要由政府有關(guān)部門任命，而被社會投資者監(jiān)督接管的壓力不足以引起其對自己前途的擔憂，從而缺乏有效的淘汰機制和競爭壓力．使企業(yè)無法充分體現(xiàn)企業(yè)法人的市場行為．為此，應(yīng)根據(jù)市場承受能力，用五年或者更長時間逐步解決國有股、法人股的上市流通問題，包括企業(yè)回購注銷，消除法人股；適當轉(zhuǎn)讓上市公司中部分國有股權(quán)，增大社會資本的比重，既盤活國有資產(chǎn)，同時增強證券市場的社會監(jiān)督，充分體現(xiàn)企業(yè)法人的市場行為．

篇3

(一)我國加入wTo將為證券業(yè)提供新的發(fā)展機遇．中國加入wTo后，長期被政策所保護的金融服務(wù)業(yè)將不斷開放．從證券業(yè)來看，加入wTo后，雖然也會受到一定的不良影響，但更主要的是將有力地推動我國證券業(yè)的發(fā)展和完善．外資金融機構(gòu)積極參與我國的證券市場交易，將活躍我國的證券市場，帶來國外成熟的證券市場操作規(guī)則和管理經(jīng)驗，有利于推動我國證券市場的發(fā)展和完善．同時，外國銀行、證券機構(gòu)的大量涌入，有利于促進我國國際金融中心的建立，將為證券業(yè)創(chuàng)造更加美好的前景．

(二)我國證券市場已初步形成并將繼續(xù)形成一個比較完善的市場體系．隨著改革的不斷向前推進，我國證券市場的規(guī)范化建設(shè)將會在原來的基礎(chǔ)上邁上一個新臺階．股票、債券、基金等市場品種將不斷豐富，上市公司質(zhì)量將會明顯提高，交易登記結(jié)算將會有新的改進．將基本建設(shè)成集中統(tǒng)一的全國結(jié)算體系．隨著證券期貨業(yè)信息系統(tǒng)的初步建成．證券市場信息質(zhì)量特有較大提高．證券中介機構(gòu)體系不斷健全，將形成一批功能完備、服務(wù)優(yōu)良的大型證券公司．證券市場法律法規(guī)體系也將趨于完善．由于市場規(guī)模的擴大和市場體系的完善．實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營，降低交易成本，市場效率將進一步提高．

(三)我國證券市場還有巨大的發(fā)展空間．隨著經(jīng)濟形勢持續(xù)向好，居民金融資產(chǎn)穩(wěn)步增加，金融意識、證券意識逐步加強，投資渠道日益多樣化，居民購買有價證券的投資傾向?qū)⑷遮吋訌姡畵?jù)有關(guān)統(tǒng)計資料顯示．股市的總缽規(guī)模在逐步擴大。1997年底深滬股市流通市值為5024．42億元，1998年底為5745．48億元，2000年11月底為14980億元．從長遠來看．我國證券市場的發(fā)展空間是巨大的，是很有潛力的．

二、21世紀初我國證券市場進一步發(fā)展的對策探討

(一)擴大股票和債券發(fā)行規(guī)模，豐富證券交易品種．市場擴容如果以企業(yè)小規(guī)模、大數(shù)量的方式進行，無疑會助長市場投機氣氛，最終影響市場發(fā)展．選擇大量經(jīng)過改制改造具備入市條件的國有大中型企業(yè)入市，發(fā)行一定規(guī)模的股票、債券，既可以滿足投資者的投資量需求，又能為投資者提供更多的可供選擇的投資品種，對市場健康平穩(wěn)發(fā)展至關(guān)重要?？刂品焙蛡l(fā)行，關(guān)鍵不在數(shù)量，更要的是質(zhì)量．因此，應(yīng)當一方面繼續(xù)推進企業(yè)的股份制改造和規(guī)范．另一方面在企業(yè)中抓管理、抓技術(shù)練內(nèi)功，提高資本盈利率．這樣，如果上市公司的質(zhì)量好，股票質(zhì)券的風險就小。發(fā)行規(guī)模也就容易擴大．近年來國內(nèi)不少企業(yè)已進行了這方面的探索．通過資產(chǎn)合并重組、壯大規(guī)模后上市；或者通過先上市再回頭收購本地工商企業(yè)，注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，迅速壯大已上市公司的資產(chǎn)規(guī)模與效益，然后再增資擴股，使優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)擾質(zhì)人才優(yōu)質(zhì)項目向上市公司轉(zhuǎn)移．這樣，既確保上市公司的質(zhì)量．又壯大證券市場的規(guī)模．對于證券品種，應(yīng)實行發(fā)行和交易多樣化、國際化．除股票質(zhì)券之外，還應(yīng)增加期權(quán)和期指等衍生金融品種的交易．債券要增加期限品種，多開發(fā)短期債券、可轉(zhuǎn)換債券等．股票不但在境內(nèi)發(fā)行上市，而且要爭取在海外發(fā)行上市，近幾年來，我國企業(yè)海外上市已逐步從香港擴展到新加坡紐約、倫敦等股票交易所，境外上市公司已達46家．證券融資的發(fā)展日趨國際化．

(二)加快發(fā)展證券市場的機構(gòu)投資隊伍．機構(gòu)投資者是未來證券市場的主力軍．有了龐大的機構(gòu)投資者；證券市場就能健康地發(fā)展．目前在我國證券市場上，機構(gòu)投資者的比重僅占20％左右，不利于樹立理性投資的市場理念，因此，應(yīng)該加快發(fā)展機構(gòu)投資隊伍，吸引更多新生力量進入證券市場．

一是發(fā)展和規(guī)范投資基金．投資基金是一種體現(xiàn)“集合投資、專家理財”特點的現(xiàn)資融資制度，作為方便大眾的投資融資方式和理財工具，主要通過向社會發(fā)行基金證券匯集資金．目前國際上投資基金的發(fā)展方興未艾.據(jù)有關(guān)資料反映，資產(chǎn)規(guī)模已達6萬多億美元．在中國，投資基金和投資基金市場盡管姍姍來遲．但發(fā)展也初具規(guī)模。隨著未來中國證券市場的不斷擴容，加快發(fā)展證券投資基金，既可以解決目前6萬億居民儲蓄的分流問題．又可以為我國的證券市場提供巨大的資金來源．同時．在目前國家將部分國有股．法人股報向市場的情況下，如果通過以基金配售的方法間接上市，則不會對市場造成很大的沖擊．由此看來，發(fā)展證券投資基金對促進證券市場是具有重要作用的．二是放開保險資金入市．目前保險資金進入股市已初具條件：第一，我國資本市場的規(guī)模擴大，品種增加、提供了可選擇性。第二，我國證券市場己逐漸成熟．第三，專業(yè)隊伍經(jīng)驗日益豐富．第四，由保監(jiān)會和證券會實行雙重監(jiān)管.因此，保險資金入市勢在必行．1999年10月，我國股市大門己向商業(yè)保險資金正面敞開．通過投入證券投資基金的形式間接進入股市。繼同盛基金向11家保險公司配售后、巨博、長陽等基金的配售也相繼進行．隨著相關(guān)政策措施陸續(xù)出臺，保險資金入市方面的創(chuàng)新步伐將加快．此項創(chuàng)新不僅意味著市場資金面在擴大．更標志著新型投資主體開始加盟股票市場．

(三)充分發(fā)揮投資銀行在證券市場中的雙重作用．投資銀行主要從事證券承銷、證券經(jīng)紀、企業(yè)兼并、資產(chǎn)管理念融咨詢項目融資等活動．從發(fā)展趨勢看．現(xiàn)資銀行在企業(yè)兼并、收購和重組過程中的活動越來越積極，這項業(yè)務(wù)的規(guī)模、重要性將越來越大。投資銀行既是中介機構(gòu)，又是投資者，具有雙重身份．1999年以來，國家證券部門和中國人民銀行已下發(fā)文件，為券商融資開辟渠道．包括券商增資擴股、允許券商進入資金拆借市場、允許券商參與國情回購、允許券商抵押貸款以及券商上市等措施．這一方面表明券商的金融主體地位已經(jīng)確立，另一方面表明券商的外部經(jīng)營環(huán)境得到改善，綜合性的券商作為投資銀行，應(yīng)發(fā)揮自己的融資優(yōu)勢，壯大資本實力，幫助企業(yè)在債券、股票市場上籌措資金，并通過國際資本市場，幫助一些信譽好、發(fā)展?jié)摿Υ蟮膰衅髽I(yè)到海外上市，為企業(yè)提供良好的融資環(huán)境，最終擴大金融服務(wù)的領(lǐng)域與成效．

(四)不斷推進證券市場向市場化方向發(fā)展．近幾年來、我國對證券市場的改革做了大量的工作，使證券市場逐步向國際接軌的方向發(fā)展，但要實現(xiàn)證券市場化、國際化還必須花大力氣，繼續(xù)努力，逐步完善．

一是改革股票規(guī)模的有限性和分配的行政性，建立股票發(fā)行審核制度．過去，發(fā)行股票、債券．要分配額度，經(jīng)過層層審批，不但手續(xù)煩瑣，而且社會上對于行政干預(yù)和暗箱操作頗多微詞．這在一定程度上影響了證券市場的健康發(fā)展。對此，一定要堅持以市場為導(dǎo)向，廢除額度分配和規(guī)模指標．企業(yè)根據(jù)市場情況和本身需求申請發(fā)行股票，證券管理部門按照有關(guān)政策條件對申請股票發(fā)行的企業(yè)進行審核，把好上市申請和發(fā)行審核這第一道關(guān)，保證上市公司質(zhì)量，推動證券市場的規(guī)范發(fā)展，優(yōu)化證券市場環(huán)境．1999年8月、國務(wù)院批準實施《中國證券監(jiān)督管理委員會股票發(fā)行審核委員會條例》，標志著我國股票發(fā)行進入了一個更為國際化、法治化的新階段，集中體現(xiàn)了管理部門力圖改進股票發(fā)行審核工作，實行公開、公平、公正原則的意愿。這對證券市場的健康發(fā)展將起到積極的推動作用，對廣大改制企業(yè)和投資者來說，則是一種實際的利益保護．

二是實施市場股票回購，激活上市股份公司．股份回購在國際成熟的資本市場上是常見的公司行為，被作為公司正常的調(diào)控手段．在美國和英國，企業(yè)回購股票的現(xiàn)象非常普遍．美國公司回購股份的目的有：穩(wěn)定和提高公司的股價，防止因股價暴跌出現(xiàn)的經(jīng)營危機；回收股票以獎勵有成就的經(jīng)營者和從業(yè)人員等．實踐證明，上市公司按照股份回購的條件、股本結(jié)構(gòu)的要求，采取適當?shù)姆绞交刭彵竟疽欢ū壤墓善笔强尚械模绠敱竟镜墓善痹谑袌錾蠂乐乇畴x其投資價值，而且已遠低于每股凈資產(chǎn)值，則可以實施回購，以縮減公司的總股本，提高公司每股凈資產(chǎn)值和每股收益．使公司股票的市場價值重新顯現(xiàn)．而在回購以后．如果公司股價較高，則可以根據(jù)需要增發(fā)新股；為公司今后發(fā)展提供資金支持，也有利于激活證券市場。

篇4

股票市場是目前中國證券市場的主體。在債券、基金等證券品種尚未充分發(fā)育的情況下，股票市場率先支撐起中國的證券市場。目前，我國農(nóng)業(yè)對證券市場的利用主要是通過股票市場進行的。至1999年底，共有57家農(nóng)業(yè)概念的股份公司上市發(fā)行股票，其主營業(yè)務(wù)和資金投向涵蓋農(nóng)產(chǎn)品加工、畜牧飼料、種植、種子、漁業(yè)、水產(chǎn)養(yǎng)殖、林業(yè)、農(nóng)產(chǎn)品流通、化肥、農(nóng)用機械等領(lǐng)域，涉及農(nóng)業(yè)產(chǎn)前、產(chǎn)中、產(chǎn)后各個環(huán)節(jié)。

農(nóng)業(yè)利用股票市場的步驟是：1.農(nóng)業(yè)企業(yè)化。農(nóng)業(yè)企業(yè)化的含義是：加快推動各種資源向農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)移，對各種商品化農(nóng)業(yè)的經(jīng)營性資產(chǎn)實行企業(yè)化管理，按照《公司法》的要求規(guī)范企業(yè)組織形式。企業(yè)化是農(nóng)業(yè)企業(yè)進入股票市場的前提。農(nóng)業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)必須經(jīng)過企業(yè)制改組，才具備進入股票市場的條件。

2.農(nóng)業(yè)企業(yè)股份化。農(nóng)業(yè)企業(yè)股份化是指農(nóng)業(yè)企業(yè)建立股份制或股份合作制，為農(nóng)業(yè)進入股票市場奠定微觀基礎(chǔ)。農(nóng)業(yè)企業(yè)股份化過程表現(xiàn)為多種形式，例如，農(nóng)戶聯(lián)合興辦股份化的企業(yè)；對鄉(xiāng)村集體企業(yè)進行股份合作制改造，農(nóng)戶取得股東資格；農(nóng)戶以其交售的農(nóng)產(chǎn)品或服務(wù)參股龍頭企業(yè)，作為優(yōu)先股東，分享企業(yè)利益，不參與管理；專業(yè)合作社參股龍頭企業(yè)；龍頭企業(yè)進行股份制或股份合作制改造；農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化鏈條不同環(huán)節(jié)的企業(yè)間相互持股，建立“利益共享，風險共擔”的利益共同體。必須指出的是，農(nóng)業(yè)企業(yè)化過程是一個多樣化的過程，是一個多種模式并存的過程。由于歷史的、自然的原因，我國農(nóng)業(yè)經(jīng)營必然存在多種組織形式，農(nóng)業(yè)企業(yè)也會表現(xiàn)為不同形態(tài)。這種多元化的組織結(jié)構(gòu)在相當長一段時期都會存留下去。

3.農(nóng)業(yè)股份公司證券化。（1）扶持現(xiàn)有農(nóng)業(yè)股份公司上市。在農(nóng)業(yè)企業(yè)股份化的基礎(chǔ)上，扶持和推動符合條件的農(nóng)業(yè)股份公司進入國內(nèi)外股票市場發(fā)行股票，走上資本經(jīng)營的“快車道”。通過股票市場的籌資功能，募集資金迅速擴張企業(yè)規(guī)模，取得規(guī)模效益；通過股票市場的轉(zhuǎn)制功能，提高企業(yè)的素質(zhì)和管理水平；通過股市的資源配置功能，不斷培育優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，改良弱質(zhì)資產(chǎn)，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，并運用并購、重組等資本經(jīng)營手段，走集團化、規(guī)模化發(fā)展道路；通過股市的巨大影響，提高農(nóng)業(yè)上市公司的知名度，擴大企業(yè)的無形資產(chǎn)，創(chuàng)造良好的企業(yè)形象，讓全社會了解、關(guān)心、支持農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化，讓農(nóng)業(yè)上市公司成為產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營的有力的龍頭。

（2）組建新的農(nóng)業(yè)股份公司并促使其上市。新組建的股份公司可側(cè)重發(fā)展3種類型：一是大型。主要是原來國家部委直屬的大型農(nóng)貿(mào)加工、流通、進出口企業(yè)，經(jīng)改組上市。二是精品型。選擇若干著名的農(nóng)業(yè)精品如碭山梨、涪陵榨菜等，組建農(nóng)業(yè)精品股份公司上市。三是高科技型。把我國農(nóng)業(yè)高科技成果、農(nóng)科基地組成高科技農(nóng)業(yè)股份公司，提高農(nóng)業(yè)上市公司的科技含量。

（3）建立農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易市場。隨著股份制和股份合作制改革的深化，農(nóng)村資產(chǎn)得以量化，產(chǎn)權(quán)得以清晰，非上市的股份制公司和股份合作制企業(yè)的股權(quán)可以通過證券化，在產(chǎn)權(quán)交易市場流通轉(zhuǎn)讓。目前，農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易市場亟待建立。一個規(guī)范化的、有約束力的產(chǎn)權(quán)交易市場有利于盤活農(nóng)業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)，有效節(jié)制農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營的重復(fù)建設(shè)，為大范圍的結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)重組創(chuàng)造條件，使股票市場與產(chǎn)權(quán)市場、大型企業(yè)和中小型企業(yè)實現(xiàn)有效聯(lián)連，有利于提高農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營的效率和規(guī)模。

（二）農(nóng)業(yè)利用債券市場的途徑

中國債券市場作為證券市場的重要組成部分，其市場規(guī)模和發(fā)展程度遠遠落后于股市，更不能和銀行信貸相提并論。中國企業(yè)對債券市場的參與程度是很低的。農(nóng)業(yè)是國民經(jīng)濟的基礎(chǔ)，但至今為止還未有一家農(nóng)業(yè)企業(yè)發(fā)行公司債券。我國應(yīng)重視和加強對債券工具的運用。

農(nóng)業(yè)利用債券市場的主要方式有3種：①發(fā)行公司債券。②發(fā)行經(jīng)營型的基礎(chǔ)設(shè)施如路、橋、水庫等項目債券。③政府發(fā)行農(nóng)業(yè)專項債券。目前，可供農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化選擇的債券類型主要是企業(yè)債券和可轉(zhuǎn)換債券。

1.企業(yè)債券及發(fā)行。企業(yè)債券有廣闊的發(fā)展空間。無論從籌資者角度還是從投資者角度分析，企業(yè)債券有其獨特的吸引力。從籌資者的角度來看，發(fā)行企業(yè)債券綜合成本低于發(fā)行股票。這是因為：①通過債券融資，債務(wù)的利息計入成本，有沖減稅基的作用；而在股票融資中，存在著公司法人和股東雙重納稅的問題。②通過債券融資，公司可以更多地利用外部資金擴大公司規(guī)模，增加公司股東的利潤；而在股票融資中，發(fā)行股票固然增加了運用的資金，但同時也增加了公司利潤的分配基數(shù)。③通過債券融資，公司原有管理機構(gòu)基本不受影響；而通過股票融資，公司的管理結(jié)構(gòu)可能因新股東的進入而受影響。從投資者的角度分析，投資債券可以規(guī)避因與企業(yè)之間的信息不對稱而出現(xiàn)的投資風險。在現(xiàn)代經(jīng)濟活動中，信息是做出投資決策的重要依據(jù)，但信息是稀缺的。在股權(quán)投資情況下，由于存在著委托—關(guān)系，道德風險隨時可能發(fā)生。而債券投資則減少了道德風險可能帶來的損失，降低了監(jiān)督成本。這就使債券能夠得到投資者的偏愛。

2.可轉(zhuǎn)換公司債券及發(fā)行。可轉(zhuǎn)換公司債券（簡稱“可轉(zhuǎn)換債券”）是一種可以在特定時間、按特定條件轉(zhuǎn)換為普通股票的特殊企業(yè)債券?？赊D(zhuǎn)換債券兼具債券和股票的特性，含有以下三個特點：①債券性。與其他債券一樣，可轉(zhuǎn)換債券也有規(guī)定的利率和期限。投資者可以選擇持有債券到期收取本金和利息。②股權(quán)性?？赊D(zhuǎn)換債券在轉(zhuǎn)換成股票之前是純粹的債券，但在轉(zhuǎn)換成股票之后，原證券持有人就由債權(quán)人變成了公司股東，可參與企業(yè)的經(jīng)營決策和紅利分配。③可轉(zhuǎn)換性?？赊D(zhuǎn)換性是可轉(zhuǎn)換債券的重要標志，債券持有者可以按約定的條件將債券轉(zhuǎn)換成股票。轉(zhuǎn)股權(quán)是投資者享有的、一般債券所沒有的選擇權(quán)。可轉(zhuǎn)換債券在發(fā)行時就明確約定，債券持有者可按照發(fā)行時約定的價格將債券轉(zhuǎn)換成公司的普通股股票。如果債券持有者不想轉(zhuǎn)換，則可繼續(xù)持有債券，直到償還期滿時收取本金和利息，或在流通市場出售變現(xiàn)?？赊D(zhuǎn)換債券的投資者還享有將債券回售給發(fā)行人的權(quán)利。一些可轉(zhuǎn)換債券附有回售條款，當公司股票的市場價格持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價（即按約定可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成股票的價格）達到一定幅度時，債券持有人可以把債券按約定條件回售給債券發(fā)行人。另外，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行人擁有強制贖回債券的權(quán)利。一些可轉(zhuǎn)換債券在發(fā)行時附有強制贖回條款，規(guī)定在一定時期內(nèi)，若公司股票的市場價格高于轉(zhuǎn)股價一定幅度并持續(xù)一段時間時，發(fā)行人可按約定條件強制贖回債券。由于可轉(zhuǎn)換債券附有一般債券所沒有的選擇權(quán)，因此，可轉(zhuǎn)換債券利率一般低于普通公司債券利率，企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券有助于降低籌資成本。但可轉(zhuǎn)換債券在一定條件下可轉(zhuǎn)換成公司股票，因而會影響到公司的所有權(quán)。

（三）農(nóng)業(yè)利用基金市場的途徑

產(chǎn)業(yè)投資基金是一個與證券投資基金相對應(yīng)的概念，是以個別產(chǎn)業(yè)為投資對象的投資基金。這類基金的主要目的是吸引對某種特定產(chǎn)業(yè)有興趣的投資者，通過發(fā)行基金受益券募集資金，交由專家組成的投資管理機構(gòu)運作，以支持這些產(chǎn)業(yè)發(fā)展。其投資目標既追求長期資本利潤，也注重當期收入，是一種典型的成長及收入型投資基金。我國農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金是按有關(guān)法規(guī)設(shè)立的投融資金融工具。其經(jīng)營宗旨是，在嚴格遵循國家產(chǎn)業(yè)政策和證券市場規(guī)則的前提下，以市場、收益為投資導(dǎo)向，募集的資金對農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)和具有市場潛力的項目進行股權(quán)等形式的投資，促進目標企業(yè)和項目規(guī)?；?、專業(yè)化、集約化和商品化經(jīng)營，提高目標企業(yè)的效益，并給投資者以豐厚的投資回報。

1.農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金的定位。我國農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)該是一組基金，既有國家級的農(nóng)業(yè)發(fā)展基金，又有各地的農(nóng)業(yè)發(fā)展基金；既有縱向按行業(yè)如畜牧、漁業(yè)、林業(yè)等劃分的投資基金，也有橫向按地區(qū)劃分的農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化投資基金，還有兩者結(jié)合的投資于特定地區(qū)的特定產(chǎn)業(yè)的投資基金。資金來源既可以是中國境內(nèi)的機構(gòu)或自然人，也可以是境外的機構(gòu)或自然人，還可以境內(nèi)境外同時募集。既有境內(nèi)基金，也有境外基金，還有中外合資合作基金。既有上市基金，還有非上市基金。只有這樣的基金結(jié)構(gòu)，才能適應(yīng)中國各地的差異，才能調(diào)動中央和地方兩個積極性，才能有充足的資金來源，并有利于保證資金的安全性、收益性、流動性。

2.農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立方式。在目前我國的經(jīng)濟、金融背景下，農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立方式以封閉式為宜。這是因為：①目前中國投資基金所依托的證券市場不成熟，市場波動大，投機氣氛濃厚；投資者不夠成熟，其投資行為具有很大的盲目性。在這種背景下發(fā)展開放式基金，證券市場的波動、社會形勢的變化，都會導(dǎo)致投資者沖動性撤資行為，從而影響基金的正常運作。②農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金的投資對象是農(nóng)業(yè)，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)周期長，需要穩(wěn)定的資金來源，而不是隨時可以抽走的游資。設(shè)立開放式的投資基金，會造成資金的不穩(wěn)定。③我國目前缺乏開放式基金的運作經(jīng)驗與人力資源，在此情況下設(shè)立開放基金，具有很大的經(jīng)營風險。為適應(yīng)農(nóng)業(yè)投資對資金相對穩(wěn)定性的需要，農(nóng)業(yè)投資基金在發(fā)展初期應(yīng)選擇封閉式設(shè)立。但是應(yīng)該看到，開放式基金現(xiàn)已成為世界投資基金的主流。世界基金業(yè)的發(fā)展規(guī)律是從封閉式基金走向開放式基金，在市場經(jīng)濟發(fā)達國家開放式基金已占壓倒多數(shù)。在基金發(fā)展初期以封閉式為主有其客觀必然性，因為它的操作與管理比較簡單，風險與壓力較小。但從制度優(yōu)化的角度而言，需要逐步走向開放式基金。

3.農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金類型的選擇。按組織形態(tài)劃分，基金可分為契約型和公司型兩個類別。它們的區(qū)別在于：①法律地位不同。公司型投資基金是依據(jù)《公司法》而成立，具有法人資格；契約型投資基金是依據(jù)信托契約組建的，不具備法人資格。②發(fā)行的憑證不同。公司型投資基金是通過發(fā)行普通股票籌集資金，普通股票的持有者即為股東；契約型投資基金是通過發(fā)行受益憑證籌集資金，受益憑證的持有者為受益人。③有關(guān)當事人不同。組建公司型投資基金通常有4個當事人：基金公司發(fā)起人、基金管理人、基金托管人和承銷人；組建契約型投資基金通常只有3個當事人：基金發(fā)起人、基金管理人和基金托管人。從投資者的角度看，這兩種方式?jīng)]有太大的區(qū)別。從基金運作的角度看這兩種類型各有利弊。從投資農(nóng)業(yè)的角度看，選擇契約型基金較為適宜。首先，契約型基金設(shè)立、運作、解散比較靈活，便于操作，投資者不需要組成一個法人實體，只要向基金管理公司買入收益憑證后，即成為該基金的受益人。其次，在基金業(yè)發(fā)展初期，契約型基金有利于減少管理摩擦，突出專家理財、專業(yè)管理。由于契約型基金是一種“虛擬法人”，基金的運作主要由有經(jīng)驗的專家進行；而公司型基金是獨立法人，容易干涉基金管理人的經(jīng)營，出現(xiàn)管理上的摩擦。最后，契約型基金能更好地保護投資者利益。契約型基金是一種信托基金，信托財產(chǎn)的獨立性有利于保護投資者的利益，尤其是能夠使不同基金份額的持有人享有同等權(quán)利。

4.農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金的管理模式。農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金經(jīng)營管理的關(guān)鍵取決于基金管理公司?；疬\作的特點是通過管理公司的專業(yè)運作，保障受益人的投資回報。選擇基金管理公司有兩種方式：一是為設(shè)立新基金而成立一家管理公司，將基金交給它管理；二是在基金設(shè)立后交由已有的基金管理公司管理。國內(nèi)已設(shè)立的投資基金和早期的基金基本都采取第一種方式。這樣做表面的理由是我國基金管理公司少，缺乏相關(guān)管理經(jīng)驗，其本質(zhì)的原因是缺乏社會分工的觀念，視基金為自己的資產(chǎn)，不容他人染指。第二種方式乃是以后的發(fā)展方向。隨著基金業(yè)的發(fā)展，由一家管理公司管理多個基金的局面將會出現(xiàn)。這有利于管理公司積累更多的專業(yè)經(jīng)驗，節(jié)約基金管理成本；同時，還可以避免基金的發(fā)起人又是基金管理公司發(fā)起人，不利于維護廣大中小投資者利益的缺陷。農(nóng)業(yè)基金管理公司應(yīng)熟悉農(nóng)業(yè)經(jīng)濟、農(nóng)業(yè)科技、農(nóng)村社會，擁有農(nóng)業(yè)經(jīng)濟專家、企業(yè)管理專家、金融分析專家和資本運營專家等人力資源。它的設(shè)立，一是通過新設(shè)立的途徑，二是選擇具有運作農(nóng)業(yè)基金條件的已有基金管理公司，三是引進中外合資的基金管理公司。農(nóng)業(yè)在發(fā)達國家已成為盈利行業(yè)，國外不乏投資農(nóng)業(yè)的成功經(jīng)驗，引進中外合資的基金管理公司，不僅有利于提高農(nóng)業(yè)基金的運用績效，而且有利于提高基金管理水平。如前所述，我國農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)基金可以是一組基金，但農(nóng)業(yè)基金的管理則應(yīng)該相對集中。經(jīng)過市場的檢驗，經(jīng)過投資者的篩選，最后形成一兩家具有權(quán)威性的農(nóng)業(yè)基金管理公司。

二、證券市場對于農(nóng)業(yè)發(fā)展的功能證券市場是社會化大生產(chǎn)的產(chǎn)物，是商品經(jīng)濟、市場經(jīng)濟發(fā)展到一定階段的必然結(jié)果，是市場經(jīng)濟走向成熟的標志。作為市場經(jīng)濟的高級發(fā)展形式，證券市場濃縮和凝聚了市場經(jīng)濟的基本機制、核心要素和基本價值觀念，它應(yīng)該而且可以為農(nóng)業(yè)的發(fā)展做出貢獻。

（一）籌資與投資功能籌資與投資是證券市場的基本功能。企業(yè)通過在證券市場發(fā)行股票和債券，能夠迅速地把分散在社會上的閑散貨幣集中起來，形成巨額的、可供長期使用的資本，用于生產(chǎn)和經(jīng)營，從而開辟了不同于間接融資（銀行貸款）的直接融資渠道。同時，這些股票、證券也為投資者提供了多樣化的直接投資工具。這一功能對于農(nóng)業(yè)發(fā)展的意義在于：改變社會資金配置方式，開辟農(nóng)業(yè)直接融資渠道，有利于克服農(nóng)業(yè)發(fā)展的資金制約。

（二）轉(zhuǎn)制與監(jiān)督功能

證券市場還具有促使公司轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制的功能。證券市場對經(jīng)營主體有一定的要求，公司要成為上市公司，必須先改制成為股份公司，按照股份公司的機制來運作。企業(yè)要在證券市場發(fā)行證券，也要經(jīng)過嚴格的審查程序，要有良好的業(yè)績。這就使企業(yè)時時處在各方面的監(jiān)督和影響之中。這些監(jiān)督包括：①股東的干預(yù)。股東作為投資者必然關(guān)心企業(yè)的經(jīng)營和前途，并且通過授權(quán)關(guān)系或“用腳投票”實施他們的權(quán)力。②股價升跌的壓力。企業(yè)經(jīng)營的好壞直接影響股價，股價提高，對公司是一種激勵；經(jīng)營不善產(chǎn)生的價格下跌可能導(dǎo)致外部接管，在這種制約下，管理層不得不認真地為公司服務(wù)，股東的權(quán)益因此得到相應(yīng)的保護。③社會的監(jiān)督，特別是會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、證券交易所的監(jiān)督和制約，所有這些制約，促使上市公司形成健全的內(nèi)部運作機制。

這一功能對于農(nóng)業(yè)發(fā)展的意義在于：（1）有助于促進農(nóng)業(yè)企業(yè)的機制轉(zhuǎn)換，培育農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化過程中的龍頭企業(yè)。龍頭企業(yè)的重要作用要求它具有完善的內(nèi)部運行機制，優(yōu)越的組織形式。相比而言，上市公司具有體制上的優(yōu)勢。對照上市公司的要求，轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機制，有利于培育農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化的龍頭企業(yè)。（2）啟發(fā)和影響各類農(nóng)業(yè)經(jīng)營組織的企業(yè)化轉(zhuǎn)變。證券市場不僅培育農(nóng)業(yè)大中型上市公司，而且以它的標準、效率啟發(fā)和影響著各類農(nóng)業(yè)經(jīng)濟組織。在農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營的過程中，由于企業(yè)經(jīng)營方式有較高的效率，傳統(tǒng)的一家一戶的小農(nóng)經(jīng)營方式逐步向面向市場的農(nóng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營方式轉(zhuǎn)變；農(nóng)民從傳統(tǒng)的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者逐步向具有市場意識、投資意識、管理意識的農(nóng)業(yè)企業(yè)家轉(zhuǎn)變。

（三）資源配置與結(jié)構(gòu)調(diào)整功能

證券市場的流動性特征會引導(dǎo)資金流向效益好且有發(fā)展?jié)摿Φ牟块T或企業(yè)，從而發(fā)揮資源配置和結(jié)構(gòu)調(diào)整功能。在我國，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不合理，資源配置效率低下，已成為經(jīng)濟運行中的突出問題，這些問題的根源就在于缺乏一個引導(dǎo)資源尤其是資金流通與配置的市場機制。證券市場恰好提供了這樣一種機制：在證券市場上，資金在利益的引導(dǎo)下流向效益好的行業(yè)、企業(yè)，拋棄收益率低、缺乏增長潛力的證券，從而實現(xiàn)包括資金在內(nèi)的資源的合理配置。

這一功能對于農(nóng)業(yè)發(fā)展的意義在于：（1）消除行業(yè)壁壘，加快農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化進程。農(nóng)業(yè)要進入證券市場，要在證券市場不被冷落，必須先要成為能夠贏利的行業(yè)，成為比較效益較高的產(chǎn)業(yè)。在過去農(nóng)工商脫節(jié)、銷分離和農(nóng)業(yè)勞動力過多的情況下，農(nóng)業(yè)部門僅限于原料性初級產(chǎn)品生產(chǎn)，加工和運銷環(huán)節(jié)的增值流向了工業(yè)和貿(mào)易部門。然而，在農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)一體化經(jīng)營條件下，農(nóng)業(yè)的比較效益和市場地位可以大大提高。資源配置功能促使農(nóng)業(yè)必須走產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營的道路，增強贏利能力。（2）提高資源配置效率，遏制和克服重復(fù)建設(shè)。農(nóng)業(yè)部門的經(jīng)營性資產(chǎn)中，存在不少重復(fù)建設(shè)項目，造成經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不合理，資源配置效率低。重復(fù)建設(shè)是計劃經(jīng)濟和部門分割的必然產(chǎn)物。在計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌的過程中，導(dǎo)致重復(fù)建設(shè)的舊體制還會發(fā)生作用。利用證券市場的資源配置功能，可以有效地遏制和克服重復(fù)建設(shè)的弊端。這是因為，首先資本的趨利動機會沖破農(nóng)業(yè)經(jīng)營管理中的部門分割，促進資源的自由合理流動；其次，證券市場大范圍的兼并收購、資產(chǎn)重組和產(chǎn)權(quán)交易，有利于盤活存量資產(chǎn)，提高資源配置效率。

（四）分散風險功能

證券市場通過提供各種不同性質(zhì)、不同期限、不同風險和收益的證券，既給投資者和融資者提供了豐富的投融資渠道，同時也提供了分散風險的渠道。首先，融資方通過發(fā)行證券籌集資金，實際上將其風險部分地轉(zhuǎn)移和分散給投資者。上市公司的股東越多，單個股東所承擔的經(jīng)營風險就越小。其次，投資方可以根據(jù)不同偏好，通過買賣證券和建立投資組合來轉(zhuǎn)移和降低風險。證券市場的流動性特征解決了投資者難以變現(xiàn)的后顧之憂，證券市場的出現(xiàn)，為各種長短期資金相互轉(zhuǎn)化和橫向資金融通提供了媒介和場所。人們可以用現(xiàn)金購買有價證券，把消費資金轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)資金；人們也可以賣出有價證券，將其變?yōu)楝F(xiàn)實購買力，以解決即期支付的需要。這一功能對于農(nóng)業(yè)發(fā)展的意義在于：農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的根本特征決定了它所特有的生產(chǎn)周期長、存在自然災(zāi)害等風險。證券市場的分散風險功能有利于化解農(nóng)業(yè)企業(yè)的風險壓力，有利于農(nóng)業(yè)的長期發(fā)展。

（五）社會功能

對于轉(zhuǎn)軌時期的中國，證券市場還有其超越經(jīng)濟領(lǐng)域的社會功能。首先，證券市場的出現(xiàn)加速了中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌和社會現(xiàn)代化的發(fā)育過程，廣泛而深入地傳播了市場經(jīng)濟的基礎(chǔ)知識和價值觀念。其次，證券市場成為聯(lián)系國家政治、經(jīng)濟生活與公民切身利益的紐帶，起到了社會凝聚作用。證券市場是政治、經(jīng)濟的“晴雨表”。國際形勢、國家政局、體制改革、經(jīng)濟增長率、財政政策、貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策、稅收政策等，都會影響到企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績和投資者的投資收。81.證券市場與中國農(nóng)業(yè)發(fā)展益，也都會在證券市場中得到反映。證券市場的走勢，投資者的心態(tài)、傾向也會反饋到國家有關(guān)部門，從而影響有關(guān)決策。同時，從自身利益出發(fā)，企業(yè)、投資者必然對國家政治生活、經(jīng)濟形勢、企業(yè)經(jīng)營狀況保持高度的關(guān)切，并且成為國家政治穩(wěn)定和經(jīng)濟增長的堅定支持者。

這一功能對農(nóng)業(yè)發(fā)展的意義在于：（1）有利于加強政府和公眾對農(nóng)業(yè)的關(guān)注。在證券市場上，農(nóng)業(yè)類上市公司的經(jīng)營狀況每天會吸引千家萬戶的注意，投資者會因此而更加關(guān)注農(nóng)業(yè)政策、農(nóng)業(yè)發(fā)展的現(xiàn)狀和趨勢，證券機構(gòu)更會認真研究農(nóng)業(yè)方面的信息，關(guān)注農(nóng)業(yè)企業(yè)的經(jīng)濟活動。而這些信號會反饋到?jīng)Q策層，從而影響有關(guān)政策的制定和決策的實施執(zhí)行。（2）促進農(nóng)業(yè)部門經(jīng)營觀念的創(chuàng)新。證券市場濃縮了市場經(jīng)濟的基本元素。農(nóng)業(yè)與證券市場的聯(lián)連，帶來了經(jīng)營觀念的變化。例如，從只重視產(chǎn)品經(jīng)營到產(chǎn)品經(jīng)營和資本經(jīng)營并重；從追求利潤最大化到既追求利潤最大化，也追求企業(yè)價值最大化；從只重視土地、農(nóng)具等有形生產(chǎn)要素，到重視股票、債券等無形生產(chǎn)要素等。這是經(jīng)營觀念、思維方式的重大進步和創(chuàng)新。綜上所述，證券市場為農(nóng)業(yè)注入了多種現(xiàn)代生產(chǎn)要素，農(nóng)業(yè)需要證券市場。同時，證券市場也需要農(nóng)業(yè)的參與。農(nóng)業(yè)對證券市場的重要性在于：①沒有農(nóng)業(yè)的參與，證券市場對國民經(jīng)濟的影響將大為降低，證券市場的重要性將大打折扣；②農(nóng)業(yè)所形成的食物與纖維系統(tǒng)是世界最大的產(chǎn)業(yè)部門，沒有它們參與，證券市場是不完整的；③農(nóng)產(chǎn)品市場是永不衰落的市場，農(nóng)業(yè)為證券投資者提供了適宜長線投資的工具，有利于減少證券市場中的短線投機行為。

三、發(fā)展農(nóng)業(yè)證券市場的有關(guān)政策

20世紀90年代以來，由于農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化的推動，各行業(yè)利潤率逐漸趨于平均，農(nóng)業(yè)領(lǐng)域的現(xiàn)代企業(yè)制度正在形成和確立，政府對農(nóng)業(yè)企業(yè)上市實行重點傾斜的政策，農(nóng)業(yè)利用證券市場的渠道基本暢通，所以，農(nóng)業(yè)企業(yè)利用證券市場融資的步伐不斷加快。截止到1999年底，農(nóng)業(yè)上市公司通過新股上市、配股等方式在證券市場募集資金近200億元，相當于1998年政府財政支農(nóng)資金的22%.發(fā)展證券市場的融資功能，當前應(yīng)做好以下工作：

（一）培育更多的證券市場主體

首先，培育更多符合條件的從事農(nóng)業(yè)經(jīng)營的企業(yè)上市，提高其資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力。其次，培育更多熟悉農(nóng)業(yè)的投資人，鼓勵居民、企業(yè)、保險基金、養(yǎng)老基金、共同基金等社會法人機構(gòu)參與投資農(nóng)業(yè)企業(yè)。最后，培育更多的機構(gòu)投資者，發(fā)揮其資金雄厚、專家理財?shù)膬?yōu)勢，使投資主體多樣化。

（二）發(fā)展和規(guī)范證券市場客體

首先，擴充市場容量，豐富融資品種，以適應(yīng)和滿足不同的投資偏好，例如推出股票期權(quán)、股票指數(shù)期貨等。其次，積極發(fā)展項目融資、地方政府債券、企業(yè)債券、可轉(zhuǎn)換債券以及抵押債券融資。再次，在適當時候，開放國有股、法人股上市，逐步加大國有和集體資產(chǎn)上市流通的力度。最后，參照國際經(jīng)驗，結(jié)合我國國情，不斷進行金融創(chuàng)新，增加新的融資工具。

（三）建立多樣化的資本市場

資本市場融資并非僅限于股票市場、債券市場和基金市場，還應(yīng)該包括產(chǎn)權(quán)交易市場和其它貨幣金融市場。可以建立規(guī)范化的產(chǎn)權(quán)交易市場，通過企業(yè)的并購、重組，生產(chǎn)資料交易進行融資。另外，民間自發(fā)的小型金融機構(gòu)、社會集資這類原始形態(tài)的金融市場經(jīng)整頓、規(guī)范也可成為資本市場的一部分。

（四）努力開拓海外融資市場，穩(wěn)健地推進資本市場的國際化進程

篇5

自律管理不可替代的地位，源之于相對政府監(jiān)管，其所具有的比較優(yōu)勢和特殊作用。一般說來，自律性監(jiān)管之所以行之有效，主要原因有四點：

首先，自律管理與行政監(jiān)管具有互補性；其次，自律管理具有靈活性；再次，自律管理具有專業(yè)性。自律組織來自市場、接近市場、了解市場，擁有直接的市場經(jīng)驗，并儲備了大量的專業(yè)人士，在自律管理中能夠發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢；最后，實行自律管理滿足了證券市場監(jiān)管的多層次性需要。

自律組織與政府監(jiān)管應(yīng)該互為依存，相互補充

境外證券市場發(fā)展的實踐告訴我們，自律制度成功的關(guān)鍵，在于處理好政府監(jiān)管和自律管理之間的關(guān)系。這種關(guān)系應(yīng)該是互為依存，相互補充的。隨著證券市場的發(fā)展，在世界范圍內(nèi)，政府主導(dǎo)下的監(jiān)管模式和自律主導(dǎo)下的監(jiān)管模式正在發(fā)生改變，一個基本趨勢是：出于證券市場監(jiān)管及時性、有效性需要，自律組織和政府機關(guān)在分工監(jiān)管的基礎(chǔ)上，相互協(xié)作和補充，自律管理和政府監(jiān)管被緊密結(jié)合在一起。其中，政府更多地作為法律的執(zhí)行者、政策的支持者、違法行為的查處者，而證券交易所和其他自律組織更多地作為市場運作的組織者、市場秩序的一線監(jiān)管者、違規(guī)行為的發(fā)現(xiàn)者。

我國證券市場自律管理的現(xiàn)狀與存在問題

我國證券市場經(jīng)過十余年發(fā)展，已經(jīng)初步建立了自律管理體系，證券交易所和證券業(yè)協(xié)會的自律管理職能得到了重視，自律管理作用也得到了一定的發(fā)揮。但整體而言，我國證券市場仍然是一個新興市場，并處于轉(zhuǎn)軌階段，市場的發(fā)展主要由政府主導(dǎo)和推動，市場的監(jiān)管也主要依靠行政權(quán)力，監(jiān)管體系缺乏層次性。與此相對應(yīng)，在實際運作中，自律管理機制和職能沒有真正到位，實踐中還存在一些值得重視、有待改進的問題，主要有在法律上，證券市場自律管理缺乏應(yīng)有的地位。我國《證券法》所規(guī)定的證券市場監(jiān)管，基本上是行政監(jiān)管為主，自律監(jiān)管未作系統(tǒng)性表述。

在主體資格上，證券市場自律管理組織獨立性不夠。由于歷史原因和特殊的國情，現(xiàn)階段，我國證券交易所和證券業(yè)協(xié)會都帶有一定的行政色彩，還缺乏應(yīng)有的獨立性，不是真正意義上的自律組織，通常被看作準政府機構(gòu)。相應(yīng)地，證券交易所、證券業(yè)協(xié)會實行的自律管理，也經(jīng)常被理解成政府監(jiān)管的延伸。

在職責分工上，自律管理與政府監(jiān)管的權(quán)限不夠明晰。在對證券市場監(jiān)管過程中，自律組織與證券行政主管機構(gòu)對證券市場監(jiān)管的權(quán)力邊界不夠清晰，職責分工和監(jiān)管機制還沒有理順，有的地方存在交叉或重疊，有的地方出現(xiàn)了缺位或越位。此外，證券交易所和證券業(yè)協(xié)會作為自律組織，二者分工和協(xié)作關(guān)系也沒有完全理順。

強化和落實證券交易所自律管理職能，促進我國證券市場發(fā)展

證券交易所是證券市場的組織者，為證券發(fā)行人提供籌集資金的場所，為投資者提供證券交易的場所，直接面對上市公司、投資者、證券商和廣大中介機構(gòu)，能夠?qū)ψC券交易進行實時監(jiān)控，這種特殊的角色、職能和優(yōu)勢，客觀上要求證券交易所承擔起對會員公司、上市公司、證券交易的一線監(jiān)管責任。

由于特定的歷史和國情，在現(xiàn)階段，證券交易所對我國證券市場的自律管理職能還沒有到位，作用還沒有得到應(yīng)有的發(fā)揮。強化和完善交易所自律管理，是今后一段時間我國證券市場制度建設(shè)的重要內(nèi)容。我們在完善證券交易所自律管理制度建設(shè)中，要借鑒境外成熟市場的成功經(jīng)驗，遵守交易所自律管理的普遍規(guī)律和特點，有針對性地解決實踐中存在的問題。在相應(yīng)的制度完善和創(chuàng)新中，如下幾個問題值得重視：

第一、交易所自律管理的有效性首先取決于其主體資格的獨立性。交易所進行有效的自律管理，必須首先取得獨立的法律人格，成為真正意義上的自律管理組織。

第二、交易所自律管理權(quán)力應(yīng)來源于法律直接規(guī)定，而不是行政授權(quán)。法定自律是更為高級的自律制度，能夠提高證券交易所自律管理的效力層次，保證自律管理的權(quán)威性，清晰劃分自律管理和行政監(jiān)管之間的權(quán)責邊界。在修改《證券法》時，對交易所的監(jiān)管權(quán)限，應(yīng)從現(xiàn)階段的授權(quán)自律向法定自律轉(zhuǎn)變，恢復(fù)證券交易所自律管理的本來面目。

第三、要在法律法規(guī)的框架下賦予證券交易所進行制度創(chuàng)新、品種創(chuàng)新和交易方式創(chuàng)新的權(quán)利，恢復(fù)市場的應(yīng)有功能。在適當?shù)募s束條件下賦予證券交易所及時、自主地進行制度、品種、交易方式等方面的創(chuàng)新權(quán)利，增強核心競爭力，既是我國證券市場發(fā)展和變革的內(nèi)在要求，也是迎接全球市場競爭挑戰(zhàn)，創(chuàng)建區(qū)域或國際易所的外在要求。

第四、必須妥善處理好交易所自律管理和行政監(jiān)管之間的關(guān)系。我國證券市場過于依賴政府監(jiān)管，交易所自律管理職能弱化，是在特定的市場環(huán)境和歷史背景下產(chǎn)生的，有一定的必然性和合理性。今后，我國證券市場進一步規(guī)范和發(fā)展，固然離不開政府監(jiān)管，但應(yīng)充分發(fā)揮證券交易所一線監(jiān)管優(yōu)勢，發(fā)揮其在政府和市場之間的橋梁和紐帶作用，建立起交易所自律管理與政府行政監(jiān)管并重的格局。其中，交易所自律管理應(yīng)處于監(jiān)管第一線，優(yōu)先發(fā)揮作用，交易所自律管理無法覆蓋、難以作用的領(lǐng)域，由政府進行行政監(jiān)管，同時，證券交易所自律管理活動本身應(yīng)接受政府監(jiān)管。

第五、交易所自律管理以契約關(guān)系為基礎(chǔ)。目前，我國證券交易所自律管理中的契約關(guān)系已基本建立，但還沒有充分到位，應(yīng)進一步樹立其在市場中的權(quán)威性。

篇6

第一，多種因素影響特定市場市盈率的高低。

市盈率不是一個孤立的指標，它本身受多種因素制約：一是經(jīng)濟體系中其他金融品種的收益直接影響市盈率的高低。如果其他因素不變，市盈率與其他金融投資品種的收益率倒數(shù)存在正相關(guān)關(guān)系。例如，我國一年期儲蓄存款實際收益率為1.584%，倒數(shù)是63倍，而目前滬深綜合指數(shù)市盈率在40倍左右。美國以往一年期存款利率長期在4%以上，倒數(shù)是25倍，道－瓊斯股價工業(yè)平均指數(shù)市盈率是20倍左右。日本一年期存款利率不到1%，其倒數(shù)高達上百倍，所以日經(jīng)指數(shù)市盈率高達50倍以上；二是市盈率與股本規(guī)模相關(guān)。市盈率與總股本和流通股本均相關(guān)，總股本和流通股本越小，市盈率就會越高，反之，就會越低；三是市盈率與其股本結(jié)構(gòu)掛鉤。如果上市公司的股份是全流通的，市盈率就會低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就會高一些；四是市盈率與公司成長性相關(guān)；五是中國股票市場的市盈率還應(yīng)考慮發(fā)行價因素。因為在較長一段時間，我國一級市場股票的平均發(fā)行市盈率在四五十倍的水平，從成本角度推動二級市場市盈率維持在較高水平。所以，我們必須客觀地科學地分析不同證券市場市盈率所受制約的影響因素，而不能教條主義地照搬。

第二，發(fā)展中國家在經(jīng)濟快速發(fā)展時期維持較高的市盈率，是不可逾越的歷史階段。

從各國經(jīng)濟發(fā)展的歷史經(jīng)驗看，資本市場在各國經(jīng)濟的快速成長期，對于整個社會資源的有效配置，為經(jīng)濟發(fā)展提供低成本的直接融資起著至關(guān)重要的作用，其中必然伴隨高市盈率現(xiàn)象，這是不可逾越的歷史發(fā)展階段。黨的十六大提出要在本世紀頭20年全面建設(shè)小康社會的宏偉目標，未來20年國民經(jīng)濟仍將以高于7%的平均速度高速增長。從增長動力來看，迫切需要通過加大在證券市場的直接融資比率，為經(jīng)濟增長提供大量的低成本資金。而在促進直接融資比例提高、證券市場快速發(fā)展、經(jīng)濟持續(xù)高速增長時期，我國也將遵循“持續(xù)的牛市——高市盈率——實質(zhì)性快速擴容——增加低成本直接融資規(guī)模和比重——促進投融資體制改革和經(jīng)濟持續(xù)增長”的規(guī)律，這也是我國經(jīng)濟快速發(fā)展過程中不可逾越的歷史階段。

第三，中國股市目前已具有較高投資價值。

首先從市盈率水平看，2002年11月1日上證180成分指數(shù)市盈率為31.82倍，上證綜合指數(shù)市盈率為38.25倍；當日美國道－瓊斯成分指數(shù)市盈率為21.4倍；英國倫敦金融時報指數(shù)為61.86倍?？紤]到我國基準利率較低，經(jīng)濟增長率高，上市公司平均股本偏小，而且存在2/3的非流通股等因素，所以合理的市盈率應(yīng)高于美國的同類指標。根據(jù)當前我國的存款利率和國債利率推算，合理的綜合指數(shù)市盈率水平應(yīng)該在50倍以上，所以目前中國股市已經(jīng)處于合理區(qū)間。其次，我國上市公司整體質(zhì)量在國內(nèi)企業(yè)中屬于上乘，具有較高的投資價值。

完善資本市場結(jié)構(gòu)

市場層次和品種豐富、投資主體和對象多元化是成熟資本市場的顯著特征。與之相比，我國資本市場結(jié)構(gòu)單一的缺陷十分突出，已成為制約資本市場進一步發(fā)展的瓶頸。

首先，缺乏適應(yīng)市場需求的多層次市場體系。在國外發(fā)達的資本市場，除了主板市場外，二板、三板市場也比較發(fā)達，有的甚至還開設(shè)了四板市場。而我國目前只有主板市場。

其次，我國資本市場投資品種十分有限，目前只有股票、基金、國債、公司債券、可轉(zhuǎn)換債券等五個品種，其中公司債券、可轉(zhuǎn)換債券規(guī)模很小，至于金融期貨、期權(quán)等衍生產(chǎn)品則還處于空白狀態(tài)、結(jié)構(gòu)性缺陷明顯。而美國資本市場上包括衍生產(chǎn)品在內(nèi)的投資品種有上千種之多。

第三，投資者結(jié)構(gòu)還不完善，總體而言滬深股市仍屬典型的“散戶市”，機構(gòu)投資者無論在數(shù)量還是資金規(guī)模上都存在很大差距。

第四，作為資本市場基石的上市公司也存在結(jié)構(gòu)性缺陷，尤其體現(xiàn)為國有企業(yè)比重過高，而民營企業(yè)、外資企業(yè)比例偏低。

解決資本市場結(jié)構(gòu)單一的矛盾，首先應(yīng)著手多層次市場體系的建設(shè)，積極創(chuàng)造條件，適時推出二板市場，不斷完善壯大三板市場。其次，要在完善風險控制的條件下，加大金融產(chǎn)品創(chuàng)新力度。再次，進一步加大機構(gòu)投資者的培育。在大力發(fā)展以開放式基金為主的各類投資基金的同時，加快退休養(yǎng)老基金和保險基金的發(fā)展步伐。以QFII的形式引導(dǎo)外國資金進入我國證券市場，組建中外合資或合作的基金管理公司并逐步加以規(guī)范，使之成為我國資本市場的新興力量。同時，應(yīng)盡快改善上市公司結(jié)構(gòu)，改變資本市場為國有企業(yè)脫貧解困服務(wù)的觀念，為民營、中小企業(yè)及外資企業(yè)上市消除政策障礙。

實現(xiàn)貨幣市場與資本市場的良性互動

隨著金融全球化和金融創(chuàng)新的發(fā)展，貨幣市場和資本市場之間的對接和滲透已經(jīng)成為一種發(fā)展趨勢。在我國，分業(yè)體制下兩個市場的分割也已經(jīng)引發(fā)了許多問題，諸如：人為限制貨幣市場和資本市場的交易以及資金的流向；商業(yè)銀行資金運用渠道狹窄，風險不斷累積；金融市場發(fā)育不充分，利率形成機制不合理，貨幣政策效應(yīng)弱化等等。

目前需要審時度勢，為貨幣市場與資本市場的良性互動創(chuàng)造條件：

擴大進入市場交易的對象。1999年以來，人民銀行批準了一批證券公司和基金管理公司進入全國銀行間同業(yè)拆借市場，目前還應(yīng)探討擴大參與者的范圍。銀行間債券市場也應(yīng)該改造成為覆蓋全社會的債券市場，使之逐漸演變成為大型機構(gòu)參加的公開市場。通過與商業(yè)銀行柜臺交易市場的連接，與廣大中小機構(gòu)和個人投資者相聯(lián)結(jié)，從而形成全國統(tǒng)一的債券市場。

探索銀行資金安全合理進入資本市場的途徑。可以考慮的方式包括：繼續(xù)允許并擴大證券公司和基金管理公司進入銀行間同業(yè)拆借市場和證券公司向銀行申請股票質(zhì)押貸款的規(guī)模和范圍；設(shè)立券商融資公司，向券商融資。先期融資可以采取擔保貸款或完全抵押貸款的方式，適當?shù)臅r機逐步開放信用交易；商業(yè)銀行可以為券商開展一些創(chuàng)新業(yè)務(wù)，比如為企業(yè)重組并購提供貸款等。

拓寬股票質(zhì)押貸款的對象。積極準備在適當時候推出非券商股票質(zhì)押貸款，包括開辦企業(yè)股票質(zhì)押貸款和個人股票質(zhì)押貸款。并通過完善相關(guān)的法律法規(guī)、完善登記制度、通過對質(zhì)押率和質(zhì)押利率的調(diào)節(jié)、增加或減少信用交易保證金等有效控制風險。

組建銀行業(yè)和保險業(yè)的證券投資基金，銀行和保險公司通過購買基金間接進入股市。同時，政府對這類證券投資基金的規(guī)模進行控制。

妥善解決國有股和法人股的出路

由于歷史形成的原因，我國國有股、法人股比例高并且不能流通，必須通過國有股減持和流通加以解決，但這是一個逐步實現(xiàn)的長期過程，需要采取多元化的解決思路：

減持方式多元化。根據(jù)企業(yè)的不同情況和各種方案的不同特點，由證券公司等中介機構(gòu)與上市公司共同協(xié)商決定采取哪一種具體方案，如配售方案、包括回購、縮股或擴股的股權(quán)調(diào)整方案、存量發(fā)行方案、基金方案、股債轉(zhuǎn)換方案以及包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、拍賣、新建國有股市場等在內(nèi)的第二市場方案等。

定價機制必須統(tǒng)一。以凈資產(chǎn)值為基準，再綜合考慮企業(yè)的盈利能力和行業(yè)發(fā)展前景等各種因素確定一個權(quán)數(shù)，用凈資產(chǎn)值來乘以這個權(quán)數(shù)，進而確定減持價格。

以凈資產(chǎn)左右的價格賣給老股東，來取代目前正在實施的國有股以凈資產(chǎn)左右的價格轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)。國有股以凈資產(chǎn)左右的價格轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)，仍然存在今后外資法人股的流通問題，而且失去了通過低價配售對老股東進行補償?shù)氖侄?，反而為今后解決其流通問題設(shè)置了障礙。

市場在資金方面不存在障礙，非流通股的流通給市場帶來的壓力也在可控范圍之內(nèi)。目前非流通股總量在3600億元股左右，按凈資產(chǎn)左右的價格減持，只需要1萬億元左右的資金規(guī)模。只要通過股票質(zhì)押貸款等方式，從銀行8萬億元儲蓄存款中分流出15%左右，就能滿足需要。然后將部分減持獲得的資金通過投資基金的形式回流到股市，化解流通帶來的市場壓力。

只要政府采取的減持和流通方式得當，那么國有股和法人股完全可以在國有資產(chǎn)不流失、投資者不受損失、股價指數(shù)保持穩(wěn)定而市盈率平穩(wěn)回落的情況下進行減持和流通，從而在非流通股問題的解決上形成一個多贏格局。

深化發(fā)行制度改革

由審批制向核準制改革標志著我國的發(fā)行制度已經(jīng)邁出了市場化的一大步，但監(jiān)管部門的行政控制仍然存在，其結(jié)果是扭曲了資本市場融資、投資方的供求關(guān)系。而中國證券市場上存在的許多問題，都與發(fā)行制度的不合理以及行政干預(yù)有著直接或間接的聯(lián)系。這一問題越來越成為制約中國證券市場健康發(fā)展的瓶頸。

目前我國新股發(fā)行的認購剛剛采取市值配售法。但這一改革并沒有從根本上解決新股發(fā)行速度過慢，新股發(fā)行積壓等老問題，同時又產(chǎn)生了中簽率過低導(dǎo)致市值配售的收益率過低、對法人機構(gòu)投資者吸引力不夠等新問題。

要修正這些扭曲，就必須從根源入手，遵循漸進式改革的原則，對現(xiàn)行的發(fā)行制度作適當?shù)恼{(diào)整，實行“批量招標發(fā)行、全額市值配售、集中上市”的模式。首先，將擬發(fā)行新股公司按市盈率高低進行招標，選擇一批公司待發(fā)行，同類公司中市盈率較低的優(yōu)先發(fā)行；其次，選擇某一天的市值作為基準，投資者按其擁有市值多少，決定申購多少新股，申購什么新股，但是每一單位有效市值額度僅能申請集中上市股票中的一只，市值不能重復(fù)利用；然后，每一發(fā)行公司按照發(fā)行數(shù)量和申購量多少，進行配號抽簽，決定哪些賬號中簽；最后，中簽投資者存入足夠資金，購買中簽股票。在一定時間后，安排發(fā)行新股集中上市，該批股票發(fā)行上市完畢。另外，為明確市場預(yù)期，穩(wěn)定市場信心，證監(jiān)會發(fā)審委可預(yù)先確定每年的發(fā)行批次，以及每批發(fā)行的家數(shù)。

新發(fā)行方案的發(fā)行順序由招標市盈率決定，那些最急需資金的公司將會愿意以較低的市盈率發(fā)行，保證了資金配置到最稀缺的公司，使發(fā)行制度更加市場化。同時以市盈率高低作為發(fā)行依據(jù)，能有效抑制擬上市公司以高市盈率“圈錢”的不良動機。而且，通過批量發(fā)行和集中上市，能合理改變一段時期內(nèi)新股和資金的供求關(guān)系，有效降低新股發(fā)行市盈率以及新股上市后的市盈率，使滬深市場在綜合指數(shù)不下跌的情況下大幅降低整個市場的市盈率，從而降低證券市場風險。此外，通過集中配售，可以增加每次發(fā)行的新股數(shù)量，將提高市值的利用率，提高單次申購的中簽率，增加市值配售對二級市場大戶投資者的吸引力，同時還可解決長期困擾券商的不合理的通道問題。

切實保護中小投資者權(quán)益

截至2002年8月底，我國中小投資者在滬深證券交易所的開戶數(shù)為6794萬戶，占投資者總數(shù)的99.47%。中小投資者是市場中的弱勢群體，需要法律法規(guī)來切實維護他們的合法權(quán)益。首先是要建立全社會的誠信系統(tǒng)，培育誠信意識；其次是加強法制建設(shè)力度，完善相關(guān)配套的實施辦法和操作細則?？梢越梃b發(fā)達國家的成功經(jīng)驗和做法，制定《中小股東權(quán)益保護法》，建立健全證券民事訴訟（如集團訴訟和股東代表訴訟）、證據(jù)、聽證和民事賠償制度，使得中小投資者權(quán)益保護有法可依；第三是可以考慮設(shè)立中小投資者權(quán)益保障中心（或協(xié)會），為投資者提供及時有效的法律及咨詢服務(wù)；第四是提高證券市場監(jiān)管效率，加大對違規(guī)行為的懲治力度；第五是為利益遭受侵害的中小投資者設(shè)立賠償基金；第六是加強投資者教育的基礎(chǔ)工作，增強投資者的維權(quán)意識，并引導(dǎo)投資者樹立科學的投資理念。

打造中國證券業(yè)的“旗艦”

目前我國證券公司不僅規(guī)模偏小，還普遍存在業(yè)務(wù)單一、粗放經(jīng)營的特點，容易受到市場波動的影響，業(yè)務(wù)創(chuàng)新的能力明顯不足。這些問題導(dǎo)致整個證券行業(yè)效率低下，生存和發(fā)展環(huán)境惡劣，行業(yè)資源浪費嚴重，優(yōu)勢券商做不大，劣勢券商死不了。面對加入WTO的挑戰(zhàn)，必須盡快解決存在的各種問題：首先，政府要規(guī)劃好證券行業(yè)的發(fā)展，明確行業(yè)的發(fā)展目標，同時重點扶持規(guī)模大、內(nèi)控力強、資產(chǎn)質(zhì)量高、經(jīng)營業(yè)績好的大型證券公司，培育國家級的大投資銀行。鼓勵券商組建金融控股集團。其次，打破地方保護主義的封鎖，實施市場化的退出機制，通過行業(yè)內(nèi)、地區(qū)間并購，壯大規(guī)模和實力，改變目前“小而全”、“小而多”的低水平發(fā)展模式。再次，借鑒國際慣例，建立和完善證券公司治理結(jié)構(gòu)，加快證券公司股份制改造和上市。此外，管理層要為券商業(yè)務(wù)開拓創(chuàng)新提供制度保障，例如允許符合條件的證券公司發(fā)行金融債券、開展和擴大證券質(zhì)押貸款，解決證券公司長期存在的融資難題等。

降低市場系統(tǒng)性風險的積聚

在股票市場大幅調(diào)整的情況下，我國證券市場品種過少，結(jié)構(gòu)單一的矛盾日益突出，已經(jīng)對市場發(fā)展造成阻礙。這種狀況不僅使投資者投資渠道狹窄，而且無法進行風險對沖。由于缺乏風險對沖機制，還使得我國證券市場的定價機制受到扭曲，證券市場系統(tǒng)性風險不能及時有效地得到釋放，導(dǎo)致市場風險不斷累積。單邊市也造成投資者的盈利渠道受阻，限制了其發(fā)展空間。另外，缺乏對沖機制也將對吸引國外合格的機構(gòu)投資者(QFII)進入國內(nèi)股票市場造成障礙。因此，建立風險對沖機制既是我國證券市場發(fā)展到這一階段的內(nèi)在要求，也是證券市場規(guī)范化、國際化的慣例。

我國證券市場經(jīng)過10多年的發(fā)展，目前已經(jīng)具備了建立相關(guān)風險對沖機制的條件：現(xiàn)貨市場迅速發(fā)展，機構(gòu)投資者迅速增加，法律和監(jiān)管體系不斷完善，投資者風險意識不斷強化等。根據(jù)成熟市場的經(jīng)驗與我國證券市場的發(fā)展階段，可以按風險的可控程度和產(chǎn)品相互配套的要求，采取首先推出股指期貨、其次推出信用交易機制、再次為股票期貨、最后為股票期權(quán)的順序，逐步推出風險對沖產(chǎn)品。

進一步提高監(jiān)管效率

我國政府監(jiān)管部門在監(jiān)管目標、監(jiān)管手段、法律依據(jù)等各方面都有了長足的進步，但目前在認識上和具體操作上也存在不足，具體表現(xiàn)為：

——對證券市場的功能定位上有偏差。長期以來我國一直強調(diào)證券市場為國有企業(yè)融資服務(wù)，非國有企業(yè)融資上市的制約始終很高；同時在功能定位上也沒有從單純的融資功能轉(zhuǎn)變到資源配置和價格發(fā)現(xiàn)功能上來。

——在規(guī)范和發(fā)展的認識上存在偏差，把發(fā)展與規(guī)范對立起來，使兩者之間缺乏有效的協(xié)調(diào)。在實際操作過程中，經(jīng)常自覺不自覺地把規(guī)范理解成單純的治理整頓，以犧牲證券市場的發(fā)展為代價，寄希望于把證券市場打掃干凈再來發(fā)展；把發(fā)展理解為簡單的數(shù)量堆積，割裂規(guī)范和發(fā)展的內(nèi)在關(guān)系，人為地使證券市場陷于規(guī)范和發(fā)展的兩個極端之中，沒有建立一套把發(fā)展和規(guī)范有機融合在一起的動態(tài)的監(jiān)管理念；

——缺乏市場化的調(diào)控手段。往往政策選擇的方向是正確的，但由于在操作手法、時機選擇、調(diào)控力度等方面的選擇不當，導(dǎo)致一項本來有利于證券市場發(fā)展的政策被歪曲而延誤。

對于監(jiān)管中存在的問題，必須逐步加以解決：

準確定位證券市場的基本功能。堅持在發(fā)展中規(guī)范的方針。以歷史和發(fā)展的眼光正確看待目前中國證券市場存在的各種問題，尤其對經(jīng)濟快速發(fā)展中的中國證券市場的高市盈率有正確的認識。

要進一步完善市場化的調(diào)控手段。尊重市場客觀規(guī)律，對各項政策的具體實施手段、實施力度和時機選擇予以充分重視，以達到合意的政策效果。

搞好監(jiān)管當局的協(xié)調(diào)。目前與證券市場相關(guān)的監(jiān)管部門除了證監(jiān)會、證券交易所、各級證管辦之外，保監(jiān)會和人民銀行也對其有很大的影響。三個部門之間的監(jiān)管工作需要加強信息交流、協(xié)調(diào)監(jiān)管，以保證貨幣市場，證券市場和保險市場三者的資金可以有序地相互融通，互促發(fā)展并控制風險。

全方位、多層次、有步驟地推進國際化步伐

中國已經(jīng)加入WTO，證券市場國際化已經(jīng)是必然選擇。證券市場的開放是一把“雙刃劍”，機遇與挑戰(zhàn)并存。必須選擇最佳的開放路徑，避免開放可能帶來的危機性風險，減輕開放帶來的陣痛，以較小的代價享受國際化帶來的利益。

篇7

一、實行浮動傭金制度對我國證券市場主要參與主體的近期影響

1、投資大戶和機構(gòu)。

不少投資機構(gòu)與大戶幾年前就開始享受到了較大傭金打折的優(yōu)惠，傭金五折的現(xiàn)象非常普遍，有些資金量非常大的機構(gòu)甚至出現(xiàn)了二三折的情況，折讓后的傭金水平一般已低于2‰。不少學者估計，經(jīng)過改革后一段時間的調(diào)整與淘汰之后，傭金水平將與此大體相當。無論最終各證券公司調(diào)低后的傭金水平到底如何，它至少會高于部分已享受較大擁金折扣的投資者的傭金成本。雖然大部分投資者會從傭金下調(diào)中獲益，但是，資金規(guī)模較大的投資者獲得的實惠則會相對較少。因此，傭金改革只不過將暗折公開化，對大戶與機構(gòu)目前還難以有太多實惠。但是，從長遠看來，由于市場的規(guī)范化、完善化和手續(xù)的進一步簡化，大戶將來自然會從中受益匪淺。

2、中、小型投資者。

一方面固定傭金制度不利于證券市場競爭機制的培育，暗折早已是禁而不止，在2000年的傭金大戰(zhàn)中，盡管有關(guān)部門嚴禁傭金暗折，但是返傭之戰(zhàn)仍然愈演愈烈。長期支付著相對較高傭金成本的中小投資者，無疑渴望獲得公平待遇，希望證券公司公布的傭金水平是對所有投資者一視同仁。另一方面，較高的費率標準提高了證券交易成本，同時在一定程度上影響了投資者參與評判市場的積極性。因此，此次證券交易傭金收取標準的調(diào)整是降低投資者證券交易成本的一項重大舉措，其中、小型投資者將在一定程度上獲得更加公正的地位，并且也會從降傭中獲取較大利益。

3、經(jīng)紀類證券公司

經(jīng)紀類證券公司的收入來源主要依賴交易傭金。據(jù)統(tǒng)計，去年證券公司的利潤構(gòu)成里面，9%以上的證券公司的傭金收入超過了其業(yè)務(wù)總收入的5%以上，在浮動傭金制中，強烈的競爭有可能使傭金降得很低。那些既不能做投行業(yè)務(wù)、也不能做證券自營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)或咨詢服務(wù)等業(yè)務(wù)的一般純經(jīng)紀類公司，由于收入結(jié)構(gòu)單一，將可能面臨被淘汰或被收購兼并的命運；而一些主要依靠大戶交易運作的營業(yè)部則因為明確傭金浮動后，營業(yè)部就可以名正言順地對客戶優(yōu)惠，傭金調(diào)整對其造成的實際損失不會很大。統(tǒng)計分析顯示，戴至2001年上半年，全國共有101家證券公司，其中注冊資本在1億元以下（包括1億元）的證券公司共46家。他們都是經(jīng)紀類券商，約占證券公司總數(shù)的46%.這46家證券公司的營業(yè)部共350家左右。假設(shè)這些券商的收入來源基本上都是傭金收入，且實行浮動傭金制后為爭取客戶均收取最低限傭金（交給交易所的費用），根據(jù)它們目前的運營成本——平均每家營業(yè)部成本約為每年500萬元，則350個證券公司營業(yè)部的營運成本約為每年17.5億元，他們的總注冊資本約為27.6億元——估計不到兩年注冊資本將全部賠掉。

4、綜合類證券公司

傭金下調(diào)意味著營業(yè)部減少單筆交易的收入。傭金下調(diào)千分之二，綜合類券商收入會下調(diào)15%，經(jīng)紀類券商的收入就會下調(diào)43%，因此傭金下降，綜合類證券公司的收入在一定程度上也會下降。但綜合類證券公司一來實力雄厚，可以承受一定時間和一定程度下的損失，另一方面它們一般也做投行業(yè)務(wù)、證券自營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)或資詢服務(wù)等業(yè)務(wù)，并且同時它們往往擁有大中型客戶——在浮動傭金實施前就已經(jīng)給予了較大傭金折扣，因此受到的損失不會太大，相反，綜合類證券公司還可以利用資金優(yōu)勢，下調(diào)傭金，搶占市場，增強實力。

二、傭金改革后我國證券市場的發(fā)展趨勢

1、近期價格大戰(zhàn)的預(yù)測。

實施傭金浮動后，在短期內(nèi)通過價格戰(zhàn)搶地盤的競爭戰(zhàn)術(shù)將很難避免。在降傭政策公布之后，成都的“川財證券”便打出了“零傭金”的招牌，上海的江南證券推出了傭金“年費制”，無錫、蘭州等地個別證券營業(yè)部也提出了“零傭金”、“年費制”等傭金方案，其它券商也推波助瀾。但是，為了維護證券市場的穩(wěn)定，各證券公司應(yīng)在充分認清自身實力的基礎(chǔ)上，制定自己能夠承受的傭金標準。理論上，邊際成本是完全競爭市場中價格決定的主要依據(jù)，長期邊際成本等于價格是廠商長期均衡的條件。根據(jù)全國證券公司上報的經(jīng)紀業(yè)務(wù)成本數(shù)據(jù)，可以測算出證券公司1998年至2000年連續(xù)三年達到經(jīng)紀業(yè)務(wù)盈虧平衡的平均傭金率大約是2‰，2001年度可能更高一點。而我國證券公司目前傭金收入在全部營業(yè)收入中所占的比例超過50%，2001年度有約三分之一的證券公司虧損。如果個別證券公司一味強行壓低傭金收取標準，不僅不利于證券公司自身發(fā)展，而且可能損害整個證券業(yè)長遠發(fā)展的利益，還可能違反國家其他有關(guān)法律法規(guī)（如反不正當競爭法、反傾銷法等）。中國證券會和證券行業(yè)協(xié)會也反對任何形式的不正當競爭，但是短時間內(nèi)壓低傭金的競爭似乎還是很難避免，博弈的結(jié)果將是券商競爭格局的重大變化。

2、遠期策略。

浮動傭金制的實行對中國證券市場的發(fā)展無疑將產(chǎn)生深遠的影響。調(diào)整浮動傭金制將引起券商競爭格局的變化，經(jīng)營模式也會逐漸發(fā)生重大變化，同時還將推動投資咨詢、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的變革，甚至促使整個市場投資理念發(fā)生轉(zhuǎn)變。

A、產(chǎn)品策略方面：從通道服務(wù)向理財服務(wù)轉(zhuǎn)變

券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)的產(chǎn)品是為投資者提供證券交易服務(wù)，國外券商在傭金自由化后產(chǎn)品品種日趨多樣化，主要呈現(xiàn)以下三種類型：一是價格低廉的交易服務(wù)，即為客戶提供自動交易手段，其目標消費者是不需要咨詢服務(wù)的投資者；二是為客戶提供交易通道的同時增加了咨詢服務(wù)，開展此類服務(wù)的券商一般沒有自己的研究力量，而是通過第三方的研究資源來滿足客戶的需求；第三類產(chǎn)品是經(jīng)紀業(yè)務(wù)的最高層次，它為客戶提供全面的投資咨詢服務(wù)，有的甚至客戶買賣股票，這實際上已經(jīng)發(fā)展為一種委托理財業(yè)務(wù)。實際上外國券商目前已經(jīng)分化成全職經(jīng)紀商、折扣經(jīng)紀商和高折扣經(jīng)紀商等三種類型，分別提供從“通道服務(wù)”直到“委托理財”的多層次服務(wù)，極大地提高了證券市場的運作效率。而到目前為止，我國券商的經(jīng)紀業(yè)務(wù)主要是通道服務(wù)。交易傭金降低后，券商會在提供通道服務(wù)的同時，力爭為投資者提供財務(wù)顧問、現(xiàn)金管理、財務(wù)計劃等多樣化、綜合性的服務(wù)，盡快實現(xiàn)商業(yè)模式由通道服務(wù)向理財服務(wù)的轉(zhuǎn)變。

B、價格策略方面：從單一定價向多元化傭金結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變

盡管改傭前國內(nèi)多數(shù)券商針對不同資金量的客戶提供不同的返傭比例，但從國外經(jīng)驗看，傭金費率的結(jié)構(gòu)遠不如國外券商豐富和靈活。長期來看，我國券商可能會針對不同的細分市場，推出多樣化傭金結(jié)構(gòu)以供投資者選擇，具體可能從兩個方面入手：（1）根據(jù)客戶不同的資金量和交易金額制定不同的傭金費率，這里的傭金費率可以是與交易金額掛鉤的固定比率傭金，也可以是與資金量掛鉤的年費傭金制；（2）與客戶收益掛鉤的浮動傭金制度。所謂收益掛鉤的浮動傭金制就是對投資者的每筆交易只收取少量的基本傭金，只有當投資收益達到一定水平時才收取增值傭金。與收益掛鉤的浮動傭金制度實際是為客戶提供了風險管理的增值服務(wù)。

C、銷售渠道方面：由現(xiàn)場交易向非現(xiàn)場交易發(fā)展

以網(wǎng)上交易為主的非現(xiàn)場交易是全球證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)發(fā)展的趨勢，具有下單方便、資金回流快、資訊獲取靈活和咨詢服務(wù)便利等特點，股民可以通過互聯(lián)網(wǎng)和電話等多種通道進行下單和獲取信息，擺脫了以往下單必到營業(yè)部的束縛，縮小了中小散戶與大戶及機構(gòu)之間的信息差距。目前國內(nèi)券商營業(yè)部現(xiàn)場交易的成本過高，總量調(diào)整在短期內(nèi)難以完成，因此應(yīng)該采取“變有形為無形”的策略，通過大力開展非現(xiàn)場交易來擴大客戶群體，分攤和降低成本，逐步實現(xiàn)營業(yè)部現(xiàn)場交易和各種非現(xiàn)場交易并存的新型服務(wù)模式。因此同時在這場變革中，有一個很大可能從這次競爭中突圍出來的群體，就是與網(wǎng)絡(luò)技術(shù)結(jié)合比較緊密的新型券商。

D、促銷策略方面：從分散促銷向統(tǒng)一營銷發(fā)展

從國外經(jīng)驗來看，當經(jīng)紀業(yè)務(wù)的競爭水平達到一定程度后，券商必須從產(chǎn)品、價格、區(qū)位、促銷、流程以及形象演示等多視角來全方位地進行形象推介，以提升經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場份額。我國券商以往在營銷過程中各營業(yè)部孤軍奮戰(zhàn)的特點比較明顯，不利于規(guī)模經(jīng)濟效益的發(fā)揮。未來的趨勢可能走向全面的客戶營銷體系，要求以公司為整體來面對所有的客戶，通過建立由多部門人員組成的營銷小組，來充分利用公司所掌握的資源，為客戶提供增值服務(wù)，樹立客戶營銷的競爭優(yōu)勢。

3、目前浮動傭金制的實施措施還是單一的，既沒有補充說明，也沒有配套制度，缺少相關(guān)配套的改革措施。我國證券公司之間的競爭還屬于“低水平重復(fù)競爭”，如果浮動傭金制實施成功，市場將形成以大規(guī)模券商、專業(yè)特色券商和新型券商并存的局面。而這一切離開了相關(guān)的持續(xù)的制度支持是不可能的。因此，在證券行業(yè)準入、營一網(wǎng)點設(shè)置、業(yè)務(wù)創(chuàng)新等方面和其它方面，將會有更多的有關(guān)核準制下的市場化方向的政策予以頒布。

傭金浮動制是我國證券市場適應(yīng)加入WTO的必然選擇，也是作為證券市場規(guī)范化、國際化、市場化改革的重要步驟。目前的傭金制度改革只是剛剛起步，從監(jiān)管部門到證券公司、投資者，都面臨著新的考驗。傭金市場化后，證券公司必須轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的經(jīng)紀業(yè)務(wù)運作模式，加大成本控制和業(yè)務(wù)創(chuàng)新力度，提高經(jīng)營管理和服務(wù)水平，可以預(yù)料一些經(jīng)營管理不善的證券公司終將被兼并或退出證券行業(yè)，而那些真正具有核心競爭力的證券公司將不斷發(fā)展和壯大。最終傭金改革將促進證券公司優(yōu)勝劣汰并進而全面提升證券業(yè)的整體實力，各投資者也會從中受益非淺。

「參考文獻

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篇8

1992年俄羅斯開始推行全面的休克療法，其核心內(nèi)容是私有化和自由化。俄羅斯的經(jīng)濟形勢急劇惡化，收支出現(xiàn)巨大缺口。在1995年之前，彌補國家預(yù)算赤字主要靠向中央銀行借貸來解決，即依靠多發(fā)行貨幣來補充預(yù)算的缺口，其后果是進一步加劇了通貨膨脹。為了遏制嚴重的通貨膨脹，從1995年開始俄羅斯政府不得不以發(fā)行國家債券方式作為彌補財政赤字的非通脹手段。

1.短期國債和聯(lián)邦債券（ГКО－ОФЗ）市場的形成

在1991年末，俄羅斯就通過了《國家債務(wù)法》，俄羅斯中央銀行也進行了第一次國內(nèi)債務(wù)的試驗性發(fā)行。這次試驗性發(fā)行成為國家短期債務(wù)的原型。它的發(fā)行采取無紙方式，以競買的方式出售，到期價格由市場的供求來決定。

1993年5月18日在莫斯科外匯交易所（ММВσ）進行了第一次短期國債的發(fā)行（一級交易），當年5月份開始了定期的二級交易，其中有24個銀行和金融公司獲得了短期國債市場交易商的資格。新債券以無紙方式發(fā)行，可以貼現(xiàn)銷售，最小面值為10萬盧布，流轉(zhuǎn)期為3個月，免征稅。中央銀行對這批債券的發(fā)行給予擔保。在當年國家發(fā)行了6500億盧布的短期國債。進行了第一次債券的一級發(fā)行以后，開始每周進行兩次二級交易，10月19日允許自然人參加國債市場交易。

1994年俄羅斯證券市場進一步向非居民開放，非居民獲得了購買短期國債不超過發(fā)行總額10%的權(quán)利。同時，新技術(shù)得到廣泛應(yīng)用，計算機遠程終端和各地區(qū)的交易平臺接入到莫斯科的交易所，市場的基礎(chǔ)設(shè)施日趨完善，并且新的金融工具（期貨等）也不斷得到應(yīng)用。1995年短期國債市場在俄羅斯經(jīng)濟中的作用開始增大。發(fā)展國家有價證券市場成為政府金融政策的優(yōu)先目標。由于短期國債和聯(lián)邦債券具有高收益率，因而各商業(yè)銀行和其他的金融機構(gòu)開始大規(guī)模參與短期國債市場。

俄羅斯在1995年發(fā)行了新的債券品種——聯(lián)邦可變利息債券；6月15日在莫斯科銀行間外匯交易所內(nèi)又舉行了聯(lián)邦可變利息債券第一次競拍。它是帶有可變利息的、可貼現(xiàn)的國家有價證券，其利率水平以現(xiàn)行的短期國債市場的利率為基礎(chǔ)來確定。

國家有價證券市場開始快速發(fā)展，到1995年末，國家有價證券市場規(guī)模達到了76.5萬億盧布。1995年8月俄羅斯發(fā)生了第一次金融危機，其原因是各銀行爭相拋售短期國債和財政部的外匯債券。在危機的2天之內(nèi)，俄羅斯中央銀行被迫購買1.6萬億盧布的短期國債。在銀行間信貸市場危機一個月以后，金融市場上短期國債的作用發(fā)生了重大變化，不久前還是金融市場中最發(fā)達部門的銀行間信貸市場（МσК）降到第二的位置，主要表現(xiàn)為銀行間信貸在銀行資產(chǎn)中的比重急劇降低。許多銀行又面臨一個問題：“意外閑置的資金投向哪里？”在這種情況下，銀行別無選擇，只有轉(zhuǎn)向短期國債。

為了給國家預(yù)算吸收居民資金，在1995年11月，俄羅斯政府決定發(fā)行國家儲蓄債券（ОГСЗ）。這種債券的結(jié)構(gòu)與聯(lián)邦債券十分相像，它不僅面向居民，而且也面向那些以債券市場為主要業(yè)務(wù)活動的銀行發(fā)行。對于法人而言，國家儲蓄債券不僅可以使交易成本減少，而且債券可以用于抵押，進行投機活動等。銀行承保人與財政部簽署發(fā)行國家儲蓄債券，然后在自己的客戶中推銷該債券。它的每個季度利息可以在任何儲蓄銀行的分支機構(gòu)上獲得。

1996年，俄羅斯國債市場不僅開始作為彌補財政赤字的基本來源，而且也成為葉利欽競選班子的主要資金來源。

2.外匯債券（ОВВЗ）的發(fā)行和外匯債券市場的產(chǎn)生

為完善金融市場，俄羅斯政府形成了“關(guān)于在俄羅斯國內(nèi)發(fā)行外匯債券的決議”。該決議確定國內(nèi)外匯債券的發(fā)行總量為50億美元。這使外匯債券的市場規(guī)?？梢耘c短期國債和聯(lián)邦債券市場規(guī)模相比。

外匯債券的交易平臺是2000交易系統(tǒng)中的路透社網(wǎng)，每筆的標準交易量最低為100萬，但交易經(jīng)常僅有幾十筆。從事外匯債券交易的客戶有大約10個，其中有1/3是外國客戶。交易市場是出清的，也就是說，在任何交易時點上都可以進行買賣交易，買和賣的數(shù)量是平衡的。在外匯債券市場上規(guī)定了嚴格的市場制度，并對交易制定了詳細的規(guī)則。

根據(jù)外匯債券的市場交易規(guī)則，買賣價差不能超過0.3%，而最大的交易商可以維持在0.25%的水平上，商用這種辦法來保持這些債券的流動性。

二、俄羅斯國家有價證券市場的主要參與者

20世紀下半葉興起的全球化涉及所有的經(jīng)濟活動，也包括金融市場。金融市場的全球化主要表現(xiàn)為資本市場的開放程度和資本流動的自由程度等。其中，資本市場中非居民的比重是反映資本市場開放的主要指標。在美國國債市場上，非居民的比重為22%，德國為77%。受金融自由化思想的指導(dǎo)以及IMF的壓力，俄羅斯的資本市場開放程度很高，如1997年在俄羅斯國家有價證券市場上非居民的比重為30%，在外匯債務(wù)市場上為40%。

俄羅斯的銀行是短期國債和聯(lián)邦債券市場上最大的投資者。到2001年初，財政部發(fā)行的債券的50%掌握在銀行手中，第二大投資者是非居民。根據(jù)中央銀行的資料，在2001年初，非居民手中的國債為450億盧布，約占市場的24.6%。其余20-25%的份額為俄羅斯的金融和非金融機構(gòu)占有。截止到2001年4月，中央銀行持有總額為2560億盧布的聯(lián)邦債券。

俄羅斯盧布證券市場的特點是債券集中度很高。市場是一個批發(fā)市場，大型的銀行和金融機構(gòu)是市場的主體，它們可以操縱市場價格。中小投資者在市場中處于絕對弱勢地位，權(quán)利和利益無法得到保護。高風險是俄羅斯金融市場的特點之一。1996-1997年投資于短期國債和股票的巨大收益到1998年變成了巨大的損失。

俄羅斯國家有價證券市場的監(jiān)管主要由財政部、證券委員會和中央銀行來完成。由于分工的混亂和利益的爭奪，這3家監(jiān)管機構(gòu)經(jīng)常發(fā)生激烈沖突。三、國家有價證券市場的規(guī)模和收益結(jié)構(gòu)

在1993年，俄羅斯的國家有價證券市場開始形成，但是直到1995年之前，由于國家預(yù)算赤字的缺口主要是靠中央銀行多發(fā)貨幣來彌補，所以國內(nèi)債券市場規(guī)模不大。當國家宣布發(fā)行國債作為補償國家預(yù)算赤字的主要手段后，國家有價證券市場發(fā)生了根本性變化。如果在1994年只有3%的預(yù)算赤字是靠發(fā)行國債來補償?shù)?，?995年已經(jīng)達到60%，1998年依靠短期國債補償?shù)念A(yù)算赤字已經(jīng)達到80%，國債市場規(guī)模開始急劇增長?？梢哉f，1999年以前的俄羅斯有價證券市場的核心主體是短期國債。

1992-1998年俄羅斯預(yù)算赤字總量達到1.3萬億盧布（1998年價）。從1995年開始，預(yù)算赤字開始由發(fā)行有價證券來彌補，這導(dǎo)致了國家有價證券市場規(guī)模的急劇增大，到1998年達到了最高點。

在危機之前，俄羅斯金融市場上占優(yōu)勢的是12個月償付期的國家短期無息債券。短期國債的平均收益率成為俄羅斯金融市場最重要的指標。俄羅斯主要金融機構(gòu)的大部分金融資源都投入到了國家有價證券市場上，主要原因是短期國債的收益率較高，而且投資短期國債的流動性也較好。

金融危機使國家有價證券支付期結(jié)構(gòu)更加不合理，如到2000年末，短期債券的比重不超過1%（在危機之前為31%）。2000年2月16日，在金融危機以后第一次發(fā)行2期，總額為50億盧布，償付期為196天和98天的短期國債，以后又多次發(fā)行。2000年短期國債和聯(lián)邦債券的交易量縮減到60億美元，只有1997年的1/25。截止到2000年12月1日，短期國債和聯(lián)邦債券的債務(wù)總量為2297億盧布，到2001年6月短期國偵和聯(lián)邦債券的市場規(guī)模為1950億盧布。

金融危機過后，俄羅斯將金融危機以前發(fā)行的短期國債和聯(lián)邦債券中的部分債券的支付期延長。1998年12月12日，俄羅斯政府頒布“關(guān)于國家有價證券創(chuàng)新的決定”，并授權(quán)俄羅斯財政部將在1999年12月12日到期的短期國債和聯(lián)邦債券轉(zhuǎn)換成3-5年的國家長期債券（ОФЗ—ФД和ОФЗ—ПД）。

金融危機使短期國債和聯(lián)邦債券的持有者受到了很大損失。由于1998年8月的國債重組，投資者損失總額達到450億美元，其中75%的損失落在俄羅斯投資者身上。在1999年，人們對短期國債和聯(lián)邦債券的興趣下降，1999年1月28日，在莫斯科銀行間外匯交易所進行了重組后的短期國債和聯(lián)邦債券的新發(fā)行。到1999年4月30日，國內(nèi)短期國債和聯(lián)邦債券的重組工作結(jié)束，總的重組規(guī)模達到1733億盧布。

四、俄羅斯發(fā)行國家有價證券的作用

國家的有價證券市場政策與國家預(yù)算情況密切相關(guān)。1996-1998年俄羅斯的預(yù)算赤字在很大程度上是靠發(fā)行短期國債來彌補的。短期國債和聯(lián)邦債券的發(fā)行不僅為國家預(yù)算籌集了大量的資金，而且也減緩了通貨膨脹的壓力?？梢哉f，短期國債和聯(lián)邦債券對經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌時期的俄羅斯經(jīng)濟有特殊意義。從1999年開始，俄羅斯的經(jīng)濟開始恢復(fù)性增長，國家預(yù)算收入開始好轉(zhuǎn)，相應(yīng)的國家有價證券市場的情況也發(fā)生根本性的變化，從金融市場吸收資金變得不是十分迫切。俄羅斯政府提出了用吸收的資金加快償付內(nèi)債，以減少內(nèi)債規(guī)模。

篇9

從資金的運作模式看，保本基金（principalguaranteedmutualfund或guaranteedreturnmutualfund）強調(diào)的是在一定的保本周期內(nèi)，通過投資債券市場、以及金融衍生市場的對沖操作等方式，給予基金投資者一定比率的本金的保證（通常是100％或者90％）；同時，通過股票市場的杠桿投資，獲得市場上的高風險投資收益。這使得保本基金具有結(jié)合防守和進攻的投資的獨特特點。同時，因為保本基金存在一個保本的周期，因而可以歸類為一種半封閉式基金產(chǎn)品。

從整個基金的產(chǎn)品線角度看，保本基金首先強調(diào)的是通過穩(wěn)健的投資方式獲得基本的保本保證，同時在條件具備時進行金融衍生產(chǎn)品的市場操作，因此實際上保本基金是一種低風險的基金類別。按照其投資策略和成熟市場的實踐看，通常保本基金在低迷市道是比較理想的投資品種。

（二）保本基金本身就是對一些傳統(tǒng)的共同基金理念的突破

一些基金公司在論證保本基金的合理性時，通常過于強調(diào)保本基金在海外市場的大規(guī)模發(fā)展。實際上，從總體上看，保本基金在成熟市場基本上是一種不占據(jù)主導(dǎo)地位的、或者說是邊緣化的基金產(chǎn)品。傳統(tǒng)的共同基金通常是嚴格限制基金管理者對投資者承諾保本或者收益的，也很少采用保本基金所采用的結(jié)構(gòu)性的投資策略。從主要的成熟市場看，保本基金在美國市場上的發(fā)展也僅僅是十多年的歷程，傳統(tǒng)上只存在于退休計劃中，而且美國保本基金發(fā)展的主要推動力是依賴自動加入的退休計劃。中國臺灣地區(qū)的保本基金也是剛剛得到監(jiān)管機構(gòu)的審批，并且對于其信息披露、基金的擔保等作出了十分嚴格的限制。中國香港地區(qū)保本基金近年來的快速發(fā)展，實際上是香港經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性大調(diào)整、股市的低迷和利率的低企的背景下出現(xiàn)的金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的反映，未必具有典型的意義。因此，從總體上看，保本基金所占據(jù)的市場影響力是有限的。

同時，保本基金也在許多方面形成了對于傳統(tǒng)的共同投資基金理念的突破，特別是在資產(chǎn)組合、投資結(jié)構(gòu)方面。因此，如果以傳統(tǒng)共同基金的理念和標準對保本基金進行衡量，必然是存在不少難以理解的地方。

（三）保本基金實際上存在多種保本的形式

從發(fā)展歷程看，保本基金實際上起源于保險公司，以GIF保本基金為代表的保本基金是其中最有代表性的形式，通常由保險公司設(shè)立保本基金，管理人將基金資產(chǎn)全部投資于一個共同基金產(chǎn)品，保險公司通過增加保本承諾和銀行等的擔保，構(gòu)成一個完整的保本基金。在具體的投資組合上，為了達到保本的目標，有重點地將基金資產(chǎn)的大部分投資于債券來保證本金、剩余資產(chǎn)通過放大效應(yīng)博取更高收益的投資策略，還有的保本基金更多地依賴金融衍生工具產(chǎn)品，也有采取相機抉擇的方式動態(tài)地調(diào)整資產(chǎn)在股票、債券、金融衍生產(chǎn)品等之間的分布。因此，不宜以單一化的方式來理解保本基金。

二、保本基金在當前發(fā)展的積極意義

據(jù)了解，近期積極打算推出保本基金的基金管理公司，基本上是在進行市場調(diào)查之后才決定推出保本基金這種形式的基金產(chǎn)品的，在市場調(diào)查中，一些代銷的商業(yè)銀行根據(jù)自身對于基金市場的了解也積極建議基金管理公司開發(fā)此類產(chǎn)品?？磥?，保本基金等低風險基金產(chǎn)品的現(xiàn)實需求是不小的。

從海外成熟市場保本基金的發(fā)展看，保本基金所具有的低迷市道中吸引市場資金的功能在當前中國的市場上同樣存在，但是，從更為廣泛的意義上看，保本基金在當前中國市場上的積極意義還不僅僅局限于此。

（一）保本基金具有良好的儲蓄替代功能

當前中國的居民儲蓄已經(jīng)突破10萬億元，同時還有繼續(xù)向銀行體系集中的趨勢，這種社會金融資源過分向銀行體系集中的金融結(jié)構(gòu)具有相當大的風險。如何分流這些儲蓄？最為關(guān)鍵的是提供與這些儲蓄者的風險偏好接近或者一致的儲蓄替代品。目前看來，保本基金就具有較好的儲蓄替代功能，因為當前居民的儲蓄中，有相當部分是基于社會保障、教育、醫(yī)療等對于保本有強烈需求的儲蓄，保本基金的風險收益特性能夠較好地與其契合。

（二）保本基金具有培育投資者的功能

保本基金在證券市場低迷時，能起到培育資產(chǎn)管理行業(yè)的作用。在中國，公眾對投資基金了解甚少，目前市場上的主流基金品種為成長型基金，高收益伴隨高風險，難以為普通投資者接受。相對而言，保本基金風險比較低，公眾通過投資保本基金，了解基金的基本運作方式、而且基金公司的經(jīng)營風險容易控制。所以，保本基金實際上起到了擴大基金投資的滲透力，培育潛在投資者的作用，這對我國年輕的基金業(yè)的迅速、健康發(fā)展是至關(guān)重要的。從基金投資者結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀看，現(xiàn)有基金過度依賴機構(gòu)投資者，這種投資者結(jié)構(gòu)不僅不合理，而且蘊含了一定的風險。保本基金的推廣，有助于改善這種局面。通常來看，大多數(shù)基金業(yè)發(fā)達國家的基金品種發(fā)展都經(jīng)歷了一個從低風險產(chǎn)品向高風險產(chǎn)品發(fā)展的過程，此時低風險基金產(chǎn)品的主要作用實際上可以歸結(jié)為擴大基金對于公眾的滲透率，推動投資者教育的進程，然后在此基礎(chǔ)之上開發(fā)風險逐漸增高、收益潛力也越來越高的基金產(chǎn)品。目前，我國基金市場上高風險的股票型基金居于主導(dǎo)的地位，這實際上也使得基金這一大眾投資產(chǎn)品的公眾參與程度有限，顯然是不利于擴大投資者隊伍的。

（三）保本基金的發(fā)展有利于構(gòu)建更為完整、連續(xù)的基金產(chǎn)品線

保本基金作為一個新的投資品種，有別于我國基金市場上的其他品種。首先，保本基金的投資對象主要是債券等風險相對不高的投資品種，基金保證投資者在保本期結(jié)束時可以取回本金，符合市場大多數(shù)投資者的風險偏好；其次，該種基金還可能獲得一定的收益率，回報源于將債券收益乘以放大的倍數(shù)在股票市場上進行投資。低風險類產(chǎn)品在目前仍然是投資者選擇的重點之一，具有避險概念的產(chǎn)品將更容易為投資者認可，有利于彌補低風險產(chǎn)品不足的基金產(chǎn)品線方面的缺陷。

三、不必高估保本基金的風險

（一）具有保本性質(zhì)的金融產(chǎn)品已經(jīng)有了相當活躍的實踐

從當前的金融市場看，實際上已經(jīng)有多種保本性質(zhì)的金融產(chǎn)品存在。例如，有一些投資公司、銀行、集團公司甚至地方財政也對一些信托產(chǎn)品提供第三方收益擔保。由于信托產(chǎn)品均采用“預(yù)期收益率”或“目標收益率”等不具法律約束力的陳述，因此所有名義上提供收益擔保的第三方實際上承擔了保證收益承諾的第一責任。同時，目前也較多地存在著金融機構(gòu)（包括銀行）為企業(yè)債和可轉(zhuǎn)債提供擔保的實際案例。與其他類型的金融機構(gòu)相比，基金公司的內(nèi)部治理、信息披露和風險控制更為清晰嚴格，因此基金管理公司的制度平臺具有更好的條件來推行類似性質(zhì)的金融產(chǎn)品。

（二）要區(qū)分整個保本基金的虧損和主動投資部分的虧損

當前一些分析者之所以容易高估保本基金的風險，原因之一是常?；煜１净鹬械膬蓚€不同的虧損概念，其中一個是整個保本基金的虧損率，另一個是其主動進行相對較高風險投資部分的虧損率?；谔囟ǖ馁Y產(chǎn)結(jié)構(gòu)安排，整個保本基金保證不虧損并不是困難的事情，而高風險投資以博取收益的投資部分出現(xiàn)虧損則將可能是一件十分常見的事情。

（三）保本基金并不必然存在管理人承擔或者分擔投資者虧損的制度安排

目前常見的對于保本基金的批評之一，是其可能以其保本的承諾挑戰(zhàn)了共同基金長期形成的“管理人不承擔風險”的慣例。實際上，從保本基金的運作機制看，保本基金并沒有要求基金管理人分擔或保證分擔投資人的虧損，實際上通常是從基金的資產(chǎn)中列支擔保費用的。從一定意義上說，保本基金更多的是一種嚴格地向投資者承諾的投資策略和投資紀律，以便嚴格地控制基金出現(xiàn)本金虧損的危險。即使可能出現(xiàn)虧損的風險，真正承擔風險的并不是基金管理公司，而是擔保的機構(gòu)。

有的分析者認為基金一旦有保本的經(jīng)營目標，在資產(chǎn)管理中就可能很難勤勉盡職，在實際操作過程中就是一切以保本為出發(fā)點，而拒絕可能的收益。這可能是對保本基金的一個誤解。保本基金就其風險收益特征而言，本來就是一種低風險的金融工具，這種金融工具強調(diào)的是保守的保本與進取的博取高收益的結(jié)構(gòu)性統(tǒng)一。如果保本基金的管理者過分強調(diào)保本而忽視收益，其業(yè)績表現(xiàn)必然顯著落后于其他經(jīng)營更為積極的保本基金。擔保機構(gòu)的引入，實際上是對基金管理人的表現(xiàn)引入了一個新的市場監(jiān)督主體，只不過這個主體更為關(guān)注的是整個基金出現(xiàn)虧損的風險，但是顯然我們也不宜過分夸大擔保機構(gòu)對于整個基金運作的影響力。

（四）在缺乏金融衍生工具的市場環(huán)境下，保本基金同樣可以通過資產(chǎn)組合來達到保本的目標

常常有人以為，因為中國沒有一個發(fā)達的金融衍生工具市場，因此保本基金的發(fā)展環(huán)境不成熟。實際上，從保本基金本身的發(fā)展軌跡看，并不是所有的保本基金都運用金融衍生工具的，在保本基金的多種表現(xiàn)形式中，同樣存在通過資產(chǎn)配置來達到保本目標的保本基金類型。反觀當前中國的證券市場環(huán)境，盡管我國的證券市場缺乏通過衍生工具進行對沖的機制，金融衍生產(chǎn)品市場也并不發(fā)達，但是，保本基金同樣可以依靠資產(chǎn)配置來達到分散風險的目標。

僅僅以當前的市場環(huán)境為例，保本基金可以選擇的操作方法之一，就是通過購買一定剩余期限的債券，從而鎖定風險。同時，管理人將安全墊（風險損失限額）進行放大投資于股市，并隨著時間的變化和股票資產(chǎn)價值的變化，不斷調(diào)整計算風險損失限額，根據(jù)基金凈值和風險資產(chǎn)值的變化，適當調(diào)整放大倍數(shù)重新計算股票投資上限后，按新上限相對于老上限的變化進行股票買入或賣出的動態(tài)調(diào)整。在具體操作上，確?；鸨１镜年P(guān)鍵就在于保證股票在完全平倉后，其損失不超過安全墊。只要股票開始下跌，基金經(jīng)理就會開始減少股票倉位，因此當股票損失接近安全墊，股票數(shù)量已經(jīng)不多。因此當股票損失接近安全墊時的平倉即使有流動性損失，其損失也不會超過安全墊。根據(jù)中國證券市場波動的歷史軌跡進行模擬，保本基金按照保本機制投資的保本概率幾乎都相當高，不能保本的風險極小。從歐美、香港等市場實際運行情況看，至今尚未出現(xiàn)一例保本基金出現(xiàn)虧損、擔保機構(gòu)賠付的事例。

四、對于保本基金的擔保，其風險程度明顯低于一般意義上的商業(yè)擔保，因而在初期階段可適當擴大符合資本要求的擔保機構(gòu)范圍

從對保本型基金的保本策略或保本機制上看，即使在中國這樣缺乏衍生產(chǎn)品的市場環(huán)境下，基金也可以用債券的到期收益為限進行少量的股票投資，其風險已經(jīng)鎖定，本金不存在損失的可能性。對保本型基金到期的本金安全提供擔保，可以說風險是相當小的。對保本型基金擔保的風險在于如何控制基金管理公司嚴格執(zhí)行其所承諾的投資策略，一旦其投資操作偏離既定的投資策略，可能導(dǎo)致風險的發(fā)生。參照基金托管銀行對基金操作進行監(jiān)控的辦法，基金擔保人可以通過各種方式對基金管理人的投資進行嚴密的監(jiān)控。監(jiān)督基金管理人按照基金契約規(guī)定進行操作的情況，防止基金管理人因違反保本機制而導(dǎo)致本金虧損。在一定程度上可以說，這實際上對基金管理公司的經(jīng)營引入了一個新的市場監(jiān)督力量。當然，在具體業(yè)務(wù)執(zhí)行過程中一定要突出基金擔保的特殊性，有關(guān)的擔保條款必須要列入基金契約之中，盡向持有人明示的義務(wù)。

實際上，由于保本基金的特定投資策略以及基金管理公司所具有的比其他類型的金融機構(gòu)更為嚴密的內(nèi)部控制制度，其擔保的風險實際上是小于一般意義上的商業(yè)擔保的。因此，從理論上說，只要能夠提供商業(yè)擔保的機構(gòu)，在其風險承受范圍之內(nèi)，都可以承擔相應(yīng)的保本基金的擔保。當然，監(jiān)管機構(gòu)可以設(shè)定信用評級等方面的準入門檻。在目前情況下，金融機構(gòu)尤其是銀行為保本基金提供擔保還存在著理念認同等方面的障礙，因此，為了促進保本基金的發(fā)展，在保本基金的起步階段，可以適當放寬能夠?qū)Ρ１净鹛峁５臋C構(gòu)的范圍，具有一定的風險承擔能力的商業(yè)銀行、保險公司、財務(wù)機構(gòu)、證券公司、以及大型企業(yè)集團等都是可以考慮的對象。特別是一些證券公司、企業(yè)集團參與發(fā)起了基金公司，有的還是基金公司的大股東，對于基金公司的經(jīng)營狀況本來就有持續(xù)的監(jiān)督和了解，因而由這些基金管理公司的有實力的大股東等機構(gòu)提供擔保，也是一個可以考慮的方案。從香港市場看，許多基金管理公司發(fā)行的保本基金基本上都是由金融控股集團下的銀行或者控股公司來擔保，這些同一控股集團旗下的銀行和基金公司之間具有良好的信息溝通，可以降低擔保機構(gòu)的監(jiān)控成本。

五、目前條件下推行保本基金并不存在法律問題，但從發(fā)展階段上應(yīng)只屬于探索階段

實際上，包括《信托法》、《擔保法》、《證券投資基金管理暫行辦法》和《開放式基金試點辦法》等在內(nèi)有關(guān)法律法規(guī)都沒有保本基金的禁止性條款，因而從現(xiàn)行法律法規(guī)來看，保本基金不存在法律障礙。

篇10

（二）金融資產(chǎn)證券化市場參與機構(gòu)不同我國信貸資產(chǎn)證券化市場中，發(fā)起機構(gòu)通常作為貸款服務(wù)機構(gòu)，類型包括政策性銀行，國有大型銀行、股份制銀行、城市和農(nóng)村商業(yè)銀行、資產(chǎn)管理公司和汽車金融公司等，受托機構(gòu)作為資產(chǎn)支持債券的發(fā)行人通常是由取得特定目的受托機構(gòu)資質(zhì)的信托公司擔任，而證券公司則擔任債券承銷角色。市場中資產(chǎn)支持債券的投資機構(gòu)除了銀行、券商、保險、基金公司外，還包括財務(wù)公司、社?；鹨约吧倭烤惩馔顿Y機構(gòu)等。而從市場份額來看，2012年至2014年三季度末，政策性銀行，國有以及股份制銀行三類機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行數(shù)量分別為8單、9單和14單，規(guī)模分別為610.64億元、409.50億元和688.53億元；三類機構(gòu)發(fā)行數(shù)量和規(guī)模分別占市場總量的60.78%和83.16%，市場集中度相對較高。2012年至2014年9月，我國各類機構(gòu)證券化發(fā)行數(shù)量和規(guī)模情況參見圖5所示。美國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行機構(gòu)相對較為多元化，除了政府機構(gòu)作為發(fā)行人外，越來越多的非政府機構(gòu)參與到發(fā)行市場當中，發(fā)放貸款的所有金融機構(gòu)幾乎都能夠?qū)⑵涑钟械馁J款進行資產(chǎn)證券化操作。例如常見的商業(yè)銀行、儲蓄機構(gòu)、信用社、專業(yè)貸款公司、私人金融服務(wù)實體等，總數(shù)量超過10000家。而房地美（FreddieMac）和房利美（FannieMae）成為了住房抵押貸款證券化市場的最主要擔保人。而在美國資產(chǎn)支持證券市場中的投資機構(gòu)則包括了商業(yè)銀行、證券公司、保險機構(gòu)、對沖基金、企業(yè)年金、養(yǎng)老基金、房地產(chǎn)投資基金等多種市場機構(gòu)投資者，這在很大程度上不僅豐富了美國資產(chǎn)支持證券市場的投資主體，也為快速發(fā)展的市場規(guī)模提供了有力的需求支撐。

（三）金融資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類差異明顯從2008年試點以來，我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類相對單一，基礎(chǔ)資產(chǎn)主要以商業(yè)銀行的對公信貸資產(chǎn)為主，以其他類型金融資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行的證券數(shù)量和規(guī)模都很小。例如，從2012年重啟資產(chǎn)證券化至2014年9月末，國內(nèi)總共發(fā)行51款共計2074.74億元的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，其中：公司信貸資產(chǎn)支持證券（CLO）發(fā)行40款，規(guī)模占比達到88%；個人汽車抵押貸款支持證券（Auto-ABS）發(fā)行8款，規(guī)模占比達到7%；而個人住房抵押貸款（RMBS）、租賃資產(chǎn)和個人消費貸款資產(chǎn)支持證券各發(fā)行1款，三類資產(chǎn)支持證券規(guī)模占比僅為5%（各類產(chǎn)品規(guī)模占比情況參見下圖所示）。顯而易見，目前我國資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品種類相對很少，基礎(chǔ)資產(chǎn)相對單一，對投資者吸引力不足，這也成為制約資產(chǎn)支持證券市場發(fā)展的重要因素之一。截至2014年9月，我國各類資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品規(guī)模情況參見下圖6所示。美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)展相對較為成熟，證券產(chǎn)品種類豐富，已經(jīng)形成了一個多樣化、多層次的資產(chǎn)證券產(chǎn)品系列。在各類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，ABS產(chǎn)品最為常見，發(fā)展也最快，其基礎(chǔ)資產(chǎn)包括傳統(tǒng)的汽車、信用卡、設(shè)備、學生貸款和應(yīng)收賬款等，規(guī)模從1985年的12億美元發(fā)展到2014年9月末的15,635億美元（各類ABS產(chǎn)品規(guī)模增長情況參見下表1所示）?；A(chǔ)資產(chǎn)支持證券ABS之外，以住房等資產(chǎn)為主的抵押貸款資產(chǎn)支持證券RMBS產(chǎn)品在市場中大受歡迎，同時市場中還衍生出資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)ABCP，擔保債務(wù)憑證CD0s以及進一步分化為貸款擔保債務(wù)證券（CLO）與債券擔保債務(wù)證券（CBO）等產(chǎn)品種（美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類參見下圖7所示）。

（四）證券化產(chǎn)品的市場評級結(jié)果存在差異我國金融資產(chǎn)證券化市場尚處于初級發(fā)展階段，試點工作正在進行，受制于發(fā)展時間短、市場體量小、產(chǎn)品種類少、基礎(chǔ)資產(chǎn)單一等因素，國內(nèi)以信貸資產(chǎn)證券化為主的債券產(chǎn)品評級相對薄弱，評級結(jié)果也較為集中。國內(nèi)資產(chǎn)支持證券的信用增級措施趨于雷同，幾乎所有產(chǎn)品都采取了優(yōu)先/次級以及超額利差的內(nèi)部增信措施。按照國內(nèi)最常見的資產(chǎn)支持證券分層結(jié)果來看，優(yōu)先級債券期限較短、本息兌付保障性強，評級結(jié)果最高，例如優(yōu)先A-1檔債券的評級基本上都能夠達到AAA級，優(yōu)先A-2檔債券的評級結(jié)果相對低一些，但也不乏AAA級產(chǎn)品。值得注意的是，由基礎(chǔ)資產(chǎn)信用質(zhì)量、交易結(jié)構(gòu)設(shè)置等方面的差異，國內(nèi)資產(chǎn)支持證券不同類型產(chǎn)品的優(yōu)先B檔證券的評級結(jié)果和利率水平往往差異很大，同級別的優(yōu)先B檔債券利差甚至會達到300bp，這與優(yōu)先B檔債券分配次序在A檔之后也有很大關(guān)系。以作者參與發(fā)行完成的“甬銀2014年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托資產(chǎn)支持證券”為例，優(yōu)先A-1級債券評級AAA，利率為5.95%；優(yōu)先A-2級債券評級同樣是AAA，利率為5.98%；B級債券評級A-，利率為6.70%，優(yōu)先級兩檔債券的利差很小；次級檔債券通常不予評級4。而美國ABS市場中的產(chǎn)品評級則更為市場化，以評級結(jié)果從Aaa/AAA級到Ddd/DDD直到D/D級均有出現(xiàn)5，不同類型的ABS產(chǎn)品評級結(jié)果存在較大差異。例如汽車和信用卡資產(chǎn)質(zhì)量相對較好，其支持債券的整體資信水平較高，Aaa/AAA級產(chǎn)品規(guī)模占比超過75%；學生貸款資產(chǎn)質(zhì)量一般，Aaa/AAA級債券占比約30%左右；CDOs等其他產(chǎn)品評級結(jié)果較為分散，Baa\BBB級以上產(chǎn)品規(guī)模占比大約為50%；產(chǎn)品信用水平最差的是房屋資產(chǎn)支持債券，Aaa/AAA級債券占比僅為2.47%，絕大部門產(chǎn)品未予評級，這與房屋資產(chǎn)支持債券定向或者私募的發(fā)行模式有直接關(guān)系。截至2014年9月末，美國ABS產(chǎn)品中各類債券評級情況參見下表2所示。

二、信貸資產(chǎn)證券化的監(jiān)管制度比較

從業(yè)務(wù)審核和管理角度看，我國信貸資產(chǎn)證券化在項目審批和監(jiān)管方面主要由銀監(jiān)會和人民銀行負責。銀監(jiān)會主要負責審核擬證券化信貸資產(chǎn)的選擇、資產(chǎn)池的構(gòu)建、內(nèi)部增信措施的設(shè)計等項目層面的問題，主要審核部門包括發(fā)起銀行的具體監(jiān)管部門6、創(chuàng)新監(jiān)管部、非銀部和辦公廳等，2014年11月20日，銀監(jiān)會宣布信貸資產(chǎn)證券化（ABS）業(yè)務(wù)將由審批制改為業(yè)務(wù)備案制，不再針對證券化產(chǎn)品發(fā)行進行逐筆審批，大大簡化了審批程序；而人民銀行主要對信貸資產(chǎn)證券化的上市交易流通進行審核和管理，主要監(jiān)管部門是金融市場司。從監(jiān)管制度角度看，我國信貸資產(chǎn)證券化處于試點逐步轉(zhuǎn)為常態(tài)化的過程中，證券化交易結(jié)構(gòu)相對復(fù)雜，涉及的要素相對較多，因此，針對證券化項目操作人民銀行、銀監(jiān)會、住建部、財政部、稅務(wù)總局等部門分別就信貸資產(chǎn)證券化的試點和監(jiān)督管理辦法、市場運行規(guī)則、房屋抵押權(quán)變更、會計以及稅務(wù)處理方法等方面出臺了一整套監(jiān)督管理制度。同時人民銀行對資產(chǎn)支持證券在銀行間市場的登記、托管、交易和結(jié)算等事項進行了規(guī)定，明確了信貸資產(chǎn)終止確認并出表的認定標準，對信息披露提出具體要求等，基本形成了完整的監(jiān)管制度體系。在監(jiān)管主體方面，美國聯(lián)邦證券交易委員會（SEC）是直屬美國聯(lián)邦的獨立準司法機構(gòu)，負責美國的證券監(jiān)督和管理工作，是美國證券行業(yè)的最高機構(gòu)，統(tǒng)一對全國的證券發(fā)行、證券交易、證券商、投資公司等實施全面監(jiān)督。SEC在證券管理上注重公開原則，對證券市場的監(jiān)管主要以法律手段為主。美國已經(jīng)形成了統(tǒng)一監(jiān)管、行業(yè)自律和受害者司法救濟三個層次的監(jiān)管體系。在市場監(jiān)管層面，美國證券監(jiān)管部門對于證券化產(chǎn)品的發(fā)行實行備案制度，而房利美、房地美等政府支持機構(gòu)發(fā)行證券化產(chǎn)品可以取得豁免審核的便利。在立法層面，美國作為英美法系國家代表，并沒有對資產(chǎn)支持證券進行過專門立法，其關(guān)于資產(chǎn)支持證券審核和交易方面的規(guī)范，主要由聯(lián)邦和州法律、會計和稅務(wù)三個層面構(gòu)成，并通過這三個角度實施監(jiān)管。例如，美國國會制定了《房地產(chǎn)投資信托法》、《金融資產(chǎn)證券化投資信托法》、《金融機構(gòu)改革復(fù)興和強化法案》等系列與住房金融證券有關(guān)的法律制度，以保障住房貸款證券化的順利實施。

三、信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展差異的原因分析

中美兩國信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展存在顯著地差異或者說是差距，究其原因可以有很多，但主要可以概括為下幾個方面：

（一）中美兩國在包括債券市場在內(nèi)的資本市場發(fā)展時間差異很大，導(dǎo)致兩國債券市場發(fā)育程度存在差距。與美國超過200年的債券市場發(fā)展歷史相比，中國的債券市場發(fā)展較晚，尚處于初級發(fā)展階段。目前國內(nèi)信貸資產(chǎn)證券化市場發(fā)展剛剛從試點階段向常規(guī)化發(fā)展階段過渡，未來一段時期內(nèi)，做大市場規(guī)模仍然是我國信貸資產(chǎn)證券化市場面臨的首要問題。

（二）美國資產(chǎn)證券化衍生產(chǎn)品市場相對發(fā)達，衍生品主要包括通過信用互換（表內(nèi)轉(zhuǎn)移）而非貸款資產(chǎn)實質(zhì)轉(zhuǎn)讓（表外轉(zhuǎn)移）來轉(zhuǎn)讓信用風險的合成證券化產(chǎn)品和以MBS和ABS（資產(chǎn)支持證券）的現(xiàn)金流為抵押品而發(fā)行的的再證券化產(chǎn)品。但在我國金融衍生債券仍然被嚴格管制，市場中資產(chǎn)支持證券的品種和層次相對單一。

（三）中美兩國資產(chǎn)證券化的發(fā)展思路和路徑正好相反，美國是先發(fā)展后管制，美國的資產(chǎn)證券化是在市場需求推動、金融機構(gòu)自發(fā)創(chuàng)新以及監(jiān)管部門的促進下發(fā)展起來的，監(jiān)管部門不僅沒有對市場進行過多的干預(yù)，相反還為市場的培育和發(fā)展提供了很多政策支持和便利。而中國的資產(chǎn)證券化發(fā)展則是先在嚴格的管制下開展小范圍的試點，然后再逐步擴大試點，最終才轉(zhuǎn)為市場常規(guī)化發(fā)展。

（四）中美兩國資產(chǎn)支持證券在市場中的流動性差異也是導(dǎo)致兩國產(chǎn)品發(fā)行差距的主要原因之一。中國資產(chǎn)支持證券二級市場的參與投資主體種類相對較少，機構(gòu)參與積極性很低，大多持有至到期，導(dǎo)致資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在二級市場中的流動性嚴重不足。這與美國日均成交量超過千億美元的交易規(guī)模相比，差距十分明顯。