導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇股權(quán)投資項目投后管理，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

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一、前言

國有企業(yè)是一種非常特殊的生產(chǎn)經(jīng)營組織形式，國有企業(yè)跟私有企業(yè)有著本質(zhì)的區(qū)別，國有企業(yè)最為顯著的特點如下：政府投資參與控制的企業(yè)，政府的意志和導(dǎo)向決定了國有企業(yè)的行為，不僅如此還具有非常顯著的營利性法人和公益性法人的特點，也就是說，國有企業(yè)不僅需要實現(xiàn)資產(chǎn)保值，還要實現(xiàn)資產(chǎn)增值，在上述的基礎(chǔ)上促使國民經(jīng)濟得到基礎(chǔ)保障。國有企業(yè)股權(quán)投資項目一般包括以下幾個階段：項目收集階段、項目收集階段、立項調(diào)研階段、投資決策階段、投后管理階段、后評價階段。上述階段中，股權(quán)投資項目后評價階段實質(zhì)上是股權(quán)投資項目周期中最后的階段。股權(quán)投資項目后評價工作實質(zhì)上指的是總結(jié)和評價是不是正確作出了項目決策，執(zhí)行取得了怎樣的效果，是不是滿足了預(yù)想的效果等，在總結(jié)經(jīng)驗與教訓(xùn)的基礎(chǔ)上，對當(dāng)前的股權(quán)投資主體投資活動進行改進和完善，從而促使股權(quán)投資效益得到有效提升，同時起到規(guī)避投資風(fēng)險作用。

二、國有企業(yè)股權(quán)投資項目的特點

我國早期國有企業(yè)股權(quán)投資的主要目的，是為了提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流給國家產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向下難以從傳統(tǒng)金融部門取得融資的高新技術(shù)創(chuàng)新型企業(yè)。這一融資過程并不以風(fēng)險收益為目的，而是以財政投入為基礎(chǔ)，設(shè)立股權(quán)投資機構(gòu)的方式更多是為實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)扶持與資源配置。這一過程中，為保證國有資本投向的合規(guī)性，借鑒財政資金投入的審批模式，更多強調(diào)創(chuàng)業(yè)資本投入的層級審批與多頭監(jiān)管。雖然近十年來各地的國有股權(quán)投資企業(yè)分別以不同形式來積極推進投審流程、評估體系甚至組織架構(gòu)變革，然而國有股權(quán)投資企業(yè)責(zé)權(quán)利不匹配問題仍然沒能很好解決。股權(quán)投資市場的高度市場化的基本特征，和我國國有企業(yè)低效率、低風(fēng)險導(dǎo)向的基本特征之間的基本矛盾仍然存在。因此，在法制環(huán)境建設(shè)方面，應(yīng)考慮到股權(quán)投資行業(yè)新的競爭環(huán)境對于國有企業(yè)的市場化要求，在制度建設(shè)上應(yīng)保障國有股權(quán)投資企業(yè)在股權(quán)投資市場作為市場普通參與者應(yīng)享有的權(quán)利。不僅需要一定程度上解決國有股權(quán)投資企業(yè)的設(shè)立限制、投資限制以及運作流程限制，為國有股權(quán)投資企業(yè)營造公平合理的規(guī)制環(huán)境，更需要考慮到國有股權(quán)投資企業(yè)在資本市場中所發(fā)揮的引導(dǎo)作用，在確保國有股權(quán)投資企業(yè)獲得平等法律保障的基礎(chǔ)上，更應(yīng)在風(fēng)險補貼、稅收減免等角度進行政策扶持。在國有資產(chǎn)監(jiān)管方面，應(yīng)考慮到股權(quán)投資行業(yè)的特殊性。股權(quán)行業(yè)的單個風(fēng)險大、失敗率高、收益退出周期較長，對于國有股權(quán)投資企業(yè)的監(jiān)管，應(yīng)遵循股權(quán)投資行業(yè)的長收益周期。圍繞項目生命周期，針對資產(chǎn)組合整體進行監(jiān)管，將創(chuàng)投資本經(jīng)理人的風(fēng)險要求和收益要求長期化、組合化。改變原有項目分階段的監(jiān)管模式，提升國有股權(quán)投資企業(yè)業(yè)績考核的靈活性與機動性，增強國有股權(quán)投資企業(yè)相對其他市場參與者的競爭活力。

三、國有企業(yè)股權(quán)投資項目后評價內(nèi)容

1.股權(quán)投資項目實施過程的后評價工作

（1）項目立項階段評價。主要內(nèi)容包括：項目立項標準、項目立項報告、項目立項程序和項目立項評審意見等。（2）項目盡調(diào)階段評價。主要內(nèi)容包括：項目實地考察、項目資料審核、項目投資建議書、項目投資決策程序和項目投資決議等。（3）項目實施階段評價。主要內(nèi)容包括：項目合同及投資協(xié)議的簽訂、資金撥付、項目資料存檔、股權(quán)變更登記等。（4）項目運營階段評價。主要內(nèi)容包括：項目投后跟蹤服務(wù)、項目經(jīng)營分析報告、項目重大事項報告、項目投資退出等。

2.股權(quán)投資項目投資效果的后評價工作

（1）財務(wù)效益方面的評價。股權(quán)投資項目財務(wù)評價首要工作就是分析研究項目所產(chǎn)生的營利性、清償能力以及盈虧平衡等，將全投資稅前的內(nèi)部收益率以及凈現(xiàn)值計算出來，還要將企業(yè)自有的資金稅后內(nèi)部收益率大小以及總投資收益率大小計算出來，不僅如此，還要準確計算出資本金凈利潤的大小、速動比率大小、流動比率大小、償債備付率大小以及資產(chǎn)負債率大小，同時需要跟可研階段所設(shè)置的預(yù)期目標完成對比分析工作，當(dāng)遇到差異較大指標的時候需要針對其實際情況進行具體原因的分析。（2）協(xié)同效應(yīng)方面的評價。企業(yè)投資工作實施之后，其總體的效應(yīng)超過合資前的獨資經(jīng)營所產(chǎn)生的效應(yīng)，多出部分就是協(xié)同效應(yīng)。協(xié)同效應(yīng)需要重點評價以及分析股權(quán)投資項目是不是可以在企業(yè)核心業(yè)務(wù)發(fā)展過程中發(fā)揮效用，是不是可以為企業(yè)創(chuàng)造大量的經(jīng)濟效益。嚴格按照協(xié)同效應(yīng)所產(chǎn)生的不同方面的影響，一般情況下，我們會將協(xié)同效應(yīng)進行劃分，分別評價分析，主要包括以下四種類型：第一是經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)分析，第二是管理協(xié)同效應(yīng)分析，第三是技術(shù)協(xié)同效應(yīng)分析，第四是財務(wù)協(xié)同效應(yīng)分析。

3.評價股權(quán)投資項目的影響

首先，產(chǎn)生的直接影響。主要有以下幾個方面的內(nèi)容：評價企業(yè)的收入水平、評價企業(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)影響、評價企業(yè)的市場資源類型、評價企業(yè)的品牌資源保護、評價企業(yè)的人力資源結(jié)構(gòu)、評價企業(yè)產(chǎn)生的社會影響、評價企業(yè)的實際員工配置等。其次，產(chǎn)生的間接影響。主要評價內(nèi)容包括以下幾個方面：首先是評價國家經(jīng)濟、區(qū)域經(jīng)濟以及社會發(fā)展所產(chǎn)生影響等方面。其次是評價產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及技術(shù)進步等方面的影響。再次是評價分析境外項目的影響以及分析股權(quán)投資影響雙邊關(guān)系以及經(jīng)貿(mào)合作關(guān)系的影響等。

4.可持續(xù)性評價企業(yè)股權(quán)投資項目

在分析項目現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，立足于以下方面完成在可預(yù)測經(jīng)營期間項目持續(xù)發(fā)展能力的正確評價：企業(yè)內(nèi)部因素、企業(yè)外部因素等。對企業(yè)目前存在以及將來需要面臨的風(fēng)險類型進行分析，同時還要在上述的基礎(chǔ)上完成風(fēng)險產(chǎn)生原因的分析以及企業(yè)解決對策的分析等內(nèi)容。其中，需要評價的重點設(shè)置為項目目標的可持續(xù)性發(fā)展。需要的時候就應(yīng)該嚴格按照實際情況的需要提出相應(yīng)的解決建議，進而促使項目可以在未來實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

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一、股權(quán)投資基金業(yè)務(wù)特點和企業(yè)會計準則要求

(一)股權(quán)投資基金業(yè)務(wù)特點

我國股權(quán)投資基金，是指主要投資于“私人股權(quán)”，即企業(yè)非公開發(fā)行和交易股權(quán)的投資基金。私人股權(quán)包括未上市企業(yè)和上市企業(yè)非公開發(fā)行和交易的普通股、依法可轉(zhuǎn)換為普通股的優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券。本文研究對象為股權(quán)投資基金投資的“未上市企業(yè)和上市企業(yè)非公開發(fā)行和交易的普通股”。本文中的股權(quán)投資基金泛指所有主營業(yè)務(wù)為股權(quán)和準股權(quán)投資業(yè)務(wù)的基金，包括在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會備案登記的基金、按照私募投資基金法律法規(guī)設(shè)立的其他基金和按照國家戰(zhàn)略需要設(shè)立的各類基金等。股權(quán)投資基金運作一般包括募資、投資、管理和退出四個階段，單個投資項目運作期限通常需要3年以上。

(二)企業(yè)會計準則要求

1.CAS2關(guān)于非投資性主體權(quán)益性投資的核算要求

企業(yè)會計準則“第2號—長期股權(quán)投資”(以下簡稱CAS2)對投資業(yè)務(wù)的后續(xù)計量按照控制、共同控制、重大影響等進行劃分，“第22號—金融工具確認和計量”(以下簡稱CAS22)也做了相關(guān)要求。

2.CAS33關(guān)于投資性主體權(quán)益性投資的核算要求

企業(yè)會計準則“第33號—合并財務(wù)報表”(以下簡稱CAS33)對投資性主體的投資業(yè)務(wù)后續(xù)計量做了專門要求。投資性主體是指同時滿足下列條件的公司：“該公司是以向投資者提供投資管理服務(wù)為目的，從一個或多個投資者處獲取資金；該公司的唯一經(jīng)營目的，是通過資本增值、投資收益或兩者兼有而讓投資者獲得回報；該公司按照公允價值對幾乎所有投資的業(yè)績進行考量和評價”。

準則對于投資性主體權(quán)益性投資后續(xù)計量和披露約定為“如果母公司是投資性主體，則母公司應(yīng)當(dāng)僅將為其投資活動提供相關(guān)服務(wù)的子公司(如有)納入合并范圍并編制合并財務(wù)報表；其他子公司不應(yīng)當(dāng)予以合并，母公司對其他子公司的投資應(yīng)當(dāng)按照公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益”(不予合并的子公司以下簡稱“項目投資”)。不合并的規(guī)定豁免了投資性主體對項目投資編制合并報表，CAS2也豁免了投資性主體的聯(lián)營合營類投資的權(quán)益法核算，而且豁免后所披露信息對于投資者來說相關(guān)性更強。投資性主體在權(quán)益性投資后續(xù)計量中，依照企業(yè)會計準則“第39號-公允價值計量”(以下簡稱CAS39)中對估值技術(shù)的要求于各會計期末對項目投資進行估值。

二、股權(quán)投資基金長期股權(quán)投資核算方法可能選擇

股權(quán)投資基金按是否是投資性主體，分別適用不同的會計準則，會計核算方法和披露要求也顯著不同。股權(quán)投資基金按運作和考核的市場化程度從高往低分可分為市場化基金、市場和政策性混合基金、政策性基金等。CAS33對投資性主體有“按照公允價值對幾乎所有投資的業(yè)績進行考量和評價”的要求，股權(quán)投資基金按照上述分類，在該要求的符合度方面隨市場化程度的降低而下降。相應(yīng)地，各投資基金對投資性主體定義的符合度也由強到弱，其投資業(yè)務(wù)的后續(xù)計量方法也相應(yīng)有所變化。

(一)市場化股權(quán)投資基金

市場化基金由于投資者對投資回報和投資期限一般有較為明確要求，基本都是符合投資性主體要求的股權(quán)投資基金。為了體現(xiàn)投資業(yè)績便利于考核，也為了加強投資項目價值實現(xiàn)的過程管理，一般都依據(jù)投資性主體和金融工具相關(guān)準則，通過公允價值計量方式對所有股權(quán)投資業(yè)務(wù)進行后續(xù)計量。

(二)市場化和政策性混合基金

部分股權(quán)投資基金的投資業(yè)務(wù)即包括市場化運作項目也包括政策性項目。這類基金依據(jù)實際情況，可能符合非投資性主體，也可能符合投資性主體定義。對于具備“成立時間不長、投資業(yè)務(wù)數(shù)量不大、投資項目公允價值與投資成本差異不大、尚未有進入退出期的項目、尚未按照公允價值對項目投資業(yè)績進行考核和評價、政策性項目占絕大部分”等一個或多個特征的基金，更加符合非投資性主體的定義，可依據(jù)非投資性主體對投資業(yè)務(wù)進行后續(xù)計量；對于具備市場化投資機制(含項目估值體系)完善、存量投資項目中政策性項目占總的投資金額比例較小、具備按照公允價值對項目投資業(yè)績進行考核和評價”等特征的基金，比較符合投資性主體定義，按照投資性主體對投資業(yè)務(wù)進行后續(xù)計量。

(三)政策性股權(quán)投資基金有的基金

設(shè)立和運作特征具備明顯的政策性，如：無市場化業(yè)績考核要求、基金的募資成本低或沒有成本、投資機制直接受政策引導(dǎo)、沒有市場化的退出通道、所投資項目公允價值難以取得等，不符合投資性主體定義，一般按非投資性主體對投資業(yè)務(wù)進行后續(xù)計量。

(四)非投資性主體和投資性主體后續(xù)計量比較分析對于股權(quán)投資基金的投資業(yè)務(wù)后續(xù)計量按照投資性主體和非投資性主體劃分，在財務(wù)信息披露、管理機制等方面存在差異。具體而言，對于三無類投資差異不大，聯(lián)營合營類投資、具有控制權(quán)的投資差異較大。

三、股權(quán)投資基金投業(yè)務(wù)后續(xù)計量方法建議

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二、某國有企業(yè)股權(quán)投資全過程操作流程的構(gòu)建

某國有企業(yè)將股權(quán)投資項目全過程操作流程劃分為項目立項、論證決策、實施、日常運營、后評價、清退六個階段,各階段都要設(shè)計嚴格、合理的操作流程,股權(quán)投資全過程操作流程簡圖見圖1,各階段具體流程內(nèi)容淺析如下。

(一)股權(quán)投資項目的立項

企業(yè)選擇的股權(quán)投資項目必須從企業(yè)長遠發(fā)展戰(zhàn)略出發(fā),選擇有前瞻性、超前性,能夠掌握產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的項目進行投資,從源頭確保股權(quán)投資項目高質(zhì)量。因此股權(quán)項目提出要從建立全方位信息收集渠道開始,設(shè)計嚴格的項目甄別管控程序,對于有意向的投資項目,進行初步調(diào)研論證,編制項目建議書。初步調(diào)研有助于企業(yè)決策機構(gòu)對項目作出初步?jīng)Q策,可以減少項目選擇的盲目性,為下一步可行性研究打下基礎(chǔ)。

(二)對投資項目進行論證、決策

項目的各項技術(shù)經(jīng)濟的論證、決策,對股權(quán)投資以及項目建成投產(chǎn)后的經(jīng)濟效益,有著決定性的影響,是股權(quán)投資控制的重要階段。一個股權(quán)投資若出現(xiàn)前期論證決策失誤,則不管后期建設(shè)實施階段運營管理如何努力,也無法彌補其損失。因此,項目通過立項審批后,就應(yīng)該組建項目工作組,項目工作組應(yīng)包括投資管理部門、財務(wù)部門、法律部門、技術(shù)部門等,重大投資項目還需聘請外部專家、權(quán)威中介機構(gòu)參與。項目的投資論證由項目工作組組織完成。論證工作主要對投資項目進行可行性研究,組織專家論證,編寫可行性研究報告。可行性報告編制完成后交由決策機構(gòu)進行審批,只有審批后的投資項目才可予以實施。

(三)投資項目的實施階段

對于審批通過的投資項目,投資工作組應(yīng)著手草擬投資合同(協(xié)議)和章程,其中境外并購、投資項目的合同還需聘請權(quán)威律師、注冊會計師、注冊評估師等專業(yè)人員進行審核。一般在投資合同或協(xié)議中要載明,只有取得企業(yè)決策機構(gòu)對股權(quán)投資項目批準,及按規(guī)定取得相關(guān)政府部門審核、備案后,合同或協(xié)議方可生效。如果是合資合作項目,根據(jù)草擬的投資合同(協(xié)議)和章程,與合作方進行商定,雙方達成一致后,投資合同(協(xié)議)應(yīng)由法定代表人或授權(quán)人員簽署。合同生效后,進行資本金投入,貨幣資本投入要做好財務(wù)審批流程,非貨幣資本投入首先要進行審計、資產(chǎn)評估后,資產(chǎn)管理部門做好資產(chǎn)移交、過戶手續(xù)。項目實施過程中,投資工作組應(yīng)安排專人掌握資金使用情況、工程進度和存在的問題。

(四)股權(quán)投資日常運營管理

企業(yè)股權(quán)投資形成的子企業(yè)、參股企業(yè)如何管控,是實現(xiàn)預(yù)期投資目標的關(guān)鍵。在股權(quán)投資完成后移交日常管理過程中,一定要銜接好,企業(yè)管理部門要在投資過程中參與進來,對子企業(yè)的管理架構(gòu)預(yù)先設(shè)定好,在后期移交后,能夠順利將投資目的貫徹到日常運營管控中。在日常運營過程中,某國有企業(yè)根據(jù)被投資企業(yè)特性不同,分別構(gòu)建了不同日常運營管控模式,企業(yè)股權(quán)投資完成后,根據(jù)被投資企業(yè)特性,直接劃入與之相適應(yīng)的日常管控模式,其中主要的管控模式有:境內(nèi)全資、控股子企業(yè)管控體系,境內(nèi)參股企業(yè)管控體系,境外全資、控股企業(yè)管控體系,境外參股企業(yè)管控體系。

(五)股權(quán)投資項目后評價

股權(quán)投資項目后評價承擔(dān)了重要的項目總結(jié)及評價工作。股權(quán)投資項目后評價工作主要是對項目的決策是否正確、執(zhí)行效果如何、效果是否達到預(yù)期要求所進行的總結(jié)和評價,并通過信息反饋,指導(dǎo)股權(quán)投資主體的投資活動,達到提高股權(quán)投資效益、規(guī)避投資風(fēng)險的目的。股權(quán)投項目后評價一般進行一整個會計年度后進行,其內(nèi)容主要包括四方面,一是對項目實施過程的評價,二是對股權(quán)投資項目投資效果后評價,三是對股權(quán)投資項目的影響評價,四是對股權(quán)投資項目的綜合后評價。

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在政府的大力扶持下，我國股權(quán)投資資金發(fā)展迅猛，已經(jīng)逐漸成為我國金融市場的重要組成部分，但當(dāng)前國際金融形勢十分復(fù)雜，受到經(jīng)濟危機的影響?yīng)q存，我國股權(quán)投資基金的內(nèi)部控制對至關(guān)重要，在此背景下，本文以經(jīng)營風(fēng)險等的防范與控制為根本，簡要研究了我國股權(quán)投資基金的內(nèi)部控制。

一、我國股權(quán)投資基金面臨的內(nèi)部控制問題分析

（一）政策問題

首先，我國股權(quán)投資基金的法律法規(guī)等還不夠完善，這就導(dǎo)致了我國股權(quán)投資基金在法律方面存在了一條灰色地帶，法律的監(jiān)管的缺失，使我國股權(quán)投資基金運作存在較大法律風(fēng)險；其次，相較于已有明確指引的證券，股權(quán)投資基金缺乏內(nèi)部控制指引，這就導(dǎo)致了股權(quán)投資基金缺乏建立內(nèi)部控制制度的強制性動力[1]；最后，我國各監(jiān)管部門對于股權(quán)投資基監(jiān)管措施的重復(fù)、沖突的現(xiàn)象，使得監(jiān)管缺乏主體，監(jiān)管缺位，增加了股權(quán)投資基金的行業(yè)風(fēng)險。

（二）組織問題

我國許多的股權(quán)投資基金都是公司制，這種制度下經(jīng)理層很少能夠獲取公司股權(quán)，相較于合伙制而言，經(jīng)理層的工作人員報酬大多是固定的，不能獲得與努力程度互相掛鉤的利益，這極大地影響了甄別作用和激勵作用的發(fā)揮。

（三）運行問題

股權(quán)投資基金的募集流程為：募集資金篩選可投資項目進行投資對投資項目進行管理通過市場渠道或其他渠道退出投資從而獲取利潤。在這個流程中，篩選可投資項目進行投資、投資決策和投資后管理有著較大的不確定性，存在的經(jīng)營風(fēng)險較大，因此在內(nèi)部控制的過程中應(yīng)當(dāng)積極關(guān)注這兩個環(huán)節(jié)。

二、我國股權(quán)投資基金內(nèi)部控制機制的建立

（一）規(guī)范投資管理及控制

首先要在公司章程中確定董事會對重大投資事項的控制權(quán)和監(jiān)督權(quán)；同時在公司內(nèi)設(shè)立投資委員會、風(fēng)控委員會等專業(yè)工作機構(gòu)，主要負責(zé)對公司發(fā)展戰(zhàn)略及重大投資進行研究，對項目投資風(fēng)險進行全面評估和審核，監(jiān)督、檢查投資決策的執(zhí)行情況等，及時有效防范股權(quán)投資基金投資過程的風(fēng)險，提升投資管理控制水平。

（二）建立完善的監(jiān)督體系

除了上文提到的專門審計委員會，還應(yīng)當(dāng)積極建立監(jiān)事會，監(jiān)事會要承擔(dān)監(jiān)督董事會以及管理層的行為決策，監(jiān)事會向股東大會負責(zé)，并且向股東大會做出報告，這種監(jiān)督體系的建立能夠有效避免董事會以及管理層之間出現(xiàn)因共同利益產(chǎn)生的共謀行為，為股權(quán)基金內(nèi)部控制的運行奠定了良好的基礎(chǔ)[2]；此外還應(yīng)當(dāng)加強內(nèi)部風(fēng)險控制，樹立規(guī)則、制度高于一切的風(fēng)險控制觀念，保證公司內(nèi)部流程運營明確，提升公司內(nèi)部抗風(fēng)險能力。

（三）風(fēng)險點控制

風(fēng)險點的控制主要有以下三個方面：①項目篩選控制：項目篩選的主要標準有商業(yè)計劃評估、技術(shù)評估和視唱評估，商業(yè)計劃書的評估包括例如企業(yè)所在行業(yè)特征、企業(yè)前景、管理能力、收益能力等方面的調(diào)研評估，技術(shù)評估主要指的是產(chǎn)品技術(shù)水平、技術(shù)專利、生產(chǎn)許可等無形技術(shù)資產(chǎn)的評估，市場評估主要有企業(yè)市場容量、份額、競爭情況等方面的評估；②投資決策：投資決策指的是通過科學(xué)的理論和方法對投資必要性、投資規(guī)模、目標、成本、收益等重要問題進行分析和判斷，并通過分析結(jié)果制定合理的投資方案；③投后管理：企業(yè)面臨的經(jīng)營環(huán)境是不斷變化的，其發(fā)展受到各種因素的影響，這就增加了投資的風(fēng)險性，投后管理指的是為了管理和降低投資風(fēng)險進行的管理活動，其主要內(nèi)容有投資協(xié)議的執(zhí)行、項目跟蹤、治理以及項目增值服務(wù)等四個部分。

三、內(nèi)部控制的策略

（一）做好投資策略的定位和選擇

在投資策略定位中，最重要的一點是確定目標公司的發(fā)展階段，對于基金公司來說，目標的發(fā)展階段主要有4個：①種子期：種子期指的是目標企業(yè)的的團隊正在組建當(dāng)中，僅有簡單的創(chuàng)意和想法，這時的投資應(yīng)當(dāng)以自有資金和天使投資策略為主；②成長期：成長期指的是目標企業(yè)的經(jīng)營團隊已經(jīng)逐漸成型，并且有著較為清晰的商業(yè)模式，有著一定的運營經(jīng)驗，此時的投資策略應(yīng)當(dāng)選擇投資成長期的投資資金；③擴張期：擴張期指的是目標企業(yè)的商業(yè)模式已經(jīng)得到了行業(yè)市場的初步檢驗，企業(yè)經(jīng)營團隊比較穩(wěn)定，急需資金用于快速拓展市場份額，此時的投資策略應(yīng)當(dāng)采取擴張期的投資基金；④成熟期：成熟期指的是目標企業(yè)已經(jīng)有了相當(dāng)?shù)囊?guī)模和盈利，且發(fā)展穩(wěn)定，有著明顯的競爭優(yōu)勢和上市的潛力，此時基金公司應(yīng)當(dāng)采取投資后期的投資資金策略。

（二）規(guī)范投資流程

規(guī)范的投資流程對于股權(quán)投資基金的內(nèi)部控制至關(guān)重要，規(guī)范投資流程主要應(yīng)從以下幾個方面著手：①項目的篩選：項目篩選的原則是要選擇成長性良好、成長潛力大的企業(yè)。因此在投資之前應(yīng)當(dāng)建立一套比較完善的項目篩選標準，首先目標企業(yè)所在行業(yè)應(yīng)當(dāng)有著廣闊的市場發(fā)展前景，其次目標企業(yè)應(yīng)當(dāng)具備簡單的模式，要有較好的盈利性；最后企業(yè)創(chuàng)始人以及管理層要有較好的管理能力、創(chuàng)造能力，在過去的管理過程中要取得良好的業(yè)績；②仔細調(diào)查：調(diào)查的主要目的是為了規(guī)避信息不對稱風(fēng)險，股權(quán)基金公司可以選擇與第三方專業(yè)的調(diào)查機構(gòu)進行合作，對目標企業(yè)的財務(wù)情況、商務(wù)情況、法務(wù)情況等進行專業(yè)的調(diào)查和評估，選擇調(diào)查結(jié)果良好的目標企業(yè)進行投資；③投資決策：分層決策機制是當(dāng)前比較合理的一種決策方式，能夠優(yōu)化投資決策，降低投資風(fēng)險，分層決策機制分別設(shè)立項目審議會以及投資委員會，項目審議會在內(nèi)部控制中主要負責(zé)目標企業(yè)的初級篩選，投資委員會是基金公司的最終決策機構(gòu)，可以適當(dāng)聘請一些外部顧問團隊提升投資委員會的專業(yè)性。

四、結(jié)論

本文簡要分析了我國股權(quán)投資基金內(nèi)部控制中的政策問題、組織問題和運行問題，并研究了內(nèi)部控制機制建立的幾點建議，從投資策略的定位、選擇和規(guī)范投資流程兩個方面研究了內(nèi)部控制策略，旨在為加強股權(quán)投資基金的內(nèi)部控制，促進股權(quán)投資基金的健康發(fā)展做出貢獻。

參考文獻

篇5

本通知所稱直接股權(quán)投資，是指國有金融企業(yè)依據(jù)《中華人民共和國公司法》、相關(guān)行業(yè)監(jiān)管法律法規(guī)等規(guī)定，以自有資金和其他合法來源資金，通過對非公開發(fā)行上市企業(yè)股權(quán)進行的不以長期持有為目的、非控股財務(wù)投資的行為。

本通知所稱投資機構(gòu)，是指在中國境內(nèi)外依法注冊登記，從事直接股權(quán)投資的機構(gòu)；所稱專業(yè)服務(wù)機構(gòu)，是指經(jīng)國家有關(guān)部門認可，具有相應(yīng)專業(yè)資質(zhì)，為投資非上市企業(yè)股權(quán)提供投資咨詢、財務(wù)審計、資產(chǎn)評估和法律意見等服務(wù)的機構(gòu)。

二、國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)的規(guī)定，遵循穩(wěn)健、安全原則，綜合考慮效益和風(fēng)險，建立完備的決策程序，審慎運作。直接股權(quán)投資項目應(yīng)當(dāng)符合國家產(chǎn)業(yè)、投資、宏觀調(diào)控政策。

三、國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資業(yè)務(wù)，可以按照監(jiān)管規(guī)定組建內(nèi)部投資管理團隊實施，也可以通過委托外部投資機構(gòu)管理運作。內(nèi)部投資管理團隊和受托外部投資機構(gòu)應(yīng)當(dāng)符合監(jiān)管部門要求的資質(zhì)條件，建立完善的管理制度、決策流程和內(nèi)控體系，設(shè)立資產(chǎn)托管和風(fēng)險隔離機制。

四、國有金融企業(yè)通過內(nèi)部投資管理團隊開展直接股權(quán)投資業(yè)務(wù)的，應(yīng)當(dāng)按照風(fēng)險控制的要求，規(guī)范完善決策程序和授權(quán)機制，確定股東（大）會、董事會和經(jīng)營管理層的決策及批準權(quán)限，并根據(jù)投資方式、目標和規(guī)模等因素，做好相關(guān)制度安排。

五、國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資，可以聘請符合相關(guān)資質(zhì)條件的專業(yè)服務(wù)機構(gòu)，提供盡職調(diào)查和估值、投資咨詢及法律咨詢等專業(yè)服務(wù)，對擬投資企業(yè)的經(jīng)營資質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、財務(wù)狀況、法律風(fēng)險等進行清查、評價。

六、國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)根據(jù)擬投資項目的具體情況，采用國際通用的估值方法，對擬投資企業(yè)的投資價值進行評估，得出審慎合理的估值結(jié)果。估值方法包括：賬面價值法、重置成本法、市場比較法、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法以及倍數(shù)法等。

國有金融企業(yè)可以按照成本效益和效率原則，自主確定是否聘請專業(yè)機構(gòu)對擬投資企業(yè)進行資產(chǎn)評估，資產(chǎn)評估結(jié)果由企業(yè)履行內(nèi)部備案程序。

國有金融企業(yè)應(yīng)參照估值結(jié)果或評估結(jié)果確定擬投資企業(yè)的底價，供投資決策參考。

七、國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)根據(jù)盡職調(diào)查情況、行業(yè)分析、財務(wù)分析、估值或評估結(jié)果，撰寫投資項目分析報告，并按公司章程、管理協(xié)議等有關(guān)規(guī)定履行投資決策程序。決策層在對投資方案進行審核時，應(yīng)著重考慮項目的投資成本、估值或評估結(jié)果、項目的預(yù)計收益、風(fēng)險的可控性等因素，并結(jié)合自身的市場定位和經(jīng)營情況統(tǒng)籌決策。

八、國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)加強項目投后管理，充分行使股東權(quán)利，通過向被投資企業(yè)提供綜合增值服務(wù)，提高企業(yè)核心競爭力和市場價值。

進行直接股權(quán)投資所形成的不享有控股權(quán)的股權(quán)類資產(chǎn)，不屬于金融類企業(yè)國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)登記的范圍，但國有金融企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立完備的股權(quán)登記臺賬制度，并做好管理工作。

九、國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)建立有效的退出機制，包括：公開發(fā)行上市、并購重組、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購等方式。

按照投資協(xié)議約定的價格和條件、以協(xié)議轉(zhuǎn)讓或股權(quán)回購方式退出的，按照公司章程的有關(guān)規(guī)定，由國有金融企業(yè)股東（大）會、董事會或其他機構(gòu)自行決策，并辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓手續(xù)；以其他方式進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓的，遵照國有金融資產(chǎn)管理相關(guān)規(guī)定執(zhí)行。

十、國有金融企業(yè)所投資企業(yè)通過公開發(fā)行上市方式退出的，應(yīng)按國家有關(guān)規(guī)定履行國有股減轉(zhuǎn)持義務(wù)?？苫砻鈬泄赊D(zhuǎn)持義務(wù)的，應(yīng)按相關(guān)規(guī)定向有關(guān)部門提出豁免申請。

篇6

外資作為GP雖然擁有豐富的投資管理經(jīng)驗，但外資管理人與本土出資人理念相沖突，外資管理人難獲出資人信任。由于缺乏相關(guān)法律法規(guī)的支持，存在外匯管制問題、國民待遇問題、稅負問題等相關(guān)障礙；投資項目需要履行外商投資審批程序，投資領(lǐng)域也受到了一定限制，失去了人民幣基金的優(yōu)勢。我國政府引導(dǎo)基金及社?；鹨?guī)模和市場化程度還遠遠不夠，運作模式還不能看作是真正的PE-FOF，存在人才問題、管理問題、項目對接問題。

1.外資管理人與本土出資人信任問題本土出資人傾向于“短平快”投資，追求短期投資回報，缺乏專業(yè)理財?shù)睦砟睿瑑A向于干預(yù)投資決策，對外資管理人專業(yè)理財?shù)墓芾砟Ｊ讲恍湃?，加大了外資PE-FOF在中國順利運作的難度。

2.外匯管制問題由于GP為外資，外資PE-FOF該種模式仍有外資因素，其依然被視為外商投資，嚴格受到外商投資相應(yīng)法律法規(guī)的限制。2008年外匯管理局了《關(guān)于完善外商投資企業(yè)外匯資本金支付結(jié)匯管理有關(guān)業(yè)務(wù)操作問題的通知》（簡稱142號文），第三條規(guī)定：“外商投資企業(yè)資本金結(jié)匯所得人民幣資金，應(yīng)當(dāng)在政府審批部門批準的經(jīng)營范圍內(nèi)使用，除另有規(guī)定外，結(jié)匯所得人民幣資金不得用于境內(nèi)股權(quán)投資。”這一規(guī)定表明國家對外商投資企業(yè)要進行股權(quán)投資須經(jīng)過商務(wù)部門的審批，無法通過資本結(jié)匯向其設(shè)立的人民幣母基金出資，直接封住了外資GP的出路。

3.國民待遇問題按照外商投資的一般規(guī)定，只要企業(yè)的資本含有外資成分，就要受到《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》有關(guān)投資領(lǐng)域的限制，在境內(nèi)成立、由外資GP設(shè)立的人民幣PE-FOF也包括在內(nèi)。與《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》相比，《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)暫行管理辦法》為本土創(chuàng)投企業(yè)設(shè)置了更為寬松的條件，設(shè)立審批程序上只需備案而無需通過審批，資本要求統(tǒng)一適用3000萬元人民幣的最低限額要求。

4.稅負問題《國家稅務(wù)局關(guān)于外商投資創(chuàng)業(yè)投資公司繳納企業(yè)所得稅有關(guān)稅收問題的通知》規(guī)定：“從事股權(quán)投資及轉(zhuǎn)讓，以及為企業(yè)提供創(chuàng)業(yè)投資管理、咨詢等服務(wù)的創(chuàng)投企業(yè)，不屬于稅法實施細則第七十二條所規(guī)定的生產(chǎn)性企業(yè)經(jīng)營范圍，不得享受稅法規(guī)定的生產(chǎn)性外商投資企業(yè)的有關(guān)稅收優(yōu)惠待遇。”即外資PE不享有生產(chǎn)性外商投資企業(yè)的有關(guān)稅收優(yōu)惠。《通知》關(guān)于有限合伙人民幣基金稅收政策不明確（因為出文時有限合伙企業(yè)并未允許進入），現(xiàn)階段從事人民幣基金的稅務(wù)成本遠遠高于離岸美元基金。

5.人才問題由于PE-FOF在我國起步較晚，很多人士對其了解較少，從事PE-FOF的專業(yè)人士就更少。做PE-FOF投資，對人員的綜合能力要求非常高，需要做戰(zhàn)略分析、行業(yè)分析、模型設(shè)計，因此需要很多的專業(yè)經(jīng)驗。我國發(fā)展PE-FOF需要學(xué)習(xí)國外經(jīng)驗培養(yǎng)專業(yè)化人才。

6.管理問題我國合格的本土PE-FOF基金管理人數(shù)目有限，缺乏專業(yè)的、完全市場運作的母基金管理結(jié)構(gòu)。政府引導(dǎo)基金雖然委托專門的管理公司來管理，但政府仍或多或少參與決策。尋租問題、基金管理機構(gòu)能力不足，以及創(chuàng)投機構(gòu)在與政府引導(dǎo)基金雙方利益訴求中存在分歧等問題顯現(xiàn)。

7.項目對接問題PE-FOF在我國歷史較短，還未建立被投基金歷史信息庫，投資人在選擇投資時缺乏項目來源，無法正確獲得被投基金的信息，從而無法保證對被投私人股權(quán)投資基金篩選的準確性，而項目也存在尋找投資人的困境，投資人與被投項目不能有效地對接。

子基金運作模式借鑒

（一）子基金運作模式子基金，即一般的股權(quán)投資企業(yè)（基金），主要包括PE（私人股權(quán)投資）與VC（創(chuàng)業(yè)企業(yè)股權(quán)投資），前者通常采取有限合伙制運作模式（如圖1），而后者通常采取公司制運作模式（如圖2）。

1．組織形式股權(quán)投資的組織形式主要有公司制、有限合伙制和信托制，三者各自有利弊之處。有限合伙制的優(yōu)勢主要表現(xiàn)在，有限合伙人（LP）與普通合伙人（GP）權(quán)責(zé)明確，決策機制及時高效；普通合伙人（GP）的無限責(zé)任能促使其更好地管理基金和控制風(fēng)險，同時，激勵機制上對管理人進行充分地激勵；最為重要的是有限合伙制作為非法人企業(yè)可以避免雙重征收所得稅。與有限合伙制相比，公司制最大優(yōu)勢是組織穩(wěn)定，但存在雙重稅收問題，一方面公司作為法人組織需要繳納所得稅，另一方面投資者獲得分紅后還要繳納個人(企業(yè))所得稅。另外，公司制激勵機制沒有有限合伙制靈活以及決策效率不如有限合伙制。信托制具有靈活性、稅收優(yōu)惠等優(yōu)勢。但其委托成本很高，管理人不享受績效工資及股權(quán)激勵，不能充分調(diào)動其積極性。

2．基金管理有限合伙制中，GP執(zhí)行合伙事務(wù)，對基金具有實際的經(jīng)營管理權(quán)，承擔(dān)無限連帶責(zé)任。GP可以在合伙協(xié)議中事先約定管理費，管理費主要為基金日常管理支出，通常按管理資金的2%提取。LP一般不參加基金的日常運作，以出資額為限承擔(dān)有限責(zé)任。目前，大部分公司制基金也參照有限合伙制方式進行管理。

3.決策機制股權(quán)投資基金決策機制通常采用集體決策機制，即投資決策委員會是基金投資的最高決策機構(gòu)，一般由GP以及相關(guān)專業(yè)人士組成，如法律專家、財務(wù)專家以及行業(yè)專家等，有時個別LP也是投資決策委員會成員，參與投資項目決策。有的基金為了聽取更多專家意見，還會專門組建專家咨詢委員會，對擬投項目提出投資建議。

4．風(fēng)險控制股權(quán)投資基金制定嚴格的項目篩選流程，管理團隊按照流程層層把關(guān)，嚴格篩選投資項目，控制投前風(fēng)險；基金實行投資管理人與托管人相分離的制度，避免管理人挪用資金從而保證資產(chǎn)安全；基金設(shè)立評審監(jiān)督委員會對基金的運作進行指導(dǎo)和監(jiān)督，確保投資的合法性。

5．退出渠道股權(quán)投資基金退出渠道包括上市（IPO）、并購、回購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、清算等方式，其中公開上市是理想的退出方式，其次是并購，特別是與上市公司之間發(fā)生并購。這兩種退出方式發(fā)生在資本市場，符合股權(quán)投資盈利模式?；刭徥侵竿顿Y期屆滿時，如果被投企業(yè)未達到某種約定條件，股權(quán)投資基金有權(quán)要求被投資企業(yè)或者公司管理人員按照約定的價格將公司的股份回購進而退出的方式。

6．利益分配為了激勵管理者，股權(quán)投資基金在出資比例利益分配原則的基礎(chǔ)上實行業(yè)績獎勵，即協(xié)議約定基金收益中一部分用于獎勵管理者，通?；鹗找娴?0%用于獎勵管理者，另外80%按照出資比例在基金投資人之間進行分配。但有的基金會約定，只有基金收益達到一定的水平，即達到基礎(chǔ)收益后，基金管理者才能享受業(yè)績獎勵?；A(chǔ)收益率一般參照社會平均投資回報率。#p#分頁標題#e#

（二）對人民幣（PE-FOF）運作模式啟示母基金在運作過程中遇到的一個重要問題就是基金投資者多重稅收問題，即投資者在子基金、母基金以及母基金投資者層面都要繳納稅收，影響投資收益。有限合伙企業(yè)在稅收方面有其獨特的優(yōu)勢。目前，有限合伙制已經(jīng)成為我國合法的企業(yè)組織形式。在我國發(fā)展PE-FOF可借鑒PE的組織形式，采取有限合伙制。但我國LP和GP都還不夠成熟，相互之間缺乏信譽，信任成本很高，LP傾向于扮演GP角色。只有通過建立與完善合伙股權(quán)投資文化，才能確保GP能獨立決策。因而，在我國現(xiàn)行法律環(huán)境和市場化程度下，根據(jù)投資者身份不同，也可參照VC的組織形式，采取公司制。另外，需要除像子基金那樣為被投企業(yè)提供增值服務(wù)，PE-FOF還需要對被投子基金進行評估以及提供增值服務(wù)，因而我國需要培育一批專業(yè)的母基金管理者。

國外母基金運作模式借鑒

（一）國外母基金（PE-FOF）運作模式國外PE-FOF由GP發(fā)起，通過私募設(shè)立，其中超過50%的私募資金來自養(yǎng)老金和保險基金，基金的存續(xù)期都在八年以上?；鸾M織形式多采取有限合伙制，通過專業(yè)管理團隊把資金聚集在一起，提高了資金使用效率。基金日常管理和投資業(yè)務(wù)委托GP負責(zé)，LP一般不介入日常投資運營，管理體現(xiàn)專業(yè)化，投資決策效率高?；鹄娣峙鋾r，除向LP按照投資比例分配利潤外，還需按照協(xié)議從基金利潤中按照一定比例對GP進行業(yè)績獎勵。其運作模式如圖3。國外PE-FOF借助自身的全球優(yōu)勢，對一級基金項目、二次基金項目和共同投資項目進行整合，實現(xiàn)資源的互補和效益的最大化，確保投資者的利益。主要有基金投資、二次基金份額轉(zhuǎn)讓投資和直接投資三大業(yè)務(wù)，具體投資方式有：（1）投資組合基金間接投資公司或項目；（2）和其他基金合作，進行直投；（3）直接投資于企業(yè)，從而獲得增值收益和股權(quán)收益；（4）進行二次市場投資，通過買斷部分投資人持有的基金權(quán)益，實現(xiàn)對私人股權(quán)企業(yè)的間接投資；（5）投資二級市場，通過買斷投資人的項目權(quán)益，實現(xiàn)對公司或項目的直接投資（如圖4）。

（二）國外母基金（PE-FOF）運作模式啟示發(fā)展人民幣PE-FOF應(yīng)借鑒國外PE-FOF投資方式，加強對PE二級市場投資，進一步完善我國資本市場體系，為二次基金份額轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)提供環(huán)境。投資理念上我國投資者傾向于“短平快”式投資，希望能夠參與基金決策，應(yīng)借鑒國外PE-FOF專業(yè)理財及長期投資的理念，LP不介入決策和管理，由GP獨立決策和運營。此外應(yīng)招募管理人才，加強行業(yè)聯(lián)系，提供融資服務(wù)，對企業(yè)的發(fā)展進行戰(zhàn)略指引。風(fēng)險控制方面應(yīng)借鑒國外基金管理人配置，在投資組合中確定每個領(lǐng)域最佳的管理人數(shù)。

完善人民幣PE-FOF運作模式的建議

（一）改進立法觀念，完善我國股權(quán)投資法規(guī)立法進程我們應(yīng)改進立法觀念，外資GP在中國境內(nèi)設(shè)立并募集人民幣基金時應(yīng)將其視為內(nèi)資企業(yè)對待，在現(xiàn)有法律框架下，使得外商能夠在投資時實行備案制度，給予其審批上的最大便利化；商務(wù)部與其他工商、稅務(wù)、外管局部門協(xié)調(diào)，使更多企業(yè)能夠在財政政策上享有必要的優(yōu)惠，取消外商投資限制；還需對人民幣基金能否募集外資及外資參與比例作出明確規(guī)定。目前我國尚未針對PE-FOF的專門法律法規(guī)，新《證券法》、《公司法》及《合伙企業(yè)法》的頒布促進了私人股權(quán)投資的發(fā)展，但缺乏相應(yīng)的配套措施，因此應(yīng)完善股權(quán)投資法規(guī)立法進程，盡快出臺和完善稅收政策優(yōu)惠體系，對現(xiàn)行法律法規(guī)不完善的地方進行修訂，為PE-FOF的發(fā)展提供法律依據(jù)。

（二）拓展PE-FOF資金來源我國本土PE-FOF的資金來源比較單一，主要是政府和國有企業(yè)，擁有雄厚資金的金融機構(gòu)、社?；鸬却笮蜋C構(gòu)以及民企、富有個人并沒有成為LP。2010年9月底，保監(jiān)會正式開閘，宣布符合條件的保險機構(gòu)可以不超過保險資產(chǎn)5%的比例投資PE，但對母基金的具體投資均需經(jīng)保監(jiān)會批準。應(yīng)該放開機構(gòu)投資者進入股權(quán)投資市場的權(quán)限，使機構(gòu)投資者及社?；鸬乳L線資金成為重要投資者。一方面可以擴大FOF的資金來源，另一方面對于提高這些金融機構(gòu)的資產(chǎn)價值，增強其資產(chǎn)管理的安全性有重大作用。此外，應(yīng)加大信用制度的建設(shè)，創(chuàng)造良好的金融信用環(huán)境，建立GP與LP良好的互信關(guān)系，提高募資效率。

篇7

私募股權(quán)投資是金融領(lǐng)域發(fā)展的一個分支，美國私募股權(quán)可追溯到19世紀末期，現(xiàn)代意義的私募股權(quán)投資基金始于二戰(zhàn)后，在中國從萌芽到逐漸被人們接受經(jīng)過了20年的時間。本文從項目管理的角度對私募股權(quán)投資過程中的風(fēng)險管理進行簡要的剖析。

一、私募股權(quán)投資及其項目風(fēng)險管理界定

作為一種新的資金集合投資方式，私募股權(quán)投資包括了多種投資模式，如風(fēng)險投資基金、直投、杠桿收購、并購基金、Pre-IPO資本等。本文所指的私募股權(quán)投資，是指通過私募形式對非上市企業(yè)進行的權(quán)益性投資，并以上市、轉(zhuǎn)讓或管理層回購等恰當(dāng)方式出售股權(quán)獲利為目的的行為，通常以私募股權(quán)基金（Private Equity）的形式來體現(xiàn)。從項目管理的角度看，私募股權(quán)投資就是投資人、基金經(jīng)理、被投資企業(yè)投入相關(guān)資源，在一定的時間限度內(nèi)，運用系統(tǒng)的管理方法來計劃、組織和實現(xiàn)各自的項目目標的一個過程。

根據(jù)運作流程，私募股權(quán)投資項目可以劃分為私募股權(quán)成立、通過項目篩選購買公司股權(quán)、管理投資企業(yè)、退出投資企業(yè)等四個子項目。在實際項目運作中，第一階段和第二階段的劃分階段并不明顯，也有可能先有目標項目再進行私募籌資，而且各子項目有可能由同一項目團隊管理也有可能根據(jù)階段由不同的項目團隊負責(zé)。

由于私募股權(quán)投資有自身的特點，因此其項目管理也有自己的特色。一是周期長、流動性差，由于是非上市企業(yè)的股權(quán)投資，因此從項目篩選、資金募集到投資、退出通常要經(jīng)歷3年以上一個較長的時間周期；二是風(fēng)險高、收益高，風(fēng)險高體現(xiàn)在兩方面，一方面投資項目在產(chǎn)業(yè)發(fā)展、企業(yè)運作等方面的本身高風(fēng)險，另外私募股權(quán)投資項目流程長、環(huán)節(jié)多，存在多重委托關(guān)系；三是專業(yè)性強，分工明確，私募股權(quán)投資充分發(fā)揮了金融領(lǐng)域的專業(yè)分工，通過專業(yè)化中介進行投資。

正是由于私募股權(quán)投資項目管理的上述特點，其運作風(fēng)險也較高。Can Kut等人將私募股權(quán)投資過程中可能遇到的風(fēng)險分為5種，即投資前評估風(fēng)險、委托―風(fēng)險、被投資企業(yè)內(nèi)部風(fēng)險、投資組合風(fēng)險、宏觀風(fēng)險等。Gompers認為三種機制可以有效降低委托風(fēng)險：一是融資契約；二是辛迪加投資；三是分階段融資。這三種方式實際上是針對私募股權(quán)投資運作過程的前三個階段私募股權(quán)成立、通過項目篩選購買公司股權(quán)、管理控制投資企業(yè)而相應(yīng)的應(yīng)對策略。國內(nèi)也有許多學(xué)者對私募股權(quán)投資風(fēng)險進行了研究，汪波等將私募股權(quán)投資風(fēng)險分為內(nèi)在風(fēng)險和外在風(fēng)險兩類。內(nèi)在風(fēng)險包括逆向選擇風(fēng)險和道德風(fēng)險，外在風(fēng)險包括法律風(fēng)險、執(zhí)行風(fēng)險和退出風(fēng)險。王慧彥等也認為，私募股權(quán)投資包含諸多潛在的風(fēng)險，包括過高的杠桿融資比例、市場操縱、利益沖突、市場不透明、非法融資等。還有一些學(xué)者對私募股權(quán)投資的風(fēng)險控制進行了研究。王開良等將PE投資中的風(fēng)險分為系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險，并按PE投資的三個階段即選擇、管理和退出來分析風(fēng)險控制。另外還有許多學(xué)者從不同角度對私募股權(quán)投資風(fēng)險進行了研究，但從項目管理的角度對其風(fēng)險管理進行研究的論述尚不多見。風(fēng)險管理作為全面項目管理的一部分，著眼于充滿不確定性的未來，并制定出適宜的行動計劃以防可能給項目帶來不利影響的潛在事件。一般風(fēng)險管理是指處理風(fēng)險的行為或?qū)嵺`活動，包括風(fēng)險計劃、評估、提出應(yīng)對風(fēng)險的處理方法以及對風(fēng)險的監(jiān)控。

二、私募股權(quán)投資的風(fēng)險識別

風(fēng)險識別是指對私募股權(quán)投資的運作過程中的不確定因素識別，不同的投資階段其風(fēng)險表現(xiàn)有所不同。

私募股權(quán)投資設(shè)立階段風(fēng)險主要表現(xiàn)為法律風(fēng)險和委托風(fēng)險。私募股權(quán)設(shè)立階段是投資人為了實現(xiàn)投資目的而委托基金公司成立私募股權(quán)投資基金的過程。法律風(fēng)險體現(xiàn)在我國尚未針對私募股權(quán)投資設(shè)立專門的法律法規(guī)，而是散見于《證券投資基金法》、《證券法》、《信托法》之中，因此運行過程中存在一定的法律風(fēng)險。委托風(fēng)險則是因為投資者委托基金管理人進行投資理財，雙方是典型的委托關(guān)系，而法律法規(guī)的不健全則使私募股權(quán)投資基金公司治理結(jié)構(gòu)、信息披露等方面都不容易監(jiān)管，這增大了投資者對管理者的監(jiān)管難度，也增大了委托風(fēng)險。

私募股權(quán)投資項目篩選階段涉及的風(fēng)險因素較多，篩選階段是指通過項目篩選購買目標公司股權(quán)的行為，包括項目初選、審慎調(diào)查和價值評估，與被投資企業(yè)簽訂投資協(xié)議進行投資方案設(shè)計等。投資者需要從產(chǎn)業(yè)發(fā)展、行業(yè)和企業(yè)規(guī)模、成長性、管理團隊、預(yù)期回報等角度考察投資對象，因此系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險都存在，系統(tǒng)風(fēng)險包括政策風(fēng)險、產(chǎn)業(yè)風(fēng)險、法律風(fēng)險、宏觀經(jīng)濟風(fēng)險等，非系統(tǒng)性風(fēng)險包括技術(shù)風(fēng)險、企業(yè)發(fā)展風(fēng)險等方面。

私募股權(quán)投資項目投資管理階段涉及的風(fēng)險主要是委托風(fēng)險，該階段是指私募基金按照股權(quán)投資比例參與公司治理、推進公司發(fā)展戰(zhàn)略實施、導(dǎo)入新的管理理念和方法、提升公司價值等。這個階段最容易發(fā)生企業(yè)家的道德風(fēng)險問題。因為私募股權(quán)投資的對象大都為非上市企業(yè)，企業(yè)家在內(nèi)部信息方面掌握絕對優(yōu)勢，如果經(jīng)營狀況不佳的企業(yè)惡意隱瞞相關(guān)信息，甚至通過捏造和虛報的手段獲得投資者青睞，將造成優(yōu)秀企業(yè)因融不到資而逐漸退出市場，從而使私募股權(quán)投資形成劣幣驅(qū)逐良幣的檸檬市場。

私募股權(quán)投資項目退出階段涉及的風(fēng)險主要有政策風(fēng)險、資本市場風(fēng)險及基金管理者的專業(yè)素質(zhì)等方面，該階段是指實現(xiàn)預(yù)期目標或滿足一定條件下，投資者從所投資企業(yè)退出并實現(xiàn)投資收益的過程。投資退出的方式通常有IPO、并購、次級銷售、回購、清算等多種方式。投資收益的實現(xiàn)與資本市場的發(fā)育程度、產(chǎn)權(quán)交易政策、退出時機、退出程度等有直接的關(guān)系，因此退出階段的主要風(fēng)險體現(xiàn)在政策風(fēng)險、資本市場風(fēng)險、基金經(jīng)理人的專業(yè)管理風(fēng)險等方面，比如基金經(jīng)理專業(yè)素質(zhì)不夠，不能設(shè)計最好的退出路徑，或者由于資本市場交易和波動以及政策審批等影響，都可能導(dǎo)致無法實現(xiàn)潛在的收益。

總之，私募股權(quán)投資周期長、風(fēng)險點多，僅僅依靠財務(wù)杠桿、現(xiàn)金流分析已不能滿足項目管理的需要，因此不僅需要有不同階段的風(fēng)險規(guī)劃，而且需要有控制整個項目周期的動態(tài)管理。

三、私募股權(quán)投資風(fēng)險評價及分析

目前，用于項目風(fēng)險評價的方法主要的有定性和定量兩類，定性評價最典型的是專家判斷法，定量評價包括主成分分析法、層次分析法、模糊綜合評判法、灰色評價方法、蒙特卡羅分析法等。另外，還有如人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)法等介于定性和定量之間的方法。每種評價理論和方法都有各自的假設(shè)條件和前提，都有本身的側(cè)重點及優(yōu)缺點。重要的是根據(jù)市場的規(guī)律、投資者的風(fēng)險偏好和項目的特點選擇適合的評價的方法，以盡量提高評價的科學(xué)性和準確性。

不同的評價方法適用于私募股權(quán)投資不同的階段。設(shè)立階段主要是投資者與基金管理者的談判博弈過程，涉及的法律及政策風(fēng)險較多，可以通過建立博弈模型的方法進行分析，也可以使用德爾菲法或集合意見法等定性評價方法。項目選擇篩選階段既涉及宏觀經(jīng)濟環(huán)境、又涉及中觀產(chǎn)業(yè)政策、還涉及微觀企業(yè)發(fā)展，因此對不同產(chǎn)業(yè)和企業(yè)的不同方面都可以使用不同的風(fēng)險評價方法。比如，主成分分析法和層次分析法可用于不同產(chǎn)業(yè)的企業(yè)核心競爭力分析，將企業(yè)核心競爭力的多個評價指標轉(zhuǎn)化為少數(shù)幾個綜合指標，抓住復(fù)雜問題中的主要矛盾進行分析。蒙特卡羅分析則常被應(yīng)用于技術(shù)領(lǐng)域評價?；疑u價方法可以用于企業(yè)人力資源價值的評價，模糊評價法可用于企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的評估。投資管理階段，風(fēng)險主要存在于所投資企業(yè)內(nèi)部的委托問題上，這涉及企業(yè)管理的方方面面，單一的評價方法難以揭示整體投資風(fēng)險，因此需要綜合采用多種方法進行評價，定性和定量相結(jié)合、主觀判斷和客觀評價相結(jié)合，不同的方法相互補充，以取得更加客觀的評價結(jié)果。作為最后一個環(huán)節(jié)，投資退出時，更多的是對財務(wù)收益的計算，因此以在定性分析與定量分析之間建立聯(lián)系為專長的模糊評價法和以善于從原始數(shù)據(jù)中提取主要信息的主成分分析法比較適用。

四、私募股權(quán)投資的風(fēng)險應(yīng)對

風(fēng)險應(yīng)對主要指以降低風(fēng)險至理想程度為目標的計劃和執(zhí)行過程，包括用特定的方法和技術(shù)處理已知的風(fēng)險，識別風(fēng)險事件責(zé)任人，確定風(fēng)險分擔(dān)比例，并估計因降低風(fēng)險所產(chǎn)生的成本及影響。風(fēng)險應(yīng)對通常有四種方法：風(fēng)險自留、風(fēng)險規(guī)避、風(fēng)險控制、風(fēng)險轉(zhuǎn)移。風(fēng)險應(yīng)對通常遵循以下原則：第一，風(fēng)險應(yīng)由最能控制和影響風(fēng)險后果的一方承擔(dān)；第二，風(fēng)險承擔(dān)一方付出的成本應(yīng)是最低的。

在私募股權(quán)設(shè)立階段，投資者以貨幣資金投入，基金管理者以人力資本或加一定數(shù)量的現(xiàn)金投入，彼此投資數(shù)額與獲取收益比例的劃分是委托關(guān)系的焦點。因此其風(fēng)險應(yīng)對的措施主要是風(fēng)險轉(zhuǎn)移，即投資者與基金管理者在各自的目標下，通過談判和博弈，確定各自的風(fēng)險分擔(dān)比例。私募股權(quán)的設(shè)立通常有三種方式：公司制、有限合伙制、信托制及契約制等形式。有限合伙型作為全球私募基金的主流模式，實踐證明，有限合伙制的創(chuàng)立有效地解決了投資者與中介機構(gòu)之間，以及中介機構(gòu)與被投資企業(yè)之間的雙重委托關(guān)系所產(chǎn)生的高度信息不對稱問題。有限合伙制以特殊的規(guī)則促使投資者和基金管理者的價值取向?qū)崿F(xiàn)統(tǒng)一，實現(xiàn)激勵相容，從而在一定程度上規(guī)避了委托中存在的道德風(fēng)險，并降低投資者在投資失敗后需要承受的損失。合伙契約的具體規(guī)定構(gòu)成對基金經(jīng)理人的各種約束機制：第一，責(zé)任約束機制，基金經(jīng)理作為普通合伙人對合伙承擔(dān)無限責(zé)任；第二，利益約束機制，基金經(jīng)理投資一定比例，當(dāng)發(fā)生錯誤或市場發(fā)生不利變動時，首先以基金經(jīng)理的資金和財產(chǎn)彌補損失，可有效的保護投資者的利益，強化對基金經(jīng)理的利益約束；第三，信息披露約束機制，基金經(jīng)理通常被要求定期向有限合伙人披露風(fēng)險投資運營和財務(wù)狀況等有關(guān)信息；第四，“無過離婚”和市場信譽約束機制，有限合伙協(xié)議通常規(guī)定，有限合伙人在承受一定注資比例的損失的情況下，若對基金經(jīng)理喪失信心，就有權(quán)放棄繼續(xù)投資或提前撤資，有效的基金經(jīng)理信譽評價體系也會減少逆向選擇問題。這就促使基金經(jīng)理人不得不約束不良行為，選擇對投資者效用最大化的運作，努力創(chuàng)造良好的經(jīng)營業(yè)績，提高自己的市場信譽。另外，有限合伙制私募基金是非獨立法人資格的營業(yè)組織，適用合伙制的稅收規(guī)定，不需要繳納企業(yè)所得稅，當(dāng)基金投資盈利并分配時，合伙人只需按分配的投資收益承擔(dān)個人所得稅納稅義務(wù)，從而避免了公司制的“雙重納稅”問題。

在投資篩選階段，投資資金尚未進入企業(yè)，因此應(yīng)使用風(fēng)險規(guī)避的應(yīng)對防范。首先，應(yīng)在對國家宏觀經(jīng)濟環(huán)境準確把握的前提下，對不同產(chǎn)業(yè)進行對比分析，擇優(yōu)選擇有增長潛力的行業(yè)，并對所進入的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域進行深刻的洞悉和了解，這可以通過聘請行業(yè)專家以及召開專家研討會的形式來實現(xiàn)。選準了產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，就要對產(chǎn)業(yè)中的相關(guān)企業(yè)進行梳理，并選擇目標企業(yè)開展盡職調(diào)查，最后根據(jù)盡職調(diào)查的結(jié)果分析制定投資方案。鑒于這些是投資前的工作，因此風(fēng)險相對可控，可采取以下措施來規(guī)避風(fēng)險：一是相關(guān)調(diào)查研究工作要徹底、仔細，通過不同專長的人才配備確保投資科學(xué)；二是可以采取分散投資、分散風(fēng)險的策略，在科學(xué)計算和準確預(yù)測的基礎(chǔ)上，對所投資的產(chǎn)業(yè)和企業(yè)進行不同程度的組合，以達到分散風(fēng)險的目標。

Sahlman 在其研究中指出，在項目投資管理階段，通常采取四種方式來應(yīng)對風(fēng)險：一是分階段投資；二是為企業(yè)主及員工提供股權(quán)激勵計劃；三是積極參與被投資企業(yè)的管理；四是在投資協(xié)議中設(shè)計相應(yīng)的條款以保證投資的可贖回性，如PEF所持股份的強制回售權(quán)、使用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的投資形式等。在這四種方式中，分階段投資是最重要也是現(xiàn)實運作中采用最多的方式。所謂分階段投資，是指并非一次性投入項目所需的全部資金，而是視項目進展分多次投入。通過分階段投資，基金經(jīng)理對項目不斷進行評估，當(dāng)項目出現(xiàn)重大不確定性或有不利因素時，基金經(jīng)理可以及時終止后續(xù)投資以避免更大的損失。分階段投資也為基金經(jīng)理建立實物期權(quán)定價模型提供了可能，基金經(jīng)理可以根據(jù)項目的經(jīng)營情況計算期權(quán)價值，從而確定投資數(shù)額和風(fēng)險承受的匹配程度，并通過后期不繼續(xù)投資來設(shè)立一個可置信的威脅來減輕企業(yè)經(jīng)營者委托中的道德風(fēng)險。投資管理階段另一個風(fēng)險應(yīng)對措施是設(shè)立對賭協(xié)議。對賭協(xié)議又稱 “估值調(diào)整協(xié)議”，是投資方與所投資企業(yè)在投資協(xié)議中對未來不確定情況進行的一種約定，這也是一種常見的解決未來不確定性和信息不對稱問題的手段。如摩根士丹利與蒙牛的對賭、與上海永樂電器的對賭都是對賭協(xié)議的經(jīng)典，也實現(xiàn)了雙方的共贏。從對賭協(xié)議條款來看，大多以財務(wù)績效為“賭注”，即約定未來需要實現(xiàn)的一系列財務(wù)指標，如若不能實現(xiàn)，則喪失一定比例的股權(quán)等。如昌盛中國地產(chǎn)有限公司2006年與高盛旗下的創(chuàng)投基金GSSIA簽訂協(xié)議，以20%股權(quán)作抵押，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，若上市受阻，則可轉(zhuǎn)債到期無法償還，只能出售項目。對賭協(xié)議實際上是一種高風(fēng)險、高收益的期權(quán)形式。利用對賭協(xié)議，投資方可以較低的成本實現(xiàn)自己的權(quán)益并鎖定自身的投資風(fēng)險。在投資管理階段，投資者重要的是進行風(fēng)險控制。

從私募股權(quán)投資實踐看，國內(nèi)私募股權(quán)在搜尋項目和篩選項目階段是花費心思較多的，認為選對了項目則投資成功了一半；而國外私募股權(quán)投資則在投資管理和退出階段付出努力較多，他們引入新的管理理念和方法提升所投企業(yè)的價值，并通過資本市場的成功運作來獲利退出。退出時機、退出程度和退出策略直接決定了投資收益。在不同的退出方式中，IPO因回報率高、分散企業(yè)控制權(quán)等因素，是私募股權(quán)基金理想的退出渠道，但其能否實現(xiàn)還取決于資本市場是否完善。這個階段投資者可以通過與所投企業(yè)簽訂可轉(zhuǎn)換證券協(xié)議，或廣泛搜集新的投資者信息，或?qū)⒆约旱呢攧?wù)投資轉(zhuǎn)讓給戰(zhàn)略投資者以規(guī)避無法退出的風(fēng)險。另外政府也應(yīng)提供活躍的資本交易市場為私募股權(quán)投資的退出拓寬渠道。吳曉靈（在2007年中國私募股本市場國際研討會上的演講）認為，國內(nèi)很多私募股權(quán)基金投資的企業(yè)到海外上市的原因是國內(nèi)退出渠道有限。對此，可以采取三個方面的措施：一是建立多層級的場內(nèi)市場；二是建立合格投資人的場外市場；三是嘗試制定鼓勵中資投資企業(yè)股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的外匯政策。

五、結(jié)論

本文將私募股權(quán)投資項目劃分為設(shè)立、項目篩選、投資管理、退出四個子項目，并針對每個子項目進行了風(fēng)險識別、風(fēng)險評價、風(fēng)險應(yīng)對的研究。應(yīng)該指出，私募股權(quán)投資各個子項目的風(fēng)險并不是孤立的，往往隨著項目經(jīng)理采取的行動而相互影響，需要項目經(jīng)理在子項目的基礎(chǔ)上對整個項目的風(fēng)險進行整體管理和控制。

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篇8

他們，與深創(chuàng)投、達晨創(chuàng)投等老牌PE機構(gòu)相比，究竟有哪些優(yōu)勢？誰將一躍成為行業(yè)的佼佼者？

“先天”平臺優(yōu)勢

俗話說，大樹底下好乘涼。對于券商直投機構(gòu)來說，可利用母公司各種資源，在退出及投資領(lǐng)域具有天然的優(yōu)勢，讓PE機構(gòu)無法望其項背。

“依托券商平臺，券商直投天然地具有一些并購及投資優(yōu)勢?！眹藕胧⑼顿Y有限公司（下稱“國信弘盛”，即國信證券旗下從事直投業(yè)務(wù)的子公司）董事、總裁龍涌告訴記者。

據(jù)他透露，相對于投資中后期的PE機構(gòu)，券商直投的業(yè)績普遍要更好些，最主要的原因是后者主要投資PRE-IPO項目，周期短，退出快，通常IRR（內(nèi)部收益率）較好，成功率也較高。

以光大證券旗下券商直投子公司光大資本為例。據(jù)年報顯示，2012年，光大資本在國內(nèi)股權(quán)投資市場低迷的環(huán)境下，本著‘風(fēng)險控制、好中選優(yōu)’的原則，新增3個投資項目，合計新增投資金額1.72 億元；已投項目中已上市項目1個，在會項目2個，啟動退出機制項目5個，已完成退出項目3 個。全年實現(xiàn)營業(yè)收入7560萬元，同比增長6%，實現(xiàn)凈利潤2042萬元。

據(jù)分析，券商直投項目成功率高的原因在于，他們依托各大券商的投行平臺，有效規(guī)避投資風(fēng)險。

“在投資過程中，我們與券商平臺有很多溝通及整合。我們盯投行，而很多項目投行已經(jīng)跟了一、兩年，比通常PE對企業(yè)花一兩周做盡職調(diào)查的時間長得多，在此期間，信息不對稱的矛盾基本解決，一些容易出現(xiàn)的問題也有效排查了，自然成功率比較高。”龍涌表示。

除此之外，券商直投無論是融資還是投資、退出、增值服務(wù)等各個領(lǐng)域，也都具有PE機構(gòu)無可比擬的天然優(yōu)勢，

“在中國現(xiàn)有環(huán)境下，券商平臺類公司優(yōu)勢非常明顯，母公司貫穿于整個投資的早期和中后期，這對被投企業(yè)具有很大價值，正因如此，券商直投就可以利用母公司的資源進行整合，比如券商的投行團隊、新三板團隊、研究員及遍布全國的網(wǎng)絡(luò)體系。這是任何一家PE機構(gòu)都不具備的?！饼堄勘硎菊f。

眾所周知，在PE市場行情不好的時候，募資對于大部分PE機構(gòu)而言較為困難。然而，對券商直投來說，券商作為其股東，一般在其困難的時候會進行增資，關(guān)鍵時刻支援，而PE機構(gòu)背后往往缺乏這樣的“鐵桿老大”。

“在具有不錯投資機會的時候，很多PE機構(gòu)拿不到股東的錢，而券商直投機構(gòu)往往可以，能不能拿到錢在關(guān)鍵時刻很重要?！饼堄空f。

2012年，東北證券對直投子公司東證融資的增資就是一個明顯例證。

根據(jù)直投子公司東證融通的業(yè)務(wù)開展情況，東北證券在2012 年對其進行增資，使其注冊資本增長至5 億元，及時滿足了業(yè)務(wù)開展的資金需求。目前，東證融通已經(jīng)完成5個投資項目，并開發(fā)儲備多個項目，為下一步創(chuàng)收打下了基礎(chǔ)。

同樣增資的還有海通證券。2012年，海通證券對直投子公司海通開元投資有限公司（下稱“海通開元”）再次增資17.50 億元，注冊資本達到57.50 億元，資本實力進一步增加。海通開元2012年全年完成股權(quán)投項目23個，投資金額12.1 億元，累計投資項目59個，投資金額27.2 億元。

“除了利用平臺優(yōu)勢之外，券商直投機構(gòu)還可依托券商本身的募資渠道，形成自己的募資優(yōu)勢。實際上，券商的客戶結(jié)構(gòu)實際上與券商直投的LP是重合的，比如，投資銀行的客戶、經(jīng)紀業(yè)務(wù)的客戶等?！饼堄扛嬖V《融資中國》記者。

更為關(guān)鍵的是，作為子公司，券商與直投機構(gòu)可謂“同患難 共榮辱”。龍涌說，“衡量一家PE的標準之一就是尋找項目資源的能力，能否找到好項目，需要建立項目源體系。而券商直投的優(yōu)勢是，投行部門、行業(yè)研究部門等都會源源不斷地為我們提供項目?！?/p>

誰的投行基因最強？

并非具有券商平臺，券商直投就能夠獲得成功。由于投行基因不同，券商直投的發(fā)展也是天壤之別。

根據(jù)上市公司數(shù)量及股東統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，目前排在第一梯隊的券商直投機構(gòu)包括中信證券旗下的金石投資、國信證券旗下的國信弘盛、廣發(fā)證券旗下的廣發(fā)信德以及平安證券旗下的平安財智等。

他們成功的主要原因，除了抓住2009年投資的好時機，還有一個共同特征，就是投行基因非常強，同時有較強的風(fēng)險控制及專業(yè)投資能力。

“作為投行的一部分，很多券商直司采取了與母公司類似的風(fēng)險管控措施，這些措施是經(jīng)歷過多次經(jīng)濟周期及震蕩之后積淀下來的。相對于只有十幾年發(fā)展歷史的PE行業(yè)，券商直投的風(fēng)險管控制度要完備得多?！焙暝磪R富創(chuàng)業(yè)投資有限公司（宏源證券旗下從事直投業(yè)務(wù)的子公司）有關(guān)負責(zé)人告訴記者。

此外，承銷業(yè)務(wù)是券商的主要盈利來源之一。評價一家券商，很多時候在于承銷團隊是否足夠優(yōu)秀。同樣，判斷一家企業(yè)能否上市，也是評價一家券商直投機構(gòu)是否具有發(fā)展?jié)摿Φ闹匾笜恕Q句話說，這家券商直司是否有核心競爭力，取決于其投行基因。

比較最早從事券商直投的公司，負責(zé)人不斷變動的，業(yè)績相對落后；處于成功陣營的，大多起源于該券商的投行部門；其他一些公司，則起源于經(jīng)紀業(yè)務(wù)公司，或研究團隊出身，這些公司目前業(yè)績平平。

與此同時，即使券商直投管理團隊來自券商的投行部門，如果不能在實際投資過程當(dāng)中實現(xiàn)與投行部門及平臺無縫對接，也同樣不能實現(xiàn)業(yè)績的突破。

“在券商直投不斷做大的過程中，能不能整合投行資源，非常關(guān)鍵?！饼堄勘硎?。

觀察一家券商直投機構(gòu)是否具備投行基因，一方面是看他們能否整合投行資源，另一方面，對不準備將直接投資業(yè)務(wù)作為重點的券商直投來說，能否與券商平臺緊密結(jié)合，則是考量競爭力的關(guān)鍵因素。因為，2010年以后成立的券商直司，生不逢時，主要投資方向并不是直接投資項目。

譬如，興業(yè)證券全資子公司興業(yè)創(chuàng)新資本管理有限公司（下稱“興業(yè)資本”），雖然2011年7月，興業(yè)證券對興業(yè)資本增資2億元，注冊資本由2億元變更為4億元，但截至2012年，興業(yè)創(chuàng)業(yè)在股權(quán)投資領(lǐng)域，項目并不多。

除了直接投資業(yè)務(wù)之外，無論是債券投資還是集合資產(chǎn)管理計劃等項目，赫然在列。2012年年報顯示，“興業(yè)資本經(jīng)營范圍為使用自有資金對境內(nèi)企業(yè)進行股權(quán)投資；為客戶提供股權(quán)投資的財務(wù)顧問服務(wù)；在有效控制風(fēng)險、保證流動性的前提下，以現(xiàn)金管理為目的，將閑置資本金投資于依法公開發(fā)行的國債、投資級公司債、貨幣市場基金、央行票據(jù)等風(fēng)險較低、流動性較強的證券，以及證券公司經(jīng)批準設(shè)立的集合資產(chǎn)管理計劃、專項資產(chǎn)管理計劃；證監(jiān)會同意的其他業(yè)務(wù)”。

受限中轉(zhuǎn)型

與專業(yè)PE機構(gòu)可廣泛從銀行及保險機構(gòu)獲得資金支持相比，出身券商的券商直投由于身份問題到處受到限制。同時，投行與保薦相結(jié)合的模式，也讓后者陷入利益輸送的漩渦當(dāng)中。

2013年3月25日，銀監(jiān)會下發(fā)《中國銀監(jiān)會關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)投資運作有關(guān)問題的通知》。某券商直投機構(gòu)董事總經(jīng)理告訴記者，這使PE基金包括券商直投從銀行渠道募集資金受到限制。同時，保監(jiān)會等機構(gòu)也下達文件，不允許保險機構(gòu)作為LP投向券商直投。

保監(jiān)會對券商直投的限制一點不手軟，規(guī)定“保險資金投資的股權(quán)投資基金，非保險類金融機構(gòu)及其子公司不得實際控制該基金的管理運營，或者不得持有該基金的普通合伙權(quán)益”，這也同時導(dǎo)致券商直投基金將無緣保險資金。

同時，一些出身國有性質(zhì)的券商直投機構(gòu)還不得不受制于關(guān)于“國有股劃轉(zhuǎn)社?；稹钡囊?guī)定，讓許多券商直投倍感寒意。

2009年6月19日，由財政部、國資委、證監(jiān)會、社?；饡牟课?lián)合《境內(nèi)證券市場轉(zhuǎn)持部分國有股充實全國社會保障基金實施辦法》規(guī)定，“凡在境內(nèi)證券市場首次公開發(fā)行股票并上市的含國有股的股份有限公司，除有規(guī)定外，均須按首次公開發(fā)行時實際發(fā)行股份數(shù)量的10%，將股份有限公司部分國有股轉(zhuǎn)由全國社會保障基金理事會持有。”

這些都讓券商直投開展投資業(yè)務(wù)雪上加霜。同時，“投行+保薦”的模式也讓他們難逃利益輸送的嫌疑。

其中，平安直司平安財智與平安證券之間就明源軟件是否進行利益輸送，在去年一直備受各大媒體的質(zhì)疑。 2012年2月，深圳明源軟件向中國證監(jiān)會預(yù)披露了《深圳明源軟件股份有限公司招股書申報稿》。根據(jù)明源軟件的招股說明書顯示，上市保薦機構(gòu)為平安證券，其旗下的直投平安財智于2010年7月8日，以現(xiàn)金方式增資，實際出資500萬元，持有92.996萬股，發(fā)行后占總股本1.74%。不到一個月，天津達晨創(chuàng)世股權(quán)投資基金、天津達晨盛世股權(quán)投資基金也以現(xiàn)金方式對明源軟件增資，合計實際出資2000萬元，分別持有149.888萬股、130.276萬股，發(fā)行后占總股本的2.80%、2.44%。

在這種背景下，券商直投機構(gòu)轉(zhuǎn)型在即。當(dāng)然，并非所有券商直司都想轉(zhuǎn)型專業(yè)PE，作為金融機構(gòu)的子公司，可選的投資類型也并不少。

的確，很多券商直投該機構(gòu)不僅局限于PE投資，而且在嘗試創(chuàng)業(yè)投資基金、并購基金、夾層基金、FOFs等多種類型基金。

譬如，中金佳成成立首支直投基金中金佳泰產(chǎn)業(yè)整合基金，目前已獲批開展不動產(chǎn)投資基金業(yè)務(wù)，并在籌劃進行新興產(chǎn)業(yè)投資基金的管理。正在籌劃直投基金的廣發(fā)信德，也有望進行多元化嘗試，擬設(shè)立新三板基金和并購基金，同時其夾層基金也正在緊張籌備當(dāng)中。

但是，越來越多的券商直司正在向?qū)I(yè)PE機構(gòu)轉(zhuǎn)型，包括金石投資、中金佳成以及國信弘盛。

篇9

目前，國內(nèi)對私募股權(quán)基金的研究主要集中在我國私募股權(quán)投資的定位問題和如何發(fā)展適合我國國情的私募股權(quán)投資方面?；仡?011年的中國金融市場，在通脹壓力高企、貨幣政策收緊、國內(nèi)經(jīng)濟增速下滑的宏觀背景下，整個投資市場低迷從而使得中國私募再次面臨新的壓力和質(zhì)疑，而私募基金的投資策略也面臨新的轉(zhuǎn)變。而國內(nèi)少有相關(guān)文獻對此話題進行探討與思考。本文試回顧2011年我國私募股權(quán)基金市場，總結(jié)并分析近幾年私募股權(quán)基金投資策略的轉(zhuǎn)變。

一、PE基金投資呈產(chǎn)業(yè)化

2011年我國由本土PE機構(gòu)募集完成的基金共有62支，募資金額119.06億美元；外資PE機構(gòu)募集基金24支，募集金額134.10億美元；合資PE機構(gòu)募集基金1支，基金規(guī)模1.24億美元。募資總金額超過250 億美元；與2010 年相比，基金募資金額增加約8.36 億美元，同比增加3.43%。雖然全球經(jīng)濟依然受到歐洲債務(wù)危機的影響，但是我國私募股權(quán)市場融資并沒有呈現(xiàn)出瓶頸。主要是中國政府采取一系列優(yōu)惠措施以給予境內(nèi)外PE 們提供更明確的支持及新的法律平臺，鼓勵利用外資，擴大外資投資范圍的政策使得外資近期紛紛搶灘中國市場。另外，各地政府也出臺了相應(yīng)的政策積極吸引資金，紛紛建立政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，通過與引導(dǎo)基金合作布網(wǎng)周圍區(qū)域的戰(zhàn)略以初見模型。所謂政府引導(dǎo)基金，是指由政府設(shè)立并按市場化方式運作的政策性基金，主要通過扶持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展，引導(dǎo)社會資金進入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域。

因此，私募股權(quán)基金策略變化之一為PE 基金呈現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化。主要表現(xiàn)為基金產(chǎn)業(yè)化與政府引導(dǎo)、地方/園區(qū)合作以及自主設(shè)立分公司等多點化方式結(jié)合。

目前PE市場上已有建銀醫(yī)療保健股權(quán)投資基金、渤海產(chǎn)業(yè)投資基金、綿陽科技城產(chǎn)業(yè)投資基金、浙商產(chǎn)業(yè)投資基金、黃三角產(chǎn)業(yè)投資基金、山東半島藍色經(jīng)濟投資基金和皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移投資基金等諸多產(chǎn)業(yè)基金。他們的資本提供者多是政府或是大型國企出，在自我區(qū)域形成產(chǎn)業(yè)帶，“帶”中企業(yè)獲取資金的同時引進公司治理。比如浙商產(chǎn)業(yè)投資基金，它是由浙江省人民政府正式批準設(shè)立，由中銀集團投資有限公司和浙江省鐵路投資集團有限公司）共同發(fā)起的浙江省首支有限合伙制產(chǎn)業(yè)投資基金。主要為浙江中小型企業(yè)提供股權(quán)、與股權(quán)投資相關(guān)的債權(quán)或其它可以轉(zhuǎn)換為股權(quán)的投資工具。2010年基金成立以來，浙江華欣新材料股份有限公司成為其標的公司并獲得其投資1.2億。此公司主營環(huán)保低碳材料制造與設(shè)計，與我國近年來政策所倡導(dǎo)環(huán)保低碳的主旋律十分貼合，業(yè)績良好?？傮w而言，2011年行業(yè)投資已然體現(xiàn)出貼近國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整脈絡(luò)的態(tài)勢，但持續(xù)高漲的募資規(guī)模為可能后期投資競爭壓力大埋下伏筆。

回顧基金產(chǎn)業(yè)化的投資策略轉(zhuǎn)變，可以發(fā)現(xiàn)投資政府所倡導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)鏈條,與政府合作設(shè)立引導(dǎo)基金，機構(gòu)可以最大限度的利用政府網(wǎng)絡(luò)和政府的誠信優(yōu)勢，實現(xiàn)低成本的布點、擴張，形成準入門檻。深圳市創(chuàng)新投資集團有限公司是采取這一策略實現(xiàn)全國布局的典型機構(gòu)之一。2006年至2011年間，深創(chuàng)投在深圳、重慶、西安、成都等地設(shè)立有分支機構(gòu)或區(qū)域性引導(dǎo)基金逾40個，實現(xiàn)了在全國范圍內(nèi)的廣泛布點。

二、PE基金投資階段雙向移動

2011年國內(nèi)主要私募股權(quán)基金有64%投資項目屬于成長期，有70.58%的投資金額集中于成長期與成熟期，回顧2011年股權(quán)投資的投資項目數(shù)量與金額可以發(fā)現(xiàn)：PE基金機構(gòu)在投資階段的雙向移動趨勢也較為明顯。一方面部分機構(gòu)將投資范疇向初創(chuàng)期企業(yè)延伸，以避開估值較高的中后期項目。另一方面部分機構(gòu)將投資階段后移，重點投資風(fēng)險較低的成熟階段企業(yè)。

部分機構(gòu)將投資范疇向初創(chuàng)期企業(yè)延伸，以避開估值較高的中后期項目。即機構(gòu)投資除了關(guān)注高成長企業(yè)之外，PE 投資階段有前移傾向。中國市場中專注早期投資的典型機構(gòu)包括聯(lián)創(chuàng)策源、經(jīng)緯創(chuàng)投、戈壁創(chuàng)投、金沙江創(chuàng)投、中經(jīng)合、IDG資本、松禾資本以及力合創(chuàng)投等。除了這部分專注初創(chuàng)階段的投資基金，也有部分PE基金重點選擇投資種子階段企業(yè)。首先，早期投資項目具有“高風(fēng)險、高回報”的特點。其次，但隨著2011年股市動蕩，多起新股破發(fā)。企業(yè)上市的審批和監(jiān)管要求越來越嚴， PE 基金多投資企業(yè)發(fā)展的早期和成長期，其選擇成本較低，投資金額偏小。這樣可以分散風(fēng)險，同時防止錯失良機。

另外，中國市場PE基金典型投資階段策略轉(zhuǎn)變之一，是投資階段的后移。創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)開始加大對成長及成熟期企業(yè)的關(guān)注和投資配比，例如，包括較早進入中國市場的IDG資本和紅杉資本等機構(gòu)在近幾年均呈現(xiàn)出投資階段后移的趨勢。促使投資機構(gòu)做出這一策略轉(zhuǎn)型的原因一方面在于機構(gòu)管理資本量擴大，具備投資估值較高的成熟期項目的資金實力，另一方面也在于2011年融資市場利率較高，投資此類項目投資風(fēng)險較低，機構(gòu)投資時間較短，資金周轉(zhuǎn)快。

三、PE基金聯(lián)合投資的比例升高

2011年投資項目類型顯示多家PE基金聯(lián)合投資比例增加。2011年投資市場相比2010年較為蕭條，出于風(fēng)險分散的需要，PE機構(gòu)在投資過程增加了合作投資比例。另外，部分專注早期投資的機構(gòu)在參與了企業(yè)的最初幾輪融資后，出于自身資金實力或優(yōu)化企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的考慮，將協(xié)助企業(yè)在后續(xù)的融資輪次中引進其他的投資者，自己在后期的輪次中領(lǐng)投或跟投，抑或不再跟進投資。

2011年宏觀行情低迷，而PE市場中項目競爭的加劇，為避免爭搶項目推高估值，機構(gòu)選擇通過聯(lián)合投資方實現(xiàn)利益共沾。

首先，聯(lián)合投資在一定程度可以減少因為信息不對稱問題而造成投資風(fēng)險加劇，彌補了單個機構(gòu)在項目評估和風(fēng)險控制方面的局限性，有利于項目評估決策的優(yōu)化，減少投資決策造成的風(fēng)險。其次， 聯(lián)合投資彌補各自機構(gòu)在資金規(guī)模方面的不足。部分項目由于投資金額較高，PE機構(gòu)旗下基金規(guī)?；蚧鹜顿Y限制導(dǎo)致其無法獨立完成投資，通過聯(lián)合投資形成規(guī)模，使機構(gòu)有機會進入規(guī)模較大的投資交易。第三，聯(lián)合投資可以彌補各自機構(gòu)在增值服務(wù)方面的不足。PE機構(gòu)可以通過聯(lián)合投資加強對被投企業(yè)的影響力，以便及時有效的參與企業(yè)管理。除為被投企業(yè)提供資金支持外，PE投資的另一特點在于可以為企業(yè)帶來管理、技術(shù)、市場和其他方面所需的輔助。通過聯(lián)合投資，投資機構(gòu)間可實現(xiàn)資源互補，進一步加強對企業(yè)的扶持與幫助。

總之，回顧2011年私募股權(quán)基金投資市場，可以發(fā)現(xiàn)大量的投資機構(gòu)越發(fā)重視投資策略、內(nèi)部管理、風(fēng)險控制，這也預(yù)示著中國PE內(nèi)部治理邁上了新的臺階，但同時反饋了市場競爭的日益激烈。

參考文獻：

[1]Lerner,Josh, G.Felda Hardymon,Ann Leamon.《Venture Capital & Private Equity: A Casebook 3rd ed.John Wiley Sons, Inc.》,2004:144-148

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創(chuàng)投；股權(quán)投資；財務(wù)管控

中圖分類號：

F23

文獻標識碼：A

文章編號：16723198（2013）21013001

1創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)集團管控相關(guān)概念

1.1創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)

創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)是指我國境內(nèi)注冊的，以投資創(chuàng)業(yè)初期的高科技企業(yè)股權(quán)為主要業(yè)務(wù)的投資類企業(yè)。該類企業(yè)的最終目的是通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓實現(xiàn)資本增值。

1.2集團財務(wù)管控

集團財務(wù)管控就是母企業(yè)通過一系列的財務(wù)制度安排和設(shè)計，用財務(wù)或非財務(wù)方式來對子企業(yè)進行控制，以保障自身權(quán)益的一種管理方式。

2創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的市場現(xiàn)狀分析

（1）行業(yè)整體競爭加劇。2011-2012年國內(nèi)創(chuàng)投市場連續(xù)下降，進入2013年8月，創(chuàng)投機投資額、退出額開始逐步回升。

（2）投資呈現(xiàn)向前端延伸態(tài)勢。近年來，隨著越來越多資金進入創(chuàng)投領(lǐng)域，項目競爭日趨激烈，尤其是在成熟項目和Pre-IPO項目領(lǐng)域，迫使不少創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)開始進行新的戰(zhàn)略布局，將投資產(chǎn)業(yè)鏈逐步向早期階段延伸，以獲取更好的項目和更優(yōu)惠的投資價格。

（3）加強財務(wù)管控的必要性。

在創(chuàng)投行業(yè)整體不景氣，競爭日趨激烈的情況下，加強對創(chuàng)投企業(yè)已投項目的管理尤為重要。在IPO退出渠道收窄，探索多渠道的退出機制是實現(xiàn)創(chuàng)投行業(yè)資本增值的主要課題。而做好財務(wù)管控是這個課題的關(guān)鍵一環(huán)。

3創(chuàng)投企業(yè)集團財務(wù)管控方式

3.1對控股單位的管理

（1）向被投企業(yè)派出財務(wù)人員。

根據(jù)出資比例或相關(guān)投資協(xié)議，向被投企業(yè)派出財務(wù)部門負責(zé)人或財務(wù)總監(jiān)，代表投資單位管理、監(jiān)督被投企業(yè)財務(wù)和會計工作。財務(wù)部門負責(zé)人或財務(wù)總監(jiān)的考核權(quán)由投資單位負責(zé)。派出財務(wù)人員應(yīng)就被投單位的重大財務(wù)事項及時向派出單位匯報，對損害投資人利益的行為應(yīng)予制止，制止無效的應(yīng)及時匯報。

（2）實行資金集中管理，加強資金管控。

資金集中管理可以提高企業(yè)整體的資金風(fēng)險防范能力；發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢，提高整體資信能力；盤活沉淀資金，提高資金使用效率、降低資金使用成本；提高企業(yè)的核心競爭力，實現(xiàn)企業(yè)整體利益的最大化。最重要的是能夠強化母子企業(yè)管控體系及資金監(jiān)管，提高信息反饋及時性。

（3）以會計集中核算為依托，加強會計控制。

將控股單位的會計核算納入到集團統(tǒng)一的會計核算系統(tǒng)平臺，及時了解和掌握控股單位的財務(wù)信息。

（4）以預(yù)算控制為抓手，加強事前、事中的控制。

預(yù)算反映了企業(yè)特定期間內(nèi)的資源配置狀況和經(jīng)營活動的詳細安排。通過預(yù)算管理，不僅能夠起到規(guī)劃作用還能夠起到監(jiān)控作用。通過預(yù)算分析，可以新的增長機會或明確經(jīng)營中的問題和風(fēng)險，從而相應(yīng)調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略或修正預(yù)算，更好地促進企業(yè)價值增長。

3.2對參股企業(yè)的管理

對于參股權(quán)的財務(wù)管控，主要是投資項目的投后管理。投后管理是指完成實質(zhì)性投資起到該項投資退出之日止的投資業(yè)務(wù)管理過程。

3.2.1根據(jù)在被投企業(yè)中的股權(quán)比例及投資協(xié)議，采取不同的投后管理方式

（1）達到派出董事、監(jiān)事及產(chǎn)權(quán)代表條件的，派出相應(yīng)人員參與被投企業(yè)重大事項的管理。

（2）達不到派出人員參與管理的項目，采取定期和不定期的走訪被投企業(yè)，了解企業(yè)的經(jīng)營和財務(wù)情況的方式

3.2.2建立多部門聯(lián)動的投后管理體系

（1）項目投資完成后，投資業(yè)務(wù)部門需對投資項目進行經(jīng)常性的分析檢查，了解、掌握其運營情況。

每季度向企業(yè)提交投資項目季度管理報告；每年針對投資項目的具體情況提出有針對性的書面管理建議，作為對投資項目提供增值服務(wù)的重要內(nèi)容。

投資業(yè)務(wù)部門應(yīng)對投資項目實施動態(tài)監(jiān)控，在發(fā)生影響企業(yè)投資安全的情形時，應(yīng)及時向企業(yè)匯報，由企業(yè)研究采取相關(guān)措施。

（2）企業(yè)派出人員參與被投企業(yè)經(jīng)營管理的，派出人員應(yīng)按季度提交被投企業(yè)經(jīng)營情況報告。當(dāng)出現(xiàn)影響企業(yè)投資安全的重大事項時，應(yīng)及時匯報。

（3）未派出人員參與管理的，由項目團隊定期、不定期現(xiàn)場走訪被投企業(yè)，了解經(jīng)營情況和財務(wù)情況。并按月索要被投企業(yè)財務(wù)報表、財務(wù)分析，提供投后管理報告

（4）財務(wù)部門負責(zé)對數(shù)據(jù)的匯總，分析，并及時提供決策有用的信息。

4實施全面風(fēng)險管理，保障財務(wù)安全

以企業(yè)風(fēng)險控制總監(jiān)為中心開展全面風(fēng)險管理工作，逐步建立健全風(fēng)險管理體系，最大限度地規(guī)避、減少風(fēng)險事件造成的損失，確保企業(yè)安全、健康地發(fā)展。

（1）加強風(fēng)險防控體系建設(shè)。建立起全面風(fēng)險管理體系，運用風(fēng)險管理手段對風(fēng)險控制指標實施動態(tài)監(jiān)控，做到對市場風(fēng)險、流動性風(fēng)險等重大風(fēng)險的識別、評估和應(yīng)對。

（2）加強投資過程風(fēng)險控制。健全投資管理制度，明確和規(guī)范投資決策程序、投資風(fēng)險管控重點以及各部門、各決策機構(gòu)在風(fēng)險控制過程中的職責(zé)。