導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇保險資金管理論文，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

貨幣市場

完整的貨幣市場必須具備以下條件：一是要有豐富的貨幣市場工具可供交易；二是價格應(yīng)是開放的，即利率是市場化與自由的；三是有不同類型的眾多市場參入者；四是要有優(yōu)化的結(jié)構(gòu)和層次。目前我國交易的品種為中國人民銀行批準(zhǔn)交易的國債、中央銀行融資債券、政策性銀行金融債券和高信用等級的中央企業(yè)債券等債券，兌現(xiàn)基本不成問題。在國債回購市場中盡管目前不盡規(guī)范，證交所系統(tǒng)和銀行系統(tǒng)不能聯(lián)網(wǎng)，容量小，效率不高，但這些問題應(yīng)會很快克服。資金拆借的期限一般較短（大部分是在一個月以內(nèi)），拆借的雙方大都為金融機(jī)構(gòu)，進(jìn)入同業(yè)拆借市場的機(jī)構(gòu)必須經(jīng)過嚴(yán)格的資格審查，信譽(yù)良好，拆借市場采取抵押的方式，增強(qiáng)了資金償還安全性，拆借的額度一般較大，比較適合保險資金的運(yùn)作，風(fēng)險相對不大。在國債買賣中，保險公司平均收益率維持在5％左右，對貨幣市場的介入目前應(yīng)主要限定于國債和重點(diǎn)中央企業(yè)債券，對一般的債券和商業(yè)票據(jù)應(yīng)暫不介入，條件成熟后逐步全面介入貨幣市場。

資本市場

自1992年以來我國證券市場建設(shè)成效顯著，市場規(guī)模、市場工具和市場質(zhì)量實(shí)現(xiàn)了質(zhì)的飛躍。1998年，我國股市市價總值、流通市場值與GDP比率分別達(dá)24．52％和7．22％，因此保險資金介入證券市場，是歷史的必然和現(xiàn)實(shí)的選擇。

1、直接投資股票或基金市場

（1）充當(dāng)戰(zhàn)略投資者或機(jī)構(gòu)投資者參入新股的認(rèn)購

以目前的情況而論，歷來新股的收益率一直保持在較高的水平上。相對定期存款要高出許多。以1998年為例，平均年收益率在15％左右，而且基本不受股市波動影響，2000年的收益更高，最底的高達(dá)30％，高的超過200%，充當(dāng)戰(zhàn)略投資者或機(jī)構(gòu)投資者參與新股配售，在短期內(nèi)是保險資金運(yùn)用的良好選擇。當(dāng)然，隨著新股發(fā)行方式的改革和申購資金的不斷增多，以及新股發(fā)行的市場化進(jìn)程的不斷加快，收益率也處于逐年下降的趨勢。

（2）直接介入二級市場買賣

保險公司參入股市的自營業(yè)務(wù)是必然趨勢。保險公司并非沒有股市投資人才，而且這種人才也不難獲得，保險公司在國債市場上的良好表現(xiàn)就是明證，2000年上半年保險公司在證券投資基金上波段式操作，贏利率達(dá)到10．52％也是一個證明，根本的問題在于要不斷搞好保險公司的法人治理結(jié)構(gòu)和保險市場的良好競爭機(jī)制，同時使用不同的金屬機(jī)構(gòu)在政策上處于同一起跑線上，發(fā)揮各自的比較優(yōu)勢，充分利用市場的競爭機(jī)制。決定專業(yè)化分工與合作模式。當(dāng)然，在投資的前期階段，可借助證券公司的投資咨詢力量，利用證券公司的專業(yè)優(yōu)勢。

2、通過證券公司投資股票市場

入股證券公司或委托證券公司投資，目前收益較高。如證券市場上的超級機(jī)構(gòu)申銀萬國證券公司、華夏證券公司、國泰證券公司、南方證券公司，1997年的凈利潤／所有者權(quán)益（％）分別為38、16．2、22.6、15.7；國信證券、大鵬證券的盈利能力也很強(qiáng)，均在1999年上半年火爆的股市中完成了全年的任務(wù)，而且1999年國信證券的人均利潤高達(dá)240多萬元，凈資產(chǎn)利潤率超過35％，在短期內(nèi)委托信譽(yù)良好的大型綜合性券商進(jìn)行資金運(yùn)用為一個良好的選擇。

3、發(fā)起設(shè)立保險基金或通過證券投資股票市場

（1）通過證券投資基金

保險資金通過購買證券投資基金的方式間接入市是一種較為可行的方式，因?yàn)樽C券投資基金的經(jīng)營水平和分紅水平目前基本令人滿意，同時因?yàn)樗鼈償?shù)量多、規(guī)模大，便于保險資金運(yùn)用，基本可以作為保險資金的選擇之一。目前由于限定保險公司僅能投資與證券投資基金間接入市，才導(dǎo)致了在龐大的保險資產(chǎn)由于受持有每一基金不能超過10％的限制才對每個基金均有大量投入的怪現(xiàn)象發(fā)生，同時由于證券投資基金少，大的保險公司的資金運(yùn)用額度使得它不得不超過持有10%以上的單一證券投資基金。

（2）通過開放式基金進(jìn)入股市

開放式基金的最大優(yōu)點(diǎn)是避免了投機(jī)炒作，管理更為公開，更能保護(hù)投資者的利益，為投資者真正分享專家的理財業(yè)績提供了較好的條件，具有優(yōu)勝劣汰和良好的市場約束的特點(diǎn)，透明度高，流動性好，是國際投資基金的主流品種，是市場長期發(fā)展的產(chǎn)物和選擇，也是我國投資基金業(yè)發(fā)展的方向。（3）通過保險投資基金

根據(jù)不同保險資金的特點(diǎn)，由壽險公司發(fā)起設(shè)立的保險基金的存續(xù)時間應(yīng)相對長一些，而由產(chǎn)險公司發(fā)起設(shè)立的存續(xù)時間相對短一些。由于我國保險業(yè)處于快速發(fā)展時期，保險資金數(shù)量也在迅速增長，因此保險基金的形式可以更多地采取開放式基金的形式，而開放式私募和公私結(jié)合的募集方式為主要的途徑，便于保險公司套現(xiàn)。

保險資金運(yùn)用的發(fā)展

1、投資監(jiān)管應(yīng)從投資方式控制轉(zhuǎn)為比例控制，實(shí)現(xiàn)投資的多元化。

日本的投資方式有：有價證券投資、不動產(chǎn)投資、銀行存款、短期資金交易及各種形式的抵押貸款，并規(guī)定各種投資比例。我國保險投資方式的單一極大的限制了資金運(yùn)用的有效性，而投資方式的靈活多樣能為保險業(yè)的發(fā)展提供廣闊的空間，不同保險公司可以根據(jù)自身的特點(diǎn)選擇合適自身的投資方式，保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)也可以利用明確的資金比例引導(dǎo)保險資金的投資方向，確保保險投資的穩(wěn)定性，防止過度投機(jī)，保證保險公司在兼顧安全性的同時獲得較好的收益。

具體說，應(yīng)在放寬投資渠道的同時，對壽險資金運(yùn)用實(shí)行資產(chǎn)負(fù)債比例管理，通過各種規(guī)定限制保險投資品種的比例，達(dá)到資產(chǎn)和負(fù)債在種類和時間上的合理搭配。這一投資比例的大小可隨投資環(huán)境的完善而逐步擴(kuò)大，在投資環(huán)境尚未完善時，投資比例應(yīng)控制在較小的范圍內(nèi)，其后逐步擴(kuò)大。

2、逐步放寬投資政策，允許國內(nèi)保險公司選擇海外較為成熟的資本市場進(jìn)行投資。

針對我國資本市場還不完善，投機(jī)盛行，風(fēng)險較大的狀況，可以為保險公司提供必要的政策，規(guī)定一個最高比例，允許其在海外投資。國外比較成熟的資本市場，大多具有良好的組織設(shè)施和完善的投資環(huán)境，電子化程度高，法律制度較為健全，是良好的二級流通市場，投資收益率與國內(nèi)相比較高，能夠保證保險資金增殖。這樣做既能增加國內(nèi)保險公司的競爭能力，進(jìn)一步擴(kuò)大投資組合，降低風(fēng)險程度，而且還能為國家創(chuàng)匯，為增加外匯儲備做一點(diǎn)貢獻(xiàn)。

3、結(jié)合現(xiàn)階段國情，進(jìn)行基本設(shè)施投資。

篇2

一、REITs的含義及其在國內(nèi)外的發(fā)展

房地產(chǎn)投資信托基金(RealEstateInvestmentTrusts，REITs)是一種專門投資于房地產(chǎn)業(yè)的證券化的產(chǎn)業(yè)投資基金，通過發(fā)行股票(受益憑證)，集合公眾投資者資金，由專門機(jī)構(gòu)經(jīng)營管理，通過多元化的投資，選擇不同地區(qū)、不同類型的房地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行投資組合，在有效降低風(fēng)險的同時通過將投資不動產(chǎn)所產(chǎn)生的收入以派息的方式分配給股東，從而使投資人獲取長期穩(wěn)定的投資收益。

按照REITs組織形態(tài)不同，美國REITs可分為信托型和公司型兩種。按照投資人能否贖回分類，可將REITs分為封閉式和開放式兩類。封閉式REITs的發(fā)行規(guī)模固定，投資者只能通過二級市場投資，同時為保證原始投資人的權(quán)益不被稀釋，上市后不得再募集資金。開放式REITs的規(guī)模是變化的，投資者可以按照基金凈值申購和贖回股份或受益憑證。按照投資對象的不同，REITs可分為權(quán)益型BElTs(EquityREITs)、抵押型REITs(MortgageREITs)和混合型REITs(HybridREITs)。(1)權(quán)益型REITs屬于房地產(chǎn)權(quán)益的證券化產(chǎn)品，擁有并經(jīng)營收益型房地產(chǎn)，并提供物業(yè)管理服務(wù)，主要收入來源為出租房地產(chǎn)獲得的租金，是REITs的主導(dǎo)類型。(2)抵押型REITs屬于房地產(chǎn)債權(quán)的證券化產(chǎn)品，直接向房地產(chǎn)所有者或開發(fā)商提供抵押信貸，或者通過購買抵押貸款支持證券(MortgageBackedAssets，MBS)間接提供融資，其主要收入來源為貸款利息，因此抵押型REITs資產(chǎn)組合的價值受利率影響比較大。(3)混合型REITs既擁有并經(jīng)營房地產(chǎn)，又向房地產(chǎn)所有者和開發(fā)商提供資金，是上述兩種類，型的混合?？偟膩砜矗瑹o論是數(shù)量還是市值，權(quán)益型REITs占絕對主導(dǎo)地位，其次是抵押型REITs，混合型REITs的重要性最低。

REITs作為一種房地產(chǎn)證券化產(chǎn)品，在發(fā)達(dá)國家已有幾十年的歷史，尤其在美國和澳洲的發(fā)展已經(jīng)非常成熟。在亞洲則是2000年以后在日本、新加坡、香港地區(qū)、臺灣地區(qū)等地出現(xiàn)。值得注意的是，RElTs的國際化使得房地產(chǎn)市場超越了區(qū)域市場的局限，呈現(xiàn)出國際化、一體化的趨勢。比如，為了爭奪REITs上市資源，新加坡和香港地區(qū)展開了或明或暗的競爭。這種競爭主要體現(xiàn)在法規(guī)建設(shè)等金融基礎(chǔ)設(shè)施上面。香港地區(qū)允許海外REITs上市就是效仿新加坡，而香港地區(qū)修訂后的《房地產(chǎn)投資信托基金守則》將REITs借貸比率從資產(chǎn)凈值的35%修改為資產(chǎn)總值的35%，新加坡針鋒相對，將借貸比率提高到60%。作為在全球范圍內(nèi)配置資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)投資者，得以REITs納入投資視野，進(jìn)而分享區(qū)域房地產(chǎn)市場高速發(fā)展的豐厚利潤。中國如果不抓緊制定相關(guān)法律，推動REITs在內(nèi)地的上市，大量國內(nèi)的優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)項(xiàng)目有可能被海外機(jī)構(gòu)大批收購后，再通過REITs的形式，流失到海外交易所。這樣，一方面出于提高REITs回報的考慮，國內(nèi)優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)租金的定價權(quán)在很大程度上被海外機(jī)構(gòu)所掌握，另外面對國內(nèi)優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)的豐厚回報，國內(nèi)投資者卻沒有渠道和工具進(jìn)行投資。到那時，國內(nèi)投資者可能要遭受商業(yè)地產(chǎn)高租金和房地產(chǎn)投資無門的雙重?fù)p失。

2004年中國實(shí)施宏觀調(diào)控政策以來，房地產(chǎn)市場遭受銀根緊縮的壓力，這時出現(xiàn)了兩幅迥然不同的圖景。一些資金緊張的中小地產(chǎn)商在銀行融資門檻提高的情況下，轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)信托計劃，催生了房地產(chǎn)信托的繁榮，也引來了監(jiān)管機(jī)構(gòu)對房地產(chǎn)信托的整頓。澳洲麥格里銀行、摩根士丹利等外資機(jī)構(gòu)則趁勢擴(kuò)張，在上海、北京等大城市大量收購購物中心、寫字樓和服務(wù)式公寓等商業(yè)地產(chǎn)，并準(zhǔn)備通過REITs在海外上市實(shí)現(xiàn)資金的增值循環(huán)。由此，REITs開始進(jìn)入人們的視野。應(yīng)該說，從更宏觀的金融穩(wěn)定角度，央行樂于見到另一種房地產(chǎn)直接融資工具出現(xiàn)，避免房地產(chǎn)市場的大起大落對銀行體系造成巨大的沖擊。證監(jiān)會和證券交易所對所有擴(kuò)大證券市場深度和廣度的產(chǎn)品持一貫的歡迎態(tài)度，將創(chuàng)造條件推動REITs上市流通。銀監(jiān)會一方面對商業(yè)銀行過度參與房地產(chǎn)市場憂心忡忡，另一方面對信托公司能否承擔(dān)起私募的房地產(chǎn)信托計劃到公募的REITs的歷史性轉(zhuǎn)變頗有疑慮?？傊?，REITs作為一種房地產(chǎn)金融工具，涉及的市場、機(jī)構(gòu)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)眾多，必須通過深入研究，細(xì)心設(shè)計，才能在控制風(fēng)險的前提下享受其便利和收益。

二、REITs的制度優(yōu)勢及其與其他房地產(chǎn)投資工具的比較

(一)REITs的法律安排和制度優(yōu)勢

在REITs的發(fā)展過程中，法律的不斷完善規(guī)范了REITs的市場運(yùn)作，引領(lǐng)了市場發(fā)展，增強(qiáng)了REITs對投資者的吸引力。REITs的立法普遍突出了以下幾個特點(diǎn)，凸顯了其作為一種金融投資工具的制度優(yōu)勢。一是REITs的設(shè)立遵循信托的基本原則，如香港和新加坡的REITs法規(guī)強(qiáng)調(diào)受托人和專業(yè)管理公司的相對獨(dú)立性，以保護(hù)外部投資者的利益；二是投資對象明確，投資策略清晰，長期投資于房地產(chǎn)尤其是商業(yè)地產(chǎn)，主營業(yè)務(wù)突出；三是收益強(qiáng)制分紅，一般規(guī)定在90%以上，收益穩(wěn)定；四是運(yùn)作透明度高，財務(wù)可預(yù)測性強(qiáng)。五是通過對股東結(jié)構(gòu)的規(guī)定，增強(qiáng)REITs的流動性，避免了將RElTs作為一個單純的套現(xiàn)工具。這里，以產(chǎn)生穩(wěn)定收入的房地產(chǎn)作為投資目標(biāo)，把公司收入的絕大部分用于分紅，是REITs最鮮明的兩個特征。

(二)REITs與國內(nèi)現(xiàn)有的房地產(chǎn)信托計劃、房地產(chǎn)抵押支持證券(MBS)和房地產(chǎn)股票的區(qū)別

REITs與國內(nèi)現(xiàn)有的房地產(chǎn)信托計劃的區(qū)別主要體現(xiàn)在：(1)產(chǎn)品屬性：對REITs的投資者來說，他們通過持有基金受益憑證間接擁有REITs所投資的不動產(chǎn)，REITs將收益的絕大部分分配給投資者，是一種股權(quán)類金融產(chǎn)品；信托計劃有到期日和預(yù)期收益率，實(shí)際上是以一定期限內(nèi)的收益換取資金的使用權(quán)，是一種債權(quán)融資行為，少數(shù)的租賃收益權(quán)信托計劃一般也有固定收益的優(yōu)先受益權(quán)或回購承諾，事實(shí)上還是一種融資回報，而不是投資回報。(2)流通性：REITs是標(biāo)準(zhǔn)化可流通的金融產(chǎn)品，可在證券交易所與普通股票一樣交易；房地產(chǎn)信托計劃是有200份合同限制的、非標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品，不能在證券交易所上市流通。(3)風(fēng)險分散性：REITs是房地產(chǎn)資產(chǎn)在類型、空間等方面的投資組合，風(fēng)險得到了較好的分散；房地產(chǎn)信托計劃大多針對某個具體的房地產(chǎn)項(xiàng)目，資產(chǎn)單一，風(fēng)險較為集中。(4)投資門檻：REITs沒有份額的限制，一般的中小投資者均可以進(jìn)行投資；房地產(chǎn)信托計劃由于有不超過200份、每份不低于5萬元的限制，單份合同金額往往在幾十萬元以上，投資門檻較高。(5)運(yùn)營專業(yè)程度：REITs負(fù)責(zé)提供資金并組建專業(yè)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資運(yùn)營；信托計劃是房地產(chǎn)開發(fā)商的一種融資方式，信托公司的主要職責(zé)是監(jiān)督資金的安全運(yùn)用，不參與房地產(chǎn)的專業(yè)管理。

房地產(chǎn)抵押支持證券(MBS)是對能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的住房抵押貸款的證券化，是以房地產(chǎn)為擔(dān)保，由貸款利息償還的債券。REITs與房地產(chǎn)抵押支持證券(MBS)的區(qū)別主要在于：(1)發(fā)起人：REITs的發(fā)起人一般是擁有收益類房地產(chǎn)的業(yè)主，MBS的發(fā)起人一般是發(fā)放房地產(chǎn)抵押貸款的銀行或房貸機(jī)構(gòu)。(2)基礎(chǔ)資產(chǎn)：REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)是能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的商業(yè)地產(chǎn)權(quán)益，租金收入和管理收入的絕大部分以股息的形式分配給投資者。MBS的基礎(chǔ)資產(chǎn)是具有很高同質(zhì)性(期限、利率等)的抵押貸款。(3)發(fā)起目的：房地產(chǎn)商將旗下資產(chǎn)通過REITs上市，通過部分資產(chǎn)變現(xiàn)回籠資金，又可通過合同安排REITs持續(xù)購買旗下其他資產(chǎn)或成立新的REITs，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)張和資金循環(huán)增值。抵押貸款銀行通過MBS將資產(chǎn)剔除出資產(chǎn)負(fù)債表，可以改善銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，緩解銀行流動性風(fēng)險。(4)產(chǎn)品屬性：REITs屬于股權(quán)類投資產(chǎn)品，與房地產(chǎn)市場波動和證券市場波動都有緊密聯(lián)系。MBS是一種固定收益證券，以按揭利息為標(biāo)的，其最大的風(fēng)險提前還款風(fēng)險和利率風(fēng)險。如果房地產(chǎn)市場走低，或利率進(jìn)入上升通道，都會引發(fā)貸款人提前還貸，MBS持續(xù)穩(wěn)定的利息收入泣就可能會打破。另外，利率升高還會引發(fā)MBS價格的下跌，使投資者的資產(chǎn)縮水。

現(xiàn)代意義上的REITs實(shí)際上是由收益類房地產(chǎn)組成的一個資產(chǎn)組合，由于可以上市交易，又可以說是特殊的上市房地產(chǎn)公司，但它與普通意義上的房地產(chǎn)上市公司又有區(qū)別。主要體現(xiàn)在：(1)稅收安排。REITs除了必要的費(fèi)用開支，沒有留存收益，不具有自我積累、自我發(fā)展的能力，這也是REITs在公司層面上免稅的主要原因。有的房地產(chǎn)公司雖然以租金收入為主要收入來源(如中國國貿(mào)，600007.SH)或作為穩(wěn)定的主營收入(如招商局，000024.SZ)，但它們不是REITs，需要交納公司所得稅。(2)分配政策。REITs的股利分配政策是把收入的大多數(shù)分配給投資者，而上市房地產(chǎn)公司的股利分配政策由董事會決定，具有不確定性，甚至可以不分配。(3)投融資限制。REITs有投資政策上的限制，可以進(jìn)行債務(wù)融資，如銀行借入、發(fā)行債券和商業(yè)票據(jù)等，不過有最高的負(fù)債比率限制，其負(fù)債比率低于一般的上市房地產(chǎn)公司。(4)運(yùn)營方式。REITs往往收購成熟的房地產(chǎn)，通過較長時期的專業(yè)經(jīng)營獲取收益，轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)一般必須持有若干年份以上。我國的房地產(chǎn)上市公司基本屬于開發(fā)商，統(tǒng)攬土地——融資——規(guī)劃——施工——銷售——物業(yè)管理的全部環(huán)節(jié)，房地產(chǎn)就象工廠化產(chǎn)品一樣，在完成項(xiàng)目開發(fā)后即可出售。發(fā)達(dá)國家的房地產(chǎn)業(yè)分工程度深，專業(yè)化水平高，REITs也只是作為投資商和運(yùn)營商成為房地產(chǎn)利潤鏈條的一部分?？梢哉f，REITs與上市房地產(chǎn)公司相比，財務(wù)更穩(wěn)健，收益更穩(wěn)定，投資風(fēng)險更小，當(dāng)然也無法獲得房地產(chǎn)開發(fā)中的“暴利”。

房地產(chǎn)業(yè)在機(jī)構(gòu)投資者眼里屬于另類投資，雖然具有較高收益，但由于其低流動性，只能成為某些有獨(dú)到眼光的長線投資者的領(lǐng)地。國內(nèi)現(xiàn)有的房地產(chǎn)信托計劃是在銀行融資渠道收緊后的一種替代渠道，但由于其融資規(guī)模小，流動性差，私募限制等，只能在房地產(chǎn)開發(fā)的某一階段作為主流渠道的補(bǔ)充。決定了其生命力有限直到REITs出現(xiàn)，挾其嚴(yán)格的法律規(guī)定和由此帶來的制度優(yōu)勢，鼓舞了投入其中的機(jī)構(gòu)投資者和中小投資者的極大信心，使得投資者在傳統(tǒng)的股票、債券之外，得以將大量資金通過REITs投入到房地產(chǎn)業(yè)，取得了市場參與各方的共贏。

三、REITs的收益和風(fēng)險考察

(一)從REITs運(yùn)營的角度

不同投資對象的REITs收益來源不盡相同，抵押型REITs除了投資者本金，還通過負(fù)債融資，然后以抵押貸款的形式間接投資房地產(chǎn)。這里它們扮演的實(shí)際是金融中介的角色，如果市場利率提高和房地產(chǎn)市場蕭條同時出現(xiàn)，抵押型REITs就很難保證派息的穩(wěn)定性。市場競爭的結(jié)果是權(quán)益型REITs無論在數(shù)量上還是市值上都占絕對地位。

權(quán)益型REITs的投資價值主要來自資產(chǎn)凈值和經(jīng)營收入(FundsFromOperation，F(xiàn)FO)。資產(chǎn)凈值是REITs所擁有和管理的資產(chǎn)價值，是REITs盈利的基礎(chǔ)。管理水平不同，同樣的資產(chǎn)會有不同的增長潛力。證券市場對管理水平高的REITs，會給出較高的價格。經(jīng)營收入主要來自租金收入、利息收入和管理費(fèi)收入等現(xiàn)金流人，去掉經(jīng)營成本和利息支出后即可分紅。較高的經(jīng)營收入不但使得投資者可獲得實(shí)實(shí)在在的現(xiàn)金分紅，更可增強(qiáng)市場投資者對REITs的信心，推動價格的上升，使投資者獲得更高的投資收益。聯(lián)系到領(lǐng)匯基金在市場的優(yōu)異表現(xiàn)，主要原因在于投資者預(yù)期，原來由政府控制的物業(yè)資產(chǎn)在通過REITs上市后可能轉(zhuǎn)向更商業(yè)化的運(yùn)作，租金提升有較大的想象空間。

權(quán)益型REITs還需要駕馭房地產(chǎn)市場和金融市場兩大市場的周期波動，交替采取進(jìn)取或保守的經(jīng)營策略，在資金和資產(chǎn)之間適時地轉(zhuǎn)換。比如，在房地產(chǎn)市場的低潮期，市場利率也往往比較低，REITs管理人最需要大膽舉債，在承擔(dān)較低利息支出的前提下，以較低價格收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，期望未來一段時期租金的上升能帶來更多的現(xiàn)金流入。在房地產(chǎn)市場繁榮的階段，REITs旗下資產(chǎn)價值水漲船高，出租率和租金收益率則可能不太理想，以往的高負(fù)債帶來的利息支出正在加大經(jīng)營成本，這時REITs需要采取保守的經(jīng)營策略，降低負(fù)債率和減少利息支出，拋售高估的物業(yè)資產(chǎn)以回收資金，通過高分紅回報投資者。應(yīng)當(dāng)指出，這時REITs的二級市場價格往往也非常高，對追高殺人的投資者而言，分紅收益率并不一定特別高。

總之，雖然REITs一般以高派息和穩(wěn)定回報為目標(biāo)，但如果房地產(chǎn)市場蕭條，管理入水平不高，再加上二級市場的價格波動，REITs的預(yù)期派息率并沒有百分之百的保證。

(二)從市場投資的角度

從產(chǎn)品特性上看，REITs必須保持相當(dāng)?shù)姆旨t收益率，才能跟債券等其他金融工具競爭，如領(lǐng)匯基金和越秀基金的預(yù)期回報率與發(fā)行價比較分別為6%和6.5%左右。另外，RElTs具有資產(chǎn)增值的潛力，具有抵抗通貨膨脹的能力，從投資角度更多地表現(xiàn)出類似股票的性質(zhì)。不過，將REITs當(dāng)作股票一樣炒作，往往帶來較大的市場風(fēng)險。領(lǐng)匯作為香港的第一個REITs上市后，受到海外對沖基金的青睞，價格上漲很多。按照15港元的價格，其預(yù)期回報率就從6%左右回落到4%左右，與債券相比就沒有多少優(yōu)勢了。聯(lián)想到1998—1999年的美國REITs市場，由于房地產(chǎn)市場價格不斷上升，房地產(chǎn)收購的機(jī)會逐漸減少，投資者認(rèn)為REITs的收益率增長會因此下降，因此紛紛退出REITs市場，REITs指數(shù)取得負(fù)收益。

因?yàn)镽EITs的收益主要決定于經(jīng)營收入(FFO)，與股票市盈率類似，REITs可定義一個P/FFO乘數(shù)。REITs的市場價格就由經(jīng)營收入和P／FFO乘數(shù)決定。如果經(jīng)營收入超出市場預(yù)期，投資者可能愿意用更高的P?FFO乘數(shù)(相當(dāng)于市盈率)來投資，REITs價格加速上升。相反，同樣的經(jīng)營收入，如果市場預(yù)期比較悲觀，P／FFO乘數(shù)就會下跌，帶動RE-ITs價格下跌更多。換句話說，F(xiàn)FO反映了REITs經(jīng)營的基本面，而P/FFO乘數(shù)反映了市場心理，二者共同決定了RE-ITs價格走勢。再舉領(lǐng)匯基金的例子，當(dāng)對沖基金宣布購入大筆領(lǐng)匯股份后，市場預(yù)期價格還會上升，這時投資者追求的就主要是資本利得回報，而不僅僅是預(yù)期的分紅了。

(三)從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度

宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行最重要的變量就是通貨膨脹率和利率水平。通貨膨脹發(fā)生時，物業(yè)資產(chǎn)價值提升，REITs的凈值隨著水漲船高；再加上REITs的租金收益一般會隨之往上調(diào)整，投資者往往預(yù)期REITs的分紅收益也會提高，能夠在一定程度上抵消通貨膨脹的侵蝕。固定收益證券受通貨膨脹的傷害是最大的，如果通貨膨脹率超過債券利率，債券的本金甚至要縮水。

面對利率上調(diào)的壓力，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下降階段，對房地產(chǎn)的需求水平下降，可能影響REITs的經(jīng)營現(xiàn)金流。另外，利率上調(diào)還會通過利息支出影響REITs的經(jīng)營成本，抵押型RE-ITs受的影響要大過權(quán)益型REITs。最后，利率的上升會造成REITs市場價格降低，從而影響REITs的總體回報率。

為了對沖利率上升風(fēng)險，REITs上市時有時會進(jìn)行利率掉期等財務(wù)安排。在利率掉期安排下，REITs初期利息支出會較低，但在后期的支出會較高，好處是減少息率上升風(fēng)險，提高初期的回報率。不過，如果日后租金大跌，可能會使得派息劇減。

四、REITs對保險資金運(yùn)用的適用性

保險資金運(yùn)用的原則是安全性、收益性和流動性，不過，當(dāng)前我國保險資金運(yùn)用面臨著三個突出的矛盾：一是金融體系證券化程度不高，證券市場的廣度和深度無法充分滿足保險資金的投資需求。二是證券市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)不合理，低風(fēng)險的長期投資產(chǎn)品很少，無法充分滿足保險資金的資產(chǎn)負(fù)債匹配要求。三是保險資金運(yùn)用收益率長期偏低，2005年收益率為3.6%，僅比上年提高0.7個百分點(diǎn)。面對保險資金運(yùn)用的挑戰(zhàn)和REITs市場的發(fā)展前景，需要探討的是REITs對保險資金運(yùn)用的適用性。

(一)REITs的類固定收益特點(diǎn)適合保險資金的投資需求。保險業(yè)長期的實(shí)踐已經(jīng)證明，有固定收益的投資品種，是保險資金運(yùn)用的主要渠道。REITs有預(yù)期穩(wěn)定的高派息率，有專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)帶來的價值提升，有長期的經(jīng)營期限(封閉式15—20年，開放式時間不限)，再加上嚴(yán)格監(jiān)管帶來的透明度，可以說是一種較穩(wěn)定的收益類證券，符合保險資金的資產(chǎn)負(fù)債匹配要求。

(二)REITs的風(fēng)險收益可為保險資金所承受。以美國REITs市場為例，1995年—2005年REITs的年化收益率為14.29%，高于同期美國主要股指的年化收益率：標(biāo)普500指數(shù)11.41%，道瓊斯指數(shù)的9.88%，NASDAQ指數(shù)的10.4%，更高過美國10年期國債的年化收益率5.07%(見表1)。REITs收益率最高的兩年分別為1996年的35.75%和2003年的38.47%，也在1998和1999年分別取得負(fù)收益。這里的負(fù)收益率是指REITs市場的投資收益率，最可能的情況是股息收益不抵價格下跌導(dǎo)致投資者當(dāng)年出現(xiàn)賬面負(fù)收益。對長期投資者而言，一筆資本投入REITs市場，10年后的累積收益435%遠(yuǎn)高于國債的累積收益172%才更有意義。更何況，從收益的波動性來衡量，無論是從短期還是長期來看，REITs的風(fēng)險遠(yuǎn)低于NASDAQ指數(shù)，比標(biāo)普500指數(shù)低大約3至4個百分點(diǎn)。可以說，REITs在風(fēng)險收益特征上也介于成長性股票和債券之間，是一種低風(fēng)險的收益類投資品種。另外，REITs所分派股息不會在信托基金的層面被征稅，只會在個人層面被征稅，保險資金可以獲得稅收優(yōu)惠。從亞洲市場來看，REITs的年回報大致在5%到7%之間，而國內(nèi)10—20年國債平均利率為3.34%，金融債平均利率為3.5%，5年期協(xié)議存款利率也低于3.6%，REITs收益率上的優(yōu)勢還是比較明顯的。

(三)REITs的加入可以優(yōu)化保險資金的資產(chǎn)組合，降低風(fēng)險。首先，房地產(chǎn)歷來被視為股票、債券之外的另類資產(chǎn)，與傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的相關(guān)性較低，可以為保險資產(chǎn)組合提供分散風(fēng)險的資產(chǎn)選擇。比如，1995年到2000年，權(quán)益類REITs與羅素2000指數(shù)的相關(guān)系數(shù)為0.36，原因是該指數(shù)中占6%的比重，而與NASDAQl00指數(shù)的相關(guān)系數(shù)只有0.01。2000年美國科技股泡沫破滅，再加上2001年“9.11”事件影響，標(biāo)普500指數(shù)等主要股指連續(xù)三年取得負(fù)收益，REITs則在擺脫了1998—1999年的低迷后，分別取得25%、15%和5%的優(yōu)異回報(見表1)。其次，REITs本身是多元化及大規(guī)模的房地產(chǎn)投資組合，覆蓋不同地區(qū)、不同種類的資產(chǎn)，不同資產(chǎn)之間的價格走勢、回報水平的相關(guān)性較小，受宏觀經(jīng)濟(jì)和行業(yè)周期的影響因素不盡相同，因此與單一的物業(yè)資產(chǎn)相比，本身的風(fēng)險波動性就比較低。經(jīng)過REITs本身的物業(yè)資產(chǎn)分散和保險資金在債券、股票、房地產(chǎn)(REITs)的分散配置，保險資金可在更低的風(fēng)險下取得相同的收益水平，或在相同風(fēng)險水平下獲得更高收益。最后，在組合中增加對REITs投資的時候要考慮原股票組合中的房地產(chǎn)股票比重，不能使得整個資產(chǎn)配置中的行業(yè)比重失衡。

總之，REITs作為投資于收益類房地產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)途徑，由于其適中的風(fēng)險收益特征，與股票、債券等主要金融資產(chǎn)的低相關(guān)性，保險資金可以考慮在深入研究、法律法規(guī)健全、市場完善的基礎(chǔ)上加入對REITs的配置。

[參考文獻(xiàn)]

[1]毛志榮.房地產(chǎn)投資信托基金研究[J].深圳證券交易所綜合研究所，2004.

篇3

一、保險資金運(yùn)用的渠道分析

近年來，我國在保險資金運(yùn)用的制度建設(shè)方面不斷取得進(jìn)展，保險資金運(yùn)用渠道逐漸擴(kuò)寬，多元化資產(chǎn)配置的框架已經(jīng)初步形成。截至目前，保險公司主要的資金運(yùn)用渠道可以分為：銀行存款、國債、金融債、企業(yè)債、基金、股票、基礎(chǔ)設(shè)施。

1.銀行存款

保險資金投資配置中銀行存款所占的比例最大，中國保監(jiān)會統(tǒng)計資料顯示，截至2006年6月底，我國保險資金運(yùn)用余額中銀行存款為5667.3億元，占比為35.85%。這主要是由于我國保險行業(yè)還處于發(fā)展的初級階段。投資銀行存款，意味著保險業(yè)從居民儲蓄中分流出來的資金一半以上又回到了銀行，增加了交易成本，降低了金融資源的配置效率。

2.國債

國債是以國家信用為保證，政府為滿足其實(shí)現(xiàn)職能需要，平衡財政收支，實(shí)現(xiàn)貨幣政策功能，按市場機(jī)制籌集資金的一種方式。國債作為有相對可預(yù)測的固定收益的工具，種類繁多，收益率、期限各有不同，符合保險資金運(yùn)用的安全性、流動性和收益性要求，特別是在安全性上優(yōu)于其他各類資產(chǎn)，是保險公司大規(guī)模資金投資的首選對象，始終在保險資金的投資組合中占據(jù)著主體地位。截至2004年底，我國保險資金運(yùn)用余額中，國債為2651.7億元，占比為23.6%。

3.金融債券

金融債券是金融機(jī)構(gòu)為了募集長期資金，按照法律規(guī)定的程序和條件申請、發(fā)行并約定按期還本付息的金融性公司債券，是商業(yè)銀行廣為采用的金融籌資工具。作為特殊的一類企業(yè)債券，商業(yè)銀行發(fā)行的債券雖然帶有一定的信用風(fēng)險，但我國金融債券的發(fā)行帶有較大程度的行政色彩，其信用基礎(chǔ)更偏向于國債。與此同時，與銀行協(xié)議存款相比，金融債券具有較好的流動性，長期來看，對銀行協(xié)議存款具有較強(qiáng)的替代作用。截至2004年底，我國保險資金運(yùn)用余額中金融債為1156.8億元，占比為10.3%，為僅次于協(xié)議存款、國債的資產(chǎn)類別。

4.企業(yè)債券

企業(yè)債是國外保險公司的重要投資品種，由于對發(fā)行的嚴(yán)格控制，中國企業(yè)債的規(guī)模較小，而且保險公司投資企業(yè)債受到很大的限制。雖然企業(yè)債占保險總資產(chǎn)的比例還很小，但從需求來看，國內(nèi)的保險公司、基金公司等機(jī)構(gòu)投資者對企業(yè)債的需求量很大。2003年6月3日，保監(jiān)會公布了新的《保險公司投資企業(yè)債券管理暫行辦法》，拓寬了保險資金投資企業(yè)債券的范圍；將保險公司投資企業(yè)債券的比例由不超過總資產(chǎn)的10%提高到20%。該《辦法》的實(shí)施，在一定程度上緩解了長期困擾保險公司的可投資企業(yè)債券范圍狹窄、比例過低等問題。

5.證券基金

1999年10月，中國保監(jiān)會批準(zhǔn)保險資金間接人市，2000年中國保監(jiān)會批準(zhǔn)多家保險公司將投資基金占總資產(chǎn)的比例由5%提高至10%?；鸬膬?yōu)勢在于專家理財以及可以充分地分散化投資，避免風(fēng)險過度集中于某一行業(yè)或地區(qū)，這對于一些中小規(guī)模的保險公司具有一定的吸引力，在我國保險資金運(yùn)用的特定時期，對保險資金間接進(jìn)入股票市場起到了重要的作用。然而隨著保險資金直接人市的放寬，一些具有較強(qiáng)投資管理能力的保險公司，逐步調(diào)整投資基金的比例。保監(jiān)會最新披露信息顯示，截至2006年6月底，保險公司投資基金余額為782.68億元，占比為4.95%。

6.股票

股票市場是國外保險公司重要的投資渠道之一，美國2000年保險資金的投資結(jié)構(gòu)中，股票為30%，歐洲部分國家保險資金投資股票的比例甚至占到37.1%。而我國保險資金的股票直接投資與國外差別很大。2004年10月24日，中國保監(jiān)會與證監(jiān)會聯(lián)合并實(shí)施《保險機(jī)構(gòu)投資者股票投資管理暫行辦法》，標(biāo)志著我國保險資金首次獲準(zhǔn)直接投資股票市場。截至2006年6月底，保險公司股票直接投資為434.73億元，占比為2.75%，較年初增加了1.62個百分點(diǎn)，呈現(xiàn)出明顯的上升趨勢。

7.基礎(chǔ)設(shè)施投資

2006年，中國保監(jiān)會主席吳定富宣布，《保險資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目試點(diǎn)管理辦法》即將出臺，意味著保險業(yè)投資不動產(chǎn)的渠道將被打開。保險資金投資風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施，優(yōu)勢在于長期性。具體而言，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目一般投資資金規(guī)模大、投資周期長，與保險負(fù)債特別是壽險負(fù)債能夠有效匹配，而且往往具有自然壟斷性，回報相對穩(wěn)定、風(fēng)險較低。從資產(chǎn)配置的角度來看，投資基礎(chǔ)設(shè)施的解禁，可以減輕保險資金在資本市場的投資壓力，減少其對利率性產(chǎn)品的過度依賴，同時以較低的投資成本分享經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果。

二、保險資金運(yùn)用風(fēng)險的動因分析

(一)系統(tǒng)性風(fēng)險

系統(tǒng)性風(fēng)險是由政治、經(jīng)濟(jì)等全局性因素引起的風(fēng)險，將對整個市場的所有投資品種產(chǎn)生不同程度的影響。

1.社會風(fēng)險

社會風(fēng)險是一般性社會環(huán)境變動對投資活動帶來的直接或間接風(fēng)險。如戰(zhàn)爭、及其他政治動蕩的影響，以及社會風(fēng)俗變動、社會消費(fèi)觀念變化、社會不安定因素帶來的影響。這類風(fēng)險因素對投資活動的影響范圍廣泛，影響效果復(fù)雜并具有長期性。例如，“9.11”事件后，美國一些民眾減少或暫停長期性理財活動，使一些長期產(chǎn)品需求量下降，保險公司的資金運(yùn)用的績效也由于變現(xiàn)壓力增大及資本市場低迷而受到牽連。

2.利率風(fēng)險

利率風(fēng)險是保險公司特別是壽險公司資金運(yùn)用中存在的主要風(fēng)險。無論上升還是下降，保險公司的投資業(yè)務(wù)對任何利率的異常變動都十分敏感。當(dāng)利率上升時，一方面保險公司的固定利息債券價值下跌，長期資產(chǎn)大幅縮水；另一方面行業(yè)間替代效應(yīng)導(dǎo)致保險業(yè)務(wù)量萎縮，可運(yùn)用資金減少，而退保與保單貸款業(yè)務(wù)增長，現(xiàn)金流出加快，保險公司甚至不得不折價銷售部分資產(chǎn)，使財務(wù)穩(wěn)定性和盈利能力受到影響。當(dāng)利率下降時，雖然部分固定利息資產(chǎn)價值上升，但大量保單所有人會通過各種保單選擇權(quán)增加資金流入，保險公司不得不購人價格較高的資產(chǎn)，再加上到期資產(chǎn)和新增業(yè)務(wù)資金，保險公司面臨較大的再投資壓力；與此同時，原有保險產(chǎn)品的預(yù)定利率如果過高，還有可能造成巨額的利差損。

3.通貨膨脹風(fēng)險

通貨膨脹風(fēng)險也稱購買力風(fēng)險，主要體現(xiàn)于價格總水平變動而引起的金融資產(chǎn)總購買力變動的可能性。通貨膨脹風(fēng)險對債券等固定收益類投資的影響程度最為明顯。具體而言，由于通貨膨脹一般很少在短期內(nèi)發(fā)生急劇變化，所以短期投資所面臨的貶值風(fēng)險低于長期投資；具有浮動利率的中長期債券由于加入了通貨膨脹補(bǔ)償，則降低了由通貨膨脹而引起的貶值風(fēng)險。由于不同商品價格變動受通貨膨脹的影響程度不同，購買力風(fēng)險對不同股票的影響也會有差別。在某些行業(yè)，當(dāng)通貨膨脹嚴(yán)重時，上市公司的盈利可能會隨其產(chǎn)品價格的上漲而增加，并帶動股價上漲，這有可能提高股票投資收益。

4.匯率風(fēng)險

匯率風(fēng)險主要指由本國貨幣和外國貨幣之間的匯率變動而引起的投資收益變動的可能性。經(jīng)營涉外業(yè)務(wù)的保險公司在接受國際運(yùn)輸保險、國際再保險等業(yè)務(wù)時，是以外幣為收費(fèi)幣種，因而必然承擔(dān)著匯率風(fēng)險。影響匯率變動的一般因素有各國政府的貨幣政策、財政政策、匯率政策以及國際市場上供給與需求的平衡，具體說來包括國家黃金與硬通貨的儲備數(shù)額、國際貿(mào)易的收支情況、利率水平與通貨膨脹的高低，以及國家經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況等等。所以當(dāng)投資者投資于外幣形式發(fā)行的有價金融證券時，除承受與本幣投資相同的風(fēng)險外，還要考慮與另外一種貨幣兌換的額外風(fēng)險。

5.市場風(fēng)險

市場風(fēng)險是證券市場因各種因素影響而引起的投資資產(chǎn)變動帶來的不確定性，是對保險公司影響最直接的經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險。如經(jīng)濟(jì)周期特征、行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、金融市場制度變化、投資者心理波動、貨幣政策及財政政策調(diào)控措施等都會帶來市場風(fēng)險。市場風(fēng)險的顯著特點(diǎn)是很難通過證券組合的策略來消除或者降低，風(fēng)險預(yù)測的難度較大，尤其是股市價格變化莫測，而風(fēng)險一旦形成往往帶來嚴(yán)重?fù)p失，因此需要在投資過程中密切關(guān)注市場風(fēng)險。

(二)非系統(tǒng)性風(fēng)險

非系統(tǒng)性風(fēng)險主要來源于保險公司的經(jīng)營過程，受具體的投資資產(chǎn)特性制約，與投資品種類別、資產(chǎn)選擇方式、投資運(yùn)作流程密切相關(guān)。

1.流動性風(fēng)險

流動性風(fēng)險是保險公司因資產(chǎn)與負(fù)債的流動性不一致，從而遭受損失的可能性。保險公司為了滿足最低限度的賠償和給付及財務(wù)穩(wěn)定的需要，資產(chǎn)必須保證最低的變現(xiàn)力，否則將會導(dǎo)致流動性負(fù)債超過流動性資產(chǎn)，產(chǎn)生流動性不足。當(dāng)現(xiàn)金不夠支付時就產(chǎn)生了流動性風(fēng)險，這時就要以低價變賣一部分資產(chǎn)，如未到期債券或到市場上臨時籌集高成本的資金以應(yīng)付給付之需，從而給企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營產(chǎn)生嚴(yán)重影響。流動性風(fēng)險大小主要取決于二級市場的發(fā)育程度和投資工具的流動性。

2.信用風(fēng)險

信用風(fēng)險是合同簽約者不能按事先約定履行其責(zé)任及義務(wù)的可能性。在投資活動方面，如果保險公司持有債券的發(fā)行人經(jīng)營狀況惡化，信用評級降低，則公司持有的相應(yīng)資產(chǎn)價值將大幅下降；如果保險公司購買的債券不能按期收回本金和利息，將引起一系列不利于其財務(wù)狀況的惡性反應(yīng)，非常嚴(yán)重時將導(dǎo)致保險公司的償付能力受到極大的影響，甚至?xí)斐杀ｋU公司的破產(chǎn)。

3.操作風(fēng)險

操作風(fēng)險是管理者的投資政策不當(dāng)或投資業(yè)務(wù)執(zhí)行者因自身原因造成損失的可能性。具體表現(xiàn)為兩個方面，其一是管理層在投資決策上的偏差或失誤所造成的風(fēng)險，在市場信息缺乏、決策時間緊迫時，這一風(fēng)險很可能發(fā)生，同時決策風(fēng)險與決策者自身管理能力、管理經(jīng)驗(yàn)、洞察力等的局限也有很大關(guān)系。其二是行為風(fēng)險，是指投資業(yè)務(wù)執(zhí)行者的能力、道德、品行等帶來的風(fēng)險，行為風(fēng)險可能會導(dǎo)致效率低下、專業(yè)判斷不足、甚至經(jīng)濟(jì)犯罪，造成難以彌補(bǔ)的損失。

三、建立保險資金運(yùn)用的風(fēng)險識別矩陣

為了有效控制風(fēng)險，必須將投資渠道和風(fēng)險動因兩個方面結(jié)合起來，以便更準(zhǔn)確地定位風(fēng)險、識別風(fēng)險、管理風(fēng)險。下面通過三個步驟，建立起保險資金運(yùn)用過程的風(fēng)險識另U矩陣。

(一)在投資渠道的風(fēng)險管理中細(xì)化動因

細(xì)化風(fēng)險動因，是各投資渠道進(jìn)行風(fēng)險管理的內(nèi)在要求。對不同投資渠道而言，帶來投資收益波動、造成潛在損失的風(fēng)險動因是有所區(qū)別的。因此，各個投資渠道必須重點(diǎn)關(guān)注與本渠道關(guān)系密切的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)環(huán)境等的變化，并對內(nèi)部實(shí)施有效的風(fēng)險監(jiān)控措施。

(二)在風(fēng)險動因的分析申明確渠道

在風(fēng)險分析和量化過程中，明確某一特定風(fēng)險動因?qū)Ω鱾€投資渠道的影響，是進(jìn)行投資風(fēng)險管理的實(shí)務(wù)要求。不同的資金運(yùn)用渠道，對操作者的知識結(jié)構(gòu)、交易技能提出了具體要求，風(fēng)險控制的措施、方法也各有特點(diǎn)。保險公司投資部(或者保險資產(chǎn)管理公司)的組織構(gòu)架通常也是按投資品種的不同來設(shè)置，以實(shí)現(xiàn)專業(yè)化的投資運(yùn)作。在這種現(xiàn)實(shí)情況下，將資金運(yùn)用渠道作為風(fēng)險識別的重要標(biāo)志，有利于明確風(fēng)險控制的責(zé)任，落實(shí)風(fēng)險管理的制度和政策，提高風(fēng)險管理的效率。

(三)形成風(fēng)險定位矩陣

在上面兩步工作的基礎(chǔ)上，結(jié)合具體的風(fēng)險量化程度、現(xiàn)有風(fēng)險控制制度等，綜合得到保險資金運(yùn)用中的風(fēng)險定位矩陣(見表1)。

篇4

一、保險資金運(yùn)用政策的調(diào)整應(yīng)當(dāng)加快

（一）放寬保險資金運(yùn)用渠道是改善保險業(yè)經(jīng)營環(huán)境的需要。一方面，隨著我國保險市場競爭的加劇，經(jīng)營成本大幅度上升，承保利潤明顯下降，有些財產(chǎn)險業(yè)務(wù)經(jīng)營已難以為繼。對于人壽險業(yè)務(wù)，這個問題更為突出。另一個方面，將保險公司基本排斥在資本市場之外，不利于保險公司培育核心競爭能力。從當(dāng)今國際金融市場發(fā)展趨勢來看，包括保險公司在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)無不向著大型化和全能化方向發(fā)展，能為客戶提供全方位的金融服務(wù)已成為金融機(jī)構(gòu)互相競爭的法寶。保險公司擁有強(qiáng)大的零售網(wǎng)絡(luò)和廣泛的客戶資源，開展投資管理、風(fēng)險控制等綜合性業(yè)務(wù)條件得天獨(dú)厚。因此，對保險資金開放資本市場可使保險公司的客戶資源得到充分利用，這對提高保險公司競爭能力極為有利。隨著中國入世，保險業(yè)的開放度也日益擴(kuò)大，相對于國外保險公司已擁有的豐富的資本市場運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，國內(nèi)保險公司在資本市場上的投資尚處于起步階段，如不盡快使保險資金同資本市場對接，提升投資管理水平，將使我們一開始便在競爭中處于不利地位。

（二）放寬保險資金運(yùn)用渠道是中國保險業(yè)融人國際市場的必然選擇。中國加入WTO后，中國保險業(yè)融人國際市場的步伐日益加快，中國保險業(yè)與國際保險業(yè)的互動加快了這種融合?！?.11”事件后，國際保險業(yè)進(jìn)入了艱難的調(diào)整期，而中國經(jīng)濟(jì)的一枝獨(dú)秀為中國保險業(yè)提供了巨大的市場需求。國際保險業(yè)利用其成熟的管理技術(shù)，先進(jìn)的管理方法，面對的是全球資本市場，其投資的領(lǐng)域涉及股票、債券、基金、抵押貸款、房地產(chǎn)、貴金屬等。其投資的方式可以是自營，也可以是委托，十分靈活、方便。而中國保險業(yè)在資金運(yùn)用上范圍狹小，嚴(yán)重制約了保險業(yè)的國際競爭力，使保險業(yè)發(fā)展的能量難以充分釋放出來。

（三）放寬保險資金運(yùn)用渠道是增強(qiáng)保險公司償付能力的必然要求。過窄的投資渠道限制了新的保險業(yè)務(wù)的拓展，使產(chǎn)品設(shè)計過程中價格確定增加困難，市場需求與保單價值之間的矛盾更加突出。放寬保險資金運(yùn)用渠道，有利于開發(fā)更多的適應(yīng)市場需求的新產(chǎn)品，有利于產(chǎn)品銷售，有利于提高投資收益，有利于化解壽險利差損，增強(qiáng)保險公司的償付能力。

二、目前保險資金運(yùn)用與管理存在的問題以及政策性困擾

（一）由政策性因素導(dǎo)致的證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險給保險公司投資帶來一定困難。相對于國際成熟的證券市場來說，我國證券市場尚處于初級發(fā)展階段，有很多問題是與國家經(jīng)濟(jì)、金融體制改革相伴而生的，只能在發(fā)展中尋求改革與發(fā)展的辦法。如占上市公司三分之二的國有股、法人股的流通問題；新股配售問題；銀行資金人市問題；宏觀經(jīng)濟(jì)及貨幣政策問題；A、B股市場統(tǒng)一問題等等。這些政策性因素的變化或不確定性都會對證券市場特別是股票市場產(chǎn)生重要影響，由于保險公司目前已投資于證券投資資金，間接進(jìn)入了股市，因此這些政策性因素影響著保險公司的投資收益的穩(wěn)定。

（二）投資工具缺乏既給保險公司投資帶來了巨大壓力，也給保險公司投資帶來了風(fēng)險。目前保險公司只能在商業(yè)銀行存款、投資于國債、金融債、部分企業(yè)債及買賣證券投資基金，沒有更多的金融投資工具，使保險公司間接投資股票市場只能在一個上升的市場行情中尋求盈利，一旦國際、國內(nèi)政治經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)生變化，引起行情下跌便只能承受投資損失。即使是國債投資，也是品種少，期限短，不能較好滿足保險公司的投資需求。另一方面，我國目前允許保險資金投資的基本上都是利率性產(chǎn)品，而沒有實(shí)業(yè)投資，一旦利率變化，對保險公司的存量資產(chǎn)及增量資金都有著重要影響。表現(xiàn)在：利率持續(xù)走低，保險公司將面臨再投資收益風(fēng)險；而如果利率持續(xù)走高，保險公司存量固定收益?zhèn)瘎t面臨投資風(fēng)險考驗(yàn)。

（三）由于投資工具的缺乏，使保險公司投資組合困難，完全做到資產(chǎn)與負(fù)債相匹配成為不現(xiàn)實(shí)。我國的壽險資金絕大部分是長期性的，其中20年期限的資金約占50％左右，而在保險可投資的工具中卻缺乏與之相匹配的品種。如協(xié)議存款絕大部分為5年期，國債、金融債以3、5、7、10年居多，20、30年期限的品種太少，而且價格也不能真實(shí)反映期限與價格的變化。在目前限制保險公司投資實(shí)業(yè)、股市及海外資本市場的情況下，各保險公司要做到投資資產(chǎn)與負(fù)債的完全匹配顯然是困難的，這也形成了保險公司的巨大經(jīng)營風(fēng)險。

（四）現(xiàn)行投資管理體制及資金運(yùn)用政策限制了保險公司投資業(yè)務(wù)的發(fā)展。國際上一般保險公司投資管理有三種模式：一種是由保險集團(tuán)公司或金融集團(tuán)公司所屬的專業(yè)投資公司運(yùn)用與管理保險資金；第二種是資金由保險公司下設(shè)一個具體的投資部門來管理和運(yùn)作；第三種是保險公司把資金委托給專門的投資管理公司或基金管理公司來運(yùn)作。從我國的情況看，這方面限制較死，第一種和第三種模式基本上不存在。雖然新的《保險法》已出臺，對保險公司的投資尚留有余地，但有些條款缺乏權(quán)威性解釋，亟待有關(guān)部門做出詳細(xì)的說明?？梢哉f，目前投資管理體制及政策上的種種限制和不明確，在很大程度上限制了保險投資業(yè)務(wù)的發(fā)展。

（五）國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策及資源的配置水平，影響著保險公司的資金營運(yùn)。主要表現(xiàn)在：一方面國家通過積極的財政政策大量籌集與分配資金，另一方面，貨幣市場、資本市場資金大量閑置；一方面國有商業(yè)銀行惜貸，存貸比例偏低，另一方面國有商業(yè)銀行又大量認(rèn)購國債，默默承受著利率風(fēng)險；一方面企業(yè)貸款難、上市籌資難，另一方面，企業(yè)發(fā)債又多頭管理，限制的太死；一方面保險公司保費(fèi)收入高速增長，另一方面，保險資金運(yùn)用卻沒有更寬的出路。這些狀況表明，國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策缺乏協(xié)調(diào)機(jī)制，這些問題的存在不僅使資金及債券的價格失真，也給國民經(jīng)濟(jì)資源造成浪費(fèi)，影響著保險資金的有效增值。

三、如何緩解保險資金運(yùn)用矛盾，確保保險資金安全增值

（一）允許保險資金直接人市。保險資金的直接入市，是利用股市的最有效的途徑。首先，可以避免投資于基金的管理費(fèi)用和托管費(fèi)用，節(jié)省成本；其次，可避免投資于封閉式基金造成的折價損失；第三，可以避免投資于開放式基金的申購和贖回費(fèi)用。特別重要的是，保險公司作為機(jī)構(gòu)投資者，在見證中國資本市場發(fā)展的同時，已在人才儲備、投資組合、風(fēng)險控制等方面積累了較豐富的經(jīng)驗(yàn)，有能力直接參與股票市場，直接利用資本市場的發(fā)展契機(jī)，提高保險資金的運(yùn)用水平。

（二）允許保險資金投資于更寬范圍的公司債券。與美國20萬億美元債券市場的規(guī)模及4萬億美元公司債券的規(guī)模相比，目前中國債券市場的規(guī)模小、品種少，公司債的規(guī)模只占全部債券市場規(guī)模的4％?？梢?，中國的公司債券，包括可轉(zhuǎn)債市場，有著巨大的發(fā)展空間，也將為保險資金的運(yùn)用提供更大的市場。

（三）有限度地允許保險公司參與質(zhì)押貸款及金融租賃業(yè)務(wù)。主要包括住房、汽車貸款等。在有效控制風(fēng)險的前提下，這類投資收益穩(wěn)定、風(fēng)險小，特別適合保險資金的安全增值的特點(diǎn)。

（四）項(xiàng)目投資?？赏顿Y于市政建設(shè)、重大交通設(shè)施等風(fēng)險小、期限長、收益高的項(xiàng)目。

（五）戰(zhàn)略投資和國有股、法人股的投資。應(yīng)該允許保險公司作為新股配售的戰(zhàn)略投資者，享受一級市場的高收益；同時，應(yīng)該允許保險公司投資于業(yè)績優(yōu)秀公司的國有股或法人股，獲取穩(wěn)定的紅利以及通過所投資公司的凈資產(chǎn)的增值，享受以后的流通溢價。

（六）外幣境內(nèi)外投資及人民幣境外投資。對現(xiàn)有外幣資金除了可以開展結(jié)構(gòu)性存款外，還應(yīng)允許從事B股交易；應(yīng)該允許購買中國政府及企業(yè)在海外發(fā)行的債券；應(yīng)允許購買美國國債等。目前美國30年期公債收益率在5.04％，10年期公債收益率達(dá)4.13％。同時，對現(xiàn)有保險公司人民幣資金，國家外匯管理部門也應(yīng)該在政策上有所松動，可以根據(jù)保險的需求和實(shí)際投資管理能力，按總資產(chǎn)的規(guī)模核定一定比例允許人民幣自由轉(zhuǎn)換成外匯資金，投資于海外資本市場。盡管存在一定的匯率和投資風(fēng)險，但從長遠(yuǎn)看，這對于保險公司合理匹配投資組合，完善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高投資收益是大有裨益的。目前北美和香港股市在網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅后，價值回歸，已有一定的投資價值。只要機(jī)構(gòu)投資者特別是保險公司在投資時處理好安全性、收益性、流動性三者的關(guān)系，控制好風(fēng)險，應(yīng)該能夠獲得較高的回報。

四、放寬保險資金運(yùn)用渠道的同時對保險公司自身的管理及保險監(jiān)管水平提出了挑戰(zhàn)

篇5

1．投資渠道狹窄，投資結(jié)構(gòu)不合理。我國長期以來把保持基金的安全性作為首選目標(biāo)，并對養(yǎng)老保險基金的投資渠道和投資工具進(jìn)行了嚴(yán)格限制。根據(jù)2001年公布的《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》（以下簡稱《暫行辦法》）的規(guī)定，社保基金投資的范圍限于銀行存款、買賣國債和其他具有良好流動性的金融工具，包括上市流通的證券投資基金、股票、信用等級在投資級以上的企業(yè)債、金融債等有價證券。其中，銀行存款和國債投資的比例不得低于50％，企業(yè)債、金融債投資的比例不得高于10％，證券投資基金、股票投資的比例不得高于40％，且不允許投入高風(fēng)險高收益的項(xiàng)目。截止到2004年年底，全國社會保障基金資產(chǎn)共分為四大類：第一類為風(fēng)險小的銀行存款，占總資產(chǎn)的39％；第二類為風(fēng)險較小的債券投資，占總資產(chǎn)的43％；第三類為有一定風(fēng)險的股權(quán)投資，占總資產(chǎn)的7％；第四類為風(fēng)險較大的股票投資，占總資產(chǎn)的11％。從資產(chǎn)分布情況看，風(fēng)險較小的投資占總資產(chǎn)的82％，與發(fā)達(dá)國家和地區(qū)主要投資于資本市場的基金投資結(jié)構(gòu)完全不同（見表1）。這種投資安排一方面保障了基金運(yùn)行的安全性，另一方面也說明我國基金投資渠道過于狹窄，投資結(jié)構(gòu)不盡合理，資產(chǎn)過于集中，長此以往，不僅基金增值目標(biāo)無從談起，養(yǎng)老基金的償付能力無法保障，安全性目標(biāo)也會受到嚴(yán)重影響。

2．養(yǎng)老保險基金投資主體存在“缺位”與“越位”現(xiàn)象。按照《暫行辦法》的規(guī)定，全國社會保障基金理事會為國務(wù)院直屬正部級事業(yè)單位，其主要職責(zé)是負(fù)責(zé)管理運(yùn)營全國社保基金，而社保基金投資主體應(yīng)為社?；鹜顿Y管理人，即取得社?；鹜顿Y管理業(yè)務(wù)資格、根據(jù)合同受托運(yùn)作和管理社?；鸬膶I(yè)性投資管理機(jī)構(gòu)。我國目前有10家社?；鹜顿Y管理人（基金管理公司和投資銀行），他們應(yīng)該是社?；鸬耐顿Y主體。但事實(shí)情況是，根據(jù)《2004年全國社會保障基金年度報告》顯示，截止到2004年12月31日，全國社?；鹳Y產(chǎn)總額1711．44億元，其中，社?；饡苯油顿Y的資產(chǎn)1098．77億元，占比高達(dá)64．20％；而委托投資資產(chǎn)僅為612．67億元，占35．80％，投資收益率僅為3．32％。根據(jù)國際上養(yǎng)老基金的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，有效的基金運(yùn)作應(yīng)引入競爭，由多家非政府部門依法經(jīng)營，而國家管制型的基金運(yùn)作，因?yàn)闄?quán)責(zé)不明晰，難以有效防范基金運(yùn)作過程中可能出現(xiàn)的欺騙、侵吞、挪用及濫用現(xiàn)象。同時，也直接導(dǎo)致了基金運(yùn)作的低收益率。我國養(yǎng)老基金投資主體的“缺位”與“越位”以及由此形成的行政管理部門直接投資比重過高的現(xiàn)狀是導(dǎo)致基金投資效益低下的重要制度因素，不利于我國基金投資長效機(jī)制的建立和運(yùn)行。

3．高質(zhì)量的投資機(jī)構(gòu)和投資人才匱乏。全國社?；鹄硎聲^2002年評選出6家投資管理人之后，2004年又增加了包括易方達(dá)在內(nèi)的3家基金管理公司和中國國際金融有限公司共4家社?；鹜顿Y管理人。投資機(jī)構(gòu)過多使有限的養(yǎng)老基金投資過于分散，由于當(dāng)前我國投資工具還比較單一，投資機(jī)構(gòu)缺乏大規(guī)模、高質(zhì)量基金運(yùn)作的豐富經(jīng)驗(yàn)，容易形成重復(fù)投資或相反投資，從而降低基金投資效益。而且當(dāng)前開放式基金尚在試點(diǎn)，基金行業(yè)發(fā)展還處于初步成長階段，制度結(jié)構(gòu)尚未完善，運(yùn)作行為尚未成熟，基金管理公司的評價體系目前也未建立，因此，理事會在遴選投資機(jī)構(gòu)時缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，管理人的選擇上易流于形式。另外，我國當(dāng)前無論是全國社?；鹄硎聲€是這10家基金投資機(jī)構(gòu)，在高級投資人才方面都比較匱乏，尤其是能夠運(yùn)作大規(guī)?；?，懂金融、管理、社會保障、證券投資、會計、法律等相關(guān)知識和具有豐富投資經(jīng)驗(yàn)的復(fù)合型人才更是鳳毛麟角，這也是當(dāng)前基金投資效益不高的重要因素。

4．地區(qū)分割和行政干預(yù)削弱了養(yǎng)老保險基金的統(tǒng)一管理。當(dāng)前我國養(yǎng)老保險基金實(shí)行的是區(qū)域性分級管理，養(yǎng)老保險基金基本上處于三級地方（省、市、縣）政府的分散管理之中；由于三方責(zé)、權(quán)、利職責(zé)不清，缺乏有效的風(fēng)險分擔(dān)和制約機(jī)制，養(yǎng)老保險基金的管理比較混亂，老百姓的養(yǎng)命錢時常用不到刀刃上。首先，盡管養(yǎng)老保險的收支由中央統(tǒng)一規(guī)定，但允許地方根據(jù)當(dāng)?shù)貙?shí)際情況確定繳費(fèi)比例和支出水平。有些地方政府從自身利益出發(fā)，隨意提高繳費(fèi)比例，降低支出水平，既增加了企業(yè)和工人的負(fù)擔(dān)，又損害了養(yǎng)老保險受益者的利益。其次，有些地方政府違反?？顚Ｓ玫脑瓌t，隨意挪用、擠占養(yǎng)老保險基金，又無法按時償還，從而形成了大量的呆壞賬，極大地?fù)p害了廣大群眾繳納養(yǎng)老保險的積極性和主動性，同時增加了養(yǎng)老保險的“隱性債務(wù)”，提高了支付風(fēng)險。最后，當(dāng)前養(yǎng)老保險基金的地方虧空大多由中央政府“買單”，這種責(zé)權(quán)脫節(jié)的管理體制一方面加大了中央財政的壓力，另一方面也使地方政府“有恃無恐”，容易滋生等不正之風(fēng)。

二、提高養(yǎng)老保險基金投資效益的途徑分析

完善養(yǎng)老保險基金管理制度，提高基金投資效益，使有限的養(yǎng)老保險基金得到保值、增值，以應(yīng)對我國提前到來的人口老齡化，充分發(fā)揮其“穩(wěn)壓器”、“調(diào)節(jié)器”、“減震器”的作用，是我們當(dāng)前社保工作的重中之重。筆者認(rèn)為，可以從以下四個方面著手提高基金投資效益：

（一）拓寬投資渠道，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)

在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展過程中，各國養(yǎng)老保險基金投資對象的范圍不斷拓寬，投資工具不斷多元化，資產(chǎn)配置和組合不斷優(yōu)化?；趯︷B(yǎng)老保險基金的安全性考慮，許多國家對養(yǎng)老保險基金投資對象的風(fēng)險程度進(jìn)行了較為科學(xué)的界定，并在此基礎(chǔ)上制定了投資工具的控制比例。如比利時規(guī)定投資于政府債券的控制比例為15％；法國規(guī)定投資于政府債券的最低比例為34％；英國規(guī)定應(yīng)將5成以上投資于本國的股票市場，約2成投資于海外股票市場；瑞士政府對投資于各種不同風(fēng)險工具的比例設(shè)置了最高界限，即國內(nèi)股票為30％、外國股票為10％、外國貨幣資產(chǎn)為20％。根據(jù)《暫行辦法》，我國的養(yǎng)老保險基金目前可以選擇包括從實(shí)業(yè)資產(chǎn)到金融資產(chǎn)在內(nèi)的各種投資工具。2004年我國各類投資品種占社?；鹂傎Y產(chǎn)的目標(biāo)投資比例情況為：固定收益部分，包括協(xié)議存款、國債和債券委托目標(biāo)投資比例是70％，可上下浮動10％；現(xiàn)金等價物投資，包括普通銀行存款和國債回購的目標(biāo)投資比例是5％，最高不超過10％；股票的目標(biāo)投資比例由2003年的5．1％增加到25％，可上下浮動5％。和2003年相比，投資力度在不斷加大。因此我們的投資重點(diǎn)應(yīng)當(dāng)注重以下方面：

1．國債和銀行存款。這是我國當(dāng)前最重要的養(yǎng)老保險基金的常規(guī)性投資渠道，由于有國家信用的擔(dān)保，它們在安全性方面較其他投資工具具有明顯優(yōu)勢；尤其是國債，它一般可以認(rèn)為是零風(fēng)險的，安全性好，利息所得免稅，在收益性上優(yōu)于銀行存款，這也是我國養(yǎng)老保險基金投資于國債長期居高不下的重要原因。但是我國現(xiàn)在的國債品種比較單一、期限結(jié)構(gòu)不盡合理、并對利率風(fēng)險很敏感，收益率也較低。2006年記賬式（一期）7年期國債的票面年利率僅為2．51％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于同期銀行存款的利率。因此，我國應(yīng)加大國債改革力度，充分發(fā)揮國債在滿足養(yǎng)老保險基金安全性上的特殊作用，并且將其比例控制在一定范圍內(nèi)。而銀行存款也應(yīng)只作為短期投資工具滿足流動性需要，投資比例更不宜過高。

2．養(yǎng)老金入市。2001年7月，全國社會保障基金理事會參與了中石化A股的申購和配售，業(yè)界專家稱此舉表明我國社保基金已“悄然入市”。2001年底出臺的《暫行辦法》規(guī)定，社會保障基金可以投資于上市流通的證券投資基金、股票及企業(yè)債券和金融債券等有價證券，所占投資比例可達(dá)50％，這一規(guī)定為社會保障基金進(jìn)入資本市場和商業(yè)化運(yùn)作提供了法律依據(jù)。目前，社保基金在國內(nèi)資本市場的投資額度不斷擴(kuò)大。截至2005年9月底，全國社?；鹂傎Y產(chǎn)達(dá)1917億元，投資范圍幾乎覆蓋了中國資本市場所有符合養(yǎng)老金機(jī)構(gòu)投資特點(diǎn)的投資品種，包括企業(yè)債、金融債、股票組合、回購組合、穩(wěn)健組合、指數(shù)基金和參股非上市企業(yè)等。全國養(yǎng)老保險基金已有1150億元投資資本市場，占基金總規(guī)模的60％。全國社保基金已成為資本市場舉足輕重的機(jī)構(gòu)投資者。根據(jù)國外經(jīng)驗(yàn)，謹(jǐn)慎地放寬養(yǎng)老金的股票投資限制，是提高養(yǎng)老金投資收益、保證其增值的重要途徑。我國資本市場的建立和發(fā)展只有10年左右的時間，市場運(yùn)行不規(guī)范，監(jiān)督管理不到位，市場風(fēng)險大大高于西方成熟股市的風(fēng)險，且資本市場發(fā)育不完全，可供養(yǎng)老保險基金選擇的投資渠道和投資組合種類少。因此，我們可參照國際慣例，采取由少到多、逐步推進(jìn)的戰(zhàn)略，允許養(yǎng)老金在控制風(fēng)險的前提下，有條件、有步驟、有限度地進(jìn)入證券市場，主要購買風(fēng)險小、收益穩(wěn)定的證券投資基金或新股。待條件更加成熟以后，再允許養(yǎng)老保險基金參與股票投資、信托投資、實(shí)業(yè)投資、不動產(chǎn)投資以及股指期貨和股指期權(quán)等衍生金融工具。

3．加大國家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金的投入力度。我國正處于經(jīng)濟(jì)建設(shè)高速發(fā)展的時期，尤其是隨著“十一五”規(guī)劃綱要的制定和實(shí)施以及建設(shè)社會主義新農(nóng)村戰(zhàn)略的實(shí)施，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)急需大量資金，這為養(yǎng)老保險基金開辟了新的廣闊的投資渠道，可以為養(yǎng)老保險基金提供固定的資金存變量和長期穩(wěn)定的收益。但是，我們這里說的將社會保障基金轉(zhuǎn)入國家長期基礎(chǔ)建設(shè)并不等于購買國債，因?yàn)橘徺I國債的結(jié)果是基金投資的項(xiàng)目決定權(quán)仍然掌握在政府手中，而經(jīng)驗(yàn)表明，大部分由政府主管的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)效率極低，容易造成浪費(fèi)，這對于安全性要求非常高的社會保障基金來說是致命的。因此，合理的做法是10家基金管理公司將基金直接或間接地參與到基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的整個過程。筆者認(rèn)為，養(yǎng)老保險基金投資要重點(diǎn)關(guān)注電力、通訊、交通、能源和農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等項(xiàng)目，這些項(xiàng)目的特點(diǎn)是建設(shè)周期長，規(guī)模巨大，投資回收周期長，且有國家政策資金的優(yōu)惠，所以投資收益不僅一般要高于其他行業(yè)，而且具有穩(wěn)定性，投資風(fēng)險較低，能夠同時滿足基金對安全性和收益性的要求，應(yīng)該成為今后我國養(yǎng)老保險基金投資的重要發(fā)展方向。

4．國際投資。由于受信用風(fēng)險、外匯管制、產(chǎn)業(yè)分布及養(yǎng)老金投資法規(guī)等因素的影響，大多數(shù)國家養(yǎng)老金都是在上世紀(jì)70年代以后才開始涉足國際投資的。在1970年，只有英國和荷蘭的養(yǎng)老金把少量的資產(chǎn)投資于境外。隨著全球資本市場的發(fā)展，出于分散風(fēng)險和獲得更高利潤的需要，各國紛紛加大了養(yǎng)老金投資于海外市場的比例，主要是投資于海外股票和債券。在一份美國退休金的投資動向的調(diào)查中表明，1992－1995年間，投資增長最快的是國外股票，增長了2．3％，而同期對本國股票的投資只增長了0．5％。1998年，英國養(yǎng)老基金資產(chǎn)中18％為國外資產(chǎn)，法國為5％，德國為7％。在發(fā)展中國家中，2003年智利養(yǎng)老基金國際投資的資產(chǎn)比重已上升至18％。政府計劃在兩年內(nèi)將國際投資比例的上限從20％提高到30％。而秘魯已經(jīng)將養(yǎng)老基金海外投資比例的上限從10％提高到20％。這些數(shù)據(jù)表明，海外投資已經(jīng)成為國際上養(yǎng)老金分散投資風(fēng)險、提高投資效益的重要途徑。結(jié)合我國的現(xiàn)實(shí)情況，雖然證券市場的回報率較高，但是我國的證券市場起步晚，投機(jī)性較強(qiáng)，風(fēng)險大而收益率不穩(wěn)定，因此，在保障基金投資安全的前提下，我國應(yīng)積極穩(wěn)妥地將一部分養(yǎng)老保險基金投資于海外，提高資產(chǎn)的整體收益率。

（二）明確投資主體，提高投資效益

社會保障基金屬于社會性公共基金，應(yīng)由社會自治性機(jī)構(gòu)組織管理，避免各級政府及任何機(jī)構(gòu)對社會保障基金的影響和干預(yù)。而我國當(dāng)前的投資機(jī)構(gòu)主要是全國社?；鹄硎聲?，因此應(yīng)根據(jù)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的原則，采取委托經(jīng)營方式（基金管理中心不直接進(jìn)行投資），通過競爭，明確經(jīng)過基金理事會資格認(rèn)定的高資信、高效益的基金管理公司或銀行的投資主體地位，使全國社?；鹄硎聲鸩酵顺鐾顿Y領(lǐng)域。同時，由于養(yǎng)老保險基金規(guī)模大，是老百姓的“養(yǎng)命錢”，對安全性、流動性和盈利性都提出了較高的要求，因此有必要考慮通過市場化的競爭機(jī)制，專門成立養(yǎng)老保險投資銀行。為避免重復(fù)投資，國家應(yīng)對養(yǎng)老保險投資銀行的投資工具、投資收益和投資渠道有一個不同于現(xiàn)有基金管理公司和一般性商業(yè)銀行的規(guī)定，并在稅收政策等方面予以優(yōu)惠，以促使其努力開發(fā)新型投資工具，積極吸引國內(nèi)外優(yōu)秀的投資管理人才。還可以考慮引進(jìn)外資，與發(fā)達(dá)國家有經(jīng)驗(yàn)的投資機(jī)構(gòu)聯(lián)合，擴(kuò)大海外投資的比重，從而在根本上提高我國養(yǎng)老保險基金的整體投資效益。

（三）加強(qiáng)制度設(shè)計，提高統(tǒng)籌層次，降低運(yùn)行成本

針對當(dāng)前養(yǎng)老保險基金區(qū)域分割和行政干預(yù)嚴(yán)重的現(xiàn)狀，我們應(yīng)加強(qiáng)制度設(shè)計的力度，協(xié)調(diào)關(guān)系，建立養(yǎng)老保險基金垂直管理體系，統(tǒng)一管理，統(tǒng)一分配，提高統(tǒng)籌層次。養(yǎng)老保險基金省級統(tǒng)籌正是我國當(dāng)前努力建設(shè)的一項(xiàng)制度。勞動和社會保障部部長田成平于2006年1月13日透露，目前，全國已有12個省份實(shí)現(xiàn)和基本實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老保險省級統(tǒng)籌。提高統(tǒng)籌層次，能夠在更大范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)各地區(qū)繳費(fèi)基數(shù)、繳費(fèi)比例和享受待遇標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一，加大基金調(diào)劑功能，消除參保職工跨地區(qū)流動的障礙。同時，通過減少管理環(huán)節(jié)和管理層次，建立風(fēng)險分擔(dān)和權(quán)利制約機(jī)制，可以實(shí)現(xiàn)集中管理，避免“隱性債務(wù)”的進(jìn)一步增加，減少中央財政的壓力，降低基金分散管理的風(fēng)險。同時，有利于打擊擠占挪用基金和騙保冒領(lǐng)的行為，維護(hù)基金安全。在推行省級統(tǒng)籌的過程中，要注意調(diào)動市縣兩級政府的積極性，建立有效的省市縣三級責(zé)任分擔(dān)機(jī)制，做到責(zé)任明確，各盡其職。

（四）強(qiáng)化對養(yǎng)老保險基金投資的監(jiān)管

一是要在《暫行辦法》基礎(chǔ)上盡快出臺《社會保障法》和《社會保障基金投資法》，對基金投資主體、投資結(jié)構(gòu)、投資方向、收益程度、風(fēng)險管理等做出規(guī)定，使基金投資及其監(jiān)管和保護(hù)有法可依。二是建立養(yǎng)老保險基金投資監(jiān)督機(jī)制。在中央和省一級政府設(shè)立養(yǎng)老保險基金投資監(jiān)督委員會，由勞動和社會保障、財政、審計、紀(jì)檢等有關(guān)部門參加，保證養(yǎng)老保險基金的投資監(jiān)管。三是建立養(yǎng)老保險基金投資風(fēng)險準(zhǔn)備金機(jī)制。從各種投資機(jī)構(gòu)的投資收益中按照一定比例提取風(fēng)險準(zhǔn)備金，一旦遭遇大的投資風(fēng)險，養(yǎng)老保險基金支付出現(xiàn)困難時，由投資風(fēng)險準(zhǔn)備金給予暫時彌補(bǔ)。風(fēng)險準(zhǔn)備金可委托中國人民銀行管理，并由國家給予優(yōu)惠利率。

參考文獻(xiàn)：

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篇6

在我國企業(yè)股份化的初期，由于強(qiáng)調(diào)公有制在股份公司中必須占據(jù)主導(dǎo)地位，加上絕大部分股份公司都是由國有企業(yè)改組而來，因此，就形成了上市公司中國有股占大頭的局面。同時，在企業(yè)股份化初期，有許多人認(rèn)為國有股流通就是國有資產(chǎn)流失，因此不允許國有股流通。到后來，隨著上市公司規(guī)模的不斷擴(kuò)大，國有股規(guī)模也逐漸擴(kuò)大，截至1998年末，在滬深兩市掛牌的上市公司已達(dá)到851家，而國有股和法人股等非流通股約占整個上市公司股份總量的2／3。現(xiàn)在再將如此龐大的國有股推入市場流通，將不可避免導(dǎo)致股市的大失血，給股市帶來沉重的打擊。而國有股占大頭，又不能流通，不僅嚴(yán)重制約了上市公司的健康發(fā)展，也嚴(yán)重影響了我國證券市場的健康發(fā)展，這表現(xiàn)在：

1．從股東監(jiān)管角度來看，國家及其人所具有的特殊地位使這種監(jiān)督難免帶有行政色彩，導(dǎo)致企業(yè)被過多的干預(yù)，難以給予經(jīng)營者充分的自。同時，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)使經(jīng)營者感受不到來自市場的企業(yè)被收購兼并的壓力，“用腳投票”的機(jī)制不能發(fā)揮作用，造成企業(yè)經(jīng)營效率低下。

2．在上市公司中，由于國有股占大頭，政府通過股權(quán)控制企業(yè)，廣大中小股東無法通過行使表決權(quán)維護(hù)自身的利益，“用手投票”的機(jī)制不能發(fā)揮作用，出現(xiàn)“一只手壓倒一片手”的現(xiàn)狀，股東大會流于形式，公司內(nèi)部難以建立起合理的運(yùn)作機(jī)制和制約機(jī)制。

3．由于行政機(jī)關(guān)并不直接分享投資決策帶來的財富效應(yīng)，國有股享有的權(quán)利無從落實(shí)，不可避免導(dǎo)致國有資產(chǎn)的流失。

4．對證券市場來講，由于占大頭的國有股不能流通，流通股只占很小的比例，這不僅使得股市的發(fā)展不完善、不健全，處于先天不足的狀態(tài)，而且也導(dǎo)致了股市中嚴(yán)重的過度投機(jī)現(xiàn)象。

因此，為了保證上市公司和證券市場的健康發(fā)展，就必須解決國有股占大頭、不能流通的問題。對此，管理層已推出了有關(guān)國有股減持的政策。在國有股減持的計劃中，第一步先將國家股權(quán)及國有法人股所占比重從67．8％降到51％；第二步計劃將國家持股比例由51％下降到30％。對于國有股減持的方案主要有以下幾種：（1）國有股回購。國有股回購是指公司將發(fā)行在外的國有股以一定的價格購買回來，或作為庫藏股或進(jìn)行注銷的一種股本縮減方式。（2）國有股配售。國有股配售是指國有股的股權(quán)代表部門將其部分國有股以特定價格向特定投資人轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓對象應(yīng)是原有的個人股東及部分機(jī)構(gòu)投資者，老股東有優(yōu)先受讓股份的權(quán)利。（3）可轉(zhuǎn)換債券。這是指投資者可以在既定期限內(nèi)按規(guī)定的比例與價格將債券轉(zhuǎn)換成股票的一種債券方式，其兼有債券和期權(quán)的雙重特征。（4）協(xié)議轉(zhuǎn)讓。協(xié)議轉(zhuǎn)讓是指國有股的股權(quán)代表部門與受讓方統(tǒng)購簽訂國有股轉(zhuǎn)讓協(xié)議，減少國有股比重，達(dá)到受讓方控股或參股上市公司的目的。受讓方一般為公司法人、機(jī)構(gòu)法人和職工持股會等。

筆者認(rèn)為，不管哪種方式，其最終目的都是要降低國有股的比重，并使這一部分可以在證券市場上流通轉(zhuǎn)讓，這都會引起股市資金的大量減少。因此，這四種減持方案都不可避免遇到兩大障礙：

第一，由于國有股數(shù)量龐大，其上市流通將導(dǎo)致股市的大失血，給市場帶來很大的壓力。國有股包括國家股和國有法人股兩大部分，目前國有股約2240億股，占股市總股本的67．8％，國有股的數(shù)量是目前流通股總量的2．7倍，數(shù)量如此龐大的國有股大量變現(xiàn)，給市場帶來的壓力是可想而知的。進(jìn)一步來看，如果國有股按每股3元左右的凈資產(chǎn)計算，在5年內(nèi)將國有股下降到50％左右的水平，那么5年中大約每年需要變現(xiàn)1000億元現(xiàn)金資產(chǎn)，而目前股市流通市值僅叨皿多億元，其巨大沖擊可想而知。

第二，國有股與流通股同股不同價，價差過大。國有股一般是1元一股折股而來，而流通股的發(fā)行價一般都在幾元甚至十幾元一股，流通股的二級市場價格又遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)行價。如果國有股變現(xiàn)，從價格角度來講，就是大量低價格股票與少量高價格股票實(shí)現(xiàn)價格并軌，并軌的結(jié)果必然導(dǎo)致市場中現(xiàn)有股票價格的大幅下滑，給中小投資者帶來損失。

上述兩大障礙嚴(yán)重制約了國有股減持的推行，造成了國有股必須流通與國有股難以流通的矛盾，有人將其稱為中國股市的哥德巴赫猜想。筆者認(rèn)為解決這一問題的方法就是用股市增量資金來補(bǔ)充國有股推出而引起的股市存量資金的減少部分，巨額保險資金的入市或許為我們提供了很好的思路。

二、問題的解決——保險資金入市，哥德巴赫猜想的終結(jié)

（一）保險資金入市的背景。

1．保險業(yè)走出困境的要求。長期以來，我國對保除資金投資方向進(jìn)行了限制，根據(jù)《保險法》的規(guī)定，保險公司的資金運(yùn)用限于銀行存款、買賣政府債券以及國務(wù)院規(guī)定的其他資金運(yùn)用形式。這就導(dǎo)致保險公司的投資渠道非常狹窄，投資效率十分低下，據(jù)統(tǒng)計，到1998年底，保險資產(chǎn)總額達(dá)到1796億元，其中約有40％－60％的資金沉淀在銀行。但是1996年5月到1999年7月人民銀行7次降息和1999年11月1日起開征20％的利息稅，使銀行存款利率達(dá)到歷史最低點(diǎn)。與此同時，國債、金融債券和企業(yè)債券的收益也大幅下降，保險公司面臨越來越嚴(yán)重的“利差損”問題，僅壽險就因此損失280億元左右。保鹼公司的經(jīng)營成本越來越大，資金保值能力越來越低，保險業(yè)的發(fā)展面臨極大的困境。尋求保險資金新的投資渠道成為保險業(yè)擺脫當(dāng)前困境的一個緊迫課題，按照國際慣例，保險資金進(jìn)入證券市場成為首選的投資方式。

2．證券市場的需要。與保險公司的投資渴求形成鮮明對比的是，“供血不足”正成為制約證券市場健康穩(wěn)定發(fā)展的瓶頸。我國證券市場一直處在快速發(fā)展中，但至今仍十分脆弱。目前，我國A股市場上市公司已達(dá)900多家，截至1999年6月底，上市公司總股本為2755．42億股，其中流通股951．05億股，流通市值9265．65億元，比股票市場創(chuàng)建立初增長了7倍。但是自1997年5月以來，我國股市一直在下降的軌道中運(yùn)行，其間雖不乏火爆行情，但都如曇花一現(xiàn)，股市承受能力非常有限，而“供血不足”則是很重要的原因。按照現(xiàn)有的流通盤，股指的正常上漲至少需要10％左右的增量資金，即至少900億元左右的資金支持。其次，股市正常擴(kuò)容，一年就需1000億元的資金。另外，考慮到國有股配售，每年需要1000億元資金。綜合起來，要保持股市的平穩(wěn)運(yùn)行，至少需要3000億元的資金，這對于當(dāng)前股市是一個難以承受的壓力。而解決市場資金不足的理想途徑，就是加快培育機(jī)構(gòu)投資者，拓寬機(jī)構(gòu)資金入市的渠道，保險資金入市已成為大趨勢。

（二）保險資金入市——一項(xiàng)雙贏的選擇。