導(dǎo)言：作為寫(xiě)作愛(ài)好者，不可錯(cuò)過(guò)為您精心挑選的10篇投資決策分析論文，它們將為您的寫(xiě)作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

一、無(wú)形資產(chǎn)計(jì)量上存在的問(wèn)題

無(wú)形資產(chǎn)的本質(zhì)特點(diǎn)是“無(wú)形”，這一特點(diǎn)導(dǎo)致它的價(jià)值可能分布在零至很大的區(qū)間。并且其價(jià)值本身和價(jià)值變動(dòng)的頻率和幅度都具有很大的不確定性，這些都會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致對(duì)其進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量、報(bào)告和管理的難度。

在傳統(tǒng)的農(nóng)業(yè)和工業(yè)經(jīng)濟(jì)下，流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)，在企業(yè)中所占的比例也相當(dāng)大。但在知識(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，無(wú)形資產(chǎn)在企業(yè)資產(chǎn)中所占比例日趨增加，有的已占主導(dǎo)地位。在這種情況下，會(huì)計(jì)若仍抱著穩(wěn)健性原則的大旗，無(wú)疑會(huì)使企業(yè)資產(chǎn)的賬面價(jià)值與實(shí)際價(jià)值嚴(yán)重背離，導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息嚴(yán)重失真，同時(shí)也違反了客觀性和重要性會(huì)計(jì)原則。

二、無(wú)形資產(chǎn)計(jì)量缺陷帶來(lái)的影響

（1）難以滿足高科技行業(yè)無(wú)形資產(chǎn)所占比重不斷提高的客觀要求

在現(xiàn)行會(huì)計(jì)理論中，企業(yè)資源主要是指有形資產(chǎn)，雖然也不排除無(wú)形資產(chǎn)，但由于各種原因，無(wú)形資產(chǎn)在企業(yè)資源中始終只占次要地位。本論文由整理提供而當(dāng)前，企業(yè)在研發(fā)和銷(xiāo)售階段的巨大投入實(shí)質(zhì)上主要是對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的投入。這些資源是決定企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵資源，也是決定企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的生命力之所在。不正視這一事實(shí)，仍將無(wú)形資產(chǎn)特別是人力資源排除在企業(yè)資產(chǎn)之外，不加以反映和核算，顯然是與客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律相背離的。

（2）不能準(zhǔn)確體現(xiàn)知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代擴(kuò)大無(wú)形資產(chǎn)確認(rèn)范圍的現(xiàn)實(shí)要求

傳統(tǒng)會(huì)計(jì)體制下，無(wú)形資產(chǎn)的確認(rèn)以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)，要求以事項(xiàng)的發(fā)生為依據(jù)，這就使得無(wú)形資產(chǎn)在確認(rèn)時(shí)遇到困難：本論文由整理提供企業(yè)外購(gòu)和接受外部投資所形成的無(wú)形資產(chǎn)可以確認(rèn)，而自創(chuàng)無(wú)形資產(chǎn)不能予以確認(rèn)(只認(rèn)可)；但在知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下，由知識(shí)創(chuàng)新所帶來(lái)的企業(yè)價(jià)值增加和獲得超額利潤(rùn)的能力成為一種較普遍的現(xiàn)象。無(wú)形資產(chǎn)地位的提高使得人們必須重新審視傳統(tǒng)的確認(rèn)方法，擴(kuò)大其確認(rèn)范圍，使無(wú)形資產(chǎn)能夠得到如實(shí)和充分的反映。

（3）沒(méi)有將知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代人力資源會(huì)計(jì)納入財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)系統(tǒng)

目前，會(huì)計(jì)只承認(rèn)知識(shí)產(chǎn)品（如專(zhuān)有技術(shù)等）的價(jià)值，沒(méi)有確認(rèn)人力資源的價(jià)值。在未來(lái)，人力資源會(huì)計(jì)將變得十分重要。本論文由整理提供人力資源應(yīng)被納入現(xiàn)代財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)系統(tǒng)，成為現(xiàn)代企業(yè)會(huì)計(jì)所要核算和監(jiān)督的內(nèi)容，進(jìn)一步完善人力資源的核算方法，建立人力資源核算的賬戶體系。將多種計(jì)量模式有機(jī)結(jié)合，用以計(jì)量人力資源的價(jià)值；進(jìn)一步明確人力資本的價(jià)值，人力資本所有者具有收益權(quán)，應(yīng)參與企業(yè)剩余利潤(rùn)的分配。

（4）難以滿足知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下無(wú)形資產(chǎn)計(jì)價(jià)方法多樣化的要求

無(wú)形資產(chǎn)開(kāi)發(fā)是企業(yè)長(zhǎng)期戰(zhàn)略的體現(xiàn)，是對(duì)未來(lái)進(jìn)行的戰(zhàn)略投資。由于知識(shí)和技術(shù)的不斷創(chuàng)新，無(wú)形資產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)價(jià)值及其所能提供的未來(lái)經(jīng)濟(jì)收益是不斷變化的，而歷史成本恰恰不能反映無(wú)形資產(chǎn)的這種變化。因此，我們不可能完全套用有形資產(chǎn)的歷史成本計(jì)量方式來(lái)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行計(jì)量。所以，應(yīng)根據(jù)無(wú)形資產(chǎn)的特點(diǎn)，采用不同的計(jì)價(jià)方法，只有這樣才能正確反映知識(shí)型企業(yè)的價(jià)值。

三、知識(shí)經(jīng)濟(jì)下無(wú)形資產(chǎn)的計(jì)量

會(huì)計(jì)計(jì)量是會(huì)計(jì)人員運(yùn)用一定的計(jì)量模式，以貨幣為主要計(jì)量手段，并產(chǎn)生以貨幣定量信息為主的會(huì)計(jì)信息處理過(guò)程。本論文由整理提供實(shí)質(zhì)是確定無(wú)形資產(chǎn)的入賬價(jià)值，無(wú)形資產(chǎn)未來(lái)價(jià)值的計(jì)量也要遵循這一特定標(biāo)準(zhǔn)：可驗(yàn)證性，不同的會(huì)計(jì)人員對(duì)同一項(xiàng)無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行計(jì)量應(yīng)得到相同的結(jié)果，其中結(jié)果可以互為驗(yàn)證。一致性，無(wú)形資產(chǎn)的計(jì)量所使用的方法要前后保持，不能隨意變更，若需變更，要將變更的原因、情況在財(cái)務(wù)報(bào)告中說(shuō)明。

企業(yè)價(jià)值是企業(yè)未來(lái)獲利能力的資本化現(xiàn)值。在知識(shí)經(jīng)濟(jì)的今天，無(wú)形資產(chǎn)在企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中起著舉足輕重的作用，無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值成為企業(yè)價(jià)值的一個(gè)重要組成部分。1、財(cái)務(wù)計(jì)量方法應(yīng)用于無(wú)形資產(chǎn)計(jì)量

（1）、確定無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)值。無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)值是指企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)的真正轉(zhuǎn)化價(jià)值。實(shí)際的無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值可以高于或低于該數(shù)值，我們可將該數(shù)值理解為企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與凈資產(chǎn)價(jià)值（股東權(quán)益）之間的差額。

（2）、確定無(wú)形資產(chǎn)的內(nèi)部構(gòu)成。采用財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與非財(cái)務(wù)發(fā)數(shù)據(jù)相結(jié)合的方法來(lái)確定企業(yè)最重要的無(wú)形資產(chǎn)，即那些對(duì)企業(yè)未來(lái)績(jī)效增長(zhǎng)發(fā)揮重要作用的無(wú)形資產(chǎn)。假定A公司根據(jù)自身的實(shí)際情況，從人力資產(chǎn)、市場(chǎng)關(guān)系型資產(chǎn)與結(jié)構(gòu)型資產(chǎn)三個(gè)方面來(lái)分析，本論文由整理提供并建立了一套無(wú)形資產(chǎn)指標(biāo)體系。屬于人力資產(chǎn)方面的無(wú)形資產(chǎn)有：?jiǎn)T工競(jìng)爭(zhēng)力、員工忠誠(chéng)度、員工經(jīng)驗(yàn)值、員工技能、創(chuàng)新能力；屬于市場(chǎng)關(guān)系型資產(chǎn)方面的無(wú)形資產(chǎn)主要有：客戶信息庫(kù)、客戶交往時(shí)間、客戶類(lèi)型、客戶潛力、客戶滿意度；屬于結(jié)構(gòu)型資產(chǎn)方面的無(wú)形資產(chǎn)有：組織結(jié)構(gòu)、組織進(jìn)程、企業(yè)軟件、企業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)、合作者關(guān)系網(wǎng)；屬于人力資產(chǎn)與結(jié)構(gòu)型資產(chǎn)共有方面的無(wú)形資產(chǎn)有：組織學(xué)習(xí)能力、組織文化、組織科技；屬于人力資產(chǎn)與市場(chǎng)關(guān)系型資產(chǎn)共有方面的無(wú)形資產(chǎn)有：客戶關(guān)系；屬于市場(chǎng)關(guān)系型資產(chǎn)與結(jié)構(gòu)型資產(chǎn)共有的無(wú)形資產(chǎn)有：價(jià)值鏈、品牌、商標(biāo)；屬于三部分共有的無(wú)形資產(chǎn)有：綜合關(guān)系、知識(shí)產(chǎn)品、專(zhuān)利技術(shù)、信息數(shù)據(jù)。

（3）、根據(jù)實(shí)際經(jīng)驗(yàn)確定無(wú)形資產(chǎn)各構(gòu)成部分的權(quán)重。企業(yè)的高層領(lǐng)導(dǎo)應(yīng)當(dāng)在其實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，分析企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的過(guò)程，研究各類(lèi)無(wú)形資產(chǎn)的企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造過(guò)程中的作用，從而設(shè)定每類(lèi)無(wú)形資產(chǎn)的權(quán)重。

篇2

一、人力資本的概念

“人力資本”最初被諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者舒爾茨在研究美國(guó)經(jīng)濟(jì)中物質(zhì)資本存量與產(chǎn)出差距在不斷加大，出現(xiàn)巨額余值時(shí)使用，并由此產(chǎn)生了人力資本理論。舒爾茨及以后學(xué)者從不同的角度對(duì)人力資本進(jìn)行了多方面的研究，形成了豐富的理論和實(shí)證研究成果。在隨后的近半個(gè)世紀(jì)在西方發(fā)達(dá)國(guó)家牢固樹(shù)立起了“人力資源是第一資產(chǎn)”的理念，并掀起了人力資本研究的熱潮。

人力資本是與物質(zhì)資本相對(duì)的一個(gè)概念,是指通過(guò)人力投資形成的、體現(xiàn)了個(gè)體或群體的知識(shí)、技術(shù)、能力等，并能夠?yàn)槠鋷?lái)長(zhǎng)期收入來(lái)源的生產(chǎn)能力。

人力資本的一個(gè)重要特征是資本化了的人力資源。馬克思曾指出，資本的本質(zhì)屬性在于對(duì)利潤(rùn)的不懈追求，人力資本既然屬于資本化形態(tài)，當(dāng)然就不例外了。無(wú)論個(gè)人還是企業(yè)都希望能在將來(lái)獲得回報(bào)（如通過(guò)增加收入或提高公司的生產(chǎn)力）。

本文主要討論通過(guò)正規(guī)教育（學(xué)校教育）形成的個(gè)人人力資本投資的決策問(wèn)題。

二、人力資本投資決策：

（一）、是否繼續(xù)投資的決策：

人力資本投資的主要形式是教育，因而有必要分析教育投資的成本與收益。

下圖顯示了學(xué)校教育投資的可能分析。一個(gè)人面臨兩種選擇：需要S年全日制學(xué)校教育，在完成后如果就業(yè)，會(huì)有年收Ws,直到退休年齡，比如65歲。更一般地說(shuō)，年齡T。學(xué)校教育有直接成本如學(xué)費(fèi)、書(shū)本費(fèi)等K。另一選擇是不接受學(xué)校教育，直接工作，可賺得工資W0，（從決策開(kāi)始到退休年齡T）。

這里有一個(gè)假設(shè)前提：沒(méi)有能力限制，沒(méi)有退學(xué)風(fēng)險(xiǎn)，收入在整個(gè)工作年限內(nèi)不變。工作經(jīng)驗(yàn)與決策無(wú)關(guān)，沒(méi)有失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（見(jiàn)圖1）。

假設(shè)投資成本（或教育成本）包括直接成本K和機(jī)會(huì)成本W(wǎng)0（可能賺得的工資）。而放棄的收益即機(jī)會(huì)成本是成本中較大的組成部分，我們可以通過(guò)比較兩種方案中整個(gè)生命周期貼現(xiàn)收入，選擇貼現(xiàn)收入較高的方案。我們還可以將不接受學(xué)校教育的收入從接受教育的收入中減去，如果結(jié)果為正，可以預(yù)測(cè)該個(gè)體會(huì)選擇投資于學(xué)校教育。在第一個(gè)S年，每年的差距為-K-W0，

該個(gè)體必須付出學(xué)費(fèi)和書(shū)本費(fèi)等K，并且不能享有收入W0，因此，每年的W0為機(jī)會(huì)成本，即由于選擇了教育而放棄的收入。W0K為每年的投資成本。從整個(gè)生命周期看，貼現(xiàn)后收入為圖中的BC，在S年之后，兩種收入流改變：獲取Ws（超過(guò)不接受教育的收入W0）。差額Ws-W0為教育帶來(lái)的利得。較高的年收入是由于學(xué)校教育。同樣考慮折現(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)貢獻(xiàn)于整個(gè)生命周期的收益差額為A。

如果由教育決策帶來(lái)的終生凈收入為正數(shù)，或所得利益（Ws-W0，從年齡S到年齡T，貼現(xiàn)后）大于投資成本（W0K，從年齡0到年齡S，貼現(xiàn)后），那么該個(gè)體會(huì)選擇學(xué)校教育。如果人們可以以市場(chǎng)同期利率進(jìn)行借貸，則該市場(chǎng)利率為折現(xiàn)率。

這個(gè)非常簡(jiǎn)單的模型有以下幾個(gè)結(jié)論：如果符合以下條件，則參加學(xué)校教育的人數(shù)會(huì)增加（雖然每種條件的影響大小可能不同）：（1）未來(lái)收益增加，即工資獎(jiǎng)金對(duì)那些已經(jīng)完成其學(xué)校教育的人來(lái)說(shuō)增加了。（2）直接教育成本減少，比如學(xué)校降低學(xué)費(fèi)或政府增加教育補(bǔ)貼。（3）貼現(xiàn)率降低。由于未來(lái)工資收益相對(duì)于以前工作階段中的成本增加了，或者說(shuō)對(duì)那些著眼于未來(lái)利益而非當(dāng)前利益的人來(lái)說(shuō)，貼現(xiàn)率較低會(huì)使人們傾向于學(xué)校教育。（4）教育籌資變得容易。如銀行更愿意貸款并且降低利率甚至提供免費(fèi)的獎(jiǎng)學(xué)金。

進(jìn)一步分析，如果給定受教育的年數(shù)，與工資增加Ws-W0相對(duì)應(yīng)的年回報(bào)率（學(xué)校教育的回報(bào)率）是投資決策中必須知道的一個(gè)重要指標(biāo)。由于每增加一年的教育會(huì)產(chǎn)生一定收入百分比的增長(zhǎng)，這個(gè)增長(zhǎng)的百分比則是教育的回報(bào)（Mincer，1974）。為了計(jì)算它，理論上必須知道某人實(shí)現(xiàn)的收入并等到退休。

關(guān)于是否投資教育或繼續(xù)投資教育已經(jīng)有許多公式化研究，美國(guó)人口經(jīng)濟(jì)學(xué)家恩格爾曼認(rèn)為，人力投資的時(shí)間比較長(zhǎng)，難以根據(jù)已知的投資期限來(lái)計(jì)算投入量與收入量，為此，他把投資期限限定在一個(gè)時(shí)期（例如13年），而把收益擴(kuò)展到其他時(shí)期帶來(lái)的收入，用來(lái)分析教育（正規(guī)學(xué)校教育）投資的收益率。公式為

式中，C表示受過(guò)第13年教育的直接費(fèi)用，W0表示受過(guò)第13年教育而放棄的收入，Xi表示受過(guò)12年教育的人的收入，Yi表示受過(guò)13年教育的人的收入，n表示受了13年教育之后可以賺取收入的總年數(shù)，r表示第13年教育的收益率，i表示觀察的年份。根據(jù)這個(gè)公式，利用所要求的資料可以計(jì)算出教育投資的收益率，個(gè)人就可根據(jù)對(duì)投資與收益的分析，做出是否繼續(xù)投資教育的決策。決策基本原則是,預(yù)期收益流量（流入量）之和不能小于人力資本投資流量(流出量)之和，否則，人們就不愿進(jìn)行人力資本投資。即受過(guò)13年教育的人的人力資本投資收益率，不能低于受過(guò)12年教育的人的人力資本投資收益率。否則，人們只進(jìn)行12年教育投資，而不選擇13年教育投資。

（二）最佳投資的決策：

由于學(xué)校教育具有連續(xù)性，有的個(gè)體獲得比其他人更多的學(xué)校教育，在做出最佳投資決策時(shí)，我們必須分析學(xué)校教育的最佳長(zhǎng)度。受教育每增加一年，就會(huì)增加生命周期的收入，但并不穩(wěn)定。在最初的幾年，如果一個(gè)人繼續(xù)增加教育年份，生命周期收入的增長(zhǎng)幅度會(huì)增加，但以后年份不可避免地會(huì)出現(xiàn)投入學(xué)校教育的邊際收益遞減的情況（Yoram，1975）。對(duì)人力資本理論的發(fā)展做出了巨大貢獻(xiàn)的YoramBen-Porah公式化了教育投資過(guò)程并描述了其主要決定因素。在他的模型中，個(gè)人通過(guò)已有的人力資本和他自己的時(shí)間、其他市場(chǎng)資源相結(jié)合來(lái)達(dá)到產(chǎn)出（人力資本積累）的增加。Yoram最佳資本積累的模型是個(gè)人人力資本生產(chǎn)函數(shù)：Qt表示個(gè)人在時(shí)期t人力資本的總投資；Kt表示個(gè)人在時(shí)期t初始人力資本存量；St表示個(gè)人在時(shí)期t內(nèi)貢獻(xiàn)于存量Q的時(shí)間（Q：人力資本存量總增加）；Xt表示積累人力資本（生產(chǎn)中）購(gòu)買(mǎi)的商品和勞務(wù)。如果初始人力資本較低，追求利益最大化的個(gè)人首先會(huì)進(jìn)一步增加人力資本存量，也就是說(shuō)，全部時(shí)間都花在學(xué)校教育上。在完成全日制教育后，會(huì)在接下來(lái)的工作中繼續(xù)他的在職培訓(xùn)（on-the-jobtraining）。參數(shù)B是由Becker在1975年運(yùn)用同一生產(chǎn)函數(shù)時(shí)增加上去的，它表示“有限的個(gè)人體力和智力”，使Yoram的規(guī)模報(bào)酬遞減的假設(shè)合理化。原因是（1）隨著個(gè)人在增加其人力資本累計(jì)的過(guò)程中，成本增加。（2）個(gè)人生命是有限的，隨著受教育時(shí)間的不斷付出，工作年限會(huì)縮短，這減少了獲得利益的時(shí)間，結(jié)果最終是收益的增長(zhǎng)幅度減少。而且個(gè)人繼續(xù)延長(zhǎng)其受教育時(shí)間，增加的教育年限的成本是增加的，一個(gè)簡(jiǎn)單的原因是：機(jī)會(huì)成本增加了。接受學(xué)校教育的時(shí)間越長(zhǎng)，在同等教育水平下獲得的工資越高，同時(shí)也意味著更大的花費(fèi)（見(jiàn)圖2）。

從圖中我們可以看到，如果學(xué)校教育年限不斷延長(zhǎng)，邊際收益（每延長(zhǎng)一年增加的收益）會(huì)下降而邊際成本會(huì)上升。受教育的最佳年限出現(xiàn)在邊際成本線與邊際收益線相交的那一點(diǎn)。如果教育年限超過(guò)S*，則產(chǎn)生的額外成本要大于額外的收益，此時(shí)再選擇學(xué)校教育從經(jīng)濟(jì)上來(lái)看是不理性的。

因此，S*為最佳投資點(diǎn)。在此點(diǎn)上，投資者可獲得最高的收益率，即內(nèi)部收益率（IRR），是投資成本現(xiàn)值與投資收益現(xiàn)值相等時(shí)的貼現(xiàn)率（即教育投資的凈現(xiàn)值NPV為零時(shí)的貼現(xiàn)率），也就是說(shuō)圖1中面積A=B時(shí)的貼現(xiàn)率。

這個(gè)模型也可得出幾個(gè)預(yù)測(cè)（允許成本和收益曲線隨個(gè)體不同而不同）：

（1）邊際成本曲線較低的人（總成本線較平坦）選擇更多（時(shí)間更長(zhǎng)）的學(xué)校教育投資。如較易獲得貸款的人，資金成本較低（籌資費(fèi)用較少）。如圖中A曲線。

（2）邊際收益曲線較高的人會(huì)選擇更多（時(shí)間更長(zhǎng)）的學(xué)校教育投資。比如由于家庭關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、有較高的學(xué)術(shù)理論水平或智商很高而學(xué)校教育恰好能與之互補(bǔ)等原因較易在接受教育后找到工作的人。如圖中B曲線。

三、人力資本投資決策中的風(fēng)險(xiǎn)因素

簡(jiǎn)單的模型能反映問(wèn)題的實(shí)質(zhì)，卻容易忽略一些重要的因素，比如風(fēng)險(xiǎn)，下面討論人力資本投資中的風(fēng)險(xiǎn)因素。

在傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)理論中,人力資本投資風(fēng)險(xiǎn)較少被論及。但事實(shí)上,有投資就會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)。與證券市場(chǎng)相同，人力資本市場(chǎng)包含許多資產(chǎn)，即各種教育。人力資本投資的回報(bào)不僅與受教育的時(shí)間長(zhǎng)度有關(guān)，而且與所受教育的種類(lèi)有關(guān)。每個(gè)人選擇與其未來(lái)收入的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)相匹配的資產(chǎn)來(lái)獲得最優(yōu)選擇。與證券市場(chǎng)不同的是，教育資產(chǎn)市場(chǎng)有幾個(gè)重要的限制：首先，多樣化不可能。第二，任意調(diào)整不可能。也就是說(shuō)，不能通過(guò)在金融市場(chǎng)上套利來(lái)調(diào)整投資。投資于教育是不可撤回的,一旦你持有某種教育，你就不能再出售它。加之投資收益具有很強(qiáng)的滯后性,人力資本所有者的有限理性、信息不充分以及市場(chǎng)環(huán)境等導(dǎo)致人力資本投資收益率的不確定性增加。

這些投資風(fēng)險(xiǎn)概括起來(lái)說(shuō)，有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)。（盡管在有關(guān)研究中有關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)與不確定性的區(qū)別的描述，但在本文中為了簡(jiǎn)潔起見(jiàn)，統(tǒng)稱(chēng)為風(fēng)險(xiǎn)。）

（一）、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：影響整個(gè)市場(chǎng)上或一個(gè)受教育群體內(nèi)所有投資者的投資回報(bào)的不確定因素。

1．未來(lái)人力資本市場(chǎng)供需變化

假設(shè)每個(gè)人都有相同的能力獲得在任何教育水平的期望回報(bào)，每個(gè)人都是理性的投資者，只關(guān)心生命周期收益的最大化。在這種情況下，每個(gè)人都會(huì)選擇有最高凈收益（投資收益減去投資成本后的值）的教育。則我們只需觀察接受每一種教育的人群。在一種教育下，每個(gè)人的凈收益都是相同的。這種相同可以通過(guò)彈性工資來(lái)建立。如果太多的人選擇同一種教育，在勞動(dòng)力市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)供大于求的情況，會(huì)使接受這種教育的畢業(yè)生的工資下降。相反，如果只有少數(shù)人接受這種教育，在勞動(dòng)力市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況，短缺會(huì)使接受這種教育的畢業(yè)生的工資上升。只有當(dāng)工資產(chǎn)生的終生收益相等時(shí)才會(huì)出現(xiàn)均衡的態(tài)勢(shì)。

2．市場(chǎng)分割

YumingFu和StuartGabriel研究得出結(jié)論：教育投資在私人部門(mén)（單位）的回報(bào)要高于在國(guó)有單位的回報(bào)。另外從職業(yè)等級(jí)上看，存在高等教育水平的勞動(dòng)力市場(chǎng)和中初等教育水平的勞動(dòng)力市場(chǎng)。由于高等教育水平的勞動(dòng)力市場(chǎng)上的工作崗位對(duì)求職者有著較強(qiáng)的專(zhuān)用性人力資本要求，而大學(xué)生所具有的人力資本并不會(huì)自然保值，如果就業(yè)時(shí)選擇了中初等教育水平的勞動(dòng)力市場(chǎng)，其專(zhuān)用性的人力資本就長(zhǎng)時(shí)期處于閑置狀態(tài)，最終將逐漸貶值。因此，投資回報(bào)中包含了失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和由于就業(yè)于不利的行業(yè)或部門(mén)而導(dǎo)致的低收入風(fēng)險(xiǎn)。

此外，還有市場(chǎng)平均工資、流動(dòng)限制等風(fēng)險(xiǎn)因素。

（二）、個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)：只影響個(gè)體或群體中少數(shù)人的人力資本投資回報(bào)率的因素。個(gè)體在許多方面是不同的，比如智力能力、動(dòng)機(jī)、興趣等。這些因素使教育回報(bào)的估計(jì)變得不是很準(zhǔn)確。受更多教育者獲得較高工資不僅因?yàn)樗麄冊(cè)趯W(xué)校學(xué)到的知識(shí)，還由于他們的能力及其他特征。具體地，個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)有以下：

1.自身認(rèn)識(shí)的不確定性：

個(gè)人進(jìn)行人力資本投資時(shí)面臨幾種不確定性。首先，人力投資者（即潛在的學(xué)生）對(duì)其所選擇的教育本身的信息了解并不充分。比如，許多教育系統(tǒng)在學(xué)生步入大學(xué)教育之前向?qū)W生展示越來(lái)越多的選項(xiàng)（如課程、專(zhuān)業(yè)等）。而潛在的學(xué)生并不知道哪種學(xué)科對(duì)自己來(lái)說(shuō)是必要的，以及喜歡與否，能否達(dá)到學(xué)科的要求（智力水平、耐心或能力等）。第二，在完成學(xué)科（畢業(yè)）后，學(xué)生在勞動(dòng)力市場(chǎng)上同樣面臨不確定性。即便是接受過(guò)職業(yè)或?qū)I(yè)教育，他仍可能缺乏職業(yè)所需的能力或其他要求。而個(gè)人并不能明確地知道他相對(duì)于職業(yè)的真實(shí)能力。AdamSmith早在1776年就清醒地認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)，他說(shuō)：“任何特定的個(gè)體永遠(yuǎn)擁有資格于他的工作的可能性在不同的行業(yè)中有很大的不同。讓你的兒子去當(dāng)鞋匠的學(xué)徒，幾乎毫無(wú)疑問(wèn)他會(huì)做出一雙鞋；但如果送他去學(xué)法律，精通法律的可能性與他會(huì)在此行業(yè)中站得住腳的可能性相比，至少為20比5。”

2.生命風(fēng)險(xiǎn)。作為人力資本投資的主體的人是有生命周期,隨著年齡的增長(zhǎng),人力資本的生產(chǎn)效率將會(huì)下降，人力資本受益期也將隨之縮短,人力資本投資成本則必須在更短的時(shí)期內(nèi)得到補(bǔ)償。因此人力資本投資的風(fēng)險(xiǎn)也隨著主體年齡的增長(zhǎng)而逐漸加大。極端地說(shuō),人力資本投資也會(huì)隨著一個(gè)人的生命或工作能力的喪失而全部損失掉。

此外，還有人力資本投資成本中個(gè)人承擔(dān)的份額、個(gè)人已有的人力資本存量、時(shí)間的投入（總時(shí)間=受教育時(shí)間工作時(shí)間用于消費(fèi)的時(shí)間）、機(jī)會(huì)成本、經(jīng)驗(yàn)等。

總之，我們?cè)谶M(jìn)行個(gè)人人力資本投資決策時(shí)，需要進(jìn)行是否繼續(xù)進(jìn)行教育投資的決策以及最佳投資的決策，在基本原則的基礎(chǔ)上充分考慮影響人力資本投資收益率的風(fēng)險(xiǎn)，能夠幫助投資主體做出更客觀準(zhǔn)確和相關(guān)的決策。文章今后努力的方向是如何進(jìn)一步將風(fēng)險(xiǎn)因素量化，從理論上和實(shí)證上更加完善個(gè)人人力資本投資決策的研究。

參考文獻(xiàn)：

[1]西奧多•W•舒爾茨.論人力資本投資[M].北京經(jīng)濟(jì)學(xué)院出版社,1992.

[2]雅各布•明塞爾,張鳳林譯.人力資本研究[M].中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社,2001.

篇3

但是就我們所要研究的環(huán)保類(lèi)項(xiàng)目的投資決策而言,凈現(xiàn)值法只是用于靜態(tài)的投資項(xiàng)目分析,對(duì)于動(dòng)態(tài)的多投資階段的項(xiàng)目顯得有些不足,得到的評(píng)價(jià)結(jié)果勢(shì)必也是有局限性的。就焦化產(chǎn)業(yè)中的焦?fàn)t煤氣利用技術(shù)的選擇與比較中,關(guān)鍵是如何確定折現(xiàn)率,這也是一大難題,可以說(shuō),到現(xiàn)在為止,這不得不依靠我們的主觀判斷,其道理就像任意多的已知數(shù)與一個(gè)未知數(shù)相加其結(jié)果還是未知數(shù)一樣簡(jiǎn)單,在凈現(xiàn)值為零的情況下,向左向右稍微調(diào)整某個(gè)因素,凈現(xiàn)值就能變成或正或負(fù)。還有一個(gè)重要問(wèn)題是焦?fàn)t煤氣的利用技術(shù)的產(chǎn)生過(guò)程有其特殊的局限性和特點(diǎn)。焦?fàn)t煤氣是指用幾種煙煤配成煉焦用煤,在煉焦?fàn)t氣中經(jīng)過(guò)高溫干餾后,在產(chǎn)出焦炭和焦油產(chǎn)品的同時(shí)所得到的可燃?xì)怏w,是煉焦產(chǎn)品的副產(chǎn)品。對(duì)于單一焦化企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)就是焦炭生產(chǎn)和銷(xiāo)售。而對(duì)那些利用焦?fàn)t煤氣生產(chǎn)其他工業(yè)產(chǎn)品是由于國(guó)家環(huán)保政策法規(guī)的要求，故其計(jì)算時(shí),當(dāng)其凈現(xiàn)值為零或者是負(fù)數(shù)時(shí),也都可以投資。但是在什么范圍內(nèi)進(jìn)行投資需要新的算法和條件,這也就是本文最終所要傳達(dá)的信息。

二、實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型

實(shí)物期權(quán)分析法是指企業(yè)或者是個(gè)人在進(jìn)行投資決策時(shí)擁有的、能根據(jù)決策時(shí)尚不確定的因素，改變行為的權(quán)利（期權(quán)）進(jìn)行投資可行性分析的方法。麻省理工學(xué)院FaimoK.Lamalain分析：如果投資者對(duì)某個(gè)投資項(xiàng)目進(jìn)行首輪投資后，若該項(xiàng)目盈利前景良好，將能降低投資者進(jìn)行第二輪投資的成本，而如果第一輪沒(méi)有投資，今后想再投資該項(xiàng)目或進(jìn)入該投資領(lǐng)域就要付出相當(dāng)高的成本。在進(jìn)行投資時(shí)還要考慮應(yīng)用動(dòng)態(tài)規(guī)劃中的整數(shù)規(guī)劃進(jìn)行投資時(shí)機(jī)的選取?？梢钥闯?，期權(quán)法強(qiáng)調(diào)了投資是分階段進(jìn)行的，投資資金往往并不是一步到位，而是先投入先期部分資金，生產(chǎn)銷(xiāo)售該產(chǎn)品，同時(shí)繼續(xù)對(duì)產(chǎn)品的性能、技術(shù)進(jìn)行研發(fā)和改進(jìn)，這可以減少投資者的潛在損失，其價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于一次性投入的情況。這種方法就是針對(duì)項(xiàng)目的發(fā)展動(dòng)態(tài)過(guò)程，根據(jù)項(xiàng)目開(kāi)始投資后，管理者能夠收集到更多的關(guān)于項(xiàng)目進(jìn)程和最終產(chǎn)品市場(chǎng)特征的信息。后繼的商業(yè)化過(guò)程是在前期的成功基礎(chǔ)上實(shí)施的，是可以選擇的;當(dāng)新的信息不斷到達(dá),項(xiàng)目投資回報(bào)率不確定性逐漸消失時(shí),管理者可通過(guò)修正最初投資策略,提高項(xiàng)目的價(jià)值和限制損失。如果項(xiàng)目成功，企業(yè)能從中獲得巨大的投資收益；如果不成功,企業(yè)至多也是損失項(xiàng)目投入的沉沒(méi)成本,相當(dāng)于期權(quán)的成本。

對(duì)于期權(quán)定價(jià)模型而言，焦?fàn)t煤氣的利用技術(shù)中，只有以焦?fàn)t煤氣作原料生產(chǎn)甲醇這項(xiàng)技術(shù)可以進(jìn)行下一步投資，可以利用甲醇為原料生產(chǎn)甲醛、聚甲醛、醋酸等化工產(chǎn)品。而其他的投資項(xiàng)目成為最終的消費(fèi)品。期權(quán)的投資前提是籌資的無(wú)限可能性，但是在實(shí)踐中難免有種種困難。存在很多的不確定性，也使得我們?cè)谶M(jìn)行環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目投資決策中不能夠簡(jiǎn)單的依靠一種投資決策方法。

三、灰色關(guān)聯(lián)分析評(píng)價(jià)方法

灰色理論概述與于1982年由我國(guó)學(xué)者鄧聚龍教授所提出。鄧教授認(rèn)為現(xiàn)實(shí)世界并不是清清楚楚的白色系統(tǒng)，又非一無(wú)所知的黑色系統(tǒng)，而是略知一二的灰色系統(tǒng)?；疑到y(tǒng)理論主要研究“小樣本貧信息不確定性問(wèn)題”。以往用白色的思想處理問(wèn)題，要找到因素間明確的映射關(guān)系，然而確定性作用原理在社會(huì)、經(jīng)濟(jì)、農(nóng)業(yè)、生態(tài)的等領(lǐng)域都沒(méi)有物理原型，雖然能知道某些因素，但很難明確全部因素，更不可能建立明確的映射關(guān)系。比如影響物價(jià)的許多因素，如心理預(yù)期、政府導(dǎo)向等是無(wú)法量化的。一些可以量化的數(shù)據(jù)又缺乏詳細(xì)的資料，因此對(duì)物價(jià)的定量預(yù)測(cè)具有一定難度，若不考慮這些因素，只將可以得到數(shù)據(jù)的因素考慮進(jìn)去，必然帶來(lái)預(yù)測(cè)結(jié)果的不準(zhǔn)確。就白色系統(tǒng)常用的回歸分析工具而言，在應(yīng)用過(guò)程中具有其缺點(diǎn)。比如：要求樣本有大容量，是正態(tài)分布，平穩(wěn)過(guò)程才能得到統(tǒng)計(jì)規(guī)律，計(jì)算工作量較大，不容易分析復(fù)雜系統(tǒng)等等。而對(duì)于以上困境，灰色理論應(yīng)運(yùn)而生，它處理問(wèn)題另辟蹊徑，不是找概率分布，求統(tǒng)計(jì)規(guī)律，而是用生成的方法求得隨機(jī)性弱化，規(guī)律性增強(qiáng)的新數(shù)據(jù)序列。這一新的數(shù)據(jù)序列既能體現(xiàn)原數(shù)據(jù)序列的變化趨勢(shì)，又消除了其波動(dòng)性，它可以較好的解決某些參數(shù)已知，某些參數(shù)未知的系統(tǒng)問(wèn)題。

在我國(guó)焦?fàn)t煤氣的利用技術(shù)上既有新的技術(shù)也有些不被淘汰的舊技術(shù)，當(dāng)然對(duì)于現(xiàn)在的生產(chǎn)而言，這些技術(shù)是相當(dāng)成熟的，而要將項(xiàng)目的技術(shù)性和經(jīng)濟(jì)性進(jìn)行有效結(jié)合不是件容易得事情，更何況環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的投入需要考慮更多的因素。需要我們對(duì)項(xiàng)目的各方面進(jìn)行綜合性考慮，這就涉及了灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)評(píng)價(jià)方法。作為一種綜合評(píng)價(jià)方法，這種方法在對(duì)白黑兩種情況的考慮是相當(dāng)充分的，即使實(shí)際中技術(shù)和經(jīng)濟(jì)都存在不確定性，我們也是能進(jìn)行相應(yīng)決策分析的。就焦?fàn)t煤氣的利用上來(lái)說(shuō)，可以根據(jù)項(xiàng)目的各種經(jīng)濟(jì)性參數(shù)和項(xiàng)目的技術(shù)參數(shù)來(lái)構(gòu)建綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，從而為項(xiàng)目投資決策的分析提供決策依據(jù)。

四、結(jié)論

由于本文所要研究的是環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)方法研究現(xiàn)狀，我們?cè)趯?duì)目前比較流行的幾種評(píng)價(jià)方法進(jìn)行分析之后，發(fā)現(xiàn)在進(jìn)行單一的項(xiàng)目評(píng)價(jià)時(shí)，如果考慮的因素不是很多，可以采用NPV方法來(lái)進(jìn)行項(xiàng)目投資的決策分析?？墒沁@種方法又不能擺脫靜態(tài)性，而實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型可以解決這個(gè)問(wèn)題，使項(xiàng)目的投入具有動(dòng)態(tài)性，可以提高決策的效果。但是如果我們?cè)谶M(jìn)行一個(gè)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)時(shí)，如果所要考慮的因素不僅僅是經(jīng)濟(jì)因素，那么影響我們做出最終投資決策的就不能用NPV方法進(jìn)行簡(jiǎn)單的評(píng)價(jià)，必須借助于系統(tǒng)工程理論中的綜合評(píng)價(jià)來(lái)進(jìn)行綜合評(píng)判，從而決定我們待上項(xiàng)目的未來(lái)。

通過(guò)對(duì)三種評(píng)價(jià)方法的說(shuō)明，結(jié)合文章的背景，山西的焦化產(chǎn)業(yè)環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目決策時(shí)不僅要考慮投資性指標(biāo)，還要考慮到技術(shù)投入指標(biāo)和環(huán)境保護(hù)指標(biāo)。只有將這三者考慮周全，才能做出正確的評(píng)價(jià)結(jié)果，從而有效的指導(dǎo)實(shí)際工作。這也是作者今后所要進(jìn)一步研究的重點(diǎn)，利用凈現(xiàn)值法和實(shí)物期權(quán)方法對(duì)經(jīng)濟(jì)性指標(biāo)進(jìn)行先評(píng)價(jià)，然后通過(guò)這一步整理好的經(jīng)濟(jì)參數(shù)與技術(shù)指標(biāo)、環(huán)境保護(hù)指標(biāo)進(jìn)行結(jié)合，利用灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)分析綜合評(píng)價(jià)方法對(duì)待上投資項(xiàng)目進(jìn)行最終綜合價(jià)值的評(píng)價(jià)，依據(jù)綜合價(jià)值最高原則可以選擇出優(yōu)先進(jìn)行開(kāi)發(fā)的投資項(xiàng)目。這樣就實(shí)現(xiàn)了我們的決策分析。

總之，在今后的研究中，努力將技術(shù)創(chuàng)新與環(huán)境保護(hù)聯(lián)系起來(lái)，不光考慮項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)特性、也要考慮項(xiàng)目的技術(shù)創(chuàng)新性和環(huán)境保護(hù)特性。充分利用項(xiàng)目評(píng)價(jià)中的各種評(píng)價(jià)方法進(jìn)行深入細(xì)致的評(píng)價(jià)工作，從而有效的指導(dǎo)實(shí)際工作。文中提到的綜合評(píng)價(jià)方法灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)理論只是綜合評(píng)價(jià)方法的一種，今后將其他的綜合評(píng)價(jià)方法進(jìn)行再分析，通過(guò)實(shí)際案例結(jié)合數(shù)學(xué)模型來(lái)分析這種投資決策評(píng)價(jià)方法的優(yōu)越性。

參考文獻(xiàn)：

[1]白思俊等:系統(tǒng)工程[M].北京:電子工業(yè)出版社，2006

[2]葉義成等:系統(tǒng)綜合評(píng)價(jià)技術(shù)及其應(yīng)用[M].北京:冶金工業(yè)出版社，2006

[3]杜棟等:現(xiàn)代綜合評(píng)價(jià)方法與案例精選[M].北京:清華大學(xué)出版社，2005

[4]馬中:環(huán)境與資源經(jīng)濟(jì)學(xué)概論[M].北京:高等教育出版社，1999

[5]李武威:循環(huán)型社會(huì)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的構(gòu)建及測(cè)度方法[J].經(jīng)濟(jì)論壇，2006

篇4

l、完善資本市場(chǎng)環(huán)境。資本市場(chǎng)的高效運(yùn)作，必須具備合理的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和良好的監(jiān)管機(jī)制。我國(guó)的資本市場(chǎng)存在著諸多不足，主要表現(xiàn)為：（1）國(guó)家對(duì)資本市場(chǎng)管理仍有行政干預(yù)的現(xiàn)象；（2）市場(chǎng)割據(jù)，流動(dòng)性不足；（3）市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制尚未健全；（4）監(jiān)督不力。對(duì)此，應(yīng)采取以下對(duì)策：一是減少行政計(jì)劃因素；二是進(jìn)一步改進(jìn)和完善市場(chǎng)結(jié)構(gòu)；三是增進(jìn)市場(chǎng)流動(dòng)性；四是完善市場(chǎng)的價(jià)格機(jī)制；五是建立與整個(gè)開(kāi)放程度相適應(yīng)的高度權(quán)威的管理體制。

2．完善制度。（l）完善證券法律制度，規(guī)范證券機(jī)構(gòu)、發(fā)行公司和上市公司；（2）擴(kuò)展市場(chǎng)容量，完善金融法規(guī)體系；（3）完善公司法律制度，規(guī)范公司的合并、分立和破產(chǎn)等行為；（4）完善國(guó)有資產(chǎn)管理法律制度，規(guī)范國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理、國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)界定、國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估以及國(guó)有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)登記行為。

3、改善環(huán)境。應(yīng)逐步建立和完善保障制度，卸下企業(yè)的包袱，增強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。政府應(yīng)該采取積極、有效的財(cái)政政策和貨幣政策，刺激投資，增加就業(yè)。這要具體做好下列工作：（1）打破社會(huì)保險(xiǎn)分散管理格局，建立全國(guó)統(tǒng)一的社會(huì)保障管理體制；（2）建立健全社會(huì)保障基金營(yíng)運(yùn)的管理制度。

4、凈化社會(huì)中介環(huán)境。資本運(yùn)營(yíng)是一項(xiàng)系統(tǒng)性、操作性極強(qiáng)的活動(dòng)，這一活動(dòng)的各個(gè)環(huán)節(jié)，均需中介機(jī)構(gòu)參與運(yùn)作，中介機(jī)構(gòu)的行為直接關(guān)系到資本運(yùn)營(yíng)的成敗。要建立并規(guī)范包括信息、金融機(jī)構(gòu)、師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估所在內(nèi)的中介機(jī)構(gòu)。

二、營(yíng)造必備的企業(yè)內(nèi)部環(huán)境

首先，要提高企業(yè)管理者自身的素質(zhì)。管理者應(yīng)做到：（1）提高自身業(yè)務(wù)水平，用知識(shí)武裝自己；（2）解放思想、更新觀念，的管理并運(yùn)用于實(shí)踐；（3）提高創(chuàng)新能力，不拘泥于現(xiàn)狀；（4）牢固樹(shù)立風(fēng)險(xiǎn)觀念和競(jìng)爭(zhēng)觀念。

其次是重視對(duì)人的管理。做到：（1）強(qiáng)化職工培訓(xùn)，提高全員文化素質(zhì)和技術(shù)水平；（2）充分發(fā)揮每個(gè)人的特長(zhǎng)和優(yōu)勢(shì)；（3）弘揚(yáng)先進(jìn)，培育職工的團(tuán)隊(duì)精神；（4）關(guān)心職工生活，不斷理順職工思想情緒；（5）不斷增強(qiáng)職工“主人翁”地位，加強(qiáng)民主管理，健全激勵(lì)機(jī)制。

三是要提高企業(yè)財(cái)務(wù)管理能力。（1）要立足現(xiàn)有基礎(chǔ)，積極盤(pán)活存量資產(chǎn)；（2）對(duì)外拓寬融資渠道，對(duì)內(nèi)抓好產(chǎn)品生產(chǎn)，降低產(chǎn)品成本，以增強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力；（3）應(yīng)不斷優(yōu)化內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大直接融資的渠道和比例，降低資金成本，提高盈利能力；（4）完善企業(yè)的科學(xué)決策體系，無(wú)論進(jìn)行投資、擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模、拓寬經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目或是兼并其他企業(yè)，都要在科學(xué)決策的基礎(chǔ)上進(jìn)行；（5）建立對(duì)資本運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目的考核制度。

三、加強(qiáng)企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)

企業(yè)資本的優(yōu)化配置要處理好四個(gè)關(guān)系：一是資本的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)關(guān)系。企業(yè)通過(guò)多個(gè)產(chǎn)業(yè)的投資，既可以避免單一行業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)，又可實(shí)現(xiàn)資本的優(yōu)化組合。二是資本的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)關(guān)系。在企業(yè)過(guò)程中，要根據(jù)市場(chǎng)需求和競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)將資本投放在不同的產(chǎn)品上，使不同的產(chǎn)品滿足不同層次顧客的需求。三是資本的空間結(jié)構(gòu)關(guān)系。企業(yè)應(yīng)考慮不同地域的資源條件、條件、投資環(huán)境和市場(chǎng)需求，調(diào)整企業(yè)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。四是資本的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)關(guān)系。資本收益總是和一定的風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的。因此，要注意投資的安全性。首先，要實(shí)行投資主體多元化，通過(guò)合資、合作等辦法吸引多個(gè)投資者聯(lián)合進(jìn)行項(xiàng)目投資，共同分享利益，分擔(dān)損失風(fēng)險(xiǎn)；其次，要保持合理的資產(chǎn)負(fù)債率；再次，進(jìn)行投資的風(fēng)險(xiǎn)組合。投資要在不同的產(chǎn)業(yè)，不同風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目間進(jìn)行組合，既保證資本的安全性，又保證資本的增值性。使之做到：運(yùn)行協(xié)調(diào)、供求平衡、資產(chǎn)流動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)適度。

四、拓寬融資渠道，實(shí)現(xiàn)多元化資本經(jīng)營(yíng)

篇5

為了滿足經(jīng)濟(jì)管理類(lèi)教育改革的需要,2004年6月筆者編制了一套計(jì)算機(jī)財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)軟件,并出版了配套教學(xué)用書(shū)《EXCEL在財(cái)務(wù)管理中的應(yīng)用》,于2005年9月正式投入教學(xué)使用,現(xiàn)已經(jīng)由上海立信會(huì)計(jì)出版社正式出版,經(jīng)過(guò)二年多實(shí)驗(yàn)證明,取得良好的教學(xué)效果。通過(guò)計(jì)算機(jī)財(cái)務(wù)管理的教學(xué),使學(xué)生基本掌握了利用計(jì)算機(jī)建立財(cái)務(wù)管理模型的方法,解決了過(guò)去從事會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)管理工作的人員由于計(jì)算機(jī)編程能力差,無(wú)法建模的問(wèn)題,利用微軟提供的EXCEL財(cái)務(wù)軟件建立財(cái)務(wù)管理中所需要的模型。筆者建立計(jì)算機(jī)財(cái)務(wù)管理模型主要基于以下的考慮:

一、開(kāi)設(shè)計(jì)算機(jī)財(cái)務(wù)管理課程的目的

培養(yǎng)學(xué)生利用EXCEL建立各種財(cái)務(wù)管理模型,如:財(cái)務(wù)分析模型、投資決策分析模型、籌資決策分析模型、流動(dòng)資金管理模型、銷(xiāo)售與利潤(rùn)管理模型、財(cái)務(wù)預(yù)算與財(cái)務(wù)計(jì)劃分析模型等,應(yīng)用財(cái)務(wù)管理系統(tǒng),可以解決會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)管理中存在的實(shí)際問(wèn)題,提高學(xué)生分析問(wèn)題和解決問(wèn)題的能力,為學(xué)生在將來(lái)工作中真正發(fā)揮管理職能打下良好的基礎(chǔ)。

二、計(jì)算機(jī)財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)的建立

計(jì)算機(jī)財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)共分為七個(gè)模塊,32個(gè)子模塊,具體分為:

1.財(cái)務(wù)報(bào)表模型的設(shè)計(jì)

該模塊將資產(chǎn)負(fù)債表、損益表、現(xiàn)金流量表、銷(xiāo)售情況分析表的編制和繪圖分析放在一起組成財(cái)務(wù)報(bào)表模型,較好的解決財(cái)務(wù)管理與銷(xiāo)售與業(yè)績(jī)管理中的問(wèn)題。

2.財(cái)務(wù)分析模型的設(shè)計(jì)

主要將財(cái)務(wù)比率分析模型、趨勢(shì)分析模型、杜邦分析模型、綜合評(píng)價(jià)分析模型這四種模型設(shè)計(jì)好后放在一起組成財(cái)務(wù)分析模型,該模型可以較好的對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)管理中的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析和計(jì)算。

3.投資決策分析模型的設(shè)計(jì)

利用單利、復(fù)利的終值和現(xiàn)值及年金函數(shù)、長(zhǎng)期投資分析模型及多方案長(zhǎng)期投資決策對(duì)比分析模型,較好解決求單利、復(fù)利的終值和現(xiàn)值的計(jì)算;各類(lèi)年金(普通年金、即付年金、永續(xù)年金、遞延年金)的計(jì)算;長(zhǎng)期投資模型可以計(jì)算長(zhǎng)期投資決策中三個(gè)動(dòng)態(tài)指標(biāo)凈現(xiàn)值、內(nèi)含報(bào)酬率及現(xiàn)值指數(shù),從而判斷投資方案的可行性和最佳方案的決策分析。此外,還利用EXCEL中提供的折舊函數(shù)進(jìn)行折舊分析、利用折舊函數(shù)和凈現(xiàn)值函數(shù)建立固定資產(chǎn)更新模型,并對(duì)各個(gè)方案固定資產(chǎn)是否進(jìn)行更新進(jìn)行決策和投資風(fēng)險(xiǎn)分析模型。

4.流動(dòng)資金管理模型的設(shè)計(jì)

該模型中主要將會(huì)計(jì)學(xué)中的流動(dòng)資金管理模型組合起來(lái)形成,其中包括最佳現(xiàn)金持有量決策分析模型、客戶信用條件評(píng)價(jià)模型分析模型、應(yīng)收賬款賬齡分析模型、應(yīng)收賬款賒銷(xiāo)策略分析模型及經(jīng)濟(jì)訂貨批量決策分析模型等,可以解決財(cái)務(wù)管理中各種流動(dòng)資金管理決策問(wèn)題。

5.籌資決策分析模型的設(shè)計(jì)

該模型將財(cái)務(wù)管理籌資決策中加權(quán)平均資本成本模型、長(zhǎng)期借款分析模型、多方案決策的雙變量分析模型、租賃分析模型以及借款與租賃對(duì)比分析模型。加權(quán)平均資本成本對(duì)企業(yè)常用的籌資方式:長(zhǎng)期借款成本、債券成本、優(yōu)先股成本、普通股成本、留存收益成本進(jìn)行計(jì)算,并可以計(jì)算其加權(quán)平均資本成本。

6.銷(xiāo)售與利潤(rùn)管理模型的設(shè)計(jì)

該模型將企業(yè)在銷(xiāo)售過(guò)程中進(jìn)行的銷(xiāo)售預(yù)測(cè)模型、本畢業(yè)論文由整理提供成本預(yù)測(cè)模型、資金需求量預(yù)測(cè)模型、銷(xiāo)售業(yè)績(jī)模型及本量利分析模型組合起來(lái)形成資金需求量預(yù)測(cè)模塊通過(guò)銷(xiāo)售百分比法對(duì)資金需求量進(jìn)行預(yù)測(cè);本量利分析模型又對(duì)保本點(diǎn)、安全邊際量、目標(biāo)利潤(rùn)的計(jì)算,并可以對(duì)目標(biāo)利潤(rùn)進(jìn)行靈敏度分析,為企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策服務(wù)。

7.財(cái)務(wù)預(yù)算與財(cái)務(wù)計(jì)劃模型的設(shè)計(jì)

該模型從財(cái)務(wù)預(yù)算模型編制的基礎(chǔ)模型開(kāi)始從銷(xiāo)售預(yù)算、成本預(yù)算、生產(chǎn)

預(yù)算等基礎(chǔ)數(shù)據(jù)開(kāi)始直至編制出預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表、預(yù)計(jì)損益表和現(xiàn)金預(yù)算表,在此基礎(chǔ)上進(jìn)行財(cái)務(wù)政策的制定,從而根據(jù)財(cái)務(wù)計(jì)劃模型制定出相應(yīng)的財(cái)務(wù)計(jì)劃方案。新晨

三、從教育改革的需要出發(fā),進(jìn)行計(jì)算機(jī)財(cái)務(wù)管理的設(shè)計(jì)

計(jì)算機(jī)管理會(huì)計(jì)模型庫(kù)設(shè)計(jì)時(shí),主要從以下幾個(gè)方面考慮:

1.社會(huì)生產(chǎn)的需要

教育的首要職能是傳授生產(chǎn)勞動(dòng)的經(jīng)驗(yàn),否則社會(huì)的生產(chǎn)將不能發(fā)展,人類(lèi)也無(wú)法進(jìn)步。我國(guó)的《教育法》第五條明確指出:教育必須為社會(huì)主義現(xiàn)代化服務(wù),必須與生產(chǎn)勞動(dòng)相結(jié)合。因此在財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)設(shè)計(jì)與案例的選取上從企業(yè)的需要出發(fā),將財(cái)務(wù)管理的知識(shí)與實(shí)踐相結(jié)合,并考慮到社會(huì)未來(lái)發(fā)展的需要。

2.教育目標(biāo)的需要

教育目標(biāo)是其他各種因素的一個(gè)綜合,是社會(huì)、經(jīng)濟(jì)、文化、科技等的綜合體現(xiàn)。目前理論界普遍認(rèn)為會(huì)計(jì)教育的目標(biāo)并非是讓學(xué)生一走上崗位就成為專(zhuān)業(yè)化的會(huì)計(jì)工作者,而是要使學(xué)生具有一名理財(cái)人才所應(yīng)具有的學(xué)習(xí)能力、思考能力和創(chuàng)新能力。計(jì)算機(jī)財(cái)務(wù)管理的教育也應(yīng)服從這個(gè)目標(biāo)。因此通過(guò)建立模型、設(shè)計(jì)模型和使用毛線可以更好提高學(xué)生獨(dú)立分析問(wèn)題、解決問(wèn)題和創(chuàng)新的能力。

3.信息技術(shù)發(fā)展的需要

隨著信息技術(shù)的發(fā)展,新知識(shí)、新內(nèi)容不斷出現(xiàn),使財(cái)務(wù)軟件的功能不斷擴(kuò)充,財(cái)務(wù)軟件不僅滿足賬務(wù)處理要求,還應(yīng)傾向管理會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)管理方面,對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行量化分析,因此需要財(cái)會(huì)人員除了具備現(xiàn)代會(huì)計(jì)知識(shí)外還應(yīng)掌握計(jì)算機(jī)技術(shù)及各種財(cái)務(wù)軟件的應(yīng)用,為企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策和長(zhǎng)期投資決策服務(wù),財(cái)務(wù)軟件的功能大小標(biāo)志著一個(gè)國(guó)家財(cái)務(wù)管理現(xiàn)代化的水平。

4.國(guó)際化發(fā)展的需要

我國(guó)加入WTO后,國(guó)際化進(jìn)程大大加快,先進(jìn)的管理軟件和管理思想伴隨著跨國(guó)公司進(jìn)入我國(guó),我國(guó)企業(yè)要想在競(jìng)爭(zhēng)中立于不敗之地,提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力需要先進(jìn)管理軟件的支持,同時(shí)需要培養(yǎng)具有國(guó)際化知識(shí)背景和視野的會(huì)計(jì)軟件方面的人才。

篇6

金融期權(quán)(financeoption)的標(biāo)的資產(chǎn)是本身具有原始價(jià)值的金融資產(chǎn)，如股票、債券、貨幣等。實(shí)物期權(quán)(realoption)是以各種實(shí)物資產(chǎn)(如機(jī)器設(shè)備、土地、技術(shù)、項(xiàng)目等)為標(biāo)的物的期權(quán)。

簡(jiǎn)單地說(shuō)，實(shí)物期權(quán)就是在動(dòng)態(tài)和不確定的商業(yè)環(huán)境下，商業(yè)決策要靈活的適應(yīng)戰(zhàn)略資產(chǎn)投資的決策制定、投資機(jī)會(huì)估值和項(xiàng)目投資支出，是在運(yùn)用期權(quán)理論的時(shí)候，利用金融理論、經(jīng)濟(jì)分析、管理科學(xué)、決策科學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)和經(jīng)濟(jì)模型估計(jì)實(shí)物資產(chǎn)（相對(duì)于金融資產(chǎn)）的一種系統(tǒng)方法和整體解決方案。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資項(xiàng)目涉及的實(shí)物期權(quán)方法，在國(guó)外已經(jīng)應(yīng)用到了各種各樣的房地產(chǎn)項(xiàng)目當(dāng)中來(lái)了，包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、再開(kāi)發(fā)、租賃合同的制定、抵押貸款的違約、決策等等方面。

二、實(shí)物期權(quán)法及其評(píng)價(jià)

傳統(tǒng)的投資決策方法是現(xiàn)金流貼現(xiàn)法?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)法由于考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，全面地分析了項(xiàng)目壽命期內(nèi)所有可能的現(xiàn)金流入與流出，并且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)作了一定的分析，但是，DCF法結(jié)構(gòu)上存在兩個(gè)致命的局限性:一是每一個(gè)時(shí)點(diǎn)上的現(xiàn)金流量如何精確地估計(jì)；二是貼現(xiàn)率如何確定，特別是有風(fēng)險(xiǎn)的情況下（一般而言，風(fēng)險(xiǎn)是不可避免的)?，F(xiàn)金流的估計(jì)和貼現(xiàn)率的確定都帶有很大的主觀性，前者往往給“可批性”項(xiàng)目以可趁之機(jī)，有些單位為使項(xiàng)目能夠通過(guò)審批，任意夸大現(xiàn)金流量。后者則使人懼怕風(fēng)險(xiǎn)，以高貼現(xiàn)率去反映高風(fēng)險(xiǎn)，往往低估項(xiàng)目的價(jià)值。

因此，只有當(dāng)現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率能夠精確地預(yù)測(cè)時(shí)，DCF法才能夠精確地反映出項(xiàng)目的價(jià)值，而現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率的精確預(yù)測(cè)只能在市場(chǎng)比較穩(wěn)定，宏觀經(jīng)濟(jì)比較平穩(wěn)的情況下才能出現(xiàn)。

傳統(tǒng)的投資決策方法存在著許多不足與局限性，尤其是貼現(xiàn)率問(wèn)題，往往使得企業(yè)做出錯(cuò)誤的投資決策。對(duì)于不確定性很大、周期很長(zhǎng)的復(fù)雜的投資決策，傳統(tǒng)方法更是顯得力不從心。如果說(shuō)項(xiàng)目?jī)r(jià)值可以用凈現(xiàn)金流大小來(lái)表示的話，投資項(xiàng)目的價(jià)值并不僅僅是項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流，還應(yīng)該包括其帶來(lái)的戰(zhàn)略利益。這一切都集中體現(xiàn)在企業(yè)的戰(zhàn)略適應(yīng)性上。經(jīng)營(yíng)柔性和戰(zhàn)略適應(yīng)性是在不確定性條件下進(jìn)行投資決策分析的基本出發(fā)點(diǎn)，而這一點(diǎn)在傳統(tǒng)投資決策分析方法中沒(méi)有體現(xiàn)出來(lái)。實(shí)物期權(quán)分析方法正是針對(duì)這種“病癥”給出的“一劑良藥”。

實(shí)物期權(quán)分析方法在項(xiàng)目投資分析中的兩個(gè)重要貢獻(xiàn)是：

（一）經(jīng)營(yíng)柔性和戰(zhàn)略適應(yīng)性來(lái)源于投資項(xiàng)目中包含的實(shí)物期權(quán)，確定這些實(shí)物期權(quán)的價(jià)值才能科學(xué)地估價(jià)投資項(xiàng)目的價(jià)值，而實(shí)物期權(quán)分析方法解決了長(zhǎng)期困擾人們的項(xiàng)目?jī)r(jià)值估價(jià)問(wèn)題。

（二）有些項(xiàng)目中自然包含實(shí)物期權(quán)，但是更多地要靠決策者精心設(shè)計(jì)和構(gòu)造，然后鑲嵌在項(xiàng)目中，這為項(xiàng)目決策者和管理者進(jìn)行投資項(xiàng)目管理提供了新的思想和方法。不難看出，實(shí)物期權(quán)分析方法是一種科學(xué)的、合理的、主動(dòng)的、有效的項(xiàng)目估價(jià)和項(xiàng)目決策方法。

研究待決策問(wèn)題的實(shí)物期權(quán)性質(zhì)，也就是把實(shí)際投資決策問(wèn)題轉(zhuǎn)換成標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)物期權(quán)問(wèn)題。這一步驟需要投資者使用實(shí)物期權(quán)思維對(duì)項(xiàng)目整體運(yùn)作的過(guò)程進(jìn)行整體的決策分析，弄清楚可能的決策是什么，存在哪些決策，什么時(shí)候進(jìn)行決策，誰(shuí)有權(quán)利執(zhí)行這個(gè)決策:進(jìn)而分析包含了哪些實(shí)物期權(quán)、哪類(lèi)實(shí)物期權(quán)。為很好地解決決策中的不確定性問(wèn)題，需要對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行書(shū)面描述，這將成為解決過(guò)程中有用的參考要點(diǎn)。

三、實(shí)物期權(quán)方法在房地產(chǎn)投資決策中的應(yīng)用

按照實(shí)物期權(quán)理論的觀點(diǎn)，不確定性越大，風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)越大，但面對(duì)這些不確定因素，好的管理者會(huì)面對(duì)變化的形勢(shì)，充分利用管理柔性，通過(guò)選擇最佳投資時(shí)機(jī)擴(kuò)張成功的項(xiàng)目，關(guān)停或推遲不好的項(xiàng)目。從而可能獲得更好的投資機(jī)會(huì)和更高的收益。因此在房地產(chǎn)投資項(xiàng)目中應(yīng)用實(shí)物期權(quán)方法進(jìn)行決策，可以很好的解決在房地產(chǎn)項(xiàng)目中的不確定性因素，給項(xiàng)目的最終決策提供可靠的依據(jù)。

（一）決策者對(duì)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值的估計(jì)

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資中包含的實(shí)物期權(quán)的來(lái)源是開(kāi)發(fā)項(xiàng)目所面臨的不確定性，體現(xiàn)在不確定情況下決策者的決策靈活性。因此，決策者對(duì)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值的判斷，將直接影響到項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值。期權(quán)價(jià)值就是體現(xiàn)在對(duì)不同的投資機(jī)會(huì)的選擇上，如果決策者事先并沒(méi)有全面的意識(shí)到項(xiàng)目在不確定情況下各個(gè)階段存在的各種投資機(jī)會(huì)，那么此項(xiàng)目在各階段就丟掉了很多投資機(jī)會(huì)的選擇，也就失去了一部分決策靈活性所帶來(lái)的價(jià)值，即失去了一部分項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值。因此，決策者對(duì)投資機(jī)會(huì)具有很強(qiáng)的判斷力是確定項(xiàng)日期權(quán)價(jià)值的前提。

根據(jù)Black-Scholes期權(quán)定價(jià)公式，投資者可以定量的測(cè)算投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。投資者要獲得一個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目的投資機(jī)會(huì)，必須支付土地出讓金等先期費(fèi)用。根據(jù)期權(quán)價(jià)格不應(yīng)當(dāng)高于期權(quán)價(jià)值，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的先期費(fèi)用也不應(yīng)當(dāng)高于項(xiàng)目的投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。因此投資者必須事先測(cè)算投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。

（二）決策者對(duì)最佳投資時(shí)機(jī)的確定

房地產(chǎn)投資決策有一個(gè)時(shí)效性特征，即投資決策是立刻執(zhí)行到期，還是可延期的，它反映投資決策的緊迫程度。當(dāng)確定要對(duì)一個(gè)房產(chǎn)項(xiàng)目投資時(shí)，還要確定項(xiàng)目的最佳投資時(shí)間。在傳統(tǒng)投資決策理論中，當(dāng)項(xiàng)目的價(jià)值等于項(xiàng)目直接投資時(shí)，投資者就應(yīng)當(dāng)投資；而在實(shí)物期權(quán)理論中最佳的投資點(diǎn)上項(xiàng)目的價(jià)值等于項(xiàng)目直接投資與投資機(jī)會(huì)成本之和。如果把等待開(kāi)發(fā)和立即開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目?jī)r(jià)值曲線繪在一張坐標(biāo)圖上，在最佳投資點(diǎn)上這兩條件曲線是相切的，經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)利用動(dòng)態(tài)規(guī)劃和微分方程等數(shù)學(xué)工具對(duì)最佳投資點(diǎn)上的項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行了描述，在最佳投資點(diǎn)上，項(xiàng)目的價(jià)值大于項(xiàng)目的直接投資，最佳投資點(diǎn)出現(xiàn)的時(shí)間也應(yīng)當(dāng)比傳統(tǒng)投資決策的投資時(shí)間要晚，因此在現(xiàn)實(shí)當(dāng)中經(jīng)常會(huì)看到投資者將有價(jià)值的土地空置，或者是很長(zhǎng)一段時(shí)間不開(kāi)發(fā)，這就意味著土地放在將來(lái)開(kāi)發(fā)所具有的潛在價(jià)值大于現(xiàn)在開(kāi)發(fā)的價(jià)值。

（三）決策者對(duì)最優(yōu)投資規(guī)模的確定

房地產(chǎn)項(xiàng)目，特別是大型的房地產(chǎn)項(xiàng)目，在決策時(shí)還要確定是分期開(kāi)發(fā)還是一次開(kāi)發(fā)，除了考慮開(kāi)發(fā)商資本實(shí)力的因素外，還必須考慮項(xiàng)目分期開(kāi)發(fā)所包含的成長(zhǎng)期權(quán)。通過(guò)對(duì)一次開(kāi)發(fā)和分期開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目?jī)r(jià)值分析表明，在大多數(shù)情況下，分期開(kāi)發(fā)由于有成長(zhǎng)期權(quán)的價(jià)值存在，因而具有更高價(jià)值。如果采用分期開(kāi)發(fā)，就必須確定首期的投資規(guī)模，而首期的投資規(guī)模往往又會(huì)對(duì)后期投資有較大的影響。

（四）投資項(xiàng)目的所有權(quán)特征

所有權(quán)特征，即該項(xiàng)目中所包含的期權(quán)是獨(dú)占期權(quán)還是共享期權(quán)。顯然，對(duì)于獨(dú)占期權(quán)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)者可以充分行使自己所擁有的靈活性，包括放棄權(quán)、延期權(quán)、擴(kuò)張權(quán)、收縮權(quán)、停啟權(quán)等，這些權(quán)利的價(jià)值將體現(xiàn)在期權(quán)的時(shí)間價(jià)值中。但是，如果期權(quán)不是獨(dú)占的，這意味著有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手與本企業(yè)共享執(zhí)行該實(shí)物期權(quán)的權(quán)利。實(shí)物期權(quán)的共享直接導(dǎo)致項(xiàng)目?jī)r(jià)值的共享。因此，對(duì)企業(yè)而言，項(xiàng)目帶來(lái)的期權(quán)價(jià)值必然有一定的損失，項(xiàng)目的價(jià)值將有一定程度的降低，這種降低是由于競(jìng)爭(zhēng)所帶來(lái)的。

（五）投資者對(duì)信息的掌握

房地產(chǎn)業(yè)具有投資大、周期長(zhǎng)的特點(diǎn)。在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，幾乎一直沒(méi)有嘗試對(duì)租金、房屋造價(jià)和利潤(rùn)等主要變化因素提供一種定量的嚴(yán)格估算。傳統(tǒng)的做法是依靠專(zhuān)業(yè)顧問(wèn)（如估價(jià)師、測(cè)量師等）的“經(jīng)驗(yàn)”。近年來(lái)，不斷增加的信息數(shù)據(jù)文件已經(jīng)建立起來(lái)，用于測(cè)算租金、造價(jià)、投資收益和房?jī)r(jià)的執(zhí)行情況。毫無(wú)疑問(wèn)，這種數(shù)據(jù)服務(wù)系統(tǒng)的使用將比單純地記錄過(guò)去的事件有效的多，而且，隨著這種系統(tǒng)將不斷地?cái)U(kuò)大并變得更精細(xì)、更適用和更富有權(quán)威性。在可以預(yù)見(jiàn)的將來(lái)，這些已存在的能測(cè)算趨勢(shì)的指數(shù)將被設(shè)計(jì)成能預(yù)測(cè)將來(lái)可能性的變化值。這些嶄新的服務(wù)系統(tǒng)將會(huì)給房地產(chǎn)決策者及他們的顧問(wèn)提供有價(jià)值的資料，從而使他們能對(duì)不確定性做出更好的估計(jì)，而非僅靠“感覺(jué)”和經(jīng)驗(yàn)。

四、案例分析

本文擬以一個(gè)簡(jiǎn)單的實(shí)物期權(quán)案例來(lái)說(shuō)明實(shí)物期權(quán)理論在不確定條件下房地產(chǎn)投資決策中的應(yīng)用。

假定某房地產(chǎn)公司有一地塊開(kāi)發(fā)權(quán)，擬定投資總額為1050萬(wàn)元，投資項(xiàng)目的壽命期為5年，前3年每年除去成本可以獲得凈收益270萬(wàn)元，后兩年每年除去成本可以獲得凈收益250萬(wàn)元，該公司可以延遲2年進(jìn)行該項(xiàng)目的投資。如果無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為10%，項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)率為30%，那么該房地產(chǎn)公司是否應(yīng)該進(jìn)行該項(xiàng)目的投資。

如果按傳統(tǒng)的現(xiàn)金流折現(xiàn)法分析該問(wèn)題，可以求出該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值NPV為-52.6萬(wàn)元。根據(jù)傳統(tǒng)NPV法評(píng)價(jià)該項(xiàng)目，因?yàn)閮衄F(xiàn)值為負(fù)數(shù)，則該項(xiàng)目將被拒絕。但實(shí)際上，該例子是一個(gè)簡(jiǎn)單的實(shí)物期權(quán)問(wèn)題:該公司可以延遲2年進(jìn)行該項(xiàng)目的投資，即相當(dāng)于持有一份2年投資的延遲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格為1050萬(wàn)元，同時(shí)由于該項(xiàng)目尚未建成，相當(dāng)于資產(chǎn)不需支付紅利，因此可以根據(jù)Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型，求得該延遲投資期權(quán)的價(jià)值C為225.8萬(wàn)元。

所以，如果該房地產(chǎn)公司考慮延遲投資期權(quán)的價(jià)值進(jìn)行決策，則項(xiàng)目總價(jià)值為(-52.6+225.8=173.2萬(wàn)元，說(shuō)明該項(xiàng)目具有較大的投資價(jià)值，投資項(xiàng)目在等待2年后的價(jià)值是可觀的。

基于實(shí)物期權(quán)的投資決策方法將金融領(lǐng)域的突破性成果用于實(shí)物資產(chǎn)投資領(lǐng)域，是對(duì)傳統(tǒng)的NPV法的完善。房地產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)周期性的行業(yè)，該投資領(lǐng)域蘊(yùn)含著大量的靈活性，例如土地的開(kāi)發(fā)時(shí)機(jī)選擇、初始投資規(guī)模的確定、是否需要分期開(kāi)發(fā)等等，如果能夠在這些過(guò)程中依照實(shí)物期權(quán)的方法，按照投資決策分析步驟對(duì)這些靈活性的價(jià)值進(jìn)行定量評(píng)估，或者在決策過(guò)程中引進(jìn)實(shí)物期權(quán)的思維方式，將有助于使房地產(chǎn)投資決策的過(guò)程更加的科學(xué)和合理。

參考文獻(xiàn)

[1]楊興月，郜建人，基于實(shí)物期權(quán)的房地產(chǎn)投資決策方法[J].統(tǒng)計(jì)與決策，2005.3

[2]楊若晶，趙紅梅，房地產(chǎn)投資決策的實(shí)物期權(quán)方法[J].鄭州航空工業(yè)管理學(xué)院學(xué)報(bào)，2005，9

[3]郁洪良《金融期權(quán)與實(shí)物期權(quán)－比較和應(yīng)用》[M].上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2003.4

[4]楊春鵬《實(shí)物期權(quán)及其應(yīng)用》[M].復(fù)旦大學(xué)出版社，2003.11

篇7

傳統(tǒng)商業(yè)地產(chǎn)投資決策方法,往往忽略企業(yè)潛在的投資機(jī)會(huì)可能帶來(lái)的收益,以及開(kāi)發(fā)企業(yè)管理者通過(guò)靈活把握各種投資機(jī)會(huì)所能給企業(yè)帶來(lái)的增值,因此常常低估項(xiàng)目的價(jià)值。Hayes和Abernathy、Hayes和Garvin認(rèn)為,傳統(tǒng)的投資決策方法由于忽略了企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的戰(zhàn)略因素,因此經(jīng)常低估投資機(jī)會(huì)而導(dǎo)致短期決策行為,造成投資不足和競(jìng)爭(zhēng)地位的實(shí)際下降。

當(dāng)傳統(tǒng)方法難以解決項(xiàng)目投資決策分析時(shí),金融領(lǐng)域的一項(xiàng)重大研究成果——以Black和Scholes的經(jīng)典論文為標(biāo)志的期權(quán)定價(jià)理論啟迪了項(xiàng)目投資決策新方法,他們通過(guò)構(gòu)造期權(quán)的動(dòng)態(tài)復(fù)制組合來(lái)對(duì)沖期權(quán)風(fēng)險(xiǎn),并獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益,在無(wú)套利機(jī)會(huì)和無(wú)交易費(fèi)用等假設(shè)下,經(jīng)過(guò)嚴(yán)密的數(shù)學(xué)推導(dǎo),得出了基于不付紅利股票的任何期權(quán)價(jià)格必須滿足的微分方程,并運(yùn)用該方程,推導(dǎo)出股票的歐式看漲期權(quán)定價(jià)公式,即著名的Black-Scholes模型。同時(shí),Cos、Ross和Rubinstein提出了標(biāo)準(zhǔn)的二叉樹(shù)定價(jià)模型,使離散時(shí)間的期權(quán)定價(jià)問(wèn)題得以簡(jiǎn)化,進(jìn)一步發(fā)展和完善了期權(quán)定價(jià)理論。最先把期權(quán)定價(jià)理論引入項(xiàng)目投資領(lǐng)域的是StewartMyers教授,他于1977年首次提出金融期權(quán)思想及其定價(jià)理論與方法可用于項(xiàng)目投資的評(píng)估與決策,并稱(chēng)之為實(shí)物期權(quán)。

經(jīng)營(yíng)柔性和戰(zhàn)略適應(yīng)性是在不確定條件下進(jìn)行投資決策分析的基本出發(fā)點(diǎn),而這一點(diǎn)在傳統(tǒng)投資決策方法中并沒(méi)有體現(xiàn)出來(lái),實(shí)物期權(quán)方法的使用,正好解決了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)柔性和戰(zhàn)略適應(yīng)性所帶來(lái)的價(jià)值估價(jià)問(wèn)題。并且,實(shí)物期權(quán)方法不是簡(jiǎn)單地對(duì)傳統(tǒng)現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法進(jìn)行否定,而是在保留其對(duì)資金時(shí)間價(jià)值分析這一特性的基礎(chǔ)上對(duì)其局限性進(jìn)行突破,兩種方法相互補(bǔ)充。

因此,實(shí)物期權(quán)方法作為在不確定市場(chǎng)環(huán)境中輔助投資決策的方法,已成為房地產(chǎn)投資決策理論研究的前沿課題,將其與傳統(tǒng)投資決策方法結(jié)合起來(lái)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行決策分析,是一種科學(xué)、合理、主動(dòng)、有效的方法。但是,將實(shí)物期權(quán)方法引入項(xiàng)目投資決策中,有著比較嚴(yán)格的條件限制,主要是指投資項(xiàng)目首先必須具有實(shí)物期權(quán)特性,其次企業(yè)應(yīng)具備積極的管理、高素質(zhì)的管理者以及完善的市場(chǎng)信息。本文通過(guò)對(duì)商業(yè)地產(chǎn)的實(shí)物期權(quán)特性進(jìn)行分析,構(gòu)建商業(yè)地產(chǎn)實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型,并進(jìn)行實(shí)證研究,為實(shí)物期權(quán)方法在商業(yè)地產(chǎn)投資決策中的應(yīng)用奠定基礎(chǔ)。

一、商業(yè)地產(chǎn)投資的實(shí)物期權(quán)特性分析

商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資,可以分為兩大階段,即項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)建設(shè)階段和項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)管理階段。在開(kāi)發(fā)建設(shè)階段,包括可行性研究論證、獲得土地使用權(quán)、項(xiàng)目招商、規(guī)劃設(shè)計(jì)、工程建設(shè)及竣工驗(yàn)收。項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理階段是在項(xiàng)目竣工驗(yàn)收的基礎(chǔ)上,對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行整體經(jīng)營(yíng)和管理,將開(kāi)發(fā)產(chǎn)品市場(chǎng)化,獲得企業(yè)利潤(rùn)的階段。

在開(kāi)發(fā)建設(shè)階段,從實(shí)物期權(quán)的角度來(lái)看,土地使用費(fèi)的投入,相當(dāng)于一筆期權(quán)費(fèi)用,在支付了這筆費(fèi)用之后,商業(yè)地產(chǎn)投資開(kāi)發(fā)商擁有在一定的期限內(nèi)對(duì)土地進(jìn)行開(kāi)發(fā)、經(jīng)營(yíng)、變賣(mài)等權(quán)利,而后續(xù)的這些決策都存在很大的靈活性和不確定性,投資者可以根據(jù)來(lái)自市場(chǎng)、技術(shù)、管理、資金等多方面的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià),在國(guó)家規(guī)定的期間內(nèi),推遲開(kāi)發(fā)投資。因此,投資中蘊(yùn)涵推遲期權(quán)的價(jià)值。而在項(xiàng)目建設(shè)階段,影響項(xiàng)目?jī)r(jià)值的主要因素是商業(yè)地產(chǎn)未來(lái)的租賃價(jià)格。由于項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)期限較長(zhǎng),在整個(gè)收益過(guò)程中存在高度的不確定性,包括經(jīng)營(yíng)管理層面的不確定性、經(jīng)濟(jì)的不確定性、城市規(guī)劃的不確定性、宏觀政策的不確定性等,因而很難準(zhǔn)確對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行評(píng)估。而由于項(xiàng)目?jī)r(jià)值的不確定性和投資成本的不可逆性,使得投資者在進(jìn)行項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)過(guò)程中,通常不是將資金一次性投入,而是采取分期開(kāi)發(fā)的方式,在一期投資建設(shè)之后,根據(jù)市場(chǎng)情況決定下一期開(kāi)發(fā)的投資情況,以此降低開(kāi)發(fā)投資的風(fēng)險(xiǎn)。因此,在項(xiàng)目建設(shè)階段,蘊(yùn)涵擴(kuò)張和收縮期權(quán)。在項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)管理階段,當(dāng)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)良好時(shí),決策者能夠獲取一些新的投資機(jī)會(huì)或?qū)?xiàng)目進(jìn)行擴(kuò)張,以獲取更大的收益。而當(dāng)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)不佳時(shí),決策者可以采取轉(zhuǎn)換決策或放棄項(xiàng)目的方式,以減少風(fēng)險(xiǎn)。由此,在項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)階段,存在增長(zhǎng)期權(quán)、擴(kuò)張期權(quán)、轉(zhuǎn)換期權(quán)和放棄期權(quán)。

根據(jù)上面的分析可以知道,商業(yè)地產(chǎn)的實(shí)物期權(quán)可以看作是美式看漲期權(quán),商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商作為期權(quán)的持有者,可以根據(jù)其在進(jìn)行投資決策時(shí)所擁有的信息來(lái)決定是否進(jìn)行開(kāi)發(fā)建設(shè),以及決定開(kāi)發(fā)建設(shè)的時(shí)間和開(kāi)發(fā)建設(shè)規(guī)模。

二、商業(yè)地產(chǎn)投資決策實(shí)物期權(quán)模型構(gòu)建

從期權(quán)的角度分析商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的價(jià)值,通常包括2部分:凈現(xiàn)值和期權(quán)價(jià)值。因此,要進(jìn)行商業(yè)地產(chǎn)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的計(jì)算,首先必須進(jìn)行項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的計(jì)算,在得到項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值數(shù)值之后,再對(duì)項(xiàng)目蘊(yùn)涵的靈活性?xún)r(jià)值即實(shí)物期權(quán)價(jià)值進(jìn)行計(jì)算,最后計(jì)算項(xiàng)目的總價(jià)值。如果項(xiàng)目的總價(jià)值大于零,則說(shuō)明項(xiàng)目可行,可以對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資。而一旦出現(xiàn)負(fù)值,則不應(yīng)進(jìn)行項(xiàng)目投資。

《中華人民共和國(guó)城市房地產(chǎn)管理法》第25條規(guī)定,以出讓方式取得土地使用權(quán)進(jìn)行房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的,必須按照土地使用權(quán)出讓合同約定的土地用途、動(dòng)工開(kāi)發(fā)期限開(kāi)發(fā)土地。超過(guò)出讓合同約定的動(dòng)工開(kāi)發(fā)日期滿1年未動(dòng)工開(kāi)發(fā)的,可以征收相當(dāng)于土地使用權(quán)出讓金20%以下的土地閑置費(fèi);滿2年未動(dòng)工開(kāi)發(fā)的,可以無(wú)償收回土地的使用權(quán)?？梢?jiàn),開(kāi)發(fā)企業(yè)在獲得土地使用權(quán)后,擁有到期日為2年的推遲期權(quán),開(kāi)發(fā)企業(yè)可以到期執(zhí)行期權(quán),進(jìn)行投資,也可以提前執(zhí)行期權(quán)。

本文根據(jù)商業(yè)地產(chǎn)投資項(xiàng)目的實(shí)際情況,在對(duì)經(jīng)典的B-S定價(jià)模型進(jìn)行修正的基礎(chǔ)上,來(lái)確定商業(yè)地產(chǎn)投資項(xiàng)目的推遲期權(quán)模型。為了使模型更接近實(shí)際和更具有適用性,本文在進(jìn)行模型推導(dǎo)之前,做出的主要假設(shè)條件有:

1.商業(yè)地產(chǎn)的租賃價(jià)格呈對(duì)數(shù)正態(tài)分布;商業(yè)地產(chǎn)的出租率設(shè)為90%。

2.在期權(quán)有效期內(nèi),除價(jià)格變動(dòng)而形成資本損益外,還包括因?yàn)橥恋亻e置所產(chǎn)生的機(jī)會(huì)成本,即存在負(fù)的紅利分配。假定紅利分配δ是恒定的,等于土地閑置的機(jī)會(huì)成本。

3.投資者可按已知的、并在期權(quán)合約有效期內(nèi)保持不變的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r不受限制地進(jìn)行貸款。

4.用SW表示單位建筑面積的商業(yè)地產(chǎn)在出租率為90%的條件下,在土地使用年限內(nèi)所帶來(lái)的凈收益現(xiàn)值,相當(dāng)于推遲期權(quán)到期日的商業(yè)地產(chǎn)單位建筑面積的銷(xiāo)售價(jià)格,其中S表示推遲期權(quán)到期日的單位建筑面積的商業(yè)地產(chǎn)年凈租金水平。假設(shè)租賃價(jià)格以一固定百分比q逐年遞增,其中q表示商業(yè)地產(chǎn)年凈租金的增長(zhǎng)率,t表示推遲期權(quán)的時(shí)間,T表示項(xiàng)目的壽命期,則:

5.考慮推遲期權(quán)階段所要繳納的土地閑置費(fèi)用。假設(shè)在推遲期權(quán)到期日之前,土地每年的閑置費(fèi)用為Fi,考慮項(xiàng)目的建設(shè)期,假設(shè)建設(shè)期為D年。

下面具體推導(dǎo)商業(yè)地產(chǎn)投資項(xiàng)目在推遲期權(quán)階段的定價(jià)模型。假設(shè)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的不確定性只受到租賃價(jià)格的影響,為了便于處理,這里我們用單位建筑面積的凈租賃價(jià)格來(lái)代替凈租賃收益,則相應(yīng)的開(kāi)發(fā)建設(shè)投資也是單位建筑面積的開(kāi)發(fā)建設(shè)投資,得到的項(xiàng)目?jī)r(jià)值也是單位建筑面積含有期權(quán)的價(jià)值。然后,將這一結(jié)果乘以項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)建設(shè)面積,即得到項(xiàng)目的總價(jià)值。假設(shè)項(xiàng)目每單位建筑面積的開(kāi)發(fā)建設(shè)投資為C,年租金為S,則項(xiàng)目每單位建筑面積當(dāng)前實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)為:E[max(SW-C,0]

假設(shè)商業(yè)地產(chǎn)租賃價(jià)格遵循:dS=asSdt+σsSdz(2)

其中as表示租賃價(jià)格的瞬時(shí)漂移率,σs表示單位時(shí)間內(nèi)租賃價(jià)格的波動(dòng)率,dz為維納過(guò)程增量,對(duì)式(2)進(jìn)行積分,得到

式(13)就是計(jì)算商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目每單位建筑面積含有推遲期權(quán)的項(xiàng)目?jī)r(jià)值。其中S0表示初始凈租賃價(jià)格,V表示商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目含有推遲期權(quán)的價(jià)值,C表示商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)單位面積的付現(xiàn)成本(不包括土地費(fèi)用和可行性研究費(fèi)用)。為了便于模型的計(jì)算,本文考慮在計(jì)算C時(shí)先將所得稅排除在外,則得到的包含期權(quán)價(jià)值在內(nèi)的項(xiàng)目?jī)r(jià)值為稅前的價(jià)值,屬于開(kāi)發(fā)企業(yè)利潤(rùn)。因此,對(duì)求得的項(xiàng)目?jī)r(jià)值乘以(1-所得稅稅率),得出完稅之后的項(xiàng)目?jī)r(jià)值。設(shè)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)面積為M,所得稅稅率為h,土地費(fèi)用為A,可行性研究費(fèi)用為J,V1表示項(xiàng)目推遲期權(quán)的價(jià)值,k表示項(xiàng)目現(xiàn)金流的折現(xiàn)率,則商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目含有推遲期權(quán)的項(xiàng)目?jī)r(jià)值為:

則推遲期權(quán)的價(jià)值為:V1=NPVT-NPV(15)

以上偏微分方程模型是基于價(jià)格遵循幾何布朗運(yùn)動(dòng),且項(xiàng)目?jī)r(jià)值僅受租賃價(jià)格波動(dòng)影響的假設(shè)基礎(chǔ)上得到的。

三、模型的相關(guān)參數(shù)確定

本文采用的商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式是出租模式。商業(yè)地產(chǎn)單位面積獲得的凈收益,是通過(guò)將項(xiàng)目壽命期內(nèi)單位面積的凈租金收益按照無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率折現(xiàn)到推遲期權(quán)的到期日現(xiàn)值,即SW。其中凈租金收益是商業(yè)地產(chǎn)單位面積的毛收益扣除運(yùn)營(yíng)費(fèi)用、修理費(fèi)用、經(jīng)營(yíng)稅金及附加、土地增值稅后得到的。

C表示商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)投資:具體包括前期工程費(fèi)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)費(fèi)、建筑安裝工程費(fèi)、公共配套設(shè)施建設(shè)費(fèi)、開(kāi)發(fā)間接費(fèi)、管理費(fèi)、財(cái)務(wù)費(fèi)、銷(xiāo)售費(fèi)、開(kāi)發(fā)期稅費(fèi)、其他費(fèi)用和不可預(yù)見(jiàn)費(fèi),不包括土地費(fèi)用和項(xiàng)目可行性研究費(fèi)用。

S0表示初始租賃價(jià)格扣除商業(yè)地產(chǎn)單位面積的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用、修理費(fèi)用、經(jīng)營(yíng)稅金及附加和土地增值稅后所得到的單位面積的凈收益。其中初始租賃價(jià)格可以采用項(xiàng)目推遲期權(quán)初期的商業(yè)地產(chǎn)租賃市場(chǎng)同類(lèi)物業(yè)的市場(chǎng)均價(jià)。r表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率,取5年期國(guó)債利率作為標(biāo)準(zhǔn),土地的負(fù)的紅利分配δ取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率作為標(biāo)準(zhǔn)。q的取值,可以根據(jù)市場(chǎng)調(diào)查,結(jié)合項(xiàng)目的實(shí)際情況來(lái)進(jìn)行確定。

最后是關(guān)于波動(dòng)率參數(shù)的估計(jì)。由資產(chǎn)價(jià)格理論得知,房地產(chǎn)價(jià)格由房地產(chǎn)租金收益流的貼現(xiàn)值決定,房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與房地產(chǎn)租金的波動(dòng)幅度應(yīng)該基本相似,兩者呈正相關(guān)關(guān)系,如果兩者發(fā)生背離或房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)幅度大于房地產(chǎn)租金的波動(dòng)幅度,就表明房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)了異常。因此,可以通過(guò)中房指數(shù)來(lái)求出項(xiàng)目?jī)r(jià)值的波動(dòng)率。設(shè)項(xiàng)目波動(dòng)率和項(xiàng)目產(chǎn)出物價(jià)格的波動(dòng)率相等,即σ=σs,由此,商業(yè)地產(chǎn)租賃價(jià)格的波動(dòng)率σ可以根據(jù)目前已有的價(jià)格指數(shù),用數(shù)值方法求出,具體公式為:

其中n+1表示歷史觀察數(shù)據(jù),Si表示在第i個(gè)時(shí)間間隔末的商業(yè)地產(chǎn)租賃價(jià)格指數(shù),ui=1n(Si/Si-1),u是ui的平均值,t為時(shí)間跨度。

四、實(shí)證研究

1.樣本選取

某市商業(yè)中心的步行街占地129畝,總建筑面積9.8萬(wàn)平方米,共計(jì)718個(gè)商業(yè)鋪面,全長(zhǎng)840米,預(yù)計(jì)總投資1.63億元,項(xiàng)目分二期建設(shè),其中第一期工程全長(zhǎng)560米,宗地面積4.32萬(wàn)平方米,宗地價(jià)值3548.8萬(wàn)元,土地使用期限為2002年10月30日至2052年9月9日。該項(xiàng)目于2002年12月動(dòng)工興建,2004年3月全面竣工,并于5月1日開(kāi)街試營(yíng)業(yè),該項(xiàng)目全部采用銷(xiāo)售的方式,已建成面積為5.39萬(wàn)平方米。該步行街預(yù)計(jì)在2007年啟動(dòng)二期工程,目前相關(guān)事項(xiàng)還未進(jìn)行。本論文的實(shí)證研究,擬采用該項(xiàng)目二期工程為研究對(duì)象,進(jìn)行項(xiàng)目投資決策分析。

2.傳統(tǒng)的項(xiàng)目投資決策分析

為了和前面的分析相對(duì)應(yīng),假設(shè)所有商鋪只租不售,均通過(guò)租賃的方式來(lái)獲取收益。

該項(xiàng)目從2007年初開(kāi)始,開(kāi)發(fā)期為2年,其中建設(shè)期1.5年,前期工程0.5年,計(jì)劃2008年年末完工。預(yù)計(jì)本項(xiàng)目所需投資總額1.11億元,其中包括土地費(fèi)用4854.43萬(wàn)元、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)費(fèi)(包括前期工程費(fèi))1000萬(wàn)元、商業(yè)用房建筑安裝工程費(fèi)2398.66萬(wàn)元、公共配套設(shè)施建設(shè)費(fèi)32.5萬(wàn)元、管理費(fèi)用248.57萬(wàn)元、財(cái)務(wù)費(fèi)用441.12萬(wàn)元、銷(xiāo)售費(fèi)用1323.36萬(wàn)元、開(kāi)發(fā)期的稅費(fèi)121.56萬(wàn)元、其他費(fèi)用110.85萬(wàn)元、不可預(yù)見(jiàn)費(fèi)554.27萬(wàn)元。假設(shè)項(xiàng)目當(dāng)年的投資額發(fā)生在年初,項(xiàng)目2007年的投資比重為68.8%,2008年為31.2%。根據(jù)市場(chǎng)調(diào)查,結(jié)合本項(xiàng)目的實(shí)際情況,預(yù)計(jì)項(xiàng)目2009年的租賃價(jià)格為1.5元/天·平方米,以后每1年在上1年基數(shù)的基礎(chǔ)上遞增2%;出租率2009年-2012年為80%,從2013年開(kāi)始為90%。運(yùn)營(yíng)費(fèi)用包括:房產(chǎn)稅、管理費(fèi)用、修理費(fèi)用、保險(xiǎn)費(fèi)等,其中房產(chǎn)稅按年租金的12%計(jì)算,管理費(fèi)按年租金的4%計(jì)算,維修費(fèi)按建筑物重置價(jià)格的2%計(jì)算,保險(xiǎn)費(fèi)按建筑物重置價(jià)格的0.2%計(jì)算。項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)稅金及附加采取的稅率為5.5%,計(jì)稅基礎(chǔ)為出租收入,所得稅的稅率為33%,計(jì)稅基礎(chǔ)為項(xiàng)目每年產(chǎn)生的利潤(rùn),為簡(jiǎn)化計(jì)算,土地增值稅不計(jì)。土地使用年限為40年,預(yù)計(jì)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目在經(jīng)營(yíng)18年后的凈轉(zhuǎn)售收入為9000萬(wàn)元。

根據(jù)前面的分析,可以通過(guò)編制商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目損益表,計(jì)算出商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目在壽命期內(nèi)各年的利潤(rùn)總額,從而可以計(jì)算出項(xiàng)目所要繳納的所得稅。最后根據(jù)上述數(shù)據(jù),編制商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的全投資現(xiàn)金流量表,以此計(jì)算出項(xiàng)目的凈現(xiàn)值。項(xiàng)目全投資現(xiàn)金流量表,詳見(jiàn)表1。

考慮資金時(shí)間價(jià)值和投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度,風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率取8%,從而可以得出該項(xiàng)目的NPV=2647萬(wàn)元,則該項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)上可行,可進(jìn)行投資。

3.基于實(shí)物期權(quán)方法的投資決策分析

下面運(yùn)用實(shí)物期權(quán)法重新審視該項(xiàng)目。假設(shè)市場(chǎng)走勢(shì)難以確定,可以延期投資,并以推遲2年為例進(jìn)行分析。項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)期為2年,預(yù)計(jì)2009年開(kāi)始施工,2010年末竣工并交付使用,項(xiàng)目從2011年開(kāi)始獲取收益,預(yù)計(jì)項(xiàng)目的租賃價(jià)格為1.6元/天·平方米,以后每1年在上1年基數(shù)的基礎(chǔ)上遞增2%;出租率為90%,每年的土地閑置費(fèi)用為土地出讓價(jià)的10%。

參照前面介紹的項(xiàng)目相關(guān)數(shù)據(jù),開(kāi)發(fā)商要想獲得此推遲期權(quán),首先必須獲得土地的使用權(quán),其中土地使用費(fèi)用為4854.43萬(wàn)元。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率采用2006年發(fā)行的憑證式(一期)國(guó)債5年期的票面年利率3.49%,考慮土地負(fù)的紅利分配,設(shè)其等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)建設(shè)投資(不包含土地使用費(fèi)用)預(yù)計(jì)在原來(lái)的基礎(chǔ)上增加10%,即為4854.43+(11085.3-4854.43)×1.1=11708.4萬(wàn)元,項(xiàng)目的總投資為:11708.4+4854.43×(10%+10%)=12679.29萬(wàn)元?？紤]商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目推遲開(kāi)發(fā)的全投資現(xiàn)金流量表,詳見(jiàn)表2。考慮資金時(shí)間價(jià)值和投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度,風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率取8%,可以得出NPV=1158萬(wàn)元。

租賃價(jià)格波動(dòng)率,采用該市中房指數(shù)典型地產(chǎn)指數(shù)2005年8月至2006年1月的數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算,得出租賃價(jià)格的波動(dòng)率為0.23。

下面具體對(duì)項(xiàng)目的推遲期權(quán)進(jìn)行計(jì)算。根據(jù)市場(chǎng)調(diào)查,目前,該市同類(lèi)商業(yè)地產(chǎn)的租賃價(jià)格均價(jià)為1元/天·平方米,因此推遲期權(quán)初期的租賃價(jià)格取值為365元/年·平方米,即毛租金收益為365元/年·平方米。其中運(yùn)營(yíng)費(fèi)用的計(jì)算依據(jù)是:管理費(fèi)按年租金的4%計(jì)算,應(yīng)交稅金按年租金的12%計(jì)算,維修費(fèi)按建筑物重置價(jià)格的2%計(jì)算,保險(xiǎn)費(fèi)按建筑物重置價(jià)格的0.2%計(jì)算,經(jīng)營(yíng)稅金及附加按年租金的5.5%計(jì)算,則凈租金收益為:365-365×(4%+12%+5.5%)-2431.16×1.1(2%+0.2%)=228元/年·平方米,商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)單位面積的付現(xiàn)成本(不包括土地費(fèi)用)為1509元/平方米,W=22.66。

則:

因此,考慮了推遲期權(quán)的項(xiàng)目總價(jià)值為4248萬(wàn)元,大于不延期開(kāi)發(fā)的凈現(xiàn)值2647萬(wàn)元。因此,可以得知,開(kāi)發(fā)商在獲得土地的使用權(quán)后,進(jìn)行項(xiàng)目的招商活動(dòng),等待并觀察市場(chǎng),在推遲投資期限內(nèi),根據(jù)項(xiàng)目的招商來(lái)決定投資,能獲取更好的經(jīng)濟(jì)效益。

4.實(shí)物期權(quán)價(jià)值的敏感性分析

這里主要分析項(xiàng)目投資費(fèi)用、波動(dòng)率和出租價(jià)格的變化對(duì)項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值的影響。假設(shè)項(xiàng)目投資費(fèi)用和出租價(jià)格的變化率分別為+5%、+10%、+15%、-5%、-10%。不確定性因素的變動(dòng)對(duì)期權(quán)價(jià)值的影響情況,見(jiàn)表3。

假設(shè)出租價(jià)格波動(dòng)率分別為0.1、0.2、0.3、0.4、0.5、0.6、0.7、0.8、0.9、1.0,分析波動(dòng)率的變動(dòng)對(duì)項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值的影響,具體內(nèi)容見(jiàn)表4。

通過(guò)以上的實(shí)證分析,可以得知,使用本文構(gòu)建的模型計(jì)算結(jié)果和理論分析結(jié)果是一致的。一方面表現(xiàn)為考慮了項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值在內(nèi)的項(xiàng)目總價(jià)值大于傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值評(píng)估價(jià)值;另一方面表現(xiàn)為看漲期權(quán)的價(jià)格與標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格、波動(dòng)率大小成正向變動(dòng),與項(xiàng)目投資費(fèi)用成反向變動(dòng)。

五、結(jié)語(yǔ)

本文對(duì)商業(yè)地產(chǎn)投資特性進(jìn)行分析,從中找出商業(yè)地產(chǎn)投資中所蘊(yùn)涵的實(shí)物期權(quán)特性,并通過(guò)對(duì)B-S模型進(jìn)行修正,提出商業(yè)地產(chǎn)推遲投資的實(shí)物期權(quán)模型,并對(duì)其進(jìn)行實(shí)證,得出考慮了項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值在內(nèi)的項(xiàng)目總價(jià)值大于傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值評(píng)估價(jià)值。因此,將實(shí)物期權(quán)運(yùn)用于商業(yè)地產(chǎn)投資決策領(lǐng)域,是充分地考慮了開(kāi)發(fā)商的決策靈活性,使項(xiàng)目投資決策更接近于項(xiàng)目實(shí)際情況,也將有助于提高投資決策的正確性。

參考文獻(xiàn):

[1]HayersR.H.,W.J.Abernathy.ManagingOurWaytoE-conomicDecline[J].HarvardBusinessReview,1980,58(4):67-77.

[2]HayersR.H.,D.Garvin.ManagingasIfTomorrowMat-tered[J].HarvardBusinessReview,1982,60(3):70-79.

[3]BlackF,ScholesM.ThePriceofOptionsandCorpo-rateLiabilities[J].JournalofPoliticalEconomy,1973,81(May-June):637-659.

[4]Cox,Ross,Rubinstein.OptionPricingASimplifiedApproach[J].JournalofFinancialEconomics,1979,7(3):229-263.

篇8

一、投資視野下企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析的涵義、指標(biāo)與特點(diǎn)

(一)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析的“投資”之涵義

因授信人的不同，信用可以分為以下三類(lèi)：銀行信用：由從事貨幣資金經(jīng)營(yíng)的銀行發(fā)放的信用；投資信用：一般是由金融機(jī)構(gòu)或私人基金向企業(yè)提供的相對(duì)較長(zhǎng)期的信用，以幫助受益者開(kāi)辦企業(yè)、購(gòu)置土地、建筑、設(shè)備等固定資產(chǎn)；商業(yè)信用：是指企業(yè)對(duì)企業(yè)或者消費(fèi)者個(gè)人的賒銷(xiāo)。通常，企業(yè)賒銷(xiāo)信用多被歸屬到商業(yè)信用之中，對(duì)賒銷(xiāo)信用的研究，從商業(yè)信用的角度研究者多，而從投資視野角度研究者少。

在當(dāng)前對(duì)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策的相關(guān)研究文獻(xiàn)成果中，將賒銷(xiāo)當(dāng)成企業(yè)促銷(xiāo)手段與關(guān)注賒銷(xiāo)成本的論述較為常見(jiàn)：如李紅梅(2003)在《健全賒銷(xiāo)管理：企業(yè)應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的盾牌》文中認(rèn)為：企業(yè)賒銷(xiāo)一方面可擴(kuò)大銷(xiāo)售額和市場(chǎng)占有率,另一方面,有可能會(huì)造成現(xiàn)金周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)和壞賬風(fēng)險(xiǎn),引發(fā)信用危機(jī)，要健全賒銷(xiāo)管理。這是“手段論”的代表性觀點(diǎn)；王莉莉(2003)在《企業(yè)賒銷(xiāo)活動(dòng)的財(cái)務(wù)管理》文中認(rèn)為：企業(yè)賒銷(xiāo)的成本由機(jī)會(huì)成本、管理成本、壞賬成本組成，應(yīng)加強(qiáng)管理。這是“成本論”的代表性觀點(diǎn)。然而，在企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策中，賒銷(xiāo)還存在另外一種重要功能：投資功能，即賒銷(xiāo)信用是企業(yè)投資理財(cái)?shù)囊环N方式。在相關(guān)研究文獻(xiàn)中，注意到賒銷(xiāo)“投資功能”的文獻(xiàn)是“成本論”中有關(guān)“機(jī)會(huì)成本”的論點(diǎn)：機(jī)會(huì)成本是指企業(yè)的資金被應(yīng)收賬款占用所喪失的潛在收益。也就是說(shuō)，如果將這些資金用于投資，可以為企業(yè)取得投資收益。在實(shí)際工作中，也是用賒銷(xiāo)與投資利率的乘積來(lái)計(jì)算機(jī)會(huì)成本，但僅止于此，沒(méi)有進(jìn)一步的探討與深入，缺乏較系統(tǒng)全面的評(píng)價(jià)指標(biāo)及分析。

筆者認(rèn)為，賒銷(xiāo)信用是企業(yè)將商品資金投資于客戶，以取得收益的一種投資理財(cái)方式，“投資功能”是賒銷(xiāo)信用決策的重要內(nèi)容。從商業(yè)信用角度，研究者多出于促銷(xiāo)以占領(lǐng)市場(chǎng)份額的動(dòng)機(jī)，屬于企業(yè)賒銷(xiāo)信用管理的短期考慮，而從投資信用角度，研究者多是出于企業(yè)減少市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中各種風(fēng)險(xiǎn)的考慮，屬于企業(yè)賒銷(xiāo)信用管理的長(zhǎng)期考慮。就像企業(yè)一般都會(huì)保有一定數(shù)量的債券、銀行存款等各種形式的流動(dòng)儲(chǔ)備防備無(wú)法預(yù)知的風(fēng)險(xiǎn)一樣，當(dāng)企業(yè)以賒銷(xiāo)形式進(jìn)行投資時(shí)，賒銷(xiāo)資金同樣具有幫助企業(yè)規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的作用。這時(shí)，企業(yè)是作為一個(gè)金融中介對(duì)其客戶進(jìn)行授信，從而賺取高于市場(chǎng)利率的收益。隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與成熟，信用交易越來(lái)越成為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的主要交易形式，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)正在從貨幣經(jīng)濟(jì)向信用經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化，賒銷(xiāo)已成為企業(yè)銷(xiāo)售方式中的主要方式，其數(shù)額在銷(xiāo)售收入中的比例越來(lái)越大，賒銷(xiāo)資金的質(zhì)量與安全，對(duì)企業(yè)的生存與發(fā)展起著舉足輕重的作用。因此，從投資的視野下，摒棄“手段論”與“成本論”觀點(diǎn)的不足之處，重新審視與研究賒銷(xiāo)信用投資的作用與功能，對(duì)企業(yè)的生存與發(fā)展具有重要的意義。

(二)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系與一階段收回投資特點(diǎn)

1.企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系

在投資視野下，企業(yè)信用管理賒銷(xiāo)決策分析指標(biāo)體系主要包括賒銷(xiāo)資金凈現(xiàn)值、賒銷(xiāo)資金凈現(xiàn)值率、賒銷(xiāo)資金現(xiàn)值指數(shù)、賒銷(xiāo)資金內(nèi)含報(bào)酬率等指標(biāo)(見(jiàn)圖1)。具體分析如下。

(1)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系中四個(gè)指標(biāo)的具體涵義

賒銷(xiāo)資金凈現(xiàn)值是指在投資期間內(nèi)，按一定的貼現(xiàn)率計(jì)算的各年現(xiàn)金凈流量之和。所采取的貼現(xiàn)率可以是投資者的資金成本，也可是投資者所期望的最低投資報(bào)酬率。其計(jì)算公式為：

當(dāng)我們將企業(yè)賒銷(xiāo)給客戶的資金視同為一項(xiàng)“投資”以后，就可以對(duì)企業(yè)的賒銷(xiāo)資金進(jìn)行“投資項(xiàng)目管理”，計(jì)算出其內(nèi)含報(bào)酬率，并與企業(yè)資金成本指標(biāo)相比較，判斷企業(yè)賒銷(xiāo)信用投資的質(zhì)量，為研究企業(yè)的賒銷(xiāo)信用決策是否妥當(dāng)提供了一個(gè)“風(fēng)向性”指標(biāo)。

(2)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系中四個(gè)指標(biāo)之間的關(guān)系

從上面公式的推導(dǎo)與分析之中，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系中四個(gè)指標(biāo)之間存在以下關(guān)系：當(dāng)凈現(xiàn)值大于零時(shí)，凈現(xiàn)值率大于零時(shí)，現(xiàn)值指數(shù)大于1，內(nèi)含報(bào)酬率大于企業(yè)期望的最低報(bào)酬率；當(dāng)凈現(xiàn)值率等于零時(shí)，凈現(xiàn)值率等于零，現(xiàn)值指數(shù)等于1，內(nèi)含報(bào)酬率等于企業(yè)期望的最低報(bào)酬率；當(dāng)凈現(xiàn)值小于零時(shí)，凈現(xiàn)值率小于零時(shí)，現(xiàn)值指數(shù)小于1，內(nèi)含報(bào)酬率小于企業(yè)期望的最低報(bào)酬率。

綜上所述，根據(jù)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系，企業(yè)可以準(zhǔn)確把握企業(yè)賒銷(xiāo)資金現(xiàn)狀，找到問(wèn)題的癥結(jié)與原因，有的放矢地采取相關(guān)措施，保證賒銷(xiāo)資金的安全與質(zhì)量。

2.企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策之“一階段收回投資”特點(diǎn)

通常，在進(jìn)行項(xiàng)目投資分析時(shí)，將投資時(shí)期分為建設(shè)期與經(jīng)營(yíng)期，建設(shè)期形成固定資產(chǎn)，而經(jīng)營(yíng)期形成利潤(rùn)。利潤(rùn)是營(yíng)業(yè)現(xiàn)金收入扣除營(yíng)業(yè)成本、稅金等多項(xiàng)支出后的現(xiàn)金凈流量,它是企業(yè)的現(xiàn)金流入量先彌補(bǔ)經(jīng)營(yíng)期間的各項(xiàng)現(xiàn)金支出后的余額，這稱(chēng)為“第一階段收回投資”。然后，以利潤(rùn)彌補(bǔ)固定資產(chǎn)投資支出，這稱(chēng)之為“第二階段收回投資”，這樣，在項(xiàng)目投資分析時(shí)，就存在兩個(gè)收回投資的階段，這稱(chēng)之為項(xiàng)目投資的“二階段收回投資”。

然而，在企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策中，企業(yè)將賒銷(xiāo)資金投資給客戶，不存在固定資產(chǎn)投資支出，當(dāng)客戶償還應(yīng)收賬款時(shí)，不存在以利潤(rùn)彌補(bǔ)固定資產(chǎn)投資支出的情況，所以存在“一階段收回投資”特點(diǎn)。這個(gè)特點(diǎn)在計(jì)算賒銷(xiāo)資金現(xiàn)金流量的過(guò)程中，是以一次或分次收回應(yīng)收賬款的現(xiàn)金流入量之和與賒銷(xiāo)投資額相抵減表現(xiàn)出來(lái)的。

二、企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系應(yīng)用

(一)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系應(yīng)用的基本假設(shè)

企業(yè)賒銷(xiāo)信用投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)體系應(yīng)用是一個(gè)復(fù)雜的工作，涉及現(xiàn)金流量等多項(xiàng)指標(biāo)計(jì)算，為簡(jiǎn)化分析，應(yīng)滿足以下基本假設(shè)：

(1)時(shí)點(diǎn)指標(biāo)：內(nèi)含報(bào)酬率計(jì)算中所涉及的價(jià)值指標(biāo)，均按年初或年末的時(shí)點(diǎn)處理；

(2)確定性：與計(jì)算相關(guān)的賒銷(xiāo)量、產(chǎn)品價(jià)格、各項(xiàng)成本、所得稅率等因素為已知常數(shù)；

(3)全投資：在計(jì)算時(shí)只考慮賒銷(xiāo)資金總量的變化情況，不分賒銷(xiāo)產(chǎn)品、賒銷(xiāo)種類(lèi)等具體賒銷(xiāo)形式，均視作賒銷(xiāo)資金。

(二)示例

本文采用夏新電子股份有限公司(證券代碼600057)2003年至2006年年報(bào)所公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析(見(jiàn)表1)。貼現(xiàn)率按2003年中國(guó)人民銀行公布的3年至5年貸款利率5.58%為準(zhǔn)，以2003年1年期應(yīng)收賬款為基數(shù)，分別計(jì)算和說(shuō)明賒銷(xiāo)信用決策各項(xiàng)評(píng)價(jià)指標(biāo)。計(jì)算過(guò)程及結(jié)果如表1：

從上述賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)的計(jì)算不難看出，廈新電子股份有限公司凈現(xiàn)值大于零，凈現(xiàn)值率大于零，現(xiàn)值指數(shù)大于1，內(nèi)含報(bào)酬率為50.88%。所以，可認(rèn)為廈新電子股份有限公司2003年賒銷(xiāo)信用投資方案是恰當(dāng)?shù)摹?/p>

三、結(jié)論

對(duì)賒銷(xiāo)信用的研究，從商業(yè)信用的角度研究者多，而從投資視野角度研究者少。筆者認(rèn)為，賒銷(xiāo)信用是企業(yè)將商品資金投資于客戶，以取得收益的一種投資理財(cái)方式，“投資功能”是賒銷(xiāo)信用決策的重要內(nèi)容。論文建立了賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系，并以實(shí)際數(shù)據(jù)為例，進(jìn)行分析與說(shuō)明，從而使賒銷(xiāo)信用決策結(jié)果更加準(zhǔn)確，為企業(yè)賒銷(xiāo)信用管理提供了依據(jù)，便于企業(yè)準(zhǔn)確把握企業(yè)賒銷(xiāo)資金現(xiàn)狀，改善企業(yè)賒銷(xiāo)資金的質(zhì)量，提高了相關(guān)決策分析的科學(xué)性、客觀性、準(zhǔn)確性及可操作性，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)從貨幣經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)為信用經(jīng)濟(jì)的當(dāng)代，有一定的理論意義與實(shí)踐價(jià)值。

【主要參考文獻(xiàn)】

[1]柳絮，韓玉啟.企業(yè)信用銷(xiāo)售策略［J］.統(tǒng)計(jì)與決策，2005，（3）.

[2]李紅梅，繆傳江.健全賒銷(xiāo)管理：企業(yè)應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的盾牌.煤炭經(jīng)濟(jì)研究，2003.

篇9

一、投資視野下企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析的涵義、指標(biāo)與特點(diǎn)

(一)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析的“投資”之涵義

因授信人的不同，信用可以分為以下三類(lèi)：銀行信用：由從事貨幣資金經(jīng)營(yíng)的銀行發(fā)放的信用；投資信用：一般是由金融機(jī)構(gòu)或私人基金向企業(yè)提供的相對(duì)較長(zhǎng)期的信用，以幫助受益者開(kāi)辦企業(yè)、購(gòu)置土地、建筑、設(shè)備等固定資產(chǎn)；商業(yè)信用：是指企業(yè)對(duì)企業(yè)或者消費(fèi)者個(gè)人的賒銷(xiāo)。通常，企業(yè)賒銷(xiāo)信用多被歸屬到商業(yè)信用之中，對(duì)賒銷(xiāo)信用的研究，從商業(yè)信用的角度研究者多，而從投資視野角度研究者少。

在當(dāng)前對(duì)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策的相關(guān)研究文獻(xiàn)成果中，將賒銷(xiāo)當(dāng)成企業(yè)促銷(xiāo)手段與關(guān)注賒銷(xiāo)成本的論述較為常見(jiàn)：如李紅梅(2003)在《健全賒銷(xiāo)管理：企業(yè)應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的盾牌》文中認(rèn)為：企業(yè)賒銷(xiāo)一方面可擴(kuò)大銷(xiāo)售額和市場(chǎng)占有率,另一方面,有可能會(huì)造成現(xiàn)金周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)和壞賬風(fēng)險(xiǎn),引發(fā)信用危機(jī)，要健全賒銷(xiāo)管理。這是“手段論”的代表性觀點(diǎn)；王莉莉(2003)在《企業(yè)賒銷(xiāo)活動(dòng)的財(cái)務(wù)管理》文中認(rèn)為：企業(yè)賒銷(xiāo)的成本由機(jī)會(huì)成本、管理成本、壞賬成本組成，應(yīng)加強(qiáng)管理。這是“成本論”的代表性觀點(diǎn)。然而，在企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策中，賒銷(xiāo)還存在另外一種重要功能：投資功能，即賒銷(xiāo)信用是企業(yè)投資理財(cái)?shù)囊环N方式。在相關(guān)研究文獻(xiàn)中，注意到賒銷(xiāo)“投資功能”的文獻(xiàn)是“成本論”中有關(guān)“機(jī)會(huì)成本”的論點(diǎn)：機(jī)會(huì)成本是指企業(yè)的資金被應(yīng)收賬款占用所喪失的潛在收益。也就是說(shuō)，如果將這些資金用于投資，可以為企業(yè)取得投資收益。在實(shí)際工作中，也是用賒銷(xiāo)與投資利率的乘積來(lái)計(jì)算機(jī)會(huì)成本，但僅止于此，沒(méi)有進(jìn)一步的探討與深入，缺乏較系統(tǒng)全面的評(píng)價(jià)指標(biāo)及分析。

筆者認(rèn)為，賒銷(xiāo)信用是企業(yè)將商品資金投資于客戶，以取得收益的一種投資理財(cái)方式，“投資功能”是賒銷(xiāo)信用決策的重要內(nèi)容。從商業(yè)信用角度，研究者多出于促銷(xiāo)以占領(lǐng)市場(chǎng)份額的動(dòng)機(jī)，屬于企業(yè)賒銷(xiāo)信用管理的短期考慮，而從投資信用角度，研究者多是出于企業(yè)減少市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中各種風(fēng)險(xiǎn)的考慮，屬于企業(yè)賒銷(xiāo)信用管理的長(zhǎng)期考慮。就像企業(yè)一般都會(huì)保有一定數(shù)量的債券、銀行存款等各種形式的流動(dòng)儲(chǔ)備防備無(wú)法預(yù)知的風(fēng)險(xiǎn)一樣，當(dāng)企業(yè)以賒銷(xiāo)形式進(jìn)行投資時(shí)，賒銷(xiāo)資金同樣具有幫助企業(yè)規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的作用。這時(shí)，企業(yè)是作為一個(gè)金融中介對(duì)其客戶進(jìn)行授信，從而賺取高于市場(chǎng)利率的收益。隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與成熟，信用交易越來(lái)越成為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的主要交易形式，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)正在從貨幣經(jīng)濟(jì)向信用經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化，賒銷(xiāo)已成為企業(yè)銷(xiāo)售方式中的主要方式，其數(shù)額在銷(xiāo)售收入中的比例越來(lái)越大，賒銷(xiāo)資金的質(zhì)量與安全，對(duì)企業(yè)的生存與發(fā)展起著舉足輕重的作用。因此，從投資的視野下，摒棄“手段論”與“成本論”觀點(diǎn)的不足之處，重新審視與研究賒銷(xiāo)信用投資的作用與功能，對(duì)企業(yè)的生存與發(fā)展具有重要的意義。

(二)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系與一階段收回投資特點(diǎn)

1.企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系

在投資視野下，企業(yè)信用管理賒銷(xiāo)決策分析指標(biāo)體系主要包括賒銷(xiāo)資金凈現(xiàn)值、賒銷(xiāo)資金凈現(xiàn)值率、賒銷(xiāo)資金現(xiàn)值指數(shù)、賒銷(xiāo)資金內(nèi)含報(bào)酬率等指標(biāo)(見(jiàn)圖1)。具體分析如下。

(1)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系中四個(gè)指標(biāo)的具體涵義

賒銷(xiāo)資金凈現(xiàn)值是指在投資期間內(nèi)，按一定的貼現(xiàn)率計(jì)算的各年現(xiàn)金凈流量之和。所采取的貼現(xiàn)率可以是投資者的資金成本，也可是投資者所期望的最低投資報(bào)酬率。其計(jì)算公式為：

當(dāng)我們將企業(yè)賒銷(xiāo)給客戶的資金視同為一項(xiàng)“投資”以后，就可以對(duì)企業(yè)的賒銷(xiāo)資金進(jìn)行“投資項(xiàng)目管理”，計(jì)算出其內(nèi)含報(bào)酬率，并與企業(yè)資金成本指標(biāo)相比較，判斷企業(yè)賒銷(xiāo)信用投資的質(zhì)量，為研究企業(yè)的賒銷(xiāo)信用決策是否妥當(dāng)提供了一個(gè)“風(fēng)向性”指標(biāo)。

(2)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系中四個(gè)指標(biāo)之間的關(guān)系

從上面公式的推導(dǎo)與分析之中，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系中四個(gè)指標(biāo)之間存在以下關(guān)系：當(dāng)凈現(xiàn)值大于零時(shí)，凈現(xiàn)值率大于零時(shí)，現(xiàn)值指數(shù)大于1，內(nèi)含報(bào)酬率大于企業(yè)期望的最低報(bào)酬率；當(dāng)凈現(xiàn)值率等于零時(shí)，凈現(xiàn)值率等于零，現(xiàn)值指數(shù)等于1，內(nèi)含報(bào)酬率等于企業(yè)期望的最低報(bào)酬率；當(dāng)凈現(xiàn)值小于零時(shí)，凈現(xiàn)值率小于零時(shí)，現(xiàn)值指數(shù)小于1，內(nèi)含報(bào)酬率小于企業(yè)期望的最低報(bào)酬率。

綜上所述，根據(jù)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系，企業(yè)可以準(zhǔn)確把握企業(yè)賒銷(xiāo)資金現(xiàn)狀，找到問(wèn)題的癥結(jié)與原因，有的放矢地采取相關(guān)措施，保證賒銷(xiāo)資金的安全與質(zhì)量。

2.企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策之“一階段收回投資”特點(diǎn)

通常，在進(jìn)行項(xiàng)目投資分析時(shí)，將投資時(shí)期分為建設(shè)期與經(jīng)營(yíng)期，建設(shè)期形成固定資產(chǎn)，而經(jīng)營(yíng)期形成利潤(rùn)。利潤(rùn)是營(yíng)業(yè)現(xiàn)金收入扣除營(yíng)業(yè)成本、稅金等多項(xiàng)支出后的現(xiàn)金凈流量,它是企業(yè)的現(xiàn)金流入量先彌補(bǔ)經(jīng)營(yíng)期間的各項(xiàng)現(xiàn)金支出后的余額，這稱(chēng)為“第一階段收回投資”。然后，以利潤(rùn)彌補(bǔ)固定資產(chǎn)投資支出，這稱(chēng)之為“第二階段收回投資”，這樣，在項(xiàng)目投資分析時(shí)，就存在兩個(gè)收回投資的階段，這稱(chēng)之為項(xiàng)目投資的“二階段收回投資”。

然而，在企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策中，企業(yè)將賒銷(xiāo)資金投資給客戶，不存在固定資產(chǎn)投資支出，當(dāng)客戶償還應(yīng)收賬款時(shí)，不存在以利潤(rùn)彌補(bǔ)固定資產(chǎn)投資支出的情況，所以存在“一階段收回投資”特點(diǎn)。這個(gè)特點(diǎn)在計(jì)算賒銷(xiāo)資金現(xiàn)金流量的過(guò)程中，是以一次或分次收回應(yīng)收賬款的現(xiàn)金流入量之和與賒銷(xiāo)投資額相抵減表現(xiàn)出來(lái)的。

二、企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系應(yīng)用

(一)企業(yè)賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系應(yīng)用的基本假設(shè)

企業(yè)賒銷(xiāo)信用投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)體系應(yīng)用是一個(gè)復(fù)雜的工作，涉及現(xiàn)金流量等多項(xiàng)指標(biāo)計(jì)算，為簡(jiǎn)化分析，應(yīng)滿足以下基本假設(shè)：

(1)時(shí)點(diǎn)指標(biāo)：內(nèi)含報(bào)酬率計(jì)算中所涉及的價(jià)值指標(biāo)，均按年初或年末的時(shí)點(diǎn)處理；

(2)確定性：與計(jì)算相關(guān)的賒銷(xiāo)量、產(chǎn)品價(jià)格、各項(xiàng)成本、所得稅率等因素為已知常數(shù)；

(3)全投資：在計(jì)算時(shí)只考慮賒銷(xiāo)資金總量的變化情況，不分賒銷(xiāo)產(chǎn)品、賒銷(xiāo)種類(lèi)等具體賒銷(xiāo)形式，均視作賒銷(xiāo)資金。

(二)示例

本文采用夏新電子股份有限公司(證券代碼600057)2003年至2006年年報(bào)所公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析(見(jiàn)表1)。貼現(xiàn)率按2003年中國(guó)人民銀行公布的3年至5年貸款利率5.58%為準(zhǔn)，以2003年1年期應(yīng)收賬款為基數(shù)，分別計(jì)算和說(shuō)明賒銷(xiāo)信用決策各項(xiàng)評(píng)價(jià)指標(biāo)。計(jì)算過(guò)程及結(jié)果如表1：

從上述賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)的計(jì)算不難看出，廈新電子股份有限公司凈現(xiàn)值大于零，凈現(xiàn)值率大于零，現(xiàn)值指數(shù)大于1，內(nèi)含報(bào)酬率為50.88%。所以，可認(rèn)為廈新電子股份有限公司2003年賒銷(xiāo)信用投資方案是恰當(dāng)?shù)摹?/p>

三、結(jié)論

對(duì)賒銷(xiāo)信用的研究，從商業(yè)信用的角度研究者多，而從投資視野角度研究者少。筆者認(rèn)為，賒銷(xiāo)信用是企業(yè)將商品資金投資于客戶，以取得收益的一種投資理財(cái)方式，“投資功能”是賒銷(xiāo)信用決策的重要內(nèi)容。論文建立了賒銷(xiāo)信用決策分析指標(biāo)體系，并以實(shí)際數(shù)據(jù)為例，進(jìn)行分析與說(shuō)明，從而使賒銷(xiāo)信用決策結(jié)果更加準(zhǔn)確，為企業(yè)賒銷(xiāo)信用管理提供了依據(jù)，便于企業(yè)準(zhǔn)確把握企業(yè)賒銷(xiāo)資金現(xiàn)狀，改善企業(yè)賒銷(xiāo)資金的質(zhì)量，提高了相關(guān)決策分析的科學(xué)性、客觀性、準(zhǔn)確性及可操作性，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)從貨幣經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)為信用經(jīng)濟(jì)的當(dāng)代，有一定的理論意義與實(shí)踐價(jià)值。

【主要參考文獻(xiàn)】

[1]柳絮，韓玉啟.企業(yè)信用銷(xiāo)售策略［J］.統(tǒng)計(jì)與決策，2005，（3）.

[2]李紅梅，繆傳江.健全賒銷(xiāo)管理：企業(yè)應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的盾牌.煤炭經(jīng)濟(jì)研究，2003.

篇10

1引言

電網(wǎng)建設(shè)投資管理涉及規(guī)劃層面和項(xiàng)目層面的管理，在規(guī)劃層面，主要是根據(jù)規(guī)劃布局，進(jìn)行建設(shè)投資的統(tǒng)計(jì)計(jì)算，并在減少裝機(jī)容量、節(jié)能環(huán)保等社會(huì)效益、投入產(chǎn)出以及電壓等方面進(jìn)行定性分析和粗略定量分析：在項(xiàng)目層面的技術(shù) 經(jīng)濟(jì) 分析則相對(duì)更微觀、具體一些，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行內(nèi)部收益率、投資回報(bào)期等財(cái)務(wù)指標(biāo)分析。本文主要針對(duì)規(guī)劃層面的投資管理展開(kāi)討論。

2規(guī)劃層面電網(wǎng)投資管理要點(diǎn)

目前，規(guī)劃層面的投資管理主要是根據(jù)對(duì)既定規(guī)劃方案進(jìn)行技術(shù)經(jīng)濟(jì)分析，并以此為據(jù)安排投資計(jì)劃。由于電網(wǎng)建設(shè)初始投資高、周期長(zhǎng)，在目前的政策環(huán)境下，外部環(huán)境復(fù)雜多變，將來(lái)可能遭遇很多不可預(yù)計(jì)的風(fēng)險(xiǎn)，而且電網(wǎng)建設(shè)投資具有不可逆性特質(zhì)，因此，在進(jìn)行投資決策前除了要考慮技術(shù)因素外。還必須從經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)的角度進(jìn)行一些分析。

3柔性決策技術(shù)的實(shí)際選擇法

實(shí)際選擇法是近年來(lái)興起的一種柔性投資評(píng)價(jià)、決策方法，其理論淵源于 現(xiàn)代 金融 管理方法中有關(guān)不確定性和風(fēng)險(xiǎn)的管理思想．由meversj在20世紀(jì)未首先提出，歸屬于實(shí)物期權(quán)方法體系。實(shí)物期權(quán)指的是標(biāo)的資產(chǎn)為非金融資產(chǎn)的一種期權(quán)，其底層實(shí)體是既非股票又非期貨的實(shí)物商品，是管理者對(duì)所擁有實(shí)物資產(chǎn)進(jìn)行決策時(shí)所具有的柔性投資策略。經(jīng)過(guò)近30年的 發(fā)展 ，實(shí)物期權(quán)已經(jīng)成為解決含有不確定性因素投資管理決策的實(shí)用方法和分析工具。作為實(shí)物期權(quán)理論體系中的一種具體方法，實(shí)際選擇法體現(xiàn)的是一種選擇權(quán)．即投資者擁有的投資機(jī)會(huì)可以看作是投資者所持有的未來(lái)選擇權(quán)。投資者有權(quán)利而沒(méi)有義務(wù)對(duì)該投資機(jī)會(huì)投資，而是判斷 企業(yè) 所面臨的不確定水平，并隨之進(jìn)行投資決策，當(dāng)不確定性因素向著有利于投資者變化時(shí)就投資，否則就等待投資機(jī)會(huì)。具體而言，由于企業(yè)在投資機(jī)會(huì)選擇上有很多種，因此企業(yè)投資未來(lái)的選擇權(quán)也有很多種。

實(shí)際選擇法是對(duì)傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法進(jìn)行了修正，調(diào)整后的凈現(xiàn)值e(npv)涵蓋了傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值npv和投資的期權(quán)價(jià)值v0兩大部分。

e(n pv)=n pv+v0

式中：npv可以由傳統(tǒng)的計(jì)算方法算出；

v0可以根據(jù)black—scholes(下稱(chēng)b～s)模型的公式箅出。

從應(yīng)用角度看，分階段實(shí)際選擇法(又稱(chēng)二項(xiàng)式定價(jià)法)更具實(shí)際意義。二項(xiàng)式定價(jià)法是指項(xiàng)目按照時(shí)間順序分成相互聯(lián)系的各個(gè)階段，決策者可根據(jù)前一階段投資的實(shí)際結(jié)果和新取得的信息，決定下一階段的行動(dòng)，而不是將全部投資一次性地完成。它融合了延遲選擇、擴(kuò)張選擇、收縮選擇、中止選擇和放棄選擇等綜合分析方法在不同投資階段的不同排列組合，具有較多較大的選擇和延伸空問(wèn)，因而也具有更大的應(yīng)用價(jià)值。

4實(shí)際選擇法與傳統(tǒng)方法的比較

(1)傳統(tǒng)的投資評(píng)價(jià)決策方法很多，包括靜態(tài)方法(如投資收益率、投資回收期、投資回收率、資本利潤(rùn)率、流動(dòng)／速動(dòng)率等)、動(dòng)態(tài)方法(如現(xiàn)金流折現(xiàn)一dcf法、凈現(xiàn)值一npv法、內(nèi)部收益率一firr法等)以及不確定分析方法(如敏感性分析、決策樹(shù)一dta和蒙特卡羅模擬法等)。歸總而言。傳統(tǒng)的投資評(píng)價(jià)決策方法還是都停留在一種“靜態(tài)”的思維模式，即從當(dāng)前的角度來(lái)評(píng)價(jià)投資行為的未來(lái)價(jià)值，并以此對(duì)將來(lái)的投資行為進(jìn)行決策判斷．而未考慮不確定性、風(fēng)險(xiǎn)性和競(jìng)爭(zhēng)性等這些因素在將來(lái)漫長(zhǎng)的投資期內(nèi)所隱藏著的或有風(fēng)險(xiǎn)和或有收益，即忽視目當(dāng)前投資所蘊(yùn)含的將來(lái)的各種價(jià)值變化所導(dǎo)致的可能投資損失或機(jī)會(huì)。

(2)實(shí)際選擇法是在考慮當(dāng)前投資凈現(xiàn)金流現(xiàn)值的基礎(chǔ)上再進(jìn)而分析隱含在當(dāng)前投資中的未來(lái)價(jià)值．其價(jià)值的大小與項(xiàng)目的預(yù)計(jì)現(xiàn)金流現(xiàn)值、投資成本、距離失去投資機(jī)會(huì)的時(shí)間、項(xiàng)目?jī)r(jià)值的不確定性及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率等有關(guān)。實(shí)際選擇法并不是簡(jiǎn)單地否定傳統(tǒng)的決策分析方法，而是在保留傳統(tǒng)方法合理內(nèi)核的基礎(chǔ)上，突破了傳統(tǒng)決策分析方法的束縛，對(duì)不確定性岡素及其相應(yīng)環(huán)境變化做出積極響應(yīng)，進(jìn)行主動(dòng)選擇的一種思維方式的慨括和 總結(jié) 。

5電網(wǎng)投資決策評(píng)價(jià)中實(shí)際選擇法的期權(quán)選擇特性

在電網(wǎng)投資決策評(píng)價(jià)中實(shí)際選擇法的期權(quán)選擇特性十分明顯，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

5．1投資的部分或全部不可逆性

即投資的初始成本至少有部分是沉沒(méi)的．當(dāng)改變?cè)嫉耐顿Y決策或不能達(dá)到預(yù)期的目標(biāo)時(shí)，不能完全收回投資的初始成本。電網(wǎng)投資的不可逆性主要由其資產(chǎn)的專(zhuān)用性所致，即電網(wǎng)資產(chǎn)只能用來(lái)進(jìn)行電力的輸、配、變而不能有其他的用途；另外，在現(xiàn)有政策和市場(chǎng)條件下，電網(wǎng)資產(chǎn)進(jìn)行出售或轉(zhuǎn)讓的難度也非常之大，所以試圖通過(guò)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓來(lái)收回投資也幾近不可能。

5．2投資的未來(lái)回報(bào)存在較大不確定性

在未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)性的市場(chǎng)環(huán)境下，未來(lái)投入成本的大小、電價(jià)的變動(dòng)、銀行利息的升降，以及 經(jīng)濟(jì) 社會(huì) 發(fā)展 對(duì)用電需求的變化等都使得對(duì)電網(wǎng)項(xiàng)目投資的未來(lái)回報(bào)是不確定的。這種不確定性包括“不利和“有利”兩方面，即存在風(fēng)險(xiǎn)，也存在有投資機(jī)會(huì)或有相當(dāng)?shù)耐顿Y機(jī)會(huì)。一般而言，投資的不確定性越大。未來(lái)的期權(quán)價(jià)值就越大。

5．3投資選擇的自由度較高

隨著電闈規(guī)劃的滾動(dòng)修訂，電網(wǎng)投資的實(shí)施過(guò)程也需要不斷修正或音調(diào)整同時(shí)，投資的未來(lái)價(jià)值是由未來(lái)的負(fù)荷需求變化(主要是負(fù)荷增長(zhǎng))所產(chǎn)生的期權(quán)效益(相應(yīng)主要是增長(zhǎng)期權(quán))決定，而不是由當(dāng)前的現(xiàn)金流決定，這就等于持有了看漲期權(quán)。投資選擇的自由度越高，則投資選擇的價(jià)值就越大。

6實(shí)際選擇法在電網(wǎng)投資管理中的應(yīng)用

6．1用傳統(tǒng)方法 計(jì)算 分析

某區(qū)域擬在后續(xù)5年中漸次實(shí)施若干電網(wǎng)建設(shè)項(xiàng)目據(jù)測(cè)算，5年共需均勻投入建設(shè)資金2．5億元，在10％的貼現(xiàn)率、期初年售電凈收益為2000萬(wàn)元且以每年5％速率遞增的前提條件下，以20年為計(jì)算期．經(jīng)計(jì)算得凈現(xiàn)值npv=5797萬(wàn)元，內(nèi)部收益率為15％．投資收期為12．8年，臨界初年凈現(xiàn)金流量為1565萬(wàn)元。

由于該區(qū)域的社會(huì)經(jīng)濟(jì)水平相對(duì)于其他地區(qū)而言起點(diǎn)較低，隨著整體發(fā)展，可以預(yù)計(jì)其用電負(fù)荷增長(zhǎng)將不斷提速．、為此。從計(jì)劃第三年起安排了約1億元的備剛資金用以加大電網(wǎng)建設(shè)投入，以滿足用電量增長(zhǎng)需求在相同前提條件下，以20年為計(jì)算期，町算得npv約為7670萬(wàn)元。

6．2用實(shí)際選擇法計(jì)算分析

分5年投資2．5億元，除了能獲得5797萬(wàn)元的凈現(xiàn)金收入以外，還有一個(gè)2年后擴(kuò)大凈現(xiàn)金收入的投資機(jī)會(huì)這個(gè)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值等同于一個(gè)期限為2年．經(jīng)計(jì)算，可得到執(zhí)行價(jià)值(投資金額)為8339．73萬(wàn)元，標(biāo)的資產(chǎn)折現(xiàn)價(jià)值為8765．02萬(wàn)元。設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r為10％，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)值變化幅度or在不同值時(shí)．根據(jù)b—s模型并計(jì)算得到用實(shí)際選擇法涮整后凈現(xiàn)值e(n pv)的值如表1所示。

由表l可見(jiàn)，當(dāng)接近于0時(shí)，e(npv)的值接近用傳統(tǒng)方法計(jì)算結(jié)果。隨著的增大 ，e(npv)值與傳統(tǒng)方法計(jì)算結(jié)果的差距逐漸擴(kuò)大，這說(shuō)明其預(yù)期價(jià)值比已知的價(jià)值大，反映了在較好市場(chǎng)預(yù)期下，未來(lái)投資收益的擴(kuò)大。

設(shè)r值為15％，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)值變化幅度在不同值時(shí),則e(npv)值的計(jì)算納果如表2所示。

表2與表1相比．可見(jiàn)在r為l5％時(shí)，只有當(dāng)預(yù)期售電量增長(zhǎng)非?？捎^時(shí)才能保證有一定的投資收益，風(fēng)險(xiǎn)凸顯，此時(shí)應(yīng)考慮選擇延緩或收縮后續(xù)投資。