導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯(cuò)過為您精心挑選的10篇公司并購論文，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

自20世紀(jì)90年代末以來，跨國公司在我國的并購活動(dòng)就日漸增多，從種種跡象來看，近年來跨國公司在華并購有著深遠(yuǎn)的國際背景，這一場(chǎng)并購活動(dòng)是一種戰(zhàn)略。把握跨國公司在華并購的戰(zhàn)略本質(zhì)，是理解跨國公司在華并購行為的重要基礎(chǔ)。

一、跨國公司在華并購的戰(zhàn)略本質(zhì)

不同于以往的財(cái)務(wù)并購或買殼并購，近年來跨國公司在華并購的動(dòng)機(jī)不是為了實(shí)現(xiàn)投機(jī)性的收益，而是旨在通過并購壟斷世界商品與投資市場(chǎng)，搶占物質(zhì)技術(shù)及人力資源，促使全球經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的成功實(shí)施。可以說，跨國公司的并購動(dòng)機(jī)呈現(xiàn)出戰(zhàn)略化的態(tài)勢(shì)。以跨國公司新近對(duì)我國裝備制造業(yè)企業(yè)進(jìn)行的多例并購為例，雖然到目前為止，跨國公司僅是分別對(duì)一些骨干企業(yè)的并購，在國內(nèi)各種力量的影響下，尚未能夠?qū)崿F(xiàn)整體的戰(zhàn)略性、系統(tǒng)化的并購(即對(duì)國內(nèi)不同地區(qū)、同一行業(yè)若干骨干企業(yè)的并購)，尚未構(gòu)成對(duì)中國整個(gè)裝備制造業(yè)的關(guān)鍵行業(yè)、主要領(lǐng)域的威脅。但并購有向系統(tǒng)化、高規(guī)格的戰(zhàn)略并購方向發(fā)展的趨勢(shì)，如美國卡特彼勒并購山工機(jī)械后，謀求并購廈工、濰柴動(dòng)力、上柴等國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)的骨干企業(yè)，就反映出這樣的趨勢(shì)。

二、跨國公司在華并購戰(zhàn)略的全面解析

（一）并購行業(yè)的特征

近年來跨國公司在華并購主要集中以下三大領(lǐng)域：一是電力等能源生產(chǎn)和供應(yīng)領(lǐng)域；二是鋼鐵、化工原料等基礎(chǔ)材料工業(yè)領(lǐng)域；三是啤酒、軟飲料、護(hù)膚品等消費(fèi)品生產(chǎn)領(lǐng)域。這些行業(yè)都具有以下共性。（1）這些行業(yè)都是外商投資相對(duì)成熟的行業(yè)，并且外資在國內(nèi)已經(jīng)形成了一定生產(chǎn)規(guī)模和資本積累，如跨國并購熱點(diǎn)行業(yè)之一的輪胎業(yè)，在最大的59家定點(diǎn)輪胎廠銷售額中，合資企業(yè)已占1/3左右。多年的在華投資經(jīng)歷使跨國公司熟悉和掌握了這些行業(yè)的運(yùn)作方式和國內(nèi)外市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，增加了并購的成功性。（2）這些行業(yè)都是已經(jīng)或正在取消限制且外資盼望已久的行業(yè)?！笆濉逼陂g，隨著中國吸引外資產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整，外資加強(qiáng)了對(duì)第二產(chǎn)業(yè)、第三產(chǎn)業(yè)的投入。（3）并購的行業(yè)具有潛在規(guī)模大，增長(zhǎng)潛力高的特征。近年來隨著中國經(jīng)濟(jì)的不斷增長(zhǎng)，人們生活水平的逐漸上升，消費(fèi)品等行業(yè)的潛在規(guī)模和增長(zhǎng)潛力開始顯現(xiàn)，從而帶動(dòng)能源和基礎(chǔ)材料產(chǎn)業(yè)需求的迅速攀升，使得這些行業(yè)的生產(chǎn)能力難以滿足市場(chǎng)需求。為了迅速占領(lǐng)市場(chǎng)，跨國公司紛紛采用并購的方式進(jìn)入中國或者擴(kuò)大投資。

（二）并購方式的特征

近年來跨國公司在華并購方式多樣化，但持股比例以控股為主?？偟貋砜矗鐕驹谌A的并購方式有以下三種：第一，重組控股式收購，即通過參與國內(nèi)企業(yè)的重組，收購其50％以上的股權(quán)，以達(dá)到控制企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的目的。如2001年3月，我國輪胎行業(yè)龍頭企業(yè)輪胎橡膠與世界上最大的輪胎生產(chǎn)企業(yè)米其林組建合資公司，米其林控股70％，合資公司斥資3.2億美元反向收購輪胎橡膠核心業(yè)務(wù)和資產(chǎn)。第二，增資控股式收購，即在原有中外合資企業(yè)的基礎(chǔ)上，由外商增資擴(kuò)股，中方不參加增資，相應(yīng)降低所持股份，從而使外商由參股變成控股。如1994年4月，大連電機(jī)廠與新加坡的威斯特電機(jī)公司合資組建威斯特(大連)電機(jī)有限公司。2004年4月，威斯特公司進(jìn)一步并購了大連電機(jī)廠持有的中方全部股份。第三，股票認(rèn)購式收購，即外商對(duì)那些同時(shí)上市發(fā)行A股和B股或H股的公司，通過協(xié)議收購不流通的法人股或大量增持B股或H股的方式，達(dá)到參股或控股的目的。如北京旅行車股份有限公司與日本五十鈴汽車公司和伊藤忠商事株式會(huì)社簽署了合作經(jīng)營(yíng)協(xié)議，五十鈴、伊藤忠聯(lián)合以協(xié)議購買方式，一次性購買北旅公司不上市流通的法人股4002萬股，占北旅總股本的25％，成為北旅最大股東。

（三）被并購企業(yè)的特征

被并購企業(yè)一般在國內(nèi)已有多年的發(fā)展的國有或國有控股企業(yè)，擁有知名度較高的品牌，健全的市場(chǎng)銷售網(wǎng)絡(luò)，較先進(jìn)的技術(shù)，但是由于管理體制不完善，歷史包袱重等原因已經(jīng)陷入經(jīng)營(yíng)困境，企業(yè)被迫整體出售或轉(zhuǎn)讓部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如：大連電機(jī)廠、佳木斯聯(lián)合收割機(jī)廠、西北軸承、沈陽鑿巖機(jī)械公司等企業(yè)都是行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者或挑戰(zhàn)者，但由于種種原因陷入了資金周轉(zhuǎn)不靈，市場(chǎng)銷量萎縮，經(jīng)營(yíng)難以為繼的局面，為了盤活國有資產(chǎn)，解決部分職工就業(yè)，企業(yè)被迫整體出售或轉(zhuǎn)讓部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與跨國公司合資?；蛘呤浅鲇诖龠M(jìn)技術(shù)和管理進(jìn)步的需要主動(dòng)尋求外商投資。

（四）并購路線的特征

近年來，跨國公司在華并購的路線非常明顯，它們往往先選擇建立中外合資企業(yè)，進(jìn)而外方控股，最后通過外資并購，轉(zhuǎn)為外商獨(dú)資企業(yè)。一些跨國公司甚至在建立合資企業(yè)時(shí)就謀求控股地位。比如：德國依納公司并購西北軸承，最初成立合資企業(yè)富安捷鐵路軸承(寧夏)有限公司時(shí)，德方取得了控股權(quán)。然后，在中外合資企業(yè)經(jīng)營(yíng)過程中，外方往往控制企業(yè)的營(yíng)銷渠道，實(shí)行“高進(jìn)低出”的策略，轉(zhuǎn)移利潤(rùn)，或者不愿投入新技術(shù)，與中方矛盾重重，造成事實(shí)上的企業(yè)虧損局面，迫使中方把股權(quán)轉(zhuǎn)讓給外方，外方并購中方股份，實(shí)現(xiàn)獨(dú)資化的愿望。富安捷鐵路軸承(寧夏)有限公司、威斯特(大連)電機(jī)有限公司、大連伯頓電機(jī)有限公司等合資企業(yè)，都是這樣先后由外商并購中方的股份轉(zhuǎn)變成了外商獨(dú)資企業(yè)。

三、跨國公司在華并購戰(zhàn)略得以成功實(shí)施的原因解析

跨國公司在華并購具有明顯的戰(zhàn)略性，但為什么跨國公司的在華并購戰(zhàn)略能得以成功實(shí)施呢？這其中既有我國政治經(jīng)濟(jì)體制改革和發(fā)展的客觀必然性，也有我國企業(yè)和政府的主觀錯(cuò)誤導(dǎo)致的偶然性。

（一）跨國公司在華并購戰(zhàn)略成功得以實(shí)施的客觀必然性

1．國有企業(yè)改革為跨國公司的在華并購戰(zhàn)略提供了大量機(jī)會(huì)

國有企業(yè)改革對(duì)國外資金產(chǎn)生大量需求。我國現(xiàn)有國有企業(yè)近40萬家，這些企業(yè)中的很多都需要改制或重組，在改制或重組過程中存在三方面的資金缺口：一是社保資金缺口；二是國有企業(yè)歸還銀行不良貸款的資金缺口，據(jù)統(tǒng)計(jì)，全國國有企業(yè)的債務(wù)有5萬億人民幣；三是競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)中國有資產(chǎn)出售的資金缺口。彌補(bǔ)這些資金缺口的方式無非是三種：國家財(cái)政，吸收內(nèi)資和吸收外資，國家財(cái)政已不可能再為國有企業(yè)改革提供巨額資金，吸收內(nèi)資因?yàn)閲鴥?nèi)非國有投資主體投資能力和投資意愿的缺乏而不可能大規(guī)模實(shí)施，這就為跨國公司并購我國國有企業(yè)提供了機(jī)會(huì)。

2．從合資/合作模式向獨(dú)資模式轉(zhuǎn)化是經(jīng)濟(jì)改革和發(fā)展的必然

合資/合作和獨(dú)資是跨國公司國際化的兩種進(jìn)入模式。由于跨國公司初步進(jìn)入東道國時(shí)對(duì)東道國的政策、文化、市場(chǎng)等環(huán)境的陌生，加之東道國政府的一些進(jìn)入壁壘，使得獨(dú)資的風(fēng)險(xiǎn)要高于合資/合作。但是，隨著東道國環(huán)境的變遷引致的區(qū)位優(yōu)勢(shì)的增強(qiáng)，跨國公司通過學(xué)習(xí)獲取經(jīng)驗(yàn)的增加，以及跨國公司強(qiáng)化所有權(quán)優(yōu)勢(shì)戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)的增強(qiáng)，合資/合作模式和獨(dú)資模式的風(fēng)險(xiǎn)收益發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，從而使得獨(dú)資逐漸取代合資/合作，取代的方式多種多樣，并購就是最主要的一種。就我國來看，以下三方面原因逆轉(zhuǎn)了跨國公司在華的合資/合作模式和獨(dú)資模式風(fēng)險(xiǎn)收益，推動(dòng)了跨國公司在華并購戰(zhàn)略的成功實(shí)施。第一，多年來中國經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，使得中國在世界經(jīng)濟(jì)中的重要性日益凸顯，世界上最大的潛在市場(chǎng)正在逐步走向成熟，中國市場(chǎng)在跨國公司全球戰(zhàn)略中的地位日益凸顯，從而增加了跨國公司采取獨(dú)資模式的收益。第二，加入WTO后，中國一些行業(yè)逐漸開放，降低了跨國公司并購中國企業(yè)的進(jìn)入壁壘，從而逆轉(zhuǎn)了跨國公司合資和獨(dú)資的風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)比。第三，跨國公司在中國經(jīng)營(yíng)一段時(shí)間后，逐漸了解了中國和中國市場(chǎng)，這些經(jīng)驗(yàn)降低了獨(dú)資的風(fēng)險(xiǎn)。（二）跨國公司在華并購戰(zhàn)略成功得以實(shí)施的主觀偶然性

1．我國企業(yè)合資/合作戰(zhàn)略的失敗

跨國公司從合資/合作，到控股，再到獨(dú)資的戰(zhàn)略路線得以成功的重要原因是我國企業(yè)合資/合作戰(zhàn)略的失敗。第一，我國企業(yè)對(duì)合資/合作的復(fù)雜性認(rèn)識(shí)不足。合資/合作是一個(gè)涉及多種文化、多個(gè)企業(yè)、多種戰(zhàn)略的復(fù)雜問題。要實(shí)現(xiàn)合資/合作的戰(zhàn)略初衷，合資/合作雙方不得不妥善處理諸如文化的沖突、收益的分配與處置、技術(shù)的學(xué)習(xí)與保護(hù)等問題。但我國企業(yè)對(duì)合資/合作的復(fù)雜性往往認(rèn)識(shí)不夠，更多地是注意到合資/合作帶來的可能收益，忽視了合資/合作的風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果或者對(duì)經(jīng)營(yíng)中出現(xiàn)的一些沖突處理不佳，影響了合資/合作企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)，或者是對(duì)外方的機(jī)會(huì)主義行為準(zhǔn)備不足，最后被迫參與并購。第二，合資/合作伙伴選擇失當(dāng)。我國企業(yè)選擇合作伙伴時(shí)往往過分看重跨國公司的規(guī)模大小、技術(shù)和管理的先進(jìn)程度，而忽視了外方的合資初衷，忽視了雙方之間在文化的適合、能力和資源的互補(bǔ)以及在合資/合作企業(yè)中的地位等諸多問題。這使得一些跨國公司不僅以低廉的成本進(jìn)入了中國市場(chǎng)，并且在合資/合作企業(yè)中占據(jù)主導(dǎo)地位，為其進(jìn)一步并購我國企業(yè)提供了可乘之機(jī)。第三，合資/合作過程中學(xué)習(xí)機(jī)制失效。學(xué)習(xí)跨國公司的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)是我國企業(yè)與跨國公司組建合資/合作企業(yè)的主要?jiǎng)右?，但是我國企業(yè)在合資/合作過程中往往沒有建立一套完善的學(xué)習(xí)機(jī)制。學(xué)習(xí)機(jī)制的失效導(dǎo)致我國企業(yè)合資/合作的結(jié)果是失去了市場(chǎng)，卻沒有學(xué)到技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)。

2．我國企業(yè)并購戰(zhàn)略的失敗

這表現(xiàn)在以下兩方面：第一，參加跨國并購的目標(biāo)模糊和談判失策。我國一些企業(yè)在參加跨國并購時(shí)，僅有良好的愿望，卻缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略目標(biāo)和有效的談判路線設(shè)計(jì)，急于重組資產(chǎn)，饑不擇食，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)被跨國公司并購，劣質(zhì)資產(chǎn)、債務(wù)、冗員包袱等卻留給了中方的母公司。而優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與跨國公司合資時(shí)又沒有把握較好的商業(yè)談判條件和模式，又輕易放棄合資企業(yè)的控股權(quán)，公司母公司失去了核心競(jìng)爭(zhēng)能力，失去了原有的技術(shù)、品牌和市場(chǎng)，未來企業(yè)的技術(shù)路線和技術(shù)研發(fā)都取決于跨國公司的戰(zhàn)略安排。第二，對(duì)外國并購?fù)顿Y者選擇失當(dāng)。外國并購?fù)顿Y者的類型不同，決定著并購效果的不同。比如說：凱雷是典型的財(cái)務(wù)投資者，它具有較強(qiáng)的資本運(yùn)作能力。這樣的跨國財(cái)團(tuán)憑借強(qiáng)大的資金實(shí)力，可以輕易調(diào)動(dòng)巨額資金，控股、收購我國企業(yè)，然后對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行整合、包裝，再拿到國外或國內(nèi)的資本市場(chǎng)進(jìn)行套現(xiàn)，賺取高額利潤(rùn)。我國企業(yè)引進(jìn)這種投資者，雖然可以避免在技術(shù)、生產(chǎn)上被控制，暫時(shí)獲得資金支持，卻無法獲得制造技術(shù)和生產(chǎn)、營(yíng)銷知識(shí)，無助于企業(yè)技術(shù)和管理水平提高，甚至喪失長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的基礎(chǔ)。而我國很多企業(yè)在參與并購時(shí)，都沒有認(rèn)真評(píng)估和權(quán)衡引進(jìn)不同的外商投資者所帶來的利益和影響，盲目參加跨國并購，結(jié)果導(dǎo)致事與愿違。

四、中國企業(yè)應(yīng)對(duì)跨國公司在華并購戰(zhàn)略的對(duì)策

（一）提高對(duì)跨國公司并購戰(zhàn)略的認(rèn)識(shí)

第一，認(rèn)清跨國公司在華并購的戰(zhàn)略本質(zhì)?？鐕驹谌A并購已不僅僅是獲取市場(chǎng)，而是謀求行業(yè)壟斷和全球供應(yīng)鏈一體化。第二，全面認(rèn)識(shí)合資／合作的風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)識(shí)并購的利弊得失，提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)。合資/合作和并購都具有雙刃劍效應(yīng)，在合資/合作與并購過程中要全面評(píng)估失去市場(chǎng)、品牌和核心技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)，并提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，從組織結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、專利保護(hù)等諸方面采取有效措施防范風(fēng)險(xiǎn)。第三，認(rèn)識(shí)到保持企業(yè)品牌和核心技術(shù)對(duì)于企業(yè)持續(xù)發(fā)展的重要性。品牌和核心技術(shù)是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵來源，失去品牌和核心技術(shù)必將降低企業(yè)與跨國公司競(jìng)爭(zhēng)與合作的討價(jià)還價(jià)能力，最終淪為擁有核心競(jìng)爭(zhēng)力的跨國公司的配套供應(yīng)廠商。

（二）慎重選擇合資/合作伙伴

在選擇外資合資伙伴時(shí)，我國企業(yè)要克服盲目心理，深入了解分析外方的戰(zhàn)略意圖，最終判斷外資合資的目的僅僅是將合資并購當(dāng)成進(jìn)入中國市場(chǎng)初期的一個(gè)策略，以期繞開行業(yè)管制，還是為了與我國企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期商業(yè)合作。如果外方是為了長(zhǎng)期商業(yè)合作，那么，我國企業(yè)還要明確自己的切實(shí)需求，保持自己獨(dú)有的資源和優(yōu)勢(shì)，從企業(yè)切實(shí)需求和雙方優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的契合點(diǎn)，慎重選擇合資/合作伙伴。

（三）在合資/合作時(shí)構(gòu)建完善的學(xué)習(xí)機(jī)制，增強(qiáng)學(xué)習(xí)能力

在合資／合作過程中，我國企業(yè)要構(gòu)建完善的學(xué)習(xí)機(jī)制，增強(qiáng)學(xué)習(xí)能力。第一，在合資前明確學(xué)習(xí)目標(biāo)和計(jì)劃；第二，建立正式的學(xué)習(xí)組織和制度，對(duì)各自母體企業(yè)與有關(guān)的資源能力的改進(jìn)進(jìn)行交流，尤其要重點(diǎn)強(qiáng)化對(duì)戰(zhàn)略資源如核心技術(shù)、管理流程等的學(xué)習(xí)；第三，選派高素質(zhì)人員擔(dān)任中方管理骨干與技術(shù)骨干,提升學(xué)習(xí)中的吸收能力；第四，將激勵(lì)制度、考核制度與學(xué)習(xí)聯(lián)系起來，有效的激勵(lì)機(jī)制有助于中方人員挖掘?qū)W習(xí)潛能,提升學(xué)習(xí)的主動(dòng)性；第四，分階段讓渡股權(quán)與控制權(quán)以延長(zhǎng)學(xué)習(xí)時(shí)間。知識(shí)的默會(huì)性使得我國企業(yè)在短期內(nèi)難以完全學(xué)習(xí)到外方的技術(shù)和能力，因此，我國企業(yè)應(yīng)盡可能拉長(zhǎng)學(xué)習(xí)時(shí)間,占有或模仿外方的技術(shù)和能力,通過分階段讓渡股權(quán)換取技術(shù)資源，獲取管理資源與市場(chǎng)資源。

（四）增強(qiáng)并購戰(zhàn)略的管理能力

第一，增強(qiáng)制定合理并購戰(zhàn)略的能力。在并購時(shí)，我國企業(yè)應(yīng)有明確的并購目標(biāo)和并購策略。作為骨干企業(yè)，要研究自身所處的市場(chǎng)地位，確認(rèn)是否需要參加跨國并購；如果必須通過資產(chǎn)重組擺脫困境，是否必須由跨國公司并購；如果不得不尋找跨國公司并購，則要明確通過并購實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)，并制定并購談判的具體方案，利用自身的資源，保持對(duì)合資企業(yè)的控制權(quán)，尤其是要明確企業(yè)對(duì)于技術(shù)路線的主導(dǎo)權(quán)；如果并購必須以放棄自主研發(fā)為前提，則要爭(zhēng)取由跨國公司承擔(dān)企業(yè)原有的債務(wù)和冗員安置問題。否則，參與并購的價(jià)值將大打折扣。第二，增強(qiáng)辨別合格并購?fù)顿Y者的能力。在合理估算企業(yè)自身發(fā)展瓶頸屬于技術(shù)短缺型、資金短缺型，還是營(yíng)銷短缺型的基礎(chǔ)上，仔細(xì)比較和計(jì)算產(chǎn)業(yè)投資者、財(cái)務(wù)投資者、商業(yè)投資者帶給企業(yè)的資源和利益、企業(yè)讓渡的條件和成本，選擇不同類型的并購?fù)顿Y者。第三，增強(qiáng)并購中保護(hù)技術(shù)、品牌的能力。一方面，在并購前要正確認(rèn)識(shí)與評(píng)估品牌資產(chǎn)價(jià)值，我國企業(yè)應(yīng)聘請(qǐng)權(quán)威評(píng)估機(jī)構(gòu)，采用先進(jìn)的品牌價(jià)值評(píng)估體系來評(píng)估品牌資產(chǎn)，從而防止外資合資并購中本土品牌價(jià)值的流失；另一方面，在并購時(shí)，知名度和美譽(yù)度較高的品牌一定要保持較大的獨(dú)立性，不要輕易被跨國公司控制，這是涉及品牌生死存亡的關(guān)鍵。

參考文獻(xiàn)：

［1］李景龍.淺析WTO背景下的外資戰(zhàn)略性并購［J］．中國外資，2005（5）.

篇2

中圖分類號(hào):F830.9文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號(hào):1673-291X(2009)23-0015-02

零售業(yè)屬于典型規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)的行業(yè),只有規(guī)模足夠大,零售企業(yè)才能爭(zhēng)取到更多的“渠道話語權(quán)”,以批量采購提高同供應(yīng)商議價(jià)的能力,降低成本,保持銷售收入和盈利的持續(xù)增長(zhǎng)。尤其自2004年12月11日中國零售業(yè)全面對(duì)外開放之后,我國履行入世承諾,對(duì)外商投資內(nèi)地零售業(yè)取消了股權(quán)比例、開店地域以及數(shù)量等方面的限制,一直覬覦我國零售市場(chǎng)的外國零售業(yè)巨頭們紛紛加快了擴(kuò)張的節(jié)奏,通過并購國內(nèi)零售企業(yè)實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張,正成為外資企業(yè)在我國進(jìn)行戰(zhàn)略布局的重要手段?！安荒艽驍∧?就收購你”,帕勒咨詢董事羅清啟用這句話來形容外資在我國零售行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。

一、市場(chǎng)上零售業(yè)擴(kuò)張的主要途徑

目前,市場(chǎng)上零售業(yè)擴(kuò)張主要通過兩種途徑進(jìn)行:一是通過“開店”實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng);二是通過企業(yè)并購、重組的方式加快實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張。

2006年以來,零售行業(yè)兼并收購事件多發(fā),并購成為零售行業(yè)戰(zhàn)略投資的主要手段。預(yù)計(jì)零售并購將在未來3—5年內(nèi)持續(xù)高頻率發(fā)生,國內(nèi)零售市場(chǎng)格局將發(fā)生重大變化。而隨著零售市場(chǎng)的開放,外資零售在國內(nèi)市場(chǎng)逐漸站住腳后,為攫取更多的市場(chǎng)份額,占據(jù)區(qū)域市場(chǎng),進(jìn)行跨區(qū)域并購成為外資零售發(fā)展的重要手段。外資零售的擴(kuò)張方式也由合資逐漸轉(zhuǎn)向并購。對(duì)于區(qū)域市場(chǎng)而言,今后一段時(shí)間內(nèi),國內(nèi)二三級(jí)城市市場(chǎng)的零售商業(yè)資源將成為并購的重點(diǎn)。而商業(yè)發(fā)達(dá)地區(qū)如北京、上海等地連鎖零售公司或百貨公司,由于跨地區(qū)發(fā)展難度加大,凈利潤(rùn)增長(zhǎng)相應(yīng)趨緩,也有可能成為外資或民企的并購對(duì)象。零售業(yè)正在成為兼并收購的熱點(diǎn)領(lǐng)域之一。種種跡象顯示,越來越多的跨國零售企業(yè)開始把并購國內(nèi)商企,作為拓展中國市場(chǎng)的一種重要方式。

二、零售業(yè)上市公司并購重組的優(yōu)勢(shì)

面對(duì)當(dāng)前國內(nèi)零售企業(yè)多而小的局面,面對(duì)外資企業(yè)的“圈地運(yùn)動(dòng)”,國內(nèi)零售企業(yè)迫切需要重新整合,以便在短期內(nèi)建立與外資企業(yè)相抗衡的商業(yè)“航母”,即整合現(xiàn)有的商業(yè)資源尤其是國有商業(yè)資源,變分散經(jīng)營(yíng)為連鎖經(jīng)營(yíng),變相互間惡性競(jìng)爭(zhēng)為戰(zhàn)略聯(lián)盟或策略聯(lián)盟,并購重組是證券市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的主要工具,也有利于市場(chǎng)上優(yōu)勝劣汰機(jī)制的健全。中國證券市場(chǎng)自建立以來,并購重組題材就是市場(chǎng)上一道亮麗的風(fēng)景線。隨著國內(nèi)資本市場(chǎng)股權(quán)分置改革的完成,國家一系列規(guī)范制度的出臺(tái),零售業(yè)上市公司規(guī)模擴(kuò)張引發(fā)的行業(yè)整合及資產(chǎn)重組必將成為資本市場(chǎng)的新一輪熱點(diǎn)。目前零售業(yè)上市公司并購重組優(yōu)勢(shì)如下:

1.股份稀釋引發(fā)并購機(jī)會(huì)

在股權(quán)分置的環(huán)境下,股份被劃分為流通股和非流通股,而控股股東往往掌握著大量的非流通股份,市場(chǎng)化并購很難在現(xiàn)實(shí)中出現(xiàn),行政力量主導(dǎo)的協(xié)議收購大行其道。大股東的控股地位牢牢掌握在自己手中,反并購幾乎沒有用武之地,并購者之間的競(jìng)爭(zhēng)最終也取決于大股東的意志。股權(quán)分置改革后,股份逐漸全部流通,協(xié)議收購非流通股的基礎(chǔ)已經(jīng)消失,代之以要約收購和二級(jí)市場(chǎng)競(jìng)價(jià)收購為主的市場(chǎng)化并購,大股東再也無法一手遮天。而股改方案的實(shí)施改變了絕大多數(shù)股改公司的股本結(jié)構(gòu),非流通股股東所持股份或數(shù)量減少、比例降低或至少比例降低,大股東的控股權(quán)受到不同程度的削弱。并購者更有可乘之機(jī),潛在的被并購者則面臨更大威脅。因此,并購方之間的競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇,而并購與反并購的爭(zhēng)奪戰(zhàn)已經(jīng)迅速拉開帷幕,并將愈演愈烈。

2.權(quán)益平等體現(xiàn)并購價(jià)值

在股權(quán)分置情況下,市場(chǎng)價(jià)格只是一部分流通股的價(jià)格,不能正確地反映公司實(shí)際價(jià)值。股權(quán)分置改革結(jié)束了非流通的國有股、法人股與流通的公眾股人為割裂的狀況,將積極促進(jìn)全流通市場(chǎng)盡快形成一二級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)功能。在同股同權(quán)的前提下,上市公司的市場(chǎng)價(jià)值能夠得到合理估計(jì),原來被扭曲了的價(jià)格向資本的真實(shí)價(jià)值回歸。并購市場(chǎng)的價(jià)值體系也因此顯現(xiàn)出不同的特點(diǎn),其中,獲取控制權(quán)價(jià)值將成為未來并購市場(chǎng)的重要推動(dòng)力,并購市場(chǎng)從此將進(jìn)入一個(gè)基于價(jià)值發(fā)現(xiàn)的新的并購時(shí)代。另外,股改公司非流通股份將陸續(xù)解禁,市場(chǎng)遭遇股改擴(kuò)容。非流通股比例的高低,決定了股改擴(kuò)容壓力的大小,也影響了市場(chǎng)價(jià)格的走向,從而在一定程度上影響并購價(jià)值。

3.融資創(chuàng)新提供并購條件

具有持續(xù)的融資和資本運(yùn)作能力是企業(yè)維持持續(xù)擴(kuò)張的基本保障,是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)良性運(yùn)轉(zhuǎn)的前提。全流通后的股市對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最大貢獻(xiàn),就是能促使有限的市場(chǎng)資源更為合理地流動(dòng),使最具成長(zhǎng)力的公司獲得資金上的支持。

根據(jù)市場(chǎng)化和國際化的趨向,并購融資渠道將獲得突破,對(duì)價(jià)支付手段向多樣性發(fā)展。目前,定向增發(fā)漸成再融資流行色,募集資金使用的主流就是并購,而且可能含有整體上市和戰(zhàn)略性重組等多種題材,為上市公司創(chuàng)造了雙重收益。零售業(yè)面臨外資的步步進(jìn)逼,行業(yè)整合迫在眉睫,更需要通過融資創(chuàng)新取得并購支付條件。

4.業(yè)績(jī)向好激發(fā)并購動(dòng)力

在業(yè)績(jī)向好的背景下,優(yōu)質(zhì)零售業(yè)上市公司未來的增長(zhǎng)勢(shì)頭能夠得到保持,品牌地位、資源條件、市場(chǎng)份額、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)、人員隊(duì)伍等都將提升其價(jià)值,從而使并購行為得到有力支撐,在反并購中也居于強(qiáng)勢(shì)地位,即使是被并購,也會(huì)有利于資源整合。而績(jī)差公司業(yè)績(jī)可能出現(xiàn)拐點(diǎn),被并購的價(jià)值更大,融入并購方也更容易。三、目前零售業(yè)上市公司并購重組中存在的問題

1.政府介入過深。首先,政府以其直接掌握的優(yōu)質(zhì)國有資產(chǎn)來同上市公司的劣質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行置換。其次,政府促成其他企業(yè)將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和利潤(rùn)注入上市公司,并承諾在稅收、土地征用、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)、重大建設(shè)項(xiàng)目等方面以優(yōu)惠政策作為回報(bào)。這也會(huì)為日后的糾紛埋下導(dǎo)火索。

2.直接資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)。直接資本市場(chǎng)還帶有一些計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩,就容易出現(xiàn)非等價(jià)交易、“報(bào)表重組”、利益轉(zhuǎn)移等問題。投資者無法真正了解公司情況。

3.自我交易、內(nèi)部交易和關(guān)于控制人方面的法律不完善。

4.中介機(jī)構(gòu)不能恪守自己的職業(yè)準(zhǔn)則。主要體現(xiàn)在一些會(huì)計(jì)事務(wù)所不能站在客觀的角度來評(píng)估公司資產(chǎn)價(jià)值,導(dǎo)致公司大量的評(píng)估增值和虛增利潤(rùn)。

四、零售業(yè)上市公司的創(chuàng)新模式

上市公司實(shí)施并購重組應(yīng)該采用以市場(chǎng)為導(dǎo)向,以企業(yè)行為為主體的戰(zhàn)略性重組,使資本增值,而不是簡(jiǎn)單的資本的疊加。國內(nèi)的零售業(yè)上市公司應(yīng)積極探索創(chuàng)新模式、謹(jǐn)慎采用迂回模式推動(dòng)并購行為的市場(chǎng)化,政府部門應(yīng)引導(dǎo)和鼓勵(lì)國內(nèi)零售業(yè)上市公司,利用并購重組進(jìn)行戰(zhàn)略性收購和大規(guī)模產(chǎn)業(yè)整合,應(yīng)對(duì)外資商業(yè)航母的入侵。

迂回模式不是法定模式,但卻是合法的模式。所謂迂回,是指在采用法定模式操作存在困難時(shí),充分利用我國法律法規(guī)的許可限度,繞過這些法律“紅線”,以迂回的途徑實(shí)現(xiàn)并購重組目的的模式。迂回模式也最能體現(xiàn)并購專家的創(chuàng)新和智慧,我國證券市場(chǎng)目前出現(xiàn)的迂回模式有以下幾種。

1.間接控股

主要是收購方通過收購上市公司的第一大股東自身的股權(quán)而將上市公司變成為自己的“孫公司”,通過上市公司第一大股東來間接地獲得上市公司的控制權(quán)。在這種并購方式下,收購方往往低調(diào)操作,通過與大股東的控股機(jī)構(gòu)的溝通磨合,一舉取得上市公司的實(shí)際控制權(quán)。間接控股方式雖然未能直接控股上市公司,但是,其操作難度較小,成本較低,并且由于在收購方與上市公司之間有一個(gè)緩沖帶,因此,對(duì)于收購方而言,其對(duì)上市公司的調(diào)控關(guān)系比較易于處理,同時(shí),也能有效屏避雙方的風(fēng)險(xiǎn)。此外,間接控股收購可以規(guī)避財(cái)政部門對(duì)國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓的審批程序,縮短控制權(quán)重組進(jìn)程。

2.司法裁定

法院裁定轉(zhuǎn)讓已經(jīng)成為近年來我國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的重要形式。通常,當(dāng)上市公司的原來大股東無法償還債權(quán)人債務(wù)時(shí),債權(quán)人有權(quán)申請(qǐng)法院對(duì)大股東所持有的國有股資產(chǎn)進(jìn)行凍結(jié)拍賣抵債,戰(zhàn)略投資者可以以競(jìng)拍的方式取得這部分股權(quán),或者由法院直接裁定將這部分股權(quán)給債權(quán)人作為抵償。隨著對(duì)證券市場(chǎng)管理力度的增強(qiáng)和上市公司經(jīng)營(yíng)運(yùn)作的透明,由于不良債務(wù)、違規(guī)擔(dān)保而由司法機(jī)關(guān)裁定的被動(dòng)的控股權(quán)轉(zhuǎn)移會(huì)逐漸降低比重。

篇3

近年來，我國上市公司的并購重組步伐日趨加快。僅在2009年，我國就有150家上市公司進(jìn)行了并購重組，其數(shù)量約占全部上市公司的十分之一，涉及金額3300億元。2010年，在國資委提出的五年減少80-100家央企的要求下，上市企業(yè)開始大規(guī)模并購重組。圖1是2011-2013年我國上市公司并購重組統(tǒng)計(jì)圖。從總體來看，我國上市公司并購重組交易單數(shù)呈連年上升趨勢(shì)；交易金額除2012年略有下降外，2013年又大幅提升，2013年前10個(gè)月的交易金額已經(jīng)超過以前各年度。由此可見，我國上市公司并購重組活動(dòng)的主要特點(diǎn)是并購日漸活躍，并購目標(biāo)多元化，支付的手段較為單一。

1.2并購金額不斷擴(kuò)大

2007年我國并購總金額達(dá)到了27億美元，2008年則突破了30億美元，2013年時(shí)則達(dá)到了316億美元。雖在這期間并購金額上下有浮動(dòng)，但在金融危機(jī)時(shí)期并購金額持續(xù)保持高位。換一個(gè)角度分析，從并購金額來看，在金融危機(jī)時(shí)期，企業(yè)并購金額屢創(chuàng)新高，極大地影響了社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)。同時(shí)，隨著我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不斷發(fā)展成熟，上市公司的綜合實(shí)力也不斷地增強(qiáng)，某些中小企業(yè)為了發(fā)展，積極并購企業(yè)且并購活動(dòng)持續(xù)深入。

1.3并購范圍不斷擴(kuò)展

從地域的范圍來看，我國上市公司的并購重組并不局限于國內(nèi)。以中國石油化工集團(tuán)為例，公司以25億美元并購了美國能源公司的部分股權(quán)；又以72億美元買下瑞士AP公司；橫跨亞洲、非洲等地進(jìn)行并購活動(dòng)，在一定程度上實(shí)現(xiàn)了地域和空間范圍的擴(kuò)張。從行業(yè)范圍來看，我國上市公司并購重組不光從能源礦石出手，也涉及到制造業(yè)等行業(yè)。

2上市公司并購重組面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)分析

2.1并購重組前的風(fēng)險(xiǎn)分析

2.1.1上市公司并購重組的政策風(fēng)險(xiǎn)

國家宏觀政策的調(diào)整對(duì)公司的生產(chǎn)發(fā)展產(chǎn)生著重要影響，賈征和李進(jìn)（2013）分別從國內(nèi)政策和國外政策兩個(gè)方面分析了后金融危機(jī)時(shí)期上市公司進(jìn)行并購重組所面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)。國內(nèi)政策的出臺(tái)會(huì)使相關(guān)產(chǎn)業(yè)的并購得到發(fā)展或受到管制，而國外政策如貿(mào)易保護(hù)等，則也會(huì)對(duì)并購產(chǎn)生影響。如果不能及時(shí)地關(guān)注這些政策信息的變化，盲目進(jìn)行并購重組，公司自身勢(shì)必就會(huì)遭受巨大的損失。

2.1.2上市公司并購重組的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

鮑屹鋒（2013）指出我國企業(yè)普遍存在信息不對(duì)稱，不透明的情況，企業(yè)逃稅，營(yíng)造虛假業(yè)績(jī)等行為使得上市公司對(duì)于目標(biāo)公司的并購定價(jià)難以估算。大到整個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，小到對(duì)于目標(biāo)公司的基本信息了解不準(zhǔn)確，以及評(píng)估體系和方法不成熟等，共同構(gòu)成了并購價(jià)格不能精確定位的風(fēng)險(xiǎn)。

2.1.3上市公司并購重組的融資風(fēng)險(xiǎn)

整個(gè)并購重組活動(dòng)需要大量的資金，因此企業(yè)為了保證其并購重組活動(dòng)的圓滿完成，常常需要進(jìn)行融資。在此過程中，上市公司面臨著一定的并購重組融資風(fēng)險(xiǎn)。徐永翔（2011）指出，目前我國的資本市場(chǎng)仍有待進(jìn)一步發(fā)展完善，同時(shí)銀行等融資機(jī)構(gòu)尚未在并購重組融資中發(fā)揮出其應(yīng)有作用，這就導(dǎo)致了企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。這說明不能有效地融資，對(duì)公司自身的資金流通也會(huì)造成巨大風(fēng)險(xiǎn)。

2.2并購過程中的風(fēng)險(xiǎn)分析

上市公司在并購重組的過程中面臨著支付風(fēng)險(xiǎn)。徐永翔（2011）提出并購資金使用的風(fēng)險(xiǎn)主要來自資金流動(dòng)性產(chǎn)生的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和利用財(cái)產(chǎn)杠桿產(chǎn)生的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。如果上市公司因此債臺(tái)高筑，不僅無法實(shí)現(xiàn)并購重組的最初目的，還會(huì)使自身走向滅亡。

2.3并購重組后的風(fēng)險(xiǎn)分析

2.3.1上市公司并購重組的管理風(fēng)險(xiǎn)。

每個(gè)公司都有其固有的管理模式。賀輝（2013）就上市公司與其并購公司組織功能不同，企業(yè)文化與理念也存在著沖突，員工安置問題突出展開了論述。如此種種都給企業(yè)并購重組帶來了危機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)。

2.3.2上市公司并購重組的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

徐永翔（2011）認(rèn)為上市公司與目標(biāo)企業(yè)的戰(zhàn)略，主業(yè)存在著不一致的風(fēng)險(xiǎn)，甚至相差甚遠(yuǎn)。唐阿楠等人（2010）也經(jīng)過探討得出結(jié)論：如果無法使整個(gè)企業(yè)集團(tuán)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)，就會(huì)產(chǎn)生規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，達(dá)不到并購預(yù)期而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)某種程度上說決定了一個(gè)公司的未來，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)必須被上市公司充分重視。

3對(duì)上市公司并購重組風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制

隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展越來越快，企業(yè)在資本市場(chǎng)的發(fā)展和運(yùn)作模式也逐漸增多。越來越多的上市公司采取了并購重組的方式，將資產(chǎn)進(jìn)行重新配置。上文已經(jīng)對(duì)上市公司并購重組的各種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分析，現(xiàn)在本文從并購重組準(zhǔn)備；并購重組實(shí)施；并購重組整合這三個(gè)階段可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)提出一些防范和控制的意見和建議。

3.1對(duì)并購重組準(zhǔn)備階段所面臨的風(fēng)險(xiǎn)提出的防范建議

3.1.1要科學(xué)選擇并購重組對(duì)象，進(jìn)行精確化研究。

一個(gè)上市公司要成功地完成并購重組，首先要有一個(gè)科學(xué)的并購策略。賈征（2013）對(duì)公司并購重組提出過三點(diǎn)。第一，上市公司需要積極制定并購重組戰(zhàn)略，對(duì)行業(yè)、地域以及基本途徑、方法進(jìn)行明確。第二就是要積極尋找并購目標(biāo)和機(jī)會(huì)。第三就是公司要成立專門的人才培養(yǎng)機(jī)構(gòu)，收集潛在的目標(biāo)資料。上市公司在并購重組前需要提高獲取信息的質(zhì)量，建立健全企業(yè)的價(jià)值評(píng)估體系。這樣才能降低并購方由于賬目與實(shí)際情況不符而產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（徐永翔，2011）。

3.1.2對(duì)被并購方的市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)查，注意市場(chǎng)和政策。

在并購前，不僅要對(duì)目標(biāo)公司的資產(chǎn)狀況進(jìn)行研究，還要對(duì)其經(jīng)營(yíng)的產(chǎn)業(yè)進(jìn)行分析和研究。因?yàn)檫@不僅會(huì)影響到并購重組后公司的財(cái)務(wù)狀況，也會(huì)由于政府對(duì)不同產(chǎn)業(yè)有著不同的政策而受到積極或消極的作用。只有明確政策的動(dòng)向，才能保證并購重組后的順利融合。

3.2對(duì)并購重組期實(shí)施階段所面臨的風(fēng)險(xiǎn)提出的防范建議

3.2.1增加支付方式，減少融資風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)前，我國的資本市場(chǎng)無法在融資方面給予企業(yè)過多支持。所以，我們需要增加支付方式，比如對(duì)符合條件的公司，通過采取發(fā)行股票債券等方式為其提供金融支持。或者探索設(shè)立并購基金的新的融資模式。同時(shí)，企業(yè)需要減少并購的成本，盡量減少長(zhǎng)期債務(wù)的增加。

3.2.2確保企業(yè)內(nèi)部的流動(dòng)資產(chǎn)的穩(wěn)定性，防范支付風(fēng)險(xiǎn)。

徐永翔（2011）指出，企業(yè)利用債務(wù)融資或者股權(quán)融資進(jìn)行并購，其償還債務(wù)的主要來源是目標(biāo)企業(yè)并購后的現(xiàn)金流量。所以，如果企業(yè)要降低這種融資風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生，不僅目標(biāo)要選擇那種經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)小，市場(chǎng)面大，前景好的企業(yè)。最重要的是在并購的時(shí)候，企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)所背負(fù)的長(zhǎng)期債務(wù)都不能太多，而且，要保持企業(yè)內(nèi)部流動(dòng)資產(chǎn)穩(wěn)定性。

3.3對(duì)并購重組整合階段所面臨的風(fēng)險(xiǎn)提出的防范建議

3.3.1完善內(nèi)部管理，注重企業(yè)文化整合，減少管理風(fēng)險(xiǎn)。

賈征（2013）指出上市公司在完成并購重組后，需要完善內(nèi)部管理，強(qiáng)化企業(yè)內(nèi)部的控制機(jī)制，防止企業(yè)管理的失控。同時(shí)并購后的企業(yè)一般會(huì)產(chǎn)生文化沖突，所以企業(yè)需要充分地研究自己和目標(biāo)的企業(yè)文化，對(duì)其進(jìn)行修訂，使其進(jìn)行融合，反映出整體的價(jià)值理念。徐永翔（2011）提出可以從企業(yè)形象、職工行為等方面入手，培育新的企業(yè)文化。同時(shí)還要對(duì)管理人員進(jìn)行培訓(xùn)，提高企業(yè)的管理水平。

3.3.2分析并購后公司的行業(yè)發(fā)展方向，減低重組后的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

徐永翔（2011）認(rèn)為企業(yè)在并購后擴(kuò)大了企業(yè)本身的規(guī)模，這就需要對(duì)企業(yè)所處行業(yè)進(jìn)行分析。對(duì)并購企業(yè)是否能夠取得目標(biāo)企業(yè)的核心資源以及并購后企業(yè)的發(fā)展方向進(jìn)行論證。確定企業(yè)的行業(yè)方向，降低并購后的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

篇4

公司治理的內(nèi)外部機(jī)制都是用于激勵(lì)、監(jiān)督管理者，甚至更換不合格的管理者。其中外部接管市場(chǎng)是公司治理的一個(gè)重要的外部治理機(jī)制。所謂接管市場(chǎng)(takeovermarket)，又稱公司控制權(quán)交易市場(chǎng)(marketforcorporatecontrol)，它是指通過收購兼并取得對(duì)企業(yè)的控制，達(dá)到接管和更換不良管理層的目的。收購兼并的具體形式可以是從市場(chǎng)上逐步買入小股東的股票，也可以是從大股東手中批量購入。通過接管市場(chǎng)可以形成對(duì)不良管理者進(jìn)行替代的持續(xù)性外部威脅，這種外部威脅在美英模式的公司治理體制中發(fā)揮著非常重要的作用。

公司接管市場(chǎng)一般的作用機(jī)理是：當(dāng)某公司因管理不良導(dǎo)致業(yè)績(jī)和形象惡化時(shí)，股東會(huì)拋售或?qū)C(jī)轉(zhuǎn)讓公司股票，股價(jià)會(huì)下跌，公司從證券市場(chǎng)上融資的成本會(huì)提高。這時(shí)新的投資者通過收購公司股票或收集其他股東的權(quán)來接管公司的控制權(quán)，并調(diào)整董事會(huì)和經(jīng)理人層，整頓公司業(yè)務(wù)。

因此，公司接管市場(chǎng)并不是一個(gè)實(shí)際意義上的市場(chǎng)，而是特指發(fā)生公司間收購兼并活動(dòng)的一個(gè)虛擬的領(lǐng)域，它既包括證券二級(jí)市場(chǎng)，也包括場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng)，還包括一切可以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的有形或無形的方式或場(chǎng)所。作為公司治理的外部機(jī)制，兼并收購和公司接管市場(chǎng)這兩個(gè)名詞實(shí)際上是相通的，只是國外的研究更多地愿意使用公司接管市場(chǎng)這一概念，使其更協(xié)調(diào)地和經(jīng)理人市場(chǎng)等其他外部市場(chǎng)并列在一起，構(gòu)成公司治理的外部機(jī)制。

二、公司接管市場(chǎng)與其他公司治理機(jī)制

公司治理的核心是實(shí)現(xiàn)外部投資者有效的監(jiān)督，實(shí)現(xiàn)這種監(jiān)督的機(jī)制包括內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制和外部監(jiān)督機(jī)制。前者主要是通過股東會(huì)、董事會(huì)對(duì)經(jīng)理層的約束和控制實(shí)現(xiàn)，外部監(jiān)督機(jī)制一般包括產(chǎn)品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)、經(jīng)理市場(chǎng)和公司接管市場(chǎng)。

從發(fā)達(dá)國家的情況來看，各國的監(jiān)督機(jī)制也各有特色。以美國、英國為代表的國家較多地是借助于股票市場(chǎng)的評(píng)價(jià)和外部接管市場(chǎng)的制約，以日本、德國為代表的國家更多地是依靠法人間的相互持股和銀行持股。這兩種體制應(yīng)該說各有優(yōu)劣，但當(dāng)20世紀(jì)90年代日本經(jīng)濟(jì)體制出現(xiàn)問題時(shí)，有研究者將其部分歸因于公司治理方面的缺陷，即缺乏接管市場(chǎng)的作用。

作為一種公司治理機(jī)制，接管市場(chǎng)盡管存在一些缺陷，但仍普遍被視為約束和控制公司管理層的根本性手段，特別是在其他治理機(jī)制不能發(fā)揮作用的情況下，投資者只能借助于這種成本昂貴的機(jī)制。

三、對(duì)公司接管市場(chǎng)治理效果的檢驗(yàn)研究

西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)公司接管市場(chǎng)在公司治理中所發(fā)揮的作用進(jìn)行了大量細(xì)致的實(shí)證研究。這些實(shí)證研究主要探討了公司接管市場(chǎng)在何種情況下會(huì)取代其他公司治理機(jī)制（特別是內(nèi)部治理機(jī)制）發(fā)揮關(guān)鍵的治理作用：一是行業(yè)因素，二是董事會(huì)組成（特別是獨(dú)立董事占比），三是無形資產(chǎn)存量，四是管理層特征。Morck、Sheleifer和Vishny(1988)對(duì)1980年《財(cái)富》雜志500家公司在1981～1985年間發(fā)生的兼并收購進(jìn)行了抽樣分析，研究結(jié)果表明，當(dāng)公司業(yè)績(jī)大大低于行業(yè)水平時(shí)，董事會(huì)撤換最高管理人員的可能性就提高了；但是當(dāng)全行業(yè)都發(fā)展不好時(shí)，董事會(huì)就發(fā)揮不了應(yīng)有的作用，而此時(shí)實(shí)現(xiàn)撤換管理人員功能的是公司接管市場(chǎng)上的敵意接管。原因是全行業(yè)同時(shí)面對(duì)的困境與單個(gè)公司自身的問題不同，內(nèi)部治理機(jī)制（例如董事會(huì)）很難通過采取有效的措施加以解決，因?yàn)槎聲?huì)很難判斷公司經(jīng)營(yíng)不好是因?yàn)楣芾砣藛T的問題還是行業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)造成的。這時(shí)外部的收購兼并者就有機(jī)可乘了，當(dāng)他們成功入主后，通過帶入新的管理因素或業(yè)務(wù)內(nèi)容來提升公司的盈利水平和市場(chǎng)價(jià)值。Morck、Sheleifer和Vishny的研究還發(fā)現(xiàn)，那些擁有大量無形資產(chǎn)而近期發(fā)展低于行業(yè)水平的公司，更加可能成為兼并收購的對(duì)象。最后，Morck、Sheleifer和Vishny指出，管理層的特征對(duì)于兼并收購是否能夠發(fā)揮治理效用也很重要。如果管理層中存在創(chuàng)始人家族的成員，那將減少被兼并收購的可能性。

Weisbach(1988)所做的一項(xiàng)研究檢驗(yàn)了內(nèi)、外部董事在監(jiān)督高層管理者方面的不同行為以及與兼并收購的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)以外部董事為主的董事會(huì)比以內(nèi)部董事為主的董事會(huì)更容易撤換公司的首席執(zhí)行官，而外部董事為主的公司被兼并收購的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于以內(nèi)部董事為主的公司。

國內(nèi)專門研究接管市場(chǎng)的文獻(xiàn)不多，大多數(shù)是在研究公司治理時(shí)附帶提及的。少數(shù)研究接管活動(dòng)的學(xué)者主要集中在兩個(gè)方面：一是討論兼并收購對(duì)提升公司績(jī)效所起的作用（龔玉池，2001）；二是討論兼并收購對(duì)上市公司股價(jià)變動(dòng)的影響（高見、陳歆瑋，2000；馮根福、吳林江，2001），或是上述兩種研究兼而有之（萬朝嶺、儲(chǔ)誠忠、李翔、袁國良，2000）。此外，還有少數(shù)學(xué)者開始從公司治理的角度出發(fā)研究接管市場(chǎng)所發(fā)揮的治理功能（裴武威，1999），并通過實(shí)證分析初步揭示了兼并收購對(duì)上市公司治理結(jié)構(gòu)所產(chǎn)生的影響，但未能深入剖析接管市場(chǎng)在我國發(fā)生作用的機(jī)制和影響其治理功能的因素。因此，考察我國接管市場(chǎng)的治理功能方面的研究仍然是處于空白狀態(tài)，本文研究這一問題的主要目的在于探索接管市場(chǎng)發(fā)揮治理功能的決定因素，并據(jù)此提出政策建議。

公司兼并收購的治理效果的統(tǒng)計(jì)分析

各種研究顯示，在接管市場(chǎng)對(duì)上市公司發(fā)生治理作用的路徑上有幾個(gè)關(guān)鍵機(jī)制：一是并購方取得控股地位，二是新的控股股東改組董事會(huì)、更換高管人員，三是治理結(jié)構(gòu)改變所產(chǎn)生的治理效果體現(xiàn)在業(yè)績(jī)變化上。圍繞接管市場(chǎng)作用機(jī)制的關(guān)鍵點(diǎn)，參考國外研究的一般方法并結(jié)合國內(nèi)上市公司的實(shí)際情況，我們選取了1997年至2001年5年間發(fā)生了第一大股東變更的392家上市公司作為研究樣本。選取1997年以后的數(shù)據(jù)主要是由于在此之前幾乎沒有發(fā)生由于股權(quán)變動(dòng)所帶來的高管變動(dòng)。由于董事會(huì)在公司治理中起到非常重要和核心的作用，而在我國的上市公司中，董事長(zhǎng)是董事會(huì)的核心人物，其人選的變動(dòng)能夠在很大程度上代表上市公司治理結(jié)構(gòu)所發(fā)生的變化，因此我們主要關(guān)注這些發(fā)生并購的上市公司的董事長(zhǎng)的變動(dòng)情況。我們把董事長(zhǎng)的變動(dòng)情況分為三種：一是無變化，即原董事長(zhǎng)繼續(xù)擔(dān)任原職；二是溫和變化，即董事長(zhǎng)發(fā)生了變更，但是董事會(huì)的變化比例小于50%；三是劇烈變化，即董事長(zhǎng)發(fā)生了變更，而且董事會(huì)變化比例大于50%。

我們所選定的樣本公司在并購當(dāng)年所發(fā)生的高管變動(dòng)如表1所示。

表2則提示了1997年以來各年度發(fā)生第一大股東變更的公司在發(fā)生并購后的1～3年的業(yè)績(jī)變化幅度。我們以經(jīng)過行業(yè)調(diào)整后（注：行業(yè)調(diào)整即單個(gè)公司的凈資產(chǎn)收益率減去行業(yè)平均的凈資產(chǎn)收益率之后的值。）的凈資產(chǎn)收益率的絕對(duì)變化量作為對(duì)經(jīng)營(yíng)狀況變化程度的量度指標(biāo)。

統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，在早期的上市公司并購中，高管變動(dòng)的幅度較少，而經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)則呈現(xiàn)典型的短期效應(yīng)，即發(fā)生并購當(dāng)年業(yè)績(jī)短暫提升，長(zhǎng)期內(nèi)則故態(tài)復(fù)萌；而在近期的上市公司并購中，高管變動(dòng)增多，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的改善逐漸呈現(xiàn)長(zhǎng)期化的特點(diǎn)。

上述統(tǒng)計(jì)結(jié)果及推論與我國上市公司并購活動(dòng)在不同階段的發(fā)展特點(diǎn)較為吻合。1997年上市公司所發(fā)生的并購，很大程度上是在“十五大”提出“對(duì)國有企業(yè)實(shí)施戰(zhàn)略性改組”系列政策背景下由各地方政府有目的的“保配”、“保殼”的大手筆所形成的，其特點(diǎn)表現(xiàn)為國有股的轉(zhuǎn)讓、無償劃撥與上市公司的徹底資產(chǎn)大置換相結(jié)合。這種非市場(chǎng)化的并購活動(dòng)，并不是以改善上市公司治理結(jié)構(gòu)為目的，而是以短期業(yè)績(jī)的改善為目的，因此在并購以后呈現(xiàn)換湯不換藥的特點(diǎn)，即主營(yíng)業(yè)務(wù)可能完全改變，但是仍然保留原有的領(lǐng)導(dǎo)班子和高管人員。

1999年以后，隨著《證券法》的出臺(tái)以及證監(jiān)會(huì)一系列打擊虛假重組政策措施的出臺(tái)，上市公司的并購逐步走向具有實(shí)質(zhì)內(nèi)涵的戰(zhàn)略性并購，并購活動(dòng)逐漸擺脫了地方政府或主管部門操縱下的資產(chǎn)置換游戲的色彩，民營(yíng)企業(yè)的介入大大拓展了其市場(chǎng)化的內(nèi)涵，一個(gè)直接的表現(xiàn)就是高管人員的變動(dòng)幅度加大。

公司接管市場(chǎng)的治理效果分析

上文的統(tǒng)計(jì)分析表明，我國上市公司并購活動(dòng)所帶來的高管人員的變動(dòng)，在一定程度上決定了并購活動(dòng)改善上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的有效性和持續(xù)性，不能有效更換高管人員的并購活動(dòng)無法在長(zhǎng)期內(nèi)持續(xù)改善上市公司業(yè)績(jī)。因此，高管人員的變換程度可以在一定程度上作為衡量公司接管市場(chǎng)所發(fā)揮的治理效果的指標(biāo)。

在并購活動(dòng)中，是什么因素決定高管人員的更換呢？下文我們采用多元回歸的分析方法對(duì)作用于接管市場(chǎng)這一關(guān)鍵點(diǎn)的因素進(jìn)行實(shí)證研究。

一、研究方法

1.樣本數(shù)據(jù)的選取

樣本來源于深滬兩市的A股上市公司。選取條件為：(1)1997年以來第一大股東發(fā)生變換；(2)不屬于金融行業(yè)；(3)排除遭停牌處理或業(yè)績(jī)極差并多年無實(shí)際經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的公司。最終滿足這3個(gè)條件的有效樣本共392家，數(shù)據(jù)處理通過“巨靈北斗星證券分析系統(tǒng)1.0”完成。

2.被解釋變量發(fā)生并購的上市公司的高管人員的變化程度通過引入多元啞變量來表達(dá)，其中高管無變化定義為0，高管溫和變化定義為1，高管劇烈變化定義為2。對(duì)高管這三種變化的定義與前文一致。判斷高管的變化程度是以發(fā)生第一大股東變化年度的年報(bào)所披露的高管名單與前一年年報(bào)的披露情況相比較得到。

二、基本假設(shè)與回歸方程

1.影響接管市場(chǎng)治理效果的因素假設(shè)

結(jié)合我國接管市場(chǎng)的特點(diǎn)，參考國外研究的基本思路，本文假設(shè)接管市場(chǎng)的治理效果受以下三類因素的影響。

(1)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征。這類因素我們共引入三個(gè)變量進(jìn)行分析：

①發(fā)生并購以后，第一大股東和第二大股東持股比例的差別程度。這個(gè)變量我們簡(jiǎn)稱為控股程度，控股程度＝（第一大股東持股比例－第二大股東持股比例）／第一大股東持股比例。如果第一大股東未能取得絕對(duì)控股地位，或是在控股程度方面未能拉開與第二大股東以及其他股東之間的差距，就有可能造成其入主上市公司以后無法完全按照自己的意愿改造原有的董事會(huì)和治理結(jié)構(gòu)并實(shí)施自己的經(jīng)營(yíng)意圖。在這種假設(shè)下，控股程度越低，接管市場(chǎng)的治理效果越弱。

②新入主控股股東的股權(quán)性質(zhì)。這里我們引入二元啞變量來描述這一因素，即若為國有股權(quán)，定義為0；若為非國有股權(quán)，定義為1，其中國有股權(quán)包括國家股和國有法人股。在地方政府或國有主管部門的安排或撮合下所進(jìn)行的兼并收購，其著眼點(diǎn)在于置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)而不是替換高管人員，而國企高管人員職位的剛性很強(qiáng)，這些決定了并購后高管人員不會(huì)發(fā)生劇烈變化。在這種假設(shè)下，若新入主控股股東為國有股，則接管市場(chǎng)的治理效果較弱；而如果是非國有股權(quán)，則接管市場(chǎng)的治理效果較強(qiáng)。

③第二大股東的股權(quán)性質(zhì)。這里我們同樣引入二元啞變量來描述這一因素，即若為國有股權(quán)，定義為0；若為非國有股權(quán)，定義為1。一種假設(shè)是若第二大股東是國有股東，其有可能利用其相對(duì)控股地位保持原有高管人員的職位剛性，從而在一定程度上限制了高管人員的變動(dòng)幅度，對(duì)接管市場(chǎng)的治理效果形成負(fù)面影響。在這種假設(shè)下，第二大股東為國有股東則治理效果較弱，反之則較強(qiáng)。另一種假設(shè)是若第二大股東為非國有股東，則其比國有股東具有更強(qiáng)的控股意識(shí)，有可能給新股東的改組行動(dòng)形成更大的障礙，從而對(duì)治理效果形成負(fù)面影響。在這種假設(shè)下，第二大股東為國有股東，則接管市場(chǎng)的治理效果較強(qiáng)，反之則較弱。

(2)行業(yè)業(yè)績(jī)

這里是想考察Morck、Sheleifer和Vishny(1988)的有關(guān)結(jié)論在中國上市公司中的適用性。他們的研究結(jié)果表明，當(dāng)全行業(yè)都發(fā)展不好時(shí)，公司接管市場(chǎng)將替代股東大會(huì)和董事會(huì)實(shí)現(xiàn)撤換管理人員的功能。因此我們引入行業(yè)平均的凈資產(chǎn)收益率來衡量行業(yè)的發(fā)展。根據(jù)Morck、Sheleifer和Vishny的結(jié)論，假設(shè)當(dāng)行業(yè)業(yè)績(jī)較差時(shí)，公司的股東大會(huì)和董事會(huì)無法有效判斷是否應(yīng)該由公司高管人員來承擔(dān)公司業(yè)績(jī)變差的責(zé)任，此時(shí)接管市場(chǎng)將發(fā)揮作用。在這一假設(shè)下，行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)讲?，高管被更換的程度越高。

(3)公司特征

這里我們引入兩個(gè)因素來進(jìn)行分析：

①公司績(jī)效。我們假設(shè)，業(yè)績(jī)較差的公司被并購后，原有的高管人員將比較難以獲得新控股股東的信任，從而被更換的可能性較大。在這種假設(shè)下，樣本公司并購前的業(yè)績(jī)?cè)讲?，其高管被更換的可能性越高，接管市場(chǎng)的治理效果越顯著。這里我們用兩種方法來度量公司的績(jī)效：第一，用樣本公司在發(fā)生并購前一年經(jīng)過行業(yè)調(diào)整后的凈資產(chǎn)收益率作為度量績(jī)效的會(huì)計(jì)指標(biāo)。這一指標(biāo)反映公司經(jīng)營(yíng)的短期盈利能力，對(duì)稅收效應(yīng)和資本結(jié)構(gòu)的變化不敏感。第二，作為績(jī)效度量的市場(chǎng)指標(biāo)，利用上證指數(shù)和深證綜合指數(shù)的加權(quán)平均計(jì)算經(jīng)行業(yè)調(diào)整的股票超額收益率。股票的超額收益率等于股票的市場(chǎng)收益率減去指數(shù)的行業(yè)收益率。這個(gè)指標(biāo)不受會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變更的影響，反映公司活動(dòng)對(duì)贏利能力的長(zhǎng)期影響。

②公司的無形資產(chǎn)含量。這里是想驗(yàn)證Morck、Sheleifer和Vishny的研究結(jié)論，他們發(fā)現(xiàn)那些擁有大量無形資產(chǎn)而近期發(fā)展低于行業(yè)水平的公司，更加可以公司發(fā)生并購前一年度最后20個(gè)交易日的平均股價(jià)進(jìn)行計(jì)算。）減去其賬面資產(chǎn)總額（注：以公司發(fā)生并購前一年度年報(bào)所披露的資產(chǎn)值計(jì)算。）的方法進(jìn)行評(píng)估。（注：我們以無形資產(chǎn)在市場(chǎng)價(jià)值中所占比例進(jìn)行衡量，即無形資產(chǎn)含量＝（股票市場(chǎng)價(jià)值－賬面資產(chǎn)價(jià)值）／股票市場(chǎng)價(jià)值。）我們假設(shè)當(dāng)公司擁有大量無形資產(chǎn)含量而發(fā)展低于行業(yè)水平時(shí)，新入主股東認(rèn)為該企業(yè)的高管人員未能有效利用其無形資產(chǎn)，因此其并購意圖就要求其更換高管人員。在這種假設(shè)下，樣本公司無形資產(chǎn)含量越大，接管市場(chǎng)的治理效果越顯著。

2.回歸方程

回歸議程如下：

附圖

其中，Y表示樣本公司高管人員的變化程度；X[,1]表示控股程度；X[,2]表示新入主控股股東的股權(quán)性質(zhì);X[,3]表示第二大股東的股權(quán)性質(zhì)；X[,4]表示行業(yè)業(yè)績(jī)；X[,5]表示公司績(jī)效；X[,6]表示無形資產(chǎn)含量；ε[,i]表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。

二、實(shí)證結(jié)果及分析

本文采用SPSS10.0統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，表3為回歸結(jié)果。

表3接管市場(chǎng)治理效果影響因素回歸分析

附圖

回歸結(jié)果證實(shí)了我們所假設(shè)的影響接管市場(chǎng)治理效果的四種因素：與股權(quán)結(jié)構(gòu)有關(guān)的兩種因素、行業(yè)業(yè)績(jī)以及公司績(jī)效。

首先，并購后控股程度越高的公司，高管人員的變化程度越大，治理效果越顯著。這表明，新入主控股股東是否能夠獲取足夠的控股權(quán)，將直接影響其改組董事會(huì)的行動(dòng)是否能夠獲得成功。

第二，新入主控股股東為國有股，則高管人員的變動(dòng)較小，即接管市場(chǎng)的治理效果較弱；而如果是非國有股權(quán)，則接管市場(chǎng)的治理效果較強(qiáng)。這表明如果兼并收購的主體是國有企業(yè)，則該并購很可能是地方政府或主管部門撮合下的非市場(chǎng)化行為，因而并購?fù)粠碣Y產(chǎn)或業(yè)務(wù)的置換甚至只是報(bào)表上的改觀，而對(duì)高管人員的構(gòu)成以及公司的整個(gè)治理結(jié)構(gòu)影響不大。這種情況較多地出現(xiàn)在1999年以前的并購活動(dòng)之中，是在我國特殊的市場(chǎng)環(huán)境下所出現(xiàn)的接管行為的一種異化。這種以挽救短期業(yè)績(jī)?yōu)槟康牡男袨椋荒苡行У刂亟M公司的治理結(jié)構(gòu)，因而這些公司的業(yè)績(jī)改善往往不能持久。

第三，行業(yè)業(yè)績(jī)與高管變動(dòng)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。這表明Morck、Sheleifer和Vishny(1988)在美國所做的有關(guān)實(shí)證研究的結(jié)論在中國的實(shí)際中得到了印證，即處于業(yè)績(jī)較差行業(yè)中的公司，其股東大會(huì)無法判斷公司業(yè)績(jī)下滑是否由系統(tǒng)因素造成，因而無法及時(shí)有效地對(duì)董事會(huì)人選的更替做出選擇，此時(shí)公司治理的內(nèi)部機(jī)制在一定程度上失靈，而取而代之的是接管市場(chǎng)的治理機(jī)制。這一結(jié)果表明接管市場(chǎng)在我國業(yè)績(jī)下滑行業(yè)上市公司的治理中發(fā)揮了一定的作用。

第四，在通過兩個(gè)不同指標(biāo)驗(yàn)證公司績(jī)效與高管變動(dòng)之間的關(guān)系時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)經(jīng)過行業(yè)調(diào)整后的凈資產(chǎn)收益率與高管變動(dòng)呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，而股票超額收益率與高管變動(dòng)之間無顯著相關(guān)關(guān)系。前一結(jié)果顯示，如果公司原來的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較差，原高管人員將難以獲得新控股股東的信任，從而更可能被更換。即接管市場(chǎng)能夠在一定程度上糾正我國績(jī)差公司的治理結(jié)構(gòu)，發(fā)揮一定的治理效果。而后一結(jié)果不顯著可能是由于我國的股票市場(chǎng)未能滿足有效市場(chǎng)假說的假設(shè)前提，因此超額收益率這一指標(biāo)還不能作為衡量公司績(jī)效的輔助指標(biāo)。

此外，通過回歸檢驗(yàn)我們也發(fā)現(xiàn)，第二大股東的股權(quán)性質(zhì)與高管變換之間沒有顯著關(guān)系，這表明決定高管人員變動(dòng)的主要是第一大股東的股權(quán)性質(zhì)和控股程度；公司的無形資產(chǎn)含量也與高管變動(dòng)無關(guān)，這很可能是由于在目前我國股票市場(chǎng)弱有效的情況下，我們所采用的衡量無形資產(chǎn)含量的方法不能準(zhǔn)確表達(dá)無形資產(chǎn)含量這一指標(biāo)。

一點(diǎn)建議

研究結(jié)果表明，對(duì)我國接管市場(chǎng)發(fā)揮治理功能產(chǎn)生影響的首先是股權(quán)結(jié)構(gòu)方面的因素，即實(shí)施并購方的股權(quán)性質(zhì)及其最終取得的控股地位。并購方的股權(quán)性質(zhì)在很大程度上決定了其實(shí)施并購的行為特征，而控股程度則決定了實(shí)現(xiàn)其并購意圖的可能性。因此，要充分發(fā)揮接管市場(chǎng)的治理功能、改善其治理效果，就應(yīng)該通過政策引導(dǎo)使并購主體多元化、并購行為市場(chǎng)化，徹底擯棄過去那種政府主導(dǎo)型的短期行為。具體可以從以下兩個(gè)方面著手：一方面是進(jìn)一步完善、細(xì)化兼并收購有關(guān)的法規(guī)，使兼并收購的操作更加規(guī)范和透明，促進(jìn)接管市場(chǎng)在規(guī)范中發(fā)展壯大。2002年7月證監(jiān)會(huì)了《上市公司收購管理辦法》（征求意見稿）。這是第一個(gè)專門針對(duì)上市公司收購的法規(guī)藍(lán)本，對(duì)《證券法》中關(guān)于并購的原則性條文起到了重要的充實(shí)作用。相信隨著更多法規(guī)細(xì)則的出臺(tái)，接管市場(chǎng)將隨著兼并收購活動(dòng)活躍程度的不斷提升而得到更大的發(fā)展。

另一方面是通過政策的引導(dǎo)，有意識(shí)地引入包括民營(yíng)企業(yè)和外資企業(yè)在內(nèi)的多元化并購主體。在加入WTO的大背景下，把接管市場(chǎng)對(duì)內(nèi)、對(duì)外的開放度循序漸進(jìn)地提高是符合我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展潮流的明智之舉。自2001年11月證監(jiān)會(huì)和外經(jīng)貿(mào)部聯(lián)合《關(guān)于上市公司涉及外商投資有關(guān)問題的若干意見》以來，在不到一年的時(shí)間里，國家已經(jīng)頒布了8個(gè)涉及外資并購的法律法規(guī)。這無疑為接管市場(chǎng)的多元化發(fā)展搭建了良好的平臺(tái)，既有利于充分發(fā)揮接管市場(chǎng)的治理功能，又是解決國有股減持問題的可行方案。值得注意的是，在接管市場(chǎng)的建設(shè)過程中應(yīng)始終堅(jiān)持資本平等原則、保護(hù)股東原則以及同股同權(quán)原則，才能取得上述一箭雙雕的效果。

【參考文獻(xiàn)】

[1]Morck,R.,A.Sheleifer,andR.W.Vishny,"AlternativeMechanismsforCorporateControl",ms.,UniversityofAlberta,February1988.

[2]Weisbach,M.,"OutsideDirectorsandCEOTurnover",JournalofFinancialEconomics,1988,pp.431-460.

[3]裴武威：《接管市場(chǎng)對(duì)改善上市公司治理結(jié)構(gòu)的意義》，載《經(jīng)濟(jì)體制改革》1999年第4期。

[4]馮根福、吳林江：《我國上市公司并購績(jī)效的實(shí)癥研究》，載《經(jīng)濟(jì)研究》2001年第1期。

篇5

（西南政法大學(xué) 重慶 400031）

[摘要]公司并購是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下社會(huì)化大生產(chǎn)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物。本文通過對(duì)并購行為的背景分析和制度設(shè)計(jì)，凸顯出并購作為一種企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易行為，在盤活企業(yè)存量資產(chǎn)、優(yōu)化有限資源配置、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、推動(dòng)企業(yè)形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)與提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力等方面所發(fā)揮的積極有效的作用，充分顯示它在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中的影響力。本文的最終目的在于將并購這種現(xiàn)代化的企業(yè)運(yùn)作理念合法合理的引入中國企業(yè)界，推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)的繁榮發(fā)展。

[關(guān)鍵字]收購 兼并

一、上市公司收購與企業(yè)兼并浪潮的背景分析

伴隨著世界歷史步入20世紀(jì)，以企業(yè)為核心的市場(chǎng)體系處于了一個(gè)大的結(jié)構(gòu)性調(diào)整階。企業(yè)能否順利調(diào)整到為整個(gè)世界的經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)，成為了全球各大公司所關(guān)注的首要問題。在此轉(zhuǎn)折點(diǎn)，各個(gè)勵(lì)精圖治的企業(yè)家無一例外的選擇了擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，進(jìn)行資本運(yùn)作，從而舍棄了前資本主義時(shí)期以家族為核心，以手工作坊式的管理為手段的經(jīng)營(yíng)模式。與這些企業(yè)家的理念相適應(yīng)，進(jìn)行企業(yè)的收購和兼并成為了他們首選策略。從那一刻起，通過收購和兼并，誕生了一大批知名的跨國公司，世界500強(qiáng)的公司均是靠收購和兼并發(fā)展起來，無一靠自身的積累。

從20世紀(jì)初至今，在西方發(fā)達(dá)國家，并購現(xiàn)象已有百余年的歷史，經(jīng)歷過數(shù)次，到目前已經(jīng)逐步走向成熟，并在總結(jié)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，正向更高的層次發(fā)展。與其他西方發(fā)達(dá)國家相比較，美國的公司制度和法人治理結(jié)構(gòu)較為完善，資本證券制度也較為成熟，因此，其公司的并購機(jī)制也較為合理。[1]為了更好的論述我國企業(yè)的并購問題，在此，筆者將對(duì)美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展史上出現(xiàn)的五次并購浪潮做一下簡(jiǎn)略的交代。

第一次浪潮發(fā)生于1893年至1904年間，以同一行業(yè)企業(yè)之間的橫向兼并為特點(diǎn)。經(jīng)過此次并購浪潮，美國經(jīng)濟(jì)形成了較為合理的結(jié)構(gòu)，為美國經(jīng)濟(jì)后來的高速發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。第二次浪潮發(fā)生于1915年至1929年間，在此期間，不同行業(yè)的企業(yè)間的縱向兼并開始大量出現(xiàn)，許多工業(yè)以外的部門也卷入其中。1954年至1964年間發(fā)生了第三次并購浪潮，其特點(diǎn)是把生產(chǎn)不同性質(zhì)產(chǎn)品的企業(yè)聯(lián)系起來的混合兼并數(shù)目大增。由此產(chǎn)生了許多巨型和超巨型的跨行業(yè)的公司。1975年至1991年間發(fā)生了第四次并購浪潮，此期間敵意并購席卷了美國企業(yè)界，一些名列500家最大公司的超級(jí)企業(yè)也成為了“襲擊”的目標(biāo)，大量上市公司被兼并，然后或被直接出售、或被肢解以后零散出售、或被重組后以新的面目重新上市。[2]自1994年開始，沉寂數(shù)年的美國兼并市場(chǎng)又掀起了第五次浪潮，兼并

作者簡(jiǎn)介：

沈 舒（1980—），男，四川人，西南政法大學(xué)2003級(jí)經(jīng)濟(jì)法專業(yè)碩士研究生。

熱目前仍在繼續(xù)。此次兼并浪潮的顯著特點(diǎn)是基本以友好為為主，進(jìn)行主動(dòng)的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，顯示出現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的“聯(lián)盟策略”。[3]由美國的上述五次浪潮所引發(fā)的世界范圍內(nèi)的并購活動(dòng)由此展開，并開始“波及”到中國的企業(yè)界。[4]

二、中國的企業(yè)走上并購之路的動(dòng)因分析

從企業(yè)管理學(xué)的角度上來講，一個(gè)企業(yè)要在激烈競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)中生存下去必須以三種要素為依托：產(chǎn)品、資本、品牌。這三者之間的關(guān)系一般是這樣的：資本的合并叫資本的集中，可以使企業(yè)迅速拓展規(guī)模。在規(guī)模擴(kuò)大以后，企業(yè)要取得長(zhǎng)久的發(fā)展，還需要進(jìn)行品牌的宣傳。產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)是一個(gè)企業(yè)的立業(yè)之本，資本經(jīng)營(yíng)是企業(yè)成長(zhǎng)的捷徑，而品牌經(jīng)營(yíng)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的最高境界。企業(yè)的品牌不是一兩年形成的，而是需要經(jīng)過很長(zhǎng)的時(shí)間來打造。在一個(gè)企業(yè)獲得了一定的生存空間以后，他著重關(guān)注的便是成長(zhǎng)問題了。要提高企業(yè)在成長(zhǎng)過程中的核心競(jìng)爭(zhēng)能力，筆者認(rèn)為可以用兩種方式培養(yǎng)企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)能力：一是企業(yè)管理戰(zhàn)略；二是企業(yè)交易戰(zhàn)略，即外部成長(zhǎng)戰(zhàn)略，包括增資擴(kuò)股，兼并收購和公開上市。核心競(jìng)爭(zhēng)能力是企業(yè)綜合素質(zhì)的考察，主要側(cè)重于企業(yè)是否擁有獨(dú)一無二的技術(shù)。我國的企業(yè)經(jīng)常搞價(jià)格大戰(zhàn)，最主要的原因就在于企業(yè)自身缺乏核心技術(shù)。目前全世界500強(qiáng)企業(yè)，用于研究和開發(fā)的費(fèi)用占全球的70%，僅通用汽車一家，每年用于研究的費(fèi)用就達(dá)到80億美元。而我國全國一年的教育經(jīng)費(fèi)僅相當(dāng)于哈佛大學(xué)這一所大學(xué)的經(jīng)費(fèi)。這種狀況成為了制約我國企業(yè)成為世界知名企業(yè)的瓶頸。

我國的企業(yè)現(xiàn)在除了在上述的生存和成長(zhǎng)中步履為艱外，還面臨著如下諸多問題：1、技術(shù)水平落后，至少落后發(fā)達(dá)國家15年；2、大多數(shù)的企業(yè)運(yùn)作建立在多年積累的基礎(chǔ)上，經(jīng)營(yíng)不成規(guī)模；3、企業(yè)設(shè)備閑置情況嚴(yán)重，未能達(dá)到固定資產(chǎn)的合理運(yùn)用；4、發(fā)展資金嚴(yán)重不足；5、體制制約。在我國的股份制改造中，股本結(jié)構(gòu)不合理，國有股的比重占69.1%，流通股比重占31.9%。這種體制直接導(dǎo)致了國家壟斷。國家對(duì)國有股實(shí)施減持，但國有股的價(jià)格并不是按市場(chǎng)價(jià)格，這導(dǎo)致了價(jià)值與價(jià)格相背離，使股民對(duì)股市失去了信心。6、企業(yè)體制和組織制度不能適應(yīng)新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。我國目前有些企業(yè)家和政府官員對(duì)企業(yè)組織形式的認(rèn)識(shí)似乎有個(gè)誤區(qū)，就是認(rèn)為所有的企業(yè)都要向現(xiàn)代大企業(yè)升級(jí)。其實(shí)合適的企業(yè)制度是因時(shí)因地而異的，不同行業(yè)、不同規(guī)模、不同發(fā)展階段和不同歷史背景的企業(yè)各有適合于自己情況的企業(yè)制度，而沒有普遍適用的標(biāo)準(zhǔn)模式。所以，我們應(yīng)當(dāng)樹立這樣的觀念：一種企業(yè)制度安排是否優(yōu)越，就看它能不能夠降低交易成本，有利于企業(yè)的發(fā)展。過去開創(chuàng)時(shí)期那種作坊式的制造業(yè)組織，顯然已經(jīng)不適應(yīng)目前的市場(chǎng)形式，需要及時(shí)加以改變。[5]7、法律制約，我國至今沒有明確的企業(yè)并購法律。美國的公司并購之所以一浪高過一浪，國家、企業(yè)和個(gè)人都從公司并購中得到“實(shí)惠”，是因?yàn)槊绹型陚涞年P(guān)于公司并購的法律制度。美國的法律對(duì)公司并購作了嚴(yán)格的規(guī)定，公司并購要依法行事，從而保證了公司并購的規(guī)范運(yùn)作。盡管我國有關(guān)公司并購的法律已有了一定程度的發(fā)展，但由于在公司并購中存在不合理的行政干預(yù)，限制了企業(yè)并購市場(chǎng)的發(fā)展，使企業(yè)并購機(jī)制難以形成，從而導(dǎo)致法律在公司并購中很難實(shí)現(xiàn)其應(yīng)有的價(jià)值。[6]7、企業(yè)中介機(jī)構(gòu)規(guī)模小、實(shí)力弱、人才短缺、造假現(xiàn)象嚴(yán)重。因此，要解決我國企業(yè)發(fā)展過程中存在的問題（如：調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、扭轉(zhuǎn)國有企業(yè)的虧損局面、謀求企業(yè)的發(fā)展等），真正將企業(yè)做大做強(qiáng)，必須融入世界范圍內(nèi)的并購浪潮。通過企業(yè)并購，解決我國單個(gè)企業(yè)所存在的資金和技術(shù)問題。關(guān)于并購過程中的一些問題，我將在該文的以下部分做詳細(xì)的闡述。

三、企業(yè)并購的理論基礎(chǔ)

在對(duì)現(xiàn)代企業(yè)并購的背景及其動(dòng)因進(jìn)行了粗略的論述以后，要將本文的重點(diǎn)部分，即第五、第六部分闡釋清楚，我們必須還要對(duì)企業(yè)并購行為的理論基礎(chǔ)進(jìn)行一下論述。因?yàn)橐磺械膶?shí)際操作手段都是建立在對(duì)其理論的深刻分析的基礎(chǔ)之上的，沒有一套完整的理論做指導(dǎo)，設(shè)計(jì)出來的實(shí)際運(yùn)作方案也將是蹩腳的。

各國進(jìn)行企業(yè)并購的實(shí)踐主要是建立在以下的理論基礎(chǔ)之上的：

第一，取得經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)。以這種理論為指導(dǎo)進(jìn)行的企業(yè)并購行為有利于企業(yè)進(jìn)行專業(yè)化的生產(chǎn)、節(jié)省企業(yè)內(nèi)部的管理費(fèi)用、擴(kuò)展銷售渠道以及產(chǎn)品的推層出新等等。當(dāng)一個(gè)企業(yè)面臨需求下降、生產(chǎn)能力過剩和競(jìng)爭(zhēng)力削弱的情況下，幾家企業(yè)聯(lián)合起來，以實(shí)現(xiàn)其在本產(chǎn)業(yè)中比較有利的地位；在國際競(jìng)爭(zhēng)使國內(nèi)市場(chǎng)遭受外國企業(yè)強(qiáng)烈滲透和沖擊的情況下，企業(yè)間通過聯(lián)合可以組成更大規(guī)模的企業(yè)，對(duì)抗外來競(jìng)爭(zhēng)；當(dāng)現(xiàn)代社會(huì)以法律的形式更加嚴(yán)格的管理企業(yè)的時(shí)候，通過并購可以使一些非法的做法“內(nèi)部化”，從而達(dá)到繼續(xù)控制市場(chǎng)的目的。公司并購對(duì)增強(qiáng)企業(yè)市場(chǎng)勢(shì)力、取得經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)的影響主要表現(xiàn)在以下方面：在橫向并購的情況下，隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)在原材料、勞動(dòng)力、銷售渠道等方面的需求也越來越大，使要素市場(chǎng)的供應(yīng)格局發(fā)生變化，少數(shù)幾家企業(yè)可以控制這些要素的供求關(guān)系，從而使這些企業(yè)對(duì)其供求商和銷售渠道的控制能力加強(qiáng)。在縱向并購的情況下，企業(yè)將關(guān)鍵性的投入產(chǎn)出納入企業(yè)的控制范圍，以行政手段而非市場(chǎng)手段處理一些業(yè)務(wù)，從而降低供應(yīng)商與買主在購銷過程的地位，提高并購方對(duì)購銷渠道的控制能力。[7]

第二、獲得財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。以這種理論為指導(dǎo)進(jìn)行的企業(yè)并購行為有利于企業(yè)減少交易成本、產(chǎn)生稅收效應(yīng)以及產(chǎn)生預(yù)期效應(yīng)等等。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論認(rèn)為，由于公司并購會(huì)引起利益相關(guān)者之間的利益再分配。并購利益從債權(quán)人身上轉(zhuǎn)移到股東身上，或從一般員工身上轉(zhuǎn)移到股東身上，所以公司股東會(huì)贊成這種對(duì)其有利的公司并購活動(dòng)。從某種程度上講，財(cái)務(wù)效應(yīng)也可以看作是并購利益從政府到收購公司的利益再分配。這種財(cái)務(wù)效應(yīng)理論認(rèn)為，某些并購是以追求稅收最小化的機(jī)會(huì)而產(chǎn)生的。一些學(xué)者認(rèn)為，通過并購取得稅收效應(yīng)的主要途徑包括：1、營(yíng)運(yùn)凈虧損的結(jié)轉(zhuǎn)與稅務(wù)抵免；2、增大資產(chǎn)基數(shù)以擴(kuò)大資產(chǎn)折舊額；3、以資產(chǎn)收益替代普通收入；4、私有企業(yè)和年邁業(yè)主出于規(guī)避遺產(chǎn)繼承稅方面的考慮等?？傊?cái)務(wù)效應(yīng)既影響并購過程也影響并購動(dòng)機(jī)。[8]

第三，企業(yè)的發(fā)展動(dòng)機(jī)理論。以這種理論為指導(dǎo)進(jìn)行的企業(yè)并購行為有利于降低進(jìn)入新行業(yè)的壁壘、降低發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)和資本以及獲得科技上的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)等等。并購減少了競(jìng)爭(zhēng)者的數(shù)量，使行業(yè)相對(duì)集中，當(dāng)某一行業(yè)由一家或幾家控制時(shí)，就能有效地降低競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度，使行業(yè)內(nèi)企業(yè)保持較高的利潤(rùn)率；同時(shí)，并購可以降低行業(yè)的退出障礙，如鋼鐵、紡織等行業(yè)，由于資產(chǎn)專用性高，固定資產(chǎn)比較大，使這些行業(yè)的企業(yè)很難退出這些領(lǐng)域。通過并購，可以將低效和老化設(shè)備淘汰，調(diào)整內(nèi)部結(jié)構(gòu)，解決退出障礙過高的問題。以謀求企業(yè)發(fā)展為理論的企業(yè)并購行為主要包括兩個(gè)方面：1、實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)要素的互補(bǔ)。由于國際生產(chǎn)資料市場(chǎng)仍然很不完善，企業(yè)很難從市場(chǎng)獲得某些關(guān)鍵性的生產(chǎn)要素，而通過并購就可以克服這一障礙，這一動(dòng)機(jī)突出表現(xiàn)在土地使用權(quán)方面。2、建立緊密型的企業(yè)集團(tuán)的需要。由于企業(yè)家素質(zhì)的顯著提高，以及國內(nèi)、國際的競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的情況下，通過組建強(qiáng)有力的企業(yè)集團(tuán)，可以大幅度地提高企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力，特別是國際競(jìng)爭(zhēng)力。

四、現(xiàn)代公司并購的類型

按照不同的分類標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)并購可以劃分為不同的類型。以下簡(jiǎn)要介紹一下現(xiàn)今國際上比較通行的分類標(biāo)準(zhǔn)。

按照并購雙方所處的行業(yè)劃分，可分為：1、橫向并購。即指市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手間的并購。[9]橫向并購的結(jié)果是資本在同一生產(chǎn)，銷售領(lǐng)域或部門集中，優(yōu)勢(shì)企業(yè)吞并劣勢(shì)企業(yè)組成橫向托拉斯，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模以達(dá)到新技術(shù)條件下的最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模。其優(yōu)點(diǎn)是可以迅速擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，節(jié)約共同費(fèi)用，便于提高通用設(shè)備的使用效率，便于在更大范圍內(nèi)的合并企業(yè)內(nèi)部實(shí)現(xiàn)專業(yè)分工協(xié)作，采用先進(jìn)技術(shù)設(shè)備和工藝，從而有助于統(tǒng)一技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)技術(shù)管理，進(jìn)行技術(shù)改造。橫向并購是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中生產(chǎn)集中和生產(chǎn)社會(huì)化過程中最早的一種公司并購形式。2、縱向并購。即指生產(chǎn)過程或經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)相互銜接、密切聯(lián)系的公司之間，或者具有縱向協(xié)作關(guān)系的專業(yè)化公司之間的并購?？v向并購中，并購雙方往往是原材料供應(yīng)者和產(chǎn)品購買者，所以對(duì)彼此的生產(chǎn)狀況比較熟悉，有利于兼并后的相互融合?？v向并購重要集中于加工制造業(yè)和與此相關(guān)的原材料，運(yùn)輸貿(mào)易公司等?？v向并購的優(yōu)點(diǎn)除了公司并購擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、節(jié)約共同費(fèi)用的基本特征以外，主要是可以使生產(chǎn)過程各環(huán)節(jié)密切配合，加速生產(chǎn)流程、縮短生產(chǎn)周期、減少損失，且較少受到反壟斷法的規(guī)制。3、混合并購，即多元并購。系指橫向并購與縱向并購相結(jié)合的公司并購。它既非競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手又非現(xiàn)實(shí)中或潛在的有客戶或供應(yīng)商關(guān)系的公司間的并購?；旌喜①彽闹饕康脑谟跍p少長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)一個(gè)行業(yè)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)代科技不斷發(fā)展的背景下，一種原材料可以應(yīng)用于幾個(gè)不同行業(yè)的生產(chǎn)，一個(gè)行業(yè)的副產(chǎn)品乃至廢品可能是另一個(gè)行業(yè)不可或缺的的原材料，因而充分利用原材料就成為混合并購的一個(gè)主要推動(dòng)力?；旌喜①徶杏捎谑召徆九c目標(biāo)公司之間沒有直接業(yè)務(wù)關(guān)系，因而從外表上看，頗具隨機(jī)性，其并購目的往往較為隱晦而不易為人察覺和利用，所以有可能降低收購成本。

按照并購的出資方式劃分，可分為：1、出資購買資產(chǎn)式并購。所謂出資購買資產(chǎn)式并購，是指收購公司使用現(xiàn)金購買目標(biāo)公司全部或絕大部分資產(chǎn)以實(shí)現(xiàn)并購。以現(xiàn)金購買資產(chǎn)形式的并購，目標(biāo)公司常依購買法或權(quán)益合并法計(jì)算資產(chǎn)價(jià)值，以并入收購公司，原有的法人地位及納稅戶頭取消。對(duì)于產(chǎn)權(quán)關(guān)系、債權(quán)關(guān)系清楚的企業(yè)，出資購買資產(chǎn)式并購能做到等價(jià)交換、交割清楚，減少糾紛。但就我國國內(nèi)企業(yè)而言，由于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度為臻完善，從而導(dǎo)致目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)狀況不清晰、透明度也有限，假如沒有相關(guān)主管機(jī)關(guān)的適當(dāng)介入，此種股市外的公司并購方式在我國難有用武之地。[10]2、出資購買股票式并購。所謂出資購買股票式并購，簡(jiǎn)言之，即收購公司以現(xiàn)金，債券等為支付手段，購買目標(biāo)公司一部分股票，從而實(shí)現(xiàn)控制目標(biāo)公司資產(chǎn)及經(jīng)營(yíng)權(quán)的并購方式。出資購買股票式并購既可通過股票發(fā)行市場(chǎng)進(jìn)行，也可通過二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行。通過二級(jí)市場(chǎng)購買目標(biāo)公司的股票是一種簡(jiǎn)便易行的公司并購方法，但因?yàn)槭苡嘘P(guān)證券法規(guī)信息披露原則的制約，此種并購方式一旦演變?yōu)閺?qiáng)制并購，即需要在持有目標(biāo)公司股份達(dá)到相當(dāng)比例時(shí)，向目標(biāo)公司股東發(fā)出公開的收購邀約，容易增加收購成本。3、以股票換取資產(chǎn)式并購。即指收購公司向目標(biāo)發(fā)行本公司的股票以交換目標(biāo)公司的大部分資產(chǎn)。一般情況下，收購公司應(yīng)同時(shí)承擔(dān)目標(biāo)公司的債務(wù)，雙方有約定時(shí)除外（但該約定不能對(duì)抗債權(quán)人）。在這種形式的并購中，目標(biāo)公司應(yīng)承擔(dān)兩項(xiàng)關(guān)鍵性的義務(wù)，一為同意解散本公司，二為將所持有的收購公司股票分配給本公司股東，這樣，收購公司即可以防止所發(fā)行的大量股票集中在少數(shù)股東手中。4、以股票換取股票式并購。系指收購公司直接向目標(biāo)公司股東發(fā)行收購公司的股票，以交換目標(biāo)公司的大部分股票。此種并購方式，與以股票換取資產(chǎn)式并購相比，收購戰(zhàn)略并無差別，僅是手段各異而已。

按是否征得目標(biāo)公司同意為標(biāo)準(zhǔn)，可分為：1、善意收購。又稱作友好收購，系指目標(biāo)公司同意收購公司提出的收購條件并承諾給予協(xié)助，故雙方高層通過協(xié)商來決定并購的具體安排。善意收購中，由于雙方當(dāng)事人均有合并的意愿，而且彼此之間情況較為熟悉，所以此類收購成功率較高。2、敵意收購。又稱強(qiáng)制接管兼并，系指收購公司在目標(biāo)公司管理層對(duì)其收購意圖尚不知曉或持反對(duì)態(tài)度的情況下，對(duì)目標(biāo)公司強(qiáng)行進(jìn)行收購的行為。此種收購中，收購公司常采取突然襲擊的方式，提出苛刻的并購條件，因而目標(biāo)公司在得知收購公司的收購意圖后，常采取一系列反收購措施，如訴諸反壟斷法的適用，發(fā)行新股以分散股權(quán)?；刭彵竟疽寻l(fā)行在外的股份，指責(zé)收購行為違規(guī)等，收購公司面對(duì)目標(biāo)公司的反收購行為，也會(huì)采取下列方式，以實(shí)現(xiàn)并購目標(biāo)：（1）發(fā)行垃圾債券籌資收購；（2）發(fā)出公開收購股份邀約；（3）征集目標(biāo)公司股東的投票委托書等。采敵意收購，常會(huì)在收購公司與目標(biāo)公司之間發(fā)生激烈的“收購戰(zhàn)”。操作不當(dāng)極易兩敗俱傷，讓他人乘虛而入，因而必須籌劃得當(dāng)，有充足的資金和技術(shù)準(zhǔn)備，方可放手一試。

公司并購的其他類型還有：杠桿收購、非杠桿收購、吸收合并以及新設(shè)合并等等。而我國公司的并購則主要包括：控股式并購、購買式并購、承擔(dān)債務(wù)式并購、吸收股份式并購、抵押式并購、舉債式并購、資產(chǎn)置換式并購以及委托書并購幾種主要類型。這些類型與我在前面所詳述的公司并購類型基本相似，只是名稱略有不同罷了，在此就不再做更為詳細(xì)的闡述。

五、上市公司收購的實(shí)踐及其完善

本文的上一部分我們列舉了上市公司并購的多種類型，要將諸多類型的并購問題一一拿來此處進(jìn)行論述顯然不太現(xiàn)實(shí)。為了詳細(xì)的闡釋關(guān)于公司收購問題的實(shí)踐及其完善問題，我們以上市公司的要約收購和協(xié)議收購為限進(jìn)行簡(jiǎn)要的論述。

第一，要約收購（惡意收購）。

要約收購又稱作招標(biāo)收購，繞過目標(biāo)公司董事會(huì)，以高于市場(chǎng)價(jià)格，直接向股東招標(biāo)的行為。雖然以該種形式對(duì)上市公司進(jìn)行收購時(shí)，收購公司一般公開地向目標(biāo)公司全體股東發(fā)出要約，承諾以某一特定價(jià)格購買一定比例或數(shù)量的目標(biāo)公司的股份，但由于在收購公司作出收購決議之前并未征得目標(biāo)公司的同意或與目標(biāo)公司達(dá)成協(xié)議，因此，收購公司惡意收購目標(biāo)公司的意圖還是較為明顯的。我國的《證券法》規(guī)定有“強(qiáng)制公開收購”制度，即規(guī)定當(dāng)收購公司持有目標(biāo)公司股份達(dá)到一定比例，可能操縱目標(biāo)公司的董事會(huì)并因而對(duì)股東權(quán)益產(chǎn)生影響時(shí)，收購公司即負(fù)有對(duì)目標(biāo)公司所有股東發(fā)出收購要約，以購買股東手中持有的目標(biāo)公司股份的強(qiáng)制性義務(wù)。依該法，強(qiáng)制公開收購的發(fā)動(dòng)比例為30%。收購公司在達(dá)此比例之前，也可以自由發(fā)動(dòng)公開收購，只是須先履行行政法規(guī)關(guān)于報(bào)告、公告的程序規(guī)定?？梢?，惡意收購雖然沒有經(jīng)過目標(biāo)公司的同意，但是只要符合法律的規(guī)定，仍是允許的。采用公開收購要約形式實(shí)現(xiàn)公司收購，一般經(jīng)由三種途徑：1、現(xiàn)金收購股權(quán)式（cash tender offer）,以現(xiàn)金來買股票；2、交換收購股權(quán)式（exchange tender offer）,以收購公司的股票及其他證券交換目標(biāo)公司的股票；3、現(xiàn)金收購股權(quán)及可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股收購（cash tender offer & convertible preferred stock merger），一并使用現(xiàn)金或證券來交換目標(biāo)公司的股票，也稱作混合收購。[11]

要約收購的具體程序主要包括以下幾個(gè)方面：1、聘請(qǐng)顧問，找到一家證券公司，幫助挑選購買的對(duì)象。由于這一程序直接關(guān)系到收購公司對(duì)于目標(biāo)公司的選定問題，對(duì)于最后的成功與否具有至關(guān)重要的影響，因此，在這個(gè)環(huán)節(jié)需要保密。2、進(jìn)行試探性收購。首先收購少量的股票，看看股民的反應(yīng)程度。以少量收購的方式進(jìn)行試探可以防止股市的波動(dòng)，不至于破壞國家金融秩序的穩(wěn)定。3、進(jìn)一步收購。根據(jù)我國《證券法》的有關(guān)規(guī)定，當(dāng)占有一家上市公司已發(fā)行股份的5%時(shí)，就必須在事實(shí)發(fā)生之日起3日內(nèi)向證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)和證券交易所作出書面報(bào)告，通知上市公司，在報(bào)紙上予以公告，以后每增加或減少5%都要公告。4、報(bào)送收購報(bào)告（在發(fā)出收購要約之前進(jìn)行）給證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、證券交易所和上市公司。5、發(fā)出收購要約。根據(jù)我國《證券法》的有關(guān)規(guī)定，當(dāng)持有者持有股票已達(dá)到上市公司發(fā)行股票的30%時(shí)，才可發(fā)出要約。同時(shí)必須通知所有股東，除非經(jīng)國務(wù)院、證監(jiān)會(huì)同意。6、收購的確認(rèn)。持有者持有上市公司已發(fā)行股份的75%時(shí)，收購就成功。如果持有股份已達(dá)到90%，為了保護(hù)持有10%股份的中小股東的利益，必須無條件接受剩余10%的股份。7、在收購?fù)瓿?5日內(nèi)，向證監(jiān)會(huì)報(bào)告。

第二，協(xié)議收購（善意收購）

協(xié)議收購是指收購公司不向目標(biāo)公司各位股東發(fā)出單方面的要約，而是直接找到目標(biāo)公司董事會(huì)進(jìn)行商討。協(xié)議收購主要針對(duì)非流通股（國有股、法人股）。由于協(xié)議收購建立在雙方相互信任、相互合作的談判基礎(chǔ)之上，一般不會(huì)對(duì)股市和國家金融秩序造成不良影響，因此國家也很少通過法律的形式對(duì)其進(jìn)行規(guī)制。并且協(xié)議收購?fù)耆⒃陔p方意思表示一致的收購協(xié)議的基礎(chǔ)之上，所以協(xié)議收購一般也不遵循法定的收購程序，而是以雙方談判所達(dá)成的收購程序?yàn)闇?zhǔn)。我們?cè)诖瞬辉賹?duì)協(xié)議收購進(jìn)行詳盡的闡述。

上市公司的收購過程中，由于涉及的利益相關(guān)方比較多，而且金額較大，一旦疏忽對(duì)于相關(guān)法律制度的構(gòu)建和完善，極易造成社會(huì)經(jīng)濟(jì)的混亂。因此，以下圍繞我國上市公司收購的法律制度完善問題進(jìn)行一些粗略的論述。

首先，完善保護(hù)少數(shù)股東利益的法律制度。公司收購活動(dòng)中，少數(shù)股東利益的保護(hù)一直是立法與實(shí)踐中的難點(diǎn)。我國《公司法》關(guān)于保護(hù)少數(shù)股東的規(guī)定相當(dāng)缺乏和薄弱，對(duì)少數(shù)股東缺乏充分保護(hù)的現(xiàn)狀已經(jīng)造成了少數(shù)股東只關(guān)心股票投機(jī)，而忽視公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，他們?cè)诤艽蟪潭壬弦呀?jīng)成為投機(jī)股東。由于我國目前國有股、法人股上市流通受到嚴(yán)格限制，我國股市上的股民大多數(shù)屬于少數(shù)股東的范圍。如此龐大的投機(jī)隊(duì)伍的存在，注定了我國股票市場(chǎng)具有濃厚的投機(jī)性質(zhì)，這種現(xiàn)象嚴(yán)重阻礙了我國證券市場(chǎng)的健康發(fā)展及現(xiàn)代企業(yè)制度的建立。此外，當(dāng)少數(shù)股東面對(duì)大股東的侵權(quán)行為得不到應(yīng)有的法律保護(hù)時(shí)，必然會(huì)影響到他們的投資熱情和信心，致使他們對(duì)證券市場(chǎng)和國家法制失去信心，這對(duì)整個(gè)社會(huì)而言也是非常不利的。為此，我們需要進(jìn)一步探索我國《公司法》在完善相關(guān)制度時(shí)應(yīng)采取的措施。要做到對(duì)于少數(shù)股東利益的保護(hù)，必須在以下幾個(gè)方面作出努力：

1、推行外部董事制度或獨(dú)立董事制度，并對(duì)外部董事或獨(dú)立董事恰當(dāng)定位。外部董事制度主要是英、美等發(fā)達(dá)國家在上市公司中實(shí)行的制度。按照這一制度，公司的董事會(huì)由兩部分成員組成，一部分為內(nèi)部董事，一部分為外部董事，經(jīng)理人員由內(nèi)部董事?lián)?。外部董事?chuàng)設(shè)的本意，在于強(qiáng)化對(duì)經(jīng)理人員的監(jiān)督與制衡，使其按股東的最大利益行事，由此保護(hù)股東、尤其是廣大中小股東的利益，同時(shí)彌補(bǔ)內(nèi)部董事在專業(yè)知識(shí)上的缺乏。但是，由于外部董事大都由社會(huì)賢達(dá)擔(dān)任，故其在客觀上又對(duì)維護(hù)非股東利益，促使企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任發(fā)揮了一定作用。近年來，為實(shí)行外部董事制度，英、美等發(fā)達(dá)國家公司中董事會(huì)的成員和外部董事在董事會(huì)成員中所占比例呈不斷上升的趨勢(shì)。[12]在我國上市公司的實(shí)務(wù)中外部董事或獨(dú)立董事的建立也日益受到重視。

篇6

1. 并購的含義和動(dòng)因

企業(yè)并購，即企業(yè)之間的合并與收購行為。企業(yè)合并是指兩家或更多的獨(dú)立企業(yè)合并組成一家公司，常由一家占優(yōu)勢(shì)的公司吸收一家或更多的其他公司。收購是企業(yè)通過現(xiàn)金或股權(quán)方式收購其他企業(yè)產(chǎn)權(quán)的交易行為。合并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易行為。合并以導(dǎo)致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產(chǎn)權(quán)交易行為的方式取得對(duì)目標(biāo)公司的控制權(quán)力為特征。企業(yè)并購一般以獲取被并購企業(yè)一定數(shù)量的產(chǎn)權(quán)和主要控制權(quán)為目的。

企業(yè)并購的動(dòng)因：

一是謀求未來發(fā)展機(jī)會(huì)。

二是提高管理效率。

三是達(dá)到合理避稅的目的。

四是迅速籌集資金的需要。

2. 企業(yè)并購過程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指由于并購定價(jià)、融資、支付等各項(xiàng)財(cái)務(wù)決策所引起的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的不確定性，是并購價(jià)值預(yù)期與價(jià)值實(shí)現(xiàn)嚴(yán)重負(fù)偏離而導(dǎo)致的企業(yè)財(cái)務(wù)困境和財(cái)務(wù)危機(jī)。它存在于企業(yè)并購的整個(gè)流程中。

2.1計(jì)劃決策階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

在計(jì)劃決策階段，企業(yè)對(duì)并購環(huán)境進(jìn)行考察，對(duì)本企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的資金、管理等進(jìn)行合理的評(píng)價(jià)。在此過程中存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。

2.1.1系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。是指影響企業(yè)并購的財(cái)務(wù)成果和財(cái)務(wù)狀況的不確定外部因素所帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，包括：利率風(fēng)險(xiǎn)、外匯風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，等等。

2.1.2價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)包括對(duì)自身和目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)在做出并購決策時(shí)，必須判斷自身是否有足夠的實(shí)力去實(shí)施并購，其風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在過高地估計(jì)了企業(yè)的實(shí)力或沒有充分地發(fā)掘企業(yè)的潛力;對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在對(duì)未來收益的大小和時(shí)間的預(yù)期，如果因信息真實(shí)或者在并購過程中存在****行為，則都會(huì)導(dǎo)致并購企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)危機(jī)。

2.2并購交易執(zhí)行階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

篇7

 

隨著我國改革開放的深入和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的逐步建立，企業(yè)并購也已成為我國社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中較為鮮明的主題。企業(yè)并購作為一項(xiàng)實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略、促進(jìn)企業(yè)資源優(yōu)化配置的方法在中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮著積極作用。由于各種原因，在并購過程中存在著大量風(fēng)險(xiǎn)，其中又以財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最為突出．財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于整個(gè)并購活動(dòng)的始終，是決定并購是否成功的重要影響因素。

1 企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概述

1.1 企業(yè)并購的概念

企業(yè)并購是企業(yè)兼并或收購的統(tǒng)稱，是并購企業(yè)實(shí)現(xiàn)自身擴(kuò)張和增長(zhǎng)的一種方式，一般以企業(yè)產(chǎn)權(quán)作為交易對(duì)象，并以取得被并購企業(yè)的控制權(quán)作為目的。以現(xiàn)金、有價(jià)證券或者其他形式購買被并購企業(yè)的全部或者部分產(chǎn)權(quán)或者資產(chǎn)作為實(shí)現(xiàn)方式。

1.2 企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念

企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指在并購活動(dòng)的過程中所存在的各種不確定因素，導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的可能性，是并購價(jià)值預(yù)期與價(jià)值實(shí)際嚴(yán)重負(fù)偏離而導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)困境和財(cái)務(wù)危機(jī)。

在某種意義上，企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是一種價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)，是各種并購風(fēng)險(xiǎn)在價(jià)值量上的綜合反映，是貫穿企業(yè)并購全過程的不確定因素對(duì)預(yù)期價(jià)值產(chǎn)生的負(fù)面作用和影響。

2 企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分類

2.1 目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)

所謂目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)是指在并購過程中，由于對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估而導(dǎo)致并購企業(yè)財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)損失的可能性。目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估是并購交易的精髓，目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)取決于并購企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來收益的大小和時(shí)間預(yù)期。

導(dǎo)致目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的因素主要包括：

第一，財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)報(bào)表是企業(yè)價(jià)值評(píng)估的重要依據(jù)，如果目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表本身不夠真實(shí)或者經(jīng)過粉飾美化，那么計(jì)算出來的目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值就沒有太大的參考價(jià)值。

第二企業(yè)管理論文，利潤(rùn)預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)以前年度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)了解該企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況有很重要的借鑒作用，但是，并購企業(yè)真正關(guān)注的是目標(biāo)企業(yè)的未來收益能力，并以此為主來對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。

第三，貼現(xiàn)系數(shù)風(fēng)險(xiǎn)。通過預(yù)測(cè)企業(yè)未來價(jià)值增值的方法來評(píng)估企業(yè)價(jià)值，貼現(xiàn)率的估計(jì)就是一個(gè)關(guān)鍵問題，而這種估計(jì)由于存在很強(qiáng)的主觀性，往往會(huì)造成結(jié)果的不正確。

2.2 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

并購占用并購企業(yè)大量的流動(dòng)性資源，將導(dǎo)致并購企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性降低。并購后，并購企業(yè)可能由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，缺乏短期融資，導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難。當(dāng)并購企業(yè)采取現(xiàn)金收購時(shí)，首先考慮的是資產(chǎn)的流動(dòng)性。流動(dòng)資產(chǎn)和速動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力越強(qiáng)，并購企業(yè)越能順利、迅速地獲取收購資金論文開題報(bào)告范例。這同時(shí)也說明，并購活動(dòng)占用了企業(yè)大量的流動(dòng)性資源，從而降低了并購企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

2.3 融資風(fēng)險(xiǎn)

并購的融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指能否按時(shí)足額地籌集到資金，保證并購的順利進(jìn)行，如何利用企業(yè)內(nèi)部和外部的資金渠道在短期內(nèi)籌集到所需的資金是關(guān)系到并購活動(dòng)能否成功的關(guān)鍵。并購對(duì)資金的需要決定了企業(yè)必須綜合考慮各種融資渠道。

如果企業(yè)進(jìn)行并購只是暫時(shí)持有，待適當(dāng)改造后重新出售，這就需要投入相當(dāng)數(shù)量的短期資金才能達(dá)到此目的。這時(shí)可以選擇資本成本相對(duì)較低的短期借款方式，但還本付息的負(fù)擔(dān)較重，可能會(huì)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。如果買方是為了長(zhǎng)期持有目標(biāo)公司，就要根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其持續(xù)經(jīng)營(yíng)的資金需求，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企業(yè)應(yīng)針對(duì)目標(biāo)企業(yè)負(fù)債償還期限的長(zhǎng)短，維持正常的營(yíng)運(yùn)資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結(jié)構(gòu)。

2.4 整合風(fēng)險(xiǎn)

在整合期間，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成是各種因素綜合作用的結(jié)果。根據(jù)其表現(xiàn)形式可分為：

第一，企業(yè)財(cái)務(wù)組織機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)。是指并購企業(yè)在整合期內(nèi)由于相關(guān)的企業(yè)財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)設(shè)置、財(cái)務(wù)職能、財(cái)務(wù)管理制度、財(cái)務(wù)組織更新、財(cái)務(wù)協(xié)力效應(yīng)等因素的影響，使并購企業(yè)實(shí)現(xiàn)的財(cái)務(wù)收益與預(yù)期財(cái)務(wù)收益發(fā)生背離，因而有遭受損失的可能性。

第二，資本運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。并購?fù)瓿珊笃髽I(yè)在進(jìn)行資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中，要對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)、成本、財(cái)務(wù)運(yùn)作、負(fù)債、盈利等財(cái)務(wù)職能按照協(xié)同效益最大化的原則實(shí)施財(cái)務(wù)整合和科學(xué)監(jiān)控，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)的并購目的。但由于宏觀環(huán)境和具體環(huán)境的不可確定性，以及企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)行為的管理失誤企業(yè)管理論文，而使企業(yè)并購后未能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的并購目的，會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)危機(jī)。

第三，盈利能力風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)施并購后企業(yè)資本是否能實(shí)現(xiàn)保值增值、能否帶來預(yù)期的投資回報(bào)是并購企業(yè)最為關(guān)心的問題。企業(yè)并購后的盈利能力風(fēng)險(xiǎn)，不僅關(guān)系到企業(yè)的持續(xù)生存問題，同時(shí)也關(guān)系到管理者和其他股東的未來收益與債權(quán)人長(zhǎng)期債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)程度。

3 企業(yè)并購中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制與防范

3.1 盡量獲取目標(biāo)企業(yè)全面準(zhǔn)確的信息，降低企業(yè)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

中小企業(yè)對(duì)并購前財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范，應(yīng)采取以下對(duì)策：

3.1.1 對(duì)目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行審查。

目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表是并購過程中首要信息來源與重要價(jià)值評(píng)估依據(jù)。其數(shù)據(jù)的真實(shí)性對(duì)評(píng)估結(jié)果有著重要作用。因此，為了防范價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，首先就要對(duì)目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表審查。對(duì)目標(biāo)企業(yè)的各項(xiàng)資產(chǎn)、負(fù)債進(jìn)行清理。評(píng)價(jià)目標(biāo)企業(yè)的會(huì)計(jì)計(jì)量和確認(rèn)及會(huì)計(jì)處理方法是否符合相關(guān)準(zhǔn)則和規(guī)定，財(cái)務(wù)狀況、財(cái)務(wù)比率是否恰當(dāng)，是否有人為操縱利潤(rùn)的情況。

3.1.2 采用恰當(dāng)?shù)墓纼r(jià)方法合理確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。

目標(biāo)企業(yè)的估值定價(jià)是非常復(fù)雜的．一般需要各種估價(jià)方法進(jìn)行綜合運(yùn)用，采用不同的價(jià)值評(píng)估方法對(duì)同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估，可能會(huì)得到不同的并購價(jià)格。并購企業(yè)可根據(jù)并購動(dòng)機(jī)、并購后目標(biāo)企業(yè)掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評(píng)估方法。常用的方法有清算價(jià)值法、市場(chǎng)價(jià)值法、現(xiàn)金流量法?？傊?，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估應(yīng)當(dāng)根據(jù)并購的特點(diǎn)，選擇較為恰當(dāng)?shù)牟①徆纼r(jià)模型。

3.2 合理確定融資結(jié)構(gòu)

在企業(yè)并購中，合理確定融資結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)將風(fēng)險(xiǎn)控制放在首位，然后考慮成本最小化。因?yàn)橐坏┤谫Y失敗，將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)并購的財(cái)務(wù)危機(jī)，這樣成本最小化也就失去了意義。并購融資結(jié)構(gòu)中的自有資本、債務(wù)資本和權(quán)益資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?，但在選擇融資方式時(shí)要考慮擇優(yōu)順序。

具體而言：(1)測(cè)算企業(yè)可利用自有資金的數(shù)量和時(shí)間。準(zhǔn)確預(yù)測(cè)企業(yè)可以利用的自有資金的數(shù)量和時(shí)間，對(duì)于合理使用自有資金，優(yōu)化企業(yè)并購融資結(jié)構(gòu)至關(guān)重要。(2)推算企業(yè)償債的能力和負(fù)債融資的風(fēng)險(xiǎn)臨界規(guī)模。準(zhǔn)確測(cè)算企業(yè)的償債能力，并根據(jù)償債能力確定融資的風(fēng)險(xiǎn)臨界規(guī)模，對(duì)于合理確定負(fù)債融資規(guī)模和避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有重要作用。(3)確定并購的股權(quán)融資規(guī)模。

3.3 增強(qiáng)杠桿收購中目標(biāo)企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性杠桿

收購的特征決定了償還債務(wù)的主要來源是整合后目標(biāo)企業(yè)未來的現(xiàn)金流量。首先，目標(biāo)企業(yè)必須是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)小，產(chǎn)品有較為穩(wěn)固的需求和市場(chǎng)，發(fā)展前景較好，才能保證收購以后有穩(wěn)定的現(xiàn)金流來源。其次，收購前并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)的長(zhǎng)期債務(wù)都不宜過多，這樣才能保證預(yù)期較穩(wěn)定的現(xiàn)金流量能夠支付經(jīng)常性的利息支出論文開題報(bào)告范例。最后，并購企業(yè)最好在日常經(jīng)營(yíng)中能提取一定的現(xiàn)金作為償債基金以應(yīng)付債務(wù)高峰的現(xiàn)金需要，避免出現(xiàn)技術(shù)性破產(chǎn)而導(dǎo)致杠桿收購的失敗。

3.4．整合期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范

企業(yè)實(shí)施并購后，財(cái)務(wù)必須實(shí)施一體化管理。目標(biāo)企業(yè)必須按并購企業(yè)的財(cái)務(wù)管理模式進(jìn)行整合。中小企業(yè)并購后財(cái)務(wù)整合的必要性體現(xiàn)在以下方面：

首先，財(cái)務(wù)整合的必要性來自于財(cái)務(wù)管理在公司運(yùn)營(yíng)中的重要作用。任何企業(yè)如果沒有一套健全高效的財(cái)務(wù)管理體系，就不可能健康成長(zhǎng)。許多中小企業(yè)之所以被并購，正是由于財(cái)務(wù)管理不善企業(yè)管理論文，成本費(fèi)用居高不下，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理，反映到產(chǎn)品成本上便是無競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

其次，財(cái)務(wù)整合是發(fā)揮企業(yè)并購所具有的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)保證。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)主要是指并購給企業(yè)財(cái)務(wù)方面帶來的各種效益。一般表現(xiàn)在：通過并購實(shí)現(xiàn)合理避稅，預(yù)期效應(yīng)對(duì)并購的巨大刺激作用。這些都需要在財(cái)務(wù)整合的基礎(chǔ)上得以實(shí)現(xiàn)。

最后，財(cái)務(wù)整合是實(shí)現(xiàn)并購企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)有效控制的途徑，更是實(shí)現(xiàn)并購戰(zhàn)略的重要保障。并購企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)實(shí)施有效控制，并做出及時(shí)、準(zhǔn)確的決策，重要的前提是具有充分的信息。一般而言，并購雙方的會(huì)計(jì)核算體系、定額體系、考核體系、財(cái)務(wù)制度等并不完全一致．因此并購企業(yè)客觀要求統(tǒng)一會(huì)計(jì)口徑，才能實(shí)施有效控制。

4 結(jié)論

并購是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)擴(kuò)張的一個(gè)重要工具。對(duì)大多數(shù)企業(yè)來說，并購比內(nèi)部擴(kuò)張更能有效地促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)。在并購中，企業(yè)財(cái)務(wù)管理是整個(gè)并購過程中重要且關(guān)鍵的一環(huán)。在并購中，企業(yè)應(yīng)該重視財(cái)務(wù)管理環(huán)節(jié)，要意識(shí)到財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并采取相應(yīng)措施來盡量減少風(fēng)險(xiǎn)。這樣，才能為成功的并購打下良好的基礎(chǔ)。同時(shí)，政府與企業(yè)都應(yīng)樹立憂患意識(shí)，通過促進(jìn)優(yōu)勢(shì)企業(yè)并購快速提高我國的整體競(jìng)爭(zhēng)能力，并在未來開放的市場(chǎng)中占有一席之地。

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篇8

貝恩公司對(duì)近年來的40樁并購案進(jìn)行的研究表明，在收購交易前做好人力資源盡職調(diào)查將對(duì)收購后的成功整合有很大幫助。但是并購交易前的人力資源盡職調(diào)查往往被忽視，據(jù)美國一個(gè)會(huì)議委員會(huì)對(duì)美國和歐洲的88個(gè)主要公司的研究發(fā)現(xiàn)，在反饋公司中人力資源包括在并購計(jì)劃的不到1/4。這種現(xiàn)象在一些新興國家更嚴(yán)重，翰威特最新的報(bào)告顯示，新興市場(chǎng)國家比成熟市場(chǎng)國家更加不關(guān)注盡職調(diào)查中的人力資源介入(Hewitt，2009)。國內(nèi)文獻(xiàn)研究人力資源盡職調(diào)查的文獻(xiàn)極少，翰威特公司中國區(qū)的一些咨詢者曾經(jīng)發(fā)表一些文章，針對(duì)人力資源介入盡職調(diào)查做了一些討論；國外這方面的文獻(xiàn)從21世紀(jì)初逐漸增多，早期的文獻(xiàn)主要是強(qiáng)調(diào)盡職調(diào)查中加入人力資源因素的必要性以及其內(nèi)容。我國隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的日益成熟和開放程度的逐步深入，并購也成為我國企業(yè)增加利潤(rùn)、擴(kuò)大市場(chǎng)份額、擴(kuò)充智力資本的一大方式。據(jù)中國稅務(wù)報(bào)報(bào)道文化盡職調(diào)查，在全球金融危機(jī)的蕭條背景下，我國企業(yè)尤其是海外并購的數(shù)量不降反大幅度增加（中國稅務(wù)報(bào)，2009-5-25）。在這個(gè)宏觀背景下，深入研究影響企業(yè)并購成功的因素顯得尤為必要，而本文正是從并購過程最容易忽視也比較復(fù)雜的的人力資源盡職調(diào)查進(jìn)行討論。

一、人力資源盡職調(diào)查及其基本步驟

一個(gè)典型的并購從考查戰(zhàn)略發(fā)展和選擇被收購公司開始，這個(gè)選擇的過程便是盡職調(diào)查過程。傳統(tǒng)的盡職調(diào)查往往局限于公司的財(cái)務(wù)和法律以及經(jīng)營(yíng)方面的信息整合、分析，忽視對(duì)人力資源方面信息的整合、分析，正是因?yàn)檫@一缺陷，許多學(xué)者提出了人力資源盡職調(diào)查說法。本文認(rèn)為人力資源盡職調(diào)查是指企業(yè)進(jìn)行并購前，對(duì)被并購方企業(yè)的人力資源相關(guān)信息的獲取、整合、分析，以支持并購決策和并購后的整合策略甚至是未來公司正常運(yùn)轉(zhuǎn)的人力資源政策，它應(yīng)該是盡職調(diào)查里面的一大關(guān)鍵組成部分。概括來說，人力資源盡職調(diào)查是通過各種渠道獲取信息并分析信息得出結(jié)論的過程。而最重要的結(jié)論是對(duì)并購決策有影響的結(jié)論以及未來整合過程中需要快速進(jìn)入的那些計(jì)劃，比如目標(biāo)關(guān)鍵人才名單的確立，薪酬調(diào)整的大致方向，這兩個(gè)問題無論是對(duì)己還是對(duì)目標(biāo)公司都是關(guān)系切身利益的問題，需要在整合開始時(shí)給目標(biāo)公司注入定心丸。很多并購正是因?yàn)檫@樣做了，所以取得了成功，比如聯(lián)想并購IBM的案例，當(dāng)然，也有反面的教材，如TCL和阿爾卡特的以失敗告終的聯(lián)姻。

一般進(jìn)行這個(gè)程序需要經(jīng)過以下三大步驟：首先是并購前的準(zhǔn)備工作。準(zhǔn)備工作包括調(diào)動(dòng)高層對(duì)人力資源盡職調(diào)查的注意、人力資源盡職調(diào)查小組成員及其職責(zé)的確定、調(diào)查方法方式的選擇、相關(guān)資料的準(zhǔn)備論文范文。要讓高層充分重視人力資源盡職調(diào)查需要一位并購經(jīng)驗(yàn)豐富的人力資源領(lǐng)導(dǎo)，國外某公司在五年內(nèi)的進(jìn)行的一次失敗一次成功的并購經(jīng)歷表明文化盡職調(diào)查，有著豐富并購經(jīng)驗(yàn)的人力資源部門領(lǐng)導(dǎo)起到了關(guān)鍵作用。小組成員主要有企業(yè)內(nèi)部高層管理人員、人力資源管理專業(yè)人員和外部的咨詢顧問組成，當(dāng)然，當(dāng)并購雙方誠意一致時(shí)，將目標(biāo)企業(yè)的各層管理人員和相關(guān)員工并入到組合組是確保資料獲取的一種更為有效的方法。內(nèi)部高層管理人員一般負(fù)責(zé)相關(guān)資源的調(diào)配、項(xiàng)目的規(guī)劃、推動(dòng)等工作，人力資源部門人員負(fù)責(zé)利用自己的專長(zhǎng)去制定實(shí)施調(diào)查計(jì)劃，在遇到阻礙時(shí)，提出專業(yè)性的解決方案，并對(duì)結(jié)果給出專業(yè)意見，而外部咨詢顧問這里有兩個(gè)功能，一是當(dāng)盡職調(diào)查過程中遇到問題時(shí)，需要咨詢顧問幫助解決，二是在獲取目標(biāo)公司有問題時(shí)，需要咨詢顧問以第三方的身份進(jìn)入。調(diào)查方式主要有問卷、訪談和文檔信息搜集，需要視具體的條件確定調(diào)查方式，當(dāng)然調(diào)查之前需要將所要獲取的資料清單列舉是基礎(chǔ)。調(diào)查的第二步便是根據(jù)計(jì)劃進(jìn)行調(diào)查，獲取信息。第三步是整理所搜集的信息并分析形成結(jié)論。

二、人力資源盡職調(diào)查的內(nèi)容

有學(xué)者認(rèn)為人力資源盡職調(diào)查包含兩方面內(nèi)容，即文化盡職調(diào)查和人力資本審計(jì)（保羅·埃文斯等，2007）。也有學(xué)者認(rèn)為人力資源盡職調(diào)查包括目標(biāo)公司的組織架構(gòu)、不同類別人員的情況、相應(yīng)的人力資源制度三大類情況的調(diào)查（HRFOCUS，2005）。隨著各種并購研究的深入，眾多的研究結(jié)果顯示文化因素已經(jīng)成為制約并購成功的主要因素，基于這樣的認(rèn)識(shí)，國外的學(xué)者通常將文化因素進(jìn)行單獨(dú)研究，尤其是文化整合的研究文化盡職調(diào)查，這方面的文獻(xiàn)也比較多。而關(guān)于非文化因素的人力資源盡職調(diào)查的討論并不多，零散見于一些并購文章的段落中。本文基于這些材料，進(jìn)一步梳理人力資源盡職調(diào)查的內(nèi)容。

文化因素的考察主要關(guān)注雙方公司的文化融合度、文化距離。了解的信息一般包括如下內(nèi)容：對(duì)方公司對(duì)那些因素制勝的核心理念、驅(qū)動(dòng)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的因素、計(jì)劃是長(zhǎng)期的還是短期的、接受風(fēng)險(xiǎn)的能力有多大、對(duì)外合作的方式是競(jìng)爭(zhēng)型的還是合作型的、組織中的重要利益相關(guān)者是誰？公司是結(jié)果導(dǎo)向還是過程導(dǎo)向？權(quán)力是集中的還是分散的？決策是如何制定的？管理信息的方式、信息流動(dòng)的方式、衡量一個(gè)有價(jià)值的員工的方式是什么？文化定位是針對(duì)團(tuán)隊(duì)還是針對(duì)單個(gè)業(yè)績(jī)？（保羅·埃文斯等，2007）。確定文化距離及整合的可能性有可能影響到并購決策。有著成功并購經(jīng)驗(yàn)的思科公司曾因?yàn)檎J(rèn)定目標(biāo)企業(yè)文化與自身企業(yè)文化相差太遠(yuǎn)而放棄過并購計(jì)劃。這對(duì)于中國的海外并購來說尤其重要。無論是事實(shí)還是在國外人看來，中國的管理技術(shù)方面相對(duì)比較落后，因此，國內(nèi)公司并購國外公司事實(shí)上處于一種“弱勢(shì)文化和強(qiáng)勢(shì)文化”的融合，這種融合更需要策略。

非文化的人力資源調(diào)查因素可以總結(jié)成以下內(nèi)容：

調(diào)查的項(xiàng)目

具體的內(nèi)容

1、 組織架構(gòu)

l 目標(biāo)公司總體的組織圖

l 各部門的員工類型和數(shù)量

l 董事、高管、相關(guān)委員的情況以及他們的職責(zé)

l 關(guān)鍵員工的數(shù)據(jù)，包括延期支付和激勵(lì)性獎(jiǎng)金

l 組織的收支盈余情況和結(jié)盟情況

2、制度文件

l 固定期限雇傭合同和服務(wù)協(xié)議

l 已通過的行動(dòng)計(jì)劃

l 集體合同、員工工作手冊(cè)、和一些政策、程序指南

l 近兩年的員工報(bào)告

l 近兩年的培訓(xùn)計(jì)劃

l 曾經(jīng)請(qǐng)過的咨詢或者外部服務(wù)機(jī)構(gòu)

3、管理和辦公室人員

l 管理責(zé)任對(duì)應(yīng)下的員工分類

l 繼任計(jì)劃

l 薪酬、福利設(shè)計(jì)的方法和等級(jí)

l 核心員工保險(xiǎn)

l 退休計(jì)劃

l辦公室的空間布置和數(shù)量情況

4、工會(huì)工廠工人

l 集體合同情況

l 目前的勞工關(guān)系氛圍和歷史曾出現(xiàn)的困難

l 雇傭和解雇的方法

l 工作條件

注：該部分內(nèi)容根據(jù)2005年HRFOUCS雜志登載的文章：HR’S Growing Role in M&A Due Diligence整理而成。

調(diào)查組織架構(gòu)相關(guān)人員的情況主要是確定目標(biāo)公司的關(guān)鍵人員名單以及保留關(guān)鍵員工可以采取的措施，比如，布置不變的辦公環(huán)境等。而調(diào)查制度方面的文件以及相應(yīng)的勞動(dòng)合同簽訂情況主要是了解目標(biāo)公司的可能的負(fù)債情況，當(dāng)然，里面也有些信息可以為溝通計(jì)劃、整合薪酬體系設(shè)計(jì)、整合培訓(xùn)體系設(shè)計(jì)等提供支持。

三、獲取信息、分析信息的方法

人力資源盡職調(diào)查最為困難的一個(gè)環(huán)節(jié)是獲取信息過程，這個(gè)過程可能會(huì)遇到各種各樣的障礙。已有的一些并購案例提供了一些經(jīng)驗(yàn)。

首先，如果資金允許、內(nèi)部人員確實(shí)缺乏的情況下，引入咨詢公司進(jìn)行人力資源盡職調(diào)查可能會(huì)將這個(gè)困難降到最低。一方面是因?yàn)樽稍児颈旧碛衅鋸?qiáng)大的數(shù)據(jù)信息庫，另一方面，咨詢公司可以和目標(biāo)公司承諾不泄露對(duì)方數(shù)據(jù)信息的情況下提供結(jié)論性意見，這樣可以避免一些目標(biāo)公司的干擾。事實(shí)上，國外的一些并購已經(jīng)非常成熟的運(yùn)用了該方法，并稱外方調(diào)查小組為“無關(guān)組”。康柏與惠普兼并交易中，便成功的使用了該方法。無關(guān)組主要負(fù)責(zé)收集整理和分析從交易雙方取得的數(shù)據(jù)信息，并就實(shí)際的交易整合制定計(jì)劃建議。只要兼并收購的交易獲得批準(zhǔn)文化盡職調(diào)查，這些信息將與交易組和有關(guān)交易公司共同分享。國內(nèi)的聯(lián)想早在并購意向書簽訂之后便請(qǐng)麥肯錫咨詢公司為其做人力資源盡職調(diào)查，事后證明，這一投入是正確的。

其次，公司自身員工具備相應(yīng)的素質(zhì)且人員準(zhǔn)備充分時(shí)，也可由公司人員組建調(diào)查小組，這比“無關(guān)組”、“咨詢公司”更了解自身公司的情況，所以也有其優(yōu)勢(shì)論文范文。但在組建過程中，為了方便后續(xù)的資料獲取，最好是將對(duì)方目標(biāo)公司的一些高層管理人員以及相關(guān)的人員并入小組內(nèi)，并且事先做好充分的溝通。在調(diào)查過程中一旦碰到難題，需要及時(shí)找尋解決對(duì)策，比如調(diào)整調(diào)查內(nèi)容、調(diào)查方式甚至變更調(diào)查人員、調(diào)查對(duì)象。有些時(shí)候，一些重要的信息也可以從從一些基層員工身上挖掘，有時(shí)候，非正式的談話可能會(huì)更有利于信息的獲取等等?？傊?，調(diào)查時(shí)調(diào)查人員需要做到靈活機(jī)動(dòng)。

再次，調(diào)查的問卷設(shè)計(jì)、訪談提綱需要緊扣調(diào)查的主題，進(jìn)行調(diào)研時(shí)強(qiáng)調(diào)調(diào)研的可觀目的性，并承諾信息的保密性，必要時(shí)簽訂保密合同。這些措施都有利于增強(qiáng)目標(biāo)公司人員的信任感。另外，承諾跟目標(biāo)公司交換信息可能會(huì)是另一種更為直接有效的確保信息獲取的方法。

最后，信息獲取過程中，為了確保信息的準(zhǔn)確定文化盡職調(diào)查，隨時(shí)記錄并核查信息很關(guān)鍵。

分析信息也是調(diào)查階段比較關(guān)鍵的環(huán)節(jié)。這個(gè)階段主要是對(duì)所獲得的信息進(jìn)行提取和分析，并與本企業(yè)自我調(diào)查得到的同類信息進(jìn)行比較，判別是否存在重大的風(fēng)險(xiǎn)或隱患。在分析和比較的基礎(chǔ)上，形成調(diào)查結(jié)果的總結(jié)報(bào)告。一般分析和比較是采用表格形式，簡(jiǎn)潔明了。

四、注意的問題

已有的一些并購經(jīng)驗(yàn)表明，領(lǐng)導(dǎo)的重視和參與、小組成員的并購知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)、有效地信息獲取方法是人力資源盡職調(diào)查成功實(shí)行的關(guān)鍵。時(shí)下，國內(nèi)很多企業(yè)都想充分挖掘金融危機(jī)中的危中之機(jī)，宣起了一股并購熱潮（數(shù)據(jù)顯示，2009年第一季度在中國大陸地區(qū)的并購交易金額比同期（包含香港地區(qū)）增長(zhǎng)了54％），尤其是海外并購。但是，這股熱潮的結(jié)果是繁花似錦還是零星碎末需要這些公司具備足夠的并購知識(shí)，而進(jìn)行盡職調(diào)查被認(rèn)為是熱潮中的一顆鎮(zhèn)靜劑。當(dāng)然，本文提出的內(nèi)容僅僅只是一些案例材料的總結(jié)、歸納，具體的實(shí)際操作仍然需要企業(yè)自身審慎進(jìn)行。

參考文獻(xiàn)

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7.RoberlA.Bundy：并購盡職調(diào)查中HR能做什么，載《中外管理》，2005年第7期

篇9

 

自2006年以來，受國際銀行業(yè)跨國并購浪潮以及中國銀行業(yè)自身發(fā)展的需要，與中國相關(guān)的跨國并購事件中，中國商業(yè)銀行跨國并購?fù)赓Y銀行的事件不斷出現(xiàn)。中資銀行在跨國并購的市場(chǎng)選擇和進(jìn)入方式上，出于維持中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度所需的資源供應(yīng)、轉(zhuǎn)換經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式以及應(yīng)對(duì)新形勢(shì)下國家產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的需要，正在配合農(nóng)業(yè)、資源行業(yè)、制造業(yè)、TMT行業(yè)和服務(wù)行業(yè)“走出去”的戰(zhàn)略，著力向業(yè)務(wù)國際化和綜合化的全能大銀行邁進(jìn)。[①]

傳統(tǒng)而言，中國商業(yè)銀行的收入主要來自國內(nèi)，同國際經(jīng)營(yíng)效率較好的商業(yè)銀行相比，海外業(yè)務(wù)收入占比相對(duì)較少，與海外市場(chǎng)的收入占總收入的比重在40%以上的國外商業(yè)銀行相差甚遠(yuǎn)。[②]面對(duì)國際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈，商業(yè)銀行上市后的盈利要求，中國的商業(yè)銀行正在進(jìn)一步加快國際化經(jīng)營(yíng)步伐。從表1中可以看出，1998年以來，中國商業(yè)銀行跨國并購的次數(shù)達(dá)到了14次。其中，4次在2006年之前，而且并購的都是香港地區(qū)的金融機(jī)構(gòu)。這是因?yàn)橄愀凼禽椛鋪喼抟粋€(gè)較好的基點(diǎn)，中國的銀行業(yè)對(duì)亞洲經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)是比較熟悉的，在國家文化上相似點(diǎn)也很多，地緣關(guān)系上也更為接近，對(duì)于并購后的管理是非常便利的。10次發(fā)生2006年以后，并購地區(qū)已經(jīng)擴(kuò)張到了東南亞、美洲和非洲地區(qū)，并購的金額也在日益增加。

表1：中國商業(yè)銀行歷年跨國并購統(tǒng)計(jì)

 

時(shí)間

購并內(nèi)容

1998

工商銀行與香港東亞銀行共同收購國民西敏銀行下屬的西敏證券亞洲有限公司，組建工商?hào)|亞金融控股公司。

2000.7

工商銀行以1.8億港幣收購香港友聯(lián)銀行，改建為：中國工商銀行亞洲有限公司。

2002.2

中國建設(shè)銀行收購香港建新銀行。

2003.12

工銀亞洲收購了比利時(shí)富通集團(tuán)在香港的華比富通銀行。

2006.8

中國建設(shè)銀行收購美國銀行持有的美國銀行(亞洲) 股份有限公司100%股權(quán)。

2006.12.

中國工商銀行買入印尼的哈利姆(Halim)銀行90%股權(quán)。

2006.12.

中國銀行斥資9.65億美元收購新加坡飛機(jī)租賃有限責(zé)任公司100%的股份。

2007.8

工商銀行收購澳門誠興銀行79.9%股份。

2007.10

民生銀行出資3.2億美元收購美國聯(lián)合銀行控股公司9.9%的股權(quán)。

2007.11

工商銀行宣布以約54.6億美元價(jià)格收購南非標(biāo)準(zhǔn)銀行20%股權(quán)。

2007.11

工商銀行收購印尼哈里姆銀行后成立的工銀印尼正式成立。

2008.1

工商銀行45.5億港元收購澳門誠興銀行79.93%股份。

2008.9

篇10

中圖分類號(hào)：F230 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2014）36-0066-05

一、引言

根據(jù)西方企業(yè)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，企業(yè)發(fā)展到一定數(shù)量和規(guī)模時(shí)，并購和資產(chǎn)優(yōu)化重組是必然趨勢(shì)。近年來我國在國內(nèi)和國際市場(chǎng)上的企業(yè)并購數(shù)量都有大幅增長(zhǎng)，成為國際市場(chǎng)上企業(yè)并購的重要力量。相對(duì)于我國企業(yè)并購的實(shí)踐和熱潮而言，雖然學(xué)者們?nèi)〉昧艘恍┭芯砍晒?，比如在并購價(jià)值和持續(xù)增值方面，就整體而言，企業(yè)并購的理論研究比較滯后，基本依據(jù)西方的現(xiàn)有理論，研究容易以點(diǎn)帶面，用公司的個(gè)案研究代替行業(yè)并購研究，缺乏創(chuàng)新，然而企業(yè)并購具有創(chuàng)新性的理論和實(shí)證深入研究亟待發(fā)展，這正是本文研究的目的所在。

二、研究綜述

（一）國外研究綜述

西方國家的專家學(xué)者在影響并購績(jī)效因素方面的研究包括企業(yè)的發(fā)展歷史、企業(yè)與行業(yè)之間的關(guān)系、企業(yè)的規(guī)模以及并購時(shí)的交易方式等。Meeks（1997）對(duì)1963年到1996年33年中296個(gè)典型的并購案例進(jìn)行研究，結(jié)論表明：無論采用橫向并購方式還是縱向并購方式，都可以提升公司財(cái)務(wù)的協(xié)同效益，增加股東的財(cái)富，但是采用混合并購方式，則有可能會(huì)減少股東財(cái)富。Manson（1994）分析了102篇關(guān)于企業(yè)并購的實(shí)證論文，并對(duì)并購時(shí)發(fā)生的交易方式進(jìn)行了深入研究，分析了企業(yè)與行業(yè)的關(guān)系，是否具備足夠的并購經(jīng)驗(yàn)等，以此來確定并購是否會(huì)對(duì)企業(yè)的未來價(jià)值造成影響。Sirower（1997）研究了歐洲的86例并購案例，結(jié)果表明：對(duì)并購績(jī)效產(chǎn)生重大影響的因素，大多與公司本身的特征、外部環(huán)境以及相關(guān)的資源整合等有關(guān)，其中并購雙方的深入交流是并購是否成功的最大影響因素。

（二）國內(nèi)研究綜述

俞松辰（2011）對(duì)不同股權(quán)性質(zhì)下并購長(zhǎng)期績(jī)效影響因素進(jìn)行分析研究，證明不同性質(zhì)股權(quán)的上市公司的董事會(huì)管理效果明顯存在差異，因而對(duì)其并購長(zhǎng)期績(jī)效的影響也不同。李恩燕（2011）分析了企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理問題，認(rèn)為企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來源于三個(gè)方面，即定價(jià)、融資和支付。劉良坤（2012）認(rèn)為海外的大規(guī)模并購雖然能夠增加企業(yè)的價(jià)值，但是也給企業(yè)的資金運(yùn)行帶來困難，必須加強(qiáng)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效管理，才能盡可能地減小并購帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。趙汝寧（2012）就債務(wù)重組對(duì)上市公司的績(jī)效影響進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)債務(wù)重組后的總體績(jī)效呈現(xiàn)先下降后逐漸上升的趨勢(shì)。許蔚君（2013）以我國A股上市公司并購交易中的收購公司為樣本，研究了金融危機(jī)對(duì)企業(yè)并購績(jī)效的影響，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)危機(jī)發(fā)生后，影響企業(yè)并購績(jī)效的因素明顯復(fù)雜化，企業(yè)并購績(jī)效與一系列變量（如企業(yè)性質(zhì)、第一大股東持股比例、產(chǎn)權(quán)比例等）之間的關(guān)系也發(fā)生了變化。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè)

1.公司財(cái)務(wù)特征對(duì)并購重組績(jī)效的影響

公司的財(cái)務(wù)特征分為盈利能力、成長(zhǎng)能力、營(yíng)運(yùn)能力以及償債能力四個(gè)方面。公司財(cái)務(wù)狀況的良好有助于并購重組績(jī)效的提升。因此本文提出研究假設(shè)：公司盈利、成長(zhǎng)、營(yíng)運(yùn)及償債四方面財(cái)務(wù)特征的良好可以提升并購重組的績(jī)效。

2.支付方式對(duì)并購重組績(jī)效的影響

并購重組的支付方式分為現(xiàn)金、股票、債務(wù)承擔(dān)、混合四種支付方式。如果并購過程中采用了現(xiàn)金支付，給予市場(chǎng)的信號(hào)將是正向的。如果公司在并購的時(shí)候采用其他三種方式進(jìn)行支付時(shí)，則有可能產(chǎn)生負(fù)面的影響。所以本文提出：現(xiàn)金支付是并購績(jī)效提升的最好手段。

3.并購重組規(guī)模對(duì)并購重組績(jī)效的影響

并購重組的規(guī)模是并購總額跟前一年被并購公司資產(chǎn)總額的比值。并購總額與公司的支出和收益有著直接的關(guān)聯(lián)，并購總額越高，其股票、資源等付出的總額也越高，這樣可能對(duì)未來的績(jī)效提升產(chǎn)生不利的影響。所以本文提出了并購重組規(guī)模越大，并購績(jī)效的提升越困難的假設(shè)。

4.股權(quán)集中度對(duì)并購重組績(jī)效的影響

股權(quán)集中度高，大股東有實(shí)力對(duì)公司的管理與經(jīng)營(yíng)進(jìn)行控制，能夠降低股權(quán)分散所存在的談判成本。然而股權(quán)集中度高也有弊端，有可能出現(xiàn)一股獨(dú)大的現(xiàn)象，大股東可以利用權(quán)力對(duì)小股東的利潤(rùn)進(jìn)行侵占。在公司決策上，也有可能導(dǎo)致民主性極度喪失，這種情況也難以提高公司的并購績(jī)效。所以本文提出了股權(quán)集中度高會(huì)對(duì)并購績(jī)效的提升產(chǎn)生不利影響的假設(shè)。

5.流通股比例對(duì)并購重組績(jī)效的影響

流通股股東投機(jī)性大于投資性，感興趣的是股票的短期利益。如果公司發(fā)展經(jīng)營(yíng)存在危機(jī)，就有可能導(dǎo)致流通股股東拋售股票的現(xiàn)象發(fā)生。但從另外一個(gè)方面看，這種現(xiàn)象會(huì)增加公司決策層以及大股東的危機(jī)感，從而產(chǎn)生變相激勵(lì)的作用。所以本文提出了流通股比例越大，并購績(jī)效將越好的研究假設(shè)。

（二）數(shù)據(jù)選擇與變量設(shè)計(jì)

本文根據(jù)WIND數(shù)據(jù)庫，對(duì)上海證券交易所、深圳證券交易所2012年披露成功完成資產(chǎn)重組的上市公司進(jìn)行篩選，共計(jì)有53起并購重組事件。同時(shí)，剔除ST、■ST上市公司的并購重組和交易相對(duì)規(guī)模低于10%的事件，得到有效并購事件共48起，作為本文的研究樣本。根據(jù)前面公司財(cái)務(wù)特征對(duì)并購重組績(jī)效的作用機(jī)制分析，設(shè)定相應(yīng)的特征變量，如表1所示。

四、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）并購重組對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效作用的實(shí)證檢驗(yàn)

本文對(duì)2012年進(jìn)行過并購重組的48家上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行整理與匯總，按照盈利能力、成長(zhǎng)能力、營(yíng)運(yùn)能力以及償債能力等歸類，并且將2013年（并購重組后）和2011年（并購重組前）的這些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行相減，得到的差額即為并購重組對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，如表2所示。

政府在企業(yè)的并購重組中要慎重干預(yù)，可以采取第三方評(píng)估的策略，由第三方出面處理相關(guān)的并購事宜。尤其在財(cái)務(wù)評(píng)估方面，政府可以作為監(jiān)督者的角色出現(xiàn)，委托財(cái)務(wù)權(quán)威機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估，避免影響企業(yè)并購績(jī)效的行為發(fā)生。

3.推進(jìn)有利于企業(yè)并購的金融體系建設(shè)，拓寬上市融資渠道

我國的金融市場(chǎng)發(fā)展比較滯后，與股權(quán)、基金等相關(guān)的制度建設(shè)缺乏創(chuàng)新，導(dǎo)致我國的企業(yè)并購仍處于低水平的吞并階段。當(dāng)前要著力推進(jìn)金融市場(chǎng)建設(shè)和金融制度創(chuàng)新建設(shè)，優(yōu)化市場(chǎng)股權(quán)結(jié)構(gòu)，形成多樣化、多渠道的上市、融資局面。

4.推進(jìn)企業(yè)并購的監(jiān)管機(jī)制建設(shè)

完善與并購重組相關(guān)的法律法規(guī)并明確執(zhí)行部門和執(zhí)行力度，建立一個(gè)相對(duì)公平的并購重組交易平臺(tái)，避免出現(xiàn)暗箱操作。在推進(jìn)企業(yè)并購重組監(jiān)管機(jī)制方面，政府要從宏觀層面把握并購重組政策，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和彌補(bǔ)政策和制度漏洞。

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