導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇金融期權(quán)論文，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

二金融企業(yè)人力資源會計的核算

金融企業(yè)實施人力資源會計，應(yīng)把具備某種技能、能為企業(yè)經(jīng)營活動貢獻力量、能給企業(yè)創(chuàng)造財富的員工作為核算的對象。不同崗位所要求的員工能力不同，崗位職責不同，在對人員進行人力資源考核與評價時所涉及的考核指標和方法也有所不同。因此，根據(jù)金融企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)及其對員工的人力資源考核評價系統(tǒng)提供的信息建立的人力資源會計體系才具備一定的可行性與可信度。在金融企業(yè)人力資源會計核算時，應(yīng)根據(jù)員工簽訂的契約所約定的工作崗位及工作特點進行劃分，將人力資源會計的核算分為兩部分，一部分是按照成本會計模式計量的人力資源價值，另一部分是按照權(quán)益模式計量的人才資源價值。

1.按照成本會計模式

計量的人力資源價值這部分人力資源價值是按歷史成本進行的。人力資源會計把人力資源支出所認定的費用中的一部分列作期間成本，把另一部分列為資產(chǎn)，在以后的會計年度中按人力資源所提供的未來服務(wù)的效益進行分期攤銷。是對取得、開發(fā)、使用、替代人力資源等方面所引起的成本核算，對企業(yè)決策者提供相關(guān)的人力資源成本信息。因此，在人力資源會計中，通常將人力資源的成本分為以下類別：

（1）取得成本

指企業(yè)在取得所需人力資源的過程中發(fā)生的各種支出，主要包括招募、選拔、錄用和安置等成本。招募成本是指為了吸引求職者而發(fā)生的成本，包括招聘過程中產(chǎn)生的材料、人工和勞務(wù)支出。選撥成本是指招聘工作正式開始后接見、測驗以及處理申請人資料的管理費用，主要是由筆試、面試、體檢、調(diào)查等環(huán)節(jié)產(chǎn)生的成本。錄用和安置成本是指錄用人員后將其安排到適當工作崗位所發(fā)生的成本。

（2）開發(fā)成本

它是指為使所招聘的員工達到預(yù)期水平和技能而付出的代價。主要包括崗前培訓(xùn)、在職培訓(xùn)成本、脫產(chǎn)培訓(xùn)成本和定向培訓(xùn)成本。

（3）使用成本

指企業(yè)對員工在勞動過程中消耗的體力和腦力勞動而直接或間接地支付給勞動者的費用。使用成本是為了維持人力資源進行勞動力生產(chǎn)和再生產(chǎn)，對使用勞動力而支出的費用，包括工資、津貼、福利等。

（4）保障成本

指企業(yè)為員工支付的各類社會保險費，包括醫(yī)療保險、基本養(yǎng)老保險、年金、失業(yè)保險、工傷保險、生育保險等項目。

（5）離職成本

主要指與員工解除勞動關(guān)系時發(fā)生的遣散費、訴訟費等。在計量人力資源價值時，這部分成本是全體員工都涉及的。

2.按照權(quán)益模式計量的人才資源價值

按照勞動者權(quán)益會計模式的計量人才資源價值時，可根據(jù)實踐的需要對金融企業(yè)的人力資源進行層次劃分，對不同層次的人力資源采取相應(yīng)的核算模式。對人力資源進行層次劃分主要有以下原因：一是由于員工所處的職位影響著人力資本的保值與增值。處于高層的員工受教育程度較高，社會、家庭及個人投資的價值較多，人力資本的價值量較大，對其進行核算是為了保證其價值的完整性。二是普通員工創(chuàng)造的價值受到高層員工的影響。勞動者創(chuàng)造收益的大小受組織方式的影響，而組織方式又取決于高層管理者的決策，所以員工創(chuàng)造收益的一部分也是高導(dǎo)管理者創(chuàng)造的收益。三是從激勵的角度看。勞動者權(quán)益會計最大的優(yōu)點就在于通過核算勞動者的貢獻，按貢獻尺度進行分配，將貢獻和所得清楚而緊密地結(jié)合在一起，可以更好地實現(xiàn)有效激勵。

（1）一般從業(yè)型人力資源的核算

一般從業(yè)型人力資源主要從事簡單勞動，創(chuàng)造力較低，對企業(yè)剩余價值的貢獻較少。只需雙方約定，以一方提供的工資、獎金等補償成本獲得另一方人力資源使用權(quán)即可。從人力資源會計對象的特點來看，該類型人員擁有勞動力，在對該層次人員核算時可從權(quán)責發(fā)生制的角度借鑒成本會計模式計量其取得、開發(fā)和維持成本。

（2）管理技術(shù)型人力資源核算

該類型主體是從事創(chuàng)新工作且勞動成果很難度量的人力資源所有者，他們掌握著金融企業(yè)的核心發(fā)展能力，對金融企業(yè)競爭力的影響較大。金融企業(yè)實質(zhì)上控制了這類人力資源的使用權(quán)，而不具備所有權(quán)，金融企業(yè)控制了其帶來的未來經(jīng)濟利益而確認為資產(chǎn)。因此對此類人力資源的核算，適合采用價值模式進行核算。一方面應(yīng)根據(jù)其產(chǎn)出價值來計量其價值，以作為企業(yè)的人力資產(chǎn)，同時相應(yīng)地確認一項負債；另一方面該類型人力資源所有者具有較高專業(yè)技術(shù)或較強的經(jīng)營管理能力，因此取得成本往往較高，且在知識更新較快的時代，對該類型人員的培訓(xùn)開發(fā)支出將會使企業(yè)付出相當大的代價。基于重要性原則考慮，企業(yè)應(yīng)將其作為一項重要事項予以核算和反映。

篇2

首先，部分民營企業(yè)信譽、形象欠佳，使銀行對民營企業(yè)態(tài)度冷淡。我國早期的民營企業(yè)是在傳統(tǒng)體制的邊緣和縫隙中成長起來的,經(jīng)營者多為工人、農(nóng)民、小商販或供銷人員,很多是政策催生,他們?nèi)狈ΜF(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營者的理念,執(zhí)行的是家族壟斷的產(chǎn)權(quán)制度、隱私式的財務(wù)會計制度、任人惟親的人事制度和家長式的治理制度,企業(yè)形象先天不足。從財務(wù)來看,不同程度地存在資料不全、數(shù)據(jù)失真、信息失實的問題；從抵押來看,明顯薄弱；從經(jīng)營手段審視，粗放、技術(shù)落后、設(shè)備陳舊。甚至一些民營企業(yè)為急于完成資本原始積累而不擇手段,從而失去誠信,敗壞了民企整體信譽。中國人民銀行研究局焦璞先生提供了一個數(shù)據(jù),60%以上民營企業(yè)的信用等級是3B或者3B以下的等級，銀行難免對其謹小慎微,貸款自然舉步維艱。

其次，我國金融業(yè)市場化程度低，民營企業(yè)資本市場直接融資受到方方面面的限制。我國現(xiàn)行證券市場設(shè)立的初衷，主要是為了解決國有大中型企業(yè)面向社會公眾直接融資問題，入市門檻較高。2005年10月通過修訂的《證券法》和《公司法》規(guī)定,企業(yè)發(fā)行股票上市時發(fā)行前股本總額不少于3000萬元人民幣；企業(yè)發(fā)行債券時股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元。一般民營企業(yè)，特別是廣大中小型民營企業(yè)是不能進入現(xiàn)行證券市場直接融資的。

解決民營企業(yè)融資難問題最終仍然需要以市場化的方式解決，因此，完善資本市場，引導(dǎo)資金資源的有效配置，是為民營企業(yè)拓寬融資渠道的重要方式。私募股權(quán)基金的出現(xiàn)，無疑為民營企業(yè)融資提供了新的工具。

私募股權(quán)投資，簡稱PE（PrivateEquity），是指按照投資基金運作方式，直接對非上市實業(yè)企業(yè)進行的權(quán)益性投資，在交易實施過程中附帶考慮將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。在我國，私募股權(quán)基金也被稱為產(chǎn)業(yè)投資基金?！懂a(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》將產(chǎn)業(yè)投資基金定義為“一種對未上市企業(yè)進行股權(quán)投資和提供經(jīng)營管理服務(wù)的利益共享、風險共擔的集合投資制度，即通過向多數(shù)投資者發(fā)行基金份額設(shè)立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產(chǎn)，委托基金托管人托管基金資產(chǎn)，從事創(chuàng)業(yè)投資、企業(yè)重組投資和基礎(chǔ)設(shè)施投資等實業(yè)投資?！彼侥脊蓹?quán)基金一般投資期限較長，投資期限通常為3～7年，所以說它是民營企業(yè)融資的最佳途徑之一。

篇3

1997年10月14日,瑞典皇家科學院將第二諾貝爾經(jīng)濟學獎授予美國哈佛大學教授羅伯特·默頓(Robert C.Merton)和邁倫·肖爾斯(Myron S.Scholes)，以鼓勵他們在數(shù)學金融學方面的杰出貢獻。因此，引起最近這十幾年來人們對數(shù)學金融學關(guān)注。金融數(shù)學(mathematics of finance)是運用數(shù)學理論和方法研究金融經(jīng)濟運行規(guī)律的一門新學科，在國際上稱為數(shù)理金融學。

1、數(shù)學在金融學的定量研究中起著重要作用

Robert C.Merton所寫名著Continuous-TimeFinance中,Merton自己寫道:“現(xiàn)代金融學中的數(shù)學模型包含了概率論和最優(yōu)化理論的一些最漂亮的應(yīng)用?？茖W中漂亮的東西未必一定實用,而科學中實用的東西又并非都是漂亮的，指數(shù)學金融學卻兩者俱全，可見對其的評價。

1997年諾貝爾經(jīng)濟學獎的得主們經(jīng)過反復(fù)研究發(fā)現(xiàn)，股票市場價格遵循帶漂移的幾何布朗運動的規(guī)律,用較深的數(shù)學知識就是隨機過程和隨機微分方程，終于設(shè)計出比較科學的、各類期權(quán)定價公式。雖然這個公式非常復(fù)雜，但是由于電腦和電子計算器聯(lián)網(wǎng)，交易商操作起來也非常簡單。現(xiàn)在，期權(quán)及其他金融衍生產(chǎn)品的交易已不分國界，全天24小時都在進行交易，每天都有成千上萬的交易者在運用“Black-Sc-holes這個公式”。經(jīng)過長期使用得出事實是:期權(quán)的實際成交價格的確總是在由此公式所得出的理論價格上下作偏差不大的波動，特別是對時間較短、沒有太大波動的期權(quán)交易，這一模型的誤差只有1%左右，對于規(guī)范國際市場起到了很大的作用。

當記者問及1970年諾貝爾經(jīng)濟學獎得主保羅·薩繆爾森：“有了這一公式,是不是使交易所變得較為可靠了?”他的回答是：“世界上沒有哪個公式能夠稍稍改變變幻莫測的股市風云,也沒有哪個公式能夠比運用公式的人更好。但是,這一理論使每一位老太太都能夠請專家估計她持有證券的風險,并在適當時候回避風險?！碑斈赀@位82歲的經(jīng)濟學家一方面全面地估價這個被他稱之為“完美、天才的公式”,另一方面也肯定了這個公式確已經(jīng)受了20多年國際金融市場的考驗,是當今期權(quán)交易的投資者衡量盈虧和風險的主要計算工具。

期權(quán)是期貨合約的買賣權(quán)或買賣選擇權(quán),是期權(quán)購買者擁有的一種權(quán)利,并非一種義務(wù)。在期貨交易中無論是遠期交易的購買方,還是在期貨交易中購得和約的持有者,到期時都必須按和約的規(guī)定履行成交手續(xù),否則就要承擔違約的懲罰。期權(quán)則不同,期權(quán)的購買者在支付一定的權(quán)利金購得某項期權(quán)后,如果他認為現(xiàn)行的市場價格比原來協(xié)議中的執(zhí)行價格更有利,他便可以放棄對期權(quán)的執(zhí)行。

以房產(chǎn)買賣業(yè)務(wù)為例,假定買方A和賣方B達成協(xié)議,買方A愿意支付300萬元給賣方B,贏得一種權(quán)利,即在三個月后,A有權(quán)以1.2億元購買B的一幢住宅樓,三個月后,無論該大樓的價格升至多高,A都有權(quán)以1.2億元購買。如果住宅樓價升至1.3億元,A就從期權(quán)交易中獲利700萬元;而如果住宅樓價跌至1.2億元以下,A可以放棄購買權(quán),只損失300萬元的權(quán)利金。其實這300萬元也未必真“損失”,如果A當時準備以1.2億元立即購買成交,他當時就要支付1.2億元現(xiàn)金。他以300萬元的代價購買了期權(quán),便可以贏得三個月繼續(xù)占有1.2億元資金的權(quán)利。這筆資金三個月內(nèi)可以為他贏得其他利潤。如存入銀行獲得利息,只要年利率為8%以上,便可把300萬元賺回來。當然A購買這種權(quán)利是由于他估計房價會上漲,以少量的“權(quán)利金”去換取未來可能大量的“價差利潤”。這種期權(quán)稱為“看漲期權(quán)”或“買入期權(quán)”。無論未來的房價是漲還是跌,剛才的分析表明持有這種期權(quán)的A是旱澇保收的。

相反如果未來房價的趨勢是下跌,住宅樓的所有者B可能會購買“看跌期權(quán)”或“賣出期權(quán)”,即付給A一定的權(quán)利金,獲得三個月后以1.2億元的價格賣給A的權(quán)利,那么三個月后,無論房價跌到什么程度,A必須以1億元購買該住宅樓,而如果三個月后房價不跌反漲,則B有權(quán)不以1.2億元賣給A,他可以尋找其他買主以更高的價格出售。期權(quán)交易后,主動權(quán)掌握在付出了權(quán)利金的購買者手里。

2、市場的簡單描述

2.1 債券的模型

設(shè)X0(t)為債券在時刻t的價格，設(shè)h>0，則X0(t+h)-X0(t)是時間區(qū)間[t，t+h]上的回報，因此，=r■=r (1)

為時間區(qū)間[t，t+h]上的單位時間里的相對回報率，稱為利率。例如，設(shè)t為年初，t+1為年末，債券價格年初為X0(t)=P(本金)，年末價格為X0(t+1)=A(本金加利息)，則式(1)變?yōu)?/p>

■=r

它是一個(線性)常微分方程,其解為

X0(t)=X0(0)eπ

式(1)亦可寫成

X0(t+h)-X0(t)=rX0(t)h>0

可見X0(t+h)總比X0(t)來得大，即債券價格(市場價值)總隨時間推移而增長，因此，我們說，債券是無風險的。

2.2 股票的模型

股票的模型與債券有很大的差別，設(shè)X(t)為某種股票在時刻 t 的價格,類似于債券的討論方式，考慮時間區(qū)間[t,t+h]。此時，相應(yīng)于式(5)的式子呈如下形式:

X(t+h)-X(t)=X(t)[bh+ση(t,h)]

此處，b稱為平均回報率，σ稱為價格波動性(volatility)，而η(t，h)是一個規(guī)一化的噪聲。它可正可負，由此可見，不能保證X(t+h)總大于X(t)。因此，股票是有風險的。η(t，h)通常是大量投資者相互獨立的投資行為造成的。所以，人們認為η(t，h)是服從正態(tài)分布N(0,h)的隨機變量(均值為0，均方差為h)。

若記W(t)為到時刻t為止的累積噪聲，則它恰好是所謂的布朗運動,采用此記號，可寫成:

X0(t+h)-X(t)=X(t){bh+σ[W(t+h)-W(t)]}

令 h0，可得

dX(t)=bX(t)dt+σX(t)dW(t)，

t∈[0，T]

這稱為一個隨機微分方程，它的解為

X(t)=xebt+σW(t)，t∈[0，T]

2.3 一般情形

假設(shè)有n+1種資產(chǎn)在市場中連續(xù)地交易著，將它們從0到n 編號。設(shè)第0種是債券，后n種為股票。設(shè)第i種資產(chǎn)在時刻t的價格(過程)為Xi(·)。類似于上述的討論，有:

dX0（t）=r（t）X0（t）dtdXi（t）-bi（t）Xi（t）dt+Xi（0）-Xi，0≤t≤nXi（t）■σij（t） dWj（t）

2.3 一般情形

假設(shè)有n+1種資產(chǎn)在市場中連續(xù)地交易著，將它們從0到n 編號。設(shè)第0種是債券，后n種為股票。設(shè)第i種資產(chǎn)在時刻t的價格(過程)為Xi(·)。類似于上述的討論，有:

dX0（t）=r（t）X0（t）dtdXi（t）-bi（t）Xi（t）dt+Xi（0）-Xi，0≤t≤nXi（t）■σij（t） dWj（t）

3、期權(quán)定價

考慮一個市場，僅有一種債券和一種股票上市，它們的價格滿足下述方程:

dX0（t）=r（t）X0（t）dtdX（t）=X（t）b（t）dt+X（t）σ（t）dW（t）

這里,X0(t),X(t),r(t),b(t)和σ(t)分別為債券價格、股票價格、利率、股票的回報率和價格波動性。現(xiàn)在，我們來考慮所謂的歐式買入期權(quán)。這是一個合同，憑此可以在事先設(shè)定好的時刻T，以事先設(shè)定好的價格q前來購買1股給定的股票。分別稱T和q為執(zhí)行時刻和執(zhí)行價格。例如，在1998年9月1日簽約，于1998年12 月31日前以10元/股的價格購買復(fù)華實業(yè)股票1股，這就是一個買入期權(quán)。容易知道，到時刻T，將會有兩種可能:

(1)若在t=T,X(T)>q，則擁有期權(quán)的人將前來實施其權(quán)益，即以價格q前來購買股票，然后立即以價格X(T)在市場上拋出，實現(xiàn)利潤 X(T)- q。

(2)若X(T)

（X（T）·q）+max｛X（T）·q，0｝

X（T）-q，X（T）＞q0，X（T）≤q

假設(shè)在t=0時刻該期權(quán)的價格為y，由于期權(quán)的出售者在t=T時刻的損失為(X(T)-q)+，不得不將出售期權(quán)所得的y在市場上投資以獲取足夠的回報來彌補損失。當在t=0時刻投資y于市場后，總資產(chǎn)將隨時間推移而變化，記為Y(t)。因此，Y(0)=y，希望在時刻T達到以下目的:

Y(T)≥(P(T)-q)+

假如他在時刻t將Y(t)分成兩部分：π（t）Y（t）-π（t）

易知,當π(·)給定時，總資產(chǎn)在債券和股票中的份額完全確定，我們稱π(·)是一個證券組合。通過簡單計算可得Y(·)滿足的方程如下:dY（t）=（r（t）Y（t）+（b（t）-r（t）））Y（0）=y

此處，已設(shè)σ(t)≠0并定義

Z(t)=σ(t)π(t)

當 y越大，相同投資方式下Y(T)也越大。從而,公平的價格y將使得下述關(guān):

Y(T)=(P(T)-q)+

于是，得到下面的隨機微分方程:

dX(t)=X(t)b(t)dt+X(t)σ(t)dW

(t)dY(t)={r(t)Y(t)+[b(t)-r(t)]σ(t)-1

X(0)=x,Y(T)=(X(T)-q)+

找到滿足上式的適應(yīng)過程(X(·)，Y(·)，Z(·))即可。

我們希望找到滿足式(14)的適應(yīng)過程(X(·)，Y(·),Z(·))。然后,期權(quán)的公平價格為y=Y(0)。

我們注意到式(14)中關(guān)于X(·)的方程是一個初值問題，故是前向的。而關(guān)于Y(·)的方程是終值問題，故是倒向的。由于這個原因，我們稱式(14)為一個正倒向隨機微分方程(簡稱FBSDE)。不過，式(14)是一個解耦的FBSDE。

參考文獻：

[1] 王獻東. Brown運動首達時在金融數(shù)學中的應(yīng)用[J]. 常州工學院學報.

篇4

一、概述

所謂農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)交易就是：在交易所內(nèi)，以農(nóng)產(chǎn)品期貨價格為標的、根據(jù)一定的執(zhí)行價格、對此類相關(guān)基礎(chǔ)資產(chǎn)以看漲與看跌的形式所創(chuàng)設(shè)的認購與認沽的選擇權(quán)——其具體操作過程如下：

假定2007年1月12日美國芝加哥期貨交易所報出執(zhí)行價格400美元的3個月玉米看漲期權(quán)價格29.25美元。其中，一張期權(quán)合約中標的資產(chǎn)的交易數(shù)量為5，000蒲式耳（bus.）；蒲式耳對應(yīng)美分，而1美元=100美分：故此類期權(quán)的交易單位是期權(quán)價格與50的乘積；交易所費用100美元，進場、出場各繳納一次。

若投資者買入此3個月看漲期權(quán)合約，則需按1462.5美元（29.2550）繳納期權(quán)費，同時交付手續(xù)費，即該投資者以1562.5美元的成本購買到以下幾種權(quán)利：3個月后在到期日可于期貨市場按單價400美元以期貨多頭身份交割5000蒲式耳玉米（行權(quán)）、放棄行權(quán)、提前行權(quán)（美式期權(quán)）、在到期日前出售此合約。

時間推至2007年2月23日，此看漲期權(quán)價格已升至47.125美元，則入場費用變?yōu)?356.25美元（47.12550），若多頭投資者愿意出售此期權(quán)且交易匹配成功，則設(shè)該投資者收益為693.75美元（2356.25-1462.5-200）。

二、我國境內(nèi)創(chuàng)設(shè)農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)的必要性分析

任何金融的元生與衍生產(chǎn)品從本質(zhì)上來說，都是要服務(wù)于實體經(jīng)濟的。一個良好的金融相關(guān)的傳導(dǎo)機制是一國乃至一企業(yè)宏、微觀經(jīng)濟有序運行且良性發(fā)展的重要保障。而期權(quán)產(chǎn)品作為人類在金融領(lǐng)域最偉大的發(fā)明之一，不應(yīng)該在我國境內(nèi)成為空白項。但當前，農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)尚未作為一種金融衍生品在市場中創(chuàng)設(shè)，而在各類期權(quán)產(chǎn)品中，農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)交易比較具有實際意義且具有可操作性，其創(chuàng)設(shè)也必將對我國農(nóng)業(yè)的發(fā)展以及在保障普通農(nóng)民權(quán)益等方面產(chǎn)生正面的影響。

眾所周知，每年農(nóng)產(chǎn)品的種植與生產(chǎn)在趨利的前提之下具有一定的隨機性，如此則會出現(xiàn)部分農(nóng)產(chǎn)品供大于求或供不應(yīng)求，使相關(guān)價格大幅下降或上升從而使相關(guān)個人和企業(yè)蒙受巨大損失。期貨可以用來保值且調(diào)節(jié)市場，但其較高的保證金比例與盯市制度又使其不適用于中小投資者。因此創(chuàng)設(shè)農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)、穩(wěn)定相關(guān)產(chǎn)品價格、保障廣大農(nóng)民對自有產(chǎn)品的既定預(yù)期就顯得非常重要了。

三、創(chuàng)設(shè)農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)的策略分析

期權(quán)作為金融衍生產(chǎn)品，在理論上可以無限量創(chuàng)設(shè)。但就我國目前的金融形勢及農(nóng)業(yè)狀況而言，期權(quán)要限量創(chuàng)設(shè)，要避免某一類農(nóng)產(chǎn)品行權(quán)比例過大甚至超過其現(xiàn)貨產(chǎn)量的狀況發(fā)生。

同時，期權(quán)創(chuàng)設(shè)方的身份確認亦十分重要，其作為空方必須具備足夠的實力以保證行權(quán)履約；另外，為保證金融市場的穩(wěn)定運行，境外具有資質(zhì)的金融結(jié)構(gòu)（QFII）暫時不應(yīng)被納入我國境內(nèi)的農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)交易的平臺之內(nèi)以防其擾亂市場；而作為看跌期權(quán)的多方應(yīng)同時提供其擁有現(xiàn)貨的證明從而確定其實際的行權(quán)比例；對看漲期權(quán)多頭所能購買的期權(quán)份額，也要根據(jù)具體情況加以調(diào)節(jié)、控制。

期權(quán)衍生于期貨，又獨立于市場進行交易，一旦形成單邊走勢，期權(quán)價格的“價外運行”則不可避免，股票權(quán)證就是先例。對于此，除卻漲、跌幅的控制以外，相關(guān)部門對投資者要加以正確引導(dǎo)，金融監(jiān)管部門對于惡意炒作的“大手資金”要嚴格監(jiān)督乃至懲處以保證市場有序平穩(wěn)地運行。

就技術(shù)問題而言，期權(quán)的執(zhí)行價格如果與基礎(chǔ)資產(chǎn)即期貨的價格偏離過大就會造成定價模型失效，因此，從創(chuàng)設(shè)方報價入手進行控制是十分必要的；至于交易軟件，可復(fù)制DerivaGem系統(tǒng)，不過其中一些細小問題要注意“內(nèi)、外有別”。

四、總結(jié)

隨著外匯期權(quán)于2011年4月1日在我國境內(nèi)被創(chuàng)設(shè)、交易，農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)的推出也應(yīng)被納入議事日程。相對于各類期權(quán)，谷類期權(quán)具有更實際的意義，只要管控得法，其對我國農(nóng)業(yè)的發(fā)展絕對是利大于弊的！

期權(quán)之于中小投資者，主要作用在于對沖風險，這也是當前我國金融衍生品市場的首要任務(wù)。在全民金融知識普及的基礎(chǔ)上，對期權(quán)類產(chǎn)品交易進行引導(dǎo)、調(diào)節(jié)、控制、監(jiān)管等一系列工作可謂“任重而道遠”。但筆者相信中國人并不缺乏金融智慧，經(jīng)過金融工作者的努力，在創(chuàng)設(shè)有中國特色的農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)方面，我們一定會取得長足的發(fā)展。

參考文獻

篇5

現(xiàn)代金融理論的發(fā)展與兩大基本主題密切相關(guān)。首先是研究和發(fā)展跨時期模型，把靜態(tài)的單一時期資產(chǎn)定價模型推廣到動態(tài)環(huán)境下進行研究，這是金融理論研究領(lǐng)域中的一大進步。其次是認識和研究在跨時期框架下、與靜態(tài)模型無關(guān)的變化因素之作用。

羅伯特。C.默頓于1973年提出了跨時期的資本資產(chǎn)定價模型。該模型把資產(chǎn)的預(yù)期額外收益與資產(chǎn)額外收益狀態(tài)的協(xié)方差聯(lián)系起來，該狀態(tài)的變量和價格被假定為遵循聯(lián)合擴散的過程。這表明資產(chǎn)額外收益狀態(tài)的空間變量呈多元化正態(tài)分布。事實上，默頓運用隨機過程分析發(fā)展了資本資產(chǎn)定價模型。

金融學家們通過動態(tài)規(guī)劃和后向逆歸法，把以時期依賴（time-dependent）政策為研究目標的跨時期問題轉(zhuǎn)換為人們所熟悉的靜態(tài)問題。為方便起見，又把消費的剩余效用分成兩部分而使總量達到最大化。t時的第一部分為當期消費效用，第二部分為今后所有時期的預(yù)期效用，目標函數(shù)為：

Max{uk（ck，t）+Eki[jk（wk，s，t）]} {c，w}對當期消費求導(dǎo)得：Max{Ukc[ck（wk，s，t），t]=[Jkw（wk，s，t）]}由此可見，單時期和資本定價模型與跨時期（多時期）均衡狀態(tài)之最優(yōu)化結(jié)果的區(qū)別在于財富J（w，s，t）的間接效用函數(shù)的性質(zhì)。個人間接效用函數(shù)不僅取決于當前財富，也取決于當前的經(jīng)濟形勢。因為S×1向量S是一組狀態(tài)變量，包括消費、投資和就業(yè)機會。只要一個人的生活不是在一瞬間所完結(jié)的，投資組合和消費比率就總會不斷地得到調(diào)整。

消費的β模型又被稱為基于消費的資產(chǎn)定價模型，這是布里敦（Breedon）于1979年所提出的模型。在多時期模型中，針對個人消費的政策至關(guān)緊要。在單時期模型中，最終財富被假定完全消費掉。

正如在靜態(tài)模型中，個人根據(jù)資產(chǎn)對最終財富的貢獻來評估資產(chǎn)那樣，在動態(tài)環(huán)境中，最重要的是財富與消費流量的邊際關(guān)系，這就是消費的β模型。該模型還把默頓的跨時期資本資產(chǎn)定價模型中被定價的所有變量合并成單一的消費β。

跨時期的預(yù)期模型是針對默頓的跨時期資本資產(chǎn)定價模型而提出的。默氏的模型忽視了資產(chǎn)價格確定的路徑與合理預(yù)期。1985年考克斯、英格索爾和羅斯用擴散過程構(gòu)造了理性預(yù)期跨時期資產(chǎn)均衡模型（即CIR模型）。在CIR模型中，生產(chǎn)技術(shù)與偏好被事先規(guī)定，而用不確定的債務(wù)對定價理論進行分析并求解價格。結(jié)果，合理均衡價格的確定路徑是具體技術(shù)規(guī)定的函數(shù)，這一模型現(xiàn)已被應(yīng)用到利率期限結(jié)構(gòu)之中。

總而言之，在過去的幾十年里，即便是在不確定性的條件下，消費與組合的建模仍然取得了重大進展。其中，跨時期資產(chǎn)組合理論與資產(chǎn)定價模型是最突出且最有實際應(yīng)用價值的理論模型。

二、 期權(quán)定價理論及其發(fā)展過程

1972年，費希爾。布萊克（FischerBlack）和邁倫。S.休爾斯在《金融》雜志上發(fā)表了題為《期權(quán)合同定價與市場有效性檢驗》（ValuationofOptionCon tractsandTestofMarketEfficiency）的論文，標志著金融革命的到來。從此之后，金融理論復(fù)雜的數(shù)學模型對金融實踐有著直接的、廣泛的，金融理論與金融實踐相結(jié)合成為當今金融研究領(lǐng)域的主流。

然而早期的金融研究并非如此?，F(xiàn)代金融數(shù)學的淵源可追溯到1900年，當時法國學者路易斯。巴謝列（LouisBachelier）完成了有關(guān)投機理論的博士論文。這項工作標志著兩門分支學科的誕生：即研究連續(xù)時間隨機過程的金融數(shù)學和研究連續(xù)時間條件下衍生證券定價理論的金融經(jīng)濟學。

在四十年代末和五十年代初，伊藤清（KiyoshiIto）發(fā)展了巴氏的理論，使其成為金融學重要的數(shù)學工具———隨機技術(shù)。1965年，保羅。薩繆爾森發(fā)表了認股權(quán)證合理定價理論。從五十年代后期到整個六十年代，馬柯維茨（Markowitz）、莫迪利安尼（Modigliani）、米勒（Miller）、夏普（Sharpe）、林特勒（Lintner）、法馬（Fama）和薩繆爾森等人都做了大量的開拓性工作。而在此之前，所謂金融理論只不過是個人軼事、粗算規(guī)則和數(shù)據(jù)所組成的大雜燴。

六十年代末及七十年代初，金融學模型變得日益復(fù)雜，涉及到定價和最優(yōu)決策的短期性和不確定性因素等。動態(tài)資產(chǎn)組合理論、跨時期資本資產(chǎn)定價和衍生證券定價的新模型均應(yīng)用了隨機微分和隨機積分等式、隨機動態(tài)規(guī)劃及偏微分方程等數(shù)學工具。就對金融實踐所發(fā)生的影響而言，應(yīng)當首推布萊克。休爾斯的期權(quán)定價模型。

后來的研究則主要按三個方向展開：定價技術(shù)在非金融期權(quán)產(chǎn)品中的推廣與應(yīng)用；對定價公式的實證性檢驗；放寬假設(shè)條件以及加強應(yīng)用的理論基礎(chǔ)。

期權(quán)定價公式主要基于五大假設(shè)條件，其中第五條假設(shè)，即期權(quán)定價公式的函數(shù)相關(guān)性———假設(shè)期權(quán)價格是資產(chǎn)價格、無風險債券價格以及時間的二階連續(xù)可微函數(shù)。對此，約翰。B.朗（JohnB.Long）和克利福德。W.斯密斯（Clif fordW.Smith）等人提出了質(zhì)疑。默頓（Merton）于1977年作出數(shù)學推導(dǎo)，證明了假設(shè)五是推導(dǎo)結(jié)果，而并非假設(shè)條件。

范圍更大、至今仍在討論的研究問題是，在不存在動態(tài)資產(chǎn)組合戰(zhàn)略的條件下，定價公式的有效性、完全復(fù)制的可行性以及不完善的程度是問題的關(guān)鍵。連續(xù)交易只是理想的條件，因而在離散交易的情況下，所謂復(fù)制至多只是逼近而已。

后來的模擬工作表明在現(xiàn)有的交易間隔和投機價格的波幅內(nèi)，只要其它假設(shè)可行，誤差完全可以控制。約翰。C.考克斯（JohnC.Cox）和史提芬。A.羅斯（1976）以及默頓（1976）放寬了連續(xù)樣本路徑的假設(shè)，采用階躍和擴散過程來分析期權(quán)定價，以捕捉標的資產(chǎn)（Underlyingasset）返回過程的非局部性移位。在不存在連續(xù)樣本路徑的情況下，復(fù)制是不可能的，排除了嚴格的無套利推導(dǎo)。

相反，期權(quán)定價模型推導(dǎo)的完成則借用了均衡資產(chǎn)定價模型，比如跨時期資本資產(chǎn)定價模型和套利定價理論（羅斯，1976）。有關(guān)非完全復(fù)制方面的資料很多，以后研究者們又對定價公式的基本框架進行了擴展和補充。作出重大貢獻的主要有以下學者：默頓（1974，1992）、布萊克（1975，1976）、約翰?？伎怂购土_斯（1976），邁克。帕金森（1976）、休爾斯（1976）、奧爾德里奇。A.韋薩切克（OldrichV.Vasicek）、道格拉斯。T.布里頓和羅伯特。H.利茨伯格（1978）、威廉。馬格里布（1978）、斯科特。F.里查德（1978）、夏普、邁克。J.艾圖多和S.施瓦茨（1978）、羅伯特。蓋斯克（1979）和邁克。哈里森以及大衛(wèi)。M.克里普斯（1979）。

對基本定價模型的修正表明，即使放寬模型的假設(shè)條件，定價公式仍然有效。索普1973年研究了賣空的約束條件，勒蘭（Leland）則在1985年將交易成本也考慮進去；英格索爾和休爾斯研究了不同的資本收益稅率和紅利稅所產(chǎn)生的影響，默頓于1973年推導(dǎo)出紅利和隨機利率因素的一般模型；考克斯和羅斯以及默頓使用了交錯隨機過程，研究了在股票價格的變化不依賴連續(xù)樣本路徑情況下期權(quán)問題。魯賓斯坦和布里南分別于1976年和1979年通過限制典型投資者的效用函數(shù)，得出了在離散時間交易條件下的布萊克———休爾斯期權(quán)定價。

三、 與實踐相結(jié)合的典型范例

期權(quán)定價模型對金融服務(wù)領(lǐng)域的實踐具有極大的指導(dǎo)意義和推動作用，同時，金融實踐反過來也為金融提供了實驗場地，從而促進了金融理論的進一步。金融服務(wù)業(yè)迫切需要理論研究，以便了解和掌握為客戶所提供的產(chǎn)品與服務(wù)的定價和生產(chǎn)成本等方面的技術(shù)。有關(guān)衍生工具的研究成果很快就被到金融實踐之中，并且在很大程度上促進了理論和應(yīng)用研究的同步發(fā)展。

六十年代的金融學術(shù)研究，包括資本資產(chǎn)定價理論、運行績效與風險測算以及實證研究所必需的有關(guān)證券價格的大規(guī)模數(shù)據(jù)庫的建立等等，對金融實踐產(chǎn)生了重要。然而，七十年代，定價模型的推廣速度和影響力均是前所未有的。期權(quán)定價理論對金融實踐的影響不僅局限于衍生證券（如：公司債券、期貨、浮息按揭貸款、保險、投資咨詢和稅法），用來推導(dǎo)期權(quán)定價公式的理論框架也可應(yīng)用于金融產(chǎn)品的定價。事實上，期權(quán)定價技術(shù)在支持金融新產(chǎn)品以及市場開發(fā)等方面一直起著不可忽視的作用。

七十年代全球結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大變化，經(jīng)濟波動加劇。其中比較重大的事件有：隨著布雷頓森體系瓦解和美元的貶值，匯率由固定制度向浮動制度轉(zhuǎn)變；歐佩克成立以及由此引起的全球石油價格沖擊；美國兩位數(shù)的通貨膨脹和利率水平；美國道。瓊斯指數(shù)的大幅下跌（由1973年初的1050跌至1974年底的580）。期權(quán)定價模型可以說應(yīng)運而生，從此，風險管理的地位開始逐漸凸現(xiàn)出來，七十年代所設(shè)立的簿生證券交易所的成功原因不言而喻。當時掛牌交易的品種包括股票期權(quán)、主要貨幣期貨和固定收益的債券期貨。

交易的成功加快了金融數(shù)量模型的應(yīng)用節(jié)奏，從而方便了對期權(quán)定價和風險強度（水平）的評估。1975年期權(quán)定價模型的發(fā)表，促進了在交易所上市的期權(quán)以及柜臺衍生市場的培育和發(fā)展。而市場的超常規(guī)擴展與成功也同樣促進了衍生證券定價模型等金融技術(shù)工具的進一步研究和發(fā)展。

自期權(quán)定價公式發(fā)表以來，美國金融業(yè)的運轉(zhuǎn)發(fā)生了巨大的變化。第一家期權(quán)交易所———芝加哥商交所屬下的期權(quán)交易所于1973年4月開始運作，僅隔兩年，該交易所的交易商用模型就對期權(quán)頭寸進行定價和保值。同時，清算所也用模型和保值比率確定交易商的凈風險，美國全國性抵押市場開始形成。1974年，美國國會通過了《職工退休收入保障法案》，促進和推動了此后的養(yǎng)老基金行業(yè)的發(fā)展。同年，貨幣市場基金問世，共同基金飛速發(fā)展，共同基金旗下的資產(chǎn)由25年前的480億美元擴張到今天的約50，000億美元。

金融衍生工具的主要功能之一便是降低成本，便于風險管理。對于機構(gòu)而言，利用衍生證券實施金融戰(zhàn)略的成本僅相當于現(xiàn)貨市場證券交易的十分之一。經(jīng)過二十多年的發(fā)展，金融服務(wù)業(yè)早已變得面目全非。首先，政府限制競爭，保護行業(yè)利潤的作法已經(jīng)被廢止。第二，固定傭金制度被取消，代之以各公司根據(jù)市場競爭自主定價。第三，各行業(yè)相互滲透，行業(yè)界限變得非常模糊。例如，大經(jīng)紀行與銀行和儲蓄貸款社競相爭奪生意，發(fā)揮自己的優(yōu)勢對按揭貸款進行包裝和再包裝，以擴大市場廣度。銀行業(yè)也不甘示弱，開始與投資銀行、經(jīng)紀公司和保險公司爭奪商業(yè)房地產(chǎn)，高風險并購貸款。第四，機和通訊技術(shù)降低了交易成本，促使金融產(chǎn)品和服務(wù)走向全球化，為客戶提供個性化服務(wù)。

到為止，衍生工具應(yīng)用得以迅速推廣的主要原因是證券化趨勢，此外便是人們對衍生工具在風險分散、打包和轉(zhuǎn)移中所起作用的認識日益增多。事實上，沒有哪一家金融服務(wù)公司只是出售直接從客戶手里購買進來的同一產(chǎn)品。相反，他們將產(chǎn)品拆零銷售或重新組合成新的、能夠滿足客戶具體要求的混合型金融工具。

不難想象，金融服務(wù)公司正在擴充資本，以便在全球范圍內(nèi)運作，用特有的專業(yè)知識解決客戶要求，為自己的長期衍生產(chǎn)品創(chuàng)新牌子。他們的利潤來源于對市場的認識和了解、建立具有應(yīng)用價值的金融模型，并為客戶提供資產(chǎn)增值方案。一般而論，風險管理系統(tǒng)提供具有何種風險和對何種風險進行保值的信息。另外，它還需要解決高級管理層和雇員之間信息不對稱的，并且協(xié)調(diào)雇員與股東之間的利益關(guān)系。

四、 金融學與其它學科的交融

現(xiàn)代金融學尤其注重金融理論在金融市場上的實際應(yīng)用，人們經(jīng)常運用金融理論對市場的有效性進行檢驗，甚至對金融資產(chǎn)的價格進行預(yù)測，充分展示了這些理論的應(yīng)用性和強大的生命力。在國外的一些金融學教科書中還可以看到鞅理論在金融學領(lǐng)域的應(yīng)用。

通訊與計算機技術(shù)的進步將會逐漸降低消除信息不對稱狀況的成本，并且加快利用期權(quán)定價技術(shù)進行創(chuàng)新的步伐。全球范圍內(nèi)的金融組織形式將會發(fā)生巨變，交易技術(shù)和工具將會繼續(xù)發(fā)展，為了認識和促進這一變化，學術(shù)界與實務(wù)部門所進行的研究變得十分必要和緊迫，學術(shù)領(lǐng)域的重要性比以往任何時候都更加重要。同時，對于經(jīng)過嚴格培訓(xùn)、深諳期權(quán)定價技術(shù)的熟練從業(yè)人員的需求將越來越大。

金融創(chuàng)新給金融帶來絕好的發(fā)展機遇。教育機構(gòu)應(yīng)當如何應(yīng)付挑戰(zhàn)？這是每一專業(yè)教育機構(gòu)必須面臨的問題。金融衍生工具使金融行業(yè)的界限越來越模糊，同時也使學科設(shè)置的界限越來越難以確定。商學院和經(jīng)濟學系已經(jīng)遭遇來自數(shù)學系、所和工學院、管院所進行的研究和課程設(shè)置方面的強有力競爭，金融學科建設(shè)與課程設(shè)置的改革已經(jīng)成為當務(wù)之急。而對不確定條件下簽約行為的治理則已受到法學院方面的有力競爭。金融理論的諸多進展迫使金融服務(wù)公司比以前更有效并且更經(jīng)濟地滿足客戶復(fù)雜的需求。商學院和經(jīng)濟學院的畢業(yè)生與工程師、數(shù)學家、物理學家和電腦專家搭檔，將會更好地解決客戶的融資需求。

在我國，目前金融衍生工具的研究仍處于初級和低層次階段。早在九十年代初期，就有學者開始研究衍生工具，但當時僅限于入門性的介紹，未作深入研究。1997年度諾貝爾經(jīng)濟學獎授予休爾斯和默頓之后，我國也掀起了金融衍生工具的研究熱潮，不斷有大量的專著、譯著和論文面世。清華大學宋逢明等人做了大量基礎(chǔ)性工作，翻譯出版了好幾種國外名著。然而遺憾的是，大多數(shù)專著的理論水平不高，基本上是仿照或改寫國外同類著作，真正有見地的東西并不多見。從國內(nèi)已發(fā)表的有關(guān)論文來看，也是鮮有進展和突破。但可喜的是，目前我國政府部門、研究院所、高等院校、銀行證券等金融機構(gòu)都非常重視金融工程理論的研究與應(yīng)用，并著手組織并撥?？钯Y助有關(guān)研究。我們熱切期待著金融理論研究的長足發(fā)展與進步，并愿為此添磚加瓦、貢獻出一份綿薄之力！

〔〕

〔1〕Hull，JohnC.，1998，Options，F(xiàn)utures，andOtherDerivativeSecurities，Peking：HuaxiaPublishingHouse.

〔2〕Bhattacharya，Sudipto，andConstantinides，GeorgeM.，1989，oryofValuation，NJ：Rowman＆LittlefieldPublishers，Inc.

〔3〕Sharpe，WilliamF，etc.1995，Investments，Peking：QinghuaUniversity.

篇6

一、金融期權(quán)是在交易日還是在結(jié)算日進行初始確認

就金融期權(quán)的初始確認而言,首先必須明確區(qū)分交易日和結(jié)算日。交易日是指金融期權(quán)合約的簽訂日,結(jié)算日是指金融期權(quán)的履約日。目前關(guān)于金融期權(quán)的初始確認存在著兩種具有代表性的觀點:交易日會計和結(jié)算日會計。交易日會計認為,對金融期權(quán)的初始確認必須在金融期權(quán)合約的簽訂日進行,一旦金融期權(quán)的買方和賣方達成約定并成為該期權(quán)合約的一方,那么金融期權(quán)引起的權(quán)利和義務(wù)就必須在資產(chǎn)負債表內(nèi)確認;結(jié)算日會計則認為,金融期權(quán)在交易日所引起的權(quán)利和義務(wù)應(yīng)在表外披露而不應(yīng)在表內(nèi)確認,只有當金融期權(quán)的買方實際行權(quán)或轉(zhuǎn)讓該期權(quán)合約時(也即結(jié)算日),才能確認由該期權(quán)交易引起的利得或損失。

事實上,交易日會計的觀點是基于《國際會計準則第39號——金融工具:確認和計量》中“金融期權(quán)的持權(quán)者或立權(quán)者成為該期權(quán)合約的一方時,該金融期權(quán)應(yīng)確認為資產(chǎn)和負債”的表述。然而筆者認為該表述并不能充分支持交易日會計的觀點,理由有三:

第一,金融期權(quán)在交易日所引致的權(quán)利和義務(wù)并不是一項真正的資產(chǎn)和負債,它在本質(zhì)上屬于一項或有資產(chǎn)和或有負債。眾所周知,期權(quán)合約是一種選擇權(quán)合約,其持權(quán)人享有在合約期滿或期滿之前按約定的價格購買或銷售一定數(shù)量的某種金融資產(chǎn)的權(quán)利。如果在合約到期日之前,該金融資產(chǎn)的價格對持權(quán)人有利,他就會選擇行使權(quán)利買進或賣出該金融資產(chǎn)。如果在合約到期日之前,該金融資產(chǎn)的價格對持權(quán)人不利,他就會放棄買進或賣出該金融資產(chǎn)的權(quán)利。而立權(quán)人則有義務(wù)在買方要求行權(quán)時出售或購入該金融資產(chǎn)。可以看出,作為期權(quán)合約的買方和賣方,他們的權(quán)利和義務(wù)是不對等的。期權(quán)合約所引致的權(quán)利和義務(wù)的發(fā)生與否取決于期權(quán)合約的執(zhí)行與否,而期權(quán)合約的執(zhí)行與否,又取決于期權(quán)合約標的物的公允價值的有利變化這一未來不確定事項的發(fā)生與否。既然是未來的不確定事項,那么這種權(quán)利就不是一種“很可能給企業(yè)帶來未來經(jīng)濟利益流入”的資產(chǎn),而這種義務(wù)也不是一種“很可能給企業(yè)帶來未來經(jīng)濟利益流出”的現(xiàn)時義務(wù)。因此在交易日,持權(quán)人和立權(quán)人最多只能在報表附注中以或有資產(chǎn)和或有負債的形式披露該未來不確定事項,只有當持權(quán)人決定行使期權(quán)合約時,潛在的權(quán)利和義務(wù)才能轉(zhuǎn)化成現(xiàn)時的資產(chǎn)和負債。

第二,金融期權(quán)屬于衍生金融工具,它的交易具有不同于基本金融工具交易的本質(zhì)特征,因此對金融期權(quán)的初始確認就不應(yīng)該采用基本金融工具的處理方法。眾所周知,對基本金融工具(如股票、債券)的初始確認,一般在投資者從資本市場取得股權(quán)或購入債券時按照歷史成本入賬。然而對金融期權(quán)我們便不能采用這種方法,因為金融期權(quán)具有不同于基本金融工具的本質(zhì)特征。這里引用美國《衍生工具和套期活動的會計處理》的相關(guān)規(guī)定:①不要求任何初始凈投資,或者所要求的初始凈投資遠少于可望對市場因素變化做出類似反應(yīng)的其他類型合約所要求的初始凈投資;②合約條款要求或允許凈額交割,或易于通過合約以外的方式進行凈額交割,或者進行的資產(chǎn)交付將導(dǎo)致并不嚴重偏離凈額交割的情況。也就是說,金融期權(quán)交易允許買空、賣空,它不需要或只需要很少的初始凈投資,并且一般采用差額(凈值)結(jié)算方式,投資者只要繳納相當于標的物公允價值較低比例的保證金就能參與交易,實現(xiàn)“以小搏大”的杠桿效應(yīng)。一般的金融期權(quán)交易更多的是出于投機目的,真正實際交割的很少,因此,對金融期權(quán)的初始確認就不應(yīng)該在交易日直接確認為一項金融資產(chǎn)和金融負債。

第三,結(jié)算日會計比交易日會計更能簡化會計處理,也更有利于向會計報表使用者提供與決策相關(guān)的信息。如果對金融期權(quán)采用交易日會計,那么在交易日必須確認一項金融資產(chǎn)和金融負債,而在合約到期日必須根據(jù)標的物公允價值的變化對原先的入賬價值進行調(diào)整。如果對金融期權(quán)采用結(jié)算日會計,那么在交易日只需確認期權(quán)費,在合約到期日根據(jù)標的物公允價值的變化確認該期權(quán)交易的損益就可以了。更重要的是,假如資產(chǎn)負債表日在交易日和結(jié)算日之間,那么在資產(chǎn)負債表日,采用交易日會計將虛增企業(yè)資產(chǎn)和負債,以資產(chǎn)和負債為基礎(chǔ)得到的財務(wù)比率就會受到影響,從而對會計報表使用者的投資決策產(chǎn)生誤導(dǎo)。

綜上所述,筆者認為在交易日對金融期權(quán)的初始確認應(yīng)該僅僅確認期權(quán)費,由該期權(quán)合約引致的權(quán)利和義務(wù)應(yīng)該在表外作為一項或有資產(chǎn)和或有負債進行披露,等到持權(quán)人決定行使該期權(quán)合約或轉(zhuǎn)讓該期權(quán)合約時,才能在表內(nèi)將標的物確認為一項金融資產(chǎn)和金融負債,并同時確認由該期權(quán)交易導(dǎo)致的利得或損失。

二、金融期權(quán)交易初始確認的舉例說明

例:a公司2005年11月1日與某經(jīng)紀公司簽訂了一份期權(quán)合約,該期權(quán)合約賦予a公司2006年3月31日前按500 000元買入股票的選擇權(quán),a公司同時支付10 000元的期權(quán)費給該經(jīng)紀公司。假如2006年1月15日,此項股票期權(quán)市價上漲至600 000元,2006年2月28日,a公司對該股票價格看好,于是決定執(zhí)行此項期權(quán)合約,假設(shè)當日此項股票期權(quán)市價又上漲至700 000元,同時支付期權(quán)交易費6 000元。那么,a公司持有的金融期權(quán)在交易日和結(jié)算日應(yīng)如何進行會計處理呢?下面列表(見表)說明并做簡要分析。

通過比較可以發(fā)現(xiàn):

第一,金融期權(quán)不管是在交易日還是在結(jié)算日進行初始確認,a公司在整個股票期權(quán)合約的投機活動中,都賺取了190 000元(700 000-500 000-10 000)的利潤,扣除6 000元期權(quán)交易費,實際賺得184 000元。

第二,若金融期權(quán)在交易日進行初始確認,那么在資產(chǎn)負債表日金融資產(chǎn)和金融負債的期末余額為500 000元;若金融期權(quán)在結(jié)算日進行初始確認,則在資產(chǎn)負債表日并沒有金融資產(chǎn)和金融負債。假如a公司除該項金融資產(chǎn)外的其他流動資產(chǎn)合計為50 000元,除該項金融負債外的其他流動負債合計為100 000元,那么采用交易日會計計算,則a公司2005年12月31日的流動比率為91.67%[(500 000+50 000)÷(500 000+100 000)],采用結(jié)算日會計計算,則a公司2005年12月31日的流動比率為50%(50 000÷100 000),兩種結(jié)果截然不同,91.67%的流動比率意味著a公司的償債能力處于中等水平,而50%的流動比率則意味著a公司面臨發(fā)生財務(wù)危機的可能性很大。因此,采用交易日會計可能會對一些會計報表使用者的決策產(chǎn)生誤導(dǎo)。

主要參考文獻

篇7

【關(guān)鍵詞】實物期權(quán)價值評估綜述

一、理論背景

人們在對現(xiàn)資決策的研究中發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)投資決策不同程度上具有三個基本特征，投資是部分或完全不可逆的，也就是說投資必定存在初始沉沒成，本來自投資的未來回報是不確定的，人們在投資時機上有選擇的余地。這些特征使得傳統(tǒng)價值評估方法在投資決策中的應(yīng)用不斷顯示出其局限。鑒于傳統(tǒng)評估價值方法的局限性的不斷暴露，理論界與實務(wù)界一直致力于尋找一種方法去彌補這種局限，從而期權(quán)定價理論在投資決策中的應(yīng)用即實物期權(quán)方法顯示出了強大的生命力。

企業(yè)價值評估方法越來越注重實用性，期權(quán)理論的發(fā)展是對傳統(tǒng)價值評估方法的改進和彌補，那么實物期權(quán)的研究現(xiàn)狀如何，本文將在下文中進行詳細分析。

二、國外研究現(xiàn)狀

期權(quán)定價理論最早可以追溯到1900年法國數(shù)學家路易斯·巴舍利耶提出的巴舍利耶模型，而伊藤清發(fā)展了巴氏理論，其后就是卡索夫模型，期權(quán)理論的重大發(fā)展始于上世紀60年代的斯普林科的買方期權(quán)價格模型、博內(nèi)斯的最終期權(quán)定價模型、薩繆爾森的歐式買方期權(quán)定價模型，而1973年Black和Scholes的經(jīng)典論文的發(fā)表標志了期權(quán)定價理論的最終形成，而Merton、Cox、Ross以及Rubinstein等專家的研究進一步發(fā)展和完善了期權(quán)定價理論。

最早將期權(quán)定價理論引入項目投資領(lǐng)域的是教授StewardMyers，他于1977年首次提出將投資機會看成增長期權(quán)的思想，他認為基于投資機會的管理柔性存在價值，而這種價值可以用金融期權(quán)定價模型來度量，由于標的資產(chǎn)為非金融資產(chǎn)，Myers教授稱之為實物期權(quán)。1984年Myers教授在“FinaceTheoryandFinancalStrategy”中又講述了項目戰(zhàn)略的期權(quán)意義。Dixit和Pindyck于1995年指出“在確定投資機會的價值和最優(yōu)投資策略時，投資者不應(yīng)簡單地使用主觀的概率方法或效用函數(shù)，理性的投資者應(yīng)尋求一種建立在市場基礎(chǔ)上的使項目價值最大化的方法。于是，實物期權(quán)價值的確定成了研究的焦點，Joseph認為，與金融期權(quán)相比實物期權(quán)價值的確定似乎沒有固定的模式，因為大部分投資項目的特殊性使得尋找標準化實物期權(quán)的可能性不大。為此，Timothy于1998年提出行之有效的方法就是構(gòu)造合適的期權(quán)形式，從而使實物期權(quán)的價值可以更加方便地利用金融期權(quán)定價模型確定。而Amaram和Kulatilaka(1999)又提出了一個實物期權(quán)應(yīng)用框架，使得該理論在實際中的應(yīng)用進一步成熟。

利用實物期權(quán)研究投資時機選擇問題始于McDnald&Siegel(1986)研究不可恢復(fù)投資計劃的最佳投資時機，討論延遲期權(quán)的評估，并推導(dǎo)出最佳投資時機的決定方法。同時McDnald&Siegel利用仿真的例子指出延遲期權(quán)的重要性，結(jié)論指出投資計劃的最佳延遲時機大約是在當計劃價值為投資成本的兩倍時。Smit&Ankum(1993)則利用二項模式與博弈論來探討在完全競爭市場、壟斷市場及寡頭壟斷市場中，延遲期權(quán)和競爭者存在的情況對于投資決策時機的影響。

三、國內(nèi)研究現(xiàn)狀

范龍振和張子剛（1996）是國內(nèi)較早進行投資機會價值期權(quán)方法研究的文章。范龍振（1998）比較實物期權(quán)與金融期權(quán)的異同，研究企業(yè)經(jīng)營柔性中的時間選擇型實物期權(quán)。范龍振和唐國興（1996）假設(shè)項目價值和初始投入均服從幾何布朗運動，在Pindyck（1991）的研究基礎(chǔ)上，拓展分析了投資時間選擇期權(quán)的價值及其對決策的影響。范龍振和唐國興（2000）在項目價值和初始投入服從幾何布朗運動、推遲投資時間有限的假設(shè)下，把項目投資機會看作美式看漲期權(quán)，并利用蒙特卡羅模擬法求解。范龍振和唐國興（2000）把項目產(chǎn)品的價格運動路徑假設(shè)推廣開來，分別在幾何布朗運動、均值回復(fù)過程和更一般的隨機過程這三種情況下，運用蒙特卡羅模擬法和二叉樹法得到數(shù)值解，進而討論了項目暫停生產(chǎn)的管理柔性價值及影響。

黎國華、黎凱（2003）運用實物期權(quán)原理分析了不確定性對項目投資評價和決策的影響，通過風險中性概率方法將這些影響予以定量化，并進一步對實際投資行為做出了解釋。

梁鑠、唐小我、馬永開（2004）從思維方式的角度肯定了實物期權(quán)理論對企業(yè)經(jīng)營投資行為的現(xiàn)實意義。他們認為戰(zhàn)略管理的一個主要任務(wù)就是創(chuàng)造和保持靈活性，為未來不利的變化做準備，為抓住機會做準備。通過將實物期權(quán)思想納入企業(yè)戰(zhàn)略管理，使在不確定環(huán)境下的戰(zhàn)略管理有合適的思維工具。

丁正中、曾慧（2005）在二項式模型的基礎(chǔ)上探討了三項式模型，為期權(quán)定價方法的改進提出了新的思路。他們的研究表明，相比于二項式模型，三項式模型的計算結(jié)果更加準確。

在專利權(quán)和許可證估價領(lǐng)域，實物期權(quán)方法同樣得到了廣泛的重視和研究。特別是在當今這個技術(shù)至上，高度重視知識產(chǎn)權(quán)和創(chuàng)意價值的時代，無形資產(chǎn)尤其受到人們的高度重視。

香港中文大學的譚躍、何佳（2001）借助方程，分析了牌照實物期權(quán)對中國移動通信公司和中國聯(lián)通通信公司的價值。他們的結(jié)論是，牌照對中國的兩家移動通訊公司具有重要意義，其帶來的期權(quán)價值尤其應(yīng)當重視。

楊春鵬（2003）探討了實物期權(quán)理論在專利權(quán)定價、無形資產(chǎn)評估等領(lǐng)域的應(yīng)用。學者們指出，對于生物制藥、網(wǎng)絡(luò)媒體等技術(shù)密集、資金密集、風險較大的行業(yè)，實物期權(quán)理論具有更大的意義，因為相比于傳統(tǒng)評估方法，實物期權(quán)理論將更多的注意力投向了這些不確定性。

篇8

期權(quán)雖然最先在金融領(lǐng)域出現(xiàn)，但它更廣泛的被應(yīng)用于投資評價。公司的許多財務(wù)政策都具有期權(quán)的特性，問題在于人們往往未能識別這些期權(quán)。

1 傳統(tǒng)投資決策缺陷分析

傳統(tǒng)的投資決策中的決策方法是利用經(jīng)過風險調(diào)整的現(xiàn)金流量或資本成本率計算項目的凈現(xiàn)值(Net Present Value)。這種方法使用凈現(xiàn)值作為評價方案優(yōu)劣的指標。

通常，對沒有進一步的投資可能，每年穩(wěn)定地提供相同的或逐步下降的現(xiàn)金流的項目和沒有任何后續(xù)機會的項目可使用傳統(tǒng)方法估價，即當不存在任何靈活性選擇權(quán)或不確定性很小時，傳統(tǒng)的NPV方法的應(yīng)用效果很好。而對于其他投資，使用傳統(tǒng)的NPV方法將導(dǎo)致不正確的決策。在環(huán)境項目投資中，投資過程往往呈現(xiàn)出分階段投資的特點。正是這種分階段投資形式使得環(huán)境項目投資在投資的時間上有很大的靈活性。傳統(tǒng)的NPV法沒有考慮投資項目的期權(quán)價值，導(dǎo)致低估了項目的凈現(xiàn)值，本來可行的項目可能變成不可行。

在應(yīng)用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法評估項目價值時，我們通常假設(shè)公司會按既定的方案執(zhí)行，不會在執(zhí)行過程中進行重要的修改。實際上管理者通常會隨時關(guān)注各種變化，如果事態(tài)表明未來前景比當初設(shè)想的更好，他會加大投資，反之會設(shè)法減少損失。只要未來是不確定的，管理者就會利用擁有的實物期權(quán)增加價值，而不是被動的接受既定方案。完全忽視項目本身的實物期權(quán)，是傳統(tǒng)現(xiàn)金流量法的局限性。

2 實物期權(quán)的基本理論

2.1 實物期權(quán)的基本思想

從直觀上看，一個不可逆的投資機會類似于金融看漲期權(quán)。一個典型的金融看漲期權(quán)賦予期權(quán)投資者在特定的時間段內(nèi)按照特定價格獲得一定數(shù)量金融資產(chǎn)的權(quán)利。從實物期權(quán)的視角審視某投資行為(假定該投資完全不可逆，項目價值來自于它產(chǎn)生的現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值)，根據(jù)投資目的的不同可能存在兩種理解:第一，該投資行為可以視為是期權(quán)的購買，如果該投資是通過支付沉沒成本獲得進一步購買具有波動價值資產(chǎn)的權(quán)利，便可將該投資引起的沉沒成本視為期權(quán)費用。第二，該投資行為可以視為是期權(quán)的執(zhí)行，如果該投資發(fā)生以前已經(jīng)存在初始投資，投資者現(xiàn)在的投資便可以視為是以預(yù)先設(shè)定的執(zhí)行價格購買了一種價值波動的資產(chǎn)，這應(yīng)該理解為期權(quán)的執(zhí)行。

2.2 實物期權(quán)的應(yīng)用邏輯

期權(quán)定價理論的重大理論突破在于應(yīng)用了市場均衡的概念，從而避免考慮投資者風險偏好問題。期權(quán)定價模型從金融市場應(yīng)用到公司決策時，需要考慮決策行為帶來的偏離。實物期權(quán)不應(yīng)僅被當作是金融期權(quán)定價技術(shù)的“領(lǐng)域外延”(Domain Extension)。正確的做法是保留期權(quán)的基本思想和觀點，在公司決策領(lǐng)域進行“領(lǐng)域轉(zhuǎn)換(Domain Anslation)’，期權(quán)理論的研究從金融領(lǐng)域拓展到戰(zhàn)略管理等領(lǐng)域，需要面對新的挑戰(zhàn)。應(yīng)該正視應(yīng)用實物期權(quán)可能引起的偏差，并使用組織制度糾正偏差。成功實現(xiàn)“領(lǐng)域轉(zhuǎn)換”，不僅需要理解最初領(lǐng)域中的理論假設(shè)和邏輯，還需要理解目標領(lǐng)域中的假設(shè)和邏輯，尋求彼此之間的一致性。

2.3 實物期權(quán)的基本特性

期權(quán)是一種衍生產(chǎn)品，其價值是以標的資產(chǎn)的價格為基礎(chǔ)的。實物投資部分或者全部不可逆，也就是說投資的初始成本至少是部分沉沒的。實物投資具有不可逆性是因為:第一，資產(chǎn)具有專用性。資產(chǎn)專用性意味著資產(chǎn)需求方對于該項資產(chǎn)的評價具有更高的一致性，資產(chǎn)擁有者如果降低該項資產(chǎn)的評價，其他需求方可能同樣也降低了對該項資產(chǎn)的評價。第二，信息存在不對稱。買賣雙方會因為信息不對稱導(dǎo)致“檸檬問題”，使得轉(zhuǎn)售價格低于購買成本。第三，政府管制。政府管制可能會使投資者難以變現(xiàn)。此外，實物投資具有不確定性。決策根據(jù)掌握的信息可以分為確定性決策和不確定性決策。不確定性決策又可以分為“風險決策”和“純不確定決策”。確定性是指投資者明確知道未來收益的情形。風險決策是指投資者能夠估計和預(yù)測未來事件發(fā)生概率的狀態(tài)，進行最優(yōu)選擇作出的決策。

公司擴張有許多具體類型，例如：采礦公司投資于采礦權(quán)以獲得開發(fā)或不開發(fā)的選擇權(quán)，盡管目前它還不值得開采，但是產(chǎn)品價格升高后它卻可以大量盈利;再如，房屋開發(fā)商要投資于土地，經(jīng)常是建立土地的儲備，以后根據(jù)市場的狀況決定新項目的規(guī)模；再如，醫(yī)藥公司要控制藥品專利，不一定馬上投產(chǎn)，而是根據(jù)市場需求推出新藥；再如，制造業(yè)小規(guī)模推出新產(chǎn)品，搶先占領(lǐng)市場，以后視市場的反應(yīng)再決定擴充規(guī)模。如果他們今天不投資，就會失去未來擴張的選擇權(quán)。

3 實物期權(quán)的優(yōu)越性

實物期權(quán)方法作為嶄新的理論方法有效地克服了傳統(tǒng)方法存在的缺陷，其應(yīng)用框架大體可以分為以下主要內(nèi)容：市場化程度及其他外部經(jīng)濟條件研究分析，確定實物期權(quán)分析方法引入的可行性；企業(yè)管理機制、管理人員素質(zhì)等內(nèi)部因素分析，確定企業(yè)是否能夠引入實物期權(quán)分析方法；項目特性分析，特別是項目不確定性源分析，確定主要的不確定性因素、決策規(guī)則以及項目本身具備的期權(quán)特征和認為設(shè)計鑲嵌在項目中的期權(quán)特征；針對期權(quán)特征，設(shè)計科學、合理的定價模型；模型所需變量(直接變量和間接變量)的信息獲取，一方面來源于項目本身，另一方面來源于金融市場；期權(quán)價值的結(jié)果比較分析；決策制定和項目投資的重新設(shè)計。上述工作是期權(quán)分析方法的主要工作，也是項目投資估價和決策的主要工作。

我國市場經(jīng)濟體制已經(jīng)逐步建立和不斷完善，建現(xiàn)代企業(yè)制度已經(jīng)成為大勢所趨，在這種全球經(jīng)濟體化進程逐步加快、競爭日趨激烈的形勢下，項目投資估價與決策的科學化需求日益強烈。實物期權(quán)方法作為現(xiàn)代社會先進的估價和決策分析方法必將在我國得到廣泛應(yīng)用，促進投資效率和投資效益的進一步提高。

參考文獻

篇9

一、實物期權(quán)的源起

實物期權(quán)的興起源于學術(shù)界和實務(wù)界對傳統(tǒng)投資評價的凈現(xiàn)值技術(shù)的置疑。傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法(NPV)，尤其是將期望現(xiàn)金流按照風險調(diào)整折現(xiàn)率貼現(xiàn)的凈現(xiàn)值法(DCF)應(yīng)用最為廣泛。邁爾斯(Myers,1977首先指出，當投資對象是高度不確定的項目時，傳統(tǒng)凈現(xiàn)值理論低估了實際投資。邁爾斯認為不確定下的組織資源投資可以運用金融期權(quán)的定價技術(shù)。組織資源投資雖然不存在正式的期權(quán)合約，但高度不確定下的實物資源投資仍然擁有類似金融期權(quán)的特性，這使得金融期權(quán)定價技術(shù)可能被應(yīng)用到這個領(lǐng)域。

邁爾斯認為，企業(yè)而對不確定做出的初始資源投資不僅給企業(yè)直接帶來現(xiàn)金流，而且賦予企業(yè)對有價值的“增長機會”進一步投資的權(quán)利。因為初始投資帶來的增長機會是不確定的，傳統(tǒng)凈現(xiàn)值理論在計算投資價值時忽略了這部分價值。

不確定條件下的初始投資可以視同購買了一個看漲期權(quán)，期權(quán)擁有者因此擁有了等待未來增長機會的權(quán)利。這樣，企業(yè)可以在控制下界風險的前提下，利用不確定獲得上界收益。如果“增長機會”沒有出現(xiàn)，企業(yè)的下界風險僅為初始投資，這部分可以視為沉沒成本，可以視為期權(quán)的購買成本;如果“增長機會”來臨，企業(yè)進一步投資，新的投資可以視為期權(quán)的執(zhí)行，期權(quán)的執(zhí)行價格就是企業(yè)進一步投資的金額。

1、實物期權(quán)的基木思想

從直觀上看，一個不可逆的投資機會類似于金融看漲期權(quán)。一個典型的金融看漲期權(quán)賦予期權(quán)投資者在特定的時間期間，按照特定價格獲得一定數(shù)量金融資產(chǎn)的權(quán)利。從實物期權(quán)的視角審視某投資行為(假定該投資完全不可逆，項目價值來自于它產(chǎn)生的現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值)，根據(jù)投資目的的不同可能存在兩種理解:第一，該投資行為可以視為是期權(quán)的購買:如果該投資是通過支付沉沒成本獲得進一步購買具有波動價值資產(chǎn)的權(quán)利，我們可將該投資引起的沉沒成本視為期權(quán)費用。第一，該投資行為可以視為是期權(quán)的執(zhí)行:如果該投資發(fā)生以前已經(jīng)存在初始投資，投資者現(xiàn)在的投資可以視為是以預(yù)先設(shè)定的執(zhí)行價格購買了一種價值波動的資產(chǎn)，這應(yīng)該理角罕為期權(quán)的執(zhí)行。

2、實物期權(quán)的應(yīng)用邏輯

期權(quán)定價理論的重大理論突破在于應(yīng)用了市場均衡的概念，從而避免考慮投資者風險偏好問題。期權(quán)定價模型從金融市場應(yīng)用到公司決策時.需要考慮決策行為帶來的偏離。實物期權(quán)不應(yīng)僅被當作是金融期權(quán)定價技術(shù)的“領(lǐng)域外延”(DomainExtension)。正確的做法是保留期權(quán)的基本思想和觀點，在公司決策領(lǐng)域進行“領(lǐng)域轉(zhuǎn)換(DomainTranslation)"。成功實現(xiàn)“領(lǐng)域轉(zhuǎn)換”，不僅需要理解最初領(lǐng)域中的理論假設(shè)和邏輯，還需要理解目標領(lǐng)域中的假設(shè)和邏輯，尋求彼此之間的一致性。

二、實物期權(quán)的基木特性

期權(quán)是一種衍生產(chǎn)品，其價值是以標的資產(chǎn)的價格為基礎(chǔ)。金融期權(quán)的標的資產(chǎn)是金融資產(chǎn)，如股票、債券、貨幣等。實物期權(quán)的標的資產(chǎn)是各種實物資產(chǎn)，如土地、設(shè)備、石汕等。金融資產(chǎn)僅僅代表對實物資產(chǎn)的要求權(quán).本書你身并不創(chuàng)造則富實物資產(chǎn)是創(chuàng)造則富的資產(chǎn)，不是完全可逆的，時間維度對實物資產(chǎn)影響重大。

1、實物投資的基木特征

(1)實物投資具有不可逆性

實物投資部分或者全部不可逆，也就是說投資的初始成本至少是部分沉沒的。實物投資具有不可逆性是因為:第一，資產(chǎn)具有專用性。資產(chǎn)專用性意味著資產(chǎn)需求方對于該項資產(chǎn)的評價具有史高的一致性，資產(chǎn)擁有者如果降低該項資產(chǎn)的評價，其他需求方可能同樣也降低了對該項資產(chǎn)的評價;第一，信息存在不對稱。買賣雙方會因為信息不對稱導(dǎo)致“檸檬問題”，使得轉(zhuǎn)售價格低于購買成本;第二，政府管制。政府管制可能會使投資者難以變現(xiàn)。(2)實物投資具有不確定性

決策根據(jù)掌握的信急可以分為確定性決策和不確定性決策。不確定性決策又可以分為“風險決策”和“純不確定決策”。確定性是指投資者明確知道未來收益的情形。風險決策是指投資者能夠估計和預(yù)測未來事件發(fā)生概率的狀態(tài)，進行最優(yōu)選擇作出的決策?！凹儾淮_定決策”是指投資者在無法估計和預(yù)測未來事件發(fā)生概率時作出的決策實物投資常常需要在不確定的條件下作出決策。

(3)實物投資具有戰(zhàn)略靈活性

投資者在選擇投資時機上具有一定靈活性，投資者擁有的靈活性越高，投資價值越大。投資者在項目運營期內(nèi)可以根據(jù)經(jīng)濟環(huán)境的變化對項目作出調(diào)整，以提高項目價值。

2、實物期權(quán)的特性

實物期權(quán)相比金融期權(quán)史為復(fù)雜，具體總結(jié)如下:

(1)不存在公開交易的期權(quán)價格

金融期權(quán)存在對應(yīng)的期權(quán)市場，投資者可以在市場上以公平的市場價格自山買賣，投資者在期權(quán)到期前可以將金融期權(quán)出售給其他投資者。實物期權(quán)并不存在對應(yīng)的積極交易的市場，企業(yè)并沒有以公平的價格從市場上“購買”實物期權(quán)，而是通過初始投資“創(chuàng)造”了實物期權(quán)，初始投資并不與實物期權(quán)的完全市場價值對應(yīng)，沒有人在企業(yè)獲得實物期權(quán)時向其收取合理的市場價格。

(2)實物期權(quán)面臨多重的不確定性

史密斯和I諾(Smith&Nau,1995)將風險分為私人風險和市場風險。私人風險是企業(yè)獨特的風險，而市場風險則與經(jīng)濟環(huán)境緊密相關(guān)。根據(jù)金融組合理論，所有私人風險(即非系統(tǒng)風險)可以通過合適的差異化來減輕，而市場風險(即系統(tǒng)風險)則需企業(yè)通過期權(quán)的復(fù)制組合來消除，這樣貼現(xiàn)率就是無風險利率。史密斯和諾(Smith&Nau,1995認為企業(yè)不能減輕私人風險，但可以對沖市場風險。

(3)標的資產(chǎn)的市場特性限制風險的完美對沖

史密斯合諾(Smith&Nau,1995)將標的資產(chǎn)市場分為二類:第一類是完全市場((CompleteMarkets，完全市場是每一種風險都可以通過可交易的證券完美對沖的市場;第一類是不完全市場(IncompleteMarkets),不完全市場是指不是市場上的所有風險都可以通過可交易的證券完美對沖的市場。不完全市場不存在唯一的期權(quán)定價，取而代之的是一個定價范圍。第二類是半完全市場(PartiallyCompleteMarkets)，半完全市場中的風險有兩類，私人風險和市場風險。效用函數(shù)理論適合解決私人風險，期權(quán)理論適合解決市場風險。金融期權(quán)的復(fù)制組合相對來說容易構(gòu)造，而實物期權(quán)就困難許多。

(4)標的資產(chǎn)的當前價格很難確定

金融期權(quán)定價的一個核心假設(shè)是標的資產(chǎn)能夠在金融市場以公平的市場價格自由交易，而實物資產(chǎn)常不具備自山交易的特征。特里杰奧吉斯(Trigeogis,1996)希望能夠在市場上找到“類似證券”(TwinSecurity)來復(fù)制實物資產(chǎn)價值的變化。

實際上，要確認與實物資產(chǎn)完全相關(guān)的類似證券是困難的。復(fù)制實物資產(chǎn)主要有如下二種方式:一是自然資源的投資決策可以在公開交易的商品期貨市場上尋找。一是企業(yè)如果要評價內(nèi)部某特定部門的價值，就要從市場上尋找一個獨立企業(yè)的可交易股票作為類似證券來反映該部門價值。二是如果實物資產(chǎn)對企業(yè)市場價值的影響非常大，企業(yè)可以選擇自己公司的股票作為類似證券。

(5)實物期權(quán)的成熟期并不固定

金融期權(quán)的執(zhí)行時間一般通過合約詳細規(guī)定，而實物期權(quán)的執(zhí)行期限事先可能并不知曉，期權(quán)的執(zhí)行可能會受到其他期權(quán)是否執(zhí)行的影響，還受到不確定狀況的影響。執(zhí)行期限的不確定性是實物期權(quán)所不同于金融期權(quán)的。(6)波動率的度量需要近似

金融期權(quán)的標的資產(chǎn)收益的波動率可以通過觀察歷史數(shù)據(jù)計算得到。但是，實物資產(chǎn)投資難以獲得收益的歷史分布。實物期權(quán)的相關(guān)文獻中主要有二個方法獲得標的資產(chǎn)的波動率:近似資產(chǎn)的收益分布，蒙特卡羅模擬，以及解析式。如果可以找到合適的類似證券，類似證券的歷史收益分布可以近似的作為實物資產(chǎn)的波動率。

（7）期權(quán)執(zhí)行價格并不固定

實物期權(quán)的執(zhí)行價格需要考慮一系列成本與收益，常常會隨著時間的延續(xù)而變化。執(zhí)行價格具有不確定性使得企業(yè)在執(zhí)行實物期權(quán)時并不能確保獲得超額利潤。

(8)價值漏損的數(shù)量難以事先知曉

在實物期權(quán)的生命期內(nèi)，標的資產(chǎn)價值的變化會很大程度影響項目價值。金融期權(quán)定價中，標的資產(chǎn)的紅利支付減少了看漲期權(quán)的價值，提高了看跌期權(quán)的價值。金融期權(quán)的紅利支付是事先知道的，可以直接在期權(quán)定價公式中調(diào)整。而實物期權(quán)“紅利支付”表現(xiàn)為現(xiàn)金的支付、租金的收入、保險費用以及版稅等多種形式，阿姆拉姆和庫拉蒂拉卡(Amram&Kulatilaka,1999)稱之為“價值漏損”(ValueLeakage)。實物期權(quán)“紅利支付”的數(shù)量和時間難以事先預(yù)知。

(9)實物期權(quán)并未給期權(quán)持有者執(zhí)行期權(quán)的獨占權(quán)利

當投資者買入了金融期權(quán)，僅僅是此人可以在期權(quán)到期日以執(zhí)行價格購買標的金融資產(chǎn)。但實物期權(quán)的持有者在執(zhí)行期權(quán)時可能并不擁有購買標的實物資產(chǎn)的獨占權(quán)利。由于實物期權(quán)僅僅是被企業(yè)創(chuàng)造而來.并非從市場上購買得到.難以獲得排他性的產(chǎn)權(quán)保護，競爭者可能會先占的執(zhí)行期權(quán)。

(10)實物期權(quán)之間常存在交互性

各種實物期權(quán)在大多數(shù)情況下存在一定的相關(guān)性，這種相關(guān)性不僅表現(xiàn)在同一項目內(nèi)部各子項目之間的前后相關(guān)，而日‘表現(xiàn)在多個投資項目之間的相關(guān)關(guān)聯(lián)。實物期權(quán)之間存在相互作用使得期權(quán)價值常不具備可加性。

三、實物期權(quán)分析與傳統(tǒng)工具的比較

實物期權(quán)分析有利于管理者在高度不確定下史睿智的作出投資決策。實物期權(quán)的框架允許管理者利用兩個方而優(yōu)勢:首先，史大的波動性表現(xiàn)為史高的項目價值。其次，期權(quán)價值隨著決策時間跨度的延長而提高。

我們重點比較實物期權(quán)分析與現(xiàn)金流貼現(xiàn)技術(shù):

盡管凈現(xiàn)值技術(shù)受到越來越多的批評，實物期權(quán)分析(RealOptionAnalysis,ROA)并不是替代傳統(tǒng)技術(shù)的全新框架?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)技術(shù)(DiscountedCashFlow,DCF)與實物期權(quán)分析(ROA)應(yīng)視為具有互補性質(zhì)的決策工具。DCF史適合分析確定決策環(huán)境中并不復(fù)雜的項目，其預(yù)測在相對穩(wěn)定的環(huán)境中史為可靠。ROA史適合分析不確定環(huán)境中的復(fù)雜項目.管理者可利用新信良.積極管理項目。

林特和彭寧斯(Lint&Pennings,2001)以ROA與DCF具有互補性為基礎(chǔ)，提出了四象限分析法。他們根據(jù)收益和風險的不同將項目分為四個象限，如圖1所示:

象限1:項目具有高期望收益與低波動率。可使用DCF分析，且項目應(yīng)盡快進行。

象限2:項目具有低期望收益與低波動率?？蛇\用DCF分析，且項目應(yīng)盡快放棄。

象限3:項目具有高期望收益與高波動率。使用ROA量化風險，在新信息來臨時決策。

象限4:項目具有低期望收益和高波動率。使用ROA分析，在有利信急來臨時候?qū)嵤╉椖俊?/p>

特里杰奧吉斯(Trigeorgis，1993a)試圖結(jié)合NPV與ROA，提出擴展NPV的概念，指出項目價值不僅包含傳統(tǒng)靜態(tài)NPV，還包含實物期權(quán)的價值，擴展NPV的公式如下:擴展(戰(zhàn)略)NPV=期望現(xiàn)金流的靜態(tài)(消極)NPV+來自積極管理的期權(quán)價值

ROA與DCF不僅具有互補性，而且能夠帶來額外收益，實物期權(quán)的價值是通過決策者把握不確定帶來的投資機會實現(xiàn)的。

實物期權(quán)分析的優(yōu)勢在于利用市場均衡指濘高度不確定競爭環(huán)境內(nèi)的戰(zhàn)略決策，實物期權(quán)分析的發(fā)展方向是與其他決策方法整合在一起，共同探索不確定世界內(nèi)的決策制定。

篇10

全面認識期權(quán)理論在現(xiàn)實中的應(yīng)用具有重要的意義。眾所周知，利用期權(quán)轉(zhuǎn)嫁不利的不確定性是有成本的。但是在現(xiàn)實中一些隱性的轉(zhuǎn)嫁成本卻經(jīng)常被忽略。合理的利用不確定性可以為企業(yè)創(chuàng)造價值，但這一觀念沒有被大多數(shù)人所認識。這些都可以歸因于對期權(quán)理論的現(xiàn)實應(yīng)用的認識不全面。

期權(quán)（option）這一概念有廣義和狹義之分。狹義的期權(quán)即作為衍生金融工具的期權(quán)，由于自上世紀七、八十年代以來期權(quán)市場的發(fā)展與繁榮，作為衍生金融工具的期權(quán)幾乎已經(jīng)成為人們心目中期權(quán)的全部。但從實際意義上說，狹義期權(quán)只是廣義期權(quán)的一個特例。廣義上的期權(quán)是一種或有要求權(quán)，和標準期權(quán)合約一樣，其要求與否取決于某些不確定事件的結(jié)果。例如，股票就可以被看作是一種或有要求權(quán)，股票持有者的權(quán)益取決于公司的經(jīng)營狀況，如果公司破產(chǎn)，股票持有者的權(quán)益將喪失?；蛴幸髾?quán)作為一種客觀事物，在現(xiàn)實中大量存在，它不僅充斥了金融領(lǐng)域，而且充斥著整個經(jīng)濟社會。由于許多事物包含有或有要求權(quán)，又由于狹義期權(quán)領(lǐng)域研究成果斐然，這就使得借助狹義期權(quán)理論為其它或有要求權(quán)所用成為可能。

期權(quán)從不同的角度有很多種分類。例如上面的廣狹義之分就是其中之一。這里我們結(jié)合期權(quán)理論的現(xiàn)實應(yīng)用，根據(jù)標的資產(chǎn)的內(nèi)在特性及其賴以交易的市場的不同把期權(quán)分為金融期權(quán)和實物期權(quán)兩大類。之所以這樣分類，是因為期權(quán)價值的確定和變動是以其標的資產(chǎn)的價值為基礎(chǔ)，而標的資產(chǎn)價值的變動又由它的內(nèi)在特性和它賴以交易的市場來決定。本文將主要就期權(quán)理論在金融期權(quán)和實物期權(quán)兩個領(lǐng)域的現(xiàn)實應(yīng)用進行闡述。

一、期權(quán)定價理論簡介

在期權(quán)定價理論中，布萊克-斯科爾斯模型（以下簡稱b-s模型）和兩叉樹模型是兩個基本的定價模型。b-s模型是針對標的資產(chǎn)價格是連續(xù)型隨機變量的期權(quán)，而兩叉樹模型是針對標的資產(chǎn)價格是離散型隨機變量的期權(quán)。兩者從理論本質(zhì)上是一致的。兩個模型的核心思想都是運用標的資產(chǎn)和無風險借貸資產(chǎn)構(gòu)造的等價資產(chǎn)組合來復(fù)制出期權(quán)的現(xiàn)金流，在無套利均衡和風險中性的假定下，用無風險利率折現(xiàn)得出期權(quán)價格。兩叉樹模型拓展的期數(shù)越多，其計算結(jié)果越趨向于b-s模型的結(jié)果。

影響期權(quán)價值的五項因素分別為標的資產(chǎn)的當前價格，期權(quán)合約中的約定執(zhí)行價格，無風險利率水平，期權(quán)的有效期限，標的資產(chǎn)價格的預(yù)期波動。這也是在上述兩個模型中計算期權(quán)價格的五個要素，只不過最后一項在b-s模型中表現(xiàn)為預(yù)期的標的資產(chǎn)價格波動率，在兩叉樹模型中表現(xiàn)為預(yù)期的標的資產(chǎn)價格的上升比率或下降比率。

二、金融期權(quán)

金融期權(quán)是以金融資產(chǎn)為標的資產(chǎn)的期權(quán)。相對實物資產(chǎn)而言，金融資產(chǎn)有很多好的特性，如貨幣性、可分割性、可逆性（退出投資變現(xiàn)的成本）、流動性、風.險性、可轉(zhuǎn)換性等，這些特性使金融市場與實物市場相比有著特殊的交易機制和均衡機制。金融資產(chǎn)在金融市場中很容易形成大規(guī)模、連續(xù)性的標準化交易，使得無套利均衡原理和風險中性的假定成立。在有豐富資產(chǎn)種類的金融市場中，期權(quán)的價值可以容易地通過構(gòu)造一個證券組合來動態(tài)地復(fù)制，從而得到均衡價格。金融期權(quán)又有普通期權(quán)和嵌入式期權(quán)兩種。

（一）普通期權(quán)。普通期權(quán)即作為衍生金融工具的期權(quán)，也就是上面所說的狹義的期權(quán)。它包括在期權(quán)市場中交易的場內(nèi)標準化期權(quán)合約和場外交易的期權(quán)合約。它的標的資產(chǎn)為股權(quán)類、債務(wù)類和衍生類金融產(chǎn)品，如股票期權(quán)、外匯期權(quán)、利率期權(quán)、股票指數(shù)期權(quán)以及期貨期權(quán)等都屬于這一類。它是現(xiàn)代金融領(lǐng)域一項重要的金融工具。首先，它是一種避險工具，通過交納一定的期權(quán)費就可以鎖定期望的價格上限或下限，避開市場風險。在風險管理中，投資組合中的期權(quán)起著重要的作用。其次，期權(quán)是現(xiàn)代金融工程的核心工具，通過對簡單期權(quán)的組合可以構(gòu)造出范圍非常廣泛的損益狀態(tài)來滿足不同的投資需求。另外，它還有價格發(fā)現(xiàn)、活躍金融市場等功能。期權(quán)市場已經(jīng)成為許多國家金融市場的重要組成部分，也是國際金融市場的重要組成部分。我國目前還沒有建立起獨立完整的期權(quán)市場，但一些商業(yè)銀行已經(jīng)在國際金融市場上從事期權(quán)交易。隨著我國市場化改革的深化，市場需求的增加，市場條件和環(huán)境的成熟，在不遠的將來，建設(shè)和發(fā)展我國的期權(quán)市場將是必要的，也是可行的。

以上第一部分所述的期權(quán)定價理論就是主要為這一類期權(quán)定制開發(fā)的，所以可以很好地解決該類期權(quán)的定價問題。

（二）嵌入式期權(quán)。嵌入式期權(quán)指嵌入到另一種證券中的期權(quán)，如可贖回證券、可退還證券、可轉(zhuǎn)換證券等都包含有期權(quán)。認股權(quán)證一般依附于債券發(fā)行，即使單獨的認股權(quán)證，其購買或出售也與購買或出售股票類似，而不需要期權(quán)清算公司的參與，故也歸入此類?？哨H回債券規(guī)定發(fā)行公司可以在未來某一時間以約定價格購回債券。這種債券的持有者相當于出售給發(fā)行公司一個看漲期權(quán)，即可贖回債券包含了一個以債券本身為標的資產(chǎn)的看漲期權(quán)空頭?？赏诉€債券規(guī)定持有者可以在未來某一時間以約定價格提前用持有的債券兌換現(xiàn)金。這種債券的持有者不但購買了債券，而且還購買了債券的看跌期權(quán)，即可退還債券包含了一個以債券本身為標的資產(chǎn)的看跌期權(quán)多頭?？赊D(zhuǎn)換債券可以在將來約定的時期按約定的轉(zhuǎn)換比率轉(zhuǎn)換成同一公司發(fā)行的普通股，相當于一個包含以股票為標的資產(chǎn)的看漲期權(quán)多頭的債券。可贖回優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股類似于相應(yīng)的債券。而認股權(quán)證本身就是一個股票的看漲期權(quán)。

以上嵌入式期權(quán)的標的資產(chǎn)都是股票、債券等金融資產(chǎn)，因此可以用上述的定價理論來定價。包含嵌入式期權(quán)的證券的價格等于單獨證券的價格加上（減去）嵌入其中的多頭（空頭）期權(quán)價格。對于認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券嵌入式期權(quán)價格的計算，要考慮到它們的稀釋效應(yīng)，用算出的嵌入式期權(quán)的價格乘以其稀釋因子就可以得出它的真正的嵌入式期權(quán)價格。

通過對證券嵌入各種期權(quán)可以豐富金融市場的金融產(chǎn)品品種，增加企業(yè)籌資的靈活性，也更好地滿足了投資者的需求。

三、實物期權(quán)

實物期權(quán)是存在最為普遍的一種期權(quán)。它的標的資產(chǎn)是各種實物資產(chǎn)。實物資產(chǎn)指的是可以創(chuàng)造財富的資產(chǎn)，同金融資產(chǎn)市場一樣，實物資產(chǎn)的價格也反映實物資產(chǎn)的供應(yīng)和需求。資產(chǎn)數(shù)量取決于價格，而價格又趨向于市場的出清水平。但實物資產(chǎn)較差的流動性和可逆性決定了實物資產(chǎn)市場中許多交易都是非連續(xù)的，甚至是非市場化的。因此，投資時機選擇權(quán)對實物資產(chǎn)而言有著非常重要的意義，投資時機選擇權(quán)也就成為了實物期權(quán)的基本類型之一。影響實物期權(quán)價值的不確定因素的來源比較復(fù)雜，既有標的資產(chǎn)的市場風險（價格變動的風險），又有非市場風險。

由于實物資產(chǎn)、實物資產(chǎn)市場和實物期權(quán)的上述特性，實物期權(quán)比金融期權(quán)更難以估價。標準的金融期權(quán)定價公式應(yīng)用于實物期權(quán)有時是無效的。b-s模型和兩叉樹模型建立的前提條件是可以運用標的資產(chǎn)和無風險借貸資產(chǎn)構(gòu)造等價資產(chǎn)組合來復(fù)制期權(quán)的現(xiàn)金流，這個條件在金融市場上成立，在實物資產(chǎn)市場上卻不充分，因為在實物資產(chǎn)市場上套利是不可行的。套利的前提是資產(chǎn)必須是可交易的，并且必須是可連續(xù)交易的，市場上也必須有豐富的資產(chǎn)品種。這些前提實物資產(chǎn)市場都不完全具備，套利也就不能有效進行，而不能套利就無法形成無套利均衡，不具備均衡價格的形成機制。但反過來說，這一結(jié)論也要視資產(chǎn)類型和市場狀況的具體情況而定，在有的情況下，標準的金融期權(quán)定價方法，特別是針對離散狀態(tài)的兩叉樹模型，可以較好地應(yīng)用于實物期權(quán)。

實物期權(quán)主要應(yīng)用于以下兩個方面：

（一）公司的資本和負債定價。公司股票和債券定價的傳統(tǒng)方法是未來現(xiàn)金流折現(xiàn)法。這一方法的缺陷是沒有把公司將來破產(chǎn)的可能性考慮在內(nèi)，這是和現(xiàn)實不相符的。如果把破產(chǎn)的可能性考慮進去，公司的股票和債券其實都是一種實物期權(quán)，它們的收益取決于標的資產(chǎn)——公司資產(chǎn)的市場價格的變化。

我們先來看一下股票。假設(shè)一個公司只有債券一種負債，如果在債券到期日公司資產(chǎn)的市場價格v小于債券的還本付息之和b，正常情況下公司將破產(chǎn)，股票持有者將一無所有。如果v大于b，股票的價值s等于v-b，這和看漲期權(quán)的到期收益結(jié)構(gòu)相似，所以我們可以把股票看作一個看漲期權(quán)多頭。它的標的資產(chǎn)為公司資產(chǎn)；執(zhí)行價格為債券到期日的本息和；期限為債券的到期時間；根據(jù)歷史或同類資料估算出公司資產(chǎn)價格的波動率，或推測出公司資產(chǎn)價格未來變動的兩叉樹圖；再加上無風險利率，有了影響期權(quán)價值的五項因素的數(shù)值，就可以用以上兩種定價方法計算出股票的價值。

前面的分析的實質(zhì)是這樣的，認為公司的債券持有人擁有公司的資產(chǎn)，同時又賣掉一個看漲期權(quán)給股票持有人。這一看漲期權(quán)的執(zhí)行價格為債券到期的本息和。而股票持有人則相當于買進了這樣一個對公司資產(chǎn)的看漲期權(quán)。按照以上的分析，債券的價值等于公司資產(chǎn)的價值加一個看漲期權(quán)空頭。優(yōu)先股和不同等級的債券也都可以用這一分析模式來定價。

用期權(quán)方法對公司的資本和負債進行定價有重要的現(xiàn)實意義。首先可以用該方法計算的結(jié)果與傳統(tǒng)方法計算的結(jié)果相互對照和修正；其次，因為考慮到了破產(chǎn)的可能性，期權(quán)方法就有其理論上的優(yōu)越性，特別是對于風險型企業(yè)就更具意義。

（二）投資項目決策。投資項目決策是實物期權(quán)運用中最發(fā)達的領(lǐng)域。投資項目決策中的實物期權(quán)的標的資產(chǎn)是某個投資項目，期權(quán)的執(zhí)行與否取決于投資項目價值的變化，它具體表現(xiàn)為在投資管理活動中以各種形式獲得的進行或有決策的權(quán)利?；蛴袥Q策指在信息不斷披露的條件下，視情況而定的決策行為。在決策時決策者保留下一步當情況發(fā)生變化或有新的信息被獲得時進行決策的權(quán)利，而不必就未來會做出何種決策作出具體承諾。傳統(tǒng)投資理論將決策依據(jù)的重心放在了過于狹隘的財務(wù)分析上，忽略了不確定性和管理靈活性帶來的價值。

按照或有決策具體形式的不同，投資項目決策中的實物期權(quán)大致可分為：推遲期權(quán)、放棄期權(quán)、增長期權(quán)、轉(zhuǎn)換期權(quán)、改變經(jīng)營規(guī)模的期權(quán)、懸置期權(quán)、分段期權(quán)和交互式期權(quán)。推遲期權(quán)相當于看漲期權(quán)，其執(zhí)行價格為投資成本。放棄期權(quán)相當于看跌期權(quán)，是企業(yè)放棄項目獲得清算價值引起的。增長期權(quán)是指作為后期投資前提的前期投資可以為企業(yè)獲得未來的增長機會，它相當于看漲期權(quán)。轉(zhuǎn)換期權(quán)是由企業(yè)改變投入品組合或產(chǎn)出品組合引起的，可以是看跌期權(quán)、看漲期權(quán)或看漲期權(quán)與看跌期權(quán)的組合。改變經(jīng)營規(guī)模期權(quán)包括擴張期權(quán)和收縮期權(quán)。擴張期權(quán)是由市場狀況好于預(yù)期市場狀況時，企業(yè)擴張規(guī)模引起的，相當于看漲期權(quán)；收縮期權(quán)是由市場狀況差于預(yù)期狀況時，企業(yè)收縮規(guī)模引起的，相當于看跌期權(quán)。懸置期權(quán)是指市場狀況變壞時暫時停工，好轉(zhuǎn)時重新開工，相當于看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的組合。分段期權(quán)是針對階段投資項目的，相當于復(fù)合期權(quán)。交互式期權(quán)是由多個實物期權(quán)的相互作用而產(chǎn)生的，其價值不一定是單個期權(quán)之和。實物期權(quán)可以應(yīng)用到各種投資環(huán)境，例如研發(fā)投資、風險投資、資源開發(fā)和企業(yè)并購等領(lǐng)域。限于篇幅，本文不能一一介紹，僅用兩個簡單的例子來說明一下在實物投資環(huán)境中確定、發(fā)現(xiàn)實物期權(quán)的基本思路。例如，企業(yè)開發(fā)或購買某項專利技術(shù)可以被看作一個增長期權(quán)，也就是看漲期權(quán)。因為擁有了專利以后就擁有了利用該項專利進行生產(chǎn)的可能。利用專利進行生產(chǎn)的項目是期權(quán)的標的資產(chǎn)，它的價格為項目生產(chǎn)經(jīng)營所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值，為項目付諸實施所支付的初始投資額便是期權(quán)的執(zhí)行價格。