導(dǎo)言：作為寫(xiě)作愛(ài)好者，不可錯(cuò)過(guò)為您精心挑選的10篇投資股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)，它們將為您的寫(xiě)作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

一、引言

雖然權(quán)證在國(guó)內(nèi)尚屬新鮮事物，國(guó)內(nèi)關(guān)于這方面的研究也不多見(jiàn)，但在國(guó)外，早在20世紀(jì)60年代，國(guó)外學(xué)者們就已開(kāi)始用數(shù)學(xué)分析、動(dòng)態(tài)規(guī)劃等方法來(lái)確定權(quán)證的價(jià)值。1973年布萊克－斯科爾斯首次提出期權(quán)定價(jià)公式(簡(jiǎn)稱B-S模型)。此后，周延(1998)通過(guò)對(duì)B-S模型的分析，推導(dǎo)出了考慮股本稀釋效應(yīng)的認(rèn)股權(quán)證定價(jià)公式，并用一個(gè)假設(shè)的例子分析了認(rèn)股權(quán)證價(jià)格和股票波動(dòng)率的關(guān)系。劉志強(qiáng)、金朝嵩(2004)應(yīng)用等價(jià)鞍測(cè)度方法，推導(dǎo)出更為簡(jiǎn)單的類似B-S模型的認(rèn)股權(quán)讓定價(jià)公式，給出了一種比較好的數(shù)值方法。傅世昌(2004)在股本稀釋的B-S模型基礎(chǔ)上提出了任何時(shí)刻可執(zhí)行且執(zhí)行價(jià)格為時(shí)間函數(shù)的認(rèn)股權(quán)證定價(jià)模型，再通過(guò)有限差分法編程計(jì)算的舉例，分析了認(rèn)股權(quán)證價(jià)值對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和利率的敏感性。

二、模型設(shè)計(jì)

1.認(rèn)股權(quán)證定價(jià)模型

假設(shè)某公司流通股股數(shù)為N，發(fā)行的歐式認(rèn)股權(quán)證為M份，每份認(rèn)股權(quán)證的認(rèn)購(gòu)比例為Y，權(quán)證期限為T(mén)，執(zhí)行價(jià)格為X，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為r，股票價(jià)格為So,為公司權(quán)益的波動(dòng)率，每份認(rèn)股權(quán)證的價(jià)值為W，公司的權(quán)益價(jià)值為V，其中Vt表示t時(shí)刻公司的權(quán)益價(jià)值。則基于B―S公式的認(rèn)股權(quán)證定價(jià)公式為:

其中：W0表示t=0時(shí)刻認(rèn)股權(quán)證價(jià)值

。

這樣，在給定其他相關(guān)變量時(shí)，通過(guò)數(shù)值方法，就可以求出認(rèn)股權(quán)證價(jià)值W0。

2.波動(dòng)率的估計(jì)模型

在求解認(rèn)股權(quán)證價(jià)值時(shí)，首先需要估計(jì)公司權(quán)益價(jià)值V的波動(dòng)率，但由于它是不可觀測(cè)變量，所以實(shí)證當(dāng)中都使用股票波動(dòng)率來(lái)代替。Bollerslev(1986)提出的廣義自回歸條件異方差(GARCH)在估計(jì)和預(yù)測(cè)金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)性方面值得借鑒，即GARCH(p，q)模型：

而GARCH(1，1)是其中最簡(jiǎn)單、最有效的一種形式，能很好地描述金融變量特征。

三、以五糧液認(rèn)購(gòu)權(quán)證為例的實(shí)證分析

1.五糧液認(rèn)購(gòu)權(quán)證基本信息（數(shù)據(jù)來(lái)自：宏源證券行情軟件）

標(biāo)的證券：000858；權(quán)證類型：認(rèn)購(gòu)；行權(quán)代碼：030002；權(quán)證余額：29787.264萬(wàn)份；結(jié)算方式：實(shí)務(wù)；上市規(guī)模：29787.264萬(wàn)份；行權(quán)方式：百慕大；行權(quán)價(jià)格：6.869元；初始行權(quán)比例：1∶1；存續(xù)期間：2006年4月3日～2008年4月2日；行權(quán)期間:2008年3月27日～2008年4月2日;到期日期：2008年4月2日。

2.根據(jù)以上資料可得

M＝29787.264，Y＝1，X=6.869，T=2年，N=89312.45。

查宏源證券行情軟件可知，2006年3月31日G五糧液(000858)的收盤(pán)價(jià)為6.73元，即S0=6.73。

運(yùn)用GARCH模型，結(jié)合G五糧液(600019)從2005年3月14日～2006年3月14日的交易數(shù)據(jù)估計(jì)得到GARCH(1,1),經(jīng)過(guò)計(jì)算得到G五糧液的平均年波動(dòng)率為21.5％，即=0.215。

由公式計(jì)算得，五糧液認(rèn)購(gòu)權(quán)證的理論價(jià)格為W。＝1.154元。而4月3日深交所給出的1.732元的開(kāi)盤(pán)參考價(jià)格相差甚多，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其理論價(jià)值，出現(xiàn)了明顯的價(jià)值高估。在上市的未來(lái)一個(gè)月時(shí)間，五糧液認(rèn)購(gòu)權(quán)證價(jià)格曾一度升至最高價(jià)11.670元，上漲近10倍，而此時(shí)其正股五糧液價(jià)格才15.84元，反映了市場(chǎng)中投機(jī)現(xiàn)象非常嚴(yán)重， 同時(shí)也反映了權(quán)證交易中蘊(yùn)含了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，一些中小投資者卻無(wú)視這種價(jià)格扭曲，在高位積極購(gòu)入，最后當(dāng)權(quán)證價(jià)格向理論價(jià)值回歸時(shí)，不得不承受極大的風(fēng)險(xiǎn)。權(quán)證實(shí)際價(jià)格對(duì)理論價(jià)值的嚴(yán)重偏離，不僅增加了整個(gè)市場(chǎng)的投機(jī)性和不穩(wěn)定性，而且對(duì)缺少相關(guān)知識(shí)的中小投資者帶來(lái)了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

四、小結(jié)

本文在B-S公式的基礎(chǔ)上推導(dǎo)出了認(rèn)股權(quán)證定價(jià)模型，結(jié)合五糧液權(quán)證(030002)的上市交易過(guò)程，提出了分析認(rèn)股權(quán)證投資風(fēng)險(xiǎn)的方法。通過(guò)權(quán)證理論價(jià)格和實(shí)際價(jià)格的比較，以及隱含波動(dòng)率和實(shí)際波動(dòng)率的橫向和縱向?qū)Ρ?，得出五糧液權(quán)證價(jià)值被明顯高估的結(jié)論。權(quán)證實(shí)際價(jià)格對(duì)理論價(jià)值的嚴(yán)重偏離，不僅會(huì)增加整個(gè)市場(chǎng)的投機(jī)性和不穩(wěn)定性，而且在中小投資者遭受巨大損失時(shí)，將會(huì)導(dǎo)致投資者信心的進(jìn)一步喪失。為此，投資股權(quán)分置改革中的權(quán)證，我認(rèn)為有以下幾點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)防范措施值得借鑒：

1.回避價(jià)值高估的權(quán)證

權(quán)證由于有固定的期限且存續(xù)期短，隨著時(shí)間的流逝，權(quán)證的市場(chǎng)走勢(shì)將逐漸向其內(nèi)在價(jià)值收斂，權(quán)證的價(jià)值回歸是必然趨勢(shì)。在權(quán)證理論價(jià)值的兩個(gè)組成部分中，時(shí)間價(jià)值將隨著行權(quán)期的臨近而逐漸減少直至為零，內(nèi)在價(jià)值最終取決于其標(biāo)的股票的價(jià)格。從最終的結(jié)果來(lái)看，將是權(quán)證的理論價(jià)值、內(nèi)在價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格趨于一致。雖然價(jià)值回歸的過(guò)程是復(fù)雜的，但結(jié)果是清楚的，所以回避價(jià)值高估的權(quán)證，特別是即將到期的權(quán)證是投資者的理性選擇。

2.加強(qiáng)對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育和風(fēng)險(xiǎn)警示

篇2

1.新三板的定義

“新三板”是對(duì)“中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司代辦股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”的通俗稱法。自2006年開(kāi)辦之初，新三板就堅(jiān)持為高科技高成長(zhǎng)企業(yè)提供投融資平臺(tái)，迄今已經(jīng)成為我國(guó)架構(gòu)多層次資本市場(chǎng)不可或缺的組成部分。新三板市場(chǎng)首先鎖定在北京中關(guān)村科技園區(qū)，至2012年8月，首批擴(kuò)大試點(diǎn)新增上海張江高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)、武漢東湖新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)、天津?yàn)I海高新區(qū)。

2.新三板的本質(zhì)

基于PE/VC視角，本文提出新三板的基本特質(zhì)有四點(diǎn)：實(shí)現(xiàn)金融功能、提高市場(chǎng)效率、降低轉(zhuǎn)化成本和轉(zhuǎn)板預(yù)期。

新三板市場(chǎng)的金融功能主要體現(xiàn)在融資功能和交易功能。目前新三板市場(chǎng)屬于小額定向融資，融資額有限，相當(dāng)于美國(guó)的OTCBB市場(chǎng)，兼具納斯達(dá)克特征。新三板擴(kuò)容將零散在各地設(shè)立的柜臺(tái)市場(chǎng)集中并實(shí)現(xiàn)規(guī)范交易是制度性突破，而作為一個(gè)可以交易的股權(quán)市場(chǎng)，未來(lái)影響新三板走向的關(guān)鍵仍然在于轉(zhuǎn)板機(jī)制，“轉(zhuǎn)板”1也是新三板的核心價(jià)值。作為主板的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備池，新三板掛牌公司轉(zhuǎn)板要求強(qiáng)烈，若制度許可，新三板市場(chǎng)將成為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)項(xiàng)目退出的次優(yōu)選擇渠道。

2012年以來(lái)，新三板掛牌公司的殼價(jià)值迅速提升，究其原因乃是市場(chǎng)人士對(duì)其“轉(zhuǎn)板”的美好預(yù)期所致。據(jù)稱一個(gè)干凈的殼已叫價(jià)至1億元人民幣。目前市場(chǎng)最期待的轉(zhuǎn)板制度為：1.新三板掛牌企業(yè)一旦達(dá)到在創(chuàng)業(yè)板或者中小板IPO要求，可以不通過(guò)證監(jiān)會(huì)發(fā)審委審核，由深交所負(fù)責(zé)審核直接轉(zhuǎn)板，存量發(fā)行。2.或在證監(jiān)會(huì)發(fā)審委開(kāi)辟綠色通道，允許新三板掛牌企業(yè)區(qū)別其他在審企業(yè)而單獨(dú)排隊(duì)。但截至目前，新三板公司的“轉(zhuǎn)板”都屬于增量發(fā)行，與普通的IPO程序無(wú)差異。

3.新三板的交易規(guī)則

現(xiàn)行規(guī)則下，新三板僅允許機(jī)構(gòu)投資者即法人、信托、合伙企業(yè)參與，自然人僅限于掛牌前的自然人股東或定向增資等原因持有公司股份的自然人，且交易通過(guò)券商代為辦理報(bào)價(jià)申報(bào)，買(mǎi)賣(mài)雙方協(xié)議成交，每筆委托不得低于3萬(wàn)股；很顯然，這套交易規(guī)則體系極大的限制了市場(chǎng)流動(dòng)性。

從證監(jiān)會(huì)的《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》看，明確了非上市公眾公司股東數(shù)可以突破兩百人。故預(yù)計(jì)未來(lái)新三板將放寬對(duì)個(gè)人投資者的限制，隨著限制取消和做市商制度的建立，市場(chǎng)的流動(dòng)性將得以極大的改觀。

4.新三板的規(guī)模

4.1目前的規(guī)模

目前，全國(guó)共有國(guó)家級(jí)高新區(qū)共88個(gè)。1995年至2010年，高新區(qū)企業(yè)數(shù)量由12980個(gè)增至51764個(gè)；從業(yè)人員數(shù)目由99.1萬(wàn)人增至859萬(wàn)人。高新區(qū)工業(yè)總產(chǎn)值及實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)也分別由1995年的1402.6億元、107.5億元增至2010年的75750億元、6261億元。

截至2012年8月末，新三板累計(jì)133家公司掛牌（含實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)板6家），總股本39.36億，總市值合計(jì)約261億元，其中流通市值132億元，流通市值占比50.84%?？傮w市盈率18.54倍（同期A股12.55倍），總體市凈率3.43（同期A股1.84）。至2012年10月末，新三板掛牌企業(yè)150家，總股本46.53億，平均市盈率已達(dá)23倍。

4.2未來(lái)發(fā)展規(guī)模

未來(lái)新三板將建設(shè)成為中國(guó)的納斯達(dá)克的發(fā)展方向十分明確，對(duì)孵化高科技產(chǎn)業(yè)、推進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的作用也將逐步體現(xiàn)。目前，新三板試點(diǎn)園區(qū)為四家，預(yù)計(jì)深圳、成都和西安將很可能進(jìn)入下一批擴(kuò)容名單，并增加約2500家園區(qū)企業(yè)。綜合各家機(jī)構(gòu)的研究成果，根據(jù)擴(kuò)容進(jìn)度、掛牌速度、市值變化、交易活躍度等指標(biāo)綜合測(cè)算，未來(lái)3年左右，新三板掛牌公司數(shù)量有望超過(guò)3500家，是滬深兩市公司數(shù)量的1.5倍，新三板市值約1.2萬(wàn)億元，約占滬深兩市市值的5.4%；就遠(yuǎn)期來(lái)看，掛牌企業(yè)數(shù)量有望超過(guò)1.5萬(wàn)家，是主板市場(chǎng)的兩倍。

5.新三板的受益方

新三板擴(kuò)容為證券公司、創(chuàng)司、園區(qū)公司帶來(lái)新的投資機(jī)會(huì)，包括新三板掛牌企業(yè)、創(chuàng)投、券商、投資者都可從中受益。從受益優(yōu)先角度看，園區(qū)運(yùn)營(yíng)商>券商>PE/VC，而從實(shí)際受益看，掛牌企業(yè)>PE/VC>券商。

掛牌企業(yè)因新三板擴(kuò)容受益最大。核心價(jià)值在于企業(yè)因此擺脫了資本約束，在打開(kāi)通向資本市場(chǎng)大門(mén)的同時(shí)，又并非單純的獲得了資金支持。由于企業(yè)與券商的分析并不在本文范圍之內(nèi)，因而暫不探討。

PE/VC機(jī)構(gòu)因投資渠道拓寬也有不錯(cuò)的收益。如，2009年10月北陸藥業(yè)轉(zhuǎn)板成功登錄創(chuàng)業(yè)板，發(fā)行價(jià)17.86元，首日開(kāi)盤(pán)價(jià)29元。參與其中的PE機(jī)構(gòu)分別獲得3.35倍與4.93倍回報(bào)率，VC機(jī)構(gòu)更是獲得了16.62倍回報(bào)。2010年12月世紀(jì)瑞爾轉(zhuǎn)板成功登錄創(chuàng)業(yè)板，發(fā)行價(jià)32.99元，首日開(kāi)盤(pán)價(jià)56.99元。啟迪創(chuàng)投旗下兩只基金因此分別獲得了10.23倍、7.58倍回報(bào)。

6.投資判斷

作為PE/VC投資機(jī)構(gòu)，對(duì)新三板最為關(guān)心的有兩點(diǎn)，一是新三板當(dāng)前的估值水平是否合理，二是隨著多層次資本市場(chǎng)的不斷構(gòu)建，多項(xiàng)屬性變化帶來(lái)參與者盈利模式的轉(zhuǎn)變，而這一運(yùn)動(dòng)趨勢(shì)將如何發(fā)展。為解決這兩點(diǎn)疑問(wèn)本文構(gòu)建了包括新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性、轉(zhuǎn)板、風(fēng)險(xiǎn)度以及演進(jìn)路線等要素的價(jià)值分析框架，并分別進(jìn)行思考。

6.1流動(dòng)性

根據(jù)海外經(jīng)驗(yàn)，場(chǎng)外市場(chǎng)普遍存在交易不夠活躍的問(wèn)題，為此成熟的場(chǎng)外市場(chǎng)，都采取了以報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)模式（即做市商制度）為主流的交易制度設(shè)計(jì)來(lái)應(yīng)對(duì)。

在我國(guó)，新三板尚未建立做市商交易制度，年換手率僅為5.5%，與國(guó)內(nèi)主板、創(chuàng)業(yè)板差距甚大。但即便具備做市商制度的場(chǎng)外市場(chǎng)，換手率水平的層次分布與估值的層次分布仍是一致的。即不同地區(qū)的三板市場(chǎng)，換手率水平仍然一致低于二板市場(chǎng)，并體現(xiàn)出換手率與估值的同向運(yùn)動(dòng)的特征，這集中反映了投資者流動(dòng)性補(bǔ)償偏好的存在。

通常二板交易活躍度低于主板市場(chǎng)，而三板相對(duì)二板交易更為清淡，投資者在價(jià)差交易過(guò)程中必然要求流動(dòng)性補(bǔ)償，這直接反映為三板的估值折價(jià)。

6.2轉(zhuǎn)板

不同層次的資本市場(chǎng)，對(duì)擬上市公司有不同的要求，基本可分為兩類：1.規(guī)范性門(mén)檻。如上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)、信息披露等硬性條件。2.制度性門(mén)檻。如以發(fā)行監(jiān)管、上市審核流程等。轉(zhuǎn)板制度的建立主要涉及這兩個(gè)維度。與主板和二板的上市規(guī)則相比較，三板市場(chǎng)掛牌企業(yè)突破門(mén)檻限制仍有一段差距。

通過(guò)比較美國(guó)、英國(guó)、臺(tái)灣市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)，盡管不同地區(qū)的證券市場(chǎng)具有不同的發(fā)行審核機(jī)制，但在審核門(mén)檻一定的情況下，基本遵循轉(zhuǎn)板上市的規(guī)范性標(biāo)準(zhǔn)越高，估值的折價(jià)率越高；審核越寬松，估值折價(jià)越低的規(guī)律。這表明，轉(zhuǎn)板上市的規(guī)范性門(mén)檻越高，審核越嚴(yán)，三板市場(chǎng)掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)板難度越大，相應(yīng)的估值應(yīng)當(dāng)越低?；趪?guó)內(nèi)三板市場(chǎng)并不能轉(zhuǎn)板的現(xiàn)實(shí)，目前市場(chǎng)平均估值顯然偏高。

6.3風(fēng)險(xiǎn)度與估值

由于三板較低的進(jìn)入門(mén)檻，必然伴隨較高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。而風(fēng)險(xiǎn)與估值水平的走勢(shì)是相反的，這體現(xiàn)了投資者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的普遍態(tài)度。在市場(chǎng)成熟且門(mén)檻相對(duì)較低的美國(guó)和英國(guó)，這種趨勢(shì)最為明顯。有研究表明，美國(guó)的OTCBB市場(chǎng)和英國(guó)的PLUS市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)程度更高，估值水平對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)也是充分的，其中OTCBB相對(duì)NASDAQ-GS（納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)）估值折價(jià)高達(dá)53.7%。

在一定的流動(dòng)性條件下，投資者的預(yù)期超額收益主要來(lái)自于風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。低層次市場(chǎng)準(zhǔn)備門(mén)檻較低，同時(shí)只是適度的信息披露，監(jiān)管也更為寬松，因此，低層次市場(chǎng)存在更嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，對(duì)應(yīng)更高的風(fēng)險(xiǎn)水平，要求估值有一個(gè)更高的安全邊際。依此角度觀察，投資者確實(shí)有理由要求一個(gè)更優(yōu)的價(jià)格，盡管在發(fā)展初期，首批進(jìn)入新三板的公司相對(duì)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量較高且風(fēng)險(xiǎn)處于可控階段。

6.4演進(jìn)路線

新三板擴(kuò)容之前，市場(chǎng)是一種自上而下、由政府主導(dǎo)的交易所內(nèi)部分層方式，且初期監(jiān)管與資格審批比較嚴(yán)格，這使現(xiàn)有掛牌企業(yè)在開(kāi)放之初具備了制度性溢價(jià)，進(jìn)而部分提升了存量企業(yè)的估值。隨著未來(lái)擴(kuò)容，制度紅利將消耗殆盡。

新三板擴(kuò)容之后，短期演進(jìn)路線是確定的：1.定向增發(fā)的大幅估值折價(jià)給機(jī)構(gòu)投資者以足夠的動(dòng)力去活躍市場(chǎng)，結(jié)合做市商制度的引入，流動(dòng)性改善帶動(dòng)估值上升。2.由于新三板擴(kuò)容的階段性，市場(chǎng)容量緩慢釋放可能導(dǎo)致短期內(nèi)新三板股票被爆炒。3.審核機(jī)制的存在，中小板、創(chuàng)業(yè)板估值依然可以享受一定的溢價(jià)。

但是，新三板長(zhǎng)期演進(jìn)的路徑并不確定。當(dāng)市場(chǎng)流動(dòng)性將不再是瓶頸，轉(zhuǎn)板也逐漸放開(kāi)，在新三板前進(jìn)的道路上面臨著許多不確定性，如新三板與創(chuàng)業(yè)板的重合和競(jìng)爭(zhēng)等問(wèn)題，還需進(jìn)一步觀察。至于新三板未來(lái)將收斂于何種均衡路徑，取決于新三板在未來(lái)多層次資本市場(chǎng)體系的定位以及邊界。

6.5估值綜述

當(dāng)前新三板尚未引入做市商機(jī)制，流動(dòng)性嚴(yán)重不足，轉(zhuǎn)板機(jī)制尚未建立，投資者盈利模式不足夠清晰，因此當(dāng)前估值已反映了新三板掛牌企業(yè)被高估之實(shí)質(zhì)，并不足以支持PE/VC機(jī)構(gòu)的后續(xù)投資沖動(dòng)。

7.投資建議

作為PE/VC投資機(jī)構(gòu)，目前新三板主要為我們提供了六種盈利模式：

①入股擬掛牌新三板企業(yè)，掛牌后通過(guò)新三板市場(chǎng)退出，獲得股權(quán)收益。

②參與新三板掛牌企業(yè)的定向增資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓，獲得股權(quán)及分紅收益。

③通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)對(duì)新三板投資，獲得股權(quán)及分紅收益。

④轉(zhuǎn)板前入股，待轉(zhuǎn)板制度完善后，在企業(yè)升板中獲得跨市場(chǎng)股權(quán)收益。

⑤并購(gòu)企業(yè)掛牌三板做為次優(yōu)退出渠道，獲得股權(quán)收益。

⑥VC/PE機(jī)構(gòu)已投資的、且一段時(shí)間內(nèi)無(wú)法滿足IPO要求的企業(yè)（含早期）可掛牌新三板，以定向融資方式實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目退出，緩解VC/PE機(jī)構(gòu)自身運(yùn)營(yíng)壓力。

總體而言，鑒于目前的新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性和掛牌企業(yè)相對(duì)較高的估值，建議PE/VC機(jī)構(gòu)的參與態(tài)度設(shè)定為：積極觀察，廣泛篩選，審慎參與?，F(xiàn)階段，新三板更多的意義是新增一項(xiàng)金融工具，其功能的發(fā)揮還需PE/VC機(jī)構(gòu)積極觀察與深度發(fā)掘，最終選擇適合自身投資風(fēng)格與企業(yè)特質(zhì)的方式參與。

注 釋：

篇3

Abstract：Through the acquisition of equity investments in real estate projects in the form of real estate development enterprises as a common means of access to land, which has a simple procedure, cost savings, developing fast, to avoid fierce competition advantages. But it also has its own risks. In this paper, the acquisition of equity investments in risk and control issues to be analyzed and discussed for real estate investment staff reference.

Key words: Land development Equity acquisition Risk prevention

中圖分類號(hào)：F293文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A

隨著當(dāng)前房地產(chǎn)行業(yè)的高速發(fā)展，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)拿地?zé)崆椴粩喔邼q。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)除了從土地公開(kāi)招拍掛市場(chǎng)獲取土地儲(chǔ)備外，也常常選擇項(xiàng)目收購(gòu)的形式來(lái)實(shí)現(xiàn)。在實(shí)際操作中，房地產(chǎn)企業(yè)的項(xiàng)目收購(gòu)行為通常表現(xiàn)為如下三種比較常見(jiàn)的形式：資產(chǎn)收購(gòu)、股權(quán)收購(gòu)和合資開(kāi)發(fā)。其中房地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)購(gòu)買(mǎi)有地企業(yè)的股權(quán)間接獲得土地進(jìn)行項(xiàng)目開(kāi)發(fā),已成為房地產(chǎn)行業(yè)快速拿地的一種常見(jiàn)方式。

房地產(chǎn)項(xiàng)目公司股權(quán)收購(gòu)，是指收購(gòu)方收購(gòu)某一項(xiàng)目公司（僅指為特定房地產(chǎn)項(xiàng)目成立的開(kāi)發(fā)公司）的股權(quán)，從而成為該項(xiàng)目公司控股股東或者唯一股東，進(jìn)而控制項(xiàng)目公司，并獲取該項(xiàng)目公司名下的土地進(jìn)行開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)的模式。股權(quán)收購(gòu)模式相比其他拿地方式具有如下優(yōu)點(diǎn)：

（1）手續(xù)簡(jiǎn)單

一般來(lái)說(shuō)股權(quán)收購(gòu)只要簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議并根據(jù)公司法規(guī)定辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓的工商變更登記手續(xù)（外商投資企業(yè)還應(yīng)辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓的審批手續(xù)）即可控制、管理整個(gè)項(xiàng)目，手續(xù)簡(jiǎn)單。

（2）費(fèi)用節(jié)省、開(kāi)發(fā)快捷

股權(quán)收購(gòu)相對(duì)直接購(gòu)買(mǎi)土地資產(chǎn)而言花費(fèi)的稅務(wù)成本最少，直接交易成本最低。且由于項(xiàng)目公司收購(gòu)一旦辦妥股權(quán)轉(zhuǎn)讓手續(xù)，投資者即可馬上投入資金進(jìn)行后續(xù)開(kāi)發(fā)建設(shè)，對(duì)于境外投資者及境內(nèi)非房地產(chǎn)企業(yè)投資者而言，無(wú)需另行成立新的房地產(chǎn)公司。

（3）避免代墊土地出讓金等資產(chǎn)收購(gòu)中多見(jiàn)的交易風(fēng)險(xiǎn)

土地證是資產(chǎn)收購(gòu)的必備條件，很多項(xiàng)目擬轉(zhuǎn)讓時(shí)一般因?yàn)槲醇皶r(shí)繳納土地出讓金而無(wú)土地證，故轉(zhuǎn)讓方一般要求收購(gòu)方代墊出讓金以便辦理土地證，代墊資金存在一定風(fēng)險(xiǎn)；而股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲取項(xiàng)目與土地證有無(wú)并無(wú)必然關(guān)聯(lián)，不涉及代墊出讓金。

雖然股權(quán)收購(gòu)方式具有較多的優(yōu)點(diǎn)，但其自身也有著不得不加以防范的風(fēng)險(xiǎn)。如何在國(guó)家法律法規(guī)的框架范圍內(nèi)，盡可能降低企業(yè)的成本和風(fēng)險(xiǎn)，是房地產(chǎn)公司項(xiàng)目投資人員的主要工作。房地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)股權(quán)收購(gòu)方式來(lái)獲取土地主要面臨的風(fēng)險(xiǎn)有以下幾種：一是股權(quán)轉(zhuǎn)讓存在一定的政策性風(fēng)險(xiǎn)；二是股權(quán)溢價(jià)處理難度較大；三是標(biāo)的企業(yè)的法律、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較難控制，存在或有負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。本文將分別從上述各類風(fēng)險(xiǎn)來(lái)具體闡述分析各自的風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)涵及防范措施。

房地產(chǎn)項(xiàng)目股權(quán)轉(zhuǎn)讓的政策性風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)于股權(quán)收購(gòu)房地產(chǎn)項(xiàng)目，政府審批較為寬松。如果不涉及國(guó)有股權(quán)、上市公司股權(quán)收購(gòu)的，一般無(wú)須審批。對(duì)于涉及國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓的，則需要政府部門(mén)進(jìn)行審批，審批部門(mén)包括負(fù)責(zé)國(guó)有股權(quán)管理的部門(mén)及其地方授權(quán)部門(mén)，審批要點(diǎn)是股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格是否公平、國(guó)有資產(chǎn)是否流失。對(duì)于涉及上市公司股權(quán)的，審批部門(mén)還包括中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)，審批要點(diǎn)是上市公司是否仍符合上市條件、是否損害其他股東利益、是否履行信息披露義務(wù)等。

對(duì)于收購(gòu)股權(quán)為國(guó)有股權(quán)的，除履行一般的股權(quán)收購(gòu)程序之外，還有轉(zhuǎn)讓程序的特別規(guī)定。首先，需要有國(guó)有股東上級(jí)主管部門(mén)的同意及書(shū)面批復(fù)；其次，要由國(guó)家認(rèn)可的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)其進(jìn)行資產(chǎn)清查及估價(jià)；再次，國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓需要進(jìn)場(chǎng)交易，要在國(guó)有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)交易中心進(jìn)行公示，公示后產(chǎn)生兩個(gè)及以上競(jìng)買(mǎi)者的，還需采取拍賣(mài)的形式進(jìn)行。因此在收購(gòu)國(guó)有公司股權(quán)時(shí)，不能僅通過(guò)與轉(zhuǎn)讓方達(dá)成收購(gòu)協(xié)議而完成股權(quán)收購(gòu)，還需履行相關(guān)程序。這就需要收購(gòu)方需要了解國(guó)家的相關(guān)政策及交易所的流程規(guī)定，防止發(fā)生政策性風(fēng)險(xiǎn)。

房地產(chǎn)項(xiàng)目股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的溢價(jià)處理風(fēng)險(xiǎn)

一般項(xiàng)目收購(gòu)時(shí)雙方都有盈利要求，收購(gòu)溢價(jià)指在項(xiàng)目收購(gòu)過(guò)程中所支付的實(shí)際金額超過(guò)項(xiàng)目賬面成本即可稅前列支成本的部分。收購(gòu)溢價(jià)在項(xiàng)目納稅申報(bào)中不能進(jìn)開(kāi)發(fā)成本。

從項(xiàng)目收益看，對(duì)轉(zhuǎn)讓方而言，溢價(jià)越高意味著其轉(zhuǎn)讓收益越高但同時(shí)稅負(fù)也較大。對(duì)收購(gòu)方而言，采取股權(quán)轉(zhuǎn)讓，較高的溢價(jià)意味著項(xiàng)目開(kāi)發(fā)清算時(shí)較高的土地增值稅清繳和總體收益水平的下降。如果項(xiàng)目投資人員在前期不籌劃好股權(quán)溢價(jià)及土增稅的處理問(wèn)題，項(xiàng)目后期的總體收益水平極有可能低于預(yù)期。因此通過(guò)合法合規(guī)方式進(jìn)行溢價(jià)處理符合雙方的利益，并且其本身就屬于稅務(wù)籌劃的范疇。

對(duì)于房地產(chǎn)項(xiàng)目股權(quán)溢價(jià)的處理，主要是將溢價(jià)部分的資金流出盡量開(kāi)具可稅前列支的合規(guī)發(fā)票（對(duì)村集體等非法人實(shí)體，則只需開(kāi)具收據(jù)即可）。處理溢價(jià)要結(jié)合付款進(jìn)度和財(cái)務(wù)審計(jì)來(lái)進(jìn)行，對(duì)收購(gòu)方而言基本原則是盡量在收購(gòu)過(guò)程中配合付款進(jìn)度完成處理。

標(biāo)的企業(yè)的法律、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

據(jù)統(tǒng)計(jì)企業(yè)項(xiàng)目并購(gòu)重組的失敗率高達(dá)70％，而導(dǎo)致失敗的一個(gè)重要原因就在于對(duì)企業(yè)收購(gòu)過(guò)程中潛在的法律風(fēng)險(xiǎn)，特別是被收購(gòu)企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處理不當(dāng)或沒(méi)有防范措施。項(xiàng)目公司的資產(chǎn)負(fù)債表并未反映或者無(wú)法反映已經(jīng)發(fā)生的債務(wù)或者潛在的債務(wù)。這可能是由于項(xiàng)目公司惡意隱瞞債務(wù)，或者是由于項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)制度不規(guī)范、存在未入賬債務(wù)，或者是由于或有債務(wù)的大量存在造成的。其中，或有債務(wù)是收購(gòu)中的最大陷阱，如擔(dān)保之債、票據(jù)責(zé)任之債、產(chǎn)品侵權(quán)或者環(huán)保責(zé)任產(chǎn)生的賠償、未決訴訟或者潛在的訴訟、行政罰款等等。由于其發(fā)生或者處理結(jié)果處于突發(fā)狀態(tài)而無(wú)法預(yù)料，并且輕易不為常規(guī)審查所能知悉，如果一旦發(fā)生，就有可能改變項(xiàng)目公司的資產(chǎn)狀況和信用狀況，從而直接影響項(xiàng)目公司的價(jià)值，因而危險(xiǎn)更大。

對(duì)于股權(quán)收購(gòu)房地產(chǎn)項(xiàng)目的法律風(fēng)險(xiǎn)防范，主要有以下幾項(xiàng)措施：

1.通過(guò)對(duì)項(xiàng)目公司實(shí)施盡職調(diào)查防范風(fēng)險(xiǎn)

盡職調(diào)查是公司股權(quán)收購(gòu)的一個(gè)重要的、基礎(chǔ)性的環(huán)節(jié)和程序。由收購(gòu)方委托專業(yè)律師、會(huì)計(jì)師以及行業(yè)專家對(duì)項(xiàng)目公司進(jìn)行全面的、詳盡的審慎調(diào)查，通過(guò)調(diào)查，律師、會(huì)計(jì)師以及行業(yè)專家將調(diào)查收集的資料、信息整理匯總，形成盡職調(diào)查報(bào)告，并對(duì)收購(gòu)的可行性、可能存在的法律風(fēng)險(xiǎn)及預(yù)防方案發(fā)表意見(jiàn)，為收購(gòu)方提供決策依據(jù)。這樣，同時(shí)也可以在并購(gòu)合同簽訂前對(duì)項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)狀況和法律風(fēng)險(xiǎn)有足夠的了解，從而盡最大可能防范風(fēng)險(xiǎn)。簡(jiǎn)而言之，盡職調(diào)查在企業(yè)并購(gòu)中具有從法律上、財(cái)務(wù)上、項(xiàng)目可行性上發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)、判斷風(fēng)險(xiǎn)、評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的獨(dú)特作用。

因此，收購(gòu)方應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)律師和會(huì)計(jì)師甚至房地產(chǎn)行業(yè)專家對(duì)項(xiàng)目公司進(jìn)行全面的調(diào)查，調(diào)查范圍包括但不限于：股東出資、公司的資產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)及或有債務(wù)、對(duì)外擔(dān)保、稅務(wù)、重大合同、勞動(dòng)用工、項(xiàng)目投資開(kāi)況等各個(gè)方面。

2.通過(guò)制定完善周密的股權(quán)并購(gòu)協(xié)議防范風(fēng)險(xiǎn)

股權(quán)收購(gòu)協(xié)議是并購(gòu)交易的法律表現(xiàn)，完善、周密的收購(gòu)協(xié)議條款是主動(dòng)防范各類已知和未知法律風(fēng)險(xiǎn)的重要保障。一般而言，在收購(gòu)協(xié)議中采用通用條款和特殊條款來(lái)保護(hù)股權(quán)收購(gòu)交易安全。在交易實(shí)踐的過(guò)程中，一般是通過(guò)設(shè)立一個(gè)共管賬戶來(lái)保管收購(gòu)對(duì)價(jià)的價(jià)款。在股權(quán)收購(gòu)協(xié)議中約定根據(jù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓進(jìn)程的不同階段來(lái)分期支付相應(yīng)的對(duì)價(jià)。為防止項(xiàng)目公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后出現(xiàn)未經(jīng)披露的債務(wù)，可以約定保留一定數(shù)額的對(duì)價(jià)作為擔(dān)保或違約金。另外也可以約定在被收購(gòu)項(xiàng)目公司中由轉(zhuǎn)讓方保留一部分股份，使轉(zhuǎn)讓方和收購(gòu)方成為一個(gè)利益共同體，待經(jīng)過(guò)一段時(shí)間項(xiàng)目公司的或有風(fēng)險(xiǎn)逐漸明確后由收購(gòu)方再行收購(gòu)轉(zhuǎn)讓方的剩余股權(quán)。

綜上所述，通過(guò)股權(quán)收購(gòu)方式獲取房地產(chǎn)項(xiàng)目，在土地獲取競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的市場(chǎng)現(xiàn)狀下，越來(lái)越成為一種常見(jiàn)的土地獲取方式。但在項(xiàng)目操作實(shí)踐中，仍然存在著大量的潛在風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)投資人員在進(jìn)行項(xiàng)目拓展及股權(quán)投資時(shí)，應(yīng)積極防范及化解可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，在嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，加強(qiáng)前期盡職調(diào)查、完善相關(guān)合同條款及監(jiān)督好相應(yīng)的合同履行過(guò)程，以保障項(xiàng)目投資的安全進(jìn)行。

參考文獻(xiàn) ：

篇4

隨著我國(guó)證券市場(chǎng)股權(quán)分置改革工作的不斷深入，絕大多數(shù)上市公司已經(jīng)解決了不同股權(quán)的流通問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)了所有股權(quán)全流通。所有股權(quán)全流通標(biāo)志著長(zhǎng)期困擾上市公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展的制度問(wèn)題得到了比較徹底地解決，上市公司的公司治理結(jié)構(gòu)得到了完善，上市公司的經(jīng)營(yíng)發(fā)展更能體現(xiàn)全體股東的意志。在這樣的制度背景下，上市公司在證券市場(chǎng)上的交易價(jià)格基本上能夠反映出上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展能力，而且也反映出投資者對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展能力的評(píng)價(jià)。

反映上市公司經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展能力的因素和指標(biāo)有很多，這就要求投資者在選擇上市公司進(jìn)行證券投資的時(shí)候，需要了解并掌握這些因素和指標(biāo)，并且知道這些因素和指標(biāo)對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展能力的影響程度。本文根據(jù)上海證券市場(chǎng)的實(shí)際數(shù)據(jù)，參照國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究思路和方法，對(duì)影響上市公司交易價(jià)格的各種因素做了比較全面和系統(tǒng)的實(shí)證研究，主要是從行業(yè)的選擇、會(huì)計(jì)指標(biāo)和市場(chǎng)表現(xiàn)指標(biāo)的角度進(jìn)行研究，希望能夠找到影響上市公司交易價(jià)格的主要因素以及這些因素的影響方向和影響程度。

行業(yè)的劃分和影響因素的設(shè)定

（一）行業(yè)的劃分

本文采用上海證券交易所的分類方法對(duì)所有上市公司進(jìn)行行業(yè)分類。據(jù)此，所有上市公司可以分成13個(gè)大類，其中制造業(yè)又分成10個(gè)小類。截止到2006年12月31日，在上海證券交易所交易的股票有886只，它們分布在上述13個(gè)行業(yè)里，分別為：農(nóng)林牧漁業(yè)24只，采掘業(yè)17只，制造業(yè)496只，電力煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)42只，建筑業(yè)22只，交通運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)47只，信息技術(shù)業(yè)55只，批發(fā)和零售貿(mào)易業(yè)65只，金融保險(xiǎn)業(yè)9只，房地產(chǎn)業(yè)33只，社會(huì)服務(wù)業(yè)24只，傳播與文化產(chǎn)業(yè)8只，綜合類44只。

（二）基本假設(shè)和主要研究指標(biāo)

基本假設(shè)：能夠引起股票價(jià)格上漲的研究指標(biāo)與其股票的平均投資收益正相關(guān)，相反則負(fù)相關(guān)；能夠引起股票價(jià)格波動(dòng)的研究指標(biāo)與其股票的投資風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，相反則負(fù)相關(guān)。

公司規(guī)模。為了能夠反映股票的實(shí)際市場(chǎng)狀況，用可以流通的股數(shù)來(lái)反映公司規(guī)模，通常用流通股數(shù)的自然對(duì)數(shù)來(lái)表示公司規(guī)模。從理論上講，規(guī)模大的公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)比較穩(wěn)定，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力較強(qiáng)，公司抗拒市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力較強(qiáng)，公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較規(guī)模小的公司來(lái)說(shuō)要低；在市場(chǎng)表現(xiàn)上，公司的市盈率普遍較低，股票價(jià)格的波動(dòng)較小，但公司規(guī)模的大小并不影響其股票的上漲或下跌。

資產(chǎn)負(fù)債率。資產(chǎn)負(fù)債率是反映公司財(cái)務(wù)狀況的一項(xiàng)指標(biāo)，公司的資產(chǎn)負(fù)債比率越高，公司所面臨的財(cái)務(wù)困境成本和破產(chǎn)成本越高。公司的資產(chǎn)負(fù)債率越高，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大，公司股票價(jià)格的波動(dòng)則越大，但對(duì)公司收益的影響關(guān)系比較復(fù)雜，不能僅憑借指標(biāo)的高低進(jìn)行判斷，通常該指標(biāo)不影響股票的上漲或下跌。

流動(dòng)比率。公司流動(dòng)比率越高，反映公司短期償債能力越強(qiáng)，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越低，也就表明企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越低，但該指標(biāo)并不反映公司的盈利能力，對(duì)公司股票價(jià)格的影響較小。

總資產(chǎn)增長(zhǎng)率?？傎Y產(chǎn)增長(zhǎng)率可以用來(lái)反映公司的經(jīng)營(yíng)能力和成長(zhǎng)性。總資產(chǎn)增長(zhǎng)率指標(biāo)越高，反映公司獲利能力越強(qiáng)，公司的經(jīng)營(yíng)發(fā)展?fàn)顩r比較良好，公司經(jīng)營(yíng)狀況的改善能很好地抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，通常能夠引起股票價(jià)格的上漲，但由于公司的高速增長(zhǎng)也使其所面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較增長(zhǎng)率低的公司要高，使其股價(jià)的波動(dòng)程度也較高。

主營(yíng)收入增長(zhǎng)率。該指標(biāo)是反映公司主要業(yè)務(wù)收入的變動(dòng)情況，該指標(biāo)越高，說(shuō)明該公司主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展良好，公司產(chǎn)品的市場(chǎng)需求非常高。同時(shí)，也反映出公司產(chǎn)品的市場(chǎng)定價(jià)能力比較強(qiáng)，公司在該產(chǎn)品市場(chǎng)的地位和競(jìng)爭(zhēng)力比較高，因此公司主營(yíng)收入的高速增長(zhǎng)也會(huì)使其股票價(jià)格上漲，但其所面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也隨之增大，引起股票價(jià)格波動(dòng)程度增大。

凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率。該指標(biāo)反映公司凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)情況，該指標(biāo)越高，公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況越好，公司的獲利能力越強(qiáng)，公司的股票價(jià)格會(huì)隨著凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)而上漲，但相伴而生的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也隨之增大，導(dǎo)致股票價(jià)格的波動(dòng)程度提高。

換手率。該指標(biāo)是反映公司股票交易活躍程度的主要指標(biāo)，該指標(biāo)越高，反映公司股票的交易越活躍，市場(chǎng)關(guān)注的程度越高，從而導(dǎo)致公司的股票價(jià)格波動(dòng)程度比較高，股票的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)比較高，但對(duì)股票價(jià)格的影響較小。

振幅。該指標(biāo)是反映公司價(jià)格變動(dòng)程度的主要指標(biāo)。該指標(biāo)越高，反映對(duì)公司股票價(jià)格的市場(chǎng)分歧越大，股票價(jià)格不確定性程度越高，股票的上下振蕩導(dǎo)致其所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)比較大，其對(duì)股票價(jià)格的影響在不同的市場(chǎng)狀況下會(huì)有所不同，在牛市中則會(huì)提高平均收益，在熊市中則會(huì)降低平均收益。

（三）研究樣本和數(shù)據(jù)

本文選取2006年1月1日—2006年12月31日為研究時(shí)段，并根據(jù)上述的行業(yè)劃分標(biāo)準(zhǔn)對(duì)所有股票進(jìn)行劃分，數(shù)據(jù)來(lái)源于上海愛(ài)建證券有限公司網(wǎng)上行情系統(tǒng)。所選股票為2006年12月31日前已經(jīng)在上海證券交易所掛牌交易的全部886只股票，因?yàn)檠芯康氖侨魍ㄇ闆r下證券投資收益、風(fēng)險(xiǎn)和影響因素的關(guān)系，因此需要剔除在2006年1月1日前尚未完成股權(quán)分置改革的上市公司。

另外，為了便于不同行業(yè)和主要指標(biāo)的比較，采用周收益率和總風(fēng)險(xiǎn)作為因變量，可以減少因不同股票未能連續(xù)交易導(dǎo)致數(shù)據(jù)缺失而影響數(shù)據(jù)之間的比較，最終確定的股票樣本數(shù)為124家上市公司，分布在11個(gè)大行業(yè)里。由于許多公司在2006年進(jìn)行過(guò)分紅派息等事項(xiàng)，因此對(duì)股票價(jià)格進(jìn)行了復(fù)權(quán)處理。

（四）研究的程序和方法

以所選的上海證券市場(chǎng)124家上市公司的股票價(jià)格作為研究樣本，樣本數(shù)據(jù)為124只股票和上證指數(shù)在樣本期間內(nèi)的周收益率。對(duì)所選股票按行業(yè)進(jìn)行劃分，計(jì)算各個(gè)行業(yè)下股票的平均周收益率、總風(fēng)險(xiǎn)、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)對(duì)各個(gè)行業(yè)下的平均周收益率和總風(fēng)險(xiǎn)、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算和比較，來(lái)研究行業(yè)對(duì)投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的影響。

對(duì)樣本個(gè)股在樣本期間內(nèi)的周收益率時(shí)間序列數(shù)據(jù)和上證指數(shù)周收益率時(shí)間序列數(shù)據(jù)，根據(jù)單一指數(shù)模型作一元線性回歸分析，估計(jì)出這124只股票在樣本期間的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。根據(jù)樣本股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)估計(jì)值，就所設(shè)定的研究指標(biāo)作相關(guān)系數(shù)分析，并對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行分析和解釋。

影響因素的實(shí)證分析

（一）行業(yè)因素對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)的影響分析

從表2中的不同行業(yè)收益和風(fēng)險(xiǎn)情況可以看出：

不同的行業(yè)表現(xiàn)出不同的收益水平。在所有行業(yè)中，收益最高的行業(yè)是金融保險(xiǎn)業(yè)，平均周收益達(dá)到2.979%，收益最低的行業(yè)是食品飲料業(yè)，平均周收益為0.431%，兩者相差2.545%，差距是非常明顯的。平均周收益超過(guò)同期上證指數(shù)周收益的行業(yè)有4個(gè)，分別是金融保險(xiǎn)業(yè)、木材家具業(yè)、機(jī)械設(shè)備儀表業(yè)和金屬非金屬業(yè)，其余行業(yè)的收益水平都低于上證指數(shù)的收益水平。不同行業(yè)平均周收益的巨大差距也反映出2006年的證券市場(chǎng)行情具有明顯的行業(yè)特征，大多數(shù)行業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)不如同期的上證指數(shù)收益。

不同行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)與其收益水平存在不一致的現(xiàn)象。通常情況，收益越高而表現(xiàn)出來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也應(yīng)該越大，但實(shí)際情況卻差異很大。金融保險(xiǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)為4.578%，食品飲料業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)為5.001%，收益最高的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)比收益最低的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)還要低。

反映行業(yè)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的β存在很大的差異。β大于1的行業(yè)有四個(gè)，分別是農(nóng)林牧漁業(yè)、金屬非金屬業(yè)、建筑業(yè)和金融保險(xiǎn)業(yè)，其他行業(yè)的β都小于1，β在1左右5%以內(nèi)的行業(yè)沒(méi)有一個(gè)，表明所有行業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)都與上證指數(shù)不同步，只有4個(gè)行業(yè)的市場(chǎng)波動(dòng)程度高于上證指數(shù)，大部分行業(yè)的市場(chǎng)波動(dòng)程度都低于上證指數(shù)。

系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)占總風(fēng)險(xiǎn)的比例差異也很大。大部分行業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)比例占總風(fēng)險(xiǎn)的比例都超過(guò)50%，最高的是金融保險(xiǎn)業(yè)，達(dá)到87.04%。只有三個(gè)行業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)比例低于50%，其中最低的是木材家具業(yè)為34.55%。

（二）主要研究指標(biāo)對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)的一元線性回歸分析

從表3可以看出：

在5%的顯著水平下，平均周收益與總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，由于2006年上證指數(shù)上漲了，具有很明顯的牛市特征，因此振幅與平均周收益顯著正相關(guān)。這四個(gè)研究指標(biāo)的實(shí)證結(jié)果與最初的假設(shè)是一致的，這也說(shuō)明這些指標(biāo)是影響股票收益的相關(guān)因素，投資者在選擇股票進(jìn)行投資前，需要對(duì)上述指標(biāo)進(jìn)行研究和分析，才能更好地進(jìn)行股票投資，提高投資收益。

在5%的顯著水平下，公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率和換手率與股票的平均周收益不存在顯著的相關(guān)關(guān)系，這也與最初的假設(shè)是一致的，這也反映出這四個(gè)指標(biāo)對(duì)股票收益沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的影響。

在5%的顯著水平下，公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、換手率和振幅都與股票的風(fēng)險(xiǎn)存在相關(guān)關(guān)系，其中公司規(guī)模與股票的風(fēng)險(xiǎn)存在負(fù)相關(guān)，而其他指標(biāo)與股票的風(fēng)險(xiǎn)存在正相關(guān)。這些指標(biāo)的實(shí)證結(jié)果與最初的假設(shè)是一致的，也反映出這些指標(biāo)是影響股票風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)因素。

在5%的顯著水平下，流動(dòng)比率、主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率與股票的風(fēng)險(xiǎn)不存在相關(guān)關(guān)系，這與最初的假設(shè)是不一致的，這也說(shuō)明在上述研究期內(nèi)，這三個(gè)指標(biāo)對(duì)股票價(jià)格的波動(dòng)不產(chǎn)生影響或影響不大。

股票收益和風(fēng)險(xiǎn)影響因素的實(shí)證研究結(jié)果與理論假設(shè)大多數(shù)是一致的，這也表明證券市場(chǎng)的市場(chǎng)表現(xiàn)與理性預(yù)期是一致的。這些說(shuō)明隨著股權(quán)分置改革的不斷進(jìn)行，證券市場(chǎng)越來(lái)越成熟和規(guī)范，市場(chǎng)行為也越來(lái)越理性。價(jià)值投資的理念也慢慢被投資者所接受和認(rèn)同，更加注重股票的業(yè)績(jī)和成長(zhǎng)性，更多地考慮公司經(jīng)營(yíng)的實(shí)際情況。同時(shí)，投資者在選擇股票時(shí)，不僅需要了解和掌握影響投資收益的有關(guān)因素，還要熟悉影響投資風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)因素，只有這樣，才能在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)提高股票的投資收益。

股票投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的影響因素

本文通過(guò)對(duì)股票投資收益、風(fēng)險(xiǎn)和影響因素的實(shí)證研究，可以得出以下幾條結(jié)論：

不同的行業(yè)具有不同的投資收益水平，證券市場(chǎng)行情具有明顯的行業(yè)特征，市場(chǎng)表現(xiàn)良好的行業(yè)大部分是國(guó)家重點(diǎn)發(fā)展的行業(yè)，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境良好，市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>

不同行業(yè)所面臨的總風(fēng)險(xiǎn)與其投資收益存在不一致的現(xiàn)象?？傦L(fēng)險(xiǎn)高的行業(yè)并沒(méi)有表現(xiàn)出較高的投資收益，行業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)對(duì)其投資收益的解釋能力不高。

總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、主營(yíng)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、振幅和股票投資收益存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，是影響股票投資收益的相關(guān)因素。

資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、換手率和振幅與股票投資風(fēng)險(xiǎn)存在正相關(guān)關(guān)系，公司規(guī)模與股票投資風(fēng)險(xiǎn)存在負(fù)相關(guān)，這些都是影響股票投資風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)因素。

在股票實(shí)現(xiàn)全流通后，價(jià)值投資的理念也慢慢被投資者所接受和認(rèn)同，投資者在進(jìn)行股票投資時(shí)，更加注重對(duì)上市公司的實(shí)際情況進(jìn)行分析和研究，能夠抓住影響股票投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)因素進(jìn)行投資，在控制投資風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)提高了投資收益。

參考文獻(xiàn)：

篇5

一、投資風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)形式

（一）購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)

購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)，是指由于通貨膨脹使得投資者實(shí)際收益率的不確定所引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，因此又稱通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。

（二）利率風(fēng)險(xiǎn)

利率是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)程中的一個(gè)重要經(jīng)濟(jì)杠桿。按照一般的金融規(guī)律，銀行利率上升，股票價(jià)格下跌，銀行利率下降，股票價(jià)格反而上升，因此利率的變動(dòng)會(huì)給股票市場(chǎng)帶來(lái)明顯的影響。

（三）操作風(fēng)險(xiǎn)

操作風(fēng)險(xiǎn)是指由于投資者本人的主觀因素所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，具體包括貪婪、盲目跟風(fēng)的趨勢(shì)、計(jì)算失誤、誤判當(dāng)前形勢(shì)引起不必要的恐慌、像癡迷的股市賭徒一樣、錯(cuò)過(guò)了銷售時(shí)間等。盲目跟風(fēng)和貪得無(wú)厭，這兩個(gè)是最常見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。盲目跟風(fēng)者和不必要的恐慌者往往成為受害人，是大炒家操縱股市的犧牲品。一些大手筆的投機(jī)者往往利用投資者的市場(chǎng)心理，通過(guò)炒熱股市，讓投資者認(rèn)為這是一個(gè)賺錢(qián)的項(xiàng)目，所以促使他們熱烈追捧起來(lái)這些項(xiàng)目。

（四）市場(chǎng)本身各種因素引起的風(fēng)險(xiǎn)

證券價(jià)格突然的變化往往是由于多種因素造成的影響，股市本身綜合變化的結(jié)果。證券市場(chǎng)的迅速變化，會(huì)直接影響供給和需求之間的關(guān)系，讓證券市場(chǎng)掀起軒然大波的情況，主要包括政治動(dòng)蕩、貨幣供應(yīng)緊縮、政府干預(yù)金融市場(chǎng)、投資大眾心理產(chǎn)生波動(dòng)以及大型投機(jī)者興風(fēng)作浪。

（五）稅收風(fēng)險(xiǎn)

稅收風(fēng)險(xiǎn)的具體形式體現(xiàn)在以下方面：一是投資免稅的政府債券的投資者面臨著稅率下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，稅率越高，免稅的可能性就越大，如果稅率下調(diào)，免稅的實(shí)際價(jià)值就會(huì)相應(yīng)減少，債券的價(jià)格就會(huì)下降。二是投資于免稅債券的投資者面臨著所購(gòu)買(mǎi)的債券被有關(guān)稅收征管當(dāng)局取消免稅優(yōu)惠的風(fēng)險(xiǎn)。

二、如何減少風(fēng)險(xiǎn)

（一）避開(kāi)購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)

在通脹時(shí)期，應(yīng)該注意那些市場(chǎng)中的商品，特別是那些有較高上漲價(jià)格的商品，應(yīng)該挑選在生產(chǎn)這類商品的企業(yè)中那些高利潤(rùn)水平的企業(yè)，生產(chǎn)的產(chǎn)品。一旦帶來(lái)了不尋常的高比率的通貨膨脹，應(yīng)該考慮對(duì)沖通脹的主要因素，以保持和提高產(chǎn)品的股票應(yīng)該買(mǎi)，例如，黃金礦業(yè)公司，黃金和銀器制造公司的股票，這樣就能夠避開(kāi)通貨膨脹所引起的購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)。

（二）盡量避免利率風(fēng)險(xiǎn)

一般情況下利率升高時(shí)，借款較多的企業(yè)或公司會(huì)有較大困難，從而影響股票價(jià)格，而對(duì)那些借款較少、自有資金較多的企業(yè)或公司卻影響不大，因此應(yīng)該盡量了解企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金中自有成份的比例，當(dāng)利率趨高或變化無(wú)法預(yù)測(cè)時(shí)，應(yīng)優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)那些自有資金較多企業(yè)的股票，少買(mǎi)或不買(mǎi)借款較多的企業(yè)股票，這樣就可基本上避免利率風(fēng)險(xiǎn)。

（三）分散系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

“不要把雞蛋都放在一個(gè)籃子里”是經(jīng)濟(jì)學(xué)中耳熟能詳?shù)囊痪渌渍Z(yǔ)，非常恰當(dāng)?shù)伢w現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)分散的理論。金融學(xué)專家研究相關(guān)數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，把資金平均的分散開(kāi)，盡可能地多購(gòu)買(mǎi)幾家公司的股票，這樣的話，總投資風(fēng)險(xiǎn)能降低很多。專家通過(guò)研究后還發(fā)現(xiàn)，從股票市場(chǎng)隨機(jī)挑選60種股票進(jìn)行組合投資，就可把風(fēng)險(xiǎn)控制在12%左右。因此，如果你現(xiàn)在有一筆金額又不算大而又暫時(shí)不用的現(xiàn)金，同時(shí)你又能承受可能帶來(lái)的損失，那么你投資的對(duì)象就可以是那些有高收益的股票；如果你掌握的是一大筆的巨額現(xiàn)金，并且損失不得，那你最好采取分散投資的方法來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)，即使某一公司的股票有損失，其他股票也會(huì)有一定收益，不至于“全軍覆沒(méi)”。

（四）回避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

需要運(yùn)用多種方法才能回避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。第一是我們必須把握趨勢(shì)。如果想了解股市實(shí)時(shí)的變化，就需要對(duì)每只股票的歷史價(jià)格數(shù)據(jù)進(jìn)行詳細(xì)的分析。第二是搭配周期股。很多企業(yè)由于各種原因，主要是由于自身的生產(chǎn)條件、經(jīng)營(yíng)等原因的限制及消費(fèi)市場(chǎng)的變化，在每年都會(huì)有較長(zhǎng)的一段時(shí)間處于停工停產(chǎn)的狀態(tài)，在停產(chǎn)待工的時(shí)間段里，股票價(jià)格基本都會(huì)下跌。第三是選擇買(mǎi)賣(mài)時(shí)機(jī)。應(yīng)該以股價(jià)相關(guān)變化的歷史統(tǒng)計(jì)數(shù)字為基準(zhǔn)，選擇股票的買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出的最佳時(shí)間。可以算出相關(guān)數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)誤差，當(dāng)股票的價(jià)格低于標(biāo)準(zhǔn)誤差的下限的時(shí)候，可以考慮購(gòu)進(jìn)股票。而當(dāng)出現(xiàn)股價(jià)高于標(biāo)準(zhǔn)誤差上限的時(shí)侯，就應(yīng)該馬上把手頭的股票賣(mài)掉。第四是注意投資期。一般情況下，經(jīng)濟(jì)不景氣的時(shí)候，股市交易容易出現(xiàn)交易量銳減，而經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)，股市交易量就會(huì)大增。

（五）防范經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

在購(gòu)買(mǎi)股票前，要認(rèn)真研究企業(yè)或者公司現(xiàn)在的經(jīng)營(yíng)情況，以及它在競(jìng)爭(zhēng)中處于何種地位和以往的盈利情況，并且要認(rèn)真分析企業(yè)或公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，如果能深入分析有關(guān)企業(yè)或公司的經(jīng)營(yíng)資料，發(fā)現(xiàn)其中的破綻和隱患，并作出冷靜的判斷，則可完全回避經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。而和那些經(jīng)營(yíng)狀況不良的企業(yè)或公司保持一定的投資距離，就能較好地防范經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

篇6

一、股票投資風(fēng)險(xiǎn)控制的基本原則

1.回避風(fēng)險(xiǎn)原則

所謂回避風(fēng)險(xiǎn)是事先預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性，分析和判斷風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的條件和因素，在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中設(shè)法避開(kāi)它或改變行為的方向。在股票投資中的具體做法是：放棄對(duì)風(fēng)險(xiǎn)性較大的股票的投資，轉(zhuǎn)而投資其他金融資產(chǎn)或不動(dòng)產(chǎn)，或改變直接參與股票投資的做法，求助于共同基金，間接進(jìn)入市場(chǎng)等等。相對(duì)來(lái)說(shuō)，回避風(fēng)險(xiǎn)原則是一種比較消極和保守的控制風(fēng)險(xiǎn)的原則。

2.減少風(fēng)險(xiǎn)原則

減少風(fēng)險(xiǎn)原則是人們?cè)趶氖陆?jīng)濟(jì)活動(dòng)的過(guò)程中，不因風(fēng)險(xiǎn)的存在而放棄既定的目標(biāo)，而是采取各種措施和手段設(shè)法降低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率，減輕可能承受的經(jīng)濟(jì)損失。在股票投資過(guò)程中，投資者在已經(jīng)了解到投資于股票有風(fēng)險(xiǎn)的前提下，一方面，不放棄股票投資動(dòng)機(jī)；另一方面，運(yùn)用各種技術(shù)手段，努力抑制風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性，削弱風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的消極影響，從而獲得較豐厚的風(fēng)險(xiǎn)投資收益。對(duì)于大多數(shù)投資者來(lái)說(shuō)，這是一種進(jìn)取性的、積極的風(fēng)險(xiǎn)控制原則。要負(fù)責(zé)審計(jì)公司業(yè)務(wù)過(guò)程中財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性和檢查內(nèi)控制度執(zhí)行情況。

3.留置風(fēng)險(xiǎn)原則

這是在風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)發(fā)生或已經(jīng)知道風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法避免和轉(zhuǎn)移的情況下，正視現(xiàn)實(shí)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)利益和總體利益出發(fā)，將風(fēng)險(xiǎn)承受下來(lái)，并設(shè)法把風(fēng)險(xiǎn)損失減少到最低程度。在股票投資中，投資者在自己力所能及的范圍內(nèi)，確定承受風(fēng)險(xiǎn)的度，在股價(jià)下跌，自己已經(jīng)虧損的情況下，果斷“割肉斬倉(cāng)”、“停損”，自我調(diào)整。的就在于要求證券公司有充足的資本和凈資本，以保護(hù)客戶的利益，避免對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生過(guò)大的沖擊。

二、股票投資風(fēng)險(xiǎn)控制基本措施

1.正確認(rèn)識(shí)和評(píng)價(jià)自己

幾乎所有的投資者在投資股市之前，總是認(rèn)為自己會(huì)取得成功，然而，事實(shí)卻往往并不遂人愿，這其中很大程度上就是由于投資者自我認(rèn)識(shí)和評(píng)價(jià)上出現(xiàn)了偏差。要正確認(rèn)識(shí)和評(píng)價(jià)自己，關(guān)鍵是要客觀地分析自己以下幾方面的準(zhǔn)確情況：一是投資動(dòng)機(jī)；二是資金實(shí)力；三是股票投資知識(shí)和閱歷；四是心理素質(zhì)。這四個(gè)因素綜合在一起，決定了投資者是否該參與投資活動(dòng)以及對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的承受能力。

2.充分及時(shí)掌握各種股票信息

信息對(duì)股市的重要性就如同氧氣對(duì)于人一般，充分及時(shí)掌握各種股票信息是投資成功的法寶。掌握信息的關(guān)鍵在于獲取信息、分析處理信息和利用信息。涉及到股市的信息范圍很廣，有反映系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的宏觀信息（如總體社會(huì)政治、經(jīng)濟(jì)、金融狀況信息）和反映系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的微觀信息（如上市公司經(jīng)營(yíng)狀況信息、股市交易與價(jià)格信息、證券管理信息等）。投資者可以針對(duì)自己的投資目的或風(fēng)險(xiǎn)控制目標(biāo)，有選擇地收集各種信息，收集的途徑主要有：新聞媒體、企業(yè)正式的各種資料、交易所信息網(wǎng)絡(luò)、證券投資咨詢公司、專業(yè)書(shū)籍等；收集到各種信息以后，投資者還應(yīng)對(duì)這些信息進(jìn)行處理，判斷信息的準(zhǔn)確性以及可能對(duì)股市產(chǎn)生的影響；最后，利用已掌握的信息，作出自己的投資決策。在這過(guò)程中，信息的準(zhǔn)確與否十分重要，否則不僅不能規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，反而會(huì)加大風(fēng)險(xiǎn)，造成不必要的損失。上海股市中出現(xiàn)過(guò)的"廣華事件"就是由于我國(guó)一家權(quán)威證券報(bào)紙刊登不準(zhǔn)確消息，誤導(dǎo)投資者造成的。

3.培養(yǎng)市場(chǎng)感覺(jué)

市場(chǎng)感覺(jué)是投資者對(duì)股票市場(chǎng)上影響價(jià)格和投資收益的不確定因素的敏感程度以及正確判斷這些因素變動(dòng)方向的靈感。市場(chǎng)感覺(jué)好的人，善于抓住戰(zhàn)機(jī)，從市場(chǎng)上每一細(xì)小的變化中揣摩價(jià)格趨勢(shì)變動(dòng)的信號(hào)，或盈利，或停損；市場(chǎng)感覺(jué)不好的人，機(jī)會(huì)擺在眼前，也可能熟視無(wú)睹，任其溜掉，甚至于因此而蒙受經(jīng)濟(jì)損失。要培養(yǎng)良好的市場(chǎng)感覺(jué)。必須保持冷靜的頭腦，逐步積累經(jīng)驗(yàn)并加以靈活運(yùn)用，同時(shí)要有耐心，經(jīng)常進(jìn)行投資模擬試驗(yàn)，相信自己的第一感覺(jué)。

三、股票投資風(fēng)險(xiǎn)控制的技巧

1.技術(shù)分析法

技術(shù)分析是投資者根據(jù)股票的市場(chǎng)價(jià)格和交易量變動(dòng)的趨勢(shì)及兩者之間的聯(lián)系，對(duì)市場(chǎng)未來(lái)行情作出預(yù)測(cè)，擇機(jī)買(mǎi)賣(mài)股票以期免受價(jià)格下跌造成的損失并謀取投資收益，這種技能的主要依據(jù)是統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)和圖表。

技術(shù)分析的理論基礎(chǔ)是道氏理論，主要工具有價(jià)格走勢(shì)圖表、移動(dòng)平均線、乖離率、相對(duì)強(qiáng)弱指標(biāo)（RSI）、騰落線（ADL）、成交量分析（OBV）、價(jià)量經(jīng)驗(yàn)法則等。

2.投資組合法

這是最能體現(xiàn)分散風(fēng)險(xiǎn)原則的投資技巧。投資組合又稱資產(chǎn)組合或資產(chǎn)搭配，是指投資者將資金同時(shí)投入收益、風(fēng)險(xiǎn)、期限都不相同的若干種資產(chǎn)上，借助資產(chǎn)多樣化效應(yīng)，分散單個(gè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而減少所承受的投資總風(fēng)險(xiǎn)。有效的投資組合應(yīng)當(dāng)具備以下三個(gè)條件：即所選擇的各類資產(chǎn)，其風(fēng)險(xiǎn)可以部分地互相沖抵；在投資總額一定的前提下，其預(yù)期收益與其他組合相同，但可能承受的風(fēng)險(xiǎn)比其他投資組合小；投資總額一定，其風(fēng)險(xiǎn)程度與其他投資組合相同，但預(yù)期的收益較其他投資組合高。為了使自己所進(jìn)行的投資組合滿足這三個(gè)條件，投資者應(yīng)當(dāng)使投資多元化。而投資多元化包括股票品種多元化、投資區(qū)域多元化和購(gòu)買(mǎi)時(shí)間多元化。

四、證券市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)

1.資本市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展將為證券公司提供更為廣闊的發(fā)展空間

未來(lái)幾年，我國(guó)資本市場(chǎng)將在以下幾方面持續(xù)發(fā)展。一是市場(chǎng)規(guī)模日益擴(kuò)大。二是市場(chǎng)體系日益完善。三是資本市場(chǎng)資源配置的功能將得到更加充分的發(fā)揮。可以預(yù)見(jiàn)，未來(lái)幾年證券行業(yè)仍將呈現(xiàn)較快的發(fā)展速度，但這并不意味著證券市場(chǎng)仍會(huì)一路持續(xù)上漲，也不意味著證券公司仍將會(huì)取得較高額收益。因此，證券公司的發(fā)展與證券市場(chǎng)一樣，也遵循“波浪式前進(jìn)，螺旋式上升”這一事物

發(fā)展的普遍規(guī)律。

2.競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，并將面臨全球化和混業(yè)經(jīng)營(yíng)的考驗(yàn)

首先，證券公司之間競(jìng)爭(zhēng)將日趨激烈。當(dāng)市場(chǎng)處于調(diào)整時(shí)期，券商之間對(duì)客戶資源的爭(zhēng)奪將更加激烈，2008年以來(lái)，證券行業(yè)整體的傭金水平在短短幾個(gè)月內(nèi)出現(xiàn)了一定幅度的下降。在目前以凈資本為核心的監(jiān)管體系下，大型優(yōu)質(zhì)證券公司尤其是上市的證券公司將憑借其雄厚的資本實(shí)力和政策扶持在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中繼續(xù)發(fā)展壯大，證券行業(yè)“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的格局將日趨明顯。

其次，證券行業(yè)將面臨全球化的挑戰(zhàn)。國(guó)外大型金融集團(tuán)已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)，憑借雄厚的資本實(shí)力、豐富的專業(yè)技能和管理經(jīng)驗(yàn)參與中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)。

五、結(jié)論

即使股神巴菲特，也有虧錢(qián)的時(shí)候，那么從不虧錢(qián)的股市投資者恐怕就不存在了從這個(gè)意義上講，股市里人人都面臨投資風(fēng)險(xiǎn)，研究股市里的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)所有的投資者都很重要。即使賺100次，也能被2到3次大的虧損打回原形；如果一個(gè)人一會(huì)兒賺錢(qián)一會(huì)兒虧錢(qián)，那么誰(shuí)也不知道他最終到底能否賺錢(qián)。巴菲特在長(zhǎng)達(dá)50年的投資實(shí)踐中總結(jié)出了兩條投資原則：“第一條：拒絕虧損第二條：千萬(wàn)不要忘記第一條?！?/p>

參考文獻(xiàn)：

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[3]殷官林.上市公司會(huì)計(jì)信息批漏缺陷的分析[J].財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)，2007.

篇7

一、引言

過(guò)去,我們?cè)诶脗鹘y(tǒng)方法對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估時(shí),很少考慮到項(xiàng)目在投資和管理中的選擇權(quán)問(wèn)題,實(shí)際上,選擇權(quán)作為一種客觀存在,自古以來(lái)就無(wú)所不在。如人們?cè)诮?jīng)營(yíng)過(guò)程中,會(huì)根據(jù)經(jīng)營(yíng)的狀況選擇是否繼續(xù)經(jīng)營(yíng),或者擴(kuò)大、縮小經(jīng)營(yíng),甚至是放棄經(jīng)營(yíng)。這種經(jīng)營(yíng)的靈活性使 企業(yè) 可以在經(jīng)營(yíng)中因勢(shì)利導(dǎo),適應(yīng)形勢(shì)的變化,降低經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn),提高經(jīng)營(yíng)的效益,體現(xiàn)出了一定的價(jià)值。而今,隨著 經(jīng)濟(jì) 的進(jìn)一步 發(fā)展 ,各種新型金融工具,如股票期權(quán)、可贖回債券等的相繼出現(xiàn)以及衍生金融市場(chǎng)的建立,使得人們可以方便地在市場(chǎng)上進(jìn)行選擇權(quán)交易,選擇權(quán)的價(jià)值被進(jìn)一步體現(xiàn)了出來(lái)。如果我們?cè)谠u(píng)估過(guò)程中,尤其在對(duì)高科技企業(yè)這種選擇權(quán)價(jià)值占企業(yè)價(jià)值絕大多數(shù)的企業(yè)評(píng)估過(guò)程中,還沿襲以前的做法,不考慮選擇權(quán)的價(jià)值,必然會(huì)扭曲企業(yè)價(jià)值。

針對(duì)傳統(tǒng)評(píng)估方法的局限,近20年來(lái),學(xué)者們就這一問(wèn)題進(jìn)行了深入的研究,提出了很多解決問(wèn)題的新方法和新思路,比較典型的是期權(quán)定價(jià)的方法。ross(1978)曾撰文指出,風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目潛在的投資機(jī)會(huì)可視為另一種期權(quán)形式——實(shí)物期權(quán),并由此引發(fā)了對(duì)實(shí)物期權(quán)估價(jià)理論的深入探討。近年來(lái),隨著1997年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)授予美國(guó)兩位經(jīng)濟(jì)學(xué)家——myron scholes robert c·merton,以表彰他們?cè)诮鹑陬I(lǐng)域應(yīng)用數(shù)學(xué)工具,解決了金融衍生工具的定價(jià)問(wèn)題,許多學(xué)者開(kāi)始研究如何利用這一理論,以解決經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中存在的實(shí)際問(wèn)題。在評(píng)估領(lǐng)域,比較地研究集中在對(duì)實(shí)物期權(quán)法的研究。在下面的研究中,筆者將首先介紹金融期權(quán),從而引出對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)物期權(quán)方法的探討。

二、金融期權(quán)

金融期權(quán)是未來(lái)一定期限內(nèi)的選擇權(quán)。其持有者在支付一定金額的費(fèi)用(權(quán)力金)后,享有在將來(lái)某一時(shí)間某一時(shí)期內(nèi)以預(yù)定價(jià)格(執(zhí)行價(jià)格)購(gòu)買(mǎi)或出售一定基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)利。它有兩種基本形式,看漲期權(quán)和看跌期權(quán)?？礉q期權(quán)是一種持有者按約定的價(jià)格買(mǎi)入某種資產(chǎn)的權(quán)利;看跌期權(quán)則是一種持有者按照約定的價(jià)格賣(mài)出某種資產(chǎn)的權(quán)利,按照?qǐng)?zhí)行期的不同。期權(quán)又可分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。歐式期權(quán)的持有者只能在未來(lái)某一確定的時(shí)間買(mǎi)賣(mài)某種資產(chǎn);美式期權(quán)的持有者則可以在未來(lái)一定時(shí)期內(nèi)買(mǎi)賣(mài)某種資產(chǎn)。因而美式期權(quán)比歐式期權(quán)更加靈活。期權(quán)有三個(gè)主要特征,它們是:不可逆性、不確定性和靈活性。期權(quán)持有者付出一定的成本(不可逆性)后,面對(duì)預(yù)先不能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的環(huán)境(不確定性),就有權(quán)力但是沒(méi)有義務(wù)(靈活性)行使期權(quán)。期權(quán)是否被執(zhí)行,完全取決于持有人,如果最后不執(zhí)行,其最大的損失僅以付出的權(quán)力金為限。

以基礎(chǔ)資產(chǎn)為股票的歐式看漲期權(quán)為例,投資者以價(jià)格p買(mǎi)入一份執(zhí)行價(jià)格為e的該看漲期權(quán)。股票的價(jià)格用s來(lái)表示。并假設(shè)到期日的股票價(jià)格為st,到期時(shí)間為t。則到期日時(shí),期權(quán)持有人持有期權(quán)的價(jià)值為max(st-e,0)持有人的損益情況π如圖1所示。

由上圖我們可以看出:當(dāng)st-e>p時(shí),投資者執(zhí)行期權(quán),可以獲得盈利;當(dāng)0<st-e<p時(shí),投資者執(zhí)行期權(quán),虧損部分初始成本;當(dāng)st-e<0時(shí),投資者放棄期權(quán),虧損全部初始成本。對(duì)于歐式看漲期權(quán)的賣(mài)方而言,由于買(mǎi)賣(mài)雙方實(shí)際是零和博弈,買(mǎi)方盈利時(shí)賣(mài)方必然虧損,則賣(mài)方的損益狀況與買(mǎi)方正好相反,當(dāng)st-e>p時(shí),買(mǎi)方執(zhí)行期權(quán),賣(mài)方虧損;當(dāng)0<st-e<p時(shí),買(mǎi)方執(zhí)行期權(quán),賣(mài)方賺取部分期權(quán)費(fèi);當(dāng)st-e<0時(shí),買(mǎi)方放棄期權(quán),賣(mài)方賺取全部期權(quán)費(fèi)。賣(mài)方的損益情況可用圖2表示。

三、實(shí)物期權(quán)方法

在風(fēng)險(xiǎn)投資中,由于項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值是以實(shí)物資產(chǎn)為基礎(chǔ)的,因此,其有別于金融期權(quán),被稱為實(shí)物期權(quán)l(xiāng)uehrman(1998)認(rèn)為,項(xiàng)目的npv與期權(quán)價(jià)值高度相關(guān),二者在t=0時(shí)相同,任何 計(jì)算 npv的數(shù)據(jù)均包含有計(jì)算c的價(jià)值,因此不必放棄傳統(tǒng)的現(xiàn)金流量貼現(xiàn)系統(tǒng)。但同時(shí)指出,傳統(tǒng)方法遺漏了投資帶來(lái)的后期決策柔性所帶來(lái)的額外價(jià)值。因此,在實(shí)物期權(quán)理論下,風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的價(jià)值由兩部分組成:一是項(xiàng)目的內(nèi)在價(jià)值,它是靜態(tài)的、被動(dòng)的、直接的凈現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)值;二是投資帶來(lái)的期權(quán)價(jià)值,是由經(jīng)營(yíng)柔性帶來(lái)的,該期權(quán)的價(jià)值可用期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算出來(lái)。其項(xiàng)目?jī)r(jià)值可以表示為:項(xiàng)目?jī)r(jià)值=靜態(tài)的被動(dòng)凈現(xiàn)值npv+柔性經(jīng)營(yíng)的期權(quán)(投資機(jī)會(huì))價(jià)值c。

靜態(tài)的被動(dòng)凈現(xiàn)值npv的計(jì)算可采用傳統(tǒng)的dcf法,而柔性經(jīng)營(yíng)的期權(quán)(投資機(jī)會(huì))價(jià)值c則可采用二項(xiàng)期權(quán)定價(jià)模型或black-scholes模型。由于與二項(xiàng)期權(quán)定價(jià)模型相比,利用black-scholes模型計(jì)算期權(quán)價(jià)值所需的參數(shù)較少,大大減少了計(jì)算所需的信息量。因而,在評(píng)估的實(shí)踐中,多數(shù)采用的是sblack-schkles模型。其計(jì)算公式為:

下面我們從分析black-scholes模型中的變量入手,以股票看漲期權(quán)為例,結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)投資期權(quán)的特征,在對(duì)比股票期權(quán)與風(fēng)險(xiǎn)投資期權(quán)特征的基礎(chǔ)上,具體使用black-schoes模型計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值時(shí)各參數(shù)的取值。

1.基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值(s)。股票看漲期權(quán)中基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值指的是基礎(chǔ)股票的價(jià)格,這個(gè)價(jià)格實(shí)質(zhì)上體現(xiàn)了此股票所有遠(yuǎn)期流量的現(xiàn)值估價(jià)——包括紅利、資本收益等等。在風(fēng)險(xiǎn)投資中,基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值指的是風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目中所能得到的全部流量的現(xiàn)值。

2.期權(quán)的行使價(jià)格(x)。行使價(jià)格是期權(quán)到期時(shí)的預(yù)定價(jià)格。在股票期權(quán)中,行使價(jià)格是在購(gòu)買(mǎi)期權(quán)時(shí)約定在未來(lái)一定時(shí)間購(gòu)買(mǎi)股票的價(jià)格。在風(fēng)險(xiǎn)投資中可以將風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目有效期內(nèi)預(yù)期的投資支出i看作期權(quán)的行使價(jià)格。由前面分析的結(jié)論:執(zhí)行價(jià)格越大,期權(quán)的價(jià)值越低。因此,對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資而言,對(duì)相同的項(xiàng)目,投入成本越高,利潤(rùn)空間越小,投資價(jià)值越低。

3.基礎(chǔ)資產(chǎn)變動(dòng)的方差(σ2)。對(duì)于股票期權(quán)來(lái)講,基礎(chǔ)資產(chǎn)變動(dòng)的方差是指與股票有關(guān)的遠(yuǎn)期現(xiàn)金流入價(jià)值變動(dòng)率的方差,而標(biāo)準(zhǔn)差的值則被稱為基礎(chǔ)資產(chǎn)的波動(dòng)率(σ)。就風(fēng)險(xiǎn)投資而言,波動(dòng)率是指與被投資項(xiàng)目有關(guān)的遠(yuǎn)期現(xiàn)金流入價(jià)值變動(dòng)率的標(biāo)準(zhǔn)差,由于期權(quán)具有鎖定損失的特征,不論風(fēng)險(xiǎn)多大,其損失最多就是已投入的資本,而風(fēng)險(xiǎn)越大則同時(shí)意味著獲得更大收益的可能性。因而投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)越大,投資價(jià)值就越大。與傳統(tǒng)投資不同,風(fēng)險(xiǎn)在這里成為一個(gè)十分有利的因素。因而被投資項(xiàng)目未來(lái)可取得的現(xiàn)金流量的不確定性越高,期權(quán)價(jià)值越大。

4.有效期(t)。有效期t為期權(quán)到期的時(shí)間。在風(fēng)險(xiǎn)投資中,它的等值含義是指上一輪投資距離下一階段投資的有效時(shí)間。在這一有效期內(nèi),投資者有權(quán)對(duì)是否繼續(xù)投資進(jìn)行決策,并且可以根據(jù)項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)的情況對(duì)投資時(shí)機(jī)進(jìn)行合理選擇。有效期的長(zhǎng)短取決于投資協(xié)議、產(chǎn)品的生命周期、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等因素的綜合影響。到期日越長(zhǎng),期權(quán)價(jià)值越高,越適宜等待相關(guān)信息推遲投資;到期日越短,期權(quán)價(jià)值越低,越宜于投資。

5.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(r)。對(duì)股票投資來(lái)說(shuō),無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率一般是指無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券(主要指政府債券)的年利率。在風(fēng)險(xiǎn)投資中,與股票期權(quán)中的含義一致,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率指的是風(fēng)險(xiǎn)投資資金的時(shí)間價(jià)值。但筆者認(rèn)為雖然這二者在含義上相一致,但卻是有實(shí)質(zhì)性差異的。這是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)與股票市場(chǎng)有很大的差異,應(yīng)用投資套利理論,對(duì)于股票市場(chǎng)來(lái)說(shuō),市場(chǎng)均衡的狀態(tài)是投資組合的收益為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的狀態(tài),而對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)來(lái)說(shuō),由于風(fēng)險(xiǎn)投資高不確定性的特殊性,投資者無(wú)法使用套期理論來(lái)實(shí)現(xiàn)完全的套期保值,必須要以高回報(bào)來(lái)補(bǔ)償其無(wú)法規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)的完全均衡難以達(dá)到,只能達(dá)到所謂的次均衡狀態(tài),此時(shí)收益率是一個(gè)高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的利率。也就是說(shuō),風(fēng)險(xiǎn)投資的資金時(shí)間價(jià)值要高于股票投資的資金時(shí)間價(jià)值。因此,如果按股票的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率作為風(fēng)險(xiǎn)投資的資金時(shí)間價(jià)值參數(shù),則按該模型 計(jì)算 出來(lái)的評(píng)估價(jià)值有失偏頗。

6.基礎(chǔ)資產(chǎn)的預(yù)期紅利(d)。在股票投資中,紅利指定期付給股東的錢(qián)。而在風(fēng)險(xiǎn)投資中,紅利則是由期權(quán)有效期內(nèi)流失的價(jià)值來(lái)表示的。這可能是為暫時(shí)回避競(jìng)爭(zhēng)或?yàn)楸Ａ羝跈?quán)所發(fā)生的費(fèi)用,也可能是由于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手已實(shí)現(xiàn)投資于類似的高技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目,提前獲取紅利或占領(lǐng)市場(chǎng)而發(fā)生的損失。如同股票的紅利為股票投資者創(chuàng)造了現(xiàn)金流,但卻減少了股票的價(jià)值一樣,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資而言,現(xiàn)金的流失也意味著期權(quán)價(jià)值的減少。我們可以將上述分析的結(jié)論列表如表1。

由以上分析可知,實(shí)物期權(quán)法是一種全新的評(píng)估方法,它克服了傳統(tǒng)評(píng)估方法沒(méi)有考慮經(jīng)營(yíng)柔性價(jià)值的缺點(diǎn),增加了風(fēng)險(xiǎn)投資靈活性的潛在價(jià)值,在很大程度上改變了過(guò)去決策中通常低估項(xiàng)目?jī)r(jià)值,喪失投資機(jī)會(huì)的狀況。并且由于這種方法并非對(duì)傳統(tǒng)評(píng)估方法的全盤(pán)否定,它結(jié)合了傳統(tǒng)評(píng)估方法的優(yōu)點(diǎn),是對(duì)使用最為廣泛的傳統(tǒng)評(píng)估方法——收益法的一種重大改進(jìn),使之更加符合風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)際狀況。它的出現(xiàn)為 現(xiàn)代 評(píng)估提供了一種嶄新的思路,是一種較為合理和 科學(xué) 的評(píng)估方法。

參考 文獻(xiàn) :

1.宋逢明.期權(quán)定價(jià)理論和1997年度諾貝爾 經(jīng)濟(jì) 學(xué)獎(jiǎng).管理科學(xué)學(xué)報(bào),1998(1)

2.abelab.“options,the value of capital and investment”quarterlyjournal of economics vol:111,iss:3,1996,p:753-778

3.趙秀云,李敏強(qiáng),寇紀(jì)凇.風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資決策與實(shí)物期權(quán)估價(jià)方法.系統(tǒng)工程學(xué)報(bào),2000(3)

4.羊利鋒,雷星暉.實(shí)物期權(quán)方法在投資項(xiàng)目評(píng)估中的運(yùn)用.決策借鑒,2001(6)

5.周曉宏,程希駿.期權(quán)理論在風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)估中的應(yīng)用.運(yùn)籌與管理,2002(1) 

4.有效期(t)。有效期t為期權(quán)到期的時(shí)間。在風(fēng)險(xiǎn)投資中,它的等值含義是指上一輪投資距離下一階段投資的有效時(shí)間。在這一有效期內(nèi),投資者有權(quán)對(duì)是否繼續(xù)投資進(jìn)行決策,并且可以根據(jù)項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)的情況對(duì)投資時(shí)機(jī)進(jìn)行合理選擇。有效期的長(zhǎng)短取決于投資協(xié)議、產(chǎn)品的生命周期、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等因素的綜合影響。到期日越長(zhǎng),期權(quán)價(jià)值越高,越適宜等待相關(guān)信息推遲投資;到期日越短,期權(quán)價(jià)值越低,越宜于投資。

5.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(r)。對(duì)股票投資來(lái)說(shuō),無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率一般是指無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券(主要指政府債券)的年利率。在風(fēng)險(xiǎn)投資中,與股票期權(quán)中的含義一致,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率指的是風(fēng)險(xiǎn)投資資金的時(shí)間價(jià)值。但筆者認(rèn)為雖然這二者在含義上相一致,但卻是有實(shí)質(zhì)性差異的。這是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)與股票市場(chǎng)有很大的差異,應(yīng)用投資套利理論,對(duì)于股票市場(chǎng)來(lái)說(shuō),市場(chǎng)均衡的狀態(tài)是投資組合的收益為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的狀態(tài),而對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)來(lái)說(shuō),由于風(fēng)險(xiǎn)投資高不確定性的特殊性,投資者無(wú)法使用套期理論來(lái)實(shí)現(xiàn)完全的套期保值,必須要以高回報(bào)來(lái)補(bǔ)償其無(wú)法規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)的完全均衡難以達(dá)到,只能達(dá)到所謂的次均衡狀態(tài),此時(shí)收益率是一個(gè)高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的利率。也就是說(shuō),風(fēng)險(xiǎn)投資的資金時(shí)間價(jià)值要高于股票投資的資金時(shí)間價(jià)值。因此,如果按股票的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率作為風(fēng)險(xiǎn)投資的資金時(shí)間價(jià)值參數(shù),則按該模型計(jì)算出來(lái)的評(píng)估價(jià)值有失偏頗。

6.基礎(chǔ)資產(chǎn)的預(yù)期紅利(d)。在股票投資中,紅利指定期付給股東的錢(qián)。而在風(fēng)險(xiǎn)投資中,紅利則是由期權(quán)有效期內(nèi)流失的價(jià)值來(lái)表示的。這可能是為暫時(shí)回避競(jìng)爭(zhēng)或?yàn)楸Ａ羝跈?quán)所發(fā)生的費(fèi)用,也可能是由于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手已實(shí)現(xiàn)投資于類似的高技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目,提前獲取紅利或占領(lǐng)市場(chǎng)而發(fā)生的損失。如同股票的紅利為股票投資者創(chuàng)造了現(xiàn)金流,但卻減少了股票的價(jià)值一樣,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資而言,現(xiàn)金的流失也意味著期權(quán)價(jià)值的減少。我們可以將上述分析的結(jié)論列表如表1。

由以上分析可知,實(shí)物期權(quán)法是一種全新的評(píng)估方法,它克服了傳統(tǒng)評(píng)估方法沒(méi)有考慮經(jīng)營(yíng)柔性價(jià)值的缺點(diǎn),增加了風(fēng)險(xiǎn)投資靈活性的潛在價(jià)值,在很大程度上改變了過(guò)去決策中通常低估項(xiàng)目?jī)r(jià)值,喪失投資機(jī)會(huì)的狀況。并且由于這種方法并非對(duì)傳統(tǒng)評(píng)估方法的全盤(pán)否定,它結(jié)合了傳統(tǒng)評(píng)估方法的優(yōu)點(diǎn),是對(duì)使用最為廣泛的傳統(tǒng)評(píng)估方法——收益法的一種重大改進(jìn),使之更加符合風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)際狀況。它的出現(xiàn)為現(xiàn)代評(píng)估提供了一種嶄新的思路,是一種較為合理和科學(xué)的評(píng)估方法。

參考文獻(xiàn):

1.宋逢明.期權(quán)定價(jià)理論和1997年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng).管理科學(xué)學(xué)報(bào),1998(1)

2.abelab.“options,the value of capital and investment”quarterlyjournal of economics vol:111,iss:3,1996,p:753-778

篇8

銀行集團(tuán)的附屬公司通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)或場(chǎng)外交易以購(gòu)買(mǎi)上市公司股票、非上市公司股權(quán)、參與投資基金或投資股票衍生工具等方式直接進(jìn)行股權(quán)投資，都會(huì)使附屬公司暴露于股權(quán)的信用風(fēng)險(xiǎn)之下。這種信用風(fēng)險(xiǎn)到底有多大，銀行集團(tuán)內(nèi)部可以通過(guò)建立相關(guān)違約模型進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量。在不具備利用相關(guān)模型管理風(fēng)險(xiǎn)的情況下，無(wú)法對(duì)單個(gè)股權(quán)投資產(chǎn)生的信用風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行數(shù)量上的區(qū)分，只能采用簡(jiǎn)單可行的區(qū)分方法。按照巴塞爾新協(xié)議的規(guī)定，上市公司股權(quán)暴露的信用風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為300%，非上市公司股權(quán)暴露的信用風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重則高達(dá)400%。一些國(guó)家對(duì)商業(yè)銀行其他類型的股權(quán)投資計(jì)算信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)也規(guī)定了相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。

對(duì)商業(yè)銀行在市場(chǎng)上投資有關(guān)基金形成的股權(quán)暴露，美國(guó)的監(jiān)管要求明確需要銀行計(jì)算投資基金份額中投資的單個(gè)資產(chǎn)形成的信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)。而且，計(jì)算出的信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)數(shù)額不能低于對(duì)基金形成的股權(quán)暴露調(diào)整后賬面價(jià)值的7%，這意味著投資基金形成的資產(chǎn)其信用風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重最低為7%。投資于房地產(chǎn)投資信托基金、單位信托基金和貨幣市場(chǎng)基金都會(huì)形成銀行的股權(quán)暴露。

對(duì)商業(yè)銀行投資股票衍生工具，并列入銀行賬戶，不僅要求計(jì)算股權(quán)暴露的信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)，而且還需要計(jì)算由此導(dǎo)致的交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)。對(duì)前者而言，如果沒(méi)有采取對(duì)沖策略，并且銀行沒(méi)有將此類衍生工具的重估收益作為附屬資本，計(jì)算信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的數(shù)額應(yīng)該是衍生工具的公平價(jià)值。如果銀行將其重估收益作為附屬資本，計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的數(shù)額是衍生工具投資的歷史成本減損失準(zhǔn)備金。在銀行的核心資本和附屬資本中扣減的股權(quán)暴露，不需要計(jì)算信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)。如果銀行采取了對(duì)沖策略，在完全對(duì)沖的情況下，銀行不承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。在不完全對(duì)沖的情況下，銀行承擔(dān)剩余的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。然而，無(wú)論是否完全對(duì)沖，銀行都要面對(duì)交易對(duì)手無(wú)法履約的信用風(fēng)險(xiǎn)，需要計(jì)算交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論采取何種計(jì)算方法，都需要計(jì)量衍生工具的當(dāng)期暴露和未來(lái)時(shí)間內(nèi)暴露可能的波動(dòng)情況（即潛在暴露）。

股權(quán)暴露的監(jiān)管規(guī)則反映出監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的基本判斷和監(jiān)管導(dǎo)向，這些判斷和監(jiān)管導(dǎo)向成為銀行集團(tuán)對(duì)股權(quán)投資進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)并表管理必須堅(jiān)持的基本要求。

明確股權(quán)投資的賬戶歸屬。對(duì)集團(tuán)內(nèi)所有附屬公司投資形成風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的賬戶歸屬進(jìn)行劃分，明確列入銀行賬戶或交易賬戶，不同賬戶歸屬不僅意味著不同的監(jiān)管資本占用，也意味著風(fēng)險(xiǎn)并表管理的側(cè)重點(diǎn)有所不同。

明確附屬公司的投資策略、投資產(chǎn)品和投資標(biāo)準(zhǔn)。明確投資對(duì)象和期限、風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施、預(yù)期損失和預(yù)期收益等；明確不同投資產(chǎn)品或資產(chǎn)，如股票、基金、股票衍生工具、不動(dòng)產(chǎn)等，在信用風(fēng)險(xiǎn)管理、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理、交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)管理、結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)管理等方面的具體管理要求；明確投資準(zhǔn)入具體標(biāo)準(zhǔn)、篩選和審核標(biāo)準(zhǔn)、持續(xù)項(xiàng)目管理要求等。

明確由銀行集團(tuán)統(tǒng)一開(kāi)發(fā)和驗(yàn)證風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量工具。銀行集團(tuán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)并表管理，應(yīng)避免附屬公司與銀行集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量工具和方法不統(tǒng)一。鑒于附屬公司可能投資企業(yè)股權(quán)，銀行集團(tuán)內(nèi)商業(yè)銀行或證券公司還可能向同一債務(wù)人提供其他金融產(chǎn)品，對(duì)同一債務(wù)人的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估必須統(tǒng)一尺度。就市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量而言，需要銀行集團(tuán)內(nèi)部采用統(tǒng)一的建立模型方法和壓力測(cè)試方法。附屬公司可以根據(jù)自身管理的需要，在統(tǒng)一的模型下，進(jìn)行置信度、期限、壓力測(cè)試參數(shù)的調(diào)整，由銀行集團(tuán)負(fù)責(zé)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)調(diào)整后模型的表現(xiàn)進(jìn)行持續(xù)驗(yàn)證。就流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理而言，分別從附屬公司和銀行集團(tuán)兩個(gè)層面，進(jìn)行流動(dòng)性缺口、籌資應(yīng)急計(jì)劃等方面的測(cè)試，確定有針對(duì)性的管理措施。

明確差異化的風(fēng)險(xiǎn)偏好。除了銀行資本充足率、證券公司凈資本與凈資產(chǎn)比率、保險(xiǎn)公司償付能力充足率等指標(biāo)外，風(fēng)險(xiǎn)并表管理可以引入杠桿率指標(biāo)，比較集團(tuán)內(nèi)部各個(gè)附屬公司承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)與銀行集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)偏好的一致程度。股權(quán)投資的信用風(fēng)險(xiǎn)明顯高于商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，應(yīng)該設(shè)置更高的內(nèi)部信用評(píng)級(jí)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。附屬公司進(jìn)行的股權(quán)投資更多地傾向于長(zhǎng)期投資，如果投資對(duì)象是上市公司，可能面臨更嚴(yán)重的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。如果投資于非上市公司，則面臨未來(lái)如何退出投資的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)并表管理應(yīng)立足于集團(tuán)層面和附屬公司層面對(duì)于市場(chǎng)波動(dòng)狀況與退出時(shí)機(jī)判斷一致，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好差異安排不同的投資期限和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控方法。

股權(quán)投資對(duì)銀行集團(tuán)資本充足水平的影響

如果將商業(yè)銀行直接進(jìn)行股權(quán)投資稱為直接投資模式，而商業(yè)銀行通過(guò)附屬銀行、證券公司或附屬的投資公司進(jìn)行股權(quán)投資稱為間接投資模式的話。在間接投資模式下，投資比例、并表方式和股權(quán)投資的類型都會(huì)對(duì)銀行集團(tuán)和附屬機(jī)構(gòu)的資本充足水平產(chǎn)生影響。以下通過(guò)簡(jiǎn)化情形分析對(duì)銀行集團(tuán)資本充足水平的影響。

銀行集團(tuán)直接進(jìn)行股權(quán)投資

假設(shè)在銀行集團(tuán)不進(jìn)行任何股權(quán)投資的情況下風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)為1000億元，總資本為100億元，資本充足率為10%；在總資本不變的情況下，銀行集團(tuán)將50億元投向上市公司的股權(quán)，50億投向非上市公司的股權(quán)。按照巴塞爾協(xié)議的監(jiān)管規(guī)定，前者形成150億元信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)，后者形成200億元的信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)。雖然總資本未發(fā)生變化，但銀行集團(tuán)的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)已變?yōu)?350億元，資本充足率由此下降為7.41%。

銀行集團(tuán)通過(guò)附屬公司進(jìn)行股權(quán)投資

如果銀行集團(tuán)采取通過(guò)附屬公司進(jìn)行股權(quán)投資的方式。假設(shè)附屬公司的資本為50億元，其中銀行集團(tuán)作為股東投資35億元，占附屬公司全部資本額的70%，附屬公司將50億元投資上市公司的股權(quán)，50億元投資非上市公司的股權(quán)。

資本直接扣減。將附屬公司納入集團(tuán)層面的資本充足率并表范圍，采取直接扣減銀行集團(tuán)總資本的方式，即從銀行集團(tuán)總資本中扣減對(duì)附屬公司的投資，銀行集團(tuán)的總資本變成65億元，風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)仍是1000億元，并表后的資本充足率為6.5%。

按比例并表。按比例并表，只需要將350億元股權(quán)投資形成的信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的70%（245億元）納入銀行集團(tuán)的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)，這樣并表后銀行集團(tuán)的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)為1245億元，總資本100億元，資本充足率變?yōu)?.03%。

按“巴塞爾協(xié)議Ⅲ”規(guī)則并表。上例中除了銀行集團(tuán)向附屬公司進(jìn)行資本注入以外，還有其他第三方少數(shù)股東權(quán)益?！鞍腿麪枀f(xié)議Ⅲ”對(duì)第三方持有的附屬公司發(fā)行的少數(shù)股東權(quán)益和其他資本工具設(shè)計(jì)了更為復(fù)雜的并表方式。簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是銀行集團(tuán)在計(jì)算并表的資本充足率時(shí)需要扣除附屬公司資本盈余中不屬于銀行集團(tuán)的部分。資本盈余是實(shí)際資本與監(jiān)管要求的資本之間的差額。

對(duì)于銀行集團(tuán)內(nèi)附屬公司如何計(jì)算其資本盈余與各國(guó)的監(jiān)管制度和會(huì)計(jì)制度相關(guān)，關(guān)鍵的問(wèn)題是附屬公司是否也必須有嚴(yán)格的資本充足要求。假如監(jiān)管機(jī)構(gòu)也要求附屬公司達(dá)到10.5%的資本充足水平，而附屬公司的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)為350億元，要求的資本水平應(yīng)該是36.75億元。這樣，實(shí)際資本50億元與要求的資本36.75億元之間形成13.25億元的資本盈余。以銀行集團(tuán)對(duì)附屬公司投資的比例70%計(jì)算，能夠納入并表的部分為13.25億元的70%，即9.28億元。對(duì)附屬公司投資的35億元中可以有9.28億元計(jì)入并表后銀行集團(tuán)的總資本，并表后銀行集團(tuán)的總資本為74.28億元（65+9.28=74.28），風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)為1245億元的情況下，銀行集團(tuán)的資本充足率僅為5.97%。

股權(quán)投資面臨更高的資本回報(bào)要求

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中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-9031（2014）02-0009-04 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2014.02.02

在國(guó)內(nèi)外投資行業(yè)中，辛迪加投資（Syndicate Investment）現(xiàn)象大量存在，而且有很長(zhǎng)的歷史，最早可以追溯到美國(guó)賓夕法尼亞鐵路的證券發(fā)行，這種投資模式現(xiàn)在越來(lái)越形式多樣[1]。據(jù)EVCA（2002）統(tǒng)計(jì)，2001年歐洲聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資約占全年投資額的30%，美國(guó)辛迪加投資的比例達(dá)到90%以上[2]。2005年，麥格理銀行與一個(gè)機(jī)構(gòu)投資者組成的辛迪加組織收購(gòu)中國(guó)境內(nèi)9家大型商業(yè)零售中心，麥格理以支付5500萬(wàn)美元、提供3800萬(wàn)美元優(yōu)先債的代價(jià)獲取了這9家大型商業(yè)零售中心24%的股權(quán)[3]。近年來(lái)，私募股權(quán)辛迪加投資在國(guó)際上格外引人關(guān)注，但我國(guó)學(xué)者目前對(duì)于私募股權(quán)辛迪加投資的研究卻較少。謝科范、彭華濤、謝冰（2004）認(rèn)為可以通過(guò)聯(lián)合投資的協(xié)同管理來(lái)降低各投資方實(shí)際承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)[4]。張新立、孫康（2006）認(rèn)為聯(lián)合投資具有提高增值服務(wù)能力、共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、改進(jìn)投資決策、信息資源共享、增加社交與投資范圍等功能[5]。曹國(guó)華、廖哲靈（2007）認(rèn)為聯(lián)合投資可以減少風(fēng)險(xiǎn)投資家與企業(yè)家之間的問(wèn)題，約束企業(yè)家的行為[6]。曾蔚、游達(dá)明（2011）聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)所投入的“財(cái)務(wù)資本”和“智力資本”真正為企業(yè)帶來(lái)增值[7]。劉穎華（2011）認(rèn)為聯(lián)合投資是扶持私募產(chǎn)業(yè)發(fā)展的理想方式之一[8]。左志剛（2012）認(rèn)為投資辛迪加作為創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)資本的一種有效聯(lián)盟方式，在推動(dòng)創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展進(jìn)而服務(wù)科技創(chuàng)新方面具有重要意義[9]。董建衛(wèi)、黨興華、梁麗莎（2012）認(rèn)為主風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在作為主投資機(jī)構(gòu)方面的聲譽(yù)對(duì)聯(lián)合投資辛迪加規(guī)模有顯著的正向影響[10]。綜上所述，國(guó)內(nèi)缺乏對(duì)中國(guó)情境下私募股權(quán)辛迪加投資的研究。鑒于此，筆者擬對(duì)中國(guó)情境下對(duì)私募股權(quán)辛迪加投資功能進(jìn)行理論研究，并提出私募股權(quán)辛迪加投資的策略，以期促進(jìn)私募股權(quán)辛迪加投資在我國(guó)的發(fā)展。

一、私募股權(quán)辛迪加投資的內(nèi)涵

私募股權(quán)辛迪加投資是一種企業(yè)間的聯(lián)盟，在這個(gè)聯(lián)盟中兩家或兩家以上私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)合作投資于目標(biāo)企業(yè)并共享投資收益。在辛迪加投資模式中，充當(dāng)“領(lǐng)投人”角色的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)邀請(qǐng)其他私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)擔(dān)任“跟投人”角色而形成辛迪加。最典型的辛迪加投資案例是創(chuàng)立于2005年9月的知名互聯(lián)網(wǎng)公司奇虎360，該公司曾先后獲得過(guò)鼎暉創(chuàng)投、紅杉資本、高原資本、紅點(diǎn)投資、Matrix、IDG資本等風(fēng)險(xiǎn)投資商總額高達(dá)數(shù)千萬(wàn)美元的辛迪加投資[11]。

目前，全球私募股權(quán)投資行業(yè)廣泛采用辛迪加投資模式，它與商業(yè)銀行的辛迪加貸款（Syndicated Loan）比較相近，主要區(qū)別在于：辛迪加貸款機(jī)構(gòu)不直接介入中小企業(yè)的日常管理，只是普通的借貸行為；而私募股權(quán)辛迪加投資策略的內(nèi)容更為豐富多樣，通常參與到中小企業(yè)的管理當(dāng)中，是一種股權(quán)投資行為[12]。

二、私募股權(quán)辛迪加投資的功能定位

（一）共享資源

私募股權(quán)投資家之間因投資辛迪加而建立關(guān)系，其獲取和分享信息、項(xiàng)目流、專業(yè)知識(shí)和資本等資源的能力進(jìn)一步增強(qiáng)。一是可以優(yōu)化私募股權(quán)投資項(xiàng)目的選擇。由多個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對(duì)投資項(xiàng)目的調(diào)查與評(píng)估，可以較客觀地反應(yīng)投資項(xiàng)目的前景及價(jià)值，選出更有潛力的投資項(xiàng)目。二是使私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)保持足夠的項(xiàng)目流。由于行業(yè)差別，單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)靠自身的專業(yè)知識(shí)辨難以區(qū)分在其行業(yè)以外有發(fā)展?jié)摿Φ耐顿Y項(xiàng)目。單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)通過(guò)與一些在地理與行業(yè)上有較大差別的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)組成辛迪加投資，可以擴(kuò)大選擇項(xiàng)目的區(qū)域，拓寬投資領(lǐng)域和資范圍。三是擴(kuò)大私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)獲得優(yōu)秀項(xiàng)目的渠道。目前，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)獲取項(xiàng)目信息的渠道有股東推薦、政府部門(mén)推薦、朋友介紹、項(xiàng)目業(yè)主的主動(dòng)聯(lián)系、銀行介紹、項(xiàng)目中介機(jī)構(gòu)推薦、網(wǎng)上信息、公司網(wǎng)站的項(xiàng)目數(shù)據(jù)庫(kù)、媒體宣傳等。各私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)組成辛迪加投資，可以擴(kuò)大單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的社會(huì)資本關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)而擴(kuò)大項(xiàng)目信息渠道。

（二）分散風(fēng)險(xiǎn)

私募股權(quán)辛迪加投資的風(fēng)險(xiǎn)一般分為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)兩類。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是外在力量對(duì)整個(gè)私募股權(quán)辛迪加投資市場(chǎng)系統(tǒng)作用的結(jié)果，所以只能通過(guò)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)大環(huán)境進(jìn)行研判，適時(shí)投資或適時(shí)退出加以防范。非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是由私募股權(quán)辛迪加投資內(nèi)部因素引起的風(fēng)險(xiǎn)，包括創(chuàng)業(yè)者的技能、中小企業(yè)的成長(zhǎng)技術(shù)和利潤(rùn)等。對(duì)于特定的私募股權(quán)投資項(xiàng)目，單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可能不愿意獨(dú)自承擔(dān)投資項(xiàng)目的全部風(fēng)險(xiǎn)。因此客觀上要求采用辛迪加投資策略來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)。一是私募股投融資市場(chǎng)中信息不對(duì)稱問(wèn)題比較突出，投資期限較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大，通過(guò)聯(lián)合投資，私募股權(quán)辛迪加投資可以參與更多項(xiàng)目投資，從而達(dá)到分散投資風(fēng)險(xiǎn)的目的。二是單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)雖然可以通過(guò)嚴(yán)格的項(xiàng)目篩選來(lái)排除私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)全方位的監(jiān)控管理私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)，但單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的專業(yè)能力和經(jīng)驗(yàn)畢竟有限，它不能鑒別投資項(xiàng)目的所有風(fēng)險(xiǎn)，有時(shí)可能會(huì)出現(xiàn)重大的投資失誤。通過(guò)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)之間的辛迪加投資分享各家私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的投資經(jīng)驗(yàn)，可以彌補(bǔ)單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)經(jīng)驗(yàn)的不足。三是私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)常常聯(lián)合一些有實(shí)力的同行進(jìn)行辛迪加投資，形成多元化的私募股權(quán)投資主體。四是辛迪加投資可以減少由于私募股權(quán)投資市場(chǎng)上資本流動(dòng)性差引起的風(fēng)險(xiǎn)。辛迪加投資的資金在中小企業(yè)滯留的時(shí)間一般為3-7年，而中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)在私募股權(quán)辛迪加投資對(duì)中小企業(yè)投資后才會(huì)完全顯現(xiàn)出來(lái)，若中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)大于私募股權(quán)辛迪加投資預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)就很難通過(guò)多樣化項(xiàng)目組合來(lái)降低投資風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可以尋求投資伙伴進(jìn)行辛迪加投資，以降低私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)。

（三）提升聲譽(yù)

聲譽(yù)在私募股權(quán)辛迪加中扮演著重要的角色，良好的聲譽(yù)能夠提升私募股權(quán)投資家獲得資源的能力，也能夠降低獲取其他私募股權(quán)投資家信任的成本。當(dāng)與其他更為有經(jīng)驗(yàn)和聲望的私募股權(quán)投資家聯(lián)合時(shí)，私募股權(quán)投資家可獲得巨大的證明聲譽(yù)收益，其聲譽(yù)及運(yùn)作資源的能力將獲得提高。私募股權(quán)投資家在構(gòu)建新的辛迪加時(shí)通常會(huì)根據(jù)聲譽(yù)而選擇其他私募股權(quán)投資家的參與。只有那些具有良好聲譽(yù)的私募股權(quán)投資家才能在早期階段參與辛迪加。具有良好聲譽(yù)的私募股權(quán)投資家利用自己較大的討價(jià)還價(jià)權(quán)力降低其投資對(duì)象的估值，同時(shí)將利用自己的聲譽(yù)來(lái)提升其投資對(duì)象在未來(lái)輪次中的估值[13]。因此，無(wú)論是“領(lǐng)投人”，還是“跟投人”，都愿意和具有良好聲譽(yù)的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)組成辛迪加投資。在私募股權(quán)投資行業(yè)里，私募股權(quán)投資基金的期限是有限的，對(duì)于新設(shè)立的私募股權(quán)投資基金，如果能與聲譽(yù)良好的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)組成辛迪加，則容易獲取成熟的投資技術(shù)和更多的社會(huì)資源。私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)只有不斷地籌集新的基金，才能在私募股權(quán)投資行業(yè)立于不敗之地[14]。

（四）拓寬社會(huì)資本網(wǎng)絡(luò)

私募股權(quán)辛迪加投資有助于形成一個(gè)社會(huì)資本網(wǎng)絡(luò)。辛迪加投資網(wǎng)絡(luò)是以信任為基礎(chǔ)的，邀請(qǐng)別的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行辛迪加投資是為了能被別的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)邀請(qǐng)參與有利可圖的項(xiàng)目。本質(zhì)上，私募股權(quán)辛迪加投資網(wǎng)絡(luò)是一個(gè)以互利為目標(biāo)的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)[15]。辛迪加投資網(wǎng)絡(luò)有助擴(kuò)大投資的空間范圍，有助于投資信息傳播，有助于私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)借助辛迪加網(wǎng)絡(luò)為被投資項(xiàng)目或企業(yè)提供更多增值服務(wù)，從而實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)投資的多樣化。一些私募股權(quán)投資家在相關(guān)實(shí)業(yè)和投資界中有著廣泛的關(guān)系網(wǎng)，一方面能夠幫助中小企業(yè)改善其與政府相關(guān)部門(mén)的關(guān)系，獲取政府政策對(duì)中小企業(yè)的扶持；另一方面，私募股權(quán)投資家擁有相關(guān)行業(yè)的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，在其接觸的投資項(xiàng)目中，往往處于一個(gè)行業(yè)的上下游，他們知道誰(shuí)可能是潛在的戰(zhàn)略合作者。

（五）提高增值服務(wù)水平

私募股權(quán)辛迪加投資對(duì)中小企業(yè)投資的不僅是資金，而且還要提供一系列的增值服務(wù)，主要包括提高投資項(xiàng)目獲得下一輪融資的可能性，提供管理經(jīng)驗(yàn)，拓寬市場(chǎng)渠道，擴(kuò)大中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的選擇集合，增加可供選擇的戰(zhàn)略合作伙伴等。這些增值服務(wù)可以使辛迪加投資的中小企業(yè)增值。辛迪加投資是多個(gè)投資主體參與的投資，可實(shí)現(xiàn)中小企業(yè)的股權(quán)多元化，既有利于中小企業(yè)形成合理的法人治理結(jié)構(gòu)，又可增加辛迪加投資對(duì)中小企業(yè)的影響力，減少風(fēng)險(xiǎn)。因此，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)尋找行業(yè)策略伙伴組成辛迪加投資于中小企業(yè)，也是私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的一項(xiàng)基本投資策略[16]。2001年2月，同洲電子吸收了深圳市高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資服務(wù)有限公司（簡(jiǎn)稱“高新投”）、深圳市深港產(chǎn)學(xué)研風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司（簡(jiǎn)稱“深港產(chǎn)學(xué)研”）、深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“創(chuàng)新投”）以及深圳市達(dá)晨風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司（簡(jiǎn)稱“達(dá)晨創(chuàng)投”）等四家公司的辛迪加投資2000萬(wàn)元，占公司股份25%（高新投2%，深港產(chǎn)學(xué)研5%，創(chuàng)新投8%，達(dá)晨創(chuàng)投10%），并隨后改制為深圳市同洲電子股份有限公司。辛迪加資本進(jìn)入后，為同洲電子帶來(lái)了更多的資金和各種增值服務(wù)。2006年6月27日，同洲電子（股票代碼為002052）在深交所成功掛牌上市，是我國(guó)專業(yè)從事數(shù)字視訊行業(yè)的首家上市公司。同時(shí)也成為中國(guó)辛迪加投資的成功典范[17]。

三、私募股權(quán)辛迪加投資的策略

私募股權(quán)投資市場(chǎng)是以高度信息不對(duì)稱和高風(fēng)險(xiǎn)為典型特征的。因此，在私募股權(quán)投資市場(chǎng)中，“逆向選擇”、“道德風(fēng)險(xiǎn)”、“飾窗效應(yīng)、“搭遍車”等種種問(wèn)題廣泛存在，而采取分階段投資和組合投資可以在很大范圍內(nèi)預(yù)防上述問(wèn)題的發(fā)生。

（一）分階段投資

由于在辛迪加投資與中小企業(yè)之間存在信息不對(duì)稱，可能導(dǎo)致中小企業(yè)違背辛迪加投資的意愿，因此，辛迪加投資一般并不會(huì)將資金一次性全部投向中小企業(yè)，而是在中小企業(yè)發(fā)展的不同階段進(jìn)行分階段投資，并保留在任何一個(gè)階段撤回投資和進(jìn)行清算退出的權(quán)利。辛迪加投資獲取中小企業(yè)內(nèi)外部信息越多，信息需求的滿足程度越高，辛迪加投資分階段投入的次數(shù)就越少；反之，辛迪加投資獲取中小企業(yè)內(nèi)外部信息越少，信息需求的滿足程度越低，辛迪加投資分階段投入的次數(shù)就越多。此外，中小企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也會(huì)影響辛迪加投資的分段投資，當(dāng)中小企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)比重很高時(shí)，與監(jiān)督成本較高，辛迪加投資的分段投資的次數(shù)也就越多；反之，當(dāng)中小企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)比重較低，與監(jiān)督成本較低，辛迪加投資分階段投入的次數(shù)就越少。

私募股權(quán)辛迪加投資分階段性投資的另一個(gè)原因是在中小企業(yè)生命周期的不同階段，應(yīng)該采取不同的投資方式來(lái)分散與規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)階段，我國(guó)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可以采用的投資工具主要包括優(yōu)先股、普通股、可轉(zhuǎn)換證券等以及這些工具的組合。考慮到在中小企業(yè)生命周期的不同階段，私募股權(quán)辛迪加投資和中小企業(yè)之間信息不對(duì)稱條件的變化，在信息不對(duì)稱程度較高的階段，如在中小企業(yè)成長(zhǎng)期和擴(kuò)張期，宜采用優(yōu)先股作為投資工具進(jìn)行投資；而在信息不對(duì)稱程度較低的階段，例如在中小企業(yè)的成熟期，則可采用購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券、普通股等方式進(jìn)行投資[18]。

從私募股權(quán)辛迪加投資機(jī)構(gòu)的角度來(lái)看。分階段投資是私募股權(quán)辛迪加投資對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行監(jiān)控的有效手段。第一，私募股權(quán)辛迪加投資的每一次投入都會(huì)以相應(yīng)的對(duì)中小企業(yè)的信息采集為前提，而這種信息的采集就意味著對(duì)中小企業(yè)實(shí)施了監(jiān)控。如果私募股權(quán)辛迪加投資的時(shí)間間隔越短，投資的次數(shù)越多，就表明中小企業(yè)被私募股權(quán)辛迪加投資的監(jiān)控越頻繁，這樣，可以保證私募股權(quán)辛迪加投資及時(shí)從劣質(zhì)的中小企業(yè)退出，減少投資決策不當(dāng)所造成的投資風(fēng)險(xiǎn)。第二，私募股權(quán)辛迪加投資的分階段注入能最大限度地降低投資風(fēng)險(xiǎn)。分階段投資使私募股權(quán)辛迪加投資始終有權(quán)決定是否繼續(xù)對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行投資，如果中小企業(yè)要想繼續(xù)得到私募股權(quán)辛迪加投資的資本注入，必須提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，規(guī)范企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。第三，在分階段投資的過(guò)程中，私募股權(quán)投資家的人力資本是分階段付出的，私募股權(quán)辛迪加投資利用這種機(jī)制能夠有效避免事后談判地位的下降。

從私募股權(quán)辛迪加投資的中小企業(yè)角度來(lái)看，對(duì)于具有良好發(fā)展前景的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，分階段投資同樣是有好處的。隨著時(shí)間的推移，中小企業(yè)的發(fā)展前景會(huì)越來(lái)越清晰，具有良好發(fā)展前景與市場(chǎng)潛力的中小企業(yè)外源融資的難度會(huì)慢慢降低，即中小企業(yè)的談判地位會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)的良好發(fā)展前景而不斷提高。在信息不對(duì)稱的情況下，事后意外情況的發(fā)生會(huì)增加契約履行過(guò)程中中小企業(yè)與私募股權(quán)辛迪加投資的交易費(fèi)用，而且不確定性越大，交易費(fèi)用就會(huì)越高。因此，從契約理論的角度來(lái)看，分階段投資是一種有效的契約安排，在一定程度上降低由于契約的不完全性所造成的交易費(fèi)用。在每一輪的投資中，中小企業(yè)和私募股權(quán)辛迪加投資都會(huì)根據(jù)中小企業(yè)的發(fā)展情況，中小企業(yè)和私募股權(quán)辛迪加投資的談判地位會(huì)發(fā)生變化，因此要對(duì)中小企業(yè)和私募股權(quán)辛迪加投資的談判地位重新認(rèn)識(shí)，簽訂新一輪的投資契約。這樣，中小企業(yè)和私募股權(quán)辛迪加投資各方履約的不適應(yīng)成本就會(huì)降低[19]。

（二）組合投資

組合投資是指私募股權(quán)辛迪加投資將投資資金按照一定比例以組合投資的形式在不同的項(xiàng)目上進(jìn)行投資。高風(fēng)險(xiǎn)、高成長(zhǎng)性與高預(yù)期回報(bào)相伴隨是私募股權(quán)辛迪加投資的重要特征。組合投資無(wú)論在國(guó)內(nèi)還是國(guó)外，都成為私募股權(quán)辛迪加投資降低風(fēng)險(xiǎn)的投資方式，主要形式包括項(xiàng)目組合、地區(qū)組合、時(shí)機(jī)組合與管理組合等。

1.項(xiàng)目組合的辛迪加投資[20]

項(xiàng)目組合是指辛迪加投資同時(shí)投資于不同產(chǎn)業(yè)類型、不同風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)的多個(gè)項(xiàng)目或中小企業(yè)，“不把所有雞蛋放入一個(gè)籃子”，以分散和降低總體投資風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目組合的對(duì)象選擇妥當(dāng)與否直接關(guān)系到辛迪加投資的成敗與興衰。一般而言，辛迪加投資在運(yùn)作期間內(nèi)會(huì)投資于多個(gè)左右的項(xiàng)目或企業(yè)。在確定項(xiàng)目組合時(shí)，通常采用定性與定量相結(jié)合的分析方法對(duì)項(xiàng)目或企業(yè)進(jìn)行投資風(fēng)險(xiǎn)與收益評(píng)估。

2.區(qū)域分布的辛迪加投資

私募股權(quán)投資辛迪加網(wǎng)絡(luò)近似于一個(gè)互聯(lián)星型的網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)，即區(qū)域內(nèi)高質(zhì)量的私募股權(quán)投資家位于網(wǎng)絡(luò)中心，其有選擇地向區(qū)域內(nèi)、外的其他私募股權(quán)投資家發(fā)出邀請(qǐng)，其他私募股權(quán)投資家接受其邀請(qǐng)，從而辛迪加投資地區(qū)組合開(kāi)始形成[21]。辛迪加投資的按如下三個(gè)原則進(jìn)行區(qū)域投資。第一，社會(huì)經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境優(yōu)勢(shì)原則。不同地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越來(lái)越成為辛迪加投資選擇投資項(xiàng)目地理位置時(shí)關(guān)注的重要因素。目前，北京、上海、天津、深圳等地是我國(guó)的私募股權(quán)辛迪加投資優(yōu)先選擇的地區(qū)。第二，就近原則。在投資項(xiàng)目地理位置選擇上，私募股權(quán)辛迪加投資要與中小企業(yè)保持經(jīng)常接觸，辛迪加投資往往希望選擇離自己所在地比較近的項(xiàng)目或企業(yè)。第三，自然資源優(yōu)勢(shì)原則。在投資項(xiàng)目的地區(qū)選擇上，自然資源的稟賦也是辛迪加投資在選擇投資項(xiàng)目時(shí)要考慮的因素。例如，當(dāng)前我國(guó)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)如果能夠抓住國(guó)家深入實(shí)施西部大開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略的時(shí)機(jī)，有效地利用西部地區(qū)的自然資源，加大對(duì)西部地區(qū)的投資[22]。

3.時(shí)機(jī)組合的辛迪加投資

私募股權(quán)辛迪加投資根據(jù)投資收益與風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)，在中小企業(yè)生命周期的每個(gè)階段分配資金，在合適的時(shí)機(jī)對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行投資，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和收益的平衡，這就是所謂的時(shí)機(jī)組合。在中小企業(yè)的成長(zhǎng)每個(gè)階段，私募股權(quán)辛迪加投資可能獲得的收益與所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是不相同的。在中小企業(yè)的發(fā)展的后期，私募股權(quán)辛迪加投資風(fēng)險(xiǎn)較小，但潛在的投資收益也越?。辉谥行∑髽I(yè)的發(fā)展早期，私募股權(quán)辛迪加投資風(fēng)越大，但潛在的投資收益也越大。此外，不同的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)有不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好。因此，在哪個(gè)階段進(jìn)入中小企業(yè)是私募股權(quán)辛迪加投資所要慎重考慮的一個(gè)問(wèn)題。

4.管理組合的辛迪加投資

由于信息不對(duì)稱，私募股權(quán)對(duì)不同的項(xiàng)目與企業(yè)有不同的管理側(cè)重點(diǎn)，其管理行為在各項(xiàng)目與企業(yè)上作合理的調(diào)整與分配，以形成一種科學(xué)合理的行為組合。在投資后不僅“領(lǐng)投人”，“跟投人”也會(huì)對(duì)投資項(xiàng)目與企業(yè)實(shí)施管理參與和監(jiān)督，以實(shí)現(xiàn)更高收益與分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)。私募投資家進(jìn)行的這類聯(lián)合投資方式及其后續(xù)的相關(guān)活動(dòng)即私募股權(quán)投資辛迪加運(yùn)作管理。對(duì)投資項(xiàng)目與企業(yè)的管理行為直接決定著私募股權(quán)辛迪加投資的風(fēng)險(xiǎn)與收益。由于私募股權(quán)辛迪加投資要同時(shí)投資多個(gè)項(xiàng)目或多個(gè)中小企業(yè)，出于對(duì)管理成本、收益與風(fēng)險(xiǎn)的考慮，私募股權(quán)辛迪加投資必須合理安排其管理行為?！?/p>

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篇10

關(guān)鍵詞：

長(zhǎng)期股權(quán)投資；風(fēng)險(xiǎn)控制；會(huì)計(jì)核算

一、企業(yè)長(zhǎng)期股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)因素分析

根據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)調(diào)查，企業(yè)在長(zhǎng)期股權(quán)投資過(guò)程中存在風(fēng)險(xiǎn)的環(huán)節(jié)有如下三個(gè)：決策風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和清算風(fēng)險(xiǎn)。

(一)決策風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在投資和決策過(guò)程中存在一定風(fēng)險(xiǎn)，主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：選擇風(fēng)險(xiǎn)、論證分析和決策程序風(fēng)險(xiǎn)。在這三個(gè)方面中，選擇風(fēng)險(xiǎn)指的是企業(yè)所處的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和行業(yè)趨勢(shì)所造成的風(fēng)險(xiǎn)，這與企業(yè)本身的管理無(wú)關(guān)而與整個(gè)市場(chǎng)大環(huán)境息息相關(guān)；第二個(gè)，論證風(fēng)險(xiǎn)是由于企業(yè)在前提的調(diào)查研究中缺乏必要的合理評(píng)價(jià)論證方法，理論水平存在誤差；最后一個(gè)決策風(fēng)險(xiǎn)是由于缺乏可靠的決策程序而使得執(zhí)行過(guò)程中存在風(fēng)險(xiǎn)。決策風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)中所面臨的首要風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于企業(yè)投資方向起著決定性作用。

(二)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)長(zhǎng)期股權(quán)投資中的管理風(fēng)險(xiǎn)，它包括五種不同的類型：股權(quán)結(jié)構(gòu)、委托經(jīng)營(yíng)、投資方轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、項(xiàng)目責(zé)任人及管理人員和信息泄露等風(fēng)險(xiǎn)。其中，股權(quán)結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)最為重要，它來(lái)源于股東構(gòu)成、公司結(jié)構(gòu)和投資協(xié)議等三個(gè)方面。委托經(jīng)營(yíng)中主要體現(xiàn)在道德風(fēng)險(xiǎn)中，由于委托經(jīng)營(yíng)者與企業(yè)之間存在利益關(guān)系，一旦經(jīng)營(yíng)過(guò)程中存在利益沖突，勢(shì)必會(huì)對(duì)于委托關(guān)系產(chǎn)生不可磨合的損失，人作為個(gè)人在經(jīng)營(yíng)過(guò)程不可避免地會(huì)作出提高自己的收益的決策，如果企業(yè)利益和人個(gè)人利益產(chǎn)生分歧時(shí)，企業(yè)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)由此而產(chǎn)生。項(xiàng)目責(zé)任人和管理人員的風(fēng)險(xiǎn)與委托運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)具有類似之處，若項(xiàng)目管理人員或責(zé)任人存在經(jīng)驗(yàn)不足或者管理方式錯(cuò)誤，對(duì)于企業(yè)運(yùn)營(yíng)和投資就會(huì)產(chǎn)生負(fù)面影響，嚴(yán)重時(shí)會(huì)導(dǎo)致企業(yè)虧損。對(duì)于信息泄露風(fēng)險(xiǎn)，指的是投資方對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況無(wú)法掌握完整信息，因而無(wú)法作出恰當(dāng)決策。

(三)清算風(fēng)險(xiǎn)投資過(guò)程中的清算風(fēng)險(xiǎn)分為外部、內(nèi)部和時(shí)機(jī)把握三個(gè)方面。外部投資風(fēng)險(xiǎn)包括利率風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)和法律法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)等。利率風(fēng)險(xiǎn)是指長(zhǎng)期股權(quán)投資收益率受到銀行利率的影響而產(chǎn)生波動(dòng)，從而影響投資企業(yè)資金成本。通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)是指由于市場(chǎng)供大于求，商品價(jià)格短時(shí)間內(nèi)快速上漲導(dǎo)致資金購(gòu)買(mǎi)力下降，投資方利益受到損失。法律法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在國(guó)家宏觀調(diào)控和政策變動(dòng)對(duì)市場(chǎng)供求關(guān)系、行業(yè)支持力度等經(jīng)濟(jì)政策的變動(dòng)而導(dǎo)致所投資行業(yè)受到影響，進(jìn)而降低企業(yè)投資獲利。內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在企業(yè)管理模式，資金結(jié)構(gòu)和道德風(fēng)氣等方面的風(fēng)險(xiǎn)；退出時(shí)機(jī)風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在投資方何時(shí)合適撤出投資資金以保障企業(yè)利益最大化。

二、企業(yè)如何做好長(zhǎng)期股權(quán)投資

(一)稅收籌劃方面為保障企業(yè)長(zhǎng)期股權(quán)投資穩(wěn)定性，企業(yè)需要對(duì)投資期間做好稅收籌劃，長(zhǎng)期股權(quán)投資的收益由如下幾個(gè)部分構(gòu)成：股權(quán)持有利息、股權(quán)紅利和投資轉(zhuǎn)讓收益。根據(jù)稅法對(duì)股權(quán)交易的有關(guān)規(guī)定，企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓?xiě)?yīng)按照股權(quán)收益差額繳納企業(yè)所得稅，企業(yè)需要合理避稅，應(yīng)當(dāng)采用分割法，即先分紅后轉(zhuǎn)讓，使企業(yè)獲得更多收益。

(二)股權(quán)處置方面企業(yè)投資完成后，對(duì)那些不符合企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃、經(jīng)濟(jì)指標(biāo)達(dá)不到預(yù)期和收益增長(zhǎng)不明顯的股權(quán)投資，要及時(shí)進(jìn)行處置。股權(quán)處置屬于“三重一大”決策事項(xiàng)的必須報(bào)董事會(huì)決議通過(guò)，屬于國(guó)有資產(chǎn)的還需要上報(bào)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)管部門(mén)審批后方能實(shí)施。長(zhǎng)期股權(quán)投資處置前必須委托資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估，處置方式要采用公平公開(kāi)的競(jìng)價(jià)方式，評(píng)估和處置過(guò)程中嚴(yán)禁內(nèi)部勾結(jié)損害股東和企業(yè)利益。

(三)減值分析方面企業(yè)應(yīng)該定期或不定期的對(duì)長(zhǎng)期股權(quán)投資減值情況進(jìn)行分析，長(zhǎng)期股權(quán)投資如果存在減值跡象的，應(yīng)當(dāng)按照相關(guān)準(zhǔn)則的規(guī)定計(jì)提減值準(zhǔn)備，其中對(duì)子公司、聯(lián)營(yíng)企業(yè)及合營(yíng)企業(yè)的投資，應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第8號(hào)——資產(chǎn)減值》的規(guī)定確定其應(yīng)予計(jì)提的減值準(zhǔn)備；企業(yè)持有的對(duì)被投資單位不具有共同控制或重大影響、在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)、公允價(jià)值不能可靠計(jì)量的長(zhǎng)期股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》的規(guī)定確定其應(yīng)予計(jì)提的減值準(zhǔn)備，并及時(shí)進(jìn)行賬務(wù)處理，以確保真實(shí)反映長(zhǎng)期股權(quán)投資的情況。

(四)股權(quán)投資綜合評(píng)價(jià)和追責(zé)制度方面投資完成后，企業(yè)應(yīng)當(dāng)組織專業(yè)人員對(duì)長(zhǎng)期股權(quán)投資項(xiàng)目進(jìn)行后評(píng)價(jià)，全過(guò)程進(jìn)行評(píng)價(jià)和分析，包括對(duì)長(zhǎng)期股權(quán)投資中存在的風(fēng)險(xiǎn)和是否能夠提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力以及長(zhǎng)期受益等方面，需要采取定性和定量相結(jié)合的指標(biāo)分析[1]。同時(shí)，為了保證長(zhǎng)期股權(quán)投資過(guò)程的安全性，需要對(duì)于投資成果建立獎(jiǎng)懲機(jī)制，建立經(jīng)濟(jì)損失責(zé)任追究制度，對(duì)各崗位分工必須明確，各盡其責(zé)，對(duì)于投資過(guò)程中因?yàn)檫`規(guī)操作導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)甚至造成重大投資損失的，企業(yè)應(yīng)追究相關(guān)責(zé)任人經(jīng)濟(jì)賠償，并采取相應(yīng)懲罰措施。