導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯(cuò)過為您精心挑選的10篇長(zhǎng)期融資方式，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

    一、目前我國(guó)上市公司長(zhǎng)期資本主要融資方式及其比較

    目前,我國(guó)上市公司的長(zhǎng)期資金來源主要包括內(nèi)部融資和外部融資兩個(gè)渠道,其中內(nèi)部融資主要是指公司的自有資金和在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中的資金積累部分;外部融資又可分為通過銀行籌資的間接融資和通過資本市場(chǎng)籌資的直接融資。直接融資又包括債券融資和股權(quán)融資。

    內(nèi)部融資是指在公司內(nèi)部通過計(jì)提折舊而形成現(xiàn)金和通過留用利潤(rùn)等而增加公司資本。內(nèi)部融資不需要實(shí)際對(duì)外支付利息或股息,不會(huì)減少公司的現(xiàn)金流量;同時(shí)由于資金來源于公司內(nèi)部,不發(fā)生融資費(fèi)用,使內(nèi)部融資的成本遠(yuǎn)低于外部融資。

    公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)以及擴(kuò)充生產(chǎn)能力的要求,都需要大量資金給予支持。這些資金的來源除自有資本外,相當(dāng)多的部分要依靠外部融資來解決。外部融資的一個(gè)常見方式就是銀行貸款。與直接融資相比,銀行貸款具有程序相對(duì)簡(jiǎn)單、成本相對(duì)節(jié)約、靈活性強(qiáng)的優(yōu)點(diǎn),而且可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用。但銀行貸款的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高、限制條款較多,籌資數(shù)額也有限。

    公司債券是指由公司發(fā)行并承諾在一定時(shí)間內(nèi)還本付息的債權(quán)債務(wù)憑證。債券屬于直接融資,銀行貸款屬于間接融資。債券屬于固定收益的金融產(chǎn)品,其早期是和貸款聯(lián)系在一起的。不同的人或機(jī)構(gòu)之間借錢與還錢是最簡(jiǎn)單的貸款形式,是債務(wù)人與債權(quán)人兩者之間的行為。債券在本質(zhì)上也是借錢與還錢,但其與貸款的根本區(qū)別在于債券可以公開交易。貸款除非債券化,是不進(jìn)行公開交易的。債券在最早是由向多方貸款逐漸延伸,即提供資金的人數(shù)多到一定程度,從而產(chǎn)生交易的需求,最后從發(fā)行時(shí)便設(shè)計(jì)出公開市場(chǎng)交易的機(jī)制,逐漸分化成為具有固定收益的一種金融產(chǎn)品。

    相對(duì)于股權(quán)融資,債券融資的融資成本較低,可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用,同時(shí)可以保證股本對(duì)公司的控制權(quán)。但與銀行貸款有著類似的缺點(diǎn),即財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高、限制條款多,且籌資數(shù)額有限。因?yàn)閷?duì)于融入資金的公司來說,債券融資與銀行貸款有相似的特點(diǎn),我們把二者統(tǒng)稱為債權(quán)融資。

    股權(quán)融資亦即公司發(fā)行股票融資。對(duì)公司而言,發(fā)行股票所籌集的資金屬于長(zhǎng)期自有資本;對(duì)股東而言,所持股份代表對(duì)公司凈資產(chǎn)的所有權(quán)。相對(duì)于債權(quán)融資,股權(quán)融資有著自己的優(yōu)勢(shì)(本文僅指普通股),如:股票屬公司的永久性資本,不需要償還,也不必負(fù)擔(dān)固定的利息費(fèi)用,從而大大降低公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);由于預(yù)期收益高,易于轉(zhuǎn)讓,因而容易吸收社會(huì)資本等等。但股權(quán)融資也存在著不可避免的缺點(diǎn),如發(fā)行費(fèi)用高、易分散股權(quán)等。

    從以上論述可以看出,債權(quán)融資關(guān)系中,銀行或公司債券持有人對(duì)公司的資產(chǎn)只具有求償權(quán),而不具有控制權(quán)。理論上,對(duì)公司資產(chǎn)擁有控制權(quán)的是股東,即股票持有人。而事實(shí)上,在一個(gè)完善的市場(chǎng)中,股東對(duì)公司的控制權(quán)并不是絕對(duì)的或靜態(tài)的。

    我們可以簡(jiǎn)單地分析一下:股東在公司正常經(jīng)營(yíng)狀況下對(duì)公司具有實(shí)際控制意義,而當(dāng)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不佳或當(dāng)公司資產(chǎn)不足以支付債務(wù)本金和利息(即公司處于破產(chǎn)狀態(tài))時(shí),債權(quán)人就有可能接管對(duì)公司的控制權(quán)。從這個(gè)意義上講,公司的所有權(quán)是一種狀態(tài)依存所有權(quán):當(dāng)公司能正常支付債務(wù)的情況下,股東是公司的所有者,債權(quán)人無權(quán)干涉和控制公司;而當(dāng)公司到期不能足額支付債務(wù)時(shí),債權(quán)人就有可能借助《破產(chǎn)法》、《合同法》成為公司資產(chǎn)的部分或全部所有者。到期能否足額支付債務(wù)就成為股東與債權(quán)人轉(zhuǎn)換控制權(quán)的分水嶺。

    銀行的債權(quán)控制對(duì)公司及其經(jīng)理存在激勵(lì)和監(jiān)督作用。當(dāng)公司違反債務(wù)契約或資不抵債時(shí),債權(quán)人可以通過處理抵押資產(chǎn),迫使公司破產(chǎn)等方式來行使控制權(quán),對(duì)經(jīng)營(yíng)者構(gòu)成硬約束。這就是說債權(quán)人對(duì)公司的控制通常是通過受法律規(guī)范的破產(chǎn)程序來進(jìn)行的。大多數(shù)國(guó)家的《破產(chǎn)法》都規(guī)定債權(quán)人對(duì)償債能力不足的公司可以采取兩種處理方式:一種是清算,即把公司的資產(chǎn)拆開賣掉,收益按債權(quán)的優(yōu)先序列分配。清算有自愿和強(qiáng)制兩種情況,后一種情況更為債權(quán)人所采納,這時(shí)在職經(jīng)營(yíng)者將同時(shí)被“清算”出局。另一種方式是重組,即由股東、債權(quán)人和經(jīng)營(yíng)者等就是否對(duì)負(fù)債公司的資產(chǎn)及負(fù)債重新進(jìn)行調(diào)整、組合和處理的協(xié)商過程。如果重組后的價(jià)值大于清算的價(jià)值,破產(chǎn)公司可能被重組。典型的債務(wù)重組是“債轉(zhuǎn)股”,延期償債,減免債務(wù)本金和利息,注入新的資本等;典型的資產(chǎn)重組包括剝離不良資產(chǎn),引入新的管理制度,改變經(jīng)營(yíng)方向及采用更合適的生產(chǎn)技術(shù)等,重組也有可能更換公司經(jīng)營(yíng)者。

    通過以上比較分析,我們可以看出,債權(quán)融資在法律上對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者構(gòu)成了一種硬約束。而股權(quán)融資由于投資者必須自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),似乎并不存在這種硬約束。但實(shí)際上在一個(gè)價(jià)值投資型資本市場(chǎng)上,資本成本對(duì)管理者融資行為同樣會(huì)構(gòu)成一種硬約束,使得公司股權(quán)融資成本大于債權(quán)融資成本。在發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)上,經(jīng)營(yíng)者都能明顯感到股權(quán)融資的壓力。然而在我國(guó)這樣一個(gè)新興的資本市場(chǎng)上,廣大投資者過于追逐資本利得而忽視了現(xiàn)金回報(bào),無意中放棄了自己的投資回報(bào)權(quán)利,以致于股權(quán)融資的資本成本形同虛設(shè),公司管理者可以以遠(yuǎn)低于市場(chǎng)利率(也同時(shí)是債券融資的融資成本)的融資成本(有時(shí)甚至是惡意的零融資成本)進(jìn)行股權(quán)融資,而投資者卻仍趨之若鶩,從而在長(zhǎng)期資本融資方式的選擇上,出現(xiàn)了與西方國(guó)家截然相反的公司融資偏好。

    二、現(xiàn)代融資理論的“融資定律”與我國(guó)上市公司融資偏好分析

    如上所述,就各種融資方式來看,內(nèi)部融資的成本遠(yuǎn)低于外部融資,因此它是公司首選的融資方式。西方發(fā)達(dá)國(guó)家的金融市場(chǎng)經(jīng)過長(zhǎng)期的演進(jìn)與發(fā)展,已形成了較完善的公司制度。在該制度下,各種融資方式的成本拉開了明顯的差距,所以公司在選擇融資方式時(shí)一般都遵循所謂的“啄食順序理論”(The Pecking order Theory),即公司融資將根據(jù)成本由低到高的順序,按內(nèi)部融資債權(quán)融資股權(quán)融資的序列考慮融資方式的選擇。簡(jiǎn)而言之,公司籌資先依靠?jī)?nèi)部融資,再求助于外部融資。在外部融資中,公司一般優(yōu)先選擇債權(quán)融資――銀行貸款或發(fā)行債券,資金仍不足時(shí)再發(fā)行股票籌資。

    上述融資定律在西方發(fā)達(dá)國(guó)家得到了普遍驗(yàn)證。1970~1985年,美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)、加拿大占據(jù)第一位的融資方式均是公司內(nèi)部留存收益,分別占本國(guó)融資總額的66.9%、72%、55.2%、54.2%。居第二位的均是對(duì)外負(fù)債,分別占本國(guó)融資總額的41.2%、25%、24%、27.5%。整個(gè)西方7國(guó),股票融資均居末位。美、英、德、加、日、法、意股票融資分別只占本國(guó)融資總額的0.8%、4.9%、2.1%、11.9%、3.5%、10.6%、10.8%。股票市場(chǎng)最發(fā)達(dá)的美國(guó),股票融資比例最低。到1984~1990年,美國(guó)大部分公司已基本停止股票融資,甚至通過發(fā)行債券來回購自己的股份,使得股票融資對(duì)新投資來源的貢獻(xiàn)成為負(fù)值。公司中只有約5%的公司發(fā)售新股,平均每20年才配售一次新股。

    反觀我國(guó)上市公司,股權(quán)融資偏好極為強(qiáng)烈,表現(xiàn)在公司融資首選配股或發(fā)行;如果不能如愿,則改為具有延遲股權(quán)融資特性的可轉(zhuǎn)換債券,設(shè)置寬松的轉(zhuǎn)換條款,促使投資者轉(zhuǎn)換,從而最終獲得股權(quán)資本;不得已才是債務(wù),而且首選短期貸款,長(zhǎng)期貸款位居最后。這種偏好由于體制導(dǎo)致的成本畸低,甚至到了非理性的程度。有些公司并無好項(xiàng)目需要投資,卻本著“不融白不融”的觀念在股市圈錢,資金到手后,因無處可用,又通過“委托理財(cái)”的方式將資金重新投向股市。

    股權(quán)融資偏好造成不少上市公司資產(chǎn)負(fù)債率普遍低于25%,而且長(zhǎng)期債務(wù)少甚至沒有長(zhǎng)期負(fù)債。表1是我國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)構(gòu)成。從表1可以看出,1993~1999年期間,權(quán)益性融資的比例一直維持在較高的水平,特別是1997~1999年出現(xiàn)了73%的高權(quán)益融資的現(xiàn)象。我國(guó)上市公司的這種股權(quán)融資偏好直接導(dǎo)致了股市畸強(qiáng)債市畸弱,發(fā)展比例極不協(xié)調(diào)。 

    我國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)構(gòu)成

    項(xiàng)目 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999

    上市公司數(shù) 183 291 323 530 745 851 949

    募集資金額(億元) 315.58 138.4 119.92 350.5 958.86 746.38 856.64

    募集資金占籌資比例(%) 72.8 62.3 43.5 63.9 72.5 72.6 72.3

    借款占比(%) 24.2 36.9 43.8 28.5 17.8 24.9 25.1

    其他(%) 4.9 0.7 12.6 7.5 9.6 1.9 1.6

    資料來源:據(jù)巨靈證券信息系統(tǒng)及歷年《中國(guó)證券報(bào)》相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算整理。

    顯然,我國(guó)公司的融資行為與西方發(fā)達(dá)國(guó)家的融資實(shí)踐相悖,這種畸形的股權(quán)融資偏好只能在我國(guó)市場(chǎng)機(jī)制的不完善方面尋找原因。我們認(rèn)為,造成我國(guó)公司偏好股權(quán)融資的直接原因在于我國(guó)公司資本成本的軟約束性。其深層原因一是投資者缺乏投資意識(shí),不過這一點(diǎn)會(huì)隨著我國(guó)投資者的成熟而得到改善;二是我國(guó)的資本市場(chǎng)進(jìn)出不自由,特別是缺乏退市機(jī)制。

篇2

并購是企業(yè)實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張的重要戰(zhàn)略舉措。從本質(zhì)上說，并購是企業(yè)一種高風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)，該項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)的根本目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。現(xiàn)在企業(yè)并購規(guī)模越來越大，并購金額越來越高，在國(guó)際上企業(yè)并購甚至高達(dá)幾百億美元。成功的并購需要雄厚的資金支持，沒有資金支持的并購最終會(huì)失敗，然而企業(yè)僅靠自有的積累資金很難完成并購，必須憑借外部融資來完成并購。因此，企業(yè)并購需要對(duì)外融資，對(duì)外融資就需選擇合適的融資方式來幫助企業(yè)完成并購。

一、我國(guó)企業(yè)并購的主要融資方式

1內(nèi)源融資。內(nèi)源融資是指企業(yè)通過自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲利并積累所得的資金。內(nèi)源融資主要指企業(yè)提取的折舊基金、無形資產(chǎn)攤銷和企業(yè)的留存收益。內(nèi)源融資是企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中取得并留存在企業(yè)內(nèi)可供使用的“免費(fèi)”資金，資金成本低，但是內(nèi)部供給的資金金額有限，很難滿足企業(yè)并購所需大額資金。

2外源融資。外源融資是指企業(yè)通過一定方式從企業(yè)外部籌集所需的資金，外源融資根據(jù)資金性質(zhì)又分為債務(wù)融資和權(quán)益融資。

（1）債務(wù)融資。債務(wù)融資是指企業(yè)為取得所需資金通過對(duì)外舉債方式獲得的資金。債務(wù)融資包括商業(yè)銀行貸款和發(fā)行公司債券、可轉(zhuǎn)換公司債券。債務(wù)融資相對(duì)于權(quán)益性融資來說，債務(wù)融資不會(huì)稀釋股權(quán)，不會(huì)威脅控股股東的控制權(quán)，債務(wù)融資還具有財(cái)務(wù)杠桿效益，但債務(wù)融資具有還本付息的剛性約束，具有很高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)控制不好會(huì)直接影響企業(yè)生存。在債務(wù)融資方式中，商業(yè)銀行貸款是我國(guó)企業(yè)并購時(shí)獲取資金的主要方式，這主要是由于我國(guó)金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，其他融資渠道不暢或融資成本太高，此外，并購活動(dòng)也往往是政府“引導(dǎo)”下的市場(chǎng)行為，解決國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)問題，比較容易獲取國(guó)有商業(yè)銀行的貸款。（2）權(quán)益融資。權(quán)益融資是指企業(yè)通過吸收直接投資、發(fā)行普通股、優(yōu)先股等方式取得的資金。權(quán)益性融資具有資金可供長(zhǎng)期使用，不存在還本付息的壓力，但權(quán)益融資容易稀釋股權(quán)，威脅控股股東控制權(quán)，而且以稅后收益支付投資者利潤(rùn)，融資成本較高。

二、我國(guó)企業(yè)并購融資存在的問題

1. 并購融資渠道狹窄，融資方式單一。中國(guó)企業(yè)目前的并購融資主要的融資渠道集中在內(nèi)部融資，貸款融資及發(fā)行股票融資幾個(gè)方面。內(nèi)部融資對(duì)于企業(yè)來說，可以減少融資成本及并購風(fēng)險(xiǎn)，但在當(dāng)前企業(yè)普遍存在資本金不足、負(fù)債率過高的狀況下，融資數(shù)量是十分有限的。為并購提供貸款的融資渠道目前僅限于商業(yè)銀行，但由于受到貸款用途的限制（不能進(jìn)行股票交易），一般也只限于非上市企業(yè)并購中使用。西方企業(yè)的并購融資活動(dòng)，由于金融工具的不斷創(chuàng)新使得混合性融資工具和一些特殊融資方式尤為盛行。

2.商業(yè)銀行貸款融資不充足。從商業(yè)銀行貸款可以彌補(bǔ)企業(yè)內(nèi)部融資的不足，但從商業(yè)銀行貸款也非易事，通常商業(yè)銀行需對(duì)擬貸款的企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的審查和控制，包括對(duì)并購企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、信用狀況、發(fā)展前景的審查，甚至還約定了一些限制性條款，只有那些實(shí)力強(qiáng)的企業(yè)才能得到商業(yè)銀行的支持。但現(xiàn)實(shí)中商業(yè)銀行在并購企業(yè)融資中未能發(fā)揮應(yīng)有的促進(jìn)作用。

3. 債券籌資受阻。債券需要有較大的吸引力，以吸引投資者。但債券的發(fā)行受制于國(guó)家控制的規(guī)模，企業(yè)無法根據(jù)環(huán)境和自身的需要決定融資行為。國(guó)家對(duì)債券發(fā)行有嚴(yán)格的準(zhǔn)入條件和審批程序，如《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》規(guī)定：“企業(yè)債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲(chǔ)蓄存款利率的40%?！碑?dāng)銀行利率下降，購買債券的吸引力也將下降。

4. 資本市場(chǎng)體系不完善。影響中國(guó)企業(yè)并購融資的很大一部分原因是由于資本市場(chǎng)體系不完善，對(duì)于融資渠道的限制首先來源于證券市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的制約，除了立法限制以外，還受到其他一些因素的影響。例如中國(guó)目前股市規(guī)模很小，資金供給充裕，使得股價(jià)規(guī)模過高，因此要想通過直接的二級(jí)市場(chǎng)收購?fù)冻龊芨叽鷥r(jià)，股權(quán)交易難以實(shí)現(xiàn)。

三、我國(guó)企業(yè)并購融資中存在問題的對(duì)策

l. 完善相關(guān)法規(guī)、產(chǎn)業(yè)政策。就我國(guó)當(dāng)前的現(xiàn)實(shí)情況而言，企業(yè)并購融資困難首要在于外部約束，為促進(jìn)企業(yè)并購，更廣地拓展融資渠道，應(yīng)努力為融資創(chuàng)造良好的環(huán)境。在前面論述過我國(guó)有關(guān)的法規(guī)對(duì)并購融資的影響，特別是對(duì)增發(fā)新股和發(fā)行股票的限制，致使一些企業(yè)被排除在外，《證券法》、《公司法》以及相關(guān)的條例、通知等為并購提供了基礎(chǔ)，隨著并購在我國(guó)的發(fā)展，其法規(guī)仍有不足之處，需進(jìn)一步完善，相應(yīng)放松對(duì)并購融資的限制。

2. 加快我國(guó)資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)調(diào)整。目前證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)失衡，企業(yè)（上市公司）偏好權(quán)益性融資，債券市場(chǎng)發(fā)展緩慢，特別是企業(yè)債券出現(xiàn)發(fā)行難、交易清淡等問題。因此，有必要從制度上推進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展，為企業(yè)并購開拓更多的融資渠道。人們可以直接通過證券市場(chǎng)的運(yùn)作，達(dá)到接管某一企業(yè)管理的目的。這比通過中介機(jī)構(gòu)評(píng)估和審查，再與被并購企業(yè)的主要股東和管理層進(jìn)行艱苦的討價(jià)還價(jià)相比，已是天壤之別。

3. 發(fā)揮并購基金在并購中的作用。企業(yè)并購基金是共同基金的創(chuàng)新品種，在20世紀(jì)80年代美國(guó)企業(yè)的并購中發(fā)揮了作用它既具有共同基金所共有的“集體投資、專家經(jīng)營(yíng)、分散風(fēng)險(xiǎn)、共同收益”的特征，又因具有明確的投資方向而獨(dú)具特色，表現(xiàn)出高收益、籌資快、并能為企業(yè)并購服務(wù)的特點(diǎn)?；饦I(yè)務(wù)在我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展剛剛起步，而并購專項(xiàng)基金更是空白，但這一組織形式更能為我國(guó)企業(yè)所理解和接受。

4. 優(yōu)化融資支付方式。資金的籌集方式與支付方式有關(guān)，以現(xiàn)金支付的資金籌集方式壓力最大，通?？刹扇》制诟犊罘绞揭跃徑赓Y金緊張的局面。并購企業(yè)可以根據(jù)自身的情況對(duì)支付方式進(jìn)行設(shè)計(jì)，合理安排融資方式的組合，比如：公開收購中的兩層出價(jià)，第一層以現(xiàn)金支付，第二層以混合證券為支付方式。采用這種形式是出于對(duì)交易規(guī)模大、買方支付現(xiàn)金能力有限的考慮，可以維持合理的資本結(jié)構(gòu)，減輕巨額還貸壓力，以降低風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)可誘使目標(biāo)企業(yè)股東盡快承諾出售，從而使并購方在第一層出價(jià)時(shí)，就達(dá)到獲取目標(biāo)企業(yè)控制權(quán)的目的。

5. 擴(kuò)大債券融資比例。債券市場(chǎng)往往是容量最大的證券市場(chǎng)，目前我國(guó)正在對(duì)企業(yè)債券市場(chǎng)進(jìn)行相關(guān)調(diào)研，而且相關(guān)管理辦法的修改也將出臺(tái)?？梢灶A(yù)期新辦法將就公司債的一些基本原則，以及相應(yīng)的發(fā)債主體資格問題，發(fā)債額度限制問題，發(fā)債審批程序問題等做出突破，以加速整個(gè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。這不僅可以為并購活動(dòng)提供融資市場(chǎng)，同時(shí)為整個(gè)證券市場(chǎng)的融資提供有效的基準(zhǔn)利率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

總之，我國(guó)企業(yè)的兼并收購還處在初級(jí)階段，與其相關(guān)的產(chǎn)權(quán)制度、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、信息披露制度、中介機(jī)構(gòu)等都尚未發(fā)育成熟。但是，隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)一步深化，借鑒國(guó)際企業(yè)并購成功的經(jīng)驗(yàn)、失敗的教訓(xùn)，我國(guó)企業(yè)并購作為資本市場(chǎng)資源配置和優(yōu)化的重要手段，必然會(huì)逐步向市場(chǎng)化、規(guī)范化、國(guó)際化的方向發(fā)展。

篇3

1、內(nèi)源融資。內(nèi)源融資是指企業(yè)通過自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲利并積累所得的資金。內(nèi)源融資主要指企業(yè)提取的折舊基金、無形資產(chǎn)攤銷和企業(yè)的留存收益。內(nèi)源融資是企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中取得并留存在企業(yè)內(nèi)可供使用的“免費(fèi)”資金,資金成本低,但是內(nèi)部供給的資金金額有限,很難滿足企業(yè)并購所需大額資金。

2、外源融資。外源融資是指企業(yè)通過一定方式從企業(yè)外部籌集所需的資金,外源融資根據(jù)資金性質(zhì)又分為債務(wù)融資和權(quán)益融資。

(1)債務(wù)融資。債務(wù)融資是指企業(yè)為取得所需資金通過對(duì)外舉債方式獲得的資金。債務(wù)融資包括商業(yè)銀行貸款和發(fā)行公司債券、可轉(zhuǎn)換公司債券。債務(wù)融資相對(duì)于權(quán)益性融資來說,債務(wù)融資不會(huì)稀釋股權(quán),不會(huì)威脅控股股東的控制權(quán),債務(wù)融資還具有財(cái)務(wù)杠桿效益,但債務(wù)融資具有還本付息的剛性約束,具有很高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),風(fēng)險(xiǎn)控制不好會(huì)直接影響企業(yè)生存。在債務(wù)融資方式中,商業(yè)銀行貸款是我國(guó)企業(yè)并購時(shí)獲取資金的主要方式,這主要是由于我國(guó)金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá),其他融資渠道不暢或融資成本太高,此外,并購活動(dòng)也往往是政府“引導(dǎo)”下的市場(chǎng)行為,解決國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)問題,比較容易獲取國(guó)有商業(yè)銀行的貸款。(2)權(quán)益融資。權(quán)益融資是指企業(yè)通過吸收直接投資、發(fā)行普通股、優(yōu)先股等方式取得的資金。權(quán)益性融資具有資金可供長(zhǎng)期使用,不存在還本付息的壓力,但權(quán)益融資容易稀釋股權(quán),威脅控股股東控制權(quán),而且以稅后收益支付投資者利潤(rùn),融資成本較高。

二、我國(guó)企業(yè)并購融資存在的問題

1、 并購融資渠道狹窄,融資方式單一。中國(guó)企業(yè)目前的并購融資主要的融資渠道集中在內(nèi)部融資,貸款融資及發(fā)行股票融資幾個(gè)方面。內(nèi)部融資對(duì)于企業(yè)來說,可以減少融資成本及并購風(fēng)險(xiǎn),但在當(dāng)前企業(yè)普遍存在資本金不足、負(fù)債率過高的狀況下,融資數(shù)量是十分有限的。為并購提供貸款的融資渠道目前僅限于商業(yè)銀行,但由于受到貸款用途的限制(不能進(jìn)行股票交易),一般也只限于非上市企業(yè)并購中使用。西方企業(yè)的并購融資活動(dòng),由于金融工具的不斷創(chuàng)新使得混合性融資工具和一些特殊融資方式尤為盛行。

2、商業(yè)銀行貸款融資不充足。從商業(yè)銀行貸款可以彌補(bǔ)企業(yè)內(nèi)部融資的不足,但從商業(yè)銀行貸款也非易事,通常商業(yè)銀行需對(duì)擬貸款的企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的審查和控制,包括對(duì)并購企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、信用狀況、發(fā)展前景的審查,甚至還約定了一些限制性條款,只有那些實(shí)力強(qiáng)的企業(yè)才能得到商業(yè)銀行的支持。但現(xiàn)實(shí)中商業(yè)銀行在并購企業(yè)融資中未能發(fā)揮應(yīng)有的促進(jìn)作用。

3、 債券籌資受阻。債券需要有較大的吸引力,以吸引投資者。但債券的發(fā)行受制于國(guó)家控制的規(guī)模,企業(yè)無法根據(jù)環(huán)境和自身的需要決定融資行為。國(guó)家對(duì)債券發(fā)行有嚴(yán)格的準(zhǔn)入條件和審批程序,如《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》規(guī)定:“企業(yè)債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲(chǔ)蓄存款利率的40%?！碑?dāng)銀行利率下降,購買債券的吸引力也將下降。

4、 資本市場(chǎng)體系不完善。影響中國(guó)企業(yè)并購融資的很大一部分原因是由于資本市場(chǎng)體系不完善,對(duì)于融資渠道的限制首先來源于證券市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的制約,除了立法限制以外,還受到其他一些因素的影響。例如中國(guó)目前股市規(guī)模很小,資金供給充裕,使得股價(jià)規(guī)模過高,因此要想通過直接的二級(jí)市場(chǎng)收購?fù)冻龊芨叽鷥r(jià),股權(quán)交易難以實(shí)現(xiàn)。

三、我國(guó)企業(yè)并購融資中存在問題的對(duì)策

l、 完善相關(guān)法規(guī)、產(chǎn)業(yè)政策。就我國(guó)當(dāng)前的現(xiàn)實(shí)情況而言,企業(yè)并購融資困難首要在于外部約束,為促進(jìn)企業(yè)并購,更廣地拓展融資渠道,應(yīng)努力為融資創(chuàng)造良好的環(huán)境。在前面論述過我國(guó)有關(guān)的法規(guī)對(duì)并購融資的影響,特別是對(duì)增發(fā)新股和發(fā)行股票的限制,致使一些企業(yè)被排除在外,《證券法》、《公司法》以及相關(guān)的條例、通知等為并購提供了基礎(chǔ),隨著并購在我國(guó)的發(fā)展,其法規(guī)仍有不足之處,需進(jìn)一步完善,相應(yīng)放松對(duì)并購融資的限制。

2、 加快我國(guó)資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)調(diào)整。目前證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)失衡,企業(yè)(上市公司)偏好權(quán)益性融資,債券市場(chǎng)發(fā)展緩慢,特別是企業(yè)債券出現(xiàn)發(fā)行難、交易清淡等問題。因此,有必要從制度上推進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展,為企業(yè)并購開拓更多的融資渠道。人們可以直接通過證券市場(chǎng)的運(yùn)作,達(dá)到接管某一企業(yè)管理的目的。這比通過中介機(jī)構(gòu)評(píng)估和審查,再與被并購企業(yè)的主要股東和管理層進(jìn)行艱苦的討價(jià)還價(jià)相比,已是天壤之別。

3、 發(fā)揮并購基金在并購中的作用。企業(yè)并購基金是共同基金的創(chuàng)新品種,在20世紀(jì)80年代美國(guó)企業(yè)的并購中發(fā)揮了作用它既具有共同基金所共有的“集體投資、專家經(jīng)營(yíng)、分散風(fēng)險(xiǎn)、共同收益”的特征,又因具有明確的投資方向而獨(dú)具特色,表現(xiàn)出高收益、籌資快、并能為企業(yè)并購服務(wù)的特點(diǎn)?；饦I(yè)務(wù)在我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展剛剛起步,而并購專項(xiàng)基金更是空白,但這一組織形式更能為我國(guó)企業(yè)所理解和接受。

4、 優(yōu)化融資支付方式。資金的籌集方式與支付方式有關(guān),以現(xiàn)金支付的資金籌集方式壓力最大,通?？刹扇》制诟犊罘绞揭跃徑赓Y金緊張的局面。并購企業(yè)可以根據(jù)自身的情況對(duì)支付方式進(jìn)行設(shè)計(jì),合理安排融資方式的組合,比如:公開收購中的兩層出價(jià),第一層以現(xiàn)金支付,第二層以混合證券為支付方式。采用這種形式是出于對(duì)交易規(guī)模大、買方支付現(xiàn)金能力有限的考慮,可以維持合理的資本結(jié)構(gòu),減輕巨額還貸壓力,以降低風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)可誘使目標(biāo)企業(yè)股東盡快承諾出售,從而使并購方在第一層出價(jià)時(shí),就達(dá)到獲取目標(biāo)企業(yè)控制權(quán)的目的。

篇4

得益于中國(guó)內(nèi)地企業(yè)的青睞，香港已經(jīng)連續(xù)幾年成為世界第二大IPO市場(chǎng)，2014年香港IPO融資達(dá)到2260億港元。2015年香港IPO市場(chǎng)上，以融資規(guī)模而計(jì)，86%來自內(nèi)地，在前10大IPO中，除李嘉誠旗下港燈電力投資，其余均為內(nèi)地企業(yè)。

中國(guó)內(nèi)地企業(yè)如何去香港上市呢？

展騰投資集團(tuán)旗下的華騰金控有限公司，是立足于香港資本市場(chǎng)，集基金管理、香港上市、企業(yè)融資、資產(chǎn)管理的香港全方位金融服務(wù)機(jī)構(gòu)。華騰金控目前管理多支港幣、人民幣和美元大型境內(nèi)外投資基金， 致力于為中國(guó)與全球領(lǐng)先的大型機(jī)構(gòu)、企業(yè)和高凈值人群做專業(yè)化的資產(chǎn)管理服務(wù)。

華騰金控位于香港，由香港金融市場(chǎng)極具豐富經(jīng)驗(yàn)的資深精英團(tuán)隊(duì)組成，對(duì)香港及國(guó)際投資銀行以及對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)有著深入的了解和豐富的經(jīng)驗(yàn)?；谌A騰金控的這種獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，將為企業(yè)提供廣泛的投資銀行和資本市場(chǎng)的金融服務(wù)。華騰金控謹(jǐn)守價(jià)值投資策略的方針，配合嚴(yán)謹(jǐn)?shù)幕鸸芾砑皯?yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的專業(yè)精神，為客戶設(shè)計(jì)最專業(yè)的商業(yè)計(jì)劃，為股東爭(zhēng)取利益最大化。為客戶帶來最優(yōu)異的絕對(duì)投資回報(bào)是華騰金控精神的精髓。

作為合作伙伴，華騰金控?fù)碛兄档眯刨嚨膶＜覉F(tuán)隊(duì)，在香港首次公開發(fā)行并上市、國(guó)際性公開招股、上市和私募方面都擁有豐富經(jīng)驗(yàn)。在國(guó)內(nèi)A股及港交所，無論中小型民營(yíng)企業(yè)還是中央、地方國(guó)有企業(yè)，華騰金控都有諸多協(xié)助這些企業(yè)成功上市的經(jīng)驗(yàn)。華騰金控對(duì)各地資本市場(chǎng)的監(jiān)管要求、上市規(guī)則和上市程序有深厚認(rèn)識(shí)，為有意在全球各主要資本市場(chǎng)，如上海、深圳、香港、新加坡、倫敦和紐約籌集資金的公司，提供高價(jià)值的服務(wù)。

華騰金控團(tuán)隊(duì)會(huì)親自拜訪每一位客戶，從參與上市決策，為企業(yè)設(shè)計(jì)上市方案，進(jìn)行深層次改制與重組，幫助企業(yè)建立內(nèi)控制度，進(jìn)行財(cái)務(wù)調(diào)整，使企業(yè)全方位符合上市條件。公司富有經(jīng)驗(yàn)的團(tuán)隊(duì)特別精于為企業(yè)設(shè)計(jì)創(chuàng)新的債項(xiàng)解決方案，為企業(yè)爭(zhēng)取最具效益的資本運(yùn)作。同時(shí)引入投資者讓企業(yè)獲得新資金的支持，進(jìn)一步高速增加企業(yè)盈利，并達(dá)到雙贏效益。

祖國(guó)后，在“一國(guó)兩制”框架內(nèi)持續(xù)發(fā)展，已成為亞太地區(qū)國(guó)際金融、貿(mào)易、航運(yùn)中心。特別是金融市場(chǎng)，無論在系統(tǒng)安全、產(chǎn)品多樣化，還是在流動(dòng)性和盈利水平方面，均處在世界前列。

篇5

中圖分類號(hào)：F830.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006－3544（2012）03－0039－02

企業(yè)融資主要包括內(nèi)源融資、 權(quán)益性融資和債務(wù)性融資。內(nèi)源融資是指企業(yè)依靠?jī)?nèi)部積累進(jìn)行的融資，具有自主性、有限性、低成本、低風(fēng)險(xiǎn)等特點(diǎn)，可以增強(qiáng)企業(yè)的剩余控制權(quán)。 權(quán)益性融資指融資完成后增加了企業(yè)權(quán)益資本的融資，如股權(quán)出讓、增資擴(kuò)股、發(fā)行股票等，它具有融資期限長(zhǎng)、融資成本高、融資風(fēng)險(xiǎn)低、資金使用自由度高、資金到位率低等特點(diǎn)。 債務(wù)性融資指融資完成后增加了企業(yè)負(fù)債的融資，如普通貸款、發(fā)行債券、民間借貸等，它具有融資期限短、融資成本高、融資風(fēng)險(xiǎn)大、資金使用自由度低、資金到位率高等特點(diǎn)。企業(yè)融資涉及到諸多問題，如融資的時(shí)機(jī)、融資的數(shù)量、融資的方式等，其中，融資方式的選擇是重要一環(huán)。在融資實(shí)踐中，選擇合理的融資方式，對(duì)提高融資的成功率和企業(yè)的健康發(fā)展至關(guān)重要。

一、中小企業(yè)如何選擇融資方式

中小企業(yè)有很多融資方式可供選擇，而每種融資方式給企業(yè)帶來的影響也是不同的。企業(yè)在選擇融資方式時(shí)應(yīng)充分考慮到企業(yè)所處的行業(yè)類型和不同的發(fā)展階段對(duì)融資的需求。

（一）根據(jù)企業(yè)所處行業(yè)類型選擇融資方式

1． 高新科技中小企業(yè)。（1） 高新科技中小企業(yè)的融資特點(diǎn)。高新科技中小企業(yè)主要包括在計(jì)算機(jī)、網(wǎng)絡(luò)、通信、生物科技、新能源與高效節(jié)能技術(shù)、光電子與光機(jī)電一體化等16大類領(lǐng)域進(jìn)行生產(chǎn)或提供服務(wù)的中小企業(yè)。高新科技中小企業(yè)一般具有以下特點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)高、收益高、資金需求具有長(zhǎng)期性、所需資金多、外部收益大。正是以上特點(diǎn)決定了高新科技中小企業(yè)融資的特殊性。由于風(fēng)險(xiǎn)大，它很難像其他中小企業(yè)以普通融資方式籌集到資金。如銀行貸款，這類貸款注重安全性， 一般回避高風(fēng)險(xiǎn)，且需要資產(chǎn)抵押擔(dān)保。所以，從理論上來講， 普通貸款并不是高新科技中小企業(yè)適合的融資方式。而通過發(fā)行股票的權(quán)益性融資，一般要求企業(yè)有幾年的盈利記錄， 而大多數(shù)高新科技中小企業(yè)并不滿足。 因而高新科技中小企業(yè)不適合傳統(tǒng)型的融資方式。（2） 高新科技中小企業(yè)適合創(chuàng)新性的融資方式。從表面上看，高新科技中小企業(yè)的融資方式受到許多限制， 但實(shí)際情況并不然。盡管采用傳統(tǒng)融資方式很難，但并非所有的融資方式都不可行，最重要的一點(diǎn)是，高新科技中小企業(yè)與傳統(tǒng)意義上的中小企業(yè)相比有一個(gè)很關(guān)鍵的優(yōu)勢(shì)——“概念優(yōu)勢(shì)”。 所謂概念優(yōu)勢(shì)，是指高新科技中小企業(yè)所占有的“高新科技”這個(gè)概念順應(yīng)了社會(huì)發(fā)展，容易受到具有冒險(xiǎn)精神的風(fēng)險(xiǎn)投資家、風(fēng)險(xiǎn)投資基金青睞，甚至高新科技領(lǐng)域巨大的盈利前景也會(huì)吸引一些其他投資者。而且由于“高新科技”對(duì)于一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的重要性， 國(guó)家也會(huì)對(duì)這類企業(yè)給予充分的政策、法律，甚至是直接的資金支持。所以這類中小企業(yè)適合風(fēng)險(xiǎn)投資、買殼上市、融資租賃等創(chuàng)新型的融資方式。

2．傳統(tǒng)中小企業(yè)。（1）傳統(tǒng)中小企業(yè)的融資特點(diǎn)。傳統(tǒng)中小企業(yè)主要是指在農(nóng)業(yè)、制造業(yè)、餐飲業(yè)、建筑業(yè)、醫(yī)藥業(yè)、商業(yè)和其他傳統(tǒng)型非科技行業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)和提供服務(wù)的中小企業(yè)。與高新科技中小企業(yè)相比，傳統(tǒng)中小企業(yè)具有如下特點(diǎn)：低風(fēng)險(xiǎn)、收益穩(wěn)定、享受較少的政策優(yōu)惠?；谝陨咸攸c(diǎn)，傳統(tǒng)中小企業(yè)缺乏足夠高的盈利前景， 很難獲得風(fēng)險(xiǎn)投資，而且在資本市場(chǎng)上融資也較難。（2） 傳統(tǒng)中小企業(yè)適合傳統(tǒng)的融資方式。傳統(tǒng)中小企業(yè)有其自身優(yōu)勢(shì)，由于其資產(chǎn)中有形資產(chǎn)占主體，市場(chǎng)成熟，產(chǎn)品需求穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，所以比較容易獲得親友的借款，以及利用銀行貸款、商業(yè)信用等傳統(tǒng)融資方式進(jìn)行融資。

（二）根據(jù)企業(yè)的發(fā)展階段選擇融資方式

中小企業(yè)發(fā)展周期可分為四個(gè)階段：種子階段、創(chuàng)業(yè)階段、成長(zhǎng)階段、成熟階段。不同的發(fā)展階段對(duì)資金的需求有不同的特點(diǎn)，所以籌集資金的方式也應(yīng)不同。

篇6

一、引言

近年來，隨著我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展，人民生活水平不斷提高，對(duì)電力發(fā)展保持旺盛需求，2002年底，國(guó)家電力體制改革拉開帷幕，原國(guó)家電力公司剝離成二大電網(wǎng)公司、五大發(fā)電集團(tuán)和四大輔業(yè)集團(tuán)。在較好的經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢(shì)和國(guó)家電力體制改革背景下，我國(guó)的電力工業(yè)獲得了迅猛發(fā)展，行業(yè)的大規(guī)模運(yùn)作對(duì)資金產(chǎn)生了巨大的需求，同時(shí)也對(duì)新形勢(shì)下電力企業(yè)的融資方式的選擇和結(jié)構(gòu)的構(gòu)建提出了更高的要求。

傳統(tǒng)融資方式已經(jīng)很難滿足新形勢(shì)下的企業(yè)融資需求，因而，尋求更為有效的融資方式已經(jīng)成為擺在電力企業(yè)面前亟待解決的問題。本文分析了電力行業(yè)的特征，介紹了我國(guó)電力企業(yè)現(xiàn)有的融資方式，探討了現(xiàn)行融資方式的局限性，并結(jié)合自身工作經(jīng)驗(yàn)，借鑒了國(guó)外優(yōu)秀的電力企業(yè)融資經(jīng)驗(yàn)，對(duì)新形勢(shì)下的電力企業(yè)融資方式提出發(fā)展建議。

二、電力體制改革與企業(yè)融資方式

電力行業(yè)作為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱性產(chǎn)業(yè)，具有天然的壟斷特征，作為重要的基礎(chǔ)能源產(chǎn)業(yè)，電力行業(yè)融入市場(chǎng)化的進(jìn)程較為遲滯。在電力體制改革前，我國(guó)電力企業(yè)的資金主要來自行政劃撥。受傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制影響，我國(guó)電力行業(yè)在行政保護(hù)下，市場(chǎng)壟斷特征較為明顯，電力企業(yè)仍運(yùn)行于半計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下。電力行業(yè)借助長(zhǎng)期的壟斷地位、公用事業(yè)職能化定位和國(guó)有產(chǎn)權(quán)特色，使電力企業(yè)在融資方面一直占主動(dòng)地位，企業(yè)集約化運(yùn)作對(duì)成本效益的要求相對(duì)較低，使得很多電力企業(yè)忽視了對(duì)融資方式的選擇和研究。

2003年，電力體制改革全面推進(jìn)，在市場(chǎng)化方面，致力于引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制、提高電力行業(yè)工作效率、進(jìn)一步降低企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本、健全電價(jià)定價(jià)機(jī)制，在行政管理方面，積極推進(jìn)在政府監(jiān)管下的政企分開體制，強(qiáng)調(diào)電力企業(yè)之間公平競(jìng)爭(zhēng)，建立開放有序的電力市場(chǎng)新機(jī)制。隨著各電集團(tuán)競(jìng)爭(zhēng)加劇，裝機(jī)規(guī)模成為競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)，上規(guī)模表現(xiàn)出對(duì)資金更大的需求。而電力企業(yè)的大型集團(tuán)化運(yùn)作特征，決定了其自身的融資方式不夠靈活，在電力發(fā)展的市場(chǎng)化進(jìn)程中，亟需革新自身的融資手段和資金的運(yùn)作方式。

三、我國(guó)電力企業(yè)的現(xiàn)行融資方式分析

電力體制的改革給電力企業(yè)的融資方式帶來了巨大影響，主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：

首先，電力企業(yè)是電力建設(shè)及運(yùn)營(yíng)的主體，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)下，電力工程項(xiàng)目動(dòng)輒成千萬或上億元，電力企業(yè)有旺盛的資金需求，以支撐自身的快速擴(kuò)張，而失去了政府的干預(yù)與支撐的電力企業(yè)，獲得的撥劃資金越來越少，對(duì)外源性資金的依賴度日漸增強(qiáng)，導(dǎo)致自身負(fù)債率不斷上升。

其次，電力體制改革實(shí)行“主輔分離、廠網(wǎng)分家”，電力企業(yè)作為公司進(jìn)行企業(yè)化運(yùn)營(yíng)，追求企業(yè)的利潤(rùn)最大化，就勢(shì)必提高對(duì)企業(yè)融資方式的關(guān)注和研究，以期獲得最穩(wěn)定、高效和低成本的運(yùn)作資本。

在現(xiàn)階段市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)得以發(fā)展的條件下，融資成為投資主體特別是企業(yè)進(jìn)行投資的前提。各種融資方式中，目前所占比重最大的是國(guó)內(nèi)銀行貸款，其次是債券、股票、外資、自有資金、政策性資金、民間投資等。

在不斷的探索和實(shí)踐中，我國(guó)的電力行業(yè)投融資體制建設(shè)也取得了不小的成就，形成了融資渠道越來越多元化的融資體制。而各種融資方式又有各自的獨(dú)特性和優(yōu)缺點(diǎn)。

1.內(nèi)源性融資方式

內(nèi)源性融資的資金來源于企業(yè)內(nèi)部，所以內(nèi)源性融資的優(yōu)點(diǎn)在于不會(huì)產(chǎn)生附加的費(fèi)用，也無需支付資本的利息，企業(yè)仍可保證自身的現(xiàn)金保有量，確保資金鏈的流暢。內(nèi)源融資因其成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于外源融資，而成為企業(yè)首選的融資方式。

但是，不同企業(yè)的內(nèi)源融資能力不盡相同，它與企業(yè)發(fā)展前景、自身盈利水平和資產(chǎn)規(guī)模有很大關(guān)系，使用內(nèi)源融資方式的企業(yè)多已進(jìn)入成熟期，現(xiàn)金流量、資本結(jié)構(gòu)、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。

2.外源性融資方式

外源性融資方式有直接融資和間接融資兩種。直接融資又稱股權(quán)融資，由企業(yè)通過首次上市、發(fā)行股票等方式籌得資金。而間接融資也稱為債務(wù)融資，企業(yè)通過向銀行和金融機(jī)構(gòu)貸款來籌得資金。下文中，筆者選取電力企業(yè)常用的幾種融資方式，來進(jìn)行優(yōu)缺點(diǎn)對(duì)比分析。

（1）銀行貸款融資

銀行融資是市場(chǎng)信用經(jīng)濟(jì)的主要融資方式，也是企業(yè)最常用的融資渠道。目前，適合于電力企業(yè)的銀行融資方式主要為項(xiàng)目貸款和銀團(tuán)貸款。

銀行貸款融資方式的優(yōu)點(diǎn)為：融資金額和期限確定靈活，可根據(jù)項(xiàng)目融資要求，對(duì)融資金額、期限進(jìn)行先期控制；融資環(huán)境較好，電力企業(yè)可通過銀行融資解決長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金來源問題，且在融資過程中具有較強(qiáng)的融資議價(jià)能力。

銀行貸款融資的局限性主要在于：還本付息的壓力加重了企業(yè)負(fù)擔(dān)，存在較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；另外，限制性條款較多，一般要提供抵押或者擔(dān)保，且籌資數(shù)額有限。同時(shí)，銀行貸款融資還要受國(guó)家金融利率政策的影響。

（2）證券融資

債券融資是指用過發(fā)行債券，按發(fā)債契約還本付息以獲得資金的融資方式。企業(yè)發(fā)行債券的目的大多是為建設(shè)大型項(xiàng)目籌集大筆長(zhǎng)期資金，這種方式適合于財(cái)力雄厚、經(jīng)營(yíng)狀況良好的大企業(yè)選擇。

證券融資方式的優(yōu)點(diǎn)為：與其他負(fù)債籌資方式相比，發(fā)行企業(yè)債券的籌資對(duì)象廣、市場(chǎng)大、還款期限較長(zhǎng)、附加限制少、資金成本較低。

證券融資的局限性主要在于：籌資方式手續(xù)復(fù)雜，對(duì)企業(yè)要求嚴(yán)格，必須在約定期限內(nèi)還本付息，集中兌付，且有剛性，債券額度受國(guó)家控制。而且，相對(duì)于銀行借款，證券融資還款約束強(qiáng)，要控制好還款風(fēng)險(xiǎn)，這是其不利的一面。

（3）股權(quán)融資

股權(quán)融資以出讓公司股權(quán)為代價(jià)來籌得資金，是企業(yè)獲得長(zhǎng)期資金的重要途徑。

股權(quán)融資的優(yōu)點(diǎn)為：所籌資金具有永久性，沒有還本壓力，同時(shí)，一次籌資金額大，用款限制相對(duì)較松。

股權(quán)融資的局限性主要在于：企業(yè)必須滿足企業(yè)上市的苛刻條件，還要承受較大的發(fā)展壓力，因?yàn)榘l(fā)行股票是一種資本金融資，股票不是稅前支付，投資者對(duì)企業(yè)利潤(rùn)有要求權(quán)。另外，信息披露成本高，各種信息公開的要求可能會(huì)暴露商業(yè)秘密，普通股的資本成本較高，從稅后利潤(rùn)中支付，不具有抵稅作用，所以發(fā)行費(fèi)用也較高。

四、我國(guó)電力企業(yè)的新型融資方式探討

資本是企業(yè)發(fā)展的血液，也是電力企業(yè)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的持續(xù)推動(dòng)力。電力企業(yè)想要適應(yīng)新形勢(shì)，就必須進(jìn)行融資方式的多樣化。

1.發(fā)達(dá)國(guó)家的電力融資方式

目前發(fā)達(dá)國(guó)家的電力企業(yè)融資主要有兩種。第一種方式以英、美為代表，以證券融資為主導(dǎo)。第二種方式以日、韓、德為代表，以銀行貸款融資為主導(dǎo)。

通過與發(fā)達(dá)國(guó)家的對(duì)比研究，并結(jié)合我國(guó)電力企業(yè)的實(shí)際情況，筆者認(rèn)為，我國(guó)電力企業(yè)可首先實(shí)行過渡式的融資模式，以銀行為主導(dǎo)的間接融資為主，在獲得一定發(fā)展后，進(jìn)入遠(yuǎn)期目標(biāo)融資模式，采取證券融資與銀行貸款并重的多元化融資模式。

2.緊抓電力企業(yè)融資特點(diǎn)

電力企業(yè)融資具有本身的特殊性，不同于一般企業(yè)融資，具有比較鮮明的特點(diǎn)。

（1）融資規(guī)模巨大。電力企業(yè)運(yùn)行具有非常突出的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，加上國(guó)家政策對(duì)電力新建項(xiàng)目的規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)要求，通常電力企業(yè)單體項(xiàng)目固定資產(chǎn)投資巨大，資金需求量大。

（2）回報(bào)周期長(zhǎng)、融資收益穩(wěn)定。電力企業(yè)在我國(guó)有較強(qiáng)的福利性和社會(huì)公益性，存在一定的價(jià)格背離現(xiàn)象，因此整體資產(chǎn)回報(bào)水平相對(duì)較低，但由于其相對(duì)壟斷的經(jīng)營(yíng)特色，加上國(guó)內(nèi)能源緊缺的現(xiàn)實(shí)，電力企業(yè)的長(zhǎng)期回報(bào)非常穩(wěn)定。

（3）籌資成本對(duì)融資效益的影響邊際效應(yīng)突出。由于電力企業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率較低，融資規(guī)模巨大，籌資成本細(xì)微的變動(dòng)將引起融資效益的大幅變動(dòng)。

（4）融資對(duì)象具有局限性。一方面，電力企業(yè)存量資產(chǎn)規(guī)模巨大，社會(huì)資本進(jìn)入可能會(huì)淹沒在巨大的資本存量和增量中，使其在股權(quán)中所占比重微乎其微，不具有話語權(quán)，因此一般的社會(huì)資本不愿意直接進(jìn)入，而同時(shí)電力企業(yè)穩(wěn)定的收益保證，使其成為銀行等大資金擁有者的優(yōu)質(zhì)客戶。

3.堅(jiān)持電力企業(yè)融資原則

順應(yīng)我國(guó)現(xiàn)階段市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下融資機(jī)制規(guī)范程度、資本市場(chǎng)和金融市場(chǎng)的發(fā)展水平、社會(huì)資金供給與資本化意愿，結(jié)合電力企業(yè)融資特點(diǎn)，確立電力企業(yè)融資必須遵循的基本原則如下：

（1）資金供應(yīng)穩(wěn)定原則。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持快速增長(zhǎng)的環(huán)境下，對(duì)電力能源需求不斷加大，而電力工業(yè)整體尚處于快速成長(zhǎng)階段，總體上仍存在較大的資金缺口，因此必須尋求穩(wěn)定和持續(xù)的資金供給。

（2）低成本原則。低成本融資是所有企業(yè)融資的共性?；I資成本對(duì)融資效益的影響邊際效應(yīng)突出，我國(guó)電力企業(yè)整體處于投資期，負(fù)債比重高、留利甚微，自身資金積累能力較弱。針對(duì)目前每年籌資成本吞噬大量利潤(rùn)的實(shí)際情況，必須倡導(dǎo)低成本籌資、壓縮高成本融資，以改善電力企業(yè)內(nèi)部資金供給。

（3）負(fù)債控制原則。負(fù)債控制原則實(shí)際就是融資的風(fēng)險(xiǎn)約束，即追求融資尤其負(fù)債的規(guī)模、期限結(jié)構(gòu)、成本支出與自身清償能力相匹配。負(fù)債規(guī)模的持續(xù)膨脹不但會(huì)吞噬大量的利潤(rùn)，影響后續(xù)資金積累與長(zhǎng)效發(fā)展，而且期限結(jié)構(gòu)不合理會(huì)導(dǎo)致某一時(shí)期債務(wù)清償壓力急速放大，影響公司正常資金鏈，重陷債務(wù)成本漩渦。

（4）科學(xué)與標(biāo)準(zhǔn)原則。即建立績(jī)效考評(píng)機(jī)制，以融資的邊際效益為融資依據(jù)。融資的目標(biāo)在于提高融資收益率，進(jìn)而提升整體經(jīng)濟(jì)效益。要達(dá)到或者實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，不僅需要堅(jiān)持科學(xué)融資原則，從資金使用效率、資金到位率等角度加以嚴(yán)格測(cè)算與統(tǒng)籌，還必須確立貫徹目標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)。

五、結(jié)語

我國(guó)電力企業(yè)融資方式與國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策、企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境息息相關(guān)，并且由于電力行業(yè)的特殊性而具有自身特色。在新的形勢(shì)下，電力企業(yè)只有不斷發(fā)展創(chuàng)新，優(yōu)化融資方式，才能獲得長(zhǎng)足的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

篇7

    中圖分類號(hào):F830.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1006-3544(2012)03-0039-02

    企業(yè)融資主要包括內(nèi)源融資、 權(quán)益性融資和債務(wù)性融資。內(nèi)源融資是指企業(yè)依靠?jī)?nèi)部積累進(jìn)行的融資,具有自主性、有限性、低成本、低風(fēng)險(xiǎn)等特點(diǎn),可以增強(qiáng)企業(yè)的剩余控制權(quán)。 權(quán)益性融資指融資完成后增加了企業(yè)權(quán)益資本的融資,如股權(quán)出讓、增資擴(kuò)股、發(fā)行股票等,它具有融資期限長(zhǎng)、融資成本高、融資風(fēng)險(xiǎn)低、資金使用自由度高、資金到位率低等特點(diǎn)。 債務(wù)性融資指融資完成后增加了企業(yè)負(fù)債的融資,如普通貸款、發(fā)行債券、民間借貸等,它具有融資期限短、融資成本高、融資風(fēng)險(xiǎn)大、資金使用自由度低、資金到位率高等特點(diǎn)。企業(yè)融資涉及到諸多問題,如融資的時(shí)機(jī)、融資的數(shù)量、融資的方式等,其中,融資方式的選擇是重要一環(huán)。在融資實(shí)踐中,選擇合理的融資方式,對(duì)提高融資的成功率和企業(yè)的健康發(fā)展至關(guān)重要。

    一、中小企業(yè)如何選擇融資方式

    中小企業(yè)有很多融資方式可供選擇,而每種融資方式給企業(yè)帶來的影響也是不同的。企業(yè)在選擇融資方式時(shí)應(yīng)充分考慮到企業(yè)所處的行業(yè)類型和不同的發(fā)展階段對(duì)融資的需求。

    (一)根據(jù)企業(yè)所處行業(yè)類型選擇融資方式

    1. 高新科技中小企業(yè)。(1) 高新科技中小企業(yè)的融資特點(diǎn)。高新科技中小企業(yè)主要包括在計(jì)算機(jī)、網(wǎng)絡(luò)、通信、生物科技、新能源與高效節(jié)能技術(shù)、光電子與光機(jī)電一體化等16大類領(lǐng)域進(jìn)行生產(chǎn)或提供服務(wù)的中小企業(yè)。高新科技中小企業(yè)一般具有以下特點(diǎn):風(fēng)險(xiǎn)高、收益高、資金需求具有長(zhǎng)期性、所需資金多、外部收益大。正是以上特點(diǎn)決定了高新科技中小企業(yè)融資的特殊性。由于風(fēng)險(xiǎn)大,它很難像其他中小企業(yè)以普通融資方式籌集到資金。如銀行貸款,這類貸款注重安全性, 一般回避高風(fēng)險(xiǎn),且需要資產(chǎn)抵押擔(dān)保。所以,從理論上來講, 普通貸款并不是高新科技中小企業(yè)適合的融資方式。而通過發(fā)行股票的權(quán)益性融資,一般要求企業(yè)有幾年的盈利記錄, 而大多數(shù)高新科技中小企業(yè)并不滿足。 因而高新科技中小企業(yè)不適合傳統(tǒng)型的融資方式。(2) 高新科技中小企業(yè)適合創(chuàng)新性的融資方式。從表面上看,高新科技中小企業(yè)的融資方式受到許多限制, 但實(shí)際情況并不然。盡管采用傳統(tǒng)融資方式很難,但并非所有的融資方式都不可行,最重要的一點(diǎn)是,高新科技中小企業(yè)與傳統(tǒng)意義上的中小企業(yè)相比有一個(gè)很關(guān)鍵的優(yōu)勢(shì)——“概念優(yōu)勢(shì)”。 所謂概念優(yōu)勢(shì),是指高新科技中小企業(yè)所占有的“高新科技”這個(gè)概念順應(yīng)了社會(huì)發(fā)展,容易受到具有冒險(xiǎn)精神的風(fēng)險(xiǎn)投資家、風(fēng)險(xiǎn)投資基金青睞,甚至高新科技領(lǐng)域巨大的盈利前景也會(huì)吸引一些其他投資者。而且由于“高新科技”對(duì)于一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的重要性, 國(guó)家也會(huì)對(duì)這類企業(yè)給予充分的政策、法律,甚至是直接的資金支持。所以這類中小企業(yè)適合風(fēng)險(xiǎn)投資、買殼上市、融資租賃等創(chuàng)新型的融資方式。

    2.傳統(tǒng)中小企業(yè)。(1)傳統(tǒng)中小企業(yè)的融資特點(diǎn)。傳統(tǒng)中小企業(yè)主要是指在農(nóng)業(yè)、制造業(yè)、餐飲業(yè)、建筑業(yè)、醫(yī)藥業(yè)、商業(yè)和其他傳統(tǒng)型非科技行業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)和提供服務(wù)的中小企業(yè)。與高新科技中小企業(yè)相比,傳統(tǒng)中小企業(yè)具有如下特點(diǎn):低風(fēng)險(xiǎn)、收益穩(wěn)定、享受較少的政策優(yōu)惠?；谝陨咸攸c(diǎn),傳統(tǒng)中小企業(yè)缺乏足夠高的盈利前景, 很難獲得風(fēng)險(xiǎn)投資,而且在資本市場(chǎng)上融資也較難。(2) 傳統(tǒng)中小企業(yè)適合傳統(tǒng)的融資方式。傳統(tǒng)中小企業(yè)有其自身優(yōu)勢(shì),由于其資產(chǎn)中有形資產(chǎn)占主體,市場(chǎng)成熟,產(chǎn)品需求穩(wěn)定,風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低,所以比較容易獲得親友的借款,以及利用銀行貸款、商業(yè)信用等傳統(tǒng)融資方式進(jìn)行融資。

    (二)根據(jù)企業(yè)的發(fā)展階段選擇融資方式

    中小企業(yè)發(fā)展周期可分為四個(gè)階段:種子階段、創(chuàng)業(yè)階段、成長(zhǎng)階段、成熟階段。不同的發(fā)展階段對(duì)資金的需求有不同的特點(diǎn),所以籌集資金的方式也應(yīng)不同。

    1. 種子階段——內(nèi)源融資為主。在這一階段,中小企業(yè)主要從事研究開發(fā)工作,活動(dòng)比較單一,組織結(jié)構(gòu)十分松散。由于僅有產(chǎn)品構(gòu)想,未見正式產(chǎn)品,所以很難確定產(chǎn)品在商業(yè)上、技術(shù)上的可行性,企業(yè)前景的不確定性較高。就整個(gè)財(cái)務(wù)情況看,企業(yè)處于虧損期。此時(shí)企業(yè)尚無正式銷售渠道,沒有銷售收入,只有支出。企業(yè)處于“種子階段”的失敗率很高,大部分“種子”都被淘汰掉了。該階段,由于企業(yè)技術(shù)不成熟、產(chǎn)品無市場(chǎng)、生產(chǎn)無規(guī)模、經(jīng)營(yíng)無經(jīng)驗(yàn),因而風(fēng)險(xiǎn)很高,敢于投資的機(jī)構(gòu)和個(gè)人非常少, 企業(yè)取得風(fēng)險(xiǎn)投資的可能性很小。又由于這時(shí)產(chǎn)品市場(chǎng)不明確,生產(chǎn)也未正式開始,企業(yè)可供抵押的資產(chǎn)少之又少, 想要取得普通貸款也并非易事。因此,處于種子期的中小企業(yè)應(yīng)首選內(nèi)部權(quán)益融資,主要是自有資金,其余是民間借貸,此外企業(yè)還可以尋求政府創(chuàng)業(yè)基金的幫助。

    2. 創(chuàng)業(yè)階段——權(quán)益融資為主,債務(wù)融資為輔。中小企業(yè)進(jìn)入創(chuàng)業(yè)階段就意味著已經(jīng)掌握了新產(chǎn)品較為完善的生產(chǎn)工藝和生產(chǎn)方案,接下來就是將研究成果向商品化轉(zhuǎn)變的階段。 這一階段的資金主要用于形成生產(chǎn)能力和開拓市場(chǎng)。由于要建設(shè)廠房、購買設(shè)備、后續(xù)研發(fā)、對(duì)企業(yè)未來發(fā)展做出戰(zhàn)略性規(guī)劃,這一系列活動(dòng)的開展需要大量的資金(大約是種子期所需資金的10倍以上)。 處于創(chuàng)業(yè)階段的中小企業(yè),其內(nèi)部已形成一定的資金積累,融資條件相對(duì)較好,這時(shí),融資方式應(yīng)以權(quán)益融資為主,債務(wù)融資為輔,重點(diǎn)是吸引投資機(jī)構(gòu)或個(gè)人,如創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)投資公司投資、擔(dān)保下的普通貸款等。

    3. 成長(zhǎng)階段——銀行信貸為主。闖過創(chuàng)業(yè)期后,中小企業(yè)在生產(chǎn)、銷售方面基本上有了成功的把握,組織機(jī)構(gòu)已經(jīng)有了一定的規(guī)模,新產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和制造方法已定型,也具備了批量生產(chǎn)的能力,企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)已大大降低。但企業(yè)在成長(zhǎng)期仍要不斷地進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新,擴(kuò)大生產(chǎn)能力,牢固樹立企業(yè)品牌形象,確立在業(yè)界的主導(dǎo)地位。因此,企業(yè)在這一階段也需要大量的資金投入。成長(zhǎng)期的中小企業(yè)已有了較為穩(wěn)定的顧客和供應(yīng)商以及較好的信用記錄,影響企業(yè)發(fā)展的各種不確定因素也大為減少,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也大大降低,吸引商業(yè)銀行的信貸資金和利用信用融資成為成長(zhǎng)期中小企業(yè)融資方式的最佳選擇。另外,在創(chuàng)業(yè)階段投入資金的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供追加投資也是一個(gè)選擇,但由于此時(shí)中小企業(yè)極具發(fā)展?jié)摿?為了避免稀釋股權(quán),一般不宜采用股權(quán)融資。  4. 成熟階段——資本市場(chǎng)大規(guī)模融資。進(jìn)入成熟期的中小企業(yè)發(fā)展穩(wěn)定、組織機(jī)構(gòu)完善、管理經(jīng)驗(yàn)豐富、產(chǎn)品銷售量和利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng),但行業(yè)整體的銷售增長(zhǎng)率和利潤(rùn)率會(huì)逐步下滑。企業(yè)獲利的關(guān)鍵因素可能就是對(duì)大規(guī)模生產(chǎn)進(jìn)行有效的成本控制,改革組織模式,增強(qiáng)或重建管理制度,開拓新的品牌,以適應(yīng)市場(chǎng)創(chuàng)新的要求,所以企業(yè)仍需要大批資金投入。處于成熟期的中小企業(yè)應(yīng)主要考慮在資本市場(chǎng)上進(jìn)行股票、債券等形式的大規(guī)模融資,適度的債務(wù)融資可以降低企業(yè)綜合資本成本,而有條件做強(qiáng)做大的中小企業(yè)應(yīng)主要考慮實(shí)現(xiàn)企業(yè)上市。

    綜上所述,企業(yè)所處的不同發(fā)展階段,具有不同的融資需求,而不同的融資方式所發(fā)揮的作用也不盡相同,中小企業(yè)應(yīng)充分了解各階段資金需求的特點(diǎn)和權(quán)衡各融資方式的利弊,選擇最優(yōu)的融資方式。

    二、改善中小企業(yè)融資難的措施

    1. 進(jìn)一步完善和規(guī)范民間借貸。 銀行貸款手續(xù)復(fù)雜,所需時(shí)間較長(zhǎng),不能及時(shí)滿足中小企業(yè)的資金需求。大部分中小企業(yè)的資信程度不夠,而且沒有足夠的資產(chǎn)作為抵押,因此很難進(jìn)行擔(dān)保融資。在這種情況下,民間借貸就成為中小企業(yè)一種有效的融資方式。因此,政府及相關(guān)部門應(yīng)正視民間借貸在中小企業(yè)融資中發(fā)揮的作用,重視這一有效的融資方式,將其納入法制的軌道。

    2. 中小企業(yè)融資方式要?jiǎng)?chuàng)新。中小企業(yè)涉及的行業(yè)類型十分廣泛,經(jīng)營(yíng)模式也千差萬別,當(dāng)前傳統(tǒng)的融資方式已不能滿足中小企業(yè)的融資需求, 應(yīng)當(dāng)尋求更多的融資方式。中小企業(yè)融資方式的創(chuàng)新是與扶持中小企業(yè)發(fā)展的政策目標(biāo)相一致的。如:股權(quán)融資,發(fā)展?jié)摿^大的企業(yè)應(yīng)考慮在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市;項(xiàng)目融資,應(yīng)以獨(dú)到的市場(chǎng)眼光,研究開發(fā)出與高新技術(shù)緊密結(jié)合的項(xiàng)目,來吸引風(fēng)險(xiǎn)投資和國(guó)家扶持基金;債務(wù)融資,如知識(shí)產(chǎn)權(quán)擔(dān)保融資、應(yīng)收賬款融資、存貨融資等。

    3. 中小企業(yè)要提高融資能力。大多數(shù)中小企業(yè)的主要融資方式還是銀行貸款,但是中小企業(yè)資信程度不高是銀行惜貸的主要原因。企業(yè)只有不斷提高自身經(jīng)營(yíng)能力,才能及時(shí)償還貸款,取得銀行的信任,建立良好的信用記錄。而現(xiàn)在一些中小企業(yè)在需要資金時(shí)才找銀行,平時(shí)也不和銀行打交道,做交易時(shí)直接使用現(xiàn)金,與銀行一直都沒有業(yè)務(wù)往來。此外一些中小企業(yè)不能如實(shí)納稅,缺乏建立良好信用記錄的意識(shí)。

    4. 商業(yè)銀行應(yīng)加大對(duì)中小企業(yè)的信貸支持。商業(yè)銀行在我國(guó)金融體系中的主導(dǎo)地位,決定了中小企業(yè)的發(fā)展離不開商業(yè)銀行的支持,因此,商業(yè)銀行要把支持中小企業(yè)作為信貸工作的重點(diǎn),制定有針對(duì)性的貸款政策和辦法,增加貸款種類和貸款抵押物種類。雖然國(guó)家相關(guān)部門出臺(tái)了扶持中小企業(yè)貸款的諸多政策,但只有銀行積極全面開展中小企業(yè)信貸業(yè)務(wù),才是破解中小企業(yè)貸款難的根本之道。

    綜上所述,當(dāng)企業(yè)需要資金解決中小企業(yè)生存發(fā)展問題時(shí),融資是一條有效途徑。而融資方式的選擇是融資成功的關(guān)鍵之一。首先,中小企業(yè)只有根據(jù)企業(yè)所處的行業(yè)類型和自身的發(fā)展階段選擇適合的融資方式,才能成功融資,幫助企業(yè)正常有序經(jīng)營(yíng)和發(fā)展壯大。其次,中小企業(yè)應(yīng)該通過創(chuàng)新自身的融資方式和提高自身的信用能力, 增強(qiáng)信用意識(shí),改善融資方式。最后,商業(yè)銀行和社會(huì)要支持中小企業(yè)融資,以使中小企業(yè)健康發(fā)展。

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篇8

中圖分類號(hào)：F830．91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1005-0892(2006) 08-0038-06

一、引言

自從信息經(jīng)濟(jì)學(xué)產(chǎn)生以后，新古典派的投資理論以理論為依據(jù)，闡明了內(nèi)部資金與外部資金成本的差異。而Myers and Majluf(1984)基于信息經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，提出了融資順序理論(pecking order theory)。此后，許多學(xué)者開始以投資理論和融資順序理論為依據(jù)，從理論和實(shí)證兩個(gè)角度分析了企業(yè)投資和融資的關(guān)系。Bernanke and Gertler(1989)認(rèn)為，在信息不對(duì)稱的情況下，企業(yè)外部資金的獲得相對(duì)于企業(yè)內(nèi)部資金而言具有更高的成本，而外部資金與內(nèi)部資金成本的差異被認(rèn)為是外部融資的成本。外部融資的成本與融資企業(yè)的凈財(cái)富之間存在相關(guān)關(guān)系，如果企業(yè)的凈財(cái)富水平提高，則企業(yè)外部融資的成本就會(huì)下降，從而企業(yè)投資水平將會(huì)提高；相反，企業(yè)的投資支出則會(huì)減少。

Fazzari，Hubbard and Petersen(1988)利用美國(guó)制造業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，對(duì)企業(yè)投資支出與內(nèi)部資金的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析，并驗(yàn)證了投資支出受到企業(yè)內(nèi)部資金的約束。Hoshi，Kashyap and Scharfstein(1991)、Chapman，Junor and Stegman(1996)、馮巍(2002)等利用不同國(guó)家的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了檢驗(yàn)，其結(jié)果都表明企業(yè)投資受到融資約束。這些研究都將現(xiàn)金流量作為內(nèi)部資金的變量，通過分析現(xiàn)金流量對(duì)投資支出的影響來檢驗(yàn)企業(yè)投資受資金約束的程度。盡管現(xiàn)金流量可以被看作是內(nèi)部資金，然而該變量也可作為企業(yè)投資機(jī)會(huì)或者企業(yè)收益的變量。用因此，內(nèi)部資金對(duì)投資支出的顯著影響也可能反映了投資機(jī)會(huì)或企業(yè)收益引起的投資變動(dòng)，并不能說明一定存在融資約束問題。

鑒于上述研究中存在的局限性，Gilchrist andHimmelberg(1995)、郭麗虹(2004)等從現(xiàn)金流量反映企業(yè)預(yù)期收益這一角度，分析了投資支出與內(nèi)部資金的關(guān)系，并且驗(yàn)證了兩者之間顯著的相關(guān)關(guān)系，從而可以認(rèn)為企業(yè)的投資機(jī)會(huì)或企業(yè)收益越高，其內(nèi)部資金量就越豐富，企業(yè)投資水平就越高。

然而，現(xiàn)有的這些研究主要分析了投資與內(nèi)部資金的關(guān)系，很少涉及到其他融資方式對(duì)企業(yè)投資的影響。Kalecki(1937)在其投資理論中不僅考慮到實(shí)物因素，還考慮到金融因素對(duì)投資決策的影響，即企業(yè)的投資支出不僅依賴于內(nèi)部資金量，還依賴于外部融資能力。但他強(qiáng)調(diào)，內(nèi)部資金和外部資金作為投資資金來源并不是無差別的。具體地說，外部資金成本高于內(nèi)部資金成本，而且資本成本隨負(fù)債的增加而增大。同時(shí)，企業(yè)的自有資金越多，越有可能從外部籌集資金，因此內(nèi)部融資比外部融資更具有優(yōu)先性。那么在中國(guó)，內(nèi)部資金和外部資金等不同融資方式的利用是否會(huì)對(duì)企業(yè)投資支出產(chǎn)生不同的影響?而且，由于中國(guó)上市公司的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)特征，在不同股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司，各種融資方式與投資的關(guān)系是否又會(huì)不同?造成它們之間關(guān)系不同的原因又是什么?

基于上述問題，本文以中國(guó)上市公司為研究對(duì)象，通過將內(nèi)部融資、短期借款、長(zhǎng)期借款以及股權(quán)融資等不同融資方式引人到投資模型，以檢驗(yàn)各種融資方式對(duì)企業(yè)投資支出的影響，并據(jù)此分析中國(guó)企業(yè)的融資選擇偏好以及中國(guó)企業(yè)面臨的融資條件對(duì)其投資行為究竟產(chǎn)生了什么影響。同時(shí)，由于股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)的財(cái)務(wù)決策和融資方式之間存在一定的相關(guān)性，本文還根據(jù)第一大股東的持股性質(zhì)，將上市公司劃分為國(guó)有上市公司與民營(yíng)上市公司兩類，以檢驗(yàn)在相同的市場(chǎng)環(huán)境中，兩種不同股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司所選擇的融資方式對(duì)投資支出的影響是否表現(xiàn)出明顯的差異，并揭示出不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)是否成為影響我國(guó)上市公司選擇融資渠道的制度性因素。

二、樣本數(shù)據(jù)與研究方法

(一)樣本的選取

本文的研究樣本包括1998年至2003年深滬兩市所有A股上市公司的數(shù)據(jù)?？紤]到本文的研究目的，樣本中并不包括金融類公司。另外，由于部分?jǐn)?shù)據(jù)缺乏而剔除一些樣本，最后剩下1078家上市公司。樣本數(shù)據(jù)主要來源于天相數(shù)據(jù)庫和wind資訊數(shù)據(jù)庫。

(二)研究方法

本文將企業(yè)的融資方式引進(jìn)投資模型，以檢驗(yàn)融資方式是否對(duì)企業(yè)的投資支出產(chǎn)生了顯著影響。具體而言，本文將運(yùn)用橫截面分析和面板(panel)分析兩種方法，分別考察內(nèi)部融資、短期債務(wù)融資、長(zhǎng)期債務(wù)融資以及股權(quán)融資對(duì)中國(guó)上市公司投資支出的影響。如果能夠確認(rèn)融資變量對(duì)企業(yè)投資的顯著性，那么就可以驗(yàn)證融資方式與企業(yè)投資支出之間存在密切的相關(guān)關(guān)系，而且可以解釋在資本市場(chǎng)中，企業(yè)融資條件的變化，通過企業(yè)投資能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。同時(shí)，當(dāng)企業(yè)在不完善的資本市場(chǎng)籌集資金時(shí)，企業(yè)凈財(cái)富水平的增加將減少在資本市場(chǎng)上的籌資，降低外部融資的資金成本，從而促進(jìn)企業(yè)投資水平的提高。因此，企業(yè)內(nèi)部融資相對(duì)于外部融資而言可能給投資水平帶來更大的影響。根據(jù)Kalecki的投資理論，我們得到如下的回歸方程式：

其中：Iit用i公司在t期的固定資產(chǎn)增加額與折舊之和表示；k為資本存量，用期初固定資產(chǎn)余額表示；CFit,是i公司在t期的內(nèi)部資金，用留存收益與折舊之和表示；SDEBTit用i公司在t期的短期借款的增加額表示；LDEBTit用i公司在t期的長(zhǎng)期借款的增加額表示：SHAREit為i公司在t期的新股發(fā)行融資額。為了消除企業(yè)規(guī)模的影響，利用資本存量對(duì)被解釋變量和解釋變量進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。

另外，內(nèi)部資金既是企業(yè)未來還本付息和支付股利的保證，又可以用來反映企業(yè)的投資機(jī)會(huì)或者企業(yè)的預(yù)期收益，因此在本文的投資模型中并沒有引進(jìn)代表企業(yè)投資機(jī)會(huì)的Q變量。

下面我們將利用中國(guó)上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來檢驗(yàn)融資方式對(duì)投資支出的影響。由于不同行業(yè)的企業(yè)、不同規(guī)模的企業(yè)在融資結(jié)構(gòu)上各有不同的特征，尤其在我國(guó)特殊的資本市場(chǎng)中，不同股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)在融資方式的選擇上也可能存在差異，因此，不同的融資方式可能會(huì)對(duì)企業(yè)投資水平產(chǎn)生不同的影響。鑒于此，本文不只是分析融資方式對(duì)企業(yè)投資的影響，還分析不同股權(quán)性質(zhì)的上市公司的投資與各種融資方式的關(guān)系。

三、實(shí)證分析

(一)中國(guó)上市公司的融資方式對(duì)投資支出的影響：橫截面分析

關(guān)于企業(yè)投資與融資的關(guān)系，利用橫截面分析對(duì)上述模型進(jìn)行檢驗(yàn)的結(jié)果如表1所示。從表1的回歸結(jié)果可以看出，企業(yè)內(nèi)部融資與投資之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。除2002年外，其余樣本期間的內(nèi)部融資參數(shù)的顯著性水平都是5％或1％，大部分的估計(jì)值都大于外部融資的參數(shù)估計(jì)值。這表明與外部融資相比，內(nèi)部融資對(duì)企業(yè)投資支出產(chǎn)生的影響更大。

內(nèi)部融資主要來源于企業(yè)留存收益，即企業(yè)利潤(rùn)中支付股利后的剩余部分。由于我國(guó)上市公司絕大部分是由原來優(yōu)質(zhì)的國(guó)有企業(yè)演變而來，相當(dāng)一部分具有較高的盈利能力和發(fā)展前景，因而有能力積累內(nèi)部資金來提高投資水平。另一方面，我國(guó)投資者普遍存在投機(jī)心理，從而產(chǎn)生對(duì)資本利得的偏好；而內(nèi)部人也具有強(qiáng)烈的圈錢動(dòng)機(jī)，使得上市公司即使有盈利也要打著“長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展”的幌子，將利潤(rùn)留在企業(yè)。同時(shí)，2001年以前的法規(guī)沒有對(duì)支付現(xiàn)金股利進(jìn)行明確規(guī)定，這使得上市公司只支付較少的現(xiàn)金股利或不支付現(xiàn)金股利，而將絕大部分利潤(rùn)留存在企業(yè)內(nèi)部用于再投資。盡管自2001年起，現(xiàn)金股利的支付已成為上市公司獲得新股發(fā)行的條件，實(shí)施現(xiàn)金股利支付政策的公司有所增加，但由于未對(duì)現(xiàn)金股利支付率作出明確規(guī)定，實(shí)際上分紅派現(xiàn)的比例和絕對(duì)額都較低，上市公司的大部分留存收益仍被留作自由現(xiàn)金流量，以增加其內(nèi)部資金量。因此，低成本的內(nèi)部資金的積累就促進(jìn)了企業(yè)投資支出。

在外部融資方式中，除1999年外，其余年份的短期借款的參數(shù)都是顯著性的正值；長(zhǎng)期借款的參數(shù)都具有顯著性，但部分符號(hào)與預(yù)期的相反；股權(quán)融資的參數(shù)在2000年、2002年以及2003年都出現(xiàn)顯著性的正值。從各種外部融資的參數(shù)估計(jì)值可以判斷，短期借款對(duì)投資支出的影響最大，股權(quán)融資次之，最后才是長(zhǎng)期借款。關(guān)于中國(guó)上市公司的投資與外部融資關(guān)系的實(shí)證結(jié)果，我們可以從以下幾個(gè)方面來考慮：

(1)企業(yè)籌資的目的是為了固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目。當(dāng)企業(yè)自身的積累資金難以達(dá)到目的時(shí)，企業(yè)必須進(jìn)行外部融資。由于絕大多數(shù)上市公司由國(guó)有企業(yè)改制而來，具有企業(yè)規(guī)模大、固定資產(chǎn)多等特點(diǎn)；企業(yè)規(guī)模越大，抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力就越強(qiáng)，信息不對(duì)稱的程度也越低，因而更容易獲得貸款。同時(shí)，可用于擔(dān)保的資產(chǎn)越多，就越有可能獲得更多的負(fù)債。但由于長(zhǎng)期貸款風(fēng)險(xiǎn)較高，使得金融機(jī)構(gòu)并不偏好長(zhǎng)期貸款。另外，我國(guó)商業(yè)銀行的功能尚未完善，金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的資金運(yùn)用并不能進(jìn)行及時(shí)、有效的監(jiān)督，而且長(zhǎng)期貸款的資金成本也高于短期貸款，因而中國(guó)企業(yè)可能會(huì)借新債還舊債，或者利用短期借款進(jìn)行長(zhǎng)期項(xiàng)目投資，達(dá)到以低成本的短期借款替代高成本的長(zhǎng)期借款的目的，從而擺脫長(zhǎng)期債務(wù)資金的“硬約束”。

(2)上市公司在利用長(zhǎng)期資金來滿足投資需求時(shí)，主要是選擇發(fā)行股票的融資方式。這可能是由于中國(guó)證券發(fā)行制度不健全造成的。在中國(guó)特殊的證券市場(chǎng)環(huán)境下，上市公司的大股東和中小股東之間形成了一種特殊的委托關(guān)系。由于大股東實(shí)際控制了上市公司的運(yùn)營(yíng)，中小股東投入上市公司的資金實(shí)際上也就交給了大股東經(jīng)營(yíng)，中小股東的權(quán)利得不到有效保障。同時(shí)，公司對(duì)股東沒有還本付息的義務(wù)，沒有支付股利的“硬約束”，而股票的發(fā)行成本也低于長(zhǎng)期借款。因此在不考慮支付股利的情況下，企業(yè)的股權(quán)融資成本低于債務(wù)融資成本。相反，進(jìn)行債務(wù)融資到期必須還本付息，這種“硬約束”就導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)者寧可放棄享受債務(wù)融資的稅減好處。

(3)上市公司還可能變更權(quán)益資金投向，即利用權(quán)益資金償還債務(wù)資金，或者進(jìn)行金融資產(chǎn)的投資，從而導(dǎo)致股權(quán)融資對(duì)投資支出的影響小于短期借款產(chǎn)生的影響。

(二)不同股權(quán)模式下企業(yè)投資支出與融資方式的關(guān)系：橫截面分析

從中國(guó)上市公司總體融資行為與投資行為的關(guān)系來看，內(nèi)部融資與企業(yè)投資水平的相關(guān)關(guān)系最顯著，短期借款次之，其后是股權(quán)融資，最后才是長(zhǎng)期借款。然而，由于股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司的融資方式和財(cái)務(wù)決策之間存在相關(guān)性，我們根據(jù)第一大股東持股性質(zhì)將所有的樣本企業(yè)劃分為751家國(guó)有上市公司和327家民營(yíng)上市公司，以驗(yàn)證在相同的市場(chǎng)環(huán)境中，兩種不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)是否會(huì)導(dǎo)致其融資選擇出現(xiàn)差異性，以及不同融資方式的選擇是否會(huì)對(duì)企業(yè)投資支出產(chǎn)生不同的影響。

在兩種不同股權(quán)模式下，上市公司的投資支出與融資關(guān)系的檢驗(yàn)結(jié)果如表2、表3所示。從表2和表3的實(shí)證結(jié)果來看，我們可以發(fā)現(xiàn)以下結(jié)論。

(1)國(guó)有上市公司和民營(yíng)上市公司的投資與內(nèi)部融資之間的相關(guān)關(guān)系得到了驗(yàn)證，而且在國(guó)有上市公司，內(nèi)部融資對(duì)投資支出的影響相對(duì)于外部融資帶來的影響更大；而在民營(yíng)上市公司，外部融資對(duì)投資支出的影響更大一些。這是因?yàn)榻^大多數(shù)的國(guó)有上市公司是由國(guó)有企業(yè)改制而來，歷史上沉淀了大量的固定資產(chǎn)；同時(shí)，由于享受國(guó)家的政策扶持，利潤(rùn)比較穩(wěn)定，有足夠的內(nèi)部融資來源――折舊和留存收益，而內(nèi)部資金的積累為企業(yè)提供了大量的低成本資金，在很大程度上促進(jìn)了企業(yè)投資支出的增加。然而，民營(yíng)上市公司受限于原有固定資產(chǎn)投資規(guī)模，折舊所占比例很低，因而缺乏足夠的內(nèi)部資金量來保證投資的進(jìn)行。

另外，現(xiàn)金股利的支付也會(huì)影響內(nèi)部資金的積累。在國(guó)有上市公司，由于“所有者缺位”產(chǎn)生了“內(nèi)部人控制”問題，而相關(guān)利益主體之間缺乏相互制約，使得超額的特權(quán)消費(fèi)現(xiàn)象較嚴(yán)重，因而具有決策權(quán)的國(guó)有股大股東并未通過股利分配政策來實(shí)現(xiàn)其合理的收人。也就是說，國(guó)有上市公司很少支付現(xiàn)金股利，從而積累了大量的留存收益。然而在民營(yíng)上市公司，持有非流通股的大股東卻偏愛現(xiàn)金股利收入，從而減少了民營(yíng)上市公司內(nèi)部資金的積累。而且，民營(yíng)上市公司主要是“買殼上市”，那么在上市之后其積累的資金可能會(huì)被耗盡，因而導(dǎo)致民營(yíng)上市公司的投資支出更多地依賴于外部融資。

(2)在外部融資方式中，短期借款對(duì)投資的影響最大，股權(quán)融資次之，然后是長(zhǎng)期借款。尤其在民營(yíng)上市公司，這種傾向非常明顯。這可能是因?yàn)樗x的樣本期間正值民營(yíng)企業(yè)享受政策優(yōu)惠大量獲準(zhǔn)上市，故而大量的股權(quán)融資緩解了民營(yíng)上市公司投資資金的壓力，從而增加了其投資支出。相反，國(guó)有上市公司可能隨意變更權(quán)益資金用途，即將發(fā)行股票籌集的資金用于償還長(zhǎng)期借款，或者將權(quán)益資金存入銀行以及購買有價(jià)證券，或者將資金借給其他關(guān)聯(lián)企業(yè)等等，因而導(dǎo)致國(guó)有上市公司的股權(quán)融資對(duì)投資支出的影響甚小。此外，在樣本期間，國(guó)有上市公司新發(fā)或增發(fā)股票相對(duì)較少，尤其是2001年更少，這也可能影響了實(shí)證結(jié)果。

(3)在債務(wù)融資方式中，短期借款對(duì)投資的影響大于長(zhǎng)期借款，這表明大多數(shù)上市公司的經(jīng)營(yíng)者不喜歡長(zhǎng)期債務(wù)的硬約束。而且，相對(duì)于國(guó)有上市公司而言，在民營(yíng)上市公司，短期借款對(duì)投資產(chǎn)生的影響更

大。這是因?yàn)槊駹I(yíng)上市公司大多處于發(fā)展初期，投資機(jī)會(huì)較多，但長(zhǎng)期以來一直受到資金約束，使得其發(fā)展受到限制。隨著融資限制的緩和，民營(yíng)上市公司開始利用一切可利用的外部資源以求盡快發(fā)展。然而，資本市場(chǎng)上融資規(guī)模的限制使得其資金需求依然得不到滿足，那么，短期債務(wù)融資自然也成為其重要的外部融資渠道。因此，短期借款的增加將在很大程度上促進(jìn)民營(yíng)上市公司的投資支出。

而對(duì)于國(guó)有上市公司而言，由于債務(wù)融資會(huì)帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，到期必須還本付息也增加了經(jīng)營(yíng)者的壓力，特別是在經(jīng)營(yíng)不善的情況下有可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。因此，為了避免長(zhǎng)期借款所帶來的經(jīng)營(yíng)和還貸壓力，即使進(jìn)行債務(wù)融資，也會(huì)盡量選擇短期債務(wù)融資。

(三)對(duì)企業(yè)投資與融資關(guān)系的面板(panel)分析

以上是對(duì)全體上市公司、國(guó)有上市公司及民營(yíng)上市公司進(jìn)行的橫截面分析。雖然橫截面分析可以反映企業(yè)投資行為與融資行為的逐年變化，但其檢驗(yàn)結(jié)果存在不穩(wěn)定問題。實(shí)際上，以上各年的檢驗(yàn)結(jié)果并不完全一致，因而對(duì)問題的解釋力也就有所下降。為此，我們?cè)倮蒙鲜泄镜拿姘鍞?shù)據(jù)對(duì)投資支出與各種融資方式的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)。

從表4的面板分析結(jié)果可以看出，對(duì)全體上市公司而言，內(nèi)部融資對(duì)投資支出的影響最大，股權(quán)融資和短期借款產(chǎn)生的影響次之，而長(zhǎng)期借款對(duì)投資的影響卻是顯著的負(fù)面影響。這一實(shí)證結(jié)果與前面的橫截面分析的結(jié)果基本一致。因此我們可以認(rèn)為，在中國(guó)，內(nèi)部融資對(duì)企業(yè)投資支出的影響大于外部融資，同時(shí)，企業(yè)內(nèi)部資金的增加可以促進(jìn)投資項(xiàng)目的進(jìn)行。為此，中國(guó)企業(yè)應(yīng)該努力增強(qiáng)盈利能力和資金積累能力，為好的項(xiàng)目提供良好的融資條件，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

其次，國(guó)有上市公司的實(shí)證結(jié)果與全體上市公司的實(shí)證結(jié)果大致相同。不過，內(nèi)部融資的影響更顯著，同時(shí)股權(quán)融資的影響稍大于短期借款。而在民營(yíng)上市公司，外部融資對(duì)投資支出的影響大于內(nèi)部融資；短期借款的影響要大于長(zhǎng)期借款，但是長(zhǎng)期借款對(duì)投資的影響卻大于股權(quán)融資。總體來看，面板分析的結(jié)果驗(yàn)證了橫截面分析的穩(wěn)健性。由此我們認(rèn)為，國(guó)有上市公司的內(nèi)部資金積累能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了民營(yíng)上市公司。但是，資金積累能力是受固定資產(chǎn)的影響還是現(xiàn)金股利支付的影響這一問題，有待于我們下面的檢驗(yàn)。另外，就外部融資產(chǎn)生的影響而言，國(guó)有上市公司似乎在逃避債務(wù)資金，尤其是長(zhǎng)期債務(wù)資金的硬約束；而處于快速發(fā)展中的民營(yíng)上市公司，由于資金的大量需求，再加上缺少內(nèi)部資金積累，所以仍然利用了大量的短期和長(zhǎng)期債務(wù)資金來進(jìn)行項(xiàng)目的投資。

(四)企業(yè)收益對(duì)投資支出的影響

在前面的分析中我們認(rèn)為，國(guó)有上市公司的利潤(rùn)穩(wěn)定，且很少支付現(xiàn)金股利，因此積累了大量的留存收益可用于擴(kuò)大投資支出。而民營(yíng)上市公司通過“買殼上市”，耗費(fèi)了大量的自有資金，又由于控股股東偏愛現(xiàn)金股利收入，從而大大降低了民營(yíng)上市公司在投資時(shí)對(duì)內(nèi)部資金的依賴性。為了確認(rèn)以上觀點(diǎn)，我們還將內(nèi)部資金劃分為留存收益和折舊兩部分，分別檢驗(yàn)它們對(duì)投資支出的影響。通過利用面板數(shù)據(jù)和橫截面數(shù)據(jù)進(jìn)行的兩種實(shí)證分析表明，在國(guó)有上市公司，留存收益對(duì)投資支出的影響大于折舊的影響，這說明穩(wěn)定的利潤(rùn)和較少的現(xiàn)金股利支付，使得國(guó)有上市公司形成了大量的留存收益，從而對(duì)促進(jìn)投資支出起到了很大作用。相反，在民營(yíng)上市公司，留存收益和折舊對(duì)投資的影響雖然得到了確認(rèn)，但很難斷定哪個(gè)因素的影響更為顯著。因而不能絕對(duì)地認(rèn)為民營(yíng)上市公司的現(xiàn)金股利支付和“買殼上市”減少了其自有資金的積累，從而減少了其投資支出。

(五)融資方式對(duì)金融資產(chǎn)投資的影響

在對(duì)固定資產(chǎn)投資與融資關(guān)系的分析中，我們提出了一種解釋，即中國(guó)的上市公司可能會(huì)隨意變更權(quán)益資金投向。為了檢驗(yàn)這種解釋是否正確，并增強(qiáng)前面實(shí)證結(jié)果的解釋能力，我們還將金融資產(chǎn)投資(即對(duì)現(xiàn)金、存款、有價(jià)證券的投資)作為被解釋變量，內(nèi)部融資、短期借款、長(zhǎng)期借款以及股權(quán)融資作為解釋變量，對(duì)金融資產(chǎn)投資與各種融資方式的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析。其主要目的是檢驗(yàn)股權(quán)融資對(duì)金融資產(chǎn)投資的影響是否大于其他的融資方式，并據(jù)此判斷中國(guó)上市公司是否改變了權(quán)益資金的投向。實(shí)證結(jié)果表明，在全體上市公司、國(guó)有上市公司及民營(yíng)上市公司中，股權(quán)融資對(duì)金融資產(chǎn)投資的影響明顯大于其他的融資方式，而且在國(guó)有上市公司，這種影響最為顯著；而在民營(yíng)上市公司，股權(quán)融資的影響最小。這表明國(guó)有上市公司確實(shí)存在隨意變更權(quán)益資金用途的問題，所以導(dǎo)致其股權(quán)融資對(duì)固定資產(chǎn)投資的影響非常小。

四、結(jié)論

篇9

一、現(xiàn)金并購的資金來源及籌資方式

現(xiàn)金并購融資方式是多種多樣的。現(xiàn)金并購融資按資金的來源不同一般可分為兩大類融資方式,即內(nèi)源融資方式和外源融資方式。內(nèi)源融資是指從企業(yè)內(nèi)部開辟資金來源,籌措所需資金。但由于并購活動(dòng)所需的資金數(shù)額往往是非常巨大的,而企業(yè)內(nèi)部資金畢竟是有限的,利用并購企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金流進(jìn)行融資對(duì)于并購企業(yè)而言有很大的局限性,因?yàn)橐话悴蛔鳛槠髽I(yè)并購融資的主要方式。

現(xiàn)金并購中應(yīng)用較多的融資方式是外源融資,指企業(yè)從外邊有開辟資金來源,向企業(yè)以外的經(jīng)濟(jì)主體籌措資金。外源融資作為企業(yè)籌集資金的一條重要渠道,對(duì)企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模、增加資本的收益具有直接作用。

二、不同融資方式的風(fēng)險(xiǎn)分析

1.債務(wù)性融資風(fēng)險(xiǎn)。采取債務(wù)性融資的企業(yè),可能出現(xiàn)不能按時(shí)支付利息、到期不能歸還本金的風(fēng)險(xiǎn)。另外負(fù)債具有財(cái)務(wù)杠桿的作用,當(dāng)投資報(bào)酬率高于利率時(shí),就能提高股東的收益。反之,就會(huì)降低股東收益,甚至危及股東資本,因此債務(wù)性融資還包括使普通股收益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)性融資因必須按時(shí)還本付息,剛性很強(qiáng),籌資風(fēng)險(xiǎn)最大。

2.普通股融資風(fēng)險(xiǎn)。權(quán)益性融資不存在還本付息,故無財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但籌資使用不當(dāng),會(huì)降低普通股收益,因此存在使股東收益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。如果完全使用股票進(jìn)行交易,主要會(huì)涉及兩個(gè)因素。首先是由于股權(quán)數(shù)額的增加,交易期間可能會(huì)引起股東每股盈余被稀釋。第二個(gè)因素是使用股票交易可能使投資者認(rèn)為是并購企業(yè)的股票價(jià)格高于其價(jià)值的信號(hào)。這兩種可能就能解釋為什么使用股票融資不如使用債務(wù)融資的交易對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及股票價(jià)值更為有利。

3.優(yōu)先股融資風(fēng)險(xiǎn)。優(yōu)先股股東對(duì)公司的資產(chǎn)與盈余擁有優(yōu)先于普通股股東受償?shù)臋?quán)利,并取得固定的股息,具有債券者的特征。在正常經(jīng)營(yíng)的環(huán)境下,運(yùn)用優(yōu)先股籌集長(zhǎng)期資金來源不會(huì)構(gòu)成企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),而避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的代價(jià)則表現(xiàn)為有限股的股息要在稅后利潤(rùn)中支付,從而失去所得稅的抵減效應(yīng)。

三、中國(guó)現(xiàn)金并購中融資風(fēng)險(xiǎn)問題的防范措施

1.制定正確的融資決策

要制定正確的融資決策,必須考慮到企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和融資后的資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng),—方面盡量利用債務(wù)資本的財(cái)務(wù)杠桿利益,另—方面又要盡量避免債務(wù)資本帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

(1)債務(wù)融資方式。采用債務(wù)融資方式,很可能導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益負(fù)債率過高,使權(quán)益資本的風(fēng)險(xiǎn)增大,從而可能會(huì)對(duì)股票的價(jià)格產(chǎn)生負(fù)面的影響,這就使得并購企業(yè)希望是用債務(wù)融資避免股權(quán)價(jià)值稀釋的愿望相違背。因此,在利用債務(wù)融資方式時(shí),并購融資企業(yè)應(yīng)當(dāng)特別重視在杠桿利益發(fā)揮與負(fù)債比率升高兩者之間尋求一個(gè)平衡點(diǎn)。

(2)權(quán)益融資方式。采用權(quán)益性融資方式,由于股權(quán)數(shù)額的增加,將有可能會(huì)導(dǎo)致股權(quán)價(jià)值被稀釋。影響這種情況發(fā)生與否的因素主要在于支付給被并購企業(yè)股票的數(shù)量與這部分股票能為合并后企業(yè)增加的盈利的價(jià)值比較。另一方面,權(quán)益融資中除了要關(guān)注EPS與市盈率等指標(biāo)的影響以外,還需要考慮的一個(gè)重要因素即企業(yè)控制權(quán)的分散程度的影響,必須合理設(shè)定一個(gè)可以放棄的股權(quán)數(shù)額的限額,以避免控制權(quán)又落入他人之手的風(fēng)險(xiǎn)。

2.拓展融資渠道,保證融資結(jié)構(gòu)合理化

企業(yè)在制定融資決策時(shí),應(yīng)視野開闊,積極開拓不同的融資渠道,通過將不同的融資渠道相結(jié)合,做到內(nèi)外兼顧,以確保目標(biāo)企業(yè)一經(jīng)評(píng)估確定,即可實(shí)施并購行為,順利推進(jìn)重組和整合。政府有關(guān)部門也要致力于研究如何豐富企業(yè)的融資渠道,如完善資本市場(chǎng),建立各類投資銀行、并購基金等。

(1)優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)既包括企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系,也包括債務(wù)資本中的短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)的比例關(guān)系等。優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)必須是在融資方式選擇的基礎(chǔ)上,將融資風(fēng)險(xiǎn)與成本綜合考慮。

(2)以優(yōu)先債務(wù)、從屬債務(wù)和股權(quán)部分形成的倒三角圖形可以扼要地說明融資的結(jié)構(gòu)安排。在倒三角的并購融資安排中,最上層為優(yōu)先債務(wù),第二層為從屬債務(wù),最后是優(yōu)先股和普通股。對(duì)于企業(yè)來說融資成本由上到下越來越高,而風(fēng)險(xiǎn)由下到上越來越大。因此,不同融資方式所占的比重也是由上到下逐漸減少。這樣的結(jié)構(gòu)安排,對(duì)于整個(gè)并購融資項(xiàng)目而言是比較穩(wěn)健的,使得資金成本盡量減少,融資風(fēng)險(xiǎn)得到合理的控制。合理確定融資結(jié)構(gòu)還應(yīng)遵循以下原則:一要遵循資本成本最小化原則,既要將自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本的籌資成本進(jìn)行比較,也要對(duì)三者分別分析其邊際收益和邊際成本;二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?在這個(gè)前提下,再對(duì)債務(wù)資本組成及其期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析,將企業(yè)未來的現(xiàn)金流入和償付債務(wù)等流出按期限組合匹配,找出企業(yè)未來資金的流動(dòng)性薄弱點(diǎn),然后對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。

3.合理規(guī)劃并購融資的資本成本

資本成本一般指企業(yè)籌集和使用長(zhǎng)期資金而付出的代價(jià),它包括資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)兩部分。融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理是實(shí)現(xiàn)并購融資優(yōu)化的重要一環(huán)。因此,在確定完融資類型后,企業(yè)應(yīng)進(jìn)一步根據(jù)金融市場(chǎng)變化趨勢(shì),運(yùn)用金融工程技術(shù),通過融資方案專業(yè)設(shè)計(jì),不斷降低融資成本。

4.借鑒杠桿收購融資

盡管杠桿收購具有高風(fēng)險(xiǎn)性,但伴隨而來的也是其具有高收益性。它的強(qiáng)勢(shì)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng),能帶來極高的股權(quán)回報(bào)率,使之成為一種頗為有效的融資方式。我國(guó)目前的資本市場(chǎng)環(huán)境以及企業(yè)自身狀況的限制,杠桿收購在我國(guó)還不具備條件。但是由于我國(guó)目前并購融資方式還很有限,債務(wù)融資仍是主要的方式之一,許多并購融資活動(dòng)中債務(wù)比例都比較高,因此,借鑒杠桿收購融資的經(jīng)驗(yàn)具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

參考文獻(xiàn):

[1]王輝.股權(quán)分置條件下的并購動(dòng)機(jī)與績(jī)效變化之關(guān)系.現(xiàn)代財(cái)經(jīng),2006,(5).

[2]張琰,崔瑛.企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及規(guī)避探析.全國(guó)商情(經(jīng)濟(jì)理論研究),2006,(5).

篇10

一、現(xiàn)金并購的資金來源及籌資方式

現(xiàn)金并購融資方式是多種多樣的?，F(xiàn)金并購融資按資金的來源不同一般可分為兩大類融資方式,即內(nèi)源融資方式和外源融資方式。內(nèi)源融資是指從企業(yè)內(nèi)部開辟資金來源,籌措所需資金。但由于并購活動(dòng)所需的資金數(shù)額往往是非常巨大的,而企業(yè)內(nèi)部資金畢竟是有限的,利用并購企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金流進(jìn)行融資對(duì)于并購企業(yè)而言有很大的局限性,因?yàn)橐话悴蛔鳛槠髽I(yè)并購融資的主要方式。

現(xiàn)金并購中應(yīng)用較多的融資方式是外源融資,指企業(yè)從外邊有開辟資金來源,向企業(yè)以外的經(jīng)濟(jì)主體籌措資金。外源融資作為企業(yè)籌集資金的一條重要渠道,對(duì)企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模、增加資本的收益具有直接作用。

二、不同融資方式的風(fēng)險(xiǎn)分析

1.債務(wù)性融資風(fēng)險(xiǎn)。采取債務(wù)性融資的企業(yè),可能出現(xiàn)不能按時(shí)支付利息、到期不能歸還本金的風(fēng)險(xiǎn)。另外負(fù)債具有財(cái)務(wù)杠桿的作用,當(dāng)投資報(bào)酬率高于利率時(shí),就能提高股東的收益。反之,就會(huì)降低股東收益,甚至危及股東資本,因此債務(wù)性融資還包括使普通股收益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)性融資因必須按時(shí)還本付息,剛性很強(qiáng),籌資風(fēng)險(xiǎn)最大。

2.普通股融資風(fēng)險(xiǎn)。權(quán)益性融資不存在還本付息,故無財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但籌資使用不當(dāng),會(huì)降低普通股收益,因此存在使股東收益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。如果完全使用股票進(jìn)行交易,主要會(huì)涉及兩個(gè)因素。首先是由于股權(quán)數(shù)額的增加,交易期間可能會(huì)引起股東每股盈余被稀釋。第二個(gè)因素是使用股票交易可能使投資者認(rèn)為是并購企業(yè)的股票價(jià)格高于其價(jià)值的信號(hào)。這兩種可能就能解釋為什么使用股票融資不如使用債務(wù)融資的交易對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及股票價(jià)值更為有利。

3.優(yōu)先股融資風(fēng)險(xiǎn)。優(yōu)先股股東對(duì)公司的資產(chǎn)與盈余擁有優(yōu)先于普通股股東受償?shù)臋?quán)利,并取得固定的股息,具有債券者的特征。在正常經(jīng)營(yíng)的環(huán)境下,運(yùn)用優(yōu)先股籌集長(zhǎng)期資金來源不會(huì)構(gòu)成企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),而避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的代價(jià)則表現(xiàn)為有限股的股息要在稅后利潤(rùn)中支付,從而失去所得稅的抵減效應(yīng)。

三、中國(guó)現(xiàn)金并購中融資風(fēng)險(xiǎn)問題的防范措施

1.制定正確的融資決策

要制定正確的融資決策,必須考慮到企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和融資后的資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng),—方面盡量利用債務(wù)資本的財(cái)務(wù)杠桿利益,另—方面又要盡量避免債務(wù)資本帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

(1)債務(wù)融資方式。采用債務(wù)融資方式,很可能導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益負(fù)債率過高,使權(quán)益資本的風(fēng)險(xiǎn)增大,從而可能會(huì)對(duì)股票的價(jià)格產(chǎn)生負(fù)面的影響,這就使得并購企業(yè)希望是用債務(wù)融資避免股權(quán)價(jià)值稀釋的愿望相違背。因此,在利用債務(wù)融資方式時(shí),并購融資企業(yè)應(yīng)當(dāng)特別重視在杠桿利益發(fā)揮與負(fù)債比率升高兩者之間尋求一個(gè)平衡點(diǎn)。

(2)權(quán)益融資方式。采用權(quán)益性融資方式,由于股權(quán)數(shù)額的增加,將有可能會(huì)導(dǎo)致股權(quán)價(jià)值被稀釋。影響這種情況發(fā)生與否的因素主要在于支付給被并購企業(yè)股票的數(shù)量與這部分股票能為合并后企業(yè)增加的盈利的價(jià)值比較。另一方面,權(quán)益融資中除了要關(guān)注EPS與市盈率等指標(biāo)的影響以外,還需要考慮的一個(gè)重要因素即企業(yè)控制權(quán)的分散程度的影響,必須合理設(shè)定一個(gè)可以放棄的股權(quán)數(shù)額的限額,以避免控制權(quán)又落入他人之手的風(fēng)險(xiǎn)。

2.拓展融資渠道,保證融資結(jié)構(gòu)合理化

企業(yè)在制定融資決策時(shí),應(yīng)視野開闊,積極開拓不同的融資渠道,通過將不同的融資渠道相結(jié)合,做到內(nèi)外兼顧,以確保目標(biāo)企業(yè)一經(jīng)評(píng)估確定,即可實(shí)施并購行為,順利推進(jìn)重組和整合。政府有關(guān)部門也要致力于研究如何豐富企業(yè)的融資渠道,如完善資本市場(chǎng),建立各類投資銀行、并購基金等。

(1)優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)既包括企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系,也包括債務(wù)資本中的短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)的比例關(guān)系等。優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)必須是在融資方式選擇的基礎(chǔ)上,將融資風(fēng)險(xiǎn)與成本綜合考慮。

(2)以優(yōu)先債務(wù)、從屬債務(wù)和股權(quán)部分形成的倒三角圖形可以扼要地說明融資的結(jié)構(gòu)安排。在倒三角的并購融資安排中,最上層為優(yōu)先債務(wù),第二層為從屬債務(wù),最后是優(yōu)先股和普通股。對(duì)于企業(yè)來說融資成本由上到下越來越高,而風(fēng)險(xiǎn)由下到上越來越大。因此,不同融資方式所占的比重也是由上到下逐漸減少。這樣的結(jié)構(gòu)安排,對(duì)于整個(gè)并購融資項(xiàng)目而言是比較穩(wěn)健的,使得資金成本盡量減少,融資風(fēng)險(xiǎn)得到合理的控制。合理確定融資結(jié)構(gòu)還應(yīng)遵循以下原則:一要遵循資本成本最小化原則,既要將自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本的籌資成本進(jìn)行比較,也要對(duì)三者分別分析其邊際收益和邊際成本;二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?在這個(gè)前提下,再對(duì)債務(wù)資本組成及其期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析,將企業(yè)未來的現(xiàn)金流入和償付債務(wù)等流出按期限組合匹配,找出企業(yè)未來資金的流動(dòng)性薄弱點(diǎn),然后對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。

3.合理規(guī)劃并購融資的資本成本

資本成本一般指企業(yè)籌集和使用長(zhǎng)期資金而付出的代價(jià),它包括資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)兩部分。融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理是實(shí)現(xiàn)并購融資優(yōu)化的重要一環(huán)。因此,在確定完融資類型后,企業(yè)應(yīng)進(jìn)一步根據(jù)金融市場(chǎng)變化趨勢(shì),運(yùn)用金融工程技術(shù),通過融資方案專業(yè)設(shè)計(jì),不斷降低融資成本。

4.借鑒杠桿收購融資

盡管杠桿收購具有高風(fēng)險(xiǎn)性,但伴隨而來的也是其具有高收益性。它的強(qiáng)勢(shì)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng),能帶來極高的股權(quán)回報(bào)率,使之成為一種頗為有效的融資方式。我國(guó)目前的資本市場(chǎng)環(huán)境以及企業(yè)自身狀況的限制,杠桿收購在我國(guó)還不具備條件。但是由于我國(guó)目前并購融資方式還很有限,債務(wù)融資仍是主要的方式之一,許多并購融資活動(dòng)中債務(wù)比例都比較高,因此,借鑒杠桿收購融資的經(jīng)驗(yàn)具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

參考文獻(xiàn):

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