導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯(cuò)過為您精心挑選的10篇金融市場(chǎng)相關(guān)論文，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

隨著各國(guó)金融市場(chǎng)的進(jìn)一步開放，金融市場(chǎng)相依性的研究受到越來越多的重視。Copula（拉丁語中“連接”的意思）函數(shù)，是把多維隨機(jī)變量的聯(lián)合分布用其一維邊際分布連接起來的函數(shù)。A.Sklar在研究概率度量空間中首次提出了Copula函數(shù)，此后Nelson、Joe等進(jìn)一步發(fā)展了Copula理論。Copula的應(yīng)用以及滲透到了金融中的各個(gè)領(lǐng)域。而Archimedean Copula是最為常見的一Copula，其良好的性質(zhì)（對(duì)稱性、可結(jié)合性等）使之成為金融研究，特別是尾部相關(guān)性分析的重要工具。尾部相關(guān)性刻劃的是當(dāng)小概率事件發(fā)生時(shí)變量之間的相關(guān)性，在某種程度上與蝴蝶效應(yīng)有一定的相似性。尾部相關(guān)性強(qiáng)，則變量間共同發(fā)生極端事件的概率大。以股市為例，若各支股票的尾部相關(guān)性較強(qiáng)，那么其中一支股票的猛漲或暴跌就極有可能導(dǎo)致整個(gè)股市的巨大震蕩。

（一）預(yù)備知識(shí)簡(jiǎn)介

Archimedean Copula是最為常見的一Copula，其自身的良好性質(zhì)（對(duì)稱性、可結(jié)合性等）使之成為金融研究的重要工具。而常見的Copula有Ali-Mikhail-Haq Copula、Clayton Copula、Frank Copula、Gumble Copula、Joe Copula等。這些Copula各有特點(diǎn)，因此在刻劃尾部相關(guān)性時(shí)也有不同的作用。

Ali-Mikhail-Haq Copula的優(yōu)勢(shì)在于能夠較好的刻畫變量間同向變化的相關(guān)性特征，即可以描述正相關(guān)和負(fù)相關(guān)的隨機(jī)變量；Clayton Copula僅適用于描述正相關(guān)的隨機(jī)變量，它具有的是下尾相關(guān)的性質(zhì)，因此對(duì)變量在分布下尾部的變化十分敏感，能夠敏銳地捕捉到下尾相關(guān)的變化，能夠較好刻劃兩個(gè)金融市場(chǎng)收益同時(shí)下跌時(shí)的情形；Gumbel Copula和Joe Copula與Clayton Copula正好相反，具有的是上尾相關(guān)性，適合描述兩個(gè)金融市場(chǎng)收益同時(shí)上漲的情形；Frank Copula可以擬合上尾、下尾相關(guān)，適于兩個(gè)收益波動(dòng)相同的金融市場(chǎng)之間尾部相關(guān)性的描述，但對(duì)稱性使其在研究隨機(jī)變量間的非對(duì)稱關(guān)系上無能為力。

（三）總結(jié)

尾部相關(guān)性研究的是兩個(gè)變量的聯(lián)合極值運(yùn)動(dòng)，即當(dāng)一個(gè)變量大幅度增減時(shí)，另一個(gè)變量也同向運(yùn)動(dòng)的概率。而Copula是研究尾部相關(guān)性的重要工具。Archimedean Copula作為一種性質(zhì)良好的Copula函數(shù)已經(jīng)在這方面有了廣泛的應(yīng)用。從文中的介紹我們也看到由于不同Copula具有不同特點(diǎn)，因此針對(duì)不同的金融市場(chǎng)等研究對(duì)象就應(yīng)該選擇相對(duì)應(yīng)的Copula來描述。單一種類Copula只能刻劃相關(guān)性的某個(gè)方面。不過由于通常情況下兩個(gè)（或多個(gè)）Copula的凸組合依然是Copula，因此存在著形式更多靈活功能更為強(qiáng)大的混合Copula，可以更為全面地刻劃金融市場(chǎng)的尾部相關(guān)性。（作者單位：廈門華廈職業(yè)學(xué)院）

參考文獻(xiàn)

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[2]Fischer，M.，Klein，I.. Some results on weak and strong tail dependence coefficients for means of copulas[J]. Lehrstuhl für Statistik und konometrie， 2007.

篇2

【關(guān)鍵詞】

金融結(jié)構(gòu)；金融效率

1 金融結(jié)構(gòu)的定義

金融結(jié)構(gòu)的概念首先是由戈德史密斯（1969）在《金融結(jié)構(gòu)與金融發(fā)展》一書中提出。他指出一個(gè)社會(huì)的金融體系是由許多的金融工具和金融機(jī)構(gòu)組成，而不同類型的金融工具與金融機(jī)構(gòu)結(jié)合就形成了不同的金融結(jié)構(gòu)。明尼蘇達(dá)大學(xué)教授列文指出，從宏觀上講，金融結(jié)構(gòu)是指社會(huì)金融體系及金融政策的結(jié)構(gòu)性方面；從微觀上探討金融結(jié)構(gòu)則主要涉及金融契約、金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)的總體關(guān)系。王廣謙（2002）認(rèn)為：“金融結(jié)構(gòu)是指構(gòu)成金融總體（或總量）各個(gè)組成部分的規(guī)模、運(yùn)作、組成與配合的狀態(tài)，是金融發(fā)展過程中由內(nèi)在機(jī)制決定的、自然的、客觀的結(jié)果或金融發(fā)展?fàn)顩r的現(xiàn)實(shí)體現(xiàn)，在金融總量或總體發(fā)展的同時(shí)，金融結(jié)構(gòu)也隨之變動(dòng)?！?/p>

本文將沿襲以上分析，從金融機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)、金融資產(chǎn)三個(gè)角度入手對(duì)中國(guó)金融結(jié)構(gòu)特征進(jìn)行分析，并分別對(duì)上述三個(gè)分支的效率進(jìn)行探討，進(jìn)而總結(jié)出中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的運(yùn)行效率。最后，本文將對(duì)未來中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展趨勢(shì)做出預(yù)測(cè)和展望。

2 中國(guó)金融結(jié)構(gòu)特征

2.1 金融機(jī)構(gòu)特征

金融機(jī)構(gòu)主要是指包括銀行業(yè)、證券業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)的內(nèi)部市場(chǎng)份額架構(gòu)。分析金融機(jī)構(gòu)的特征，主要是研究其存在形式及各類金融機(jī)構(gòu)所占的比重。從改革以來，我國(guó)由銀行業(yè)主導(dǎo)型變成了多行業(yè)共同主導(dǎo)，由單一銀行制逐漸發(fā)展成為銀行、證券、保險(xiǎn)、信托、租賃公司等多元化金融組織并存的發(fā)展格局。下圖顯示了近五年主要金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)總量變化以及各自在主要金融機(jī)構(gòu)中的占比。

通過圖1可以看到，銀行業(yè)在我國(guó)金融結(jié)構(gòu)中仍然占據(jù)著不可撼動(dòng)的地位，資產(chǎn)占比總量達(dá)到90%以上。而作為資本市場(chǎng)最為重要的證券行業(yè)，其發(fā)展并沒有真正跟上中國(guó)金融市場(chǎng)飛速發(fā)展的步伐，與中國(guó)金融市場(chǎng)的國(guó)際地位相差甚遠(yuǎn)。保險(xiǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)在金融機(jī)構(gòu)中的份額僅次于銀行業(yè)。2011年保險(xiǎn)業(yè)從業(yè)人數(shù)達(dá)到390萬，甚至超過了銀行業(yè)的308萬人次，保險(xiǎn)業(yè)在我國(guó)的發(fā)展迅猛，前途不可估量。最近幾年才逐漸熱火起來的信托業(yè)發(fā)展良好，這與我國(guó)相關(guān)政策放松和金融從業(yè)人員思維理念的成熟有很大關(guān)系。

2.2 金融市場(chǎng)特征

我國(guó)金融市場(chǎng)可以劃分為貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)。其中貨幣市場(chǎng)包括銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)、銀行間債券回購(gòu)市場(chǎng)、大額定期存單市場(chǎng)、商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)以及外匯市場(chǎng)等短期市場(chǎng)。資本市場(chǎng)主要包括交易期在一年以上的債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)。

中國(guó)的貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)規(guī)模、結(jié)構(gòu)的變遷帶有顯著的發(fā)展中國(guó)家特色。發(fā)展中國(guó)家在建國(guó)初期都會(huì)采取各種政策措施吸引外資以啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)，充分培育本國(guó)資本市場(chǎng)，擴(kuò)大資本市場(chǎng)規(guī)模。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段后再開始全力培育貨幣市場(chǎng)的發(fā)展，1999年后，我國(guó)貨幣市場(chǎng)呈現(xiàn)出一種爆發(fā)式的迅猛增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，年均增長(zhǎng)速度達(dá)到90%。貨幣市場(chǎng)的這種跳躍式發(fā)展改變了長(zhǎng)期以來我國(guó)貨幣市場(chǎng)發(fā)展滯后的局面。

2001-2011年以來，貨幣市場(chǎng)交易額飛速增長(zhǎng)，在2007年到達(dá)極大值，然而金融危機(jī)挫敗了它的強(qiáng)勁發(fā)展勢(shì)頭；資本市場(chǎng)發(fā)展則緩慢，2005年末，貨幣市場(chǎng)規(guī)模是資本市場(chǎng)規(guī)模的8.01倍。龐大完整的貨幣市場(chǎng)是社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的資金供給的必要條件，美國(guó)、日本等資本體系較為完善的國(guó)家貨幣市場(chǎng)規(guī)模都遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于資本市場(chǎng)。因此我國(guó)貨幣市場(chǎng)規(guī)模超過資本市場(chǎng)表明了一定程度的結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

2.3 金融資產(chǎn)特征

金融資產(chǎn)是金融業(yè)務(wù)中債權(quán)人和債務(wù)人之間的債權(quán)和債務(wù)憑證，也是金融市場(chǎng)中進(jìn)行流通、交易和具有法律效力的金融契約。全社會(huì)的金融總資產(chǎn)大致可分為三類：貨幣類金融資產(chǎn)、證券類金融資產(chǎn)和保險(xiǎn)類金融資產(chǎn)。貨幣類金融資產(chǎn)主要指現(xiàn)金、本外幣銀行存款；證券類金融資產(chǎn)主要由債券、股票和證券投資基金構(gòu)成；而保險(xiǎn)類金融資產(chǎn)則包括商業(yè)性保險(xiǎn)資產(chǎn)和政策性保險(xiǎn)資產(chǎn)。

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，金融資產(chǎn)總量大幅增長(zhǎng)，由1978年的1512.5億元增長(zhǎng)到2007年的116萬億元。改革開放前，我國(guó)金融資產(chǎn)只有現(xiàn)金和銀行存款等幾種，金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單。隨著金融改革的演進(jìn)，資產(chǎn)多樣化趨勢(shì)明顯。銀行體系開發(fā)的信用卡、國(guó)債回購(gòu)、短期融資券、外匯理財(cái)、利率互換等多元化金融資產(chǎn)逐漸進(jìn)入人們的生活，收益權(quán)證、資產(chǎn)證券化、QDII等資產(chǎn)的避險(xiǎn)增值功能更加突出。并且，金融資產(chǎn)的構(gòu)成也不斷地發(fā)生著變化。其總體趨勢(shì)是：貨幣類金融資產(chǎn)比重在下降，證券類和保險(xiǎn)類金融資產(chǎn)比重穩(wěn)步上升。目前貨幣類金融資產(chǎn)占金融資產(chǎn)的比重占全部金融資產(chǎn)的46.6%，構(gòu)成了中國(guó)金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的主體。非貨幣類金融資產(chǎn)增長(zhǎng)迅速，特別是證券類金融資產(chǎn)，占比50.19%。從1980年中國(guó)恢復(fù)商業(yè)保險(xiǎn)以來，雖然保險(xiǎn)業(yè)規(guī)模不斷增長(zhǎng)，但保險(xiǎn)類金融資產(chǎn)僅占4%左右。

3 金融效率分析

金融結(jié)構(gòu)的合理性直接關(guān)乎金融效率的發(fā)揮，本文將從以下幾個(gè)方面闡述分析金融結(jié)構(gòu)的運(yùn)行效率：

3.1 對(duì)融資需求的滿足能力和便利性

資金短缺和盈余雙方的融資需求和投資需求能否被有效滿足，并且渠道是否便利，將直接說明金融體系的效率高低。目前來看，我國(guó)依然存在著大量民營(yíng)企業(yè)、小微企業(yè)融資難的情況。中小企業(yè)得到的新增貸款只占年新增貸款總額的8.5% 左右，而中小企業(yè)所創(chuàng)造的GDP占全部GDP的一半以上，70%以上的新增就業(yè)機(jī)會(huì)由中小企業(yè)創(chuàng)造。溫州私人借貸和鄂爾多斯地下錢莊的出現(xiàn)表明我國(guó)金融體系的低效率性。

3.2 金融資產(chǎn)價(jià)格對(duì)信息的反映靈敏程度

在高效的、健全的金融系統(tǒng)中，任何一個(gè)經(jīng)濟(jì)或者政治信號(hào)的都會(huì)在金融資產(chǎn)的價(jià)格上得到迅速的反映，這種靈敏的反映是金融體系高效率的表現(xiàn)。我國(guó)資產(chǎn)價(jià)格長(zhǎng)期偏離經(jīng)濟(jì)基本面定價(jià)，內(nèi)部人操縱資產(chǎn)價(jià)格現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生。金融資產(chǎn)之間的聯(lián)動(dòng)機(jī)制不完善，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格在我國(guó)金融市場(chǎng)并不能反映出真實(shí)的市場(chǎng)波動(dòng)和信息傳導(dǎo)情況。

3.3 金融體系中金融資產(chǎn)效率及創(chuàng)新能力

我國(guó)金融資產(chǎn)中的避險(xiǎn)型工具幾乎沒有，根據(jù)西方金融學(xué)理論而得出的多樣化投資組合在我國(guó)也不能有效實(shí)現(xiàn)。我國(guó)金融創(chuàng)新仍顯不足，諸如賣空、期權(quán)等對(duì)沖型金融產(chǎn)品都未能實(shí)現(xiàn)，證券公司、投資銀行、資產(chǎn)管理公司等金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)管制過多，無法為投資者提供適宜的金融服務(wù)，導(dǎo)致這些非銀行金融機(jī)構(gòu)與基礎(chǔ)銀行業(yè)業(yè)務(wù)進(jìn)行過度競(jìng)爭(zhēng)，很大程度上降低了金融體系運(yùn)行的效率。

3.4 金融系統(tǒng)傳遞宏觀經(jīng)濟(jì)政策的時(shí)滯

一國(guó)貨幣政策、財(cái)政政策以及匯率政策等宏觀經(jīng)濟(jì)政策一般都通過金融機(jī)構(gòu)信貸反應(yīng)、金融市場(chǎng)利率波動(dòng)、金融資產(chǎn)價(jià)格調(diào)整等渠道來發(fā)揮作用。按照相關(guān)學(xué)者的實(shí)證分析可知，貨幣政策的發(fā)揮一般在滯后第二期發(fā)揮，財(cái)政政策則滯后五期才起明顯作用。這也說明了金融結(jié)構(gòu)所運(yùn)行的效率不高。

3.5 金融交易成本

交易成本是指金融交易活動(dòng)中耗費(fèi)的人力、物力、財(cái)力的價(jià)值量。1991年我國(guó)印花稅曾高達(dá)6‰，而2008年降至1‰的水平。眾多券商實(shí)行的低費(fèi)攬客規(guī)則也導(dǎo)致金融業(yè)的交易成本越來越低，報(bào)表中的手續(xù)費(fèi)和傭金收入也呈直線下降趨勢(shì)。2010年滬深市場(chǎng)股票交易1200余億元的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入相比較，2011年全行業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入僅為798億元。然而銀行業(yè)手續(xù)費(fèi)和傭金凈收入等相關(guān)費(fèi)用卻持續(xù)上漲，相比2010年同期，2011年多數(shù)銀行傭金凈收入的上升幅度超過30%。

4 金融結(jié)構(gòu)發(fā)展趨勢(shì)

隨著金融全球化的發(fā)展，參考發(fā)達(dá)國(guó)家金融結(jié)構(gòu)演變的過程，我國(guó)金融結(jié)構(gòu)的長(zhǎng)期走勢(shì)如下：

（1）金融機(jī)構(gòu)發(fā)展趨勢(shì)：各分支金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)集中度將不斷提高；個(gè)性化、專業(yè)化的中小金融機(jī)構(gòu)地位日益突出，證券業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)和信托租賃業(yè)的發(fā)展步伐將加速，我國(guó)特有的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和政治導(dǎo)向使得銀行在長(zhǎng)期內(nèi)仍將占據(jù)金融機(jī)構(gòu)主導(dǎo)地位，非國(guó)有銀行市場(chǎng)份額提升，金融機(jī)構(gòu)各行業(yè)均衡發(fā)展，提升金融功能。

（2）金融市場(chǎng)的發(fā)展中心仍在貨幣市場(chǎng)以及貨幣市場(chǎng)中銀行間同業(yè)市場(chǎng)，這由我國(guó)正在轉(zhuǎn)型階段的特殊國(guó)情以及銀行業(yè)的特殊地位決定。債券市場(chǎng)將得到規(guī)范和發(fā)展，國(guó)債市場(chǎng)的功能和作用得到發(fā)揮，貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的聯(lián)系得到加強(qiáng)。短期內(nèi)，貨幣市場(chǎng)制度基礎(chǔ)得到進(jìn)一步完善；長(zhǎng)期中，健全資本市場(chǎng)體系，進(jìn)一步擴(kuò)大直接融資的比重，規(guī)范股票市場(chǎng)的運(yùn)行發(fā)揮資產(chǎn)價(jià)格渠道的傳導(dǎo)作用，順應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展證券化的趨勢(shì)。

（3）貨幣類金融資產(chǎn)和證券類金融資產(chǎn)為主體的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是中國(guó)金融業(yè)漸進(jìn)式改革的結(jié)果，這一結(jié)構(gòu)將長(zhǎng)期維持。我國(guó)將堅(jiān)持金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整，以總量增長(zhǎng)帶動(dòng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，積極開發(fā)創(chuàng)新能滿足包括流動(dòng)性、安全性、增值性等需要在內(nèi)的多元化金融工具。

【參考文獻(xiàn)】

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[5]謝清河，金融結(jié)構(gòu)：路徑、效率與改革，廈門大學(xué)博士學(xué)位論文，2006

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[7]張楊，我國(guó)金融結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響——總量層面和產(chǎn)業(yè)層面的實(shí)證分析，復(fù)旦大學(xué)碩士學(xué)位論文，2006

篇3

論文摘要：本文認(rèn)為期待權(quán)的大量存在與金融市場(chǎng)上的信用缺失問題有著緊密的聯(lián)系，我國(guó)的金融市場(chǎng)一直以國(guó)有企業(yè)為主導(dǎo)，財(cái)產(chǎn)權(quán)的主體缺位、非排他性和剩余索取權(quán)的不可轉(zhuǎn)讓是國(guó)有財(cái)產(chǎn)權(quán)面臨的巨大難題。

金融市場(chǎng)信用缺失反映出了其市場(chǎng)交易的特殊性，從民法學(xué)的角度究其原因，筆者認(rèn)為有以下兩個(gè)方面：

一、期待權(quán)的特殊性

權(quán)利為可以享受特定利益之法律實(shí)力，通常所說的權(quán)利大多為確定的既得權(quán)利，權(quán)利人現(xiàn)時(shí)即可享受某種法律上的特定利益，被稱為既得權(quán)。但也有很多權(quán)利并非能完全地現(xiàn)時(shí)享有，須待特定事什的發(fā)生或一定時(shí)問的經(jīng)過，權(quán)利人才可以完全行使其權(quán)利并享受特定的利益，此類權(quán)利則被稱為期待權(quán)。我國(guó)《合同法》在總則lf1對(duì)附條件和附期限合同予以詳細(xì)規(guī)定：在分則的買賣合同部分確立了所有權(quán)保留的法律制度，從而大大拓展了期待權(quán)的生存空間。期待權(quán)的構(gòu)成應(yīng)該具備以下條件：～是對(duì)未來取得某種完整權(quán)利的期待，二足已經(jīng)具備取得權(quán)利的部分條件。

對(duì)于期待權(quán)的類型，不同的學(xué)者有不列的觀點(diǎn)，暫且不去細(xì)究。從金融市場(chǎng)的各項(xiàng)交易合同中，包含著大量的期待權(quán)。例如：存款儲(chǔ)蓄合同中，存款人對(duì)于利息的債權(quán)：貸款合同中，銀行對(duì)于貸款人H口將支付的利息的債權(quán)；債券交易中，持有者對(duì)債券利息的債權(quán)。這些屬于由既存?zhèn)鶛?quán)產(chǎn)生的將來債權(quán)。股票交易，持有者對(duì)于行情看漲時(shí)取得分紅的權(quán)利或者轉(zhuǎn)讓后取得差價(jià)的權(quán)利；保險(xiǎn)合同中，受益人對(duì)于在發(fā)生保險(xiǎn)事故時(shí)的保險(xiǎn)金取得權(quán)。這些則是屬于附條件的民事權(quán)利。金融市場(chǎng)上的交易合同中存在大量的期待權(quán)，與金融市場(chǎng)上的信用缺失問題有著緊密的聯(lián)系。首先看信貸市場(chǎng)與證券市場(chǎng)。格式化的合同中所約定的是投資者的期待權(quán)。這種期待權(quán)一方面反映了金融市場(chǎng)的融資特性，一方面又賦予投資者相當(dāng)?shù)男庞蔑L(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)槠诖娴膶?shí)現(xiàn)必須以一定條件為前提：即投資的收益性。投資收益性可以說是一個(gè)具有結(jié)果性的條件，這個(gè)結(jié)果性條件的發(fā)生依賴于籌資者大量的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。正是由于條件產(chǎn)生的復(fù)雜性，為籌資者的違背信用提供了相當(dāng)大的操縱空間。這便是信用缺失問題的解釋之…。再來看看保險(xiǎn)市場(chǎng)。保險(xiǎn)合同etl受益人對(duì)于保險(xiǎn)金取得權(quán)的前提性條件是發(fā)生約定的保險(xiǎn)事故。不論是財(cái)產(chǎn)還是人身，都是與受益人密切相關(guān)，或?yàn)槠渌校蚴瞧浔救?、家屬。無論人與物都與保險(xiǎn)公司無必然聯(lián)系。因此，他們發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的可能性、真實(shí)性、損失的大小在保險(xiǎn)公司獲知前都悉數(shù)由受益人了解。受益人或者投保人的信用就成了維系合同的唯一動(dòng)力。那么從白利的角度出發(fā)，發(fā)生信用缺失就不難理解了。由此可見，期待權(quán)的大量存在與金融市場(chǎng)上的信用缺失問題有著緊密的聯(lián)系。

二、財(cái)產(chǎn)權(quán)的模糊性

我國(guó)的金融市場(chǎng)一直以國(guó)有企業(yè)為主導(dǎo)，財(cái)產(chǎn)權(quán)的模糊性是國(guó)有財(cái)產(chǎn)權(quán)面臨的一個(gè)巨大難題。

篇4

[作者簡(jiǎn)介]劉建和（1973- ），男，浙江紹興人，浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)投資系主任，副教授，博士，主要從事證券市場(chǎng)和理論經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究工作。（浙江 杭州 310018）

[中圖分類號(hào)]G642.3 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1004-3985（2013）30-0142-02

隨著中國(guó)這個(gè)世界第二大經(jīng)濟(jì)體不斷努力使其金融市場(chǎng)全球化，10年后A股市值已經(jīng)超過12萬億美元。自從中國(guó)去年超過日本成為世界股市市值第二大的國(guó)家，中國(guó)兩大證交所――上交所和深交所的市值總和為4萬億美元左右。而據(jù)美國(guó)高盛公司預(yù)測(cè)，到2030年，中國(guó)的股市市值有可能超過美國(guó)。

一、提出問題

如此龐大的證券市場(chǎng)需要得到維持以及發(fā)展，必須依靠大量的證券人才才能得以實(shí)現(xiàn)。目前，我國(guó)證券市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)新的階段，證券市場(chǎng)的人才需求越來越呈現(xiàn)出復(fù)合型、高端型、高素質(zhì)、具有創(chuàng)新和競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)多方面要求并進(jìn)的特點(diǎn)。培育具有這些特點(diǎn)的人才，有必要對(duì)內(nèi)地的金融證券類課程體系進(jìn)行相應(yīng)的專業(yè)化本土化改革。

林毅夫曾指出“被解釋現(xiàn)象的重要性決定社會(huì)科學(xué)理論的貢獻(xiàn)大小”。當(dāng)前金融大學(xué)科的理論主要來自于西方發(fā)達(dá)國(guó)家，西方發(fā)達(dá)國(guó)家的金融市場(chǎng)發(fā)展歷史長(zhǎng)，制度設(shè)計(jì)比較完備，而內(nèi)地金融市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間短，制度建設(shè)仍處于不斷完善的過程中。所以如何利用現(xiàn)代金融理論體系對(duì)內(nèi)地金融市場(chǎng)尤其是證券市場(chǎng)進(jìn)行安全分析，這是金融證券類課程體系設(shè)計(jì)面臨的一個(gè)大問題。因此，本文認(rèn)為進(jìn)行專業(yè)化本土化改革研究，就是要把金融證券類課程體系結(jié)合內(nèi)地金融業(yè)的實(shí)際情況進(jìn)行專業(yè)化和本土化，使得金融證券類課程體系適應(yīng)本地金融市場(chǎng)的要求。一方面，課程體系改革的目的是可以把金融證券理論與中國(guó)股市的實(shí)踐活動(dòng)結(jié)合起來，可以用理論知識(shí)來指導(dǎo)實(shí)踐、面向?qū)崉?wù)；另一方面，課程體系改革的結(jié)果是培養(yǎng)能夠把金融證券理論與中國(guó)股市的實(shí)踐結(jié)合起來的人才，這樣才能面向金融類企業(yè)對(duì)于實(shí)務(wù)人員的需求，推動(dòng)金融市場(chǎng)合理化發(fā)展。

二、金融證券類的課程體系設(shè)計(jì)

內(nèi)地學(xué)術(shù)界對(duì)于金融證券類課程體系的設(shè)立，雖然基本上沿襲海外金融體系的模式，但是受到我國(guó)金融體系以銀行為基礎(chǔ)的特征的影響，金融學(xué)專業(yè)教育主要以銀行管理為主體，與金融學(xué)理論以投資學(xué)和公司金融為主體存在一定的差異。正是如此，隨著內(nèi)地證券市場(chǎng)的發(fā)展，內(nèi)地學(xué)術(shù)界對(duì)金融證券類課程的教學(xué)改革已經(jīng)有了一定程度的研究，這些成果主要可以歸類為宏觀和微觀兩大類。

宏觀上，對(duì)于整個(gè)學(xué)科體系的建設(shè)諸多學(xué)者提出了不多的意見和建議。如“內(nèi)地金融學(xué)內(nèi)涵界定模糊，理論和學(xué)科建設(shè)滯后”“美國(guó)專業(yè)課程設(shè)置上比較靈活豐富，培養(yǎng)目標(biāo)側(cè)重于實(shí)用性”“我國(guó)金融學(xué)的教學(xué)有必要跟上時(shí)代步伐，增養(yǎng)適應(yīng)市場(chǎng)需要的金融人才”。微觀上，主要是對(duì)于學(xué)科體系中某門課程教學(xué)方法的研究。如“應(yīng)發(fā)展實(shí)驗(yàn)金融學(xué)來推動(dòng)資本市場(chǎng)的規(guī)范化”“案例討論是調(diào)動(dòng)學(xué)生積極性主動(dòng)性的關(guān)鍵環(huán)節(jié)”。還有個(gè)別學(xué)者從“分層化教學(xué)的角度提出對(duì)金融證券類課程體系的改革”。

從這些前人的教學(xué)改革研究上，不難發(fā)現(xiàn)仍具有許多值得進(jìn)一步發(fā)展的方面。目前內(nèi)地金融證券類課程體系的設(shè)置與海外相比差距并不大，也具備了從金融學(xué)、金融市場(chǎng)學(xué)、金融經(jīng)濟(jì)學(xué)到投資學(xué)、金融工程、期權(quán)期貨及衍生工具等一系列課程，也充分應(yīng)用了多媒體教學(xué)手段和案例教學(xué)的方法。正是如此，筆者認(rèn)為金融證券類課程體系的癥結(jié)在于專業(yè)化和本土化問題，并試圖提出一種針對(duì)整個(gè)課程體系的可行性解決方案。

三、目前金融證券類課程體系設(shè)計(jì)的不足

綜上所述，金融證券類學(xué)科的理論體系基本上來自于西方，如何利用西方的金融證券類理論體系對(duì)內(nèi)地的金融市場(chǎng)和證券市場(chǎng)進(jìn)行剖析，以使得內(nèi)地的金融證券類人才的培養(yǎng)符合內(nèi)地金融市場(chǎng)的需求，這是金融證券類課程體系設(shè)計(jì)面臨的重點(diǎn)，但是現(xiàn)有高校的金融證券類專業(yè)課程更多地專注于理論體系的傳授。專業(yè)化和本土化的提出，能夠有效地解決證券類專業(yè)課程體系的實(shí)用性問題?？傮w來看，筆者發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有的相關(guān)課程體系設(shè)計(jì)存在三個(gè)方面缺陷。

（一）論文教學(xué)走形式

雖然在本科生和研究生課程的教學(xué)培養(yǎng)方案中會(huì)設(shè)立一些關(guān)于文獻(xiàn)研讀或是論文寫作方面的課程，但是這些課程的安排時(shí)間一般都是偏向于最后的一個(gè)和若干個(gè)教學(xué)學(xué)期。但是對(duì)于相關(guān)涉及的學(xué)生來說可能要求的學(xué)分已經(jīng)完成得差不多了，所以這方面的課程可能會(huì)由于選課人數(shù)不夠或是其他原因而開設(shè)不了，那么對(duì)于學(xué)生來說只能依靠自己去自學(xué)論文的撰寫而缺乏一定的系統(tǒng)性教學(xué)。正如孫音在《探討當(dāng)前金融學(xué)研究方法及研究生教育存在的缺陷》一文中所認(rèn)為的那樣，甚至連金融專業(yè)研究生的畢業(yè)論文也缺乏分析和解決問題的能力?？傮w而言，論文的教學(xué)并不符合專業(yè)化和本土化的要求。

（二）課程設(shè)置不合理

在內(nèi)地金融學(xué)專業(yè)人才培養(yǎng)體系中，金融學(xué)基礎(chǔ)課程主要是經(jīng)濟(jì)學(xué)、貨幣銀行學(xué)和國(guó)際金融等。一方面，基礎(chǔ)課程體系主要側(cè)重于宏觀研究，使得學(xué)生對(duì)內(nèi)地金融業(yè)的運(yùn)作機(jī)制理解不多；另一方面，課程體系設(shè)計(jì)偏重理論性的文字描述，相關(guān)數(shù)理知識(shí)類課程相對(duì)較少。同時(shí)數(shù)理經(jīng)濟(jì)學(xué)方面課程設(shè)置雖然比較重要，但實(shí)際這方面許多課程有可能設(shè)置為選修課且被學(xué)生認(rèn)為難度過高而選擇性忽略。

（三）教學(xué)內(nèi)容有偏差

同時(shí)內(nèi)地金融證券類專業(yè)課程體系在教學(xué)上缺乏專業(yè)化和本土化的案例實(shí)踐。內(nèi)地相當(dāng)大部分的投資者在投資分析中以技術(shù)分析為主，因此證券分析課程中教學(xué)內(nèi)容也往往偏向技術(shù)分析，對(duì)基本分析和價(jià)值投資的內(nèi)容涉及較少。學(xué)生也以為A股并不適合基本分析和價(jià)值投資，對(duì)課程的學(xué)習(xí)重視程度不足。這種思路的偏差使得固定收益證券和投資學(xué)等課程中大量的價(jià)值評(píng)估內(nèi)容被學(xué)生認(rèn)為難以在實(shí)踐中得到應(yīng)用。同時(shí)，金融證券類課程體系中大量使用海外的案例進(jìn)行教學(xué)，最終導(dǎo)致理論的教學(xué)與內(nèi)地金融市場(chǎng)尤其是A股的實(shí)踐相脫節(jié)。

四、提高專業(yè)化和本土化的對(duì)策

正是如此，針對(duì)目前金融證券類課程體系設(shè)計(jì)的不足，筆者認(rèn)為有必要從提高專業(yè)化和本土化方面來彌補(bǔ)。

（一）提高課程教學(xué)專業(yè)化

要提高金融證券類課程體系設(shè)計(jì)的專業(yè)化特別要加強(qiáng)理論與實(shí)際的聯(lián)系。

1.加強(qiáng)寫作能力的培養(yǎng)。以普通高校的金融專業(yè)研究生教學(xué)培養(yǎng)方案為例。許多高校并未設(shè)置有關(guān)應(yīng)用文（特別是研究生論文）的培養(yǎng)，即使是設(shè)置了例如像文獻(xiàn)選讀這樣的課程，但是這些課僅是面對(duì)各自的相關(guān)專業(yè)方向。有相當(dāng)部分金融證券類專業(yè)的學(xué)生畢業(yè)后的就業(yè)方向?yàn)槿?、投資管理公司、商業(yè)銀行和信托公司的投資管理部或投資銀行部等相對(duì)專業(yè)的投資崗位。因此，本文建議在研究生期間第一學(xué)期或在本科生大三年級(jí)就開設(shè)一門應(yīng)用文或畢業(yè)論文寫作的必修課程，不僅系統(tǒng)地教授未來走上工作崗位可能會(huì)用到的一些文書格式，而且詳細(xì)為學(xué)生撰寫論一個(gè)全方位的引導(dǎo)與講解。

2.完善課程體系的設(shè)置方向。內(nèi)地的金融學(xué)科體系主要面向貨幣銀行學(xué)和國(guó)際金融兩大專業(yè)為主，就業(yè)方向上以商業(yè)銀行為主。隨著內(nèi)地金融體制改革的深入，金融體系由以銀行為基礎(chǔ)將會(huì)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)殂y行體系和證券市場(chǎng)體系兩條腿走路的模式。那么相關(guān)金融證券類專業(yè)課程體系的設(shè)計(jì)有沒有可能在內(nèi)容上進(jìn)一步向證券投資和公司金融為主體的微觀金融學(xué)科靠攏？這種可能性還是比較大的。因此，對(duì)于金融證券類專業(yè)課程體系的設(shè)置有必要在方向上進(jìn)行調(diào)整，逐步從貨幣銀行學(xué)方向向公司金融和金融工程方向進(jìn)行轉(zhuǎn)化和完善。比如，通過在大金融專業(yè)方向下設(shè)置各個(gè)小專業(yè)的做法有效實(shí)現(xiàn)從原有的貨幣銀行學(xué)和國(guó)際金融學(xué)為主轉(zhuǎn)變化以銀行、證券、保險(xiǎn)、金融工程等多學(xué)科的大金融專業(yè)為主。

（二）課程設(shè)置的本土化需求

金融證券類專業(yè)課在教學(xué)上有必要在更高層次上提供本土化的理論內(nèi)容。

1.完善專業(yè)課程體系的層次化。比如在金融學(xué)專業(yè)基礎(chǔ)理論課金融經(jīng)濟(jì)學(xué)的教學(xué)內(nèi)容上，金融工程專業(yè)方向作為必修課可以以數(shù)理經(jīng)濟(jì)的理論教學(xué)為主體，其他專業(yè)可以作為選修課以投資學(xué)和公司金融基礎(chǔ)理論教學(xué)為主體；本科學(xué)生可以以說明分析為主講述主要的教學(xué)內(nèi)容，而對(duì)于研究生則可以量化推導(dǎo)為主講述主要的教學(xué)內(nèi)容；同時(shí)對(duì)不同年級(jí)的學(xué)生分別從應(yīng)用和數(shù)理推導(dǎo)的角度進(jìn)行教學(xué)內(nèi)容的再分層設(shè)置。而其他的專業(yè)課如投資學(xué)、金融工程學(xué)也是如此，都可以針對(duì)不同層次的學(xué)生設(shè)置I、II和III等層次的進(jìn)階課程，進(jìn)行分層次教學(xué)。

2.提高課程教學(xué)的本土化。劉建和、吳純鑫在《金融證券類專業(yè)課本土化改革方法淺析》一文中把金融證券類專業(yè)課程體系從不同層次遞進(jìn)分為公司金融、投資學(xué)和金融工程等。筆者進(jìn)一步認(rèn)為可以在這三個(gè)層次之下分別進(jìn)行本土化案例的培養(yǎng)和完善。比如，雖然貼現(xiàn)率的不確定使得貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型（DCF法）難以在實(shí)踐中得到應(yīng)用，但是可以從特定行業(yè)出發(fā)應(yīng)用DCF法，同時(shí)設(shè)定不同的貼現(xiàn)率進(jìn)行敏感度分析。這樣就可以從A股市場(chǎng)中選擇相應(yīng)的實(shí)例讓學(xué)生利用DCF法的敏感度分析來對(duì)上市公司進(jìn)行基于現(xiàn)金流的價(jià)值評(píng)估。

當(dāng)然，筆者也不過從專業(yè)化和本土化等方面對(duì)金融證券類課程體系的設(shè)計(jì)和教學(xué)進(jìn)行了一些粗淺的分析，也希望相關(guān)專業(yè)人士能夠?qū)鹑趯W(xué)教學(xué)的各個(gè)方面進(jìn)行相應(yīng)的探討，共同推進(jìn)內(nèi)地金融證券類課程的理論和實(shí)踐教學(xué)，為金融證券產(chǎn)業(yè)培養(yǎng)更多的人才。

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篇5

 

一、引言

2007年底，一場(chǎng)源于次級(jí)抵押貸款的金融風(fēng)暴席卷全球，致使美國(guó)、歐盟和日本等全球主要金融市場(chǎng)出現(xiàn)嚴(yán)重的流動(dòng)性不足?？v觀我國(guó)的金融市場(chǎng)，信用體制尚不健全，仍處于起步階段。作為我國(guó)金融市場(chǎng)的參與主體，商業(yè)銀行的穩(wěn)定性經(jīng)營(yíng)對(duì)金融市場(chǎng)以至實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有重要的意義。宏觀經(jīng)濟(jì)總是呈現(xiàn)上升和下降的周期性波動(dòng)，繁榮與蕭條交替出現(xiàn)，毋庸置疑，這將導(dǎo)致信貸規(guī)模的相應(yīng)變化。2009年保增長(zhǎng)、刺激內(nèi)需的政府導(dǎo)向，使國(guó)內(nèi)信貸規(guī)模出現(xiàn)超高增長(zhǎng)，在一定程度上為次貸埋下了禍根。金融鏈條“牽一發(fā)而動(dòng)全身”，當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)逆轉(zhuǎn)，市場(chǎng)泡沫爆破，次貸必然爆發(fā)出其潛在的信用風(fēng)險(xiǎn)，危及整個(gè)金融體系。

現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)關(guān)于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)與次級(jí)貸款的研究尚少，我國(guó)學(xué)者主要著力于經(jīng)濟(jì)與不良貸款的關(guān)系。鑒于次貸是不良貸款的重要組成部分，因而不良貸款與宏觀經(jīng)濟(jì)的分析對(duì)次貸的研究具有一定的借鑒意義。國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究結(jié)果表明，不良貸款與宏觀經(jīng)濟(jì)主要存在以下兩種關(guān)系：一是以張淼(2002)[1]、李雙(2005)[2]等為代表的學(xué)者通過回歸分析發(fā)現(xiàn)銀行不良貸款率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率存在負(fù)相關(guān)，銀行外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化是產(chǎn)生不良貸款的主要原因。謝冰[3]、李麟索、彥峰(2009)[4]等運(yùn)用相關(guān)分析、共線性診斷、主成分分析、時(shí)間序列、脈沖響應(yīng)等方法表明經(jīng)濟(jì)波動(dòng)與不良貸款呈現(xiàn)一種較強(qiáng)的反向動(dòng)態(tài)變動(dòng)關(guān)系。而銀行信貸行為的親周期性更強(qiáng)化了這種關(guān)系，從而導(dǎo)致銀行業(yè)面臨嚴(yán)重的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。二是李宏瑾，徐爽(2009)[5]從夏普比率出發(fā)，構(gòu)建了一個(gè)用于分析不良貸款與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的理論模型，通過澳大利亞的數(shù)據(jù)驗(yàn)證了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與不良貸款比例的正相關(guān)關(guān)系。高鶴(2009)[6]在財(cái)政自給率與地方政府行為與不良貸款率的研究中，亦指出當(dāng)?shù)胤秸袨槭?ldquo;強(qiáng)化市場(chǎng)型”導(dǎo)向時(shí)，該地區(qū)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)與銀行不良貸款率表現(xiàn)出明顯的正相關(guān)。

基于以上學(xué)者的研究，為了分析經(jīng)濟(jì)波動(dòng)與次貸規(guī)模之間可能存在的某種相關(guān)關(guān)系，本文采用銀監(jiān)會(huì)公布的次貸數(shù)據(jù)和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的GDP數(shù)據(jù)進(jìn)行單位根(ADF)的平穩(wěn)性檢驗(yàn)和Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，在保證VAR模型穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，對(duì)兩變量進(jìn)行Granger檢驗(yàn)以確定其因果關(guān)系，最后進(jìn)行脈沖響應(yīng)和方差分解分析，并由此進(jìn)行理論分析，對(duì)商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展提出合理的建議。

二、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響次貸規(guī)模變動(dòng)的實(shí)證分析

(一)變量的選取及說明

余芳東、楊映霜(2002)[7]認(rèn)為GDP季度同比增長(zhǎng)率是本季度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的內(nèi)在因素和季節(jié)性因素等外在因素綜合作用的結(jié)果，能客觀反映經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實(shí)際進(jìn)展。因而，本文選取GDP季度增長(zhǎng)率(RGDP)作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的變量。同時(shí)為了使次級(jí)貸款在時(shí)間上與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率相匹配金融論文，本文選取次貸增長(zhǎng)率(RCD)作為次級(jí)貸款的變量。我國(guó)銀監(jiān)會(huì)自2003年以來開始對(duì)各級(jí)貸款的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)并定期公布，為了排除金融危機(jī)的突發(fā)性因素對(duì)研究結(jié)果的干擾，以保證數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性和研究的可參考性，本文采用2004年3季度至2008年3季度的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。

圖1次貸增長(zhǎng)率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率

注：主坐標(biāo)軸為次貸增長(zhǎng)率；次坐標(biāo)軸GDP同比增長(zhǎng)率

(二)實(shí)證分析過程

1、單位根(ADF)檢驗(yàn)

對(duì)時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行估計(jì)必須要求其具備平穩(wěn)性，否則，根據(jù)2003年諾貝爾獎(jiǎng)得主Granger和Newbold(1974)的理論，對(duì)非平穩(wěn)時(shí)間序列的估計(jì)很可能出現(xiàn)偽回歸的結(jié)果。因此，首先對(duì)RCD與PGDP時(shí)間序列進(jìn)行單位根(ADF)平穩(wěn)性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示：

表1 單位根(ADF)檢驗(yàn)

 

變量

ADF檢驗(yàn)

檢驗(yàn)類型(c,t,p)

臨界值

結(jié)論

RGDP

-1.270896

(c,t,0)

-2.673459

不平穩(wěn)

RCD

-2.528635

(c,t,1)

-2.681330

不平穩(wěn)

DRGDP

-3.944872

(c,0,0)

-3.081002**

平穩(wěn)

DRCD

-4.331050

篇6

中圖分類號(hào)：F224

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：

1 引言

波動(dòng)溢出（volatility spillover）效應(yīng)是指在不同金融市場(chǎng)的波動(dòng)之間存在相互影響，波動(dòng)從一個(gè)金融市場(chǎng)傳遞到另一個(gè)金融市場(chǎng)。因此，波動(dòng)溢出效應(yīng)可能存在于不同區(qū)域的市場(chǎng)之間，也可能存在于不同類型的金融市場(chǎng)之間，如股票市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)、債券市場(chǎng)之間等。

在金融市場(chǎng)中，由于信息是連續(xù)地影響證券市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng)，如果使用離散的數(shù)據(jù)就會(huì)造成信息不同程度的缺失，若采集頻率高，則信息丟失就越少；反之，信息丟失越多。由于使用高頻時(shí)間序列比低頻時(shí)間序列包含更多的信息，因此，有必要對(duì)更高頻金融數(shù)據(jù)加以研究，以深入分析金融市場(chǎng)的波動(dòng)特征。其次，隨著信息化進(jìn)程的推進(jìn)，高頻的金融數(shù)據(jù)收集更方便。通常將高頻率采集的數(shù)據(jù)分為高頻時(shí)間序列和超高頻時(shí)間序列。高頻時(shí)間序列指以每小時(shí)、每分鐘甚至每秒為頻率所采集的數(shù)據(jù)；而超高頻時(shí)間序列是記錄每筆交易的市場(chǎng)數(shù)據(jù)。另外，金融市場(chǎng)決策者在進(jìn)行短期決策時(shí)，不僅需要長(zhǎng)期的市場(chǎng)信息，而且還需要即時(shí)的信息，因此，使用高頻數(shù)據(jù)研究金融市場(chǎng)之間波動(dòng)溢出，能夠?yàn)榻鹑跊Q策者提供更及時(shí)的決策信息。

本文在討論高頻時(shí)間序列的“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率及協(xié)方差的基礎(chǔ)上，通過判斷在變結(jié)構(gòu)點(diǎn)前后不同金融市場(chǎng)之間相關(guān)系數(shù)是否顯著發(fā)生變化來分析金融市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出問題。最后，以股票市場(chǎng)的價(jià)格為例進(jìn)行了實(shí)證分析。

2、高頻時(shí)間序列的“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率

2.1高頻數(shù)據(jù)的收益率

高頻時(shí)間序列是在等時(shí)間間隔（如每1分鐘，每5分鐘，每30分鐘等）上采集的時(shí)間序列，股票市場(chǎng)收盤價(jià)就是交易期間最后一筆交易的交易價(jià)格，如果在最后時(shí)間間隔內(nèi)沒有發(fā)生交易，就使用上一時(shí)間間隔的收盤價(jià)。

根據(jù)Andersen和Bollerslev等學(xué)者對(duì)西方國(guó)家發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)的高頻金融時(shí)間序列的研究，“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率通常具有下列性質(zhì)：[1-4]

（1） “已實(shí)現(xiàn)”方差與“已實(shí)現(xiàn)”標(biāo)準(zhǔn)差的無條件分布均為極端右偏，而且峰度極高；

（2） 取對(duì)數(shù)后的“已實(shí)現(xiàn)”標(biāo)準(zhǔn)差的無條件分布是近似正態(tài)分布；

（3） 的條件分布是正態(tài)分布；

（4）“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率的自相關(guān)系數(shù)是按雙曲線的趨勢(shì)下降；

3 多維高頻時(shí)間序列的“已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差

金融領(lǐng)域中，學(xué)者們更多關(guān)心的是多個(gè)資產(chǎn)收益率或多個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子的聯(lián)合分布特性，而二階矩特性又是聯(lián)合分布主要特征研究的重點(diǎn)。

在Barndorff-Nielsen和Shepard的研究中[5-7]提出了“已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差陣（Realized Covariance Matrix，簡(jiǎn)稱RCM）的概念，徐正國(guó)[13]在他的碩士論文中討論了“已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差陣的性質(zhì)。

3.1 “已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差矩陣

若金融資產(chǎn)的價(jià)格過程是 ，其中， 是第i項(xiàng)資產(chǎn)在t時(shí)刻的價(jià)格。對(duì)價(jià)格向量取對(duì)數(shù)，得：

3.2 “已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差低頻協(xié)方差的區(qū)別

與基于低頻時(shí)間序列的多元GARCH模型一樣，基于高頻時(shí)間序列的“已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差陣也可以用來研究多變量時(shí)間序列波動(dòng)之間的影響關(guān)系。除了相同點(diǎn)，兩種方法還存在不同之處：

（1） 雖然二者都是測(cè)度每日的波動(dòng)率，但是，多元GARCH模型是使用日間數(shù)據(jù)，而“已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差陣則是基于高頻數(shù)據(jù)分析的，更充分地反映了金融市場(chǎng)的信息；

（2）多元GARCH模型不能直接觀測(cè)波動(dòng)率和相關(guān)系數(shù)，需要在模型估計(jì)的基礎(chǔ)上，才能得到相應(yīng)的值?！耙褜?shí)現(xiàn)”協(xié)方差陣是可以直接測(cè)度波動(dòng)率和相關(guān)系數(shù)。

相對(duì)多元GARCH模型，“已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差陣更能反映金融市場(chǎng)的信息，而且計(jì)算簡(jiǎn)單方便。

4 基于高頻數(shù)據(jù)的金融市場(chǎng)間波動(dòng)溢出分析

變量本身邊緣分布的改變或外部環(huán)境如宏觀政策的干預(yù)等都可能使變量間的相關(guān)結(jié)構(gòu)發(fā)生改變，因此，要分析不同金融市場(chǎng)之間是否存在波動(dòng)溢出，可以先找出各金融市場(chǎng)波動(dòng)的變結(jié)構(gòu)點(diǎn)；根據(jù)“已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差矩陣的結(jié)果，計(jì)算不同變量間的“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)，通過檢驗(yàn)“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)在波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)前后是否發(fā)生顯著變化，依此分析判斷不同金融市場(chǎng)之間是否存在波動(dòng)溢出。

4.1 “已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)的診斷

關(guān)于波動(dòng)變結(jié)構(gòu)的檢測(cè)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者進(jìn)行了大量的討論與嘗試，黃違洪、張世英提出了一種針對(duì)線性模型變結(jié)構(gòu)的GBV（General Bayesian method with vague prior information）檢測(cè)法，GBV法具有計(jì)算簡(jiǎn)單、過程直觀、通用性強(qiáng)等優(yōu)點(diǎn)，但GBV法無法判定結(jié)構(gòu)變化點(diǎn)的數(shù)目[14]；Kim[15]提出一種與GBV法類似的方法，他構(gòu)造了檢驗(yàn)線性模型平穩(wěn)性的Bayes顯著檢驗(yàn)量，以檢測(cè)到單個(gè)參數(shù)的非平穩(wěn)性； Kim與Kon[16]將這種方法直接用于檢測(cè)方差平穩(wěn)性，這種程序不僅在計(jì)算上更加有效，而且能估計(jì)出未知的變結(jié)構(gòu)點(diǎn)數(shù)目。本文采用Kim與Kon提出的檢測(cè)方法來診斷“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率變結(jié)構(gòu)點(diǎn)。

4.2 金融市場(chǎng)間相關(guān)系數(shù)計(jì)算

借鑒Barndorff-Nielsen和Shepard等人的研究[14]，得到基于“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率的金融市場(chǎng)之間相關(guān)系數(shù)的計(jì)算公式：

4.3 金融市場(chǎng)間波動(dòng)溢出判斷分析

若要分析判斷第j個(gè)金融市場(chǎng)“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)對(duì)第i個(gè)金融市場(chǎng)“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)是否存在溢出，可以依次判斷“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù) 在變結(jié)構(gòu)點(diǎn) 處是否顯著發(fā)生變化。

若接受原假設(shè)，則說明在變結(jié)構(gòu)點(diǎn) 前后的“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)沒有發(fā)生顯著變化，即在時(shí)間段 內(nèi)，第j個(gè)金融市場(chǎng)“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)沒有傳遞到第i個(gè)金融市場(chǎng)，說明兩個(gè)金融市場(chǎng)彼此之間雖然存在相互影響，但影響不顯著，即沒有形成波動(dòng)溢出；若拒絕原假設(shè)，說明在變結(jié)構(gòu)點(diǎn) 前后的“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)發(fā)生顯著變化，即在時(shí)間段 內(nèi)，第j個(gè)金融市場(chǎng)“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)傳遞到第i個(gè)金融市場(chǎng)，說明第j個(gè)金融市場(chǎng)與第i個(gè)金融市場(chǎng)存在波動(dòng)溢出。

對(duì)變結(jié)構(gòu)點(diǎn) 前后的“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)，依次重復(fù)上述步驟并進(jìn)行Z檢驗(yàn)，根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果分析判斷第j個(gè)金融市場(chǎng)與第i個(gè)金融市場(chǎng)在不同變結(jié)構(gòu)點(diǎn)區(qū)間段內(nèi)是否存在波動(dòng)溢出。

重復(fù)上述步驟，根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果分析判斷其它金融市場(chǎng)之間是否存在波動(dòng)溢出。

5 高頻數(shù)據(jù)的股票市場(chǎng)間波動(dòng)溢出實(shí)證分析

5.1 數(shù)據(jù)描述

由于國(guó)外股票市場(chǎng)的高頻數(shù)據(jù)獲得比較困難，這里以上證指數(shù)和深圳成份指數(shù)的高頻時(shí)間序列為例，數(shù)據(jù)來源于天相數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)，收集的是每分鐘采集頻率的收盤價(jià)，時(shí)間區(qū)間：2004-1-2至2006-4-14，共涉及到551個(gè)交易日。上海與深圳證券交易所每天的交易時(shí)間為上午9：30至11：30、下午13：00至15：00，根據(jù)徐正國(guó)[13]對(duì)上證指數(shù)和深圳成份指數(shù)的實(shí)證結(jié)果，10分鐘的抽樣頻率其微觀結(jié)構(gòu)誤差最小，且這樣的抽樣頻率也足夠高。所以，這里選擇10分鐘的抽樣頻率，共得到551 48=26448個(gè)數(shù)據(jù)。

5.2 “已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)的診斷及相關(guān)系數(shù)計(jì)算、檢驗(yàn)

為了研究分析上海股票市場(chǎng)與深圳股票市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出問題，首先，采用Bayes診斷程序，對(duì)樣本內(nèi)的深圳成份指數(shù)、上證指數(shù)收益率的“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)，分別診斷變結(jié)構(gòu)點(diǎn)；其次，根據(jù)深圳成份收益率的“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)，分階段計(jì)算深圳股票市場(chǎng)與上海股票市場(chǎng)之間的相關(guān)系數(shù) ，根據(jù)上證指數(shù)收益率的“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)，分階段計(jì)算上海股票市場(chǎng)與深圳股票市場(chǎng)之間的相關(guān)系數(shù) ；最后，根據(jù)Z檢驗(yàn)，檢驗(yàn)在變結(jié)構(gòu)點(diǎn)前后，相應(yīng)的相關(guān)系數(shù)是否顯著發(fā)生的變化。表2列出了深圳成份指數(shù)收益率的“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)的診斷結(jié)果，以及“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)計(jì)算結(jié)果和Z檢驗(yàn)結(jié)果。表3列出了上證指數(shù)收益率的“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)的診斷結(jié)果，以及“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)計(jì)算結(jié)果和Z檢驗(yàn)結(jié)果。

5.3 股票市場(chǎng)之間波動(dòng)溢出分析

根據(jù)表2、表3所列估計(jì)結(jié)果，分析如下：

（1）從波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)診斷結(jié)果分析，樣本內(nèi)，由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)處理于調(diào)整階段，因此上海、深圳股市的波動(dòng)變化比較頻繁，而變結(jié)構(gòu)點(diǎn)一部分處在節(jié)假日附近，或重要日期3月15日“消費(fèi)者權(quán)益日”，或有重大的政策出臺(tái)引起的。

（2）根據(jù)相關(guān)系數(shù)及Z檢驗(yàn)結(jié)果可知，深圳與上海股票市場(chǎng)之間相關(guān)系數(shù)變化比較大，無論是深圳對(duì)上海股票市場(chǎng)，還是上海對(duì)深圳股票市場(chǎng)都存在著長(zhǎng)期的波動(dòng)溢出，其原因比較明確，在深圳與上海股票市場(chǎng)上市的公司均為我國(guó)的企業(yè)，受相同政策變化的影響，而且不同企業(yè)之間的經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)比較密切。

（3）通過診斷深圳與上海股票市場(chǎng)高頻數(shù)據(jù)收益率“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)、分階段計(jì)算深圳與上海股票市場(chǎng)“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)、檢驗(yàn)“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)在變結(jié)構(gòu)點(diǎn)前后是否顯著變化來分析判斷股票市場(chǎng)之間是否存在波動(dòng)溢出，其結(jié)果符合現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展規(guī)律。由于根據(jù)高頻數(shù)據(jù)所計(jì)算的“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率及協(xié)方差，損失的信息比低頻數(shù)據(jù)的要小的多，能夠包含更多的信息，所以，此方法所刻畫的特征更符合的金融市場(chǎng)變化的規(guī)律。由于診斷出了樣本內(nèi)波動(dòng)變結(jié)構(gòu)點(diǎn)，因此不僅能判斷分析樣本內(nèi)不同股票市場(chǎng)波動(dòng)溢出是否存在，而且還可以分析出產(chǎn)生波動(dòng)溢出的時(shí)間段。

6 結(jié)論

高頻數(shù)據(jù)的分析是近年來興起的一個(gè)領(lǐng)域，相對(duì)低頻數(shù)據(jù)而言，高頻數(shù)據(jù)所包含的信息更多，所以，研究基于高頻數(shù)據(jù)的金融市場(chǎng)波動(dòng)溢出是非常必要的。另外，金融市場(chǎng)決策者在進(jìn)行短期決策時(shí)，不僅需要長(zhǎng)期的市場(chǎng)信息，而且還需要即時(shí)的信息，因此，使用高頻數(shù)據(jù)研究金融市場(chǎng)之間波動(dòng)溢出，能夠?yàn)榻鹑跊Q策者提供更及時(shí)的決策信息。本文在討論“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率及“已實(shí)現(xiàn)”協(xié)方差矩陣?yán)碚摶A(chǔ)上，將波動(dòng)變結(jié)構(gòu)引入高頻時(shí)間序列，通過診斷“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率的變結(jié)構(gòu)點(diǎn)、計(jì)算不同金融市場(chǎng)之間“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)，檢驗(yàn) “已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)在變結(jié)構(gòu)點(diǎn)前后是否顯著發(fā)生變化來分析金融市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出問題。最后選取上證指數(shù)、深圳成份指數(shù)每分鐘數(shù)據(jù)為原始數(shù)據(jù)，選擇了10分鐘的抽樣頻率，驗(yàn)證分析了上證指數(shù)、深圳成份指數(shù)之間波動(dòng)溢出問題，實(shí)證結(jié)果不僅驗(yàn)證了方法的可行性，由于高頻數(shù)據(jù)損失信息小，而且“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)率考慮了金融市場(chǎng)數(shù)據(jù)日內(nèi)的波動(dòng)情況，所以，所計(jì)算的“已實(shí)現(xiàn)”相關(guān)系數(shù)更能夠反映金融市場(chǎng)之間的相關(guān)關(guān)系，以此為基礎(chǔ)進(jìn)行金融市場(chǎng)之間波動(dòng)溢出的分析就更符合金融市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律。

參考文獻(xiàn)

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篇7

 

金融海嘯的風(fēng)波仍未散去，其影響依然影響著世界金融，金融創(chuàng)新無疑像沙漠中的綠洲一樣，使人們對(duì)未來的金融前景充滿了期望。但是金融的創(chuàng)新是一把雙刃劍，其帶來更多交易機(jī)會(huì)的同時(shí)，也在交易中潛藏著更多的風(fēng)險(xiǎn)。金融創(chuàng)新雖然對(duì)整個(gè)金融的交易大環(huán)境產(chǎn)生了不利影響和負(fù)面效應(yīng)，但是其自身的有利性依然是主流。應(yīng)通過對(duì)交易的加強(qiáng)監(jiān)管，趨利避害以及正確引導(dǎo)，來實(shí)現(xiàn)金融創(chuàng)新對(duì)金融交易中的推動(dòng)作用最大化，推動(dòng)社會(huì)文明的更大進(jìn)步。

一、金融創(chuàng)新的含義和表現(xiàn)概述

所謂金融創(chuàng)新指的是在金融領(lǐng)域中通過對(duì)各要素的重新組合以及創(chuàng)造性的變革所創(chuàng)造或者所引進(jìn)的新事物。從金融創(chuàng)新的含義中可以看出其帶有非常鮮明的行業(yè)特征交易風(fēng)險(xiǎn)，也就是說其創(chuàng)新范圍在金融領(lǐng)域或者金融業(yè)當(dāng)中。金融創(chuàng)新具有質(zhì)變性和新生性，其是一個(gè)廣義的動(dòng)態(tài)概念，是一個(gè)不受時(shí)間和空間限制的完整的創(chuàng)新過程。

金融創(chuàng)新具有豐富多彩的表現(xiàn)，涉及范圍也十分的廣泛。大致可以概括為三類：金融制度的創(chuàng)新、金融業(yè)務(wù)的創(chuàng)新以及金融組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新免費(fèi)論文。金融制度的創(chuàng)新主要包括信用制度的創(chuàng)新、貨幣制度的創(chuàng)新、金融管理制度的創(chuàng)新以及制度安排相關(guān)的金融創(chuàng)新；金融業(yè)務(wù)的創(chuàng)新主要包括工具的創(chuàng)新、金融技術(shù)的創(chuàng)新以及金融交易方式、業(yè)務(wù)種類等相關(guān)方面的創(chuàng)新；金融組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新主要包括金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新和金融結(jié)構(gòu)上的創(chuàng)新、金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)管理創(chuàng)新以及金融業(yè)組織結(jié)構(gòu)相關(guān)的創(chuàng)新。

二、金融創(chuàng)新的影響

（一）金融創(chuàng)新的推動(dòng)作用

金融創(chuàng)新對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融具有很強(qiáng)的推動(dòng)作用。主要表現(xiàn)在明顯提高了金融市場(chǎng)運(yùn)作過程中的效率、增強(qiáng)了金融作用力和金融行業(yè)的發(fā)展能力。正因?yàn)檫@樣，金融創(chuàng)新作為金融發(fā)展過程中的主要源動(dòng)力，若沒有創(chuàng)新作用的推動(dòng)，就難以有升級(jí)性和上層次的金融發(fā)展，也就不可能實(shí)現(xiàn)對(duì)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的極大推動(dòng)和催進(jìn)作用。

（二）金融創(chuàng)新的負(fù)面影響

金融創(chuàng)新對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融也會(huì)產(chǎn)生一些負(fù)面作用和不利影響。當(dāng)代的金融創(chuàng)新使得貨幣的供求機(jī)制、結(jié)構(gòu)、特征及總量都發(fā)生了深刻的變化，并在很大程度上對(duì)貨幣政策的傳導(dǎo)、操作、決策及效果進(jìn)行著改變。正因?yàn)檫@些變化的存在，使得金融在發(fā)展的過程當(dāng)中風(fēng)險(xiǎn)不斷增長(zhǎng)，金融業(yè)的穩(wěn)定性也隨之下降，隨之的經(jīng)濟(jì)發(fā)展波動(dòng)性很大的增加了金融危機(jī)出現(xiàn)的可能性。

（三）金融創(chuàng)新利弊皆存，利為主流

金融危機(jī)的創(chuàng)新中是利弊皆存的，但是其利的一面是主要的，也是人們加以利用的。對(duì)金融創(chuàng)新正確的對(duì)待，能夠?qū)鹑诤徒?jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)力作用有效的利用并進(jìn)行充分的發(fā)揮。因此，在金融創(chuàng)新中必須對(duì)其產(chǎn)生的負(fù)面作用進(jìn)行防范以及合理的控制。

三、金融創(chuàng)新后的交易機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)

（一）融資中的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)

所謂融資，簡(jiǎn)單來講就是借錢或者透支買股票，融資過程的抵押物可以是股票，也可以是現(xiàn)金。融資的出現(xiàn)使得股票的購(gòu)買成風(fēng)交易風(fēng)險(xiǎn)，不會(huì)因?yàn)闀簳r(shí)的現(xiàn)金不足而使得股市冷清。這種透支的交易方式使得人們可以進(jìn)行幾倍于自己能力的購(gòu)買，但是帶來勝景的同時(shí)也潛在著風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槿谫Y的方式，一旦股票下跌，就會(huì)進(jìn)行對(duì)保證金的增加，如果保證金達(dá)不到要求的話，股票就會(huì)被銀行強(qiáng)制收回，賣出進(jìn)行償債。現(xiàn)實(shí)生活中不乏很多人炒股炒的傾家蕩產(chǎn)，當(dāng)然這種高風(fēng)險(xiǎn)如果應(yīng)用到牛市時(shí)也會(huì)利潤(rùn)翻翻。在這種交易中，借錢給融資者的一方也承擔(dān)了相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，這一方屬于保守的投資，以維持穩(wěn)定的收益為目的，只要控制得當(dāng)，就能夠?qū)崿F(xiàn)固定的利息收益，但是在有些時(shí)候這些貸款會(huì)由于借款者破產(chǎn)等原因而無法追回，直接導(dǎo)致投資金額的損失。融資這種形式是一把雙刃劍，并不能因?yàn)樗幻娴匿h利而忽略另一面的光芒，這種交易形式本身是中性的，主要在于使用者的使用方式，加以合理的利用和監(jiān)督交易風(fēng)險(xiǎn)，無疑使其成為金融創(chuàng)新后的交易亮點(diǎn)。

（二）融券中的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)

融券的交易方式并不在于等股票的分紅，而是通過高賣低買，賺取差價(jià)來獲得利益。在融券這種交易方式中，融券者可以在起初高價(jià)賣出股票，后來又低價(jià)買回，這樣來賺取利潤(rùn)免費(fèi)論文。融券的方式無疑增加了股票潛在的購(gòu)買力和供應(yīng)量，這兩種因素的同時(shí)增加，很大程度上降低了股市的失衡性。融資公司在這一項(xiàng)中成為最大受益者，融券公司不但增加了其自身的業(yè)務(wù)量，又通過借出股票和貸款實(shí)現(xiàn)了一定的利息收入。股東借出股票賺取利潤(rùn)的同時(shí)也不用去擔(dān)心股權(quán)的喪失。但是又存在著一定的風(fēng)險(xiǎn)性，因?yàn)椋谌瘜?duì)于金融市場(chǎng)的重要性和融資具有很大的相似性。融券做空者承擔(dān)著一些風(fēng)險(xiǎn)，由于股票自身具有可操作性，會(huì)受到外界因素的影響，其中人為因素是最常見的，當(dāng)一只股票作而直接上升時(shí)，做空者就會(huì)損失慘重、血本無歸。然而炒股的樂趣也在這里，近乎于賭博的方式足夠的刺激，但是任何東西都需要方法，融券者如果能冷靜對(duì)待金融市場(chǎng)交易風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)家加以對(duì)股票金融市場(chǎng)進(jìn)行凈化，避免暗箱操作，會(huì)使得金融市場(chǎng)的前景更加的美好。

（三）股指期貨套利中的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)

在金融金融中的股指期貨交易中，最簡(jiǎn)單的是單向進(jìn)行股指期貨的買進(jìn)或賣出，這種交易方式無疑適合一些不喜歡選股，只對(duì)股票漲跌感興趣的朋友。這種方式只要目標(biāo)股票是強(qiáng)于基數(shù)的就可以有利潤(rùn)，但是這樣做無疑降低了其在牛市中的利潤(rùn)空間。股指期望無疑是股票購(gòu)買中比較穩(wěn)定的一種類型，這種類型的交易更容易被新手所接觸，為股票交易提供了更多的購(gòu)買力，但是這種交易形式也會(huì)隨著股市的下跌而存在著一定的風(fēng)險(xiǎn)，直接關(guān)系到期貨購(gòu)買者能否盈利，盈利多少。加強(qiáng)對(duì)股指期貨非法下跌的監(jiān)督管理無疑是降低風(fēng)險(xiǎn)的最好方式。

[參考文獻(xiàn)]

[1]張雨田.金融創(chuàng)新的研究與思考[J]. 企業(yè)管理與科技，2008，11.

篇8

0引言

近年來，Copula理論是研究金融變量相依結(jié)構(gòu)非常有力的一種工具，已經(jīng)被廣泛應(yīng)用到金融投資組合風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域；由于Copula函數(shù)不同于傳統(tǒng)的線性相依分析,它能夠更多的捕捉到金融資產(chǎn)非正態(tài)、非對(duì)稱分布等有關(guān)信息，大大提高了金融風(fēng)險(xiǎn)管理能力。然而眾所周知，金融資產(chǎn)的相依關(guān)系是時(shí)刻變化，不局限于某一模式，股票市場(chǎng)處于牛市或熊市的時(shí)候，股票價(jià)格同時(shí)暴漲或暴跌，股票市場(chǎng)之間的協(xié)同運(yùn)動(dòng)就會(huì)顯著增強(qiáng)且這種運(yùn)動(dòng)通常又是非對(duì)稱的，從而單一Copula函數(shù)未能全面刻畫金融資產(chǎn)相依結(jié)構(gòu)。因此，本文基于現(xiàn)有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，運(yùn)用核密度估計(jì)M-Copula模型，對(duì)滬深股市之間的相依性進(jìn)行了實(shí)證分析。

1M-Copula模型

金融分析活動(dòng)中，ArchimedeanCopula是分析金融資產(chǎn)相依結(jié)構(gòu)最為廣泛的Copula函數(shù)。Valdez(1998)等人曾經(jīng)對(duì)ArchimedeanCopula做了精辟的總結(jié)，指出ClaytonCopula具有非對(duì)稱性，對(duì)變量分布下尾部變化十分敏感，能更多捕捉到金融資產(chǎn)之間下尾相關(guān)的變化；而GumbelCopula函數(shù)則相反，對(duì)變量分布上尾部變化也十分敏感，能捕捉到金融資產(chǎn)之間上尾相關(guān)變化；FrankCopula對(duì)變量的分布具有對(duì)稱性，無法捕捉到隨機(jī)變量間非對(duì)稱的相關(guān)關(guān)系。通過分析發(fā)現(xiàn)，Gumble、Clayton和Frank的Copula的分布特性與金融市場(chǎng)之間牛市、熊市或多頭、空頭等特征恰好相符。為了更好的描述金融資產(chǎn)的相依結(jié)構(gòu)，本文采用文獻(xiàn)的方法，將具有不同特點(diǎn)的Gumble、Clayton和Frank函數(shù)通過線性方式組合構(gòu)成一個(gè)M-Copula函數(shù)，其表達(dá)式為：

其中，，相關(guān)參數(shù)向量度量了變量之間的相關(guān)模式；權(quán)重系數(shù)向量反映了變量間的相關(guān)模式。由三個(gè)Copula函數(shù)線性組合而成的混合M-Copula函數(shù)不僅可以描述金融市場(chǎng)之間上尾相關(guān)、下尾相關(guān)及尾部對(duì)稱相關(guān)三種相關(guān)模式，還可以選取不同的系數(shù)向量描述金融市場(chǎng)之間上尾、下尾相關(guān)并存的非對(duì)稱模式(張世英，2008)。因此，可以用一個(gè)M-Copula函數(shù)描述我國(guó)滬深股市間的相依關(guān)系。

2M-Copula函數(shù)的核密度估計(jì)

M-Copula函數(shù)中的未知參數(shù)需要通過樣本進(jìn)行估計(jì)；在研究M-Copula函數(shù)分析金融資產(chǎn)相關(guān)性時(shí)，已有文獻(xiàn)都假定金融資產(chǎn)收益率服從某分布，然后采用ClaudioRomano(2002)等人提出的經(jīng)驗(yàn)分布或ML、IML以及CML估計(jì)參數(shù)。參數(shù)估計(jì)法要求金融資產(chǎn)具有嚴(yán)格的相關(guān)結(jié)構(gòu)和分布狀態(tài)，多變量金融資產(chǎn)具有相同參數(shù)表達(dá)式；然而在國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策和人們心理預(yù)期的影響下，金融資產(chǎn)的分布具有時(shí)變性，其分布函數(shù)通常是未知的，對(duì)于這個(gè)未知函數(shù)的估計(jì)，非參數(shù)核估計(jì)方法具有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。

近年來，非參數(shù)核估計(jì)是計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)發(fā)展的一個(gè)新方向，葉阿忠（2003）詳細(xì)論證了核密度估計(jì)在經(jīng)濟(jì)分析中可行性和有效性。核密度估計(jì)改變了傳統(tǒng)的參數(shù)估計(jì)方法，為金融資產(chǎn)未知邊緣分布函數(shù)提供了一種新的統(tǒng)計(jì)分析手段。核密度估計(jì)金融資產(chǎn)的邊緣分布時(shí)，不事先設(shè)置任何參數(shù)，也無需考慮研究樣本分布的類型，函數(shù)形式完全由樣本的數(shù)據(jù)確定，因而具有較大的適應(yīng)性。

利用核密度估計(jì)M-Copula中的參數(shù)主要有以下兩個(gè)步驟：

Step1:假定資產(chǎn)組合包含金融資產(chǎn)，兩種資產(chǎn)收益率樣本觀測(cè)序列為，,其密度函數(shù)和分布函數(shù)分別為、0，、；則利用核密度函數(shù)得到兩種資產(chǎn)的非參數(shù)核密度估計(jì)為：；

其中為核函數(shù)，為光滑參數(shù)；根據(jù)密度函數(shù)得到在分布函數(shù)的估計(jì)也即Copula中的均勻分布變量為、，此時(shí)資產(chǎn)組合收益率序列轉(zhuǎn)化為新的序列；Deveroye(1983)證明了是依概率收斂的，即

Step2由序列的估計(jì)值，利用極大似然估計(jì)方法即可估計(jì)M-Copula中的未知參數(shù)：()。

3滬深股票市場(chǎng)相依結(jié)構(gòu)的實(shí)證分析

3.1樣本數(shù)據(jù)的整理及初步分析

本文選取代表滬深股市上證綜合指數(shù)(SH)和深證綜合指數(shù)(ZH)的日收盤價(jià)為樣本。由于我國(guó)1996年12月16日實(shí)行漲停板限價(jià)交易制度，因此本文選取樣本時(shí)間段為1996年12月16日至2010年6月3日，共得到3258個(gè)日數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于大智慧軟件。兩市每日收益率為相鄰交易日收盤價(jià)對(duì)數(shù)一階差分，，本文通過Eviews和S-Plus完成圖形和參數(shù)估計(jì)。

表3.1上證綜指和深證綜指收益率序列統(tǒng)計(jì)指標(biāo)

指數(shù)名稱

均值

標(biāo)準(zhǔn)差

偏度

峰度

JB統(tǒng)計(jì)量

上證綜指

0.00029

0.01879

-0.09837

7.09742

2282.93600

深證綜指

0.00029

0.01905

篇9

關(guān)鍵詞:金融市場(chǎng) 安全 穩(wěn)定 監(jiān)管 農(nóng)村金融市場(chǎng)

我國(guó)金融市場(chǎng)存在的問題及其穩(wěn)定策略

(一)存在的問題

改革開放以來,我國(guó)金融體系實(shí)現(xiàn)了歷史性的跨越,金融市場(chǎng)體系日趨完善,社會(huì)資金配置和使用效率穩(wěn)步提高。但是也存在許多結(jié)構(gòu)性問題,主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:

金融產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理。目前我國(guó)金融產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的不合理現(xiàn)象主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面:一是行業(yè)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡。當(dāng)前在我國(guó)現(xiàn)有的金融行業(yè)結(jié)構(gòu)當(dāng)中,銀行業(yè)所占的比例嚴(yán)重過高,但是證券業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)、信托業(yè)、租賃業(yè)等這些非銀行業(yè)所占的比例卻嚴(yán)重偏低。二是銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和收入結(jié)構(gòu)不合理。

金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不合理。改革以來,我國(guó)金融市場(chǎng)在數(shù)量上得到了快速發(fā)展,但目前結(jié)構(gòu)失調(diào)的問題卻十分突出:金融市場(chǎng)的種類結(jié)構(gòu)失衡;金融工具結(jié)構(gòu)不合理;市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)失衡。

金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理。目前我國(guó)金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的主要問題是貨幣性金融資產(chǎn)所占比重過高。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是信用形式結(jié)構(gòu)的反映,它表明我國(guó)目前仍然是銀行信用占絕大比重,而企業(yè)信用、個(gè)人信用等基礎(chǔ)信用形式不發(fā)達(dá),導(dǎo)致信用基礎(chǔ)比較單薄,銀行信用也因缺乏雄厚的信用根基而隱含了諸多風(fēng)險(xiǎn)。

(二)穩(wěn)定我國(guó)金融市場(chǎng)的策略

財(cái)政政策。金融市場(chǎng)能否穩(wěn)定,首先要看一個(gè)國(guó)家是否有一個(gè)穩(wěn)定的財(cái)政政策。如果政府長(zhǎng)期入不敷出,不管如何強(qiáng)調(diào)中央銀行的獨(dú)立性都達(dá)不到政策效果。

國(guó)有銀行改制。改制不等于全面私有化、分拆上市。國(guó)有商業(yè)銀行引入“民間”資本,適當(dāng)降低國(guó)有資本的比重,同樣有利于轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)機(jī)制,也是在改革的路上前進(jìn)了一大步。值得注意的是:銀行不是一般的國(guó)有企業(yè),改制也要講究一定的路數(shù)。規(guī)范證券市場(chǎng)。堅(jiān)決地把不夠資格的上市公司清除出去:停牌、退市、重組。給予中小投資者特別是普通公民以優(yōu)先購(gòu)買的權(quán)利。完善相關(guān)的法律制度,促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。匯率問題。我國(guó)現(xiàn)行匯率制度被稱為“有管理的浮動(dòng)匯率制”,其中有匯率浮動(dòng)的機(jī)制,因此不存在穩(wěn)定的匯率預(yù)期。目前我國(guó)人民幣匯率具有固定匯率的特征。在匯率不能放棄有管理的浮動(dòng),又不能放棄獨(dú)立貨幣政策的時(shí)候,是不能輕言開放資本市場(chǎng)的。

我國(guó)金融監(jiān)管存在的不足及其解決對(duì)策

(一)存在的不足

1.監(jiān)管信息不對(duì)稱。中央銀行實(shí)施監(jiān)管的主要依據(jù)是金融機(jī)構(gòu)提供的各類報(bào)表,但目前有些金融機(jī)構(gòu)為追逐私利、逃避監(jiān)管, 報(bào)表很不規(guī)范,信息失真,導(dǎo)致了監(jiān)管者與被監(jiān)管者信息不對(duì)稱,影響了監(jiān)管當(dāng)局決策的科學(xué)性和金融監(jiān)管的效率性。另外, 風(fēng)險(xiǎn)檢測(cè)系統(tǒng)、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)還未完全建立, 監(jiān)管信息傳導(dǎo)不暢。

2.金融監(jiān)管立法的不完善。金融監(jiān)管立法滯后, 法規(guī)雜亂和籠統(tǒng), 其系統(tǒng)性、配套性、適時(shí)性和操作性不強(qiáng), 直接導(dǎo)致無法可依、行政干預(yù)和金融債權(quán)與糾紛的定性難、執(zhí)行難。

3.分業(yè)監(jiān)管的限制。分業(yè)監(jiān)管導(dǎo)致銀行、證券、保險(xiǎn)三大監(jiān)管部門受其監(jiān)管范圍限制,難免出現(xiàn)缺乏協(xié)調(diào)、溝通甚至沖突的情況,而由于利益沖突導(dǎo)致的政策措施相互抵制的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生,重復(fù)檢查、重復(fù)監(jiān)管也比較常見,這些不僅提高了監(jiān)管成本,也在一定程度上降低了中央銀行的監(jiān)管效率。

4.監(jiān)管人員的低素質(zhì)與監(jiān)管目標(biāo)不匹配。監(jiān)管目標(biāo)的高標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管任務(wù)的艱巨性,需要監(jiān)管人員具有較為全面的經(jīng)濟(jì)、金融、法律等方面的知識(shí), 而且在實(shí)際工作中,從對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、分析、判斷到制訂風(fēng)險(xiǎn)防范預(yù)案,都需要金融監(jiān)管人員具有扎實(shí)的理論功底和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。然而現(xiàn)有的監(jiān)管人員,在知識(shí)水平、知識(shí)結(jié)構(gòu)與金融實(shí)務(wù)上均存在著較大差距?，F(xiàn)有監(jiān)管人員的業(yè)務(wù)素質(zhì)與央行監(jiān)管目標(biāo)比較,呈現(xiàn)明顯的不匹配狀態(tài),影響了監(jiān)管的質(zhì)量和效率。

(二)解決對(duì)策

監(jiān)管的效率在很大程度上依賴于監(jiān)管人員的素質(zhì),包括其專業(yè)能力和職業(yè)道德品質(zhì)。我國(guó)目前嚴(yán)重缺乏專業(yè)的監(jiān)管人員,監(jiān)管當(dāng)局還不具備現(xiàn)代化的風(fēng)險(xiǎn)管理和監(jiān)管能力。并且,新形勢(shì)下要求監(jiān)管人員必須熟悉WTO規(guī)則,這又是一個(gè)新的挑戰(zhàn)。

首先要完善用人機(jī)制。對(duì)監(jiān)管人員的素質(zhì)要從學(xué)歷、工作經(jīng)歷、銀行業(yè)務(wù)知識(shí)和技能等方面把關(guān),符合條件才可以從事監(jiān)管工作。對(duì)現(xiàn)有監(jiān)管人員進(jìn)行分類調(diào)整,優(yōu)化監(jiān)管人員的結(jié)構(gòu)。對(duì)監(jiān)管人員要經(jīng)過系統(tǒng)、專業(yè)的培訓(xùn)后持證上崗。其次是建立后續(xù)培訓(xùn)制度。要定期、不定期地對(duì)監(jiān)管人員進(jìn)行有目的、有計(jì)劃、有系統(tǒng)的培訓(xùn),不斷更新監(jiān)管人員的知識(shí)結(jié)構(gòu),提高對(duì)監(jiān)管工作的的適應(yīng)能力。再次是建立監(jiān)管人員的推出機(jī)制。對(duì)監(jiān)管人議案進(jìn)行考核,通過資格認(rèn)定等方式積極穩(wěn)妥地使不符合要求的監(jiān)管人員從監(jiān)管隊(duì)伍中退出。

努力創(chuàng)建穩(wěn)健的農(nóng)村金融市場(chǎng)

任何金融理論若想在我國(guó)農(nóng)村獲得成功,都要將對(duì)策定位在消除日益明顯的農(nóng)民經(jīng)濟(jì)分化,促進(jìn)農(nóng)村社會(huì)公平上來。在市場(chǎng)沒有形成自發(fā)的制約機(jī)制時(shí),對(duì)自發(fā)市場(chǎng)造成的貧富分化和社會(huì)不公平現(xiàn)實(shí),才能為農(nóng)村金融市場(chǎng)創(chuàng)造一個(gè)穩(wěn)定健康的基礎(chǔ)。

以法律制度規(guī)范民間金融市場(chǎng),獎(jiǎng)優(yōu)懲劣。國(guó)家對(duì)農(nóng)民創(chuàng)造性和積極性的尊重體現(xiàn)在對(duì)農(nóng)民經(jīng)濟(jì)合作組織的扶持上。通過制度的建立和完善,加強(qiáng)對(duì)已發(fā)展起來且運(yùn)行良好的經(jīng)濟(jì)合作組織的財(cái)稅信貸支持,突破其靠自身積累的局限,進(jìn)而降低農(nóng)民對(duì)民間金融資本尤其是高風(fēng)險(xiǎn)資本的依賴程度,擺脫由此產(chǎn)生的一些問題。

“十一五”規(guī)劃提出,要“深化農(nóng)村金融體制改革,規(guī)范發(fā)展適合農(nóng)村特點(diǎn)的金融組織,探索和發(fā)展農(nóng)業(yè)保險(xiǎn),改善農(nóng)村金融服務(wù)”,同時(shí)要“穩(wěn)步發(fā)展多種所有制的中小金融企業(yè)”。政府的政策意圖非常明顯,那就是給予農(nóng)村金融更多自我選擇的自由,在所有制結(jié)構(gòu)、金融機(jī)構(gòu)的組織結(jié)構(gòu)以及業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)方面,允許農(nóng)村金融進(jìn)行適合于本地區(qū)經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)的制度創(chuàng)新和業(yè)務(wù)創(chuàng)新,尊重農(nóng)村各類金融組織的首創(chuàng)精神。

實(shí)施“金融補(bǔ)農(nóng)”政策。盡管民間金融資本在農(nóng)村十分活躍,農(nóng)村市場(chǎng)金融供給還有很大缺口。國(guó)家應(yīng)實(shí)行“金融補(bǔ)農(nóng)”政策。這既要求國(guó)家采取有效的經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策,鼓勵(lì)商業(yè)銀行等正規(guī)金融機(jī)構(gòu)向農(nóng)村地區(qū)投資,降低農(nóng)民進(jìn)入正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的門檻,又要求明確農(nóng)村信用社的市場(chǎng)定位,推動(dòng)其積極改革,有效運(yùn)營(yíng),使之在農(nóng)村金融市場(chǎng)上發(fā)揮更大作用,還要求取消現(xiàn)實(shí)中對(duì)農(nóng)民自發(fā)合作組織的諸多限制,加強(qiáng)農(nóng)民的社會(huì)關(guān)系紐帶,為其資金來源的多樣化提供基礎(chǔ)。積極引導(dǎo)建立小組貸款和小額信貸模式,走出單純的扶貧性質(zhì)貸款的誤區(qū),引入可持續(xù)發(fā)展信貸模式,引導(dǎo)農(nóng)民借雞生蛋,而非越借越窮。

加大對(duì)農(nóng)村建設(shè)支持的廣度與力度。農(nóng)民是國(guó)民中的弱勢(shì)群體,而在農(nóng)民中已產(chǎn)生在經(jīng)濟(jì)地位和社會(huì)地位上處于弱勢(shì)的階層,其出現(xiàn)和國(guó)家長(zhǎng)期對(duì)農(nóng)村與城市的區(qū)別政策、農(nóng)業(yè)與工業(yè)的區(qū)別政策有直接的關(guān)系。在國(guó)家經(jīng)濟(jì)已有相當(dāng)規(guī)模且能保持快速、穩(wěn)定增長(zhǎng)的條件下,有必要而且已有能力在農(nóng)村地區(qū)加大基礎(chǔ)設(shè)施投入以改善農(nóng)村和農(nóng)業(yè)面貌,加大對(duì)教育投入以實(shí)現(xiàn)真正意義上的九年義務(wù)教育,逐步建立健全養(yǎng)老保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)等社會(huì)保障項(xiàng)目以促進(jìn)農(nóng)民的全面發(fā)展。這些措施對(duì)縮小農(nóng)民貧富差距,共享小康,穩(wěn)定農(nóng)村社會(huì)必將起到巨大的積極作用。

制定切合實(shí)際的法規(guī)制度來推動(dòng)農(nóng)村金融市場(chǎng)的健康發(fā)展,提供必要的公共物品來彌補(bǔ)農(nóng)村業(yè)已產(chǎn)生的貧富鴻溝,這些積極的國(guó)家行為必會(huì)大大加快建設(shè)和諧社會(huì)主義新農(nóng)村的步伐。

參考文獻(xiàn):

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3.紀(jì)瓊驍.中國(guó)金融監(jiān)管制度的變遷[D].中國(guó)優(yōu)秀博碩士學(xué)位論文全文數(shù)據(jù)庫(kù)(博士),2006(5)

篇10

一、引言

經(jīng)濟(jì)的全球化使得各市場(chǎng)間的聯(lián)系更加緊密，而作為經(jīng)濟(jì)晴雨表的股市對(duì)各市場(chǎng)是有所反應(yīng)的，但反應(yīng)具體怎樣則需要我們進(jìn)一步研究。在本文中，我們要重點(diǎn)討論國(guó)際金融市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)股市的影響，而國(guó)際金融市場(chǎng)包含的版塊比較多，根據(jù)以往學(xué)者的研究成果，我們選擇國(guó)際證券市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)及黃金市場(chǎng)來代表國(guó)際金融市場(chǎng)研究這些市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)股市的影響，并根據(jù)研究結(jié)果提出相關(guān)對(duì)策建議，以期實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)股市健康和諧的發(fā)展，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)更多力量。

二、理論分析

（一）變量、數(shù)據(jù)選取

因上交所上市的股票大多為績(jī)優(yōu)藍(lán)籌股，各行業(yè)的主力龍頭較為穩(wěn)定所以我們的被解釋變量選為上證指數(shù)；而國(guó)際金融市場(chǎng)中我們選擇國(guó)際證券市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)、黃金市場(chǎng)來研究國(guó)際金融市場(chǎng)的影響，而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)則選擇宏觀市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)來研究，具體變量名稱及定義見表1。

數(shù)據(jù)區(qū)間選擇2010年1月～2015年12月的月度數(shù)據(jù)，而有些數(shù)據(jù)如GDP只有季度值，這樣的數(shù)據(jù)我們采用相關(guān)軟件進(jìn)行處理以得到其月度數(shù)據(jù)。

（二）實(shí)證模型

本文采用的實(shí)證模型如（1）式所示：

（1）式中：LNYLi：i月的上證指數(shù)；Xi：i月的解釋變量；Yi：i月的控制變量。

（三）影響機(jī)理分析

1.證券市場(chǎng)的影響。各國(guó)證券市場(chǎng)間存在一定的聯(lián)系，趙征（2009）的研究表明股市有傳染性，當(dāng)某一股市發(fā)生大幅波動(dòng)時(shí)，股市間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)會(huì)顯著增加[1]，所以在本文中選擇有代表性的納指、道指來研究國(guó)際證券市場(chǎng)的影響。

2.外匯市場(chǎng)的影響。匯率的變化對(duì)出口型企業(yè)影響較大，對(duì)股市來說，對(duì)A股、B股的影響較弱，而對(duì)H股影響較大，在本文中選擇人民幣對(duì)美元的匯率來研究外匯市場(chǎng)的影響。

3.黃金市場(chǎng)的影響。黃金作為一種避險(xiǎn)工具，當(dāng)金融市場(chǎng)低迷時(shí)，黃金市場(chǎng)則是首選保值市場(chǎng)，而金融市場(chǎng)活躍時(shí)，投資者則往往拋售黃金，因此黃金市場(chǎng)與金融市場(chǎng)替代關(guān)系明顯，在本文中選擇倫敦黃金來研究黃金市場(chǎng)的影響。

4.國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的影響。國(guó)內(nèi)對(duì)股市影響較顯著的一般是宏觀市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)良好、貨幣政策寬松，股市則表現(xiàn)為牛市，反之則為熊市，在本文中選擇GDP、工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)率來研究宏觀市場(chǎng)對(duì)股市的影響，選擇M2同比增長(zhǎng)率來研究貨幣市場(chǎng)的影響。

三、實(shí)證研究

（一）單位根檢驗(yàn)及相關(guān)性分析

經(jīng)過ADF檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?，本文所取變量中NASDAQ、DIJA、USD/CNY、LBMA均不平穩(wěn)，SSE、GDP、GR、M均平穩(wěn)，因此我們用差分處理不平穩(wěn)變量后使其變?yōu)槠椒€(wěn)變量，再進(jìn)行回歸。

（二）相關(guān)性分析

為保證回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，我們做了相關(guān)性檢驗(yàn)，經(jīng)過檢驗(yàn)，USD/CNY、GDP、GR與上證指數(shù)的相關(guān)系數(shù)最大，分別為0.40、0.93、-0.92，其他的系數(shù)均較小，因此，我們以這三個(gè)變量為基本建立基本模型，然后再逐步添加其他變量進(jìn)行分析。

（三）回歸結(jié)果分析

在基本模型中，我們只研究人民幣兌美元匯率、GDP、GR對(duì)我國(guó)股市的影響，結(jié)果顯示，所有變量都顯著，擬合優(yōu)度為0.92；在模型一中，我們僅在基本模型的基本上添加變量納指，結(jié)果表明，納指變量不顯著，所以舍棄該變量；模型二中，我們?cè)诨灸Ｐ偷纳咸砑拥乐福Y(jié)果表明，道指不顯著，所以舍棄該變量；模型三中，在基本模型的上添加倫敦黃金指數(shù)，結(jié)果顯示倫敦黃金指數(shù)均不顯著，所以舍棄該變量；模型四中，我們加入M2這一控制變量，結(jié)果表明，M2不顯著，同時(shí)降低了與USD/CNY的顯著性，所以舍棄該變量。綜上所述，基本模型的解釋變量與控制變量都顯著，且擬合優(yōu)度也較高為0.92，該模型為本文的最終模型，具體形式如式（2）所示。

SSEi=0.05USD/CNYi+2.99×10-7GDPi-2.70×10-3GRi+10.61 （2）

四、研究結(jié)論及相關(guān)建議

在本文中，我們通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)人民幣兌美元匯率對(duì)上證指數(shù)影響最為顯著，證券市場(chǎng)、黃金市場(chǎng)對(duì)上證指數(shù)影響不大；而控制變量中僅GDP、工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)率對(duì)上證指數(shù)有顯著影響，貨幣市場(chǎng)對(duì)其無影響?；谝陨辖Y(jié)果，我們提出以下幾點(diǎn)建議。

建立對(duì)外匯市場(chǎng)變動(dòng)的緊急應(yīng)變制度。外匯市場(chǎng)在一定程度上可以預(yù)示股市的變化，在如今瞬息萬變的國(guó)際金融市場(chǎng)中，如果能快速應(yīng)對(duì)外匯市場(chǎng)的變化，規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)，在保障企業(yè)、投資者利益不受損失的情況下獲取最大收益。

保持國(guó)內(nèi)市場(chǎng)健康穩(wěn)定的發(fā)展。國(guó)內(nèi)宏觀市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)對(duì)股市的影響是顯而易見的，因此股市要健康的發(fā)展，宏觀經(jīng)濟(jì)必須更加穩(wěn)健的發(fā)展，切不可大起大落，而貨幣政策也許根據(jù)市場(chǎng)形勢(shì)適時(shí)作出相應(yīng)的調(diào)整。

密切關(guān)注國(guó)際證券市場(chǎng)和黃金市場(chǎng)。經(jīng)濟(jì)全球化使各個(gè)市場(chǎng)間的聯(lián)動(dòng)性不斷增強(qiáng)，尤其是國(guó)際證券市場(chǎng)，因此國(guó)內(nèi)股市的發(fā)展，需密切關(guān)注國(guó)際證券市場(chǎng)和黃金市場(chǎng)，同時(shí)采取有效措施積極應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的波動(dòng)。