導言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇金融與證券投資，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內容能為您提供靈感和參考。

篇1

一、行為金融理論與投資決策模型

大量的事實證明，投資者的行為方式及其深層次的心理特征對投資活動的結果具有直接的、重要的影響，在研究復雜的金融市場時，我們必須考慮人類自身行為所具有的復雜多變性特點。在借鑒行為科學、心理學以及社會學研究成果的基礎上，初步形成了以投資活動當事人的心理因素為基礎的行為金融理論體系。對應于現(xiàn)資理論的假設，行為金融理論給出自己的理論假設:(1)人是有限理性的;(2)非完全市場的存在;(3)投資者的投資具有群體行為特征。行為金融理論基礎主要有:(1)期望理論(Prospect Theory 1979);(2)行為資產(chǎn)定價模型(BAPM);(3)行為金融資產(chǎn)組合理論(Behavioral Portfolio Theory 1999)。在此基礎之上構造的行為金融投資決策模型有:(1)BSV模型與DHS模型;(2)統(tǒng)一理論模型(Unified Theory Model);(3)羊群效應模型。

二、行為金融對投資者行為的實證研究結論

1.過度自信。人的心理中往往有過分高估自己能力和知識的傾向，表現(xiàn)為投資決策中過分相信自身的判斷和決策，而忽視了客觀情況變化造成決策失誤的可能性。由上交所組織完成的《中國證券投資者行為研究》指出，我國股市6500萬投資者中無業(yè)者占較大比例，有理由相信這些無業(yè)者中有相當一部分人是缺乏市場競爭力的人，由于無事可做，也不考慮自己的能力，就想到股市賺錢，由此可見我國投資者過度自信之嚴重程度。

2.拋錨性錯誤。人們在對某件商品的價值進行判斷時，通常需要一定的信息錨作為判斷的參照標準。同樣，投資者對于證券價格的變動預測也需要一定信息作為參照的錨。拋錨性往往導致投資者對新的、正面的信息反應不足。我國投資者往往是利用類似行業(yè)、板塊、股本大小、經(jīng)營業(yè)績等的股票價格來衡量其投資股票的價格的。但是錨并不能長時間一直保持準確性和有效性，即錨會使投資者判斷出錯。

3.羊群行為。股市中的“羊群行為”是指投資者由于受其他投資者投資策略的影響而采取相同的投資策略。其關鍵是其他投資者的行為影響投資者的投資決策，并對他的決策結果造成影響。我國股市中存在的大量“跟風”、“跟莊”、投資基金的投資組合類同等都是典型的“羊群行為”。孫培源(2002)通過構造股票收益率的橫截面絕對偏離和市場收益率的非線性檢驗，實證了中國股市羊群效應的存在。

4.噪聲交易。非理性投資者把與價值無關的信息認為是與價值有關，或者某些投資者人為地制造虛假信息，而其他投資者無法識別其真?zhèn)?，這兩種信息被認為是噪聲，相應產(chǎn)生的交易稱為噪聲交易。我國股市近400%的年換手率中至少300%可以歸因于噪聲交易。施東暉(2001)實證研究表明，由于技術分析方法在上海股票市場被廣泛使用，當某此技術信號顯示“上升”或“下跌”趨勢時，將引發(fā)大量的買賣行為，從而強化現(xiàn)有的股價趨勢。

5.過度反應與反應不足。過度反應是由DeBondt和Thaler(1985)最早發(fā)現(xiàn)的，他們發(fā)現(xiàn)投資者對于近期的好消息不是做出正確的貝葉斯反應，而是過度反應致使股票價格超過其內在價值。我國王永宏(2001)運用DT的方法研究了中國股票市場的過度反應現(xiàn)象證實了中國股市存在著明顯的過度反應現(xiàn)象。反應不足是指投資者對自身的判斷過度自信，或是一味依賴過去的歷史經(jīng)驗作為判斷的參照標準(犯拋錨性錯誤)，對市場中出現(xiàn)的新趨勢和新變化反應遲鈍，喪失了獲利的良好時機。我國股市中存在的“輪漲效應”就是一種“反應不足”。

6.處置效應?！疤幹眯笔侵竿顿Y者長時期持有套牢的股票而過早拋出贏利的股票的現(xiàn)象。這意味著當投資者處于盈利狀態(tài)時是風險回避者，而處于虧損狀態(tài)時是風險偏好者。趙學軍(2001)等人的研究結論是:與國外相比，我國投資者更加傾向于賣出盈利股票，繼續(xù)持有虧損股票。我國股市的處置效應在年末相對增強，個人投資者的處置效應強于機構投資者。

7.動量效應。在一定持有期內，平均而言，如果某只股票或某些股票組合在前一段時期內漲幅較好，那么，下一段時期內，該股票或股票組合仍將有良好表現(xiàn)。通過對我國股市歷年大盤及個股的統(tǒng)計分析，我們認為無論是在大盤還是在個股上，我國股市都存在動量效應。大盤的動量效應以日為時間單位比較明顯，而一些典型個股無論是以日、周還是以月為時間單位都非常顯著。

8.過度恐懼與政策依賴性心理。當股市虛假消息滿天飛、股市暴跌時，投資者不計成本的大量拋出股票，表現(xiàn)出十足的恐懼。在股市暴跌時，我國投資者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上，這種對政策的依賴超過了世界上任何一個國家。

9.遺憾。遺憾理論認為投資者為了回避曾經(jīng)做出的錯誤決策的遺憾和報告損失帶來的尷尬，可能避免賣掉價格已下跌的股票。還有，即使決策結果相同，如果某種決策方式能減少投資者的后悔心理，對投資者而言，這種決策方式就優(yōu)于其它決策方式。因此，投資者有從眾心理，傾向于購買本周熱門或受大家追漲的股票，因為當考慮到大量投資者也在同一投資上遭受損失時，投資者可能降低其情緒反應或感覺。

10.暴富心理與賭博心理。中小投資者短線頻繁操作，其目的是為了快速致富。面值1元的股票炒到100多元還有人敢去追漲;公司虧損了幾億元，已經(jīng)資不抵債還有人敢去接盤;ST現(xiàn)象是指那些被冠以特別處理的上市公司，其股價在特別處理消息公布后不跌反升的現(xiàn)象。明知上市公司巨額弄虛作假還有人敢去炒底，這些都充分暴露了我國投資者實足的賭性。

11.輪漲輪躍效應(補漲補跌效應)。在一次行情中，如果某些股票沒有上漲(下跌)，那么它們就具有補漲(補跌)的潛力。沒漲的要無條件補漲，沒跌要五條件補跌。長期以來我國股市個股輪番炒作就是一例。

12.小盤股、新股效應。我國股市對小盤股、新股獨有情忠，逢小必炒、逢新必炒已是我國股市的慣例。我們統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)在過去的十年中，我國小盤股、新股的收益率顯著高于大盤股和老股。但自2001年6月中國股市長期下跌及證券投資基金大量發(fā)行以來，這一狀況有所改變。

三、行為金融理論指導下的證券投資策略

行為金融學的理論意義在于確立了市場參與者的心理因素在投資決策行為以及市場定價中的作用和地位，否定了傳統(tǒng)金融理論關于理性投資者的簡單假設，更加符合金融市場的實際情況。行為金融學的實踐指導意義在于投資者可以采取針對非理性市場行為的投資策略來實現(xiàn)投資贏利目標。在美國證券市場上，目前有數(shù)家資產(chǎn)管理公司在實踐著行為金融學的理論，其中有的基于行為金融的共同基金取得了復合年收益率25%的良好投資業(yè)績?？疾煳覈C券市場的投資者行為特點，我們總結出我國金融市場的投資策略:

1.針對過度反應的反向投資策略。反向投資策略就是買進過去表現(xiàn)差的股票而賣出過去表現(xiàn)好的股票來進行套利的投資方法。行為金融理論認為，由于投資者在實際投資決策中，往往過分注重上市公司的近期表現(xiàn)，從而導致對公司近期業(yè)績情況做出持續(xù)過度反應，形成對績差公司股價的過分低估，最終為反向投資策略提供了套利的機會。

2.動量交易策略。即預先對股票收益和交易量設定過濾準則，當股票收益或股票收益和交易量同時滿足過濾準則就買入或賣出股票的投資策略。行為金融意義上的動量交易策略的提出，源于對股市中股票價格中間收益延續(xù)性的研究。

3.成本平均策略。指投資者在將現(xiàn)金投資為股票時，通?？偸前凑疹A定的計劃根據(jù)不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來的較大風險的策略。

4.時間分散化策略。指根據(jù)投資股票的風險將隨著投資期限的延長而降低的信念，建議投資者在年輕時將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票，而隨著年齡的增長將此比例逐步減少的投資策略。

5.小公司效應策略。小公司效應是指小盤股比大盤股的收益率高。Banz(1981)發(fā)現(xiàn)股票市值隨著公司規(guī)模的增大而減少的趨勢。Siegl(1998)研究發(fā)現(xiàn)，平均而言小盤股比大盤股的年收益率高出4.7%，而且小公司效應大部分集中在1月份。根據(jù)小公司效應而采用的投資策略稱為小公司效應策略。

6.組合投資策略。行為金融學認為，證券市場并不是有效的(一般指半強式有效，semlstrong efficient)。這就意味著傳統(tǒng)的證券組合投資理論中，“在有效市場中，投資者不可能獲得與其所承擔風險不對稱的額外收益”的提法在實踐中是不成立的。也就是說，通過選擇合適的組合投資策略，投資者將可能獲得額外收益。

7.針對羊群行為的相反策略。由于市場中廣泛存在的羊群行為，證券價格的過度反應將是不可避免的，以致出現(xiàn)“漲過了頭”或者“跌過了頭”。投資者可以利用可以預期的股市價格反轉，采取相反投資策略(contrarian strategy)來進行套利交易。中國的股票市場素有“政策市”之稱?？疾熘袊C券市場的歷史走勢，我們會發(fā)現(xiàn)在重要的頂部或底部區(qū)域，在消息面上總是伴隨著一些重要的股市政策的出臺。不同的投資者對政策的反應是不一的。針對個人投資者的行為反應模式，投資基金可以制定相應的行為投資策略——相反投資策略，進行積極的波段操作。

8.購買并持有策略。個人和機構投資于股票應執(zhí)行幾種能幫助控制認識錯誤和心理障礙的安全措施。控制這些心理障礙的關鍵方法是所有類型的投資者都要實施一種嚴格的交易策略——“購買并持有”策略。投資者在為組合購進一只股票時，應詳細地記錄購買理由，而且要制訂一定的標準以利于進行投資決策。長期采取“購買并持有”策略，通常業(yè)績將超過高周轉率的短期交易策略。

9.利用行為偏差。心理學和決策科學提出，在某種情形下，投資者并不是盡力使財富最大化，并且在某些情形下投資者還會在智力方面犯系統(tǒng)性判斷錯誤，這些行為偏差將導致證券定價的錯誤，合理利用這些偏差將給投資者帶來超額收益。行為型投資人則盡力尋找由于行為因素而被市場錯誤定價的證券從而獲取超額利潤?？梢姡瑢θ祟愋袨槠畹恼_把握是獲取市場超額利潤的來源之一。

10.ST投資策略。上市公司被宣布為特別處理，意味著公司陷入嚴重困境。但同時，ST公司也成為潛在的并購目標?？紤]到殼資源在中國證券市場上的稀缺性，ST公司的價值無疑是巨大的。作為一種投資策略，ST公司是可以被納入證券投資組合之中的。

總之，行為金融理論尋求并確定投資者可能對新信息產(chǎn)生反應過度或反應遲鈍而導致證券定價錯誤的市場情形。行為金融學投資策略的目標就是在大多數(shù)投資者認識到自己的錯誤以前，投資那些定價錯誤的股票，并在股票價格正確定位之后拋出獲利。

四、應用行為金融理論指導證券投資要注意的問題

行為金融學的科學性在于它始于公理并尋求建立在公理上的理論能解釋金融市場的行為。它試圖理解和預測心理決策過程的系統(tǒng)的金融市場意義。如上所說，中國股票市場中存在著普遍的運用傳統(tǒng)金融理論無法解釋的金融現(xiàn)象，而用行為金融理論可以很好地解釋之，并由此導致了許多有價值的行為投資策略，但在具體運用這些投資策略時還要注意以下幾點問題。

1.行為金融理論本身也是處于不斷發(fā)展之中。行為金融理論的投資策略是:在大多數(shù)投資者尚未意識到錯誤時投資于某些證券，隨后當大多數(shù)投資者意識到錯誤并投資于這些證券時賣出這些證券。一旦證券市場的絕對多數(shù)投資者認識到這一問題并采取相同的策略，那么結果又會怎樣?我們相信隨著行為科學的深入研究、證券市場的不斷變化和發(fā)展，會進一步發(fā)現(xiàn)更多的行為金融問題，并且一些已有的行為金融現(xiàn)象可能會淡化甚至消失。因此在應用行為金融投資策略時，要防止教條化。

2.要切忌對國外現(xiàn)有行為投資策略的簡單模仿?，F(xiàn)有的行為金融理論主要是在發(fā)達的金融市場產(chǎn)生的。我國證券市場同成熟的證券市場比較，還是一個新興的證券市場——歷史短、不規(guī)范。中國金融市場與發(fā)達的金融市場的共性與特殊性決定了我們在運用行為金融投資策略時，不是對國外現(xiàn)有行為投資策略的簡單模仿，而應當掌握行為金融學的理論方法，對中國證券市場的行為特點進行深入研究，探索適應我國證券市場運行特點的我們自己的行為金融學投資策略。

3.行為投資策略不是一成不變的。隨著金融市場的發(fā)展、金融監(jiān)管的深入及投資者結構的改善，我國金融市場行為金融現(xiàn)象會發(fā)生很大的變化。例如小公司效應現(xiàn)象就不如過去明顯、莊股由于監(jiān)管的加強從而動量效應也明顯減弱。我們預言隨著管理層對股市認識的轉變和管理水平的提高，我國的ST現(xiàn)象遲早會消失。

4.不同投資者需要有不同的投資策略。將行為金融學的研究成果運用到我國證券市場的實踐中，可以合理引導投資者的行為。對于廣大中小投資者，要通過教育來使其趨于理性化，提高證券市場投資者的投資決策能力和市場的運作效率。對于機構投資者，要提高其投資管理水平。投資者決策中的心理偏差是與生俱來，而這些認知偏差可以通過學習、訓練等手段得到有效緩解，因此，不同投資者應該采用不同的投資策略，只有呼吁所有各層次的投資者共同參與探討我國行為金融問題，行為金融投資策略才能在我國有用武之地。

[參考文獻]

[1] 陽建偉。蔣馥。行為金融:理論、模型與實踐[J].上海經(jīng)濟研究，2001，(4)。

[2] 楊勝剛。金融噪聲交易理論對傳統(tǒng)金融理論的挑戰(zhàn)[J].經(jīng)濟學動態(tài)，2001，(5)。

[3] 孫培源。基于CAPM的中國股市羊群行為研究[J].經(jīng)濟研究，2002，(2)。

[4] 王永宏。中國股市“慣性策略”和“反轉策略”的實證分析[J].經(jīng)濟研究，2001，(6)。

篇2

大量的事實證明，投資者的行為方式及其深層次的心理特征對投資活動的結果具有直接的、重要的影響，在研究復雜的金融市場時，我們必須考慮人類自身行為所具有的復雜多變性特點。在借鑒行為科學、心理學以及社會學研究成果的基礎上，初步形成了以投資活動當事人的心理因素為基礎的行為金融理論體系。對應于現(xiàn)資理論的假設，行為金融理論給出自己的理論假設：（1）人是有限理性的；（2）非完全市場的存在；（3）投資者的投資具有群體行為特征。行為金融理論基礎主要有：（1）期望理論（ProspectTheory1979）；（2）行為資產(chǎn)定價模型（BAPM）；（3）行為金融資產(chǎn)組合理論（BehavioralPortfolioTheory1999）。在此基礎之上構造的行為金融投資決策模型有：（1）BSV模型與DHS模型；（2）統(tǒng)一理論模型（UnifiedTheoryModel）；（3）羊群效應模型。

二、行為金融對投資者行為的實證研究結論

1.過度自信。人的心理中往往有過分高估自己能力和知識的傾向，表現(xiàn)為投資決策中過分相信自身的判斷和決策，而忽視了客觀情況變化造成決策失誤的可能性。由上交所組織完成的《中國證券投資者行為研究》指出，我國股市6500萬投資者中無業(yè)者占較大比例，有理由相信這些無業(yè)者中有相當一部分人是缺乏市場競爭力的人，由于無事可做，也不考慮自己的能力，就想到股市賺錢，由此可見我國投資者過度自信之嚴重程度。

2.拋錨性錯誤。人們在對某件商品的價值進行判斷時，通常需要一定的信息錨作為判斷的參照標準。同樣，投資者對于證券價格的變動預測也需要一定信息作為參照的錨。拋錨性往往導致投資者對新的、正面的信息反應不足。我國投資者往往是利用類似行業(yè)、板塊、股本大小、經(jīng)營業(yè)績等的股票價格來衡量其投資股票的價格的。但是錨并不能長時間一直保持準確性和有效性，即錨會使投資者判斷出錯。

3.羊群行為。股市中的“羊群行為”是指投資者由于受其他投資者投資策略的影響而采取相同的投資策略。其關鍵是其他投資者的行為影響投資者的投資決策，并對他的決策結果造成影響。我國股市中存在的大量“跟風”、“跟莊”、投資基金的投資組合類同等都是典型的“羊群行為”。孫培源（2002）通過構造股票收益率的橫截面絕對偏離和市場收益率的非線性檢驗，實證了中國股市羊群效應的存在。

4.噪聲交易。非理性投資者把與價值無關的信息認為是與價值有關，或者某些投資者人為地制造虛假信息，而其他投資者無法識別其真?zhèn)危@兩種信息被認為是噪聲，相應產(chǎn)生的交易稱為噪聲交易。我國股市近400%的年換手率中至少300%可以歸因于噪聲交易。施東暉（2001）實證研究表明，由于技術分析方法在上海股票市場被廣泛使用，當某此技術信號顯示“上升”或“下跌”趨勢時，將引發(fā)大量的買賣行為，從而強化現(xiàn)有的股價趨勢。

5.過度反應與反應不足。過度反應是由DeBondt和Thaler（1985）最早發(fā)現(xiàn)的，他們發(fā)現(xiàn)投資者對于近期的好消息不是做出正確的貝葉斯反應，而是過度反應致使股票價格超過其內在價值。我國王永宏（2001）運用DT的方法研究了中國股票市場的過度反應現(xiàn)象證實了中國股市存在著明顯的過度反應現(xiàn)象。反應不足是指投資者對自身的判斷過度自信，或是一味依賴過去的歷史經(jīng)驗作為判斷的參照標準（犯拋錨性錯誤），對市場中出現(xiàn)的新趨勢和新變化反應遲鈍，喪失了獲利的良好時機。我國股市中存在的“輪漲效應”就是一種“反應不足”。

6.處置效應?！疤幹眯笔侵竿顿Y者長時期持有套牢的股票而過早拋出贏利的股票的現(xiàn)象。這意味著當投資者處于盈利狀態(tài)時是風險回避者，而處于虧損狀態(tài)時是風險偏好者。趙學軍（2001）等人的研究結論是：與國外相比，我國投資者更加傾向于賣出盈利股票，繼續(xù)持有虧損股票。我國股市的處置效應在年末相對增強，個人投資者的處置效應強于機構投資者。

7.動量效應。在一定持有期內，平均而言，如果某只股票或某些股票組合在前一段時期內漲幅較好，那么，下一段時期內，該股票或股票組合仍將有良好表現(xiàn)。通過對我國股市歷年大盤及個股的統(tǒng)計分析，我們認為無論是在大盤還是在個股上，我國股市都存在動量效應。大盤的動量效應以日為時間單位比較明顯，而一些典型個股無論是以日、周還是以月為時間單位都非常顯著。

8.過度恐懼與政策依賴性心理。當股市虛假消息滿天飛、股市暴跌時，投資者不計成本的大量拋出股票，表現(xiàn)出十足的恐懼。在股市暴跌時，我國投資者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上，這種對政策的依賴超過了世界上任何一個國家。

9.遺憾。遺憾理論認為投資者為了回避曾經(jīng)做出的錯誤決策的遺憾和報告損失帶來的尷尬，可能避免賣掉價格已下跌的股票。還有，即使決策結果相同，如果某種決策方式能減少投資者的后悔心理，對投資者而言，這種決策方式就優(yōu)于其它決策方式。因此，投資者有從眾心理，傾向于購買本周熱門或受大家追漲的股票，因為當考慮到大量投資者也在同一投資上遭受損失時，投資者可能降低其情緒反應或感覺。

10.暴富心理與賭博心理。中小投資者短線頻繁操作，其目的是為了快速致富。面值1元的股票炒到100多元還有人敢去追漲；公司虧損了幾億元，已經(jīng)資不抵債還有人敢去接盤；ST現(xiàn)象是指那些被冠以特別處理的上市公司，其股價在特別處理消息公布后不跌反升的現(xiàn)象。明知上市公司巨額弄虛作假還有人敢去炒底，這些都充分暴露了我國投資者實足的賭性。

11.輪漲輪躍效應（補漲補跌效應）。在一次行情中，如果某些股票沒有上漲（下跌），那么它們就具有補漲（補跌）的潛力。沒漲的要無條件補漲，沒跌要五條件補跌。長期以來我國股市個股輪番炒作就是一例。

12.小盤股、新股效應。我國股市對小盤股、新股獨有情忠，逢小必炒、逢新必炒已是我國股市的慣例。我們統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)在過去的十年中，我國小盤股、新股的收益率顯著高于大盤股和老股。但自2001年6月中國股市長期下跌及證券投資基金大量發(fā)行以來，這一狀況有所改變。

三、行為金融理論指導下的證券投資策略

行為金融學的理論意義在于確立了市場參與者的心理因素在投資決策行為以及市場定價中的作用和地位，否定了傳統(tǒng)金融理論關于理性投資者的簡單假設，更加符合金融市場的實際情況。行為金融學的實踐指導意義在于投資者可以采取針對非理性市場行為的投資策略來實現(xiàn)投資贏利目標。在美國證券市場上，目前有數(shù)家資產(chǎn)管理公司在實踐著行為金融學的理論，其中有的基于行為金融的共同基金取得了復合年收益率25%的良好投資業(yè)績?？疾煳覈C券市場的投資者行為特點，我們總結出我國金融市場的投資策略：

1.針對過度反應的反向投資策略。反向投資策略就是買進過去表現(xiàn)差的股票而賣出過去表現(xiàn)好的股票來進行套利的投資方法。行為金融理論認為，由于投資者在實際投資決策中，往往過分注重上市公司的近期表現(xiàn)，從而導致對公司近期業(yè)績情況做出持續(xù)過度反應，形成對績差公司股價的過分低估，最終為反向投資策略提供了套利的機會。

2.動量交易策略。即預先對股票收益和交易量設定過濾準則，當股票收益或股票收益和交易量同時滿足過濾準則就買入或賣出股票的投資策略。行為金融意義上的動量交易策略的提出，源于對股市中股票價格中間收益延續(xù)性的研究。

3.成本平均策略。指投資者在將現(xiàn)金投資為股票時，通常總是按照預定的計劃根據(jù)不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來的較大風險的策略。

4.時間分散化策略。指根據(jù)投資股票的風險將隨著投資期限的延長而降低的信念，建議投資者在年輕時將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票，而隨著年齡的增長將此比例逐步減少的投資策略。

5.小公司效應策略。小公司效應是指小盤股比大盤股的收益率高。Banz（1981）發(fā)現(xiàn)股票市值隨著公司規(guī)模的增大而減少的趨勢。Siegl（1998）研究發(fā)現(xiàn)，平均而言小盤股比大盤股的年收益率高出4.7%，而且小公司效應大部分集中在1月份。根據(jù)小公司效應而采用的投資策略稱為小公司效應策略。

6.組合投資策略。行為金融學認為，證券市場并不是有效的（一般指半強式有效，semlstrongefficient）。這就意味著傳統(tǒng)的證券組合投資理論中，“在有效市場中，投資者不可能獲得與其所承擔風險不對稱的額外收益”的提法在實踐中是不成立的。也就是說，通過選擇合適的組合投資策略，投資者將可能獲得額外收益。

7.針對羊群行為的相反策略。由于市場中廣泛存在的羊群行為，證券價格的過度反應將是不可避免的，以致出現(xiàn)“漲過了頭”或者“跌過了頭”。投資者可以利用可以預期的股市價格反轉，采取相反投資策略（contrarianstrategy）來進行套利交易。中國的股票市場素有“政策市”之稱?？疾熘袊C券市場的歷史走勢，我們會發(fā)現(xiàn)在重要的頂部或底部區(qū)域，在消息面上總是伴隨著一些重要的股市政策的出臺。不同的投資者對政策的反應是不一的。針對個人投資者的行為反應模式，投資基金可以制定相應的行為投資策略——相反投資策略，進行積極的波段操作。

8.購買并持有策略。個人和機構投資于股票應執(zhí)行幾種能幫助控制認識錯誤和心理障礙的安全措施?？刂七@些心理障礙的關鍵方法是所有類型的投資者都要實施一種嚴格的交易策略——“購買并持有”策略。投資者在為組合購進一只股票時，應詳細地記錄購買理由，而且要制訂一定的標準以利于進行投資決策。長期采取“購買并持有”策略，通常業(yè)績將超過高周轉率的短期交易策略。

9.利用行為偏差。心理學和決策科學提出，在某種情形下，投資者并不是盡力使財富最大化，并且在某些情形下投資者還會在智力方面犯系統(tǒng)性判斷錯誤，這些行為偏差將導致證券定價的錯誤，合理利用這些偏差將給投資者帶來超額收益。行為型投資人則盡力尋找由于行為因素而被市場錯誤定價的證券從而獲取超額利潤?？梢?，對人類行為偏差的正確把握是獲取市場超額利潤的來源之一。

10.ST投資策略。上市公司被宣布為特別處理，意味著公司陷入嚴重困境。但同時，ST公司也成為潛在的并購目標。考慮到殼資源在中國證券市場上的稀缺性，ST公司的價值無疑是巨大的。作為一種投資策略，ST公司是可以被納入證券投資組合之中的。

總之，行為金融理論尋求并確定投資者可能對新信息產(chǎn)生反應過度或反應遲鈍而導致證券定價錯誤的市場情形。行為金融學投資策略的目標就是在大多數(shù)投資者認識到自己的錯誤以前，投資那些定價錯誤的股票，并在股票價格正確定位之后拋出獲利。

四、應用行為金融理論指導證券投資要注意的問題

行為金融學的科學性在于它始于公理并尋求建立在公理上的理論能解釋金融市場的行為。它試圖理解和預測心理決策過程的系統(tǒng)的金融市場意義。如上所說，中國股票市場中存在著普遍的運用傳統(tǒng)金融理論無法解釋的金融現(xiàn)象，而用行為金融理論可以很好地解釋之，并由此導致了許多有價值的行為投資策略，但在具體運用這些投資策略時還要注意以下幾點問題。

1.行為金融理論本身也是處于不斷發(fā)展之中。行為金融理論的投資策略是：在大多數(shù)投資者尚未意識到錯誤時投資于某些證券，隨后當大多數(shù)投資者意識到錯誤并投資于這些證券時賣出這些證券。一旦證券市場的絕對多數(shù)投資者認識到這一問題并采取相同的策略，那么結果又會怎樣？我們相信隨著行為科學的深入研究、證券市場的不斷變化和發(fā)展，會進一步發(fā)現(xiàn)更多的行為金融問題，并且一些已有的行為金融現(xiàn)象可能會淡化甚至消失。因此在應用行為金融投資策略時，要防止教條化。

2.要切忌對國外現(xiàn)有行為投資策略的簡單模仿。現(xiàn)有的行為金融理論主要是在發(fā)達的金融市場產(chǎn)生的。我國證券市場同成熟的證券市場比較，還是一個新興的證券市場——歷史短、不規(guī)范。中國金融市場與發(fā)達的金融市場的共性與特殊性決定了我們在運用行為金融投資策略時，不是對國外現(xiàn)有行為投資策略的簡單模仿，而應當掌握行為金融學的理論方法，對中國證券市場的行為特點進行深入研究，探索適應我國證券市場運行特點的我們自己的行為金融學投資策略。

3.行為投資策略不是一成不變的。隨著金融市場的發(fā)展、金融監(jiān)管的深入及投資者結構的改善，我國金融市場行為金融現(xiàn)象會發(fā)生很大的變化。例如小公司效應現(xiàn)象就不如過去明顯、莊股由于監(jiān)管的加強從而動量效應也明顯減弱。我們預言隨著管理層對股市認識的轉變和管理水平的提高，我國的ST現(xiàn)象遲早會消失。

4.不同投資者需要有不同的投資策略。將行為金融學的研究成果運用到我國證券市場的實踐中，可以合理引導投資者的行為。對于廣大中小投資者，要通過教育來使其趨于理性化，提高證券市場投資者的投資決策能力和市場的運作效率。對于機構投資者，要提高其投資管理水平。投資者決策中的心理偏差是與生俱來，而這些認知偏差可以通過學習、訓練等手段得到有效緩解，因此，不同投資者應該采用不同的投資策略，只有呼吁所有各層次的投資者共同參與探討我國行為金融問題，行為金融投資策略才能在我國有用武之地。

[參考文獻]

[1]陽建偉。蔣馥。行為金融：理論、模型與實踐[J].上海經(jīng)濟研究，2001，（4）。

[2]楊勝剛。金融噪聲交易理論對傳統(tǒng)金融理論的挑戰(zhàn)[J].經(jīng)濟學動態(tài)，2001，（5）。

[3]孫培源?；贑APM的中國股市羊群行為研究[J].經(jīng)濟研究，2002，（2）。

[4]王永宏。中國股市“慣性策略”和“反轉策略”的實證分析[J].經(jīng)濟研究，2001，（6）。

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二、行為金融對投資者行為的實證研究結論

1.過度自信。人的心理中往往有過分高估自己能力和知識的傾向，表現(xiàn)為投資決策中過分相信自身的判斷和決策，而忽視了客觀情況變化造成決策失誤的可能性。由上交所組織完成的《中國證券投資者行為研究》指出，我國股市6500萬投資者中無業(yè)者占較大比例，有理由相信這些無業(yè)者中有相當一部分人是缺乏市場競爭力的人，由于無事可做，也不考慮自己的能力，就想到股市賺錢，由此可見我國投資者過度自信之嚴重程度。

2.拋錨性錯誤。人們在對某件商品的價值進行判斷時，通常需要一定的信息錨作為判斷的參照標準。同樣，投資者對于證券價格的變動預測也需要一定信息作為參照的錨。拋錨性往往導致投資者對新的、正面的信息反應不足。我國投資者往往是利用類似行業(yè)、板塊、股本大小、經(jīng)營業(yè)績等的股票價格來衡量其投資股票的價格的。但是錨并不能長時間一直保持準確性和有效性，即錨會使投資者判斷出錯。

3.羊群行為。股市中的“羊群行為”是指投資者由于受其他投資者投資策略的影響而采取相同的投資策略。其關鍵是其他投資者的行為影響投資者的投資決策，并對他的決策結果造成影響。我國股市中存在的大量“跟風”、“跟莊”、投資基金的投資組合類同等都是典型的“羊群行為”。孫培源（2002）通過構造股票收益率的橫截面絕對偏離和市場收益率的非線性檢驗，實證了中國股市羊群效應的存在。

4.噪聲交易。非理性投資者把與價值無關的信息認為是與價值有關，或者某些投資者人為地制造虛假信息，而其他投資者無法識別其真?zhèn)?，這兩種信息被認為是噪聲，相應產(chǎn)生的交易稱為噪聲交易。我國股市近400%的年換手率中至少300%可以歸因于噪聲交易。施東暉（2001）實證研究表明，由于技術分析方法在上海股票市場被廣泛使用，當某此技術信號顯示“上升”或“下跌”趨勢時，將引發(fā)大量的買賣行為，從而強化現(xiàn)有的股價趨勢。

5.過度反應與反應不足。過度反應是由DeBondt和Thaler（1985）最早發(fā)現(xiàn)的，他們發(fā)現(xiàn)投資者對于近期的好消息不是做出正確的貝葉斯反應，而是過度反應致使股票價格超過其內在價值。我國王永宏（2001）運用DT的方法研究了中國股票市場的過度反應現(xiàn)象證實了中國股市存在著明顯的過度反應現(xiàn)象。反應不足是指投資者對自身的判斷過度自信，或是一味依賴過去的歷史經(jīng)驗作為判斷的參照標準（犯拋錨性錯誤），對市場中出現(xiàn)的新趨勢和新變化反應遲鈍，喪失了獲利的良好時機。我國股市中存在的“輪漲效應”就是一種“反應不足”。

6.處置效應。“處置效應”是指投資者長時期持有套牢的股票而過早拋出贏利的股票的現(xiàn)象。這意味著當投資者處于盈利狀態(tài)時是風險回避者，而處于虧損狀態(tài)時是風險偏好者。趙學軍（2001）等人的研究結論是：與國外相比，我國投資者更加傾向于賣出盈利股票，繼續(xù)持有虧損股票。我國股市的處置效應在年末相對增強，個人投資者的處置效應強于機構投資者。

7.動量效應。在一定持有期內，平均而言，如果某只股票或某些股票組合在前一段時期內漲幅較好，那么，下一段時期內，該股票或股票組合仍將有良好表現(xiàn)。通過對我國股市歷年大盤及個股的統(tǒng)計分析，我們認為無論是在大盤還是在個股上，我國股市都存在動量效應。大盤的動量效應以日為時間單位比較明顯，而一些典型個股無論是以日、周還是以月為時間單位都非常顯著。

8.過度恐懼與政策依賴性心理。當股市虛假消息滿天飛、股市暴跌時，投資者不計成本的大量拋出股票，表現(xiàn)出十足的恐懼。在股市暴跌時，我國投資者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上，這種對政策的依賴超過了世界上任何一個國家。

9.遺憾。遺憾理論認為投資者為了回避曾經(jīng)做出的錯誤決策的遺憾和報告損失帶來的尷尬，可能避免賣掉價格已下跌的股票。還有，即使決策結果相同，如果某種決策方式能減少投資者的后悔心理，對投資者而言，這種決策方式就優(yōu)于其它決策方式。因此，投資者有從眾心理，傾向于購買本周熱門或受大家追漲的股票，因為當考慮到大量投資者也在同一投資上遭受損失時，投資者可能降低其情緒反應或感覺。

10.暴富心理與賭博心理。中小投資者短線頻繁操作，其目的是為了快速致富。面值1元的股票炒到100多元還有人敢去追漲；公司虧損了幾億元，已經(jīng)資不抵債還有人敢去接盤；ST現(xiàn)象是指那些被冠以特別處理的上市公司，其股價在特別處理消息公布后不跌反升的現(xiàn)象。明知上市公司巨額弄虛作假還有人敢去炒底，這些都充分暴露了我國投資者實足的賭性。

11.輪漲輪躍效應（補漲補跌效應）。在一次行情中，如果某些股票沒有上漲（下跌），那么它們就具有補漲（補跌）的潛力。沒漲的要無條件補漲，沒跌要五條件補跌。長期以來我國股市個股輪番炒作就是一例。

12.小盤股、新股效應。我國股市對小盤股、新股獨有情忠，逢小必炒、逢新必炒已是我國股市的慣例。我們統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)在過去的十年中，我國小盤股、新股的收益率顯著高于大盤股和老股。但自2001年6月中國股市長期下跌及證券投資基金大量發(fā)行以來，這一狀況有所改變。

三、行為金融理論指導下的證券投資策略

行為金融學的理論意義在于確立了市場參與者的心理因素在投資決策行為以及市場定價中的作用和地位，否定了傳統(tǒng)金融理論關于理性投資者的簡單假設，更加符合金融市場的實際情況。行為金融學的實踐指導意義在于投資者可以采取針對非理性市場行為的投資策略來實現(xiàn)投資贏利目標。在美國證券市場上，目前有數(shù)家資產(chǎn)管理公司在實踐著行為金融學的理論，其中有的基于行為金融的共同基金取得了復合年收益率25%的良好投資業(yè)績?？疾煳覈C券市場的投資者行為特點，我們總結出我國金融市場的投資策略：

1.針對過度反應的反向投資策略。反向投資策略就是買進過去表現(xiàn)差的股票而賣出過去表現(xiàn)好的股票來進行套利的投資方法。行為金融理論認為，由于投資者在實際投資決策中，往往過分注重上市公司的近期表現(xiàn)，從而導致對公司近期業(yè)績情況做出持續(xù)過度反應，形成對績差公司股價的過分低估，最終為反向投資策略提供了套利的機會。

2.動量交易策略。即預先對股票收益和交易量設定過濾準則，當股票收益或股票收益和交易量同時滿足過濾準則就買入或賣出股票的投資策略。行為金融意義上的動量交易策略的提出，源于對股市中股票價格中間收益延續(xù)性的研究。

3.成本平均策略。指投資者在將現(xiàn)金投資為股票時，通?？偸前凑疹A定的計劃根據(jù)不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來的較大風險的策略。

4.時間分散化策略。指根據(jù)投資股票的風險將隨著投資期限的延長而降低的信念，建議投資者在年輕時將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票，而隨著年齡的增長將此比例逐步減少的投資策略。

5.小公司效應策略。小公司效應是指小盤股比大盤股的收益率高。Banz（1981）發(fā)現(xiàn)股票市值隨著公司規(guī)模的增大而減少的趨勢。Siegl（1998）研究發(fā)現(xiàn)，平均而言小盤股比大盤股的年收益率高出4.7%，而且小公司效應大部分集中在1月份。根據(jù)小公司效應而采用的投資策略稱為小公司效應策略。

6.組合投資策略。行為金融學認為，證券市場并不是有效的（一般指半強式有效，semlstrongefficient）。這就意味著傳統(tǒng)的證券組合投資理論中，“在有效市場中，投資者不可能獲得與其所承擔風險不對稱的額外收益”的提法在實踐中是不成立的。也就是說，通過選擇合適的組合投資策略，投資者將可能獲得額外收益。

7.針對羊群行為的相反策略。由于市場中廣泛存在的羊群行為，證券價格的過度反應將是不可避免的，以致出現(xiàn)“漲過了頭”或者“跌過了頭”。投資者可以利用可以預期的股市價格反轉，采取相反投資策略（contrarianstrategy）來進行套利交易。中國的股票市場素有“政策市”之稱?？疾熘袊C券市場的歷史走勢，我們會發(fā)現(xiàn)在重要的頂部或底部區(qū)域，在消息面上總是伴隨著一些重要的股市政策的出臺。不同的投資者對政策的反應是不一的。針對個人投資者的行為反應模式，投資基金可以制定相應的行為投資策略——相反投資策略，進行積極的波段操作。

8.購買并持有策略。個人和機構投資于股票應執(zhí)行幾種能幫助控制認識錯誤和心理障礙的安全措施?？刂七@些心理障礙的關鍵方法是所有類型的投資者都要實施一種嚴格的交易策略——“購買并持有”策略。投資者在為組合購進一只股票時，應詳細地記錄購買理由，而且要制訂一定的標準以利于進行投資決策。長期采取“購買并持有”策略，通常業(yè)績將超過高周轉率的短期交易策略。

9.利用行為偏差。心理學和決策科學提出，在某種情形下，投資者并不是盡力使財富最大化，并且在某些情形下投資者還會在智力方面犯系統(tǒng)性判斷錯誤，這些行為偏差將導致證券定價的錯誤，合理利用這些偏差將給投資者帶來超額收益。行為型投資人則盡力尋找由于行為因素而被市場錯誤定價的證券從而獲取超額利潤?？梢姡瑢θ祟愋袨槠畹恼_把握是獲取市場超額利潤的來源之一。

10.ST投資策略。上市公司被宣布為特別處理，意味著公司陷入嚴重困境。但同時，ST公司也成為潛在的并購目標?？紤]到殼資源在中國證券市場上的稀缺性，ST公司的價值無疑是巨大的。作為一種投資策略，ST公司是可以被納入證券投資組合之中的。

總之，行為金融理論尋求并確定投資者可能對新信息產(chǎn)生反應過度或反應遲鈍而導致證券定價錯誤的市場情形。行為金融學投資策略的目標就是在大多數(shù)投資者認識到自己的錯誤以前，投資那些定價錯誤的股票，并在股票價格正確定位之后拋出獲利。

四、應用行為金融理論指導證券投資要注意的問題

行為金融學的科學性在于它始于公理并尋求建立在公理上的理論能解釋金融市場的行為。它試圖理解和預測心理決策過程的系統(tǒng)的金融市場意義。如上所說，中國股票市場中存在著普遍的運用傳統(tǒng)金融理論無法解釋的金融現(xiàn)象，而用行為金融理論可以很好地解釋之，并由此導致了許多有價值的行為投資策略，但在具體運用這些投資策略時還要注意以下幾點問題。

1.行為金融理論本身也是處于不斷發(fā)展之中。行為金融理論的投資策略是：在大多數(shù)投資者尚未意識到錯誤時投資于某些證券，隨后當大多數(shù)投資者意識到錯誤并投資于這些證券時賣出這些證券。一旦證券市場的絕對多數(shù)投資者認識到這一問題并采取相同的策略，那么結果又會怎樣？我們相信隨著行為科學的深入研究、證券市場的不斷變化和發(fā)展，會進一步發(fā)現(xiàn)更多的行為金融問題，并且一些已有的行為金融現(xiàn)象可能會淡化甚至消失。因此在應用行為金融投資策略時，要防止教條化。

2.要切忌對國外現(xiàn)有行為投資策略的簡單模仿。現(xiàn)有的行為金融理論主要是在發(fā)達的金融市場產(chǎn)生的。我國證券市場同成熟的證券市場比較，還是一個新興的證券市場——歷史短、不規(guī)范。中國金融市場與發(fā)達的金融市場的共性與特殊性決定了我們在運用行為金融投資策略時，不是對國外現(xiàn)有行為投資策略的簡單模仿，而應當掌握行為金融學的理論方法，對中國證券市場的行為特點進行深入研究，探索適應我國證券市場運行特點的我們自己的行為金融學投資策略。

3.行為投資策略不是一成不變的。隨著金融市場的發(fā)展、金融監(jiān)管的深入及投資者結構的改善，我國金融市場行為金融現(xiàn)象會發(fā)生很大的變化。例如小公司效應現(xiàn)象就不如過去明顯、莊股由于監(jiān)管的加強從而動量效應也明顯減弱。我們預言隨著管理層對股市認識的轉變和管理水平的提高，我國的ST現(xiàn)象遲早會消失。

4.不同投資者需要有不同的投資策略。將行為金融學的研究成果運用到我國證券市場的實踐中，可以合理引導投資者的行為。對于廣大中小投資者，要通過教育來使其趨于理性化，提高證券市場投資者的投資決策能力和市場的運作效率。對于機構投資者，要提高其投資管理水平。投資者決策中的心理偏差是與生俱來，而這些認知偏差可以通過學習、訓練等手段得到有效緩解，因此，不同投資者應該采用不同的投資策略，只有呼吁所有各層次的投資者共同參與探討我國行為金融問題，行為金融投資策略才能在我國有用武之地。

[參考文獻]

[1]陽建偉。蔣馥。行為金融：理論、模型與實踐[J].上海經(jīng)濟研究，2001，（4）。

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[3]孫培源?；贑APM的中國股市羊群行為研究[J].經(jīng)濟研究，2002，（2）。

[4]王永宏。中國股市“慣性策略”和“反轉策略”的實證分析[J].經(jīng)濟研究，2001，（6）。

篇4

現(xiàn)代行為金融學理論是集現(xiàn)代金融學、心理學、行為學、實驗經(jīng)濟學等諸多學科理論為一體的新興綜合理論。長期以來，傳統(tǒng)金融學理論認為證券市場的市場價格不僅是穩(wěn)定的，同時也包含了金融市場的所有信息，是以投資者利益最大化為前提的一種理論。行為金融學理論則認為，證券市場存在著一些價格變動，比如說短期市場的證券價格波動，長期市場的價格高波動性。有些時候投資者往往會在投資之后出現(xiàn)后悔的心理反應，因為投資者在任何時候都是最求自身利益的最大化，而這種心理因素往往會造成投資行為偏差，從而導致投資市場的特異性。

一、現(xiàn)代行為金融學的概念和內涵

現(xiàn)代行為金融學理論是現(xiàn)代各大學科理論的集合，尤其是心理學，在現(xiàn)代行為金融學理論中具有非常重要的作用。現(xiàn)代金融學理論從投資者的行為入手，分析了產(chǎn)生這種行為的心理因素，并將這些心理因素作為分析研究金融市場趨勢的方向。通過分析投資者在金融市場中的行為反應，來分析投資者在不同的投資環(huán)境下的決策行為特征。

傳統(tǒng)的金融學理論認為，投資者在進行投資決策時是建立在理性思考的基礎上的，是建立在利益最大化的基礎之上的。但大量的心理研究指出，人們在投資決策過程中還沒有進行，例如，人們在投資時表現(xiàn)出的盲目的信心、對自己的判斷過于自信。值得注意的是，這一偏差不能通過統(tǒng)計平均法消除。傳統(tǒng)金融學有效市場理論認為，理性的投資者往往會利用一個不理性的投資者的決定進行套利，因此，在投資市場上只能存在理性投資者，而沒有不理性投資者的生存空間。但是，在實際的投資市場中，并非是理論中的那么完美，投資市場中大量的非理性的現(xiàn)象是傳統(tǒng)金融理論無法解釋的。因此不能在假設中不考慮人的因素，而是應當將人的心理、行為納入到研究的范疇當中。

二、行為金融理論的主要內容

1.期望理論

期望理論出現(xiàn)在1979年，期望理論出現(xiàn)的初期對金融市場造成了空前的劇烈影響。期望理論認為，人的理性主要表現(xiàn)為個人效用的最大化，而這一理論在數(shù)學界的含義是加權效用的最大化，權值就是指事件發(fā)生的概率，這種概率也稱為真實概率。但是由于人的行為受到多種因素的影響，在心理因素的作用下，人的行為會發(fā)生變化，這種變化也會導致真實概率的變化，因此，我們將這種發(fā)生變化之后的概率稱為心理概率。

傳統(tǒng)的金融學理論中認為人的行為都是理性的，現(xiàn)代行為金融學理論認為金融投資者都是正常人，也就是說，投資者在進行投資的過程中可能會出現(xiàn)不理性的情況。在理論上，傳統(tǒng)金融理論和行為金融學理論的行為是一樣的。但是由于金融投資具有風險性，而風險的大小都是采用真實的風險系數(shù)來衡量的，投資者在進行決策的過程中往往都會摻雜一些主觀因素。投資者在進行投資時經(jīng)常會忽略小概率的事件，而重點關注一些可能性較大的事件，也就是說，投資者往往會對事件的概率進行夸大或縮小。

2.行為資產(chǎn)定價模型

行為資產(chǎn)定價模型是在現(xiàn)代資產(chǎn)定價模型的基礎上發(fā)展而來的。行為資產(chǎn)定價模型理論認為，投資者關注的只是投資的預期收益和方差，在同一觀點的投資者的互動作用下，投資者能夠得到一個風險系數(shù)，并最終達到市場均衡，形成均衡價格。但是，投資定價模型理論的認為，并非是每個投資者都有同樣的理性信念，因此，金融市場可以分為兩類投資者，一種是知情交易者，另一種是噪聲交易者。前者不會受到外界因素的影響，將會嚴格按照現(xiàn)代資產(chǎn)定價模型理論進行，而后者認知偏差不能按照均方差偏好進行投資。

3.行為資產(chǎn)組合理論

現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論認為，投資者將資產(chǎn)作為一個整體，并考慮資產(chǎn)之間的協(xié)方差，因此，并不需要單獨考慮資產(chǎn)的風險和預期收益。但資產(chǎn)組合理論認為，投資者很少能做到這一點。投資者在投資過程中構建的投資組合實際上是一種金字塔狀的投資組合，根據(jù)投資者了解不同資產(chǎn)的風險，將投資目標和風險分為不同的層次，而各層之間的相關性就被忽略了。

4.羊群效應模型

羊群效應模型理論是在心理學基礎上建立起來的一種模型理論，從心理學的角度研究了投資者在不確定環(huán)境下的投資行為的特征。在羊群效應的解釋中，有兩種描述是比較成功的，一種是序列羊群效應，另一種是與之相對應的非序列性羊群效應。在序列羊群效應中，投資者通過貝葉斯過程獲得了他們需要的信息，即投資者需要從其他投資者的決策和市場的噪聲中獲得某些信息，從而進行投資決策，這種決策過程形成了金融投資市場的“信息流”。同樣，非序列型羊群效應是建立在貝葉斯法則之上。假定任意投資者跟隨趨勢相對固定，那么，當效仿趨勢較弱時，市場整體表現(xiàn)服從高斯分布，當這種效仿趨勢較為強烈時，市場可能會出現(xiàn)崩潰現(xiàn)象。

三、行為金融理論下的證券投資策略

事實證明，目前的金融投資市場并不像傳統(tǒng)金融理論描述的那樣完全理性，投資者在投資的過程中會經(jīng)常性地出現(xiàn)認知偏差，導致投資出現(xiàn)非理性的行為。行為金融學理論的現(xiàn)實意義就是將投資者的心理因素考慮到金融投資當中，使行為金融學理論更加符合金融市場的實際情況。吸取西方國家的先進經(jīng)驗，再結合我國金融市場的實際情況，提出了一些適合我國證券交易現(xiàn)狀的證券投資策略。

篇5

融資融券交易不僅具有證券現(xiàn)貨交易的市場風險、政策風險和系統(tǒng)風險之外，還存在其特有的虧損放大的風險和違約風險。保證金制度設計是融資融券交易風險控制的關鍵環(huán)節(jié)。目前開展融資融券業(yè)務較成熟的國家和地區(qū)都十分重視保證金制度設計，以保證金比例的高低作為對融資融券業(yè)務風險調控的砝碼。保證金制度設計主要包括初始保證金和維持保證金。根據(jù)當?shù)刭Y本市場發(fā)展的現(xiàn)狀和投資者的風險承受的能力強弱，相關國家和地區(qū)對保證金的規(guī)定存在一定的差異。美國聯(lián)邦儲備委員會制定的T規(guī)則，規(guī)定每一賬戶最大放款額度為融資買入或融券賣出有價證券總市值的50%，對于維持保證金的比例，并未作具體規(guī)定，由各交易所自行制定；日本在1975-1988年對初始保證比例調整達47次，1990年將其固定為30%，維持保證金比例最低是20%；中國臺灣地區(qū)對初始保證金比例的規(guī)定是逐級調整的，融資保證金比例隨股價指數(shù)的上升而上升，融券保證金比例隨股價指數(shù)的上揚而下降，最低維持保證金比例要求為120%。

相比證券現(xiàn)貨交易模式而言，我國當前推出的融資融券交易試點是一種新型的證券交易模式，其交易復雜程度高，保證金交易規(guī)則繁瑣，保證金余額計算難度較大，保證金比例的高低決定融資融券交易能否繼續(xù)，與投資者的收益與風險關系密切。參與融資融券交易的投資者需要對保證金問題特別關注，以規(guī)避非系統(tǒng)風險的發(fā)生。

二、保證金制度

目前我國開展的融資融券業(yè)務試點，保證金制度設計貫穿在其全過程中。保證金制度設計主要包括初始保證金要求、維持擔保比例、強制平倉和保證金的提取等內容。投資者進行融資融券交易時，從保證金的存入到保證金的提取流程如圖1所示：

（一）制度介紹具體包括：

（1）初始保證金。為了控制信用交易風險，投資者開始從事融資、融券交易之前，必須事先向證券公司存入一定的保證金。保證金可以是現(xiàn)金，也可以以證券充抵。投資者以現(xiàn)金作為保證金時，可以全額計入保證金金額；以證券充抵保證金時，必須以證券市值或凈值按交易所規(guī)定的折算率進行折算。具體的折算比例為：股票的折算率最高不超過70%；交易所交易型開放式指數(shù)基金（ETF）折算率最高不超過90%；國債折算率最高不超過95%，其他上市證券投資基金和債券折算率最高不超過80%。投資者提交的保證金以及投資者融資買入的全部證券和融券賣出所得的全部價款，整體作為投資者對證券公司融資融券所生債務的擔保物。

保證金比例是投資者交付的保證金與融資、融券交易金額的比例，具體可分為融資保證金比例和融券保證金比例?！度谫Y融券試點交易實施細則》規(guī)定，投資者融資買入和融券賣出的保證金比例不得低于50%。

融資保證金比例＝保證金/（融資買入證券數(shù)量×買入價格） ×100%

融券保證金比例＝保證金/（融券賣出證券數(shù)量×賣出價格）×100%

（2）保證金可用余額。投資者的保證金可用余額是指充抵保證金的現(xiàn)金、證券市值以及融資融券交易產(chǎn)生的浮盈經(jīng)折算后形成的保證金總額，減去投資者未了結融資融券交易已用保證金以及相關利息、費用后的余額。投資者從事融資融券交易過程中，保證金可用余額是不斷變化的，隨融資融券交易金額和標的證券價格的波動而變化。當投資者信用賬戶的保證金可用余額為負值時，投資者不再有融資融券交易的授信額度可用。投資者保證金可用余額由五部分構成：作為保證金的現(xiàn)金。投資者信用資金賬戶內的現(xiàn)金由作為保證金的現(xiàn)金和融券賣出所得現(xiàn)金兩部分組成，其中融券賣出所得現(xiàn)金只能用于買券還券，不能作為保證金；充抵保證金的證券。投資者信用證券賬戶內的證券由充抵保證金的證券和融資買入的證券兩部分組成，其中，充抵保證金的證券部分經(jīng)計算后直接計入保證金余額；融資融券交易產(chǎn)生的浮盈，需要經(jīng)過折算后可計入保證金總額，如融資融券交易形成浮虧的，浮虧金額需全額從保證金可用余額中扣減；未了結融資融券交易已占用保證金；利息及費用已占用的保證金。具體計算公式為：

保證金可用余額=現(xiàn)金+∑（充抵保證金的證券市值×折算率）+∑［（融資買入證券市值-融資買入金額）×折算率］+∑［（融券賣出金額-融券賣出證券市值）×折算率］-∑融券賣出金額-∑融資買入證券金額×融資保證金比例-∑融券賣出證券市值×融券保證金比例-利息及費用

（3）維持擔保比例。維持擔保比例是指客戶擔保物價值與融資融券債務之間的比例。維持擔保比例＝（現(xiàn)金＋信用證券賬戶內證券市值總和）/（融資買入金額＋融券賣出證券數(shù)量×當前市價＋利息及費用總和）。投資者信用賬戶內的維持擔保比例不低于130%時，投資者可以繼續(xù)持有其融資交易的標的證券和融券交易的現(xiàn)金。投資者從事融資融券交易后，其信用賬戶的維持擔保比例會隨著標的證券價格的波動而波動。一是維持擔保比例上升。一方面，當投資者融資買券后，標的證券的價格上漲，投資者融資買券的總市值上升，投資者產(chǎn)生浮動盈利，其維持擔保比例隨之上升；另一方面，當投資者融券賣出后，標的證券的價格下跌，投資者可以較低的價格買券還券，融券的賣價大于買價，投資者產(chǎn)生浮動盈利，其維持擔保比例隨之上升。二是維持擔保比例下降。一方面，當投資者融資買券后，標的證券的價格下降，融資買券總市值下跌，投資者產(chǎn)生浮虧，維持擔保比例下降；另一方面，當投資者融券賣出后，標的證券的價格上升，投資者若買券還券，其買券的價格上升，買價大于賣價，投資者產(chǎn)生浮虧，維持擔保比例下降。

（4）追加保證金。滬深交易所《融資融券試點交易實施細則》規(guī)定：投資者信用賬戶維持擔保比例不得低于130%。當投資者維持擔保比例低于130%時，證券公司將通知投資者在不超過2個交易日的期限內追加擔保物，投資者追加擔保物后的維持擔保比例不得低于150%。

（5）強制平倉。當投資者的維持擔保比例低于130%，并在規(guī)定的期限內沒有及時、足額追加保證金時，證券公司將根據(jù)合同約定對投資者信用賬戶內的資產(chǎn)予以平倉，直至達到合同約定的平倉停止條件。強制平倉發(fā)生后，投資者的賬面虧損變?yōu)閷嶋H虧損。具體表現(xiàn)為： 一是買券平倉。對融券賣出的投資者，證券公司可以使用其信用賬戶內融券賣出金額購買標的證券償還其融券數(shù)量。當投資者融券賣出金額不足以買入等量融券證券的，證券公司可賣出投資者擔保物后買入融券證券或者直接用投資者信用資金賬戶內的現(xiàn)金買入融券證券償還債務。 二是賣券平倉。對融資買券的投資者， 證券公司可部分或全部賣出其信用證券賬戶內的證券，償還投資者融資債務，以使投資者的維持保證金比例滿足150%的要求。

（6）保證金的提取。根據(jù)滬深證券交易所《融資融券交易試點實施規(guī)則》規(guī)定，投資者只有在維持擔保比例高于300%時，才可以從信用資金賬戶中提取現(xiàn)金或證券。投資者提取保證金后，其維持擔保比例不得低于300%的比例。

（二）案例分析 甲投資者向乙證券公司申請融資融券交易，其信用賬戶內已存入現(xiàn)金50萬元，國債市值100萬元，A公司股票10萬股，每股市價20元。證券公司規(guī)定國債的折算率為90%，股票的折算率為70%。甲投資者預測B股票的價格將上漲，C股票的價格將下降，融資買入B股票20萬股，每股10元，融券C股票10萬股，每股35元。60天后，國債市值100萬元，A股票每股價格降至15元，B股票每股價格降至5元，C股票每股價格升至38元，已發(fā)生的利息及費用共計10萬元。甲投資者沒有及時追加保證金。

解析：（1）甲投資者的初始保證金的余額為280（50＋100×90%＋10×20×70%）萬元。按照50%的保證金比例計算，甲投資者可以向乙證券公司申請融資融券的最高市值為560（280/50%）萬元。甲投資者實際融資融券共計550（20×10＋10×35）萬元。

（2）60天后，甲投資者的保證金余額計算如表1所示：

此時甲投資者的保證金可用余額為-170萬元

（3）假定證券公司采用買券方式平倉，假設買入C股票的數(shù)量為Y，則Y的最低數(shù)值需要滿足下式要求：［50+（350-38Y）+100+

150+100］/［200+（10-Y）×38+10］≥150%。Y最低為7.1053萬股，投資者剩余的融券C股票數(shù)量為2.8947萬股。甲投資者強制平倉的實際發(fā)生虧損為21.3159［（35-38）×7.1053］萬元。

（4）假定證券公司采用賣券方式平倉，假設賣出B股票的數(shù)量為Y，則Y的最低數(shù)值需要滿足下式要求：［400+100+150+（100-5Y）］/［200-5Y+10×38+10］≥150%。Y最低為54萬股，大于投資者融資買券的數(shù)量20萬股，證券公司需要將投資者融資買入的B股票20萬股全部賣出，仍不能滿足維持保證金150%的比例。此時證券公司還需要將甲投資者的部分融券C股票買入平倉。假定買入平倉的C股票為數(shù)量Z，則Z的最低數(shù)值需要滿足下式要求：［50+（350-38Z）+100+150］/［（200-100）+（10-Z）×38+10］ ≥150%。Z最低為4.4737萬股，投資者剩余的融券C股票的數(shù)量為5.5263萬股。甲投資者強制平倉損失為融資交易損失100（100-200）萬元，融券交易損失13.4211［（35-38）×44737］ 萬元。

此時，甲投資者的維持保證金比例為150%，滿足停止平倉條件。甲投資者可以繼續(xù)持有融券賣出C股票的數(shù)量5.5263萬股。

三、與保證金相關的風險分析

投資者從事融資融券交易，除了需要應對證券現(xiàn)貨交易的市場風險、政策風險、系統(tǒng)風險、融資融券所特有的虧損放大風險之外，還要應對與保證金制度相關的風險。

（一）保證金提取風險 一方面，投資者進行融資融券交易時，要承受擔保品證券價格波動風險。在擔保品證券價格急劇下跌的時，投資者只有在融資賣出證券、買券歸還證券或直接歸還證券平倉后，或追加其他擔保品，維持保證金比例達到300%時，才可以提出擔保品證券止損。否則，投資者無權處置擔保品證券，只能承受擔保品價格急劇下跌的風險。另一方面，投資者從事融資融券交易獲利后，其盈利的提取受到嚴格的比例限制。只有在投資者賬戶內維持擔保比例高于300%的部分才可以提取。投資者若急需資金時，只能全部平倉后才可以足額提取其保證金。

（二）保證金比例變動風險 一方面，我國目前開展的融資融券業(yè)務只是試點，保證金比例的相關規(guī)定也只是試點。因此，當交易所調整相關指標時，投資者面臨保證金比例變化的風險。另一方面，充當保證金的證券擔保品，在計算其充當?shù)谋ＷC金數(shù)值時，折算比率是最重要的影響因素，任何一種折算比率的調整都影響到保證金可用余額的數(shù)值。

（三）強制平倉風險首先，當投資者的維持擔保比例低于130%時，在證券公司規(guī)定的期限內，投資者若沒有及時、足額追加擔保物，就要承受證券公司強制平倉風險。其次，投資者因自身原因導致其擔保物被司法機關采取財產(chǎn)保全或者強制執(zhí)行措施，投資者信用賬戶內的資產(chǎn)都可能被證券公司執(zhí)行強制平倉、提前了結融資融券債務。強制平倉可能導致投資者保證金部分或全部損失，而無法在以后標的證券價格回調中收回投資。

（四）投資者自身風險融資融券是一項全新的證券信用交易，其交易復雜程度較高，保證金可用余額及維持擔保比例計算繁瑣，既不同于證券現(xiàn)貨交易，也不同于普通的銀行信貸和抵押擔保貸款等信用業(yè)務，對投資者的知識水平和判斷能力要求較高。如果投資者對交易規(guī)則不熟悉，不能正確的理解《融資融券合同》條款，可能會因認知不清而造成判斷失誤或操作不當，其損失比在證券現(xiàn)貨交易方式下更為嚴重，其存入的保證金可能會全部化為烏有。

四、相關建議

為應對與保證金制度相關的風險，投資者需要做好以下方面的工作：

（一）強化風險意識 投資者從事證券現(xiàn)貨交易時，應強化風險意識，不僅需要關注標的證券價格波動風險、融資融券交易特有的風險，而且需要及時關注與保證金相關的各項風險。

（二）進行必要的知識積累 投資者在進行融資融券交易之前，需要認真學習和理解融資融券交易的規(guī)則，仔細研究融資融券交易的保證金制度安排、維持擔保比例要求、保證金可用余額的計算、保證金不足時的處理及強制平倉的風險等內容，熟悉證券公司的相關規(guī)定和《融資融券合同》條款，避免不當操作而帶來的風險。

（三）及時關注通知內容投資者應及時關注證券公司的通知內容，及時關注自身信用賬戶內保證金可用余額變化、維持保證金比例變化，并在規(guī)定期限內采取相應措施，以避免因信息遺漏未能及時注意到保證金不足而產(chǎn)生的風險。

參考文獻：

［1］陳紅：《我國證券融資融券交易的風險控制及完善策略》，《投資研究》2008年第10期。

篇6

中圖分類號：F830.91 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2016）30-0072-03

前言

投資組合理論是證券投資學中最重要、最復雜和最有應用價值的部分。它研究并且回答在面臨各種相互關聯(lián)、確定的特別是不確定結果的條件下，理性投資者應該怎樣做出最佳投資選擇，把一定數(shù)量的資金按合適的比例，分散投放在多種不同資產(chǎn)上，以實現(xiàn)投資者效用極大化的目標。隨著概率論和隨機過程等近代數(shù)學理論的發(fā)展和應用，利用隨機分析投資與消費問題已成為金融學中定量研究的熱門領域之一。投資組合理論[1]的產(chǎn)生使得數(shù)理金融學作為金融學的一個獨立的分支迅速發(fā)展起來。但圍繞投資組合理論，過去的一系列研究存在許多不足，如：均值―方差投資組合理論單純地考慮一個確定的投資時域，并且考慮的市場環(huán)境比較簡單；投資消費理論考慮的是一類單一的消費品，投資對象僅限于無風險證券和風險證券。而目前市場上消費品與投資對象日益豐富，原來的投資理論的一些結論不能滿足實際的需求。

因此，如何建立更為完善的投資組合模型，一些算法不能夠很簡便地使計算機進行計算和模擬，且導致結果不夠準確，尋找簡便且準確的算法，需要不斷地去研究。本項目基于模型選擇，根據(jù)投資組合理論與投資消費理論，在均值―方差模型的框架下，首先研究確定時域的M-V最優(yōu)投資組合選擇，然后研究隨機時域的M-V最優(yōu)投資組合選擇[2]次拓展研究特殊消費的最優(yōu)投資消費決策及含期權的最優(yōu)投資消費模型，最后應用于分析實際數(shù)據(jù)并尋求最優(yōu)的證券組合。

一、主要模型

（一）單階段M-V投資組合模型

在金融市場，風險投資有兩個決策目標，一個是收益率高低，另一個是風險大小，二者相互矛盾和制約。在理論上，最大風險最小的投資方案是不存在的，只能在收益和風險之間做出理性的權衡然后構造最優(yōu)組合模型，確定最優(yōu)投資比例，如理性投資者希望在風險最小的前提下實現(xiàn)較為滿意的收益水平。此時建立馬科維茨（Markowitz）模型，根據(jù)馬科維茨（Markowitz）的假設，多數(shù)投資者均為風險厭惡者，在風險投資決策中，首先考慮最小風險這一目標，其次考慮收益水平。由此，以組合投資的方差最小為決策目標，構造最小風險組合投資模型[3]。

minσ2（r）=WT∑Ws.t.ETW=1

這是一個二次規(guī)劃間題，構造Lagrange函數(shù)L（W）=WT∑W+λ（ETW-1），令=0，=0，有：

2∑W+λE=0ETW-1=0

經(jīng)過簡單運算，解得λ=，最優(yōu)投資比例系數(shù)向量為W=，組合投資風險值為：

σ2（r）=

可以證明，最小風險組合投資的風險值滿足條件σ2（r）≤σn，i=1，2，…，m。這表明，組合投資風險小于單項投資風險，通過適當?shù)慕M合，達到了投資風險之間的相互吸收。并且，組合投資的收益率滿足條件μ（rt）≤μ（r）≤μ（rt），最小風險組合投資模型在最小風險條件下實現(xiàn)了比較滿意的收益水平。

（二）多階段M-V投資組合模型

多階段模型是單階段模型的推廣，也可以說是由每個階段的投資組合構成的投資組合組。設第n個資產(chǎn)在此階段的隨即收益率為ω，即是投資者在此階段的第一個資產(chǎn)到第n個資產(chǎn)的投資比例，也即是投資者在此階段投資結束時的財富量，則多階段的模型如下：

minVar（Wt）

s.t.E（WT）>μtWT=Wt-1[∑n i=1xitrit+（1-∑n i=1xit）r0t] t=1，2，…，T

其中，μ為給定的期終期望收益。

（三）鞅表示定理

一個平方可積鞅隨機微分方程為：

dX（t）=B（t，X（t））dt+σ（t，X（t））dV X（0）=τ

其中，V為標準Brown運動。

二、最優(yōu)投資組合理論

（一）最優(yōu)投資組合的含義

最優(yōu)投資組合，是指某投資者在可以得到的各種可能的投資組合中，唯一可獲得最大效用期望值的投資組合，有效集的上凸性和無差異曲線的下凸性決定了最優(yōu)投資組合的唯一性。

（二）確定時域的M-V最優(yōu)投資組合選擇

股票價格服從跳躍擴散過程的均值―方差模型，股票價格在一個時域內很有可能會發(fā)生許多突發(fā)狀況，因此在很多情況下人們用跳躍擴散過程來描述。因此，建立一個關于擴散過程的最優(yōu)模型：

dpi=pi（t）[bi（t）dt+∑i j=1ωij（t）dwj（t）+∑m k=1 pi（0）=pi

在實際生活中，對于消費者來說，一般情況下他們的固定消費基本上是不變的，這與他們的收入有很大的關系。由此確定的函數(shù)關系數(shù)我們稱之為固定消費模式，假定市場是一個隨時間連續(xù)變化的體系，一般用1個完備的概率濾波空間（Ω，？祝，{？祝t} t≥0，P）來描述，在這個空間上有1個n-1維的Brown運動w（t）=（W1（t），W2（t）…Wn（t））T，{？祝t} t≥0是W（t）的自然濾波，設市場上可提供的資產(chǎn)為n+1個，其中1個為無風險資產(chǎn)，價格P0（t）滿足方程P0（t）=P0（t）r（t）dt，r（t）為無風險利率，其余n個為風險資產(chǎn)，第i個資產(chǎn)的價格Pi（t）滿足下面的隨機微分方程：

dPi（t）=Pi（t）[bi（t）dt+σij（t）dWj（t）]，i=1，2，…n

假定投資者進入市場后在有限時域[0，T]內連續(xù)進行交易，那么由It？h公式，他的財富過程x（t）滿足：

dx（t）=r（t）x（t）+（bi（t）-r（t））？仔i（t）dt+？滓ij（t）？仔i（t）dWj（t）x（0）=x

其中，？仔it表示在t時刻在資產(chǎn)i上的投資量。令？仔（t）=（？仔1（t），？仔2（t），…，？仔n（t））T，稱？仔（?）為一個投資組合。所有允許投資組合的集合記為？撰（x）。投資者的目的是在集？撰（x）中選擇最優(yōu)投資組合使得最終財富的期望最大與差最小之間實現(xiàn)合理的權衡，一般連續(xù)時間M-V模型可建立為：

min（-Ex（T），Varx（T））， s.t？仔（?）∈？撰（x）

假定投資者在時間段[0，t]內的總消費量為C（t），記

c（t）=為消費率，1個無風險證券和n個風險證券，投資者的財富過程需要滿足如下方程：

dx（t）=[x（t）r（t）+？仔（t）T（b（t）-r（t）1n）-c（t）dt+？仔tT？滓（t）dW（t）]x（0）=x>0

有效前沿解析式：

股票價格服從市場系數(shù)過程的均值―方差模型，對于市場系數(shù)需要考慮到很多問題，很多方法與實際都不太相符，因為市場系數(shù)是隨機變化的，導致很多為題的求解困難，尤其是把它推廣到隨機的情形，因此本文采用鞅方法來解決這個問題。設投資者在時的財富為，那么滿足微分方程：

d[β（t）x（t）]=β（t）π（t）（b（t）-r（t））dt+β（t）π（t）σ（t）dt β（0）x（0）=x

（三）隨機時域的M-V最優(yōu)投資組合選擇

關于離散時間市場狀態(tài)下隨機時域的均值―方差模型，設投資者從0時刻進入市場進行投資，其初始財富為，計劃進行個階段的投資，市場上有中證券，其中1中無風險證券，中風險證券。投資者在隨機時域[0，T]內，使最終利益的期望最大，風險最小，根據(jù)這個建立如下模型：

maxuE（γυτ-wυ2T）s.t.vt=υt-1（r0t+R0tπt） υ0=1

其中，w>0。

關于連續(xù)時間市場狀態(tài)下隨機時域的均值―方差模型，在一個確定函數(shù)下，最優(yōu)投資策略模型為：

minπE[wx（T）2-τx（T）] s.t.π∈x

關于跳躍擴散市場狀態(tài)下隨機時域的均值―方差模型，一個無風險證券的價格滿足方程，第i個風險證券的價格滿足下面隨機微分方程：

結語

本文是在確定時域下分別建立了股票價格服從跳躍擴散過程、固定消費和市場系數(shù)為隨機過程這三種情況下的均值―方差模型，得到這三種情況下的投資策略庫和有效前沿方程式；在隨機時域下建立了離散時間、連續(xù)時間與跳躍時間三種市場狀態(tài)下的均值―方差模型，得到其解析表達式。從這幾個模型中我們可以看出，其在投資組合理論與投資消費理論下的最優(yōu)解析式。

另外，文中給出了模型評價的方式為投資者提供了選擇，即如果在相似度比較高的模型中進行投資活動時，投資者可以采取偏好系數(shù)加權法，更多地考慮自己的風險偏好，但相似程度低的模型則考慮最小風險模型來最小化損失，投資者可以根據(jù)風險偏好的不同，在投資模型選擇時參考本文中的幾種方法。同時，我們可以根據(jù)文中提到的模型的基本性質來對這些模型做一個一般性的檢驗，也即驗證他們是否滿足這些人們普遍贊同的性質。結合模型所滿足性質的意義來考慮組合模型的實用性，以及對于自己的投資做出合理的決策。

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篇7

一、金融脫媒與資產(chǎn)證券化

近年來，隨著金融創(chuàng)新及金融產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，銀行傳統(tǒng)的存放款業(yè)務比重下降，但其中介的角色依然存在，只是內容改變。業(yè)務內容的改變也象征金融中介與其顧客間的互動在本質上有相當多的改變。另外，隨著證券市場的快速發(fā)展、大型企業(yè)集團財務公司的迅速崛起以及短期融資券的大規(guī)模發(fā)行，金融脫媒現(xiàn)象在中國漸漸顯現(xiàn)出來。金融脫媒所引起的銀行融資中介地位的改變和經(jīng)營模式的調整將不可避免地會對其資產(chǎn)證券化業(yè)務產(chǎn)生影響。金觸脫媒的深化也將促使資本市場和債券市場的快速發(fā)展，為資產(chǎn)證券化的發(fā)展營造良好的市場環(huán)境。具有穩(wěn)定現(xiàn)金流預期和良好信用保證的金融機構資產(chǎn)支持證券，必然會成為市場資金重點關注的產(chǎn)品。因此，從長遠來看，金融脫媒所引起的資產(chǎn)負債結構變化、銀行業(yè)務轉型和市場環(huán)境的改變都將促使金融機構更多地運用資產(chǎn)證券化這一工具，促進中國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展。

所謂資產(chǎn)證券化是指企業(yè)單位或者是金融機構將其能產(chǎn)生現(xiàn)金收益的資產(chǎn)予以包裝，然后發(fā)行成證券，出售給有興趣的投資人，企業(yè)與金融機構借此向投資人籌集資金。金融資產(chǎn)證券化商機金融資產(chǎn)證券化的商機主要可分為幾個部分，包括創(chuàng)始機構、受托機構、證券承銷商、信用等級及信用強化等角色。創(chuàng)始機構是指擁有債權的金融機構，將可證券化的資產(chǎn)，包括良性資產(chǎn)以及不良資產(chǎn)，通過資產(chǎn)證券化，縮減風險性資產(chǎn)規(guī)模，進而提高資本適足率及流動性。金融機構辦理存放款，扮演中介角色，資產(chǎn)與負債存續(xù)期間不易配合，其所衍生資產(chǎn)負債管理的問題可以通過資產(chǎn)證券化降低風險。

二、金融脫媒背景下資產(chǎn)證券化的意義

1、增加資金來源的渠道

除了傳統(tǒng)的融資方式，如發(fā)行股票或公司債券的直接融資，或是向銀行貸款的間接融資以外，資證券化機制提供創(chuàng)始機構另一種外部融資的渠道。應收款項（receivables）或其它債權等資產(chǎn)本身并不適合在資本市場上流通的證券，因為其需要進行密集且高成本的評估與監(jiān)督，但通過證券化技術，企業(yè)可以將其具有相同條件的資產(chǎn)組成資產(chǎn)池，轉換成資產(chǎn)支持證券，使得評估更為簡易及具有效率，讓擁有高價值應收債權的企業(yè)，可以通過證券化參與資本市場，增加新的可選擇融資渠道。

2、降低資金成本

由于資產(chǎn)分割與信用增強的交易架構，將創(chuàng)始機構的信用風險隔離于資產(chǎn)池之外，投資人不會被創(chuàng)始機構日后奇特的運營行為所影響，其所承受的風險只限于該資產(chǎn)池本身者，而使市場認為投資資產(chǎn)支持證券的風險將小于對創(chuàng)始機構的直接債券融資，導致發(fā)行的證券通常可以獲得比創(chuàng)始機構本身更高等級的信用等級，而信用等級的高低將會決定獲取資金成本的高低，因此，證券化可以替創(chuàng)始機構降低資金成本。

3、提升資產(chǎn)負債管理的能力

通過證券化可以讓創(chuàng)始機構對其資產(chǎn)與負債進行期限搭配（maturity matching），使其所擁有的中期與長期資產(chǎn)獲得相應期限的融資，也可以使短期的循環(huán)性資產(chǎn)（revolving assets，如信用卡債權）獲得中期的融資。此外，對銀行等創(chuàng)始機構來說，一般銀行的重要資金來源為其所吸收的存款，而存款的期限大多為短期。但若其以不動產(chǎn)抵押貸款的方式，將其所吸收的短期存款貸放出去時，所獲得的卻是一個長期的債權資產(chǎn)，這樣很容易造成銀行流動性不足的問題。但通過資產(chǎn)證券化，銀行可以將該等債權在次級市場中售出，解決上述的流動性問題。

4、控制信用風險

資產(chǎn)證券化基本上可以將信用風險分成三個層次，并將各別的風險分配給最適合承擔的機構。第一層次的信用風險（倒帳風險）為“預見”或“通?！钡牡箮p失，一般是以所創(chuàng)始機構能承受的上限來加以約定，在該上限以內的倒帳損失仍須由創(chuàng)始機構承擔。而第二層次的信用風險，也即過創(chuàng)始機構負擔上限金額的倒帳損失，通常是以資產(chǎn)池所預見倒帳損失的七倍或八倍為上限，該部分由信用增強機構來承擔，如提供外部信用增強機制的第三人保證或保險機構。至于超過第二層次信用風險的部分，則稱為第三層次信用風險，該部分則是由購買資產(chǎn)支持證券的投資者來承擔。通過證券化風險分散的方式，創(chuàng)始機構可以量化并控制其所需承擔的剩余風險，這將有助于創(chuàng)始機構事業(yè)規(guī)劃，也可使其他的債權人對其債信感到放心。

三、金融脫媒背景下證券投融資的建議

1、確認適合進行證券化的資產(chǎn)，進行正當查核程序

原則上，任何能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流量或可轉換成可預測現(xiàn)金數(shù)量的資產(chǎn)均可以進行證券化。而適合進行證券化的資產(chǎn)必須是其所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量能支持證券的到期給付與相關服務、信用等級及信用增強費用的資產(chǎn)。此外，這些資產(chǎn)必須能與創(chuàng)始機構所擁有的資產(chǎn)隔離以資分辨，這在當創(chuàng)始機構也是服務機關時，更為重要。再者，總不履行率（aggregate rate of default）也會影響到資產(chǎn)池的確認。如果總不履行率是可預測的，帶有這種信用風險的資產(chǎn)也可以進行證券化。若資產(chǎn)池中的資產(chǎn)具有多樣化性，即由不同的債務人所組成，將可以降低該資產(chǎn)池的風險，而更適于進行證券化。在進行資料分析，確認出適合證券化的資產(chǎn)后，創(chuàng)始機構即可根據(jù)所設定的證券化目標組成所需要的資產(chǎn)池規(guī)模。之后，創(chuàng)始機構必須進行正當查核程序（due diligence），特別是計劃要進行信用等級或上市的交易，以審視資產(chǎn)的合同文件，確認其對資產(chǎn)池中的每項資產(chǎn)都擁有完整的所有權，及該等資產(chǎn)具備移轉性、所附的擔保權益是否完整（有無履行必要的保全程序）、其對債務人所負的義務是否履行（避免債務人日后拒絕給付）等。此外，還要確保該資產(chǎn)池的預期現(xiàn)金收入大于所發(fā)行證券的還本付息金額。

2、完善交易架構，進行內部等級

特殊目的機構會與創(chuàng)始機構指定的服務機構簽訂資產(chǎn)服務契約，并確定一家托管銀行，與之簽訂托管契約，并與證券商達成承銷協(xié)議等，來完善資產(chǎn)證券化的交易架構。若是須經(jīng)正式信用等級的證券化交易，一定要與信用等級機構合作來安排交易架構，并請其對該交易架構及設計好的資產(chǎn)支持證券進行內部等級。其會考量許多因素來判斷該交易是否健全，這些包括交易的借貸價值比（loan to value ratio）、證券化資產(chǎn)的估價與強度、擔保架構的健全度、在面臨壓力時，資產(chǎn)滿足清償或表現(xiàn)良好的能力、滿意的債務清償范圍及所需的信用增強程度等，并會審查各種契約與文件的合法性。

3、架構信用增強及流動性支撐

為了改善發(fā)行條件，提高證券的信用等級，以吸引更多的投資人，并降低資金成本，特殊目的機構必須進行信用增強，確保證券給付債務能按時清償，減少債務不履行的風險。而信用增強機制可以分為內部信用增強（internal credit enhancement）與外部信用增強（external credit enhancement），前者為特殊目的機構或創(chuàng)始機構所提供者，后者為外部第三人所供者，例如銀行。信用增強是證券化交易中的特征，也是其能否成功的重要結構議題。此外，為應對資產(chǎn)池暫時的流動性的不足（temporary cash shortfalls），例如因為資產(chǎn)現(xiàn)金流入與證券債務支付時點的不對稱或資產(chǎn)發(fā)生拖欠（arrears）時，需要安排由一個債信良好（well-rated）的第三者銀行提供流動性支撐（liquidityfacility），讓特殊目的機構可以提取充足的資金來支付給投資人，以彌補暫時性的現(xiàn)金短缺。且在某些交易架構中，創(chuàng)始機構也可以利用超額利差的資金來融通資產(chǎn)的暫時性拖欠，以完全給付投資人的到期本息。

4、進行資產(chǎn)管理，給付證券的到期本息

證券發(fā)行后，將由服務機構對資產(chǎn)池進行管理，負責收取與記錄由資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，并將這些收益先存入特殊目的機構所指示的保管專戶中，并在必要時，處理與資產(chǎn)池有關的任何法？行動，如提起催款訴訟。等到證券約定的支付期限，則由特殊目的機構對投資人付息還本。

5、轉付架構（pass through structures）

轉付證券形式是表彰權益型證券的主要工具，其表彰投資人按其持分比例（pro rata）直接對證券化資產(chǎn)擁有不可分割的所有權權益（undivided ownership），也因此，投資人對于資產(chǎn)所產(chǎn)生收益的受償順位與速度毫無差異，且因資產(chǎn)的所有權及其現(xiàn)金流量收益已經(jīng)歸屬于投資人，在此架構下，就不可以用資產(chǎn)收益對資產(chǎn)池進行循環(huán)的替換（substitution）。此外，雖然轉付證券屬于權益型本質，但其報酬仍稱為利息。在該架構下，服務機構只是將資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量于扣除服務費后，轉手付給投資人，因此，所發(fā)行證券的現(xiàn)金流量型態(tài)與其所表彰資產(chǎn)群組的現(xiàn)金流量型態(tài)完全沒有改變。也正因為轉付證券只是從事現(xiàn)金流量的傳遞，其業(yè)務經(jīng)營全屬消極性（passive），因而應不征收營利事業(yè)所得稅。

6、支付架構（pay through structures）

在債券架構下，比起權益型證券，其可以展現(xiàn)更多的彈性。特別是支付證券不但可以根據(jù)清償順位及到期日作分類，還可以區(qū)別資產(chǎn)收益的本金及利息而支付給不同的證券。因此，在支付架構下，資產(chǎn)的現(xiàn)金流量被重新安排并分配給所發(fā)行的不同種類證券，即證券所獲得的現(xiàn)金流量型態(tài)與其支持資產(chǎn)的現(xiàn)金流量型態(tài)不同。因為支付架構重新安排現(xiàn)金流量的緣故，其多被認為屬于非被動經(jīng)營，因此不得享受免征營利事業(yè)所得稅的好處。為了要達到免稅的目的，支付架構必須從事更詳細的安排，其典型商品為擔保房貸憑證（CMO）。此外，為了符合信用等級機構的標準，通常在支付架構下會安排較多的資產(chǎn)來擔保發(fā)行面額較少的證券，形成所謂的超額擔保，進而發(fā)行一組證券來表彰該超額資產(chǎn)的權益，稱為殘余權益組（residual class）。這一組證券通常由創(chuàng)始機構所持有，有些則可以出售給有興趣的投資人。

四、小結

總體而言，金融脫媒的背景下，如何正確有效地運用資產(chǎn)證券化工具已經(jīng)引起越來越多的金融機構與企業(yè)的關注，資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展也為金融機構的資金業(yè)務和資產(chǎn)配提供了良好的工具。一般資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對于資產(chǎn)組合以及未來現(xiàn)金流預測的信息披盡與資本市場上其他產(chǎn)品相比較為透明，有利于金融機構對風險進行精確計算與控制。在金觸脫媒背景下的資產(chǎn)證券化市場發(fā)展對于金融機構與企業(yè)來說既有機遇也有挑戰(zhàn)。資產(chǎn)證券化一方面為金融機構管理流動風險提供了創(chuàng)新的金融工具，另一方面它也使得金融機構所面臨的風險更加復雜化。金融機構與企業(yè)必須及時調整發(fā)展戰(zhàn)略不斷適應環(huán)境的變化和市場的發(fā)展.積極利用好資產(chǎn)證券化工具，推動經(jīng)營模式的全面轉型，為股東創(chuàng)造價值。

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（一）有助于我們認識到證券投資的特殊性

對于普通證券投資者來說，關于證券投資績效評估可能更加關注的是資產(chǎn)值的增長率，更加關注的是證券投資短期的市場價格表現(xiàn)，而很少關注證券投資的長期趨勢，這是非常不利于證券投資長遠發(fā)展的；另外，證券投資收益是與其風險水平成正比的，風險越高越有可能超額收益，這也是證券投資的特殊性所在。

（二）有助于我們理性認識與評價證券投資

評估證券投資的績效，對于建立、健全證券投資評價體系，進而理性認識與科學評價證券投資，以及保證證券投資在我國金融投資與資本市場中的健康發(fā)展等具有重要的理論與現(xiàn)實意義。如果沒有一套科學、合理的證券投資績效評價體系，我們就很難科學認識、評價與選擇證券投資機構開展證券投資。

（三）有助于保障證券投資者的根本利益

當前，我國證券投資市場相關監(jiān)管機制還不是很健全，加之證券投資機構的收益除了業(yè)績回報外，還有一部分是管理費用，簡言之就是說證券投資機構的利益與投資者的利益不完全一致，證券投資機構可能為了自己的利益而損害投資者利益；對證券投資績效進行有效評估，有助于保障投資者的根本利益。

二、我國證券投資績效評估中存在的問題

（一）缺乏相對客觀、公正的第三方評估主體

可靠、有效的證券投資評估，應該具備兩個基本條件：第一個條件是評估人員要有專業(yè)的知識，從事證券投資績效評估的工作人員應該熟練掌握該行業(yè)最前沿的技術工具、方法；而第二個條件就是，要有獨立存在的第三方評估主體，只有保證證券投資績效評估主體的第三方存在，才能保證評估主體對證券投資績效做出客觀、公正的評價。在兩個基本條件中，后者恰恰是我國證券投資績效評估中所缺少的。

（二）缺乏相對有效的證券投資績效評估標準

當前，國際上關于證券投資績效基準指數(shù)的編制、公布已經(jīng)很是成熟和完善，如標準普爾指數(shù)、道瓊斯指數(shù)等等；這些基準指數(shù)經(jīng)受住了時間和實踐的檢驗，得到了國我廣大證券投資者的認同；而我國所采用的證券投資基準指數(shù)還不夠科學，由于沒有充分考慮我國證券投資市場的實際運作情況，很多做法導致績效評估結論的偏差，導致對證券投資績效不能做出有效、科學的評估；簡言之，就是缺乏相對有效的證券投資績效評估標準。

（三）缺乏科學的評估方法，數(shù)據(jù)收集欠完備

數(shù)據(jù)收集是證券投資績效評估的重要和基礎一步，數(shù)據(jù)收集同時也是當前我國證券投資績效評估的薄弱環(huán)節(jié)之一，這也導致當前我國經(jīng)證券投資績效評估無法做到科學、全面、有效；筆者認為，一方面固然有證券投資績效信息披露機制不健全的原因，但其根本原因還是在于科學證券投資績效評估方法的缺乏，評估方法上的不夠科學，導致數(shù)據(jù)收集上的不完備，進而無法保證證券投資績效評估工作的科學、全面、有效。

三、我國證券投資績效評估問題對策與建議

（一）建立獨立的第三方證券投資績效評估機構

證券投資機構業(yè)績的評價離不開專業(yè)的、公平、公正的評估機構，該機構應該是獨立于證券投資機構和投資者之餐的第三方評估機構。國際上證券投資業(yè)的快速發(fā)展，與第三方證券投資績效評估機構的存在和大力發(fā)展是分不開的，我們應該借鑒國外發(fā)展經(jīng)驗，證券投資機構、投資者和第三方評估機構一同構成證券投資市場發(fā)展的三個重要主體，三個重要主體的存在催生證券投資市場基本的信用體系；證券投資機構和第三方評估主體同時接受投資者委托，在投資者委托、監(jiān)管下各自開展工作，并直接對投資者負責。

（二）科學制定能反映證券投資績效的評估標準

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中圖分類號:G642文獻標志碼:A文章編號:1673-291X(2009)30-0227-02

金融交易是通過對證券、外匯、期貨等交易商品的買賣使投資本金增值的活動,它是金融市場存續(xù)和活躍的保證。金融市場是競爭最激烈的市場,在世界上任何一個金融交易市場,總是少數(shù)人獲利多數(shù)人虧損,這其中的根本原因在于參與者是否具備交易的能力。金融交易能力的獲得需要具備深厚的專業(yè)理論知識,更需要對實踐能力進行訓練。

從實踐能力培養(yǎng)的角度來看,除了正確的理論以外,交易能力的培養(yǎng)還包括壓力承受能力、心理控制能力、盤口感悟能力等等。因此為獲得金融交易的能力,除了需要進行理論學習外,更需要將理論運用于實踐,而實踐的一個重要途徑是進行科學嚴格的訓練。

1.適應新型證券投資人才培養(yǎng)目標的需要。長期以來,我國高等院校在證券投資人才培養(yǎng)上仍側重于宏觀金融方面,證券投資學科的教學也著重于對基本原理和理論進行傳授。迫切需要改革教學目標,突出時代特色,加強證券投資技術管理人才的培養(yǎng)。證券投資教學目標應由以往的單純傳授專業(yè)基礎知識向實際應用能力、綜合素質培養(yǎng)、創(chuàng)新意識培養(yǎng)轉變。通過證券投資的教學,使學生了解與證券投資學科相關的基本概念、證券投資的基本構架與運行范式、證券投資的基本業(yè)務,掌握觀察和分析證券投資問題的正確方法,培養(yǎng)辨析證券投資理論和解決證券投資實際問題的能力,熟練掌握一般的證券投資業(yè)務操作程序。

2.適應證券投資課程微觀化發(fā)展的需要。順應證券投資課程微觀化的發(fā)展趨勢,在課程體系的建設上,應將現(xiàn)有課程做適當?shù)奈⒂^化處理,即去掉脫離實際的、過時的內容,補充證券投資領域需要的新知識,并使其具有操作性,具體表現(xiàn)在國際資本市場、國際投資銀行、跨國公司理財和證券衍生產(chǎn)品市場等方面。由于微觀證券投資課程本身具有應用性和操作性強的特點,在教學中就應強調理論聯(lián)系實際。

證券投資模擬教學系統(tǒng)是一套可以模擬全球證券市場的實驗系統(tǒng),采用寬帶網(wǎng)接收實時的全球證券行情,可進行證券實盤模擬交易和證券虛盤模擬交易,計算盈虧情況并查詢教師點評結果,通過模擬的交易環(huán)境加強學生對證券知識的理解,使學生熟悉證券投資流程,訓練實際分析能力和操盤能力。

3.適應證券投資考試環(huán)節(jié)多樣化的需要。要保障證券投資專業(yè)教學改革的成功,就不能忽視其考核方式的改革,具體可按證券投資考核內容分成理論與實務兩部分,采取筆試與實驗室考試相結合的方式。筆試主要是基礎理論考核,實驗室考試可采取在實驗室上機操作的方式,考核學生證券投資能力。

1.證券投資實驗平臺定位。證券投資實驗平臺應以證券投資領域的實際業(yè)務流程為背景,給學生提供全真模擬實驗場所,做到教學與實踐緊密結合,讓學生學以致用,通過實際操作,熟練掌握證券投資實際業(yè)務的基本技能。

2.證券投資實驗平臺的框架與功能。證券投資實驗室系統(tǒng)可采用Client/Server (客戶機、服務器) 模式, 后臺為Unix、Lunix、WindowsXP 、OracleWorkgroupServer7.3.2; 前臺操作系統(tǒng)為WindowsXP。主要設備有衛(wèi)星天線、數(shù)字衛(wèi)星接收機、服務器PentiumXeon2.4Hz /1G 內存/120G 硬盤、可堆疊交換機、工作站終端P4/128M/30G、LED 電子顯示屏、投影機、實物展臺、DVD機、錄像機、中控系統(tǒng)、電動幕、音箱、功放器、刻錄機、掃描儀和打印機等。

以證券投資模擬系統(tǒng)為例,該實驗室應能委托下單、自動成交和自動結算,具有與真實交易系統(tǒng)相似的功能,使學生對證券投資市場運作、業(yè)務有一定了解和實際操作經(jīng)驗,掌握各種投資分析理論、方法,具有較強的證券投資分析能力。因此,它必須能完成以下實驗:

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市場經(jīng)濟是面向所有資金持有者的產(chǎn)業(yè)平臺，社會主義市場交易活動可在法律范疇內任意進行，這些都推動了市場剩余資金的流通運轉。為了擺脫傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)收益不足的局面，現(xiàn)代金融業(yè)為資金持有者們提供了廣闊的投資平臺，幫助資金持有者實現(xiàn)經(jīng)營收益的持續(xù)增長。與此同時，對于證券投資活動潛在的市場風險，企業(yè)或個人投資者也要做好市場風險評估，及時采取有效的抗風險處理措施，把投資損失控制在最小范圍內。

一、證券投資作用

作為金融產(chǎn)業(yè)比較重要的活動構成，證券投資是創(chuàng)造收益的有效方式，由投資者們參與股票、證券等產(chǎn)品的買賣，按照預定周期交易之后賺取相應的差價，最終帶來了豐厚的收益水平。在宏觀調控政策引導下，金融行業(yè)發(fā)展取得了優(yōu)異的成就，其對社會主義市場產(chǎn)生了巨大的推動意義。

（一）籌集資金

借助證券活動可以籌集到更多的資金，尤其是發(fā)展中企業(yè)通過證券交易活動，能夠在短時間內籌集到經(jīng)營所需的資金數(shù)目，為日常經(jīng)營活動提供了多方面的保障。例如，中小企業(yè)是我國民營企業(yè)發(fā)展的主力軍，中小企業(yè)規(guī)劃對市場經(jīng)濟有著深遠的影響。資金缺乏是中小企業(yè)難以擴大發(fā)展的根本因素，解決資金籌集問題可依賴于證券交易活動，按照特定周期為投資者提供收益，減小了企業(yè)承當?shù)馁Y金運作壓力。

（二）優(yōu)化管理

資金鏈收支是企業(yè)經(jīng)營的主要活動之一，關系著固有資金額度的調配情況，并且對資金收支具有宏觀性的影響作用。借助證券投資擴大了資金鏈的收支范圍，同時為企業(yè)管理給予了優(yōu)化性的指導，幫助經(jīng)營者解決實際營運中的決策性困境。企業(yè)可以建立現(xiàn)代化管理模式，利用市場交易方式解決內控管理問題，并且引導資金鏈收支的均衡性。對于管理局勢落后的企業(yè)，也可利用證券交易活動鍛煉市場營運能力。

（三）輔助調控

國家在發(fā)揮經(jīng)濟調控職能階段，利用證券交易搭建金融產(chǎn)業(yè)調控平臺，服務于廣大投資者的交易活動，這些都是頗具經(jīng)濟意義的交易行為。市場經(jīng)濟快速發(fā)展背景下，國家干預金融產(chǎn)業(yè)發(fā)展的力度越來越大，這是宏觀干預經(jīng)濟事業(yè)的有效方式，降低了傳統(tǒng)證券經(jīng)濟體制的風險系數(shù)。而證券投資能夠反映金融市場的變化趨勢，為國家參與調控給予了先進的指導，廣泛收集與金融相關的市場資料，全面提升了國家調控金融經(jīng)濟的政策性作用。

二、證券投資的主要風險形式

作為金融產(chǎn)業(yè)不可缺少的一部分，證券投資在市場經(jīng)濟發(fā)展歷程中發(fā)揮了重要作用，不僅對投資者提供了廣闊的收益平臺，也為集資者們創(chuàng)造了更多的資金儲備方式。因社會主義市場環(huán)境尚處于改革階段，證券投資活動還處于風險期，任何一項證券投資都有可能帶來不同的風險問題。證券投資項目執(zhí)行階段，其風險形式主要包括：系統(tǒng)風險、非系統(tǒng)風險等兩種，這些都關系著整個行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展情況。

（一）系統(tǒng)性風險

是指由于全局性事件引起的投資收益變動的不確定性。系統(tǒng)風險對所有公司、企業(yè)、證券投資者和證券種類均產(chǎn)生影響，因而通過多樣化投資不能抵消這樣的風險，所以又成為不可分散風險或不可多樣化風險。例如，國家經(jīng)濟政策變動限制了金融業(yè)的發(fā)展空間，對金融產(chǎn)業(yè)、證券市場、經(jīng)營企業(yè)、投資個人等造成全面性的影響，這種風險是對金融體系的市場沖擊，風險具有系統(tǒng)性、全面性等特點。

（二）非系統(tǒng)風險

是指由非全局性事件引起的投資收益率變動的不確定性。在現(xiàn)實生活中，各個公司的經(jīng)營狀況會受其自身因素的影響，這些因素跟其他企業(yè)沒有什么關系，只會造成該家公司證券收益率的變動。把證券投資主體范圍縮小，其是企業(yè)或個人投資的一種行為，從主體角度分析投資的風險性，往往是由某一個局限性因素造成的，這類風險不是系統(tǒng)性的，僅僅是對投資主體造成的風險損失。

三、證券投資前期市場風險特點評估

伴隨著市場經(jīng)濟體制的深化改革，證券投資市場運籌范圍不斷擴大，為各類投資者們提供了市場交易活動空間，帶動了金融產(chǎn)業(yè)鏈的穩(wěn)步運轉。證券投資前期是一個非常關鍵的時期，投資者不僅要縱觀整個市場行情的變化，還要對各類項目收益額度進行全面性的分析，找出一套適合本項目投資的運作方案。針對上述兩種風險形式，證券投資前期要做好風險特點的評估工作，再提出切實可行的資金調配方式。證券投資風險特點評估結果：

（1）客觀性。由于證券市場的風險現(xiàn)象是不可避免的，其具有客觀性特點，這是不受主觀意識變動的風險問題。詳細來說，證券投資風險受到外界條件的影響甚大，尤其是市場環(huán)境變動會帶來價格變動，投資者買入與賣出價格差額超標，直接導致了投資者盈利水平的降低。

（2）未知性。風險是未知的，固然具有未知性特點，任何一個企業(yè)或個人都無法預知風險發(fā)生的時間。證券投資受到主客觀因素的作用，對于投資收益預期水平無法感應，同時也難以判斷風險對行業(yè)造成的具體損失，這些都來源于投資決策的不可預知，以及外界環(huán)境變動對投資造成的風險影響。

（3）破壞性。證券投資風險問題形成，必然會導致一系列的不良后果，或是對投資者決策產(chǎn)生誤導作用，或是對金融體系營運產(chǎn)生危害，這些都不利于市場經(jīng)濟的健康發(fā)展。盡管證券投資風險是可以控制的，但其造成的破壞性具有不利作用，投資者往往會蒙受慘重的損失，這也是所有證券投資者們普遍關注的問題。

四、從投資準則優(yōu)化風險控制體系

基于金融產(chǎn)業(yè)體系優(yōu)化調整背景下，證券投資前期市場風險問題受到了普遍關注，投資者們對風險評估與控制方式更加重視。為了避免證券投資決策失效造成的不利影響，投資方應堅持良好的投資準則，嚴格規(guī)范證券交易活動流程，才能把風險損失控制在最小范圍內。

（一）統(tǒng)籌原則

按照統(tǒng)籌兼顧原則能夠實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)效益的最大化，幫助證券投資者帶來預定的收益額度?；谏鐣髁x市場的不穩(wěn)定性，證券投資在創(chuàng)造收益過程中，也面臨著不同程度的風險。投資者要堅持統(tǒng)籌兼顧的原則額，對證券投資進行全面性的分析，掌握投資風險以提前做好應急處理對策。當遇到市場風險時期，要從收益與損失兩個方面給予調控，保障投資項目收益達到理想狀態(tài)。

（二）分散原則

證券的多樣化，建立科學的有效證券組合；證券投資在分析、比較后審慎地投資。市場經(jīng)濟開始走向多元化發(fā)展趨勢，經(jīng)濟投資活動也應朝著多樣性方向發(fā)展，從而保障了資金投入的收益性。對于證券投資而言，資金持有者要選擇不同的投資方向，減小資金的集中密度。例如，購買股票時，可根據(jù)市場行情選擇幾種股票進行投資，一方面分散了風險損失，另一方面也增加了收益來源的途徑。

（三）投資程序

確定投資方案、選擇證券經(jīng)紀商、辦理證券交割、辦理證券過戶。投資程序執(zhí)行情況對最終收益也有影響，必須要做好詳細的投資操作規(guī)劃，按照特定流程執(zhí)行證券交易方案，進而實現(xiàn)市場投資收益的最大化。證券投資前期要做好準備工作，對投資交易活動實施全面性的分析，探討市場交易秩序的具體方案，對證券交易潛在風險執(zhí)行綜合判斷，盡可能減小風險投資失效帶來的資金損失。

五、科學應用證券投資方式防范風險

經(jīng)過較長時間的編制與規(guī)劃，金融行業(yè)已經(jīng)形成了相對完善的調控體系，以市場經(jīng)濟為導向執(zhí)行了一系列的營運決策。證券投資前期市場風險具有廣泛的危害性，處理不當則會導致投放資金的完全流失，并且對金融體系穩(wěn)定性造成多方面的危害。科學利用證券投資方式是很有效的對策，根據(jù)實際情況執(zhí)行投資方案，降低了證券投資的風險系數(shù)。

（一）證券套利

利用證券的現(xiàn)貨和期貨價格的差價進行套買套賣，從中獲取差額收益的活動。一般情況下，當現(xiàn)貨和期貨價格差異到一定程度，投資者可根據(jù)收益額度大小及時買賣交易，避免證券囤積過久而耽誤了最佳收益，這也是減小長期投資風險的可行性辦法。證券套利交易方式要考慮投資周期，并且對證券產(chǎn)品價格波動時刻關注，選擇最佳時機完成交易。

（二）證券包銷

對于新發(fā)行的證券，按一定的價格全部予以承購，即在證券發(fā)行前線按全價給發(fā)行者，再由銀行向市場公開發(fā)售；發(fā)行者按規(guī)定付給銀行一定的包銷費用?！鞍N”投資可最大限度地降低成本投入，擴大投資方在證券市場的占有率，經(jīng)過分銷之后，可大大減小投資者的風險承當范圍，并且降低了經(jīng)濟損失額度。

（三）發(fā)行

銀行利用其機構網(wǎng)點和人員等優(yōu)勢，發(fā)行證券的的單位在證券市場上以較有利的條件發(fā)行股票、債券和其他證券，從中收取發(fā)行手續(xù)費的行為。對于這種投資，市場風險系數(shù)很小，即便出現(xiàn)了市場性的經(jīng)濟危機，也有龐大的金融體系作為支撐，基本可以對投資者全面賠償，避免投資失效而引起的經(jīng)濟損失。

六、結束語

證券投資是金融產(chǎn)業(yè)盈利的主要方式，在總業(yè)務項目中占有很大的比例，也是近年來市場投資活動比較熱門的選擇。對于投資者們來說，證券交易必須要做到“風險控制全面化，項目投資科學化、收益分析精確化”等要求，這樣才能在金融市場中賺取理想的投資收益。對于證券投資前期風險評估之后，投資企業(yè)或個人應當結合具體情況，編制一套合理的證券投資方案，并且在投資活動階段嚴格執(zhí)行好每一步。

參考文獻：

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