導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇金融危機(jī)的周期，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

中圖分類號：F830

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1000-176X(2009)10-0065-06

一、金融經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)傳統(tǒng)周期理論

短期經(jīng)濟(jì)波動是使經(jīng)濟(jì)學(xué)家著迷的永恒話題。克拉克曾經(jīng)說過：“現(xiàn)代世界關(guān)注經(jīng)濟(jì)周期就像古代埃及人關(guān)注尼羅河泛濫一樣，這種現(xiàn)象間斷地反復(fù)出現(xiàn)，它對每個(gè)人都極為重要，而它的自然原因卻無法理解”。我們顯然要比古代埃及人幸運(yùn)。主流宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)為我們提供了觀察經(jīng)濟(jì)波動并對其進(jìn)行數(shù)量分析的框架，然而近些年來，金融經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)卻向傳統(tǒng)周期理論提出了越來越嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

傳統(tǒng)周期理論面臨的最嚴(yán)重挑戰(zhàn)之一是不能為金融在經(jīng)濟(jì)周期中的作用提供滿意的解答。真實(shí)經(jīng)濟(jì)周期模型和凱恩斯主義的IS―LM模型是宏觀經(jīng)濟(jì)分析中應(yīng)用最為廣泛的兩類框架。雖然兩者在許多方面完全不同，然而卻都因循莫迪利安尼-米勒定理(MM定理，1958)的假設(shè)，其結(jié)論是金融市場和信用市場的各種變化不影響真實(shí)經(jīng)濟(jì)活動。直到20世紀(jì)80年代，新古典宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)派仍然墨守MM定理和從生產(chǎn)函數(shù)角度推導(dǎo)經(jīng)濟(jì)波動原因的理論傳統(tǒng)，在其框架中，金融市場的作用往往被簡化成一個(gè)代表資金流向的函數(shù)，無法被引入經(jīng)濟(jì)周期模型。隨著金融在經(jīng)濟(jì)中作用的凸顯以及經(jīng)濟(jì)的日益虛擬化，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)周期愈來愈呈現(xiàn)出明顯的金融經(jīng)濟(jì)周期特征：經(jīng)濟(jì)運(yùn)行與金融市場、資產(chǎn)價(jià)格的變化有著越來越緊密的聯(lián)系；金融經(jīng)濟(jì)活動在內(nèi)外部沖擊下，通過金融體系傳導(dǎo)形成持續(xù)性波動和周期性變化；任何微小的變化都可能通過金融市場的放大和加速作用而對一國乃至全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大的沖擊，造成經(jīng)濟(jì)的劇烈波動甚至嚴(yán)重的衰退。顯然，傳統(tǒng)周期理論無法為這些現(xiàn)象提供令人滿意和信服的答案，宏觀經(jīng)濟(jì)分析迫切需要尋找更加貼近現(xiàn)實(shí)、更具現(xiàn)實(shí)解釋力的分析框架。

前任美聯(lián)儲主席伯南克(Bernanke)從探討“大蕭條”的非貨幣效果人手，發(fā)現(xiàn)信貸市場某些條件(如信息不對稱導(dǎo)致的借貸成本等)的變化會放大并傳播初始沖擊對經(jīng)濟(jì)的影響，隨后他和戈特勒等人將金融市場摩擦納入經(jīng)濟(jì)周期波動的一般分析框架，闡述了最初的微小沖擊通過信貸市場狀態(tài)的改變被傳遞和加劇的機(jī)理，提出了“金融加速器”的概念。金融加速器理論奠定了金融經(jīng)濟(jì)周期理論的基礎(chǔ)和一般分析框架，為現(xiàn)代金融經(jīng)濟(jì)周期的諸多現(xiàn)象和特征提供了強(qiáng)有力的解釋力。

二、金融加速器理論的萌芽與發(fā)展脈絡(luò)

伯南克等提出的金融加速器理論并不是全新的思想，其思想源頭可以追溯到剖析大蕭條的大師歐文?費(fèi)雪(L Fisher)的“債務(wù)－通貨緊縮－大蕭條機(jī)制”。費(fèi)雪認(rèn)為，1929--1933年間，在以高杠桿形成的一系列信用鏈中，初期的商業(yè)下滑導(dǎo)致了一些企業(yè)的破產(chǎn)和支出下降，并直接導(dǎo)致新一輪的破產(chǎn)潮。在這種直接作用機(jī)制以外，是一種涉及所有借款人的更為重要的間接機(jī)制在起作用：資產(chǎn)和商品價(jià)格給名義債務(wù)人造成巨大償債壓力，迫使他們低價(jià)傾銷資產(chǎn)，這反過來又迫使價(jià)格進(jìn)一步下降，觸發(fā)金融危機(jī)。在費(fèi)雪看來，廣泛的借款人資產(chǎn)負(fù)債狀況惡化以及與此同時(shí)發(fā)生的產(chǎn)出和價(jià)格的自由落體式下降，使當(dāng)時(shí)的美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)一種債務(wù)－通縮(Debt-Deflation)越來越嚴(yán)重的自我加速惡性循環(huán)。信用市場條件惡化并不僅僅是真實(shí)經(jīng)濟(jì)活動下滑的簡單被動反映，它們本身就是導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退和蕭條的主要力量?！皞鶆?wù)――通貨緊縮―大蕭條機(jī)制”雖然內(nèi)涵豐富且思想深邃，但當(dāng)時(shí)并沒有引起足夠的重視。時(shí)隔半個(gè)世紀(jì)，伯南克重新喚起了費(fèi)雪的主題。伯南克在分析了美國大蕭條期間貨幣與金融總量的相對重要性后，強(qiáng)調(diào)金融系統(tǒng)的崩潰才是決定大蕭條的深度和持續(xù)性的關(guān)鍵因素。他指出，1930-1933年金融體系全面崩潰、市場服務(wù)和信息服務(wù)效率急劇下降、真實(shí)融資成本大幅上升和銀行信貸全面緊縮等導(dǎo)致了當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)下滑并轉(zhuǎn)變成長期的經(jīng)濟(jì)蕭條。伯南克(1995)基本厘清了“金融危機(jī)一信用成本上升―真實(shí)產(chǎn)出持續(xù)下滑”的微觀機(jī)理，在此基礎(chǔ)上他還和戈特勒(Mark Gertler)等人將金融市場摩擦納入經(jīng)濟(jì)周期波動的一般分析框架，最終提出了“金融加速器”理論。

伯南克和戈特勒(以下簡稱BG)在一個(gè)“非莫迪利亞利－米勒世界”中，基于一個(gè)具有固定規(guī)模投資計(jì)劃借款者(或企業(yè))面對“有代價(jià)的狀態(tài)證實(shí)”(Costly State Verification，“CSV”)問題的代際交疊模型，闡述了“金融加速器”的基本思想。在CSV框架中，企業(yè)家凈財(cái)富水平的下降會導(dǎo)致外部融資溢價(jià)的上升。因此，一個(gè)初始的不利沖擊(比如生產(chǎn)率的下降)會減少企業(yè)家的凈財(cái)富，導(dǎo)致內(nèi)部融資能力降低、外部融資溢價(jià)的上升，企業(yè)由于融資約束收緊而減少投資支出，這進(jìn)一步降低了下一期的經(jīng)濟(jì)活動水平和企業(yè)凈財(cái)富。伯南克和戈特勒等對此機(jī)制進(jìn)行了梳理，正式提出了“金融加速器”的概念。他們提出：“假設(shè)信貸市場存在摩擦或成本、總的融資需求不變、存在不對稱信息，標(biāo)準(zhǔn)的貸款行為分析模型證明：外部融資額外成本與借款者資產(chǎn)凈值負(fù)相關(guān)。一般而言，借款者的資產(chǎn)凈值隨經(jīng)濟(jì)周期正向變動(比如企業(yè)的利潤和資產(chǎn)價(jià)格就是隨經(jīng)濟(jì)周期正向變動)，那么外部融資額外成本將隨經(jīng)濟(jì)周期反向變動，由此觸發(fā)企業(yè)融資的波動，隨之而來的是企業(yè)投資支出和生產(chǎn)波動。我們將由信貸市場狀況變化導(dǎo)致的初始沖擊被放大的機(jī)制稱作金融加速器”。伯南克和戈特勒等(1996)提出了金融加速器的兩個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)動態(tài)含義，并運(yùn)用商業(yè)季度金融報(bào)告(QFR)的制造業(yè)企業(yè)面板數(shù)據(jù)證實(shí)了金融加速器理論的預(yù)測。該文為檢驗(yàn)金融加速器效應(yīng)的現(xiàn)實(shí)存在性提供了基于計(jì)量手段的實(shí)證路徑。

伯南克等早期的開創(chuàng)性研究激發(fā)了眾多學(xué)者的興趣，金融加速器模型隨后得到不斷拓展和深化：在BG模型中，金融合約只在單一時(shí)期有效，戈特勒(1992)證明即使允許放款人和借款人簽訂多期合同，類似的結(jié)論仍然成立；BG的另一個(gè)簡化假設(shè)是產(chǎn)出變化僅僅反映在生產(chǎn)率變化和資本存量的變化上，經(jīng)濟(jì)中的總就業(yè)保持不變。Greenwald ＆ Stiglitz證明廠商對就業(yè)的需求也會受到金融因素的影響，并產(chǎn)生金融加速器效應(yīng)。Aghion ＆ Bolton詳盡分析了整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的短期和長期動態(tài)過程。BG模型假設(shè)真實(shí)利率由當(dāng)前可供選擇的技術(shù)決定，且固定不變。Aghion，Banerjee ＆ Piketty

(1997)刻劃了當(dāng)利率變動是內(nèi)生變量時(shí)，此類模型的動態(tài)過程如何被影響。在BG(1989)模型里，企業(yè)凈值順周期變化的主要渠道是外部沖擊改變企業(yè)現(xiàn)金流。實(shí)際上，企業(yè)資產(chǎn)凈值更大幅度受其真實(shí)資產(chǎn)和金融資產(chǎn)之價(jià)值變動的影響。Kiyotaki ＆ Moore在Hart ＆ Moore債務(wù)合約框架的基礎(chǔ)上將上述論點(diǎn)模型化，其動態(tài)一般均衡模型的突出特點(diǎn)是資產(chǎn)價(jià)格內(nèi)生的、順周期的變化是導(dǎo)致借款人的凈財(cái)富、信貸可得性、支出和生產(chǎn)水平等波動的主要原因。特別是，Carlstrom ＆ Fuerst將信用市場的特征方程納入通常的真實(shí)經(jīng)濟(jì)周期模型，藉此量化經(jīng)濟(jì)周期中成本對廠商投資需求和經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)出的影響，從而建立起一個(gè)可計(jì)算的一般均衡模型。這直接啟發(fā)了伯南克等的研究。Ber-nanke、Gertler ＆ Gilchrist(以下簡稱BGG)的在Carlstrom ＆ Fuerst研究的基礎(chǔ)上，將信貸市場不完美和企業(yè)凈值納入動態(tài)新凱恩斯(Dynamic New Keynesian，簡稱DNK)模型的分析框架，設(shè)計(jì)了一個(gè)可供計(jì)算的包含金融加速器的一般均衡框架，并通過該模型定量地展示了金融加速器在經(jīng)濟(jì)周期中的作用。BGGTM是金融加速器領(lǐng)域研究的重要文獻(xiàn)，其所建立的數(shù)量經(jīng)濟(jì)周期中的金融加速器模型為后續(xù)學(xué)者的理論和經(jīng)驗(yàn)研究提供了方法借鑒。此后有關(guān)金融加速器的大多數(shù)研究多是基于BGG在隨機(jī)動態(tài)一般均衡(Stochastic Dynamic General Equilibrium，簡稱DSGE)的框架下展開的。隨后，伯南克和戈特勒(2001)探討了金融加速器效應(yīng)下針對資產(chǎn)價(jià)格動蕩的貨幣政策規(guī)則，提出總體宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定目標(biāo)下的靈活的通貨膨脹目標(biāo)準(zhǔn)則。自此有關(guān)金融加速器的研究形成了較完備的理論體系。

三、金融加速器理論的現(xiàn)實(shí)解釋力

金融加速器理論為理解金融市場在經(jīng)濟(jì)周期中的作用提供了一個(gè)很好的視角?；诮鹑诩铀倨骼碚?，可以對現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)周期以及金融危機(jī)中的諸多現(xiàn)象給予更加貼近現(xiàn)實(shí)、更具說服力的解釋。

1．經(jīng)濟(jì)周期中的金融加速器

現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)周期的一個(gè)典型特征是周期的蕭條、衰退階段往往發(fā)端于資產(chǎn)價(jià)格泡沫的破裂。一個(gè)典型例子是日本從20世紀(jì)80年代后期開始的長時(shí)期衰退。Ichiro Fukunaga(2002)指出，20世紀(jì)80年代后期到20世紀(jì)90年代早期由泡沫破裂導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格劇烈波動以及90年代晚期銀行系統(tǒng)的大規(guī)模運(yùn)轉(zhuǎn)失靈，可能存在非常顯著的金融加速器效應(yīng)。他運(yùn)用日本數(shù)據(jù)校準(zhǔn)了包含金融加速器效應(yīng)的動態(tài)一般均衡模型，結(jié)果發(fā)現(xiàn)金融加速器機(jī)制確實(shí)能夠解釋日本20世紀(jì)80年代后期開始的經(jīng)濟(jì)衰退中企業(yè)投資的大幅波動。Hitoshi Fuchi、Ichiro Muto和Hiroshi ugaj(2005)同樣對日本20世紀(jì)80年代以來由資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)衰退進(jìn)行了歷史考察。他們對BGGTM模型進(jìn)行了修正，并對修正后的模型進(jìn)行了GMM估計(jì)，之后通過模擬發(fā)現(xiàn)可識別的凈值沖擊對產(chǎn)出和價(jià)格產(chǎn)生了顯著而持久的影響，結(jié)論是負(fù)的金融加速器效應(yīng)對20世紀(jì)90年代和21世紀(jì)初日本經(jīng)濟(jì)的長期停滯產(chǎn)生了重要影響。

金融加速器效應(yīng)能否對經(jīng)濟(jì)蕭條、衰退時(shí)期投資、產(chǎn)出的大幅波動給予更好的解釋呢?學(xué)者們基于BGGTM模型，在隨機(jī)動態(tài)一般均衡模型的框架下，借助真實(shí)經(jīng)濟(jì)周期的校準(zhǔn)技術(shù)對此進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)研究。Simon Hall(2001)在對20世紀(jì)80年代后期和20世紀(jì)90年代早期英國企業(yè)的投資支出、財(cái)務(wù)狀況和融資可得性相互關(guān)系的考察基礎(chǔ)上，基于BGGTM模型用英國數(shù)據(jù)進(jìn)行了校準(zhǔn)、模擬，結(jié)果顯示有金融加速器的模擬結(jié)果能夠更好地符合此期間企業(yè)的真實(shí)活動和融資行為的關(guān)鍵特征，這表明金融加速器效應(yīng)能夠較好地解釋20世紀(jì)80年代后期和90年代早期英國經(jīng)濟(jì)的衰退中企業(yè)投資和金融狀況的關(guān)系以及投資、產(chǎn)出的波動。

現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)周期的另一個(gè)顯著特征是周期動態(tài)的內(nèi)生非線性，貨幣政策的周期非對稱性即是很好的例證。基于金融加速器的視角，可以對此給予很好的解釋。金融加速器的宏觀動態(tài)預(yù)測之一是隨經(jīng)濟(jì)衰退程度的加深，金融加速器效應(yīng)越來越顯著。這是因?yàn)樵趽碛谐湓?nèi)部資金的經(jīng)濟(jì)中，當(dāng)前企業(yè)利潤的噪聲沖擊對投資支出沒有影響，金融加速器機(jī)制效應(yīng)微弱。相反，利潤波動將對支出產(chǎn)生很大的影響。隨著衰退程度的加深，貨幣政策不僅通過資金成本等直接效應(yīng)對經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生影響，同時(shí)由于融資者資產(chǎn)狀況的持續(xù)惡化導(dǎo)致金融加速器效應(yīng)越來越顯著，從而對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生愈來愈顯著的影響?，F(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)周期的另一個(gè)顯著特征是非對稱性，一個(gè)現(xiàn)實(shí)例證是在由緊縮貨幣政策引起的經(jīng)濟(jì)下滑初期，小企業(yè)存貨、銷售等下降得更快、更多，小企業(yè)在產(chǎn)出的下降中扮演了重要的角色(Gertler ＆ Gilchrist，1993，1994)。金融加速器對此同樣具有很好的解釋力。這是因?yàn)?，一般而言，中小企業(yè)的信息問題更加突出，外部融資的成本更高。在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，順周期的企業(yè)凈值為外部融資提供了充足擔(dān)保，因此，不同類型企業(yè)的真實(shí)經(jīng)濟(jì)行為差異表現(xiàn)不明顯。而在經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)期，企業(yè)凈值的變化使得中小企業(yè)的問題凸顯，銀行信貸更多地流向大企業(yè)，導(dǎo)致中小企業(yè)的固定資本、存貨投資支出等更早、更大的波動。

2．金融加速器與金融危機(jī)

(1)金融加速器與亞洲金融危機(jī)

亞洲金融危機(jī)爆發(fā)后，學(xué)者們基于金融加速器理論對金融危機(jī)和匯率制度安排、國際經(jīng)濟(jì)波動的傳播等進(jìn)行了探討，相關(guān)的文獻(xiàn)如Gertler，Gilchrist和Natalucci建立的小型開放經(jīng)濟(jì)模型，F(xiàn)aia建立的兩國模型，Gilchfist，Hairault和Kempf(2002)的歐元區(qū)模型以及Natalucci(2001)的三國模型等。

亞洲金融危機(jī)時(shí)期，泰國、菲律賓、馬來西亞、新加坡、韓國和印度尼西亞等貶值國經(jīng)濟(jì)的急劇崩潰使傳統(tǒng)開放經(jīng)濟(jì)理論遭到了廣泛質(zhì)疑。傳統(tǒng)的蒙代爾一弗萊明模型表明本幣貶值將提高外國產(chǎn)品相對于本國產(chǎn)品的價(jià)格，導(dǎo)致本國產(chǎn)品被更多的消費(fèi)，從而通過“支出一轉(zhuǎn)換效應(yīng)”帶來產(chǎn)出的擴(kuò)張?；诮鹑诩铀倨骼碚摰囊暯牵瑢W(xué)者們認(rèn)為由貨幣貶值帶來的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的惡化是導(dǎo)致亞洲金融危機(jī)時(shí)期產(chǎn)出急劇下降的主要推動力量。這是因?yàn)椋瑬|南亞新興市場的外部債務(wù)幾乎全部是以發(fā)達(dá)國家貨幣(主要是美元)計(jì)價(jià)的。當(dāng)企業(yè)的收入以本國貨幣計(jì)價(jià)而債務(wù)以美元計(jì)價(jià)時(shí)，未預(yù)期的本幣貶值嚴(yán)重惡化了企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，這反過來影響了其借貸能力。而貶值進(jìn)一步惡化了借貸國整體的“資產(chǎn)負(fù)債表”，外國資本的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)大幅度上升，外國借貸急劇收縮，由此導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)狀況的進(jìn)一步惡化甚至崩潰。Cespedes，Chang and Velasco將上述作用渠道納入不完全競爭、粘性價(jià)格的新興開放宏觀經(jīng)濟(jì)模型中，對資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)導(dǎo)致的產(chǎn)出收縮給予了更加正規(guī)的描述，同樣的結(jié)果被Gilchrist，Gertler ＆ Natalucci(2003)、Tovar(2003)和Cook等發(fā)現(xiàn)。

對開放經(jīng)濟(jì)中的金融加速器效應(yīng)討論的另一個(gè)重點(diǎn)是金融危機(jī)和匯率制度安排的關(guān)系問題。

Gertler，Gilchrist & Natalucci(2003)結(jié)合亞洲金融危機(jī)期間韓國的經(jīng)歷，建立了包含金融加速器機(jī)制的小型開放經(jīng)濟(jì)的模型，揭示了影響企業(yè)產(chǎn)量的財(cái)務(wù)狀況與匯率體制之間的關(guān)系。他們指出，如果將金融危機(jī)模型化為對大量的未預(yù)期的本國風(fēng)險(xiǎn)升水增加的內(nèi)生效應(yīng)，在浮動匯率制下，風(fēng)險(xiǎn)升水的增加將被本國貨幣的貶值所抵消，貶值減弱了對本國利率的影響，避免了資產(chǎn)價(jià)格和投資支出的大幅下降；在固定匯率制下，本國風(fēng)險(xiǎn)升水的增加導(dǎo)致本國利率的立即上升、資產(chǎn)價(jià)格的大幅下降和外部融資升水的增加，因此，固定匯率體制下金融加速器效應(yīng)大于浮動匯率制下的金融加速器效應(yīng)。

學(xué)者們亦把金融加速器原理運(yùn)用在解釋國際經(jīng)濟(jì)波動的傳播方面。Gertler & Gilchrist(2002)分析了金融加速器在貨幣聯(lián)盟體系中的應(yīng)用，結(jié)果發(fā)現(xiàn)金融市場的摩擦為統(tǒng)一貨幣區(qū)的不對稱沖擊提供了重要的國別間傳導(dǎo)渠道，金融合約不對稱的存在放大了貨幣區(qū)國別經(jīng)濟(jì)周期的差異。Ashoka Mody，Lucio Sarno ＆ Mark P.Taylor(2007)的研究則提供了跨國金融加速器存在的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。他們將信貸市場不完美導(dǎo)致的宏觀經(jīng)濟(jì)波動與國際間、地區(qū)間的經(jīng)濟(jì)波動協(xié)同研究結(jié)合起來，考察了國家間和國別上的信貸周期在解釋產(chǎn)出波動中的重要作用。他們運(yùn)用四個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體和兩個(gè)地區(qū)1971-2001年的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)地區(qū)和國家信貸可得性指標(biāo)在解釋產(chǎn)出的共同活動方面具有非常強(qiáng)的解釋力。

(2)金融加速器與次貸危機(jī)

進(jìn)入21世紀(jì)以來，隨著美聯(lián)儲為刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇連續(xù)調(diào)低利率，美國房地產(chǎn)市場持續(xù)火熱，學(xué)者們對房地產(chǎn)部門經(jīng)濟(jì)中的金融加速器效應(yīng)給予了高度關(guān)注。Aoki等在BGG模型中引入了房地產(chǎn)部門。在該模型中，住房既提供消費(fèi)流，又是家庭借貸的抵押品，房地產(chǎn)價(jià)格的上漲使得家庭擁有更多的抵押價(jià)值，反過來刺激其更多地借貸為消費(fèi)或房屋投資融資，從而推動新一輪的房地產(chǎn)價(jià)格上升和經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張，貨幣沖擊在房地產(chǎn)價(jià)格、住房投資和消費(fèi)中的作用通過金融加速器效應(yīng)被放大了。通過模型化以房屋所有權(quán)為擔(dān)保的額外借貸成本的降低，Aoki等指出金融監(jiān)管的放松和金融創(chuàng)新會強(qiáng)化金融加速器效應(yīng)。Matteo Iacoviello(2005)發(fā)展了一個(gè)包含名義債務(wù)和與房地產(chǎn)價(jià)格相連的擔(dān)保約束的名義貨幣周期模型，其中金融加速器機(jī)制通過兩個(gè)渠道產(chǎn)生，房屋的擔(dān)保效應(yīng)提高總需求對房地產(chǎn)價(jià)格沖擊的影響，需求沖擊推動房地產(chǎn)價(jià)格和名義價(jià)格同方向運(yùn)動，并被放大和傳導(dǎo)；價(jià)格水平的上漲又減少了名義債務(wù)的實(shí)際價(jià)值，由于借貸者的邊際消費(fèi)傾向大于貸款者，以及財(cái)富的重估效應(yīng)從而刺激消費(fèi)和產(chǎn)出的進(jìn)一步上漲(即名義家庭借貸進(jìn)一步放大了房屋的擔(dān)保效應(yīng))，產(chǎn)生更加顯著的金融加速器效應(yīng)。

篇2

隨著亞太地區(qū)逐步從2008～2009年全球金融危機(jī)中復(fù)蘇，席卷歐洲經(jīng)濟(jì)的危機(jī)又掀起了該地區(qū)對出口接連受創(chuàng)和金融資產(chǎn)流動受限的新一輪恐懼。針對這一場危機(jī)，亞洲各國政府正在著手各自的對策，并可能向亞洲開發(fā)銀行尋求金融支持和政策建議。文章討論了歐洲危機(jī)對亞洲可能帶來的影響，以及亞行和其他國際金融機(jī)構(gòu)開展的危機(jī)應(yīng)對評估所帶來的啟示。

一、歐洲危機(jī)的影響和風(fēng)險(xiǎn)

2008～2009年全球金融危機(jī)對亞洲的影響比之前擔(dān)心的要小得多，但是由于一個(gè)國家退出歐元區(qū)而引發(fā)的危機(jī)（雖然可能性不大）帶來的影響則可能更加深遠(yuǎn)。這樣的事件可能會改變其他國家對歐元的認(rèn)可程度，從而進(jìn)一步減緩歐洲的經(jīng)濟(jì)增長，增加國際金融市場的不確定性，并導(dǎo)致美元資產(chǎn)價(jià)格的飛升。本文認(rèn)為受歐洲危機(jī)的影響，目前低迷的亞洲經(jīng)濟(jì)形勢將進(jìn)一步加劇。的確，對亞洲各國而言，應(yīng)對歐洲急劇的經(jīng)濟(jì)衰退可能會比應(yīng)對漫長的經(jīng)濟(jì)放緩更加困難，因?yàn)楹笠环N情形至少為亞洲出口商提供了尋求替代市場的時(shí)間。

正如在2008～2009年全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)中一樣，貿(mào)易也許是主要的危機(jī)傳播途徑。孟加拉國、斯里蘭卡、泰國和越南由于高度依賴歐洲市場而被認(rèn)為非常脆弱。而即使對于那些依賴度較低的國家，全面蔓延的歐洲危機(jī)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)也不可忽視。如果隨之發(fā)生國際商品價(jià)格下降，同樣也會使礦石出口商面臨著較高的風(fēng)險(xiǎn)，這樣，亞美尼亞、阿塞拜疆、格魯吉亞、哈薩克斯坦、蒙古和巴布亞新幾內(nèi)亞將受到?jīng)_擊。同樣的影響也會發(fā)生在那些依賴旅游經(jīng)濟(jì)和匯付經(jīng)濟(jì)的亞行成員國家身上，如柬埔寨、吉爾吉斯、蒙古、塔吉克斯坦、泰國、東帝汶、越南和一些較小的島國。

如果信用和資產(chǎn)價(jià)格飛升、出口急劇下降，很多亞洲國家的金融產(chǎn)業(yè)將受到顯著的影響。持有較低的國外資產(chǎn)和較低的歐元區(qū)債券可以保護(hù)亞洲新興市場的銀行體系，但如果歐洲銀行因近來增加的風(fēng)險(xiǎn)而減少對亞洲的信貸投放，則會加劇亞洲地區(qū)發(fā)展中國家金融機(jī)構(gòu)的脆弱性。因此，雖然從總體看亞洲地區(qū)的貧困問題受到的影響可能相對溫和，但對于小國而言，其影響則是非常嚴(yán)重的，并會直接影響到大國的弱勢群體。

二、發(fā)展中國家的危機(jī)準(zhǔn)備和應(yīng)對

歐洲危機(jī)會從多大程度影響亞行各成員國家，不僅取決于各個(gè)國家的脆弱性，還有賴于他們的機(jī)構(gòu)、貨幣和財(cái)政政策的強(qiáng)度，金融部門的健康程度以及社會安全網(wǎng)的水平。

自1997年亞洲金融危機(jī)以來，亞洲的宏觀經(jīng)濟(jì)和金融部門政策不斷改進(jìn)和完善，旨在增強(qiáng)這一地區(qū)應(yīng)對未來緊急情況的能力。即使在全球經(jīng)濟(jì)衰退的2008～2009年，面臨嚴(yán)重的出口下滑，亞洲仍保持了可觀的經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢。主要亞洲經(jīng)濟(jì)體也不斷增強(qiáng)匯率的靈活性（特別是最近幾年）。因此，亞洲大部分的新興經(jīng)濟(jì)體已形成了競爭性的匯率，并相應(yīng)放緩了資本項(xiàng)目的開放進(jìn)程，從而在一定程度上避免了資本流動對匯率和經(jīng)濟(jì)的影響。同時(shí)多數(shù)國家建立了充足的外匯儲備體系，銀行和公司部門的制度不斷完善，風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資本充足率要求也有所提高。除此之外，這些國家減少了曾在上世紀(jì)九十年代產(chǎn)生大量現(xiàn)金流和期限錯配的短期外債，并相應(yīng)通過豐富資產(chǎn)的多樣性減少金融市場風(fēng)險(xiǎn)。即便如此，亞洲特別是中亞轉(zhuǎn)型國家的金融體系仍有相當(dāng)空間加強(qiáng)和完善。

自亞洲金融危機(jī)后，通貨膨脹在大多數(shù)國家得到有效控制。隨著全球金融危機(jī)的擴(kuò)散和蔓延，一些亞洲國家在2008年下半年迅速下調(diào)利率以釋放流動性。一些國家物價(jià)上漲的壓力顯現(xiàn)，但通貨膨脹率在2012年初回歸到了預(yù)警水平以內(nèi)。因此，這些國家在面對新一輪金融危機(jī)時(shí)，還有調(diào)整應(yīng)對的空間，例如降低現(xiàn)金儲備率和利率水平以鼓勵銀行業(yè)刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

財(cái)政赤字的下降，在2008至2009年間為大部分亞洲國家提供了實(shí)施擴(kuò)張性政策措施應(yīng)對金融危機(jī)的空間。雖然在面臨此次歐洲危機(jī)時(shí)，亞洲大部分國家同樣擁有進(jìn)行擴(kuò)張性財(cái)政政策的自由，但是居高不下的政府赤字，使得這些國家的政策制定者面臨一個(gè)兩難的困境。高赤字可能會削弱信心，而此時(shí)收縮財(cái)政可能進(jìn)一步惡化全球經(jīng)濟(jì)波動負(fù)面沖擊的影響。因而宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性、持續(xù)性以及政府逆周期的財(cái)政支出一籃子計(jì)劃顯得尤為重要。為了確保經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)，逆周期的支出（特別是消費(fèi)類支出）必須是可逆的，同時(shí)，人力資本和實(shí)物資本的投資應(yīng)帶來生產(chǎn)效益。

在2008～2009年的全球金融危機(jī)中，跨地區(qū)和亞洲各國之間高度的國際合作成為了有利的危機(jī)應(yīng)對措施。面對歐洲危機(jī)，同樣需要通過國家之間通力協(xié)作以阻止危機(jī)的傳染和蔓延。下一步合作的一個(gè)重要領(lǐng)域?qū)⑹峭苿庸竞豌y行部門間制度的國際合作以適應(yīng)亞洲新興經(jīng)濟(jì)體的需要。發(fā)展中國家間的共同應(yīng)對措施將減少金融危機(jī)對亞洲地區(qū)的影響。亞洲新興經(jīng)濟(jì)體的飛速發(fā)展和有效的金融整合使得亞洲在應(yīng)對全球性危機(jī)中的作用日益突出，同時(shí)也意味著亞洲將在其中扮演越來越重要的角色。

歐元區(qū)的危機(jī)生動地暴露了在不同國家之間實(shí)行固定匯率體系的弊端和危害。與之相比，亞洲國家在收入水平、金融體系和法律、政治制度上更為多種多樣。這樣的多樣性使得推動貨幣整合受到嚴(yán)苛的條約和制度安排限制。在變化莫測的全球環(huán)境下凸顯了亞洲國家堅(jiān)持浮動匯率制和獨(dú)立貨幣政策的優(yōu)越性。

GDP：國內(nèi)生產(chǎn)總值；區(qū)內(nèi)均值經(jīng)過GDP加權(quán)

數(shù)據(jù)來源：世界銀行數(shù)據(jù)

三、危機(jī)應(yīng)對給亞行和發(fā)展中國家的啟示

篇3

溫州民間借貸危機(jī)，從根本上說，是源于資本逐利的本性，或資本追求利潤的沖動，以及資本運(yùn)動的自發(fā)性、盲目性和信息非對稱性。

綜觀國內(nèi)外的金融危機(jī)，無一不是虛擬經(jīng)濟(jì)惡性膨脹的結(jié)果。2001-2004年，美聯(lián)儲連續(xù)13次降息，利率水平從6.5%降至1%。在低利率的刺激下，美國房地產(chǎn)市場高度繁榮，大量資金進(jìn)入次級債這一高風(fēng)險(xiǎn)、高收益市場。美國次級貸款市場的存在和發(fā)展，依賴于宏觀經(jīng)濟(jì)向好、房價(jià)持續(xù)上漲，借款人可以按期還貸，抵押物有穩(wěn)定收入流。但2005年下半年以后，美國經(jīng)濟(jì)周期發(fā)生逆轉(zhuǎn)，第四季度GDP增長率僅1.1%。2004年至2006年底，美國連續(xù)17次加息，基準(zhǔn)利率的提高導(dǎo)致抵押貸款利率提高，令購房者還款壓力增加。同期，美國住房市場出現(xiàn)低迷，新建房和存量房的銷售開始下降。2006年底美國房地產(chǎn)市場開始衰退，2006年第三季度至2007年第三季度房價(jià)下跌超過10%，其結(jié)果是，一方面貸款人違約率上升，另一方面抵押的房產(chǎn)價(jià)格縮水。在雙重打擊下，放貸機(jī)構(gòu)的資金循環(huán)出現(xiàn)斷裂，連鎖反應(yīng)接踵而來，次貸危機(jī)便因此爆發(fā)。

溫州民間借貸危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火線，也是寬松的貨幣政策轉(zhuǎn)向緊縮的貨幣政策的關(guān)節(jié)點(diǎn)。面對2008年的全球金融危機(jī)，我國實(shí)施積極的財(cái)政政策和寬松的貨幣政策，流動性過剩推動著房地產(chǎn)、煤礦等資產(chǎn)價(jià)格的猛漲，誘惑著制造業(yè)企業(yè)家為追求高利潤而轉(zhuǎn)戰(zhàn)房地產(chǎn)、煤礦等行業(yè)，強(qiáng)化了虛擬經(jīng)濟(jì)，弱化了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。2010年溫州百強(qiáng)民營企業(yè)排行榜中，50%以上的企業(yè)涉及房地產(chǎn)。溫州民營企業(yè)投資房地產(chǎn)已超越“炒房”階段，房地產(chǎn)已經(jīng)成為溫州許多民營企業(yè)不可缺少的產(chǎn)業(yè)?！百u商品不如賣資本”已經(jīng)深深地被溫州企業(yè)家所推崇。在溫州的傳統(tǒng)服裝業(yè)，有一定品牌和知名度的企業(yè)都直接介入房地產(chǎn)。包括雅戈?duì)?、杉杉、太平鳥、報(bào)喜鳥等等。全國知名的鞋業(yè)企業(yè)奧康集團(tuán)也是老百姓叫得出來的房地產(chǎn)開發(fā)商。但是，寬松的貨幣政策是不可持續(xù)的。隨著寬松的貨幣政策向適度從緊的貨幣政策轉(zhuǎn)變，為填補(bǔ)因擴(kuò)張沖動而形成的“資金窟窿”，一些民營企業(yè)被迫大規(guī)模向高利貸借款。與此同時(shí)，政府因擔(dān)心房地產(chǎn)泡沫而加強(qiáng)房地產(chǎn)宏觀調(diào)控，包括“限購”、“限貸”，導(dǎo)致房地產(chǎn)賣不出去，資金周轉(zhuǎn)中斷，同樣迫使企業(yè)家大規(guī)模借助于高利貸，推動民間借貸利率的大幅度上揚(yáng)。當(dāng)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益無法承受高利貸的高昂利息，必然出現(xiàn)資金鏈斷裂。民間借貸危機(jī)便因此爆發(fā)。由此可見，民間借貸危機(jī)的爆發(fā)，是資本所固有的逐利性，即追求高利潤，資本運(yùn)動的盲目性、自發(fā)性，以及信息的非對稱性所造成的。只要存在著地下金融，周而復(fù)始的民間借貸危機(jī)，便是不可避免的。民間借貸危機(jī)的周期性，與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的周期性，是相輔相成的。

2011年4月，有溫州民營企業(yè)倒閉的信息公開披露。2011年9月下旬，溫州企業(yè)主“跑路”的消息通過媒體報(bào)道迅速傳開。其中，浙江信泰集團(tuán)公司（溫州規(guī)模最大的眼鏡公司）董事長胡福林和溫州奧米流體設(shè)備有限公司董事長孫福財(cái)?shù)仍诙虝骸笆?lián)”被證實(shí)后，成為媒體聚焦的“風(fēng)云人物?！焙Ａ质且?yàn)楦呃J導(dǎo)致資金斷裂。他出逃時(shí)債務(wù)總額達(dá)到20多億元，其中有8億元為銀行貸款，月利息為500多萬元；其余12億元為高利貸，月利息高達(dá)2000多萬元。截至2011年12月底，溫州老板“跑路”、企業(yè)關(guān)閉或停產(chǎn)事件，已由當(dāng)年10月初的93起增加到140多起。后官方出臺了應(yīng)對的措施，民間機(jī)構(gòu)之間開展互助，除了成立溫州民間資本投資服務(wù)中心外，還成立2億元規(guī)模的“企重組要求要求救助基金”，以及采取行政手段禁止用暴力強(qiáng)迫還債等，才把民間借貸風(fēng)波暫時(shí)平息下來。據(jù)央行透露，民間借貸危機(jī)不僅出現(xiàn)在浙江省溫州，內(nèi)蒙古的鄂爾多斯、山東青島、河南安陽、江蘇泅陽、廣東東莞與深圳、福建廈門與安溪、寧夏固原等地，都出現(xiàn)民間借貸資金鏈斷裂和老板“跑路”事件。

篇4

瑞穗金融集團(tuán)將CSR方面的舉措定位為“以創(chuàng)造和發(fā)展新的企業(yè)價(jià)值為目標(biāo)的企業(yè)行動的主軸”。在集團(tuán)中設(shè)置CSR委員會的同時(shí)，還設(shè)置了專職部門――CSR推進(jìn)室，以完善推進(jìn)集團(tuán)統(tǒng)一舉措的體制。

瑞穗金融集團(tuán)要求控股金融機(jī)構(gòu)的CSR行動包含三個(gè)主題，即“維持信用秩序，確保對儲戶等的保護(hù)”、“塑造未來的金融”、“為了從本質(zhì)上推進(jìn)CSR活動而提高企業(yè)經(jīng)營的素質(zhì)”。對此，瑞穗金融集團(tuán)分別在五個(gè)重點(diǎn)工作領(lǐng)域開展活動(如下圖)。根據(jù)社會形勢及與利益相關(guān)方對話等產(chǎn)生的意見來選定具體舉措，并通過CSR報(bào)告來匯報(bào)每年的成果。

著力塑造未來的金融

一是推進(jìn)環(huán)保舉措

如何應(yīng)對全球變暖及保護(hù)生物多樣性正演變?yōu)槿蛐哉n題，在這樣的背景下，瑞穗金融集團(tuán)認(rèn)為可以通過金融機(jī)制對環(huán)保領(lǐng)域做出重大貢獻(xiàn)。目前，整個(gè)集團(tuán)正共同推進(jìn)加強(qiáng)本職工作中的環(huán)境業(yè)務(wù)以及降低自身環(huán)境負(fù)荷等環(huán)保舉措。

遵循赤道原則

瑞穗實(shí)業(yè)銀行是在瑞穗金融集團(tuán)旗下，以大企業(yè)(部分上市企業(yè)等)及其集團(tuán)公司、金融機(jī)構(gòu)、公共機(jī)構(gòu)、以及海外的日資和非日資企業(yè)為主要服務(wù)對象的銀行。在中國，瑞穗實(shí)業(yè)銀行以1981年設(shè)立的北京代表處為開端不斷擴(kuò)大網(wǎng)點(diǎn)，并于2007年6月作為首家日資銀行設(shè)立了當(dāng)?shù)胤ㄈ栓D―瑞穗實(shí)業(yè)銀行(中國)有限公司。目前，除了在上海的總行以外，分別在北京、大連、天津、青島、無錫、蘇州、武漢、廣州、深圳共設(shè)有9家分行和1家支行，連同瑞穗實(shí)業(yè)銀行代表處(南京、廈門)構(gòu)成了一定規(guī)模的網(wǎng)絡(luò)。

瑞穗實(shí)業(yè)銀行作為金融機(jī)構(gòu)，為了開展關(guān)愛環(huán)境的投資及融資項(xiàng)目，于2003年10月在日資銀行中首先采納了“赤道原則”?；谠撛瓌t，在實(shí)施項(xiàng)目融資時(shí)，考慮對被開發(fā)地區(qū)的自然環(huán)境和社會的影響，努力實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和環(huán)境保護(hù)的并行不悖。同時(shí)，瑞穗金融集團(tuán)還作為世界上采納赤道原則的銀行集團(tuán)的運(yùn)營委員會成員發(fā)揮領(lǐng)導(dǎo)作用。

在中國，除了向金融管理部門、金融機(jī)構(gòu)及大學(xué)舉辦關(guān)于赤道原則的說明會之外，瑞穗金融集團(tuán)還為中國的金融機(jī)構(gòu)提供采納赤道原則的支持。這些舉措得到了來自社會的好評。2009年3月，瑞穗金融集團(tuán)在清華大學(xué)主辦的“第二屆中國環(huán)境投資保護(hù)大會”上榮獲“2008銀行綠色會融貢獻(xiàn)大獎”。

開展環(huán)保相關(guān)業(yè)務(wù)

瑞穗金融集團(tuán)各公司都已開展與各自業(yè)態(tài)相應(yīng)的環(huán)境貢獻(xiàn)型業(yè)務(wù)。例如，對降低環(huán)境負(fù)荷業(yè)務(wù)提供融資及咨詢，開發(fā)和銷售含有環(huán)保概念的各種金融商品，等等。

在中國，瑞穗金融集團(tuán)也充分利用自身的產(chǎn)業(yè)知識、持續(xù)積累的金融經(jīng)驗(yàn)以及與廣泛的客戶關(guān)系等優(yōu)勢，來支持各項(xiàng)節(jié)能環(huán)保舉措。例如，2010年3月與6月，分別與武漢市政府、青島市政府簽訂了關(guān)于節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域的合作協(xié)議書；2011年6月，與天津經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)管理委員會和日本東芝集團(tuán)簽訂了關(guān)于推進(jìn)“環(huán)保城市項(xiàng)目”的備忘錄；11月與中國節(jié)能環(huán)保集團(tuán)公司、日本東芝集團(tuán)簽訂了關(guān)于“節(jié)能環(huán)保事業(yè)合作”的備忘錄；緊接著12月，與日本國際協(xié)力銀行、日本日揮公司、中國進(jìn)出口銀行、杭州市產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資有限公司、浙報(bào)傳媒控股集團(tuán)有限公司簽訂了成立“中日節(jié)能環(huán)?；稹钡膫渫?。

二是支持金融教育

為支持金融教育，瑞穗金融集團(tuán)開展了豐富多彩的相關(guān)活動。例如，在初等／中等教育領(lǐng)域方面與金融教育相關(guān)的大學(xué)共同開展研究項(xiàng)目，舉辦職場體驗(yàn)活動，在高等教育領(lǐng)域方面設(shè)置義務(wù)教育課程、義務(wù)講座等。2010年共舉辦了150次職場體驗(yàn)活動，上門授課與職場體驗(yàn)的聽課人數(shù)累計(jì)超過1萬人。

自1979年以來，瑞穗金融集團(tuán)每年均舉辦“MFS金融研修班”，邀請來自中國政府機(jī)關(guān)、金融機(jī)構(gòu)、國有企業(yè)等10至15名人員前往日本，參加日本的經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)、金融市場相關(guān)課程，參觀IY-。瑞穗金融集團(tuán)還設(shè)置了“瑞穗基金”，并以存款利息為本金，在對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)舉辦了3屆“瑞穗基金金融論壇”。另外，參與了由中國日本商會舉辦的“中國大學(xué)生視察日本‘走近日本、感受日本”’活動的策劃，并接受參觀銀行辦公室的請求，為大學(xué)生提供住宿場所等。

此外，在慈善公益方面，瑞穗金融集團(tuán)以支持中國的基礎(chǔ)教育為目的，在自2006年起的10年內(nèi)分別對中國人民大學(xué)附屬中學(xué)、北京大學(xué)附屬中學(xué)、清華大學(xué)附屬中學(xué)等多所中學(xué)設(shè)置“瑞穗獎勵基金”，向各校選拔的學(xué)生和教師發(fā)放獎勵金。

篇5

中圖分類號：F037.1 文獻(xiàn)標(biāo)識碼： A 文章編號：1003－3890（2009）04－0010-05

2007年中國GDP增速高達(dá)11.9%，但從2008年第三季度起，GDP增速快速回落。基于此，有人將經(jīng)濟(jì)增速下滑歸咎于2007年底集中爆發(fā)的美國次貸危機(jī)，而忽略了中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生周期的影響。究竟是何原因?qū)е轮袊?jīng)濟(jì)增速的快速回落？美國金融危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的影響程度如何？2009年中國經(jīng)濟(jì)增速“保8%”的目標(biāo)能否實(shí)現(xiàn)？金融危機(jī)對中國是否蘊(yùn)含著發(fā)展機(jī)遇？學(xué)者們對這些問題見仁見智。筆者將中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展置于全球視域，在統(tǒng)籌考慮外生沖擊（金融危機(jī)）與中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生周期影響的基礎(chǔ)上，將本次金融危機(jī)與20世紀(jì)80年代以來的全球16次金融危機(jī)進(jìn)行對比，試對上述問題略陳管見。

一、GDP增速放緩與中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)生周期

經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有其內(nèi)在的周期，學(xué)界對此一般有短周期、中周期與長周期之分，較為共識的劃分是：短周期是英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家基欽提出的一種為期3年~4年的經(jīng)濟(jì)周期；中周期是法國經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱格拉提出的一種為期9年~10年的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期；長周期是前俄國經(jīng)濟(jì)學(xué)家康德拉季耶夫提出的一種為期50年~60年的經(jīng)濟(jì)周期。基欽認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)周期實(shí)際上分為主要周期與次要周期兩種，主要周期即中周期，次要周期為短周期。由于中國改革開放只有30年時(shí)間，因此，至多只能對其進(jìn)行10年左右的中周期分析。

改革開放以來，中國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行經(jīng)歷了兩次完整的長度為10年左右的中周期，分別是：1981-1990年的中周期和

1991-2001年的中周期（如圖1）所示。因此，可以預(yù)計(jì)，2002-2012年大致是中國第三個(gè)經(jīng)濟(jì)中周期。2002-2007年，中國經(jīng)濟(jì)增速逐年攀升，2007年GDP增速達(dá)到本輪中周期的峰值11.9%，已處于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行趨熱區(qū)間。基于此，可以判斷，從2008年開始，中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行進(jìn)入第三個(gè)中周期的下行調(diào)整通道，經(jīng)濟(jì)增速將從峰值逐步向低谷回落。

中國經(jīng)濟(jì)自身的內(nèi)生周期決定了從2008年起宏觀經(jīng)濟(jì)將處于第三個(gè)中周期的下行調(diào)整通道，因此，經(jīng)濟(jì)增速回落有其內(nèi)在的必然性。即使不發(fā)生金融危機(jī)，從2008年起的3年~5年，中國經(jīng)濟(jì)增速也將呈逐年回落之勢。

二、金融危機(jī)的傳導(dǎo)機(jī)制及其對中國經(jīng)濟(jì)的影響

（一）金融危機(jī)影響中國經(jīng)濟(jì)的三條渠道

金融危機(jī)主要通過國際貿(mào)易、金融市場和信心危機(jī)三條渠道影響中國經(jīng)濟(jì)（如圖2）。國際貿(mào)易渠道的傳播途徑是：美國經(jīng)濟(jì)與金融危機(jī)發(fā)生后，其國內(nèi)投資收縮、消費(fèi)下降，進(jìn)而美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的進(jìn)口需求下降，從而降低對中國產(chǎn)品的進(jìn)口需求，導(dǎo)致中國外向型企業(yè)的利潤下降、破產(chǎn)倒閉增多，直接沖擊中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)。在國際金融市場一體化過程中，跨國投資者采取組合投資（同時(shí)投資股票、基金、公司債、次貸等產(chǎn)品）策略。美國金融危機(jī)發(fā)生后，次貸產(chǎn)品價(jià)格大幅下跌很難賣出，于是，投資者會跨國、跨市場拋售投資組合中的非次貸產(chǎn)品以收縮投資，跨國、跨市場銷售會沖擊美國以外的金融市場，通過國際金融市場的資本流動、股市聯(lián)動進(jìn)而沖擊中國金融市場，導(dǎo)致中國股市縮水、IPO發(fā)行受阻并對中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，即為金融市場傳播渠道。第三個(gè)傳播途徑是市場信心渠道，金融危機(jī)發(fā)生后，居民的市場信心下降會收縮其消費(fèi)需求，企業(yè)信心下降會縮減其投資需求，導(dǎo)致金融危機(jī)的影響被放大；如果金融危機(jī)發(fā)生后，居民對市場有信心則會照常消費(fèi)，企業(yè)對市場有信心則其投資需求不會明顯縮減，金融危機(jī)就不會對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大負(fù)面影響。實(shí)際中這三條傳播途徑常交互傳播，互相影響。

（二）2008年第四季度起，金融危機(jī)對中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響凸顯

受國際金融危機(jī)和內(nèi)生經(jīng)濟(jì)周期下行調(diào)整疊加因素影響，2008年第四季度中國GDP增速快速下滑，面臨由穩(wěn)定增長區(qū)（8.0%

（三）次貸危機(jī)引發(fā)的金融風(fēng)暴的影響將持續(xù)到2010年

據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）統(tǒng)計(jì)，自20世紀(jì)70年代以來，全球共發(fā)生了大大小小212次金融危機(jī)。這里選取歷史上影響較大的16次金融危機(jī)及其影響國家（見表1）作為考察對象進(jìn)行規(guī)律總結(jié)，并與此次美國次貸危機(jī)進(jìn)行對比，以期在對這次危機(jī)進(jìn)行定性的基礎(chǔ)上，從歷史比較的角度對此次危機(jī)的影響以及后續(xù)發(fā)展趨勢作出判斷和展望。

IMF將金融危機(jī)分為貨幣危機(jī)、銀行業(yè)危機(jī)、系統(tǒng)金融危機(jī)和外債危機(jī)四種類型。其中貨幣危機(jī)和銀行業(yè)危機(jī)是金融危機(jī)的兩種主要表現(xiàn)形態(tài)，而實(shí)際的金融危機(jī)多表現(xiàn)為幾種危機(jī)的混合形式。

從對16次金融危機(jī)的比較可得到如下規(guī)律：（1）銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)頻率小，但其破壞力遠(yuǎn)較貨幣危機(jī)嚴(yán)重。（2）金融危機(jī)的持續(xù)時(shí)間呈縮短趨勢，進(jìn)入20世紀(jì)90年代后，多表現(xiàn)為2年~3年（日本除外）。（3）銀行業(yè)危機(jī)的平均恢復(fù)期比貨幣危機(jī)需要的時(shí)間要長，其平均恢復(fù)期需要3.1年，長于貨幣危機(jī)的1.6年。

美國次貸危機(jī)并不涉及匯率大幅貶值及外資大量外流的問題，其根源在于提供次級住房貸款的金融機(jī)構(gòu)以及投資銀行等金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)、接管所致。因此，IMF將這次由次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)定性為銀行業(yè)危機(jī)的范疇。銀行業(yè)危機(jī)具有破壞力較大、持續(xù)時(shí)間較長等特點(diǎn)，2007年底次貸危機(jī)集中爆發(fā)，以3.1年的平均恢復(fù)期預(yù)測，本次金融危機(jī)的影響可能會持續(xù)到2010年。

三、金融危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期的影響

（一）內(nèi)生的中周期下行調(diào)整是經(jīng)濟(jì)增速放緩的根本原因，金融危機(jī)只是使GDP增速的下滑呈加快趨勢

改革開放以來，剔除政治因素（1989-1990）的影響，即使在亞洲金融危機(jī)期間，中國經(jīng)濟(jì)下行調(diào)整的年均最大波幅也僅為1.1%，按此最大波幅假設(shè)危機(jī)不發(fā)生的情景，則2008年和2009年GDP增速應(yīng)當(dāng)在10.8%和9.7%左右。金融危機(jī)使中國經(jīng)濟(jì)下行調(diào)整的壓力“雪上加霜”，其影響從2008年下半年凸顯。2008年第四個(gè)季度的GDP增速分別為10.6%、10.1%、9.0%和6.8%，2008年全年GDP增速在9.0%以上（見圖3）。

總體來看，2008年和2009年受金融危機(jī)影響較大，其中2009年所受影響可能最大，為2個(gè)百分點(diǎn)左右?？紤]中國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生成長性和擴(kuò)張性政策的拉動作用，預(yù)計(jì)2009年GDP增速下限在7.5%附近，比金融危機(jī)不發(fā)生場景下的9.7%低了2.2個(gè)百分點(diǎn)。2010年后，金融危機(jī)的影響將逐漸減弱。

基于以上分析不難看出，內(nèi)生的經(jīng)濟(jì)中周期下行調(diào)整是中國經(jīng)濟(jì)增速放緩的本質(zhì)原因（內(nèi)因），金融危機(jī)作為外生沖擊（外因）對經(jīng)濟(jì)下行發(fā)揮了加速器作用，但外因本身并不能改變中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行內(nèi)在的中周期。

（二）外生沖擊（金融危機(jī)）并未改變中國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生周期，但會改變周期內(nèi)各階段的持續(xù)時(shí)間

中國經(jīng)濟(jì)增速從2008年開始放緩，本質(zhì)上并非金融危機(jī)使然，而是由經(jīng)濟(jì)內(nèi)生周期決定的。金融危機(jī)并未改變中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的內(nèi)生中周期，但卻改變了周期內(nèi)各階段持續(xù)時(shí)間的配比。從對經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)四個(gè)階段“衰退―蕭條―復(fù)蘇―繁榮”的影響來看，金融危機(jī)加大并加速了經(jīng)濟(jì)體自組織運(yùn)行中的衰退過程，經(jīng)濟(jì)衰退期縮短、經(jīng)濟(jì)蕭條期提前到來（見圖4）。

依據(jù)凱恩斯主義的經(jīng)濟(jì)理論，政府實(shí)施擴(kuò)張性宏觀調(diào)控政策來應(yīng)對金融危機(jī)的影響：一方面，使經(jīng)濟(jì)衰退期和蕭條期比在經(jīng)濟(jì)放任自流狀態(tài)下進(jìn)一步縮短，有助于經(jīng)濟(jì)提前進(jìn)入復(fù)蘇階段。另一方面，凱恩斯主義“逆經(jīng)濟(jì)風(fēng)向行事”的調(diào)控，對經(jīng)濟(jì)體本身的自組織機(jī)能造成一定程度的損害，致使內(nèi)在的自組織機(jī)能與外在的宏觀調(diào)控在特定階段并不同向。經(jīng)濟(jì)體內(nèi)在的自組織機(jī)能被破壞后，對擴(kuò)張性政策產(chǎn)生政策依賴，積極財(cái)政政策中長期化的可能加大。這種短期調(diào)控政策中長期化的現(xiàn)象，在亞洲金融危機(jī)后的中國財(cái)政政策實(shí)踐中曾經(jīng)出現(xiàn)過。1998年中國政府應(yīng)對亞洲金融危機(jī)的擴(kuò)張性調(diào)控政策，在一定程度上削弱了經(jīng)濟(jì)體內(nèi)在的自組織機(jī)能，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行對擴(kuò)張性政策產(chǎn)生依賴，使本屬于短期調(diào)控政策范疇的積極財(cái)政政策的實(shí)施長達(dá)6年之久。

總體來看，由于金融危機(jī)對經(jīng)濟(jì)衰退產(chǎn)生加速作用，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行從衰退到觸底（衰退―蕭條）的持續(xù)時(shí)間大為縮短。政府?dāng)U張性政策的實(shí)施，一定程度上削弱了經(jīng)濟(jì)體內(nèi)在的自組織機(jī)能，提前動用了經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇和繁榮階段的增長潛能，使后兩個(gè)階段的發(fā)展相對“貧血”，復(fù)蘇和達(dá)到繁榮階段所需的時(shí)間被延長。

四、未來2年~3年中國經(jīng)濟(jì)增速能否“保8%”

在國際金融危機(jī)持續(xù)蔓延、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力不斷加大的背景下，部分人對未來2年~3年尤其是2009年經(jīng)濟(jì)增速能否保持8%心存疑慮。筆者主要從中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)支撐力量、（凈）出口對中國經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率和擴(kuò)大內(nèi)需的政策對經(jīng)濟(jì)增長的拉動作用三方面來分析。

（一）四大力量支撐中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展

社會儲蓄、銀行體系、國內(nèi)市場需求和政府的經(jīng)濟(jì)政治動員能力是支撐中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展的四大力量。具體來看：

1. 中國擁有相當(dāng)充裕的居民儲蓄。美國居民儲蓄率過低（不到3%），長期過度和超前消費(fèi)，即使其政府出臺刺激居民消費(fèi)的政策也難以增加有效需求，而中國居民消費(fèi)比較保守，儲蓄率相對較高。截至2008年底，中國國內(nèi)城鄉(xiāng)居民儲蓄總量超過20萬億元人民幣，形成相當(dāng)可觀的國民潛在購買力。只要社會保障持續(xù)改進(jìn)，刺激消費(fèi)的政策積極到位，居民儲蓄增速只需下降三五個(gè)百分點(diǎn)，中國國內(nèi)市場需求增長就會大為改觀。

2. 中國擁有充足、安全且質(zhì)量良好的銀行資本。截至2008年11月底，企業(yè)和居民的儲蓄總量為45.5萬億元，國內(nèi)銀行總資產(chǎn)超過61萬億元，資本充足率達(dá)到銀行總資本的99.5%。充足、安全且質(zhì)量良好的銀行資本是抵御金融危機(jī)的堅(jiān)盾，這表明中國有非常好的社會投資的基礎(chǔ)貨幣條件，只要政策運(yùn)用得當(dāng)，銀行資本完全可以對拉動社會投資增長發(fā)揮巨大作用。

3. 中國有龐大且具有不同需求層次的城鄉(xiāng)市場。全球經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致中國外貿(mào)出口零增長或負(fù)增長，宏觀調(diào)控的重點(diǎn)轉(zhuǎn)向國內(nèi)市場。中國國內(nèi)市場除了規(guī)模巨大外，更為重要的是其成長性和具有不同需求層次的特點(diǎn)。過去長期飽受詬病的城鄉(xiāng)發(fā)展失衡和區(qū)域發(fā)展不平衡的弱點(diǎn)，在出口需求受阻、經(jīng)濟(jì)增長主要立足國內(nèi)市場開發(fā)時(shí)則成為中國的巨大優(yōu)勢。在城市和東部市場的開發(fā)相對飽和的情況下，中西部和廣大的農(nóng)村為擴(kuò)大國內(nèi)需求提供了廣闊的市場空間。只要中西部和農(nóng)村市場的開發(fā)取得實(shí)質(zhì)進(jìn)展、刺激社會消費(fèi)的舉措得力，中國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)需增長完全可以抵消外需增長下滑的損失。

4. 中國有強(qiáng)大的政府經(jīng)濟(jì)政治動員能力。中國市場經(jīng)濟(jì)是一種具有中國特色的國家主導(dǎo)型市場經(jīng)濟(jì)。雖然這種模式經(jīng)常被人詬病壟斷力量過強(qiáng)、市場自由化不足、效率水平低、中央財(cái)力過大等，然而，一旦遇到大的災(zāi)害和危機(jī)時(shí)，就會顯示出強(qiáng)大的政府經(jīng)濟(jì)政治動員能力的優(yōu)勢。比如，為應(yīng)對本次金融危機(jī)的消極影響，中央政府迅速推出4萬億元的經(jīng)濟(jì)刺激方案，短時(shí)間內(nèi)動員了可觀的經(jīng)濟(jì)社會資源，對防止經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步衰退必將發(fā)揮積極作用。2008年中央財(cái)政收入超過6萬億元，中國還有近2萬億美元外匯儲備，這為政府實(shí)施擴(kuò)張性調(diào)控政策奠定了堅(jiān)實(shí)的財(cái)力基礎(chǔ)，強(qiáng)大的政府經(jīng)濟(jì)政治動員能力是中國抵御金融危機(jī)的又一堅(jiān)盾。

（二）（凈）出口對中國經(jīng)濟(jì)增長的拉動作用相對最小

投資、消費(fèi)和凈出口被稱為拉動經(jīng)濟(jì)增長的“三駕馬車”，對人口眾多的發(fā)展中大國來說，其拉動經(jīng)濟(jì)增長的立足點(diǎn)主要依靠國內(nèi)需求（投資需求和消費(fèi)需求）。從三大需求對中國經(jīng)濟(jì)增長的拉動作用來看（見表2）：投資的拉動作用最大，消費(fèi)拉動略小于投資拉動且其拉動作用相對最穩(wěn)定，凈出口的拉動作用最小。從表2還可看出，凈出口的拉動作用只是近3年來比較顯著，2005年以前其對經(jīng)濟(jì)增長的拉動作用并不明顯。

如果凈出口對中國經(jīng)濟(jì)增長的拉動作用很大，則金融危機(jī)減少的外需通過擴(kuò)大內(nèi)需難以彌補(bǔ)。然而，凈出口對中國經(jīng)濟(jì)增長的拉動作用最小，這使得在消費(fèi)需求拉動基本穩(wěn)定的情況下，通過擴(kuò)大投資需求（內(nèi)需）彌補(bǔ)出口（外需）下降來穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長的努力是可以實(shí)現(xiàn)的。

（三）擴(kuò)大內(nèi)需的政策能有效減緩經(jīng)濟(jì)增速下滑

針對此次金融危機(jī)的影響，中國中央政府于2008年11月初推出擴(kuò)大內(nèi)需、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的10項(xiàng)措施。據(jù)初步匡算，到2010年底，10項(xiàng)措施可帶動地方和社會投資總規(guī)模可達(dá)4萬億元。從內(nèi)容來看，除包含放寬金融業(yè)貸款限制和企業(yè)增值稅改革外，主要措施集中于基礎(chǔ)建設(shè)的改善與擴(kuò)建以及社會福利改進(jìn)兩方面（如圖5所示）。

政府增加投資用于公共交通建設(shè)和農(nóng)村民生與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，將減少失業(yè)人口、增加居民收入、提高居民消費(fèi)和生活品質(zhì)。交通建設(shè)將縮小城鄉(xiāng)差距、提高產(chǎn)能和效率，有助于中國長期經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。政府投資增加將帶動民間企業(yè)投資，提升中國內(nèi)需對經(jīng)濟(jì)成長的貢獻(xiàn)。據(jù)國家發(fā)展和改革委員會測算，“4萬億元投資，大體上可每年拉動經(jīng)濟(jì)增長1個(gè)百分點(diǎn)”，可有效減緩金融危機(jī)造成的中國經(jīng)濟(jì)增速的下滑速度。

受金融危機(jī)的影響，2009年中國的出口規(guī)模可能零增長或負(fù)增長，但在政府一系列鼓勵出口政策的刺激下，出口大幅負(fù)增長的可能性不大。另一方面，受金融危機(jī)影響，中國的進(jìn)口增速也將呈回落之勢。因此，凈出口（出口―進(jìn)口）對經(jīng)濟(jì)增長的拉動作用雖可能為負(fù)，但幅度也不會太大。消費(fèi)需求的拉動比較穩(wěn)定。擴(kuò)張性財(cái)政政策可保證投資的拉動作用基本穩(wěn)定或稍有提升?；谝陨戏治觯鶕?jù)近幾年三大需求對GDP增長的貢獻(xiàn)率和拉動作用（見表2），預(yù)計(jì)2009年GDP增速下限在7.5%左右，通過一系列擴(kuò)張性政策的努力，中國經(jīng)濟(jì)增速“保8%”的目標(biāo)是可以實(shí)現(xiàn)的。

五、結(jié)語

深入分析內(nèi)生周期和外生沖擊對中國經(jīng)濟(jì)增速回落的影響，可加深對引發(fā)中國經(jīng)濟(jì)增速下滑的根本原因、金融危機(jī)的影響與持續(xù)時(shí)間以及可能帶來的發(fā)展機(jī)遇的客觀認(rèn)識，有助于增強(qiáng)對未來中國經(jīng)濟(jì)增長的信心。

金融危機(jī)是一把“雙刃劍”，在給中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來挑戰(zhàn)的同時(shí)，也蘊(yùn)含著發(fā)展的機(jī)遇。總體來看，中國經(jīng)濟(jì)受金融危機(jī)的影響較世界其他幾大經(jīng)濟(jì)體要小，這有助于改變中國與其他幾大經(jīng)濟(jì)體的力量對比。具體而言，金融危機(jī)給中國帶來三大潛在機(jī)遇：其一，結(jié)構(gòu)調(diào)整的機(jī)遇。金融危機(jī)雖然導(dǎo)致中國外部需求大量減少，但客觀上也為中國擴(kuò)大內(nèi)需和調(diào)整結(jié)構(gòu)提供了巨大的外部“倒逼”壓力。其二，利用廉價(jià)國際能源資源和提高科技實(shí)力的機(jī)遇。世界經(jīng)濟(jì)增長明顯減速，造成國際能源資源和資產(chǎn)價(jià)格回落，為中國開發(fā)利用海外能源資源和提高科技實(shí)力帶來有利條件。其三，推動重建國際經(jīng)濟(jì)政治新秩序的機(jī)遇。金融危機(jī)給發(fā)達(dá)國家?guī)砭薮髩毫Γ瑢Ω母飩鹘y(tǒng)的國際金融體系提出了新要求，對中國加強(qiáng)國際合作，謀取更多國家利益提供了有利時(shí)機(jī)。

參考文獻(xiàn)：

［1］顧海兵.中國年度經(jīng)濟(jì)走勢預(yù)測［J］.國家行政學(xué)院學(xué)報(bào)，2003，（1）.

［2］李若谷，馮春平.美國次貸危機(jī)的走向及對中國經(jīng)濟(jì)的影響［J］.國際經(jīng)濟(jì)評論，2008，（2）.

［3］王公達(dá)，王濤.對我國積極財(cái)政政策中長期化的思考［J］.新疆財(cái)經(jīng)，2003，（6）.

［4］于旭輝，蔣健蓉.次貸風(fēng)暴或止于2010年［J］.首席財(cái)務(wù)官，2008，（11）.

［5］陳璋，李學(xué)林.中國宏觀經(jīng)濟(jì)波動研究［J］.山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2008，（2）.

［6］【美】保羅?薩繆爾森，威廉?諾德豪斯.經(jīng)濟(jì)學(xué)（第十六版）［M］.北京：華夏出版社，1999.

Effect on China's Economy Increasement Speed by the Endogenous Cycle and Exogenous Impact

Lv Nan1, Wang Tao2

（1. World Institute, Compilation and Translation Bureau, Beijing 100032, China；

篇6

從1788年英國發(fā)生第一次生產(chǎn)過剩經(jīng)濟(jì)危機(jī)到2008年的200多年中，資本主義世界發(fā)生過28次生產(chǎn)過剩經(jīng)濟(jì)危機(jī)?；仡欉@些危機(jī)，盡管每次都各有特色，各有其不同于其他危機(jī)的表現(xiàn)形式，但本質(zhì)特征基本上是相同的，這就是：經(jīng)濟(jì)危機(jī)的基礎(chǔ)都是生產(chǎn)過剩；金融危機(jī)往往是產(chǎn)業(yè)危機(jī)的先導(dǎo)；都伴隨著經(jīng)濟(jì)活動的極度投機(jī)；多數(shù)危機(jī)在自然狀態(tài)下總是首先發(fā)生于那些對世界經(jīng)濟(jì)具有支配地位國家中的那些對國民經(jīng)濟(jì)具有絕對影響力的行業(yè)或部門；隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，經(jīng)濟(jì)危機(jī)的形態(tài)也在發(fā)生轉(zhuǎn)化。

19世紀(jì)之前，由于英國主導(dǎo)著世界經(jīng)濟(jì)，所以絕大多數(shù)危機(jī)首先發(fā)生于英國。20世紀(jì)美國主導(dǎo)了世界經(jīng)濟(jì)，危機(jī)發(fā)生的重心也就自然轉(zhuǎn)到了美國。19世紀(jì)20年代之前，英國的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)是毛紡織業(yè)，生產(chǎn)過剩也往往突出地表現(xiàn)在這個(gè)行業(yè)，經(jīng)濟(jì)危機(jī)發(fā)生后，這個(gè)行業(yè)往往是重災(zāi)區(qū)。20年代之后，棉紡織業(yè)取代毛紡織業(yè)上升為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。整個(gè)19世紀(jì)上半葉，紡織工業(yè)（包括與它有直接聯(lián)系的部門）較之其他所有工業(yè)部門有絕對優(yōu)勢，所以這個(gè)行業(yè)始終是那個(gè)時(shí)代生產(chǎn)過剩危機(jī)的主要發(fā)源地，它總是最先發(fā)生危機(jī)，又總是最先擺脫危機(jī)，對周期各階段的更替起著主導(dǎo)作用。19世紀(jì)下半葉，大機(jī)器工業(yè)和鐵路建設(shè)的大發(fā)展，極大地刺激了礦產(chǎn)開采、金屬冶煉和機(jī)器制造工業(yè)的發(fā)展，使這些行業(yè)逐漸上升為可以與紡織工業(yè)并列的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，并在19世紀(jì)末最終取代紡織業(yè)，成為占絕對優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)。于是，這個(gè)行業(yè)成了生產(chǎn)過剩危機(jī)的主要發(fā)源地，同時(shí)對經(jīng)濟(jì)周期各階段的發(fā)展起著主導(dǎo)作用。進(jìn)入20世紀(jì)以來，這些在國民經(jīng)濟(jì)中占絕對優(yōu)勢的行業(yè)或產(chǎn)業(yè)，在二戰(zhàn)之前主要是冶金、水泥、機(jī)械制造、煤炭等行業(yè);二戰(zhàn)之后到70年代主要轉(zhuǎn)向汽車制造、造船、發(fā)電、石油、化工、電器等行業(yè);20世紀(jì)80年代以來主要轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)業(yè)、金融業(yè)、IT產(chǎn)業(yè)等行業(yè)。隨著這種轉(zhuǎn)移，生產(chǎn)過剩危機(jī)的發(fā)源地也隨之轉(zhuǎn)移到相應(yīng)的行業(yè)或產(chǎn)業(yè)?？偟目磥恚?0世紀(jì)80年代之前的危機(jī)史表明，每當(dāng)資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)時(shí)，盡管伴有程度不同的金融危機(jī)和數(shù)量不等的銀行倒閉事件，但總的說來危機(jī)還是最突出地表現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，生產(chǎn)下降、企業(yè)破產(chǎn)倒閉、工人失業(yè)是最主要的現(xiàn)象，而金融危機(jī)僅僅是伴隨現(xiàn)象，帶有附加性質(zhì)。

從20世紀(jì)80年代開始，一系列重大的金融危機(jī)事件逐漸與產(chǎn)業(yè)危機(jī)融合起來，使周期性世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)由原來突出地表現(xiàn)為產(chǎn)業(yè)危機(jī)演變?yōu)榻鹑谖C(jī)。90年代以來，世界接連發(fā)生了多次金融危機(jī)：1990年日本地產(chǎn)泡沫破滅引起金融危機(jī)，1992年英鎊危機(jī)，1994年墨西哥金融危機(jī)，1997年亞洲金融危機(jī)，1998年俄羅斯金融危機(jī)，2000年以來的阿根廷和委內(nèi)瑞拉金融危機(jī)。從2000年4月開始，以美國納斯達(dá)克股市泡沫破滅為起點(diǎn)，美國主要資本市場的股票指數(shù)出現(xiàn)狂瀉，金融風(fēng)暴席卷了美國金融業(yè)。從2007年開始的美國次貸危機(jī)，一路演變成世界金融風(fēng)暴和全面的世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)，已經(jīng)給美國金融系統(tǒng)帶來了百年一遇的沖擊，造成美國五大投資銀行全軍覆滅，AIG、房地美、房利美被政府接管，政府注資救助花旗銀行……，等等。在這些危機(jī)中，除了1992年英鎊危機(jī)、1994年墨西哥金融危機(jī)屬于單純的貨幣危機(jī)之外，其余的基本上是建立在產(chǎn)業(yè)危機(jī)基礎(chǔ)上的金融危機(jī)，這些危機(jī)盡管形式上各具特色，但其發(fā)生機(jī)制、伴隨現(xiàn)象、本質(zhì)特征有很大的相同性，即：（1)產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張與信用膨脹相互推動，在一些成長性較強(qiáng)的行業(yè)（例如房地產(chǎn)、新技術(shù)產(chǎn)業(yè)）形成投機(jī)熱，并推動其極度泡沫化。（2)信用經(jīng)濟(jì)畸形發(fā)展，造成實(shí)體經(jīng)濟(jì)虛擬化，虛擬經(jīng)濟(jì)泡沫化，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重失衡。（3)生產(chǎn)過剩是危機(jī)的起點(diǎn)，生產(chǎn)過剩危機(jī)引起金融危機(jī)，金融危機(jī)以更加猛烈的方式反過來推動生產(chǎn)過剩危機(jī)走向深入，并使整個(gè)危機(jī)突出地表現(xiàn)為金融危機(jī)。（4)主周期的長度逐漸向古典周期回歸，同期性達(dá)到了前所未有的水平?？傊?，這些新現(xiàn)象的出現(xiàn)，給世界經(jīng)濟(jì)釋放出一個(gè)強(qiáng)烈的信號一資本主義周期性經(jīng)濟(jì)危機(jī)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)新的階段，出現(xiàn)了轉(zhuǎn)型。

二、轉(zhuǎn)型的原因及轉(zhuǎn)型后的基本特征

從本質(zhì)上說，金融危機(jī)屬于信用危機(jī)的類型之一，它是由信用關(guān)系中斷引起的強(qiáng)制性恢復(fù)。由于金融業(yè)建立的基礎(chǔ)是信用關(guān)系，當(dāng)一個(gè)國家的金融業(yè)成為國民經(jīng)濟(jì)核心的時(shí)候，一旦這個(gè)領(lǐng)域發(fā)生信用危機(jī)，往往以金融危機(jī)的形式表現(xiàn)出來。當(dāng)然，如果一個(gè)國家發(fā)生了能夠?qū)φ麄€(gè)國民經(jīng)濟(jì)帶來嚴(yán)重影響的金融危機(jī)，說明這個(gè)國家金融業(yè)的發(fā)展程度已經(jīng)很高，已經(jīng)在國民經(jīng)濟(jì)中占有重要的地位，與此相適應(yīng)的信用關(guān)系也已經(jīng)相當(dāng)發(fā)達(dá)。當(dāng)今社會，資本主義周期性世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)越來越突出地表現(xiàn)為周期性金融危機(jī)，這種情況表明，金融業(yè)已經(jīng)發(fā)展成為世界經(jīng)濟(jì)的核心，信用關(guān)系已經(jīng)成為影響世界經(jīng)濟(jì)的具有決定意義的因素之_。

信用關(guān)系在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中的滲透和發(fā)展，使交易關(guān)系逐漸發(fā)生了根本性變化，即經(jīng)濟(jì)活動的交易媒介以貨幣為主逐漸轉(zhuǎn)化為以信用關(guān)系為主，這種變化意味著商品經(jīng)濟(jì)社會進(jìn)入了一個(gè)新的時(shí)代一信用經(jīng)濟(jì)時(shí)代。在這個(gè)時(shí)代，信用關(guān)系在國民經(jīng)濟(jì)中占據(jù)了支配地位。馬克思曾經(jīng)說過：“人們把自然經(jīng)濟(jì)、貨幣經(jīng)濟(jì)和信用經(jīng)濟(jì)作為社會生產(chǎn)的三個(gè)具有特征的經(jīng)濟(jì)運(yùn)動形式而互相對立起來。”馬克思雖然不同意把上述三種經(jīng)濟(jì)形式對等并列，他指出能夠和自然經(jīng)濟(jì)并列的只能是商品經(jīng)濟(jì)，但認(rèn)為貨幣經(jīng)濟(jì)和信用經(jīng)濟(jì)是商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的不同階段，并且認(rèn)為：“貨幣經(jīng)濟(jì)只表現(xiàn)為信用經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)。”而信用經(jīng)濟(jì)則是商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展的高級階段。

商品經(jīng)濟(jì)在它幾千年的發(fā)展中，如果從交換方式的發(fā)展來劃分，可分為三個(gè)階段，即物物交換階段、貨幣經(jīng)濟(jì)階段和信用經(jīng)濟(jì)階段。在物物交換階段，產(chǎn)品所有者之間的勞動交換關(guān)系不借助任何媒介而進(jìn)行，這種交換方式固然突破了自給自足的局限，擴(kuò)大了生產(chǎn)的社會性，但它無法解決交換次數(shù)難以確定和交換目標(biāo)難以實(shí)現(xiàn)的矛盾。貨幣經(jīng)濟(jì)階段的到來克服了物物交換階段遇到的困難，拓展了社會分工和交換關(guān)系，推動商品經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，但是它遇到了在缺乏貨幣而又需要交換時(shí)無法交換的矛盾。隨著信用經(jīng)濟(jì)時(shí)代的到來，這個(gè)矛盾得到了解決。信用是商品交換中的延期付款或貨幣借貸，是以償還為條件的價(jià)值的單方面運(yùn)動，體現(xiàn)著交易雙方之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。在信用經(jīng)濟(jì)時(shí)代，信用關(guān)系已經(jīng)滲透到了社會經(jīng)濟(jì)生活的方方面面，從交易工具、交易手段到交易行為，無不體現(xiàn)著信用關(guān)系。在信用經(jīng)濟(jì)時(shí)代，信用關(guān)系也同樣滲透到了世界經(jīng)濟(jì)生活的方方面面，國際信貸、國際匯兌、國際債券、國際商業(yè)信用、國際銀行信用、國際消費(fèi)信用等等，總而言之，從民族國家發(fā)展起來的信用關(guān)系，正在隨著全球化的迅速發(fā)展而向世界擴(kuò)散，它使貨幣經(jīng)濟(jì)讓位于信用經(jīng)濟(jì)，它最大限度地動員了社會資源，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，促進(jìn)了資源配置的國際化和資本的國際性流動。

信用經(jīng)濟(jì)時(shí)代的到來，拓展了商品經(jīng)濟(jì)的活動空間，增加了其內(nèi)容，提高了其交易效率。因?yàn)樨泿藕托庞帽旧硎巧唐方?jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)物，所以對貨幣和信用關(guān)系的創(chuàng)新本身能夠?qū)ο蠡癁樯唐贰Ｔ趯?shí)物貨幣時(shí)代，充當(dāng)一般等價(jià)物的無論是一般物品還是貴金屬，都是商品，只是因?yàn)槌洚?dāng)了一般等價(jià)物而具有了特殊的地位。隨著經(jīng)濟(jì)生活中信用關(guān)系的出現(xiàn)，有了包括信用貨幣在內(nèi)的信用產(chǎn)品，隨著信用關(guān)系的不斷創(chuàng)新，有了股票、債券、期權(quán)、票據(jù)以及名目繁多的金融類衍生產(chǎn)品，這些信用產(chǎn)品，多數(shù)作為資本商品進(jìn)入交易市場，成了社會經(jīng)濟(jì)越來越重要的交易對象。

信用經(jīng)濟(jì)時(shí)代的到來，也為資本積累開辟了道路。資本家可以利用信用創(chuàng)新為資本找到更多有利可圖的投資場所。如果說，在貨幣經(jīng)濟(jì)時(shí)代資本積累的出路和資本家消化過剩資本的基本途徑是資本輸出和技術(shù)創(chuàng)新，而在信用經(jīng)濟(jì)時(shí)代則主要轉(zhuǎn)向信用創(chuàng)新。信用創(chuàng)新推動了信用擴(kuò)張，而信用擴(kuò)張一方面表現(xiàn)為信用種類的增多，另一方面表現(xiàn)為信用鏈條的延長。前者增加了信用原生產(chǎn)品；后者增加了信用衍生產(chǎn)品。由于金融領(lǐng)域是信用創(chuàng)新的主戰(zhàn)場，先進(jìn)的創(chuàng)新手段、龐大的專業(yè)創(chuàng)新隊(duì)伍，再加上多年的高強(qiáng)度創(chuàng)新，使這一領(lǐng)域的信用關(guān)系變得越來越復(fù)雜，信用產(chǎn)品的種類越來越多，數(shù)量規(guī)模越來越大，以至在今天的世界經(jīng)濟(jì)體系中，多數(shù)國家的信用產(chǎn)品市值規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于同一經(jīng)濟(jì)體的實(shí)體經(jīng)濟(jì)規(guī)模，已經(jīng)成為國民經(jīng)濟(jì)最為重要的組成部分，在國民經(jīng)濟(jì)中占據(jù)了絕對支配地位。

在資本主義條件下，信用關(guān)系的發(fā)展轉(zhuǎn)化為資本的生產(chǎn)和擴(kuò)張能力。它促進(jìn)了利潤率的平均化，節(jié)省了流通費(fèi)用，縮短了流通時(shí)間，促進(jìn)了資本的集中和股份制的發(fā)展，加速了資本的積聚，充分動員和利用了社會資源。只要信用創(chuàng)新能夠帶來足夠的收益，資本主義就會盡其所能地推動其發(fā)展，就會不斷地創(chuàng)造出新的信用形式。創(chuàng)新是資本追求利潤最大化的基本途徑，也是經(jīng)濟(jì)周期性波動的技術(shù)基礎(chǔ)，它-般包括技術(shù)、制度、組織、管理、金融創(chuàng)新等多種形式。對資本而言，創(chuàng)新是一把雙刃劍。它一方面通過生產(chǎn)效率的提高使個(gè)別資本獲得超額利潤；通過技術(shù)發(fā)明和延長產(chǎn)業(yè)鏈形成新的產(chǎn)業(yè)集群、增加就業(yè)；通過延伸信用鏈條創(chuàng)造出更多衍生產(chǎn)品，促進(jìn)了投資，分散了風(fēng)險(xiǎn)；通過放大杠桿的撬動作用使更多的大資本控制在小資本之下，等等。它在另一方面，因?yàn)榧夹g(shù)創(chuàng)新本身的周期性波動，造成經(jīng)濟(jì)增長的周期性波動；由于信用形式的創(chuàng)新，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)虛擬化、虛擬經(jīng)濟(jì)泡沫化創(chuàng)造了條件；經(jīng)濟(jì)的虛擬化和泡沫化帶來的財(cái)富效應(yīng)，增加了社會購買力，形成良好的收入預(yù)期，而這又進(jìn)一步刺激消費(fèi)欲望，形成消費(fèi)熱；消費(fèi)熱拉動實(shí)體經(jīng)濟(jì)迅速擴(kuò)張并形成泡沫，而這又為虛擬經(jīng)濟(jì)及其泡沫化創(chuàng)造了條件。

這些年來，在虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的相互推動中，虛擬經(jīng)濟(jì)的交易規(guī)模大大地超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)，金融衍生產(chǎn)品不斷被創(chuàng)造出來，杠桿交易使信貸規(guī)模極度放大，周期性地形成泡沫，又周期性地破滅，形成周期性金融危機(jī)。本來，周期性金融危機(jī)的背后是實(shí)體經(jīng)濟(jì)危機(jī)，它之所以首先表現(xiàn)為強(qiáng)烈的金融危機(jī)，是因?yàn)樘摂M經(jīng)濟(jì)的泡沫化程度大大地超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)，當(dāng)泡沫破裂時(shí)，其強(qiáng)度也大大超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

虛擬經(jīng)濟(jì)泡沫的破裂往往表現(xiàn)為劇烈的金融危機(jī)，危機(jī)使股市、債市、匯市、期市狂跌不止，財(cái)富大量蒸發(fā)，恐慌蔓延，賠本效應(yīng)凸顯，消費(fèi)急劇縮減，結(jié)果使起初不甚明顯的實(shí)體經(jīng)濟(jì)危機(jī)浮出水面，這時(shí)真正的危機(jī)才開始了，原來的金融系統(tǒng)已經(jīng)被拖垮，正在進(jìn)行重組，實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)入破產(chǎn)、倒閉或重組階段，下一個(gè)需要度過的階段是蕭條。蕭條階段往往是新一輪創(chuàng)新的開始階段，固定資本的大規(guī)模更新即是經(jīng)濟(jì)周期的物質(zhì)基礎(chǔ)，也是新一輪創(chuàng)新的物質(zhì)基礎(chǔ)。由于新周期的物質(zhì)基礎(chǔ)無論在規(guī)模還是在技術(shù)含量上一般都高于上一周期，所以隨著復(fù)蘇階段的到來，實(shí)體經(jīng)濟(jì)不僅對技術(shù)創(chuàng)新、制度創(chuàng)新提出了更高程度的要求，對虛擬經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新也提出了新的要求。由于金融市場是虛擬經(jīng)濟(jì)存在的主要領(lǐng)域，所以虛擬經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)新也主要表現(xiàn)為金融創(chuàng)新，而金融創(chuàng)新又主要表現(xiàn)為交易方式、金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，近些年來，尤以金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新最為突出。實(shí)體經(jīng)濟(jì)是虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)，虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不僅能夠?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供資本支持，還能為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展創(chuàng)造社會購買力。但是，虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不完全受實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的制約，它可以獨(dú)立發(fā)展。從這些年來的發(fā)展情況看，由于期權(quán)交易、合約交易、杠桿交易等交易形式的創(chuàng)新，以及多層級多種類金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新，使虛擬經(jīng)濟(jì)有了更大的獨(dú)立發(fā)展的空間。由于虛擬經(jīng)濟(jì)的參與者、交易方式、交易對象的特殊性，交易中經(jīng)常伴有“羊群效應(yīng)”、“博傻現(xiàn)象”和“多米諾骨牌效應(yīng)”的出現(xiàn)，這意味著當(dāng)事人受非理性行為的支配，很容易忽視系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，過度投機(jī)和使用金融創(chuàng)新，過度使用杠桿交易，造成虛擬經(jīng)濟(jì)的極度泡沫化。在這種情況下，一旦實(shí)體經(jīng)濟(jì)觸頂回調(diào)，就會引起信用鏈條初始環(huán)節(jié)的中斷，進(jìn)而引起整個(gè)信用系統(tǒng)危機(jī)，形成劇烈的金融危機(jī)。

三、轉(zhuǎn)型后經(jīng)濟(jì)危機(jī)的發(fā)生機(jī)制和傳導(dǎo)機(jī)制

資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)由“產(chǎn)業(yè)危機(jī)周期”向“金融危機(jī)周期”的轉(zhuǎn)型，雖然也受到了資本主義經(jīng)濟(jì)制度變遷的影響，但主要還是因經(jīng)濟(jì)形態(tài)的演變引起，所以轉(zhuǎn)型后的資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)沒有發(fā)生根本性質(zhì)的變化，其根源依然是資本主義基本矛盾一經(jīng)濟(jì)個(gè)體活動的有組織性與整個(gè)社會經(jīng)濟(jì)無政府狀態(tài)之間的矛盾；資本無限積累與擴(kuò)張的趨勢與勞動人民有支付能力需求相對縮小之間的矛盾。本來，進(jìn)入國家壟斷資本主義階段后，一系列宏觀調(diào)控政策的發(fā)明和使用，在一定程度上緩解了資本主義基本矛盾，使傳統(tǒng)意義上的周期性產(chǎn)業(yè)危機(jī)趨于緩和。但是，由于資本主義在最近30年來竭力推行了新自由主義的理論和政策主張，使資本主義基本矛盾再一次趨于尖銳激烈。無獨(dú)有偶，這一過程恰巧與信用經(jīng)濟(jì)時(shí)代的加速到來相重合，結(jié)果使資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)在加速轉(zhuǎn)型的同時(shí)，其頻率和周期長度再一次出現(xiàn)回歸的趨勢，其程度也在逐漸加重。

資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)轉(zhuǎn)型前，固定資本更新、商業(yè)與產(chǎn)業(yè)之間的相互推動是高漲走向繁榮的基本形式，盡管信用在其中的推動作用非常重要，但由于信用鏈條短，信用關(guān)系較為簡單，信用產(chǎn)品的泡沫化較為有限，而且多數(shù)間接地通過股市非理性暴漲表現(xiàn)出來。蕭條時(shí)期，隨著固定資本大規(guī)模更新的啟動，技術(shù)創(chuàng)新與信用創(chuàng)新同時(shí)進(jìn)行，信用資金起初主要流向那些成長潛力大、風(fēng)險(xiǎn)小的產(chǎn)業(yè)。到了高漲階段，信用資金開始重點(diǎn)流向那些成長勢頭較為強(qiáng)勁、財(cái)富效應(yīng)較為突出的產(chǎn)業(yè)，并且與這些部門的產(chǎn)業(yè)形成相互推動之勢。高漲階段，信用資金在繼續(xù)大規(guī)模流向熱點(diǎn)產(chǎn)業(yè)的同時(shí)，開始全面出擊，既支持產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張，也支持商業(yè)繁榮，直至熱點(diǎn)產(chǎn)業(yè)嚴(yán)重泡沫化，并最終走向破滅為止。

資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)轉(zhuǎn)型后，產(chǎn)業(yè)、商業(yè)之間的互動關(guān)系，以及信用在其中的推動作用，與轉(zhuǎn)型前基本相同。但是，由于信用鏈條的延長和信用種類的增多，再加上杠桿交易的放大作用，使信用規(guī)模逐級放大，衍生產(chǎn)品的數(shù)量也成倍增加，形成一個(gè)倒立在實(shí)體經(jīng)濟(jì)之上的金字塔。這個(gè)金字塔是否穩(wěn)定，外來沖擊有一定的影響作用，但關(guān)鍵在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)是否穩(wěn)定。

上世紀(jì)90年代初發(fā)生于日本、美國的金融危機(jī)；1997年亞洲金融危機(jī)及隨后發(fā)生的美國網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)泡沫的破滅；由美國次貸危機(jī)引發(fā)的世界金融危機(jī)，這三次轉(zhuǎn)型后處于逐步完善過程中的周期性資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)，盡管其具體層面上的發(fā)生和傳導(dǎo)機(jī)制存在差異，但其一般形式已經(jīng)基本相同，即：第一階段，金融系統(tǒng)深度介入擴(kuò)張潛力較大的產(chǎn)業(yè)，例如房地產(chǎn)和處于發(fā)展初期的房地產(chǎn)業(yè)，使這些產(chǎn)業(yè)在金融機(jī)構(gòu)、開發(fā)商、投機(jī)者、游資的合力炒作之下形成泡沫，與此同時(shí)，建立在這一產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張基礎(chǔ)之上的信用鏈條也在延伸，數(shù)量在逐級放大，形成一個(gè)巨大的虛擬經(jīng)濟(jì)泡沫體。在這一階段，經(jīng)濟(jì)加速走向繁榮，整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動表現(xiàn)出普遍的財(cái)富效應(yīng)，當(dāng)事人經(jīng)濟(jì)行為的非理性化取向比較明顯。第二階段，極度泡沫化的實(shí)體經(jīng)濟(jì)開始出現(xiàn)拐點(diǎn)，泡沫開始破滅，隨著物價(jià)下跌、利潤減少、產(chǎn)品滯銷，投資開始縮減。第三階段，建立在實(shí)體經(jīng)濟(jì)之上的信用鏈條沿著當(dāng)初延伸的方向開始逐級斷裂，龐大的虛擬經(jīng)濟(jì)開始傾斜、倒塌。第四階段，虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相互影響，使危機(jī)進(jìn)一步放大，并沿著金融系統(tǒng)、貿(mào)易系統(tǒng)向其他國家擴(kuò)散，這種擴(kuò)散帶來了普遍的恐慌心理，無論個(gè)人還是組織紛紛采取避險(xiǎn)行動，從而出現(xiàn)了“羊群效應(yīng)”和“多米諾骨牌效應(yīng)”，使危機(jī)迅速蔓延、加速見底。

當(dāng)然，以上說法是就一般意義而言的，由于引發(fā)危機(jī)的直接因素有兩類，即內(nèi)部因素和外部因素。上世紀(jì)90年代初日本金融危機(jī)和亞洲金融危機(jī)是由外部因素的沖擊引起，2008年世界金融危機(jī)是由內(nèi)部因素自發(fā)作用引起。內(nèi)部因素的作用主要表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)泡沫的自動破滅，而外部因素的作用則主要表現(xiàn)為國際游資的劇烈沖擊。從上世紀(jì)90年代初期開始，在美、英等國的推動下，出現(xiàn)了金融全球化的浪潮，國際金融寡頭裏挾長期以來用虛擬經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造的龐大貨幣資本，像洪水猛獸一樣在世界各國的金融市場上橫沖直撞。這種現(xiàn)象從日本資產(chǎn)泡沫破滅過程和亞洲金融危機(jī)的發(fā)生過程中可以清楚地看到。

四、基本結(jié)論

篇7

雖然股災(zāi)之后，“國家隊(duì)”大規(guī)模入市，運(yùn)用各種方法手段救市，股市危機(jī)已初步得到緩解，但由股市暴跌所引發(fā)的社會恐慌還在延續(xù)，對于股災(zāi)所引發(fā)的系統(tǒng)性金融危機(jī)的擔(dān)憂亦在引發(fā)諸多人的擔(dān)憂。對于當(dāng)前由股災(zāi)蔓延成金融危機(jī)的可能性，不能不加以警惕與預(yù)防。

分析歷史上的金融危機(jī)，其根源是資本市場表現(xiàn)長期與基本面背離且得不到收斂，若存在高杠桿融資維持泡沫，則泡沫破滅后危機(jī)的深度和長度將急劇加深。通過比較歷史上主要金融危機(jī)及其救市途徑的比較，我們可以初步得出以下幾點(diǎn)啟示：

（1）股票市場有自身漲跌規(guī)律。所有的股災(zāi)均發(fā)生在股票價(jià)格偏高時(shí)期，而且泡沫化程度越高，跌幅越深。

（2）杠桿工具會放大股市的波動。比如美國1929年股災(zāi)、1987年股災(zāi)、中國臺灣1990年股災(zāi)。

（3）新興經(jīng)濟(jì)體在推動金融自由化過程中容易出現(xiàn)股災(zāi)，在資本賬戶開放、金融創(chuàng)新工具增加的過程中，政府監(jiān)管體系不完善，投資者對新環(huán)境不熟悉。比如1989年日本股災(zāi)、1990年中國臺灣股災(zāi)、1997年亞洲金融危機(jī)。

（4）如果股災(zāi)發(fā)生在經(jīng)濟(jì)周期上升期或降息周期，股市具有較強(qiáng)的恢復(fù)能力且調(diào)整較淺較快，有基本面或政策面資金面的支撐。比如美國1987年股災(zāi)、2011年受債務(wù)危機(jī)沖擊，美國經(jīng)濟(jì)處在經(jīng)濟(jì)周期上升期和低利率時(shí)代；但是如果股災(zāi)發(fā)生在經(jīng)濟(jì)周期下降期或加息周期，股市恢復(fù)力較弱且調(diào)整較深，比如美國1929年大蕭條、2008年次貸危機(jī)、日本1989年股災(zāi)。

篇8

一、引言

金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，金融活則經(jīng)濟(jì)就活。然而，金融監(jiān)管的放開，一方面會提高金融效率，提高資金利用的效率，使資源流向效率最大的實(shí)體經(jīng)濟(jì)中；另一方面會極大的刺激虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，引發(fā)投機(jī)，造成市場的紊亂，增加整個(gè)金融系統(tǒng)的不穩(wěn)定性，極大程度引起金融系統(tǒng)的癱瘓，致使金融危機(jī)的發(fā)生。

縱觀金融危機(jī)史，2008年的美國次貸危機(jī)引發(fā)的全球性經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)是最為嚴(yán)重的一次。危機(jī)發(fā)生不僅嚴(yán)重影響了美國的虛擬經(jīng)濟(jì)市場，而且還波及到整個(gè)世界。整個(gè)世界金融市場一片混亂，大量的金融機(jī)構(gòu)面臨破產(chǎn)；實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到重挫，企業(yè)資金鏈斷裂，資產(chǎn)縮水，社會商品生產(chǎn)受到嚴(yán)重影響，世界經(jīng)濟(jì)大幅度的衰退。例如，我國的出口外向型企業(yè)，在金融危機(jī)發(fā)生時(shí)，外貿(mào)訂單大幅度地減少，企業(yè)不僅因?yàn)樯a(chǎn)產(chǎn)品消耗了大量的資金，還面臨著再生產(chǎn)的危機(jī)，大批量的出口導(dǎo)向型企業(yè)破產(chǎn)。其他國家也中，與世界經(jīng)濟(jì)聯(lián)系較為緊密的企業(yè)也紛紛破產(chǎn)，雷曼兄弟、冰島國家危機(jī)等。

面對突然起來的金融危機(jī)，各個(gè)政府都積極的影響，一方面為了穩(wěn)定市場經(jīng)濟(jì)的兩性運(yùn)行，給金融機(jī)構(gòu)注資，避免大面積的擠兌；另一方面采取逆經(jīng)濟(jì)周期的政策，配合使用積極的財(cái)政政策和寬松的貨幣政策是經(jīng)濟(jì)走出困境。例如，美國政府連續(xù)出臺量化寬松貨幣政策，日元也是向市場注入大量的流動性，我國政府調(diào)整宏觀經(jīng)濟(jì)政策，向市場注入4萬億的人民幣，以期望能夠順利的度過經(jīng)濟(jì)危機(jī)。同時(shí)，世界元首會議、各個(gè)經(jīng)濟(jì)論壇和經(jīng)濟(jì)學(xué)家都在談?wù)摻鹑诒O(jiān)管問題，到底應(yīng)該采用什么樣的金融監(jiān)管系統(tǒng)才能避免金融危機(jī)？本文通過對于金融危機(jī)原因的研究和當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)形勢情況，提出一些相關(guān)的建議。

二、金融危機(jī)的原因

對于金融危機(jī)原因的研究有很多不同的觀點(diǎn)，其直接原因就是美國金融系統(tǒng)崩潰，引發(fā)了連鎖效應(yīng)。然而，背后的原因很多，有人提出是因?yàn)橹袊L期的出口導(dǎo)向性經(jīng)濟(jì)體制才引發(fā)美國政府的金融危機(jī)，有人認(rèn)為美國政府長期放松金融監(jiān)管，也有人認(rèn)為經(jīng)濟(jì)本身周期性導(dǎo)致的金融危機(jī)。

（一）房地產(chǎn)泡沫是金融危機(jī)的導(dǎo)火索

2000年末，美國為了避免互聯(lián)網(wǎng)泡沫而帶來的經(jīng)濟(jì)衰退，同時(shí)還有九一一對美國市場的影響，美聯(lián)儲就連續(xù)降低利率。據(jù)統(tǒng)計(jì)美國在兩年內(nèi)聯(lián)系十三次降低市場利率，市場利率幾乎達(dá)到零。利率的降低帶來市場上大量的流動性，而當(dāng)時(shí)美國市場上并沒有可以進(jìn)行有效投資的產(chǎn)品。為了使市場運(yùn)行起來，投資者將目光轉(zhuǎn)移到房地產(chǎn)市場。房地產(chǎn)市場因?yàn)橘Y金大量的流入得到迅速的發(fā)展，市場的需求十分旺盛。在一片良好預(yù)期前景的房地產(chǎn)面前，金融機(jī)構(gòu)低頭了，他們放松了對于購房者資金鏈的監(jiān)管。美國本身就是高負(fù)債的國家，居民有提前消費(fèi)的意識。對于大部分人來說，購買很多房子或者進(jìn)行房地產(chǎn)投機(jī)根本不可能的，然而金融機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)了大量的金融工具讓市場的消費(fèi)都能進(jìn)行投資。大量的虛擬資產(chǎn)被催生，市場虛擬產(chǎn)品價(jià)格不斷攀升，泡沫不斷嚴(yán)重。一旦市場中出現(xiàn)一個(gè)資金鏈斷裂，整個(gè)市場就會被影響。

（二）虛擬經(jīng)濟(jì)的泡沫化

大量的房地產(chǎn)在華爾街金融市場被虛擬成大量的證券，通過虛擬房地產(chǎn)負(fù)責(zé)將房地產(chǎn)證券化，投入到市場進(jìn)行買賣交易。大量的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品被出售給對沖基金公司、保險(xiǎn)公司。據(jù)統(tǒng)計(jì)美國的房地產(chǎn)市場達(dá)到的次級債務(wù)總額高達(dá)15000億美元，但是其進(jìn)行衍生后的債務(wù)擔(dān)保達(dá)到了25000億美元同時(shí)還有10000億的違約吊起等。

雖然金融創(chuàng)新的目的在于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)資金合理流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，但是美國的虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)展的已經(jīng)脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。對于垃圾的資產(chǎn)通過虛擬經(jīng)濟(jì)作用下，放大成為幾百倍的金融衍生品，風(fēng)險(xiǎn)被極端的放大了。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)并不能保證虛擬經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行的情況下，如果一味的進(jìn)行投機(jī)性的獲利活動，就會加速實(shí)體經(jīng)濟(jì)的泡沫破裂。一旦實(shí)體經(jīng)濟(jì)不能正常的運(yùn)行了，虛擬出來的衍生產(chǎn)品也就沒有基礎(chǔ)，就會瞬間被擊垮。

（三）政府監(jiān)管的放松

金融危機(jī)始于美國的金融市場，美國政府的這種放羊似監(jiān)管不能不為金融危機(jī)的后果買單，歷史悠久的美國國際集團(tuán)轟然倒塌。在金融機(jī)構(gòu)紛紛倒閉的面前，映射了美國政府對于金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管的漏洞。大量的評級機(jī)構(gòu)并沒有在金融將中起到任何作用，反而成為了他們的幫兇。沒有進(jìn)行有效合理的金融監(jiān)管，而是進(jìn)行大規(guī)模的放任和虛假的評級。

三、金融監(jiān)管的反思

（一）審慎監(jiān)管的反思

新自由經(jīng)濟(jì)學(xué)派認(rèn)為對于市場最少監(jiān)管就是最好的監(jiān)管，他們認(rèn)為不能干預(yù)市場，應(yīng)該讓市場去自由運(yùn)行。美聯(lián)儲沒有對評級機(jī)構(gòu)去進(jìn)行監(jiān)管也沒有限制房地地產(chǎn)抵押貸款的數(shù)量和規(guī)模。正因?yàn)闆]有進(jìn)行宏觀的審慎監(jiān)管才導(dǎo)致危機(jī)的潛伏，最后導(dǎo)致房地市場泡沫的破裂。金融監(jiān)管應(yīng)該加強(qiáng)審慎運(yùn)行，而且需要多方面的共同努力合作才能是宏觀審慎監(jiān)管得到最有效的發(fā)揮，同時(shí)還應(yīng)該對審慎監(jiān)管的體制進(jìn)行與時(shí)俱進(jìn)的更新。

（二）逆周期監(jiān)管的反思

在順周期中，金融危機(jī)影響經(jīng)濟(jì)能力會被放大，為了避免這種加劇萎縮效應(yīng)，應(yīng)該見逆周期性加入到金融監(jiān)管的行為中去。需要建立貸款損失資金庫、修改會計(jì)計(jì)量虛擬資產(chǎn)的方式。順周期中，金融資產(chǎn)的公允價(jià)值被放大了，沒有正確真實(shí)反應(yīng)資產(chǎn)的價(jià)值，一旦市場對金融資產(chǎn)有了沖擊就會讓金融資產(chǎn)縮水，資產(chǎn)市值大幅度下降，市場會進(jìn)一步放大這種下跌。所以需要逆周期金融資產(chǎn)監(jiān)管。

（三）信用評級機(jī)構(gòu)的反思

世界三大信用評級機(jī)構(gòu)穆迪、惠譽(yù)和標(biāo)準(zhǔn)普爾占有市場90%的份額，具有高度的壟斷性。他們信用評級的可靠性的能力受到嚴(yán)重的質(zhì)疑，同時(shí)他們的信用評價(jià)體系是否合理、科學(xué)也沒有進(jìn)行確認(rèn)，更沒有用實(shí)踐去檢驗(yàn)。那么對信用評級機(jī)構(gòu)的監(jiān)管應(yīng)該從哪些方面入手呢？加強(qiáng)他們的信息披露的公開性，改變其盈利模型，加強(qiáng)管理。

四、金融監(jiān)管的建議

2008年的全球性金融危機(jī)給各國經(jīng)濟(jì)都造成嚴(yán)重的影響，同時(shí)也給世界一個(gè)深刻的教訓(xùn)。對于單一性質(zhì)的金融監(jiān)管或者單一指標(biāo)的金融檢測已經(jīng)不適合經(jīng)濟(jì)金融一體化的經(jīng)濟(jì)形勢了，整個(gè)市場需要從整體宏觀的角度出發(fā)去取對金融行業(yè)進(jìn)行有效合理的監(jiān)控。金融危機(jī)的影響還沒有結(jié)束，對金融危機(jī)的反思和研究還沒有停止，尤其是具有前瞻性和金融監(jiān)管改革仍需要進(jìn)行。對于金融監(jiān)管和金融改革的態(tài)度不同利益集團(tuán)有不同的立場，對于金融監(jiān)管的必要性認(rèn)識也不沒有達(dá)成共識。一些較為激進(jìn)的方案被削弱，一些未達(dá)成共識的方案被擱淺。

（一）對監(jiān)管資本做重新定義

重視資本的結(jié)構(gòu)和質(zhì)量，提高資產(chǎn)證券化和交易類資產(chǎn)的資本標(biāo)準(zhǔn)。核心資本比例達(dá)到5%，一級資本達(dá)到15%，保證普通股和留存收益的比例，減少次級債務(wù)和股息票息的比例。

在監(jiān)管部門角度，其關(guān)注的指標(biāo)主要是一級資本和加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比率。在總的一級資本中包括優(yōu)先股和普通股。從微觀角度來看，優(yōu)先股勢必普通股質(zhì)量較高的資本，這主要是由于微觀企業(yè)的破產(chǎn)過程中，優(yōu)先股是比普通股償付等級高，可以優(yōu)先獲得企業(yè)破產(chǎn)后的資產(chǎn)。而從宏觀監(jiān)管角度來看，監(jiān)管部門并沒有過多考慮企業(yè)破產(chǎn)的情形，反而更多的關(guān)注企業(yè)重組的順利進(jìn)行。作為金融監(jiān)管政策重要執(zhí)行渠道的銀行來說，既有其作為企業(yè)的一面，在后危機(jī)時(shí)代也有維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定的一面，因此監(jiān)管部門定義銀行監(jiān)管資本時(shí)，應(yīng)建議銀行持有一定比例的企業(yè)普通股，以便在金融危機(jī)初現(xiàn)時(shí)便促進(jìn)企業(yè)重組合并，維護(hù)社會信心。

（二）統(tǒng)一影子銀行業(yè)務(wù)監(jiān)管

此次金融危機(jī)之所以會有如此大的宏觀經(jīng)濟(jì)影響，其直接原因除了部分大型金融機(jī)構(gòu)的倒閉外，還有大批影子銀行消失所帶來的沖擊。這里影子銀行的概念是從監(jiān)管角度來說，不僅包括影子銀行系統(tǒng)，也包括商業(yè)銀行大量的表外業(yè)務(wù)。影子銀行的金融中介活動很少受到金融監(jiān)管部門的關(guān)注，或者將其歸于銀行其他風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)同等水平的地位。但實(shí)際上銀子銀行系統(tǒng)的存在給整個(gè)社會信貸提供了大量供給，因此，有必要將金融系統(tǒng)中的影子銀行業(yè)務(wù)做統(tǒng)一監(jiān)管，對資產(chǎn)證券化和借貸期限錯配做監(jiān)管評級。

（三）實(shí)施逆周期金融監(jiān)管策略

金融市場順周期性表現(xiàn)有三點(diǎn)：一是金融市場貸款損失儲備；二是金融機(jī)構(gòu)的資本充足率；三是金融資產(chǎn)公允價(jià)值。具體來說，對于處于經(jīng)濟(jì)繁榮發(fā)展的階段，一般鼓勵銀行進(jìn)行信貸，這樣銀行的資本充足率就下降了；對經(jīng)濟(jì)下滑階段，嚴(yán)格控制銀行的信貸，保證銀行資本充足率。金融市場貸款損失儲備會在經(jīng)濟(jì)下滑中體現(xiàn)出來，計(jì)提的儲備越多銀行的利潤越低，貸款的風(fēng)險(xiǎn)就越小。

在金融危機(jī)期間，如果監(jiān)管部門仍堅(jiān)持固定的資本比率進(jìn)行監(jiān)管，容易導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表急劇收縮，隨之而來的信貸緊縮幾乎是不可避免的。因此，有必要實(shí)施逆周期的監(jiān)管策略，即金融繁榮時(shí)期和金融危機(jī)時(shí)期實(shí)施不同的監(jiān)管措施，在金融危機(jī)時(shí)對法定監(jiān)管資本比率調(diào)低，在金融繁榮時(shí)期對法定監(jiān)管資本比率做出適當(dāng)調(diào)高，用“棘輪效應(yīng)”穩(wěn)定社會信貸水平，維持金融穩(wěn)定發(fā)展。建立前瞻性的逆周期管理體系，重視經(jīng)濟(jì)周期對于金融市場的影響。

（四）加強(qiáng)科學(xué)技術(shù)運(yùn)用

科學(xué)技術(shù)在金融領(lǐng)域的運(yùn)用十分廣泛，提高金融業(yè)務(wù)的效率，加快交易速度，也給金融監(jiān)管帶來很多的不變。那么對新時(shí)代的金融監(jiān)管要體現(xiàn)出科學(xué)技術(shù)的運(yùn)用，尤其是要加大對電子產(chǎn)品的監(jiān)控，電子交易記錄的審查。這些不僅需要人力，更需要可以在金融監(jiān)管中運(yùn)用，要提高信息的電子化程度。

（五）加強(qiáng)金融信息的披露和獲取

任何金融活動的順利實(shí)施都有賴于信息的暢通和準(zhǔn)確。對于金融監(jiān)管行為的有效性，信息的透明性和真實(shí)性更為至關(guān)重要，因?yàn)閺谋举|(zhì)上來說，金融的發(fā)展和信息的暢通是相輔相成的。有效的信息披露有利于監(jiān)管部門盡早對金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防控，采取相應(yīng)措施對風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步形成監(jiān)管約束。后金融危機(jī)時(shí)代，監(jiān)管部門不僅應(yīng)加強(qiáng)法律法規(guī)層面的信息監(jiān)管力度，加強(qiáng)傳統(tǒng)金融業(yè)態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)信息披露，更為重要的是積極研究新興金融業(yè)態(tài)模式，披露眾多金融創(chuàng)新工具的風(fēng)險(xiǎn)信息，以此加強(qiáng)新形勢下金融監(jiān)管行為的有效性。

參考文獻(xiàn)

[1]湯震宇，劉博，林樹，李翔.從美國次貸危機(jī)看金融創(chuàng)新過程中的信用創(chuàng)造的缺陷[J].放導(dǎo)報(bào)，2009，（2）：34-35.

[2]李鳳云.金融危機(jī)深度解讀[M].北京：人民郵電出版社，2009.23-52.

[3]黃桂良.次貨危機(jī)背景下對金融創(chuàng)新和金融監(jiān)管問題的思考[J].特區(qū)經(jīng)濟(jì)，2009，（2）：21-22.

[4]蔣海，李餐宏.國際金融危機(jī)中發(fā)達(dá)國家金融安全網(wǎng)政策的調(diào)整及其對中國的啟示[J].經(jīng)濟(jì)前沿，2009，（6）：15-16.

篇9

[中圖分類號] F832.21 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] B

一、引言

金融危機(jī)爆發(fā)頻率的增加使各國監(jiān)管部門開始重新思考監(jiān)管體系，以微觀審慎監(jiān)管為重點(diǎn)的金融監(jiān)管體系無法從全局上維護(hù)金融體系的穩(wěn)定，宏觀審慎的監(jiān)管理念更加關(guān)注系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，從整個(gè)金融體系防范風(fēng)險(xiǎn)和維護(hù)金融穩(wěn)定。各國監(jiān)管機(jī)構(gòu)分別從理論和實(shí)踐上對金融監(jiān)管體系進(jìn)行了改革，試圖建立微觀審慎監(jiān)管和宏觀審慎監(jiān)管相互配合、補(bǔ)充的金融監(jiān)管體系。

二、宏觀審慎監(jiān)管的提出

對金融機(jī)構(gòu)實(shí)施監(jiān)管的目的之一是避免其承擔(dān)過度風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而減小潛在市場危機(jī)爆發(fā)的概率。宏觀審慎監(jiān)管的監(jiān)管理念彌補(bǔ)了微觀審慎監(jiān)管在防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的漏洞，兩者構(gòu)成了審慎性監(jiān)管的內(nèi)容，共同維護(hù)金融體系的穩(wěn)定。

本輪金融危機(jī)的爆發(fā)使各國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)意識到，只關(guān)注單個(gè)金融機(jī)構(gòu)或行業(yè)的安全已不能從全局維護(hù)金融體系的穩(wěn)定，微觀審慎監(jiān)管對由系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)引起的金融危機(jī)束手無策。一方面，微觀審慎的監(jiān)管體制增加了經(jīng)濟(jì)周期波動幅度：微觀審慎監(jiān)管強(qiáng)調(diào)銀行風(fēng)險(xiǎn)資本的監(jiān)督，資本充足率的計(jì)算依賴于風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)量，受宏觀經(jīng)濟(jì)周期影響，在經(jīng)濟(jì)上行期間信貸行為的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重偏低，信貸擴(kuò)張?jiān)趯?shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場的相互作用下進(jìn)一步放大了經(jīng)濟(jì)周期的波動，導(dǎo)致監(jiān)管產(chǎn)生順周期性，一定程度上影響了金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。另一方面，微觀審慎忽略了“共同謬誤”問題的存在，在確保單個(gè)金融機(jī)構(gòu)在有效監(jiān)管下穩(wěn)健運(yùn)營之余，沒有考慮各種風(fēng)險(xiǎn)因素的疊加，也沒有度量金融機(jī)構(gòu)之間存在交易來往的風(fēng)險(xiǎn)溢出，從而造成風(fēng)險(xiǎn)囤積。比如，金融機(jī)構(gòu)往往在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期加大對金融資產(chǎn)的購買和投資，而在經(jīng)濟(jì)衰退期紛紛拋售資產(chǎn)、信貸緊縮，加劇了宏觀經(jīng)濟(jì)的波動。

針對危機(jī)中暴露的微觀審慎監(jiān)管不足，理論與實(shí)務(wù)界一致認(rèn)為應(yīng)該從宏觀審慎的角度豐富和完善金融監(jiān)管框架。2009年，國際清算銀行提出了宏觀審慎監(jiān)管的概念，它不僅對單個(gè)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)行監(jiān)測，更是綜合考慮了金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、順周期性等問題。之后，二十國集團(tuán)（G20）等國際組織和監(jiān)管機(jī)構(gòu)都開始采用這一概念。2009年G20匹茲堡峰會出現(xiàn)了“宏觀審慎管理”和“宏觀審慎政策”等提法，G20首爾峰會形成了宏觀審慎政策的基礎(chǔ)性制度框架，在之后倫敦峰會上發(fā)表《加強(qiáng)監(jiān)管、提高透明度》報(bào)告，提出“宏觀審慎監(jiān)管是微觀審慎監(jiān)管的重要補(bǔ)充，各國監(jiān)管機(jī)構(gòu)需加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管”。

三、國際社會加強(qiáng)宏觀審慎管理的進(jìn)展

（一）建立逆周期資本緩沖

2010年末巴塞爾監(jiān)管委員會（BCBS）《逆周期資本緩沖操作指引》，提出建立逆周期資本緩沖機(jī)制，將其作為銀行業(yè)監(jiān)管改革的一項(xiàng)重要內(nèi)容，以降低整個(gè)銀行體系的順周期性。

逆周期資本緩沖機(jī)制是為了防止信貸過度擴(kuò)張和緊縮而引發(fā)金融機(jī)構(gòu)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所建立的。在經(jīng)濟(jì)上行期，銀行需計(jì)提超額資本，防止銀行信用過度擴(kuò)張；在經(jīng)濟(jì)下行期，可以通過釋放逆周期資本緩沖來吸收損失，從而使信貸供給在整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)保持均衡，維持金融體系的穩(wěn)定性。因此，這種具有前瞻性特點(diǎn)的逆周期資本緩沖機(jī)制不僅可以使單個(gè)金融機(jī)構(gòu)在壓力狀態(tài)下正常運(yùn)營，還確保了信貸周期發(fā)生逆轉(zhuǎn)時(shí)整個(gè)銀行體系有充足資本來管理和抵御系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，在金融擴(kuò)張和緊縮時(shí)期起到“穩(wěn)定器”作用。測算逆周期資本緩沖的核心是如何判斷信貸出現(xiàn)過度增長。BCBS將Credit/GDP與其長期趨勢的偏離作為各國計(jì)提逆周期資本緩沖的參考變量。當(dāng)一國Credit/GDP小于其長期趨勢時(shí)，表明該國信貸風(fēng)險(xiǎn)較低，可不計(jì)提資本緩沖；當(dāng)Credit/GDP大于其長期趨勢時(shí)，表明該國信貸過度擴(kuò)張，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)積聚，此時(shí)需計(jì)提逆周期資本緩沖。

但是，逆周期資本緩沖機(jī)制在實(shí)際操作中面臨著一些難點(diǎn)和問題。例如，各國轄內(nèi)銀行遵從統(tǒng)一的逆周期資本緩沖要求有欠公平，有可能導(dǎo)致銀行逆向選擇，傾向于開展高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的信貸業(yè)務(wù)。能否針對單個(gè)銀行提出緩沖要求，提高政策針對性，將成為完善逆周期資本緩沖框架面臨的挑戰(zhàn)。

（二）強(qiáng)化對系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管

2010年金融穩(wěn)定理事會（FSB）了《降低系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)》報(bào)告，從強(qiáng)化監(jiān)管、提高損失吸收能力、完善處置機(jī)制以及保持各國政策一致性等方面提出系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)（SIFIs）的政策框架。

識別SIFIs主要從規(guī)模、關(guān)聯(lián)性及可替代性等方面的指標(biāo)進(jìn)行考慮。規(guī)模主要反映某機(jī)構(gòu)在金融系統(tǒng)內(nèi)的地位，關(guān)聯(lián)性主要反映某機(jī)構(gòu)的經(jīng)營情況和風(fēng)險(xiǎn)對其他交易對手、機(jī)構(gòu)和行業(yè)的影響，而可替代性反映的是客戶和其他機(jī)構(gòu)對該機(jī)構(gòu)的依賴程度。另外，由于SIFIs多數(shù)在全球開展業(yè)務(wù)，或通過資產(chǎn)負(fù)債表等途徑與全球經(jīng)濟(jì)體系關(guān)聯(lián)密切，還需在評估方法中引進(jìn)復(fù)雜性指標(biāo)以反映金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)、組織等復(fù)雜程度，從而更加有效地識別對金融體系穩(wěn)定性產(chǎn)生關(guān)鍵性影響的SIFIs。

對于SIFIs如何提高監(jiān)管有效性、改善監(jiān)管體系，F(xiàn)SB提出了以下建議。一是對于不同風(fēng)險(xiǎn)的SIFIs金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)具有實(shí)施差別化監(jiān)管的權(quán)利；二是在金融體系復(fù)雜性和關(guān)聯(lián)性等方面應(yīng)加強(qiáng)監(jiān)管措施，提升監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)現(xiàn)宏微觀風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的一體化；三是各國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)建立聯(lián)合監(jiān)管機(jī)制，進(jìn)行定期交流商談，全面、真實(shí)評估大型金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營行為及風(fēng)險(xiǎn)。

（三）加強(qiáng)央行在宏觀審慎監(jiān)管中的作用

金融危機(jī)爆發(fā)后，加強(qiáng)宏觀審慎管理并發(fā)揮中央銀行的核心作用成為國際社會共識。在各國進(jìn)行金融監(jiān)管體制改革實(shí)踐中，都表現(xiàn)出了央行在宏觀審慎方面起主導(dǎo)作用的趨勢。

金融危機(jī)后，美國通過了金融監(jiān)管改革法案，美聯(lián)儲的監(jiān)管職權(quán)被空前強(qiáng)化和擴(kuò)大，被賦予了維護(hù)金融穩(wěn)定、防范金融危機(jī)的宏觀審慎監(jiān)管職權(quán)，同時(shí)該法案強(qiáng)調(diào)了對系統(tǒng)重要性、復(fù)雜性金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，確保能及時(shí)發(fā)現(xiàn)和化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)金融市場健康發(fā)展。英國通過金融監(jiān)管改革授予了英格蘭銀行宏觀審慎監(jiān)管權(quán)，并通過在英國央行內(nèi)部設(shè)立金融政策委員會和審慎監(jiān)管局，負(fù)責(zé)對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行宏觀審慎監(jiān)管和防范，金融監(jiān)管權(quán)由之前獨(dú)立于央行之外的金融監(jiān)管局轉(zhuǎn)移到了英格蘭銀行。韓國通過對《韓國銀行法》重新修訂進(jìn)一步加強(qiáng)了韓國銀行在宏觀審慎監(jiān)管方面的職能，賦予其更多工具和手段維護(hù)金融穩(wěn)定。歐盟通過設(shè)立“三局一會”來加強(qiáng)歐盟體系內(nèi)的金融監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)控制，賦予了歐洲中央銀行負(fù)責(zé)歐洲系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)委員會的運(yùn)作和決策，從宏觀和微觀層面上對整個(gè)歐盟金融體系進(jìn)行監(jiān)管。

四、對我國的啟示

我國央行在危機(jī)后加強(qiáng)了宏觀審慎管理方面的監(jiān)管，并在制度實(shí)踐方面取得了一些成就。下一階段，應(yīng)借鑒國際經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，統(tǒng)籌建立適合我國國情的金融宏觀審慎管理制度框架，建立微觀審慎監(jiān)管和宏觀審慎監(jiān)管相互配合、補(bǔ)充的金融監(jiān)管體制，維護(hù)金融體系的穩(wěn)定。

（一）明確央行的宏觀審慎監(jiān)管地位

金融危機(jī)后的多國金融監(jiān)管改革都明確了中央銀行在宏觀審慎監(jiān)管中的地位，我國也應(yīng)借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，積極發(fā)揮央行在宏觀審慎監(jiān)管中的作用，維護(hù)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。一是在法律制度層面上將中央銀行納入宏觀審慎管理制度框架，建立由中央銀行宏觀監(jiān)控市場、專業(yè)機(jī)構(gòu)微觀監(jiān)管個(gè)體的統(tǒng)一監(jiān)管體系；二是加快構(gòu)建宏觀審慎管理框架，促進(jìn)央行開發(fā)新工具和手段實(shí)施宏觀審慎監(jiān)管，完善逆風(fēng)行貸款損失準(zhǔn)備等要求；三是擴(kuò)大央行監(jiān)督檢查權(quán)，建立金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制，促進(jìn)宏觀審慎監(jiān)管的有效實(shí)施。

（二）建立逆周期宏觀調(diào)控機(jī)制

本輪金融危機(jī)表明，不能只對單個(gè)金融機(jī)構(gòu)或行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)管，更要從整個(gè)金融系統(tǒng)的角度防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。部分國家和地區(qū)的監(jiān)管改革法案正是以防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)為目標(biāo)，通過建立和完善宏觀審慎管理體制和機(jī)制，加強(qiáng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理，切實(shí)維護(hù)金融穩(wěn)定。我國“十二五”規(guī)劃提出了我國應(yīng)建立逆周期的宏觀審慎管理制度框架，下階段，需繼續(xù)發(fā)展和完善我國逆周期宏觀調(diào)控機(jī)制，將宏觀審慎管理制度框架與貨幣信貸、流動性管理的總量調(diào)節(jié)有效結(jié)合起來，完善差別準(zhǔn)備金動態(tài)調(diào)整機(jī)制，引導(dǎo)銀行信貸穩(wěn)定、適度增加，建立具有前瞻性特點(diǎn)的逆周期資本緩沖機(jī)制，增加金融系統(tǒng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力，維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

（三）加強(qiáng)對系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管

由于系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的“大而不能倒”，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對其通常采取較為寬容的監(jiān)管措施，這也往往是導(dǎo)致產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而產(chǎn)生金融危機(jī)的根本原因。因此，要以防范道德風(fēng)險(xiǎn)為核心，強(qiáng)化對SIFIs的監(jiān)管，制定其界定標(biāo)準(zhǔn)、評估方法和風(fēng)險(xiǎn)處置計(jì)劃等政策措施，健全和完善“一行三會”監(jiān)管制度，彌補(bǔ)監(jiān)管漏洞，同時(shí)積極推進(jìn)新監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，完善監(jiān)管體系，有效防范風(fēng)險(xiǎn)的累積與傳播。

（四）加強(qiáng)與國際監(jiān)管機(jī)構(gòu)的合作與協(xié)調(diào)

由于各國經(jīng)濟(jì)交叉滲透和系統(tǒng)系風(fēng)險(xiǎn)具有跨國傳染特點(diǎn)，尤其在當(dāng)前我國人民幣升值預(yù)期增強(qiáng)、國家流動性過剩的背景下，中央銀行在加快構(gòu)建宏觀審慎管理框架制度時(shí)，應(yīng)加強(qiáng)與國際金融機(jī)構(gòu)的合作與協(xié)調(diào)，充分利用我國的金融穩(wěn)定理事會成員國身份，盡快在金融系統(tǒng)監(jiān)管等方面邁出新步伐。在下階段，中央銀行應(yīng)積極參與金融監(jiān)管合作，建立對話交流機(jī)制，加強(qiáng)信息共享，增強(qiáng)政策協(xié)調(diào)性，加大風(fēng)險(xiǎn)防范的執(zhí)行力，從而共同維護(hù)金融穩(wěn)定，防止金融危機(jī)的發(fā)生和和蔓延。

[參 考 文 獻(xiàn)]

[1]巴曙松，王怡，杜靖.從微觀審慎到宏觀審慎：危機(jī)下的銀行監(jiān)管啟示[J].國際金融研究，2010（5）

[2]謝平，鄒傳偉.金融危機(jī)后有關(guān)金融監(jiān)管改革的理論綜述[J].金融研究，2010（2）

[3]周小川.建立更加完善的金融宏觀審慎政策框架[J].中國金融，2011（1）

篇10

一、公允價(jià)值會計(jì)的涵義和利弊

（一） 公允價(jià)值會計(jì)涵義

公允價(jià)值亦稱公允價(jià)格、公允市價(jià)。在公平交易的條件下熟悉情況的買賣雙方所確定的價(jià)格，或在公平交易的條件下無關(guān)聯(lián)雙方的一項(xiàng)資產(chǎn)可以被進(jìn)行買賣的成交價(jià)格。在購買法下，購買企業(yè)記錄合并業(yè)務(wù)需要對公允價(jià)值的信息進(jìn)行運(yùn)用。確定公允價(jià)值，會計(jì)人員的職業(yè)判斷非常重要。在實(shí)務(wù)中，基本上是由資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)評估被并企業(yè)的凈資產(chǎn)。

公允價(jià)值會計(jì)，是指以未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值或市場價(jià)值作為負(fù)債和資產(chǎn)的主要計(jì)量屬性的會計(jì)模式。在公允價(jià)值計(jì)量下，資產(chǎn)和負(fù)債按照在公平交易中，熟悉情況的交易雙方自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或者債務(wù)清償?shù)慕痤~計(jì)量。

（二）公允價(jià)值的利弊

公允價(jià)值被批評的主要原因有：（1）公允價(jià)值的取得存在著高成本、不確定性和復(fù)雜性等因素，致使在可靠性上公允價(jià)值較差；（2）公允價(jià)值的財(cái)務(wù)報(bào)表項(xiàng)目增加的波動性，可能對財(cái)務(wù)報(bào)表使用者會產(chǎn)生誤導(dǎo)；（3）報(bào)告的損失可能會產(chǎn)生誤導(dǎo)，因?yàn)閾p失是暫時(shí)的，損失在市場恢復(fù)后將得到逆轉(zhuǎn)；（4）在市場交易不存在的情況下，在會計(jì)計(jì)量中作為估計(jì)公允價(jià)值的限制技術(shù)很難操作。 二、公允價(jià)值會計(jì)在金融危機(jī)中的問題

（一）負(fù)反饋效應(yīng)

因?yàn)榛钴S市場消失，按照會計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定運(yùn)用公允價(jià)值計(jì)量CDS、CDO、MBS及ABS等次貸產(chǎn)品的級次降到二或三級，致使金融機(jī)構(gòu)的巨額未實(shí)現(xiàn)的損失得以確認(rèn)，引起投資者對這些巨大的賬面虧損恐慌性的拋售，對次貸產(chǎn)品的價(jià)格進(jìn)一步降低了，這就意味著金融機(jī)構(gòu)對更大幅度的減值損失不得不進(jìn)行確認(rèn)。

（二）混響效應(yīng)

隨著金融創(chuàng)新的廣泛應(yīng)用，金融市場的自由化、不斷深化的金融市場之間的相互影響，在金融市場間出現(xiàn)巨大的混響效應(yīng)。 （三）順周期效應(yīng)

金融機(jī)構(gòu)杠桿具有順周期效應(yīng)，在經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)減少杠桿，在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)增加杠桿，按照公允價(jià)值計(jì)量金融機(jī)構(gòu)更多的資產(chǎn)，明顯表現(xiàn)這種順周期效應(yīng)。

（四）非活躍市場的挑戰(zhàn)

非活躍市場，主要表現(xiàn)在其他投資工具和次貸產(chǎn)品交易金額減少、交易頻率降低和出價(jià)與要價(jià)差價(jià)增大等。

三、金融危機(jī)中解決公允價(jià)值問題的建議

（一）金融監(jiān)管與會計(jì)準(zhǔn)則制定相協(xié)調(diào)

金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)與會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)制定機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)合作，在現(xiàn)行金融監(jiān)管中使逆周期因素加入。三種改革金融中介的方案對公允價(jià)值的順周期效應(yīng)可以減輕，即逆周期的最低資本的采用要求管制減輕資本負(fù)債表的波動和金融機(jī)構(gòu)杠桿；采用向前看的動態(tài)撥備制度，對蕭條或繁榮的周期波動減輕；改革金融中介結(jié)構(gòu)，對中介鏈條的長度進(jìn)行限制，提倡較短的中介鏈條形成。在監(jiān)管機(jī)制中逆周期的措施引入，如調(diào)整最低資本要求，可以將其與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的系數(shù)和宏觀審慎監(jiān)管和聯(lián)系起來。

（二）提升估值技術(shù)明確估值條件

通過借鑒美西方發(fā)達(dá)國家制定公允價(jià)值會計(jì)準(zhǔn)則方面的指導(dǎo)意見，對公允價(jià)值會計(jì)估算的適用條件進(jìn)行明確，對公允價(jià)值會計(jì)的重要作用充分肯定。并輔之以數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融學(xué)和財(cái)政學(xué)等相關(guān)知識，對計(jì)量估價(jià)模型進(jìn)行開發(fā)從而更加成熟，對公允價(jià)值的估值技術(shù)進(jìn)行提高，使公允價(jià)值計(jì)量的可靠性得到保證。還要建立一個(gè)全國性的行業(yè)價(jià)格或公開的網(wǎng)絡(luò)平臺，并保證每個(gè)月相應(yīng)的機(jī)構(gòu)相關(guān)信息，包括相應(yīng)的行業(yè)模型、參考價(jià)格、指數(shù)及參數(shù)和公允價(jià)值等，使公允價(jià)值有一個(gè)統(tǒng)一的評價(jià)或者標(biāo)準(zhǔn)。

（三）公允價(jià)值的信息披露要不斷加強(qiáng)

披露包括：（1）主體應(yīng)用公允價(jià)值負(fù)債和計(jì)量資產(chǎn)的范圍；（2）主體計(jì)量公允價(jià)值所用的依據(jù)的假設(shè)和估價(jià)技術(shù)；（3）對主體損益公允價(jià)值計(jì)量產(chǎn)生的影響。可采用VaR法對于特殊金融工具披露風(fēng)險(xiǎn)。不僅使信息使用者對財(cái)務(wù)狀況的影響能更好地把握企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理活動，而且對信息披露的外部監(jiān)督和執(zhí)行力度要不斷強(qiáng)化。 （四）公允價(jià)值會計(jì)計(jì)量堅(jiān)持不動搖

通過對“順周期效應(yīng)”的原因進(jìn)行分析，證明“順周期效應(yīng)”與公允價(jià)值并無直接聯(lián)系。（1）市場價(jià)值的順周期性并非是公允價(jià)值計(jì)量特有的現(xiàn)象，資本逐利本性的推動是其背后的原因；（2）次貸產(chǎn)品的復(fù)雜性特征與“順周期效應(yīng)”有直接關(guān)系，次貸產(chǎn)品的復(fù)雜性特征源于次貸參與者通過信用衍生、證券化等復(fù)雜分割次貸產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的過程，也與金融機(jī)構(gòu)安排許多次貸產(chǎn)品作為表外融資有關(guān)。

參考文獻(xiàn)

[1]王守海.公允價(jià)值和財(cái)務(wù)報(bào)表波動性研究：次貸危機(jī)分析視角[J].新會計(jì)，2009（08）.

[2]孫儷影，杜興強(qiáng).公允價(jià)值信息披露的管制安排[J].會計(jì)研究，2008（11）.