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篇1

資產(chǎn)證券化（Asset Securitization）是指使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部地匹配的一個(gè)過程，主要是將缺乏流動性的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)換為在金融市場上可以自由買賣的證券的行為，使其具有流動性。顯然，資產(chǎn)證券化是通過在資本市場和貨幣市場發(fā)行證券籌資的一種直接融資方式。一般來說，資產(chǎn)證券化分為兩個(gè)級別。一級證券化主要是指商業(yè)票據(jù)、公司債、股票等，二級證券化則是所謂狹義的資產(chǎn)證券化。這里所討論的是二級證券化。在證券化過程中，主體把具有共同特征的貸款、消費(fèi)者分期付款合同、租約、應(yīng)收賬款和其他缺乏流動性的資產(chǎn)包裝成可以市場化的、具有投資特征的附息證券。所以說這既是一種融資方式，又是一種融資技術(shù)，也可說是一種工具。人們把缺乏流動性的資產(chǎn)進(jìn)行適當(dāng)組合，并轉(zhuǎn)化為一種更自由地在資本市場上發(fā)行和出售的融資工具。當(dāng)人們把缺乏流動性但具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)，作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過結(jié)構(gòu)重組和信用增級，發(fā)行可供資本市場投資的證券，這樣的一種融資方式就是資產(chǎn)證券化。

一個(gè)完整的證券化融資的大體流程有五個(gè)步驟：第一步，發(fā)起人（sponsor）把應(yīng)收帳款即要證券化的資產(chǎn)出售給特殊目的機(jī)構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV），或者是SPV機(jī)構(gòu)主動購買可證券化的資產(chǎn)。第二步，SPV將購買的應(yīng)收賬款進(jìn)行組合。匯集成資產(chǎn)池（Assets Pool），以便其能夠支持特定期限和收益可供投資的標(biāo)準(zhǔn)化證券。第三步，信用增級。通過金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保，使證券在違約時(shí)投資者能得到補(bǔ)償。第四步，信用評級。由專業(yè)的評級機(jī)構(gòu)對證券產(chǎn)品的優(yōu)劣作出判斷。第五步，證券的發(fā)售和售后服務(wù)。以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐，在金融市場上發(fā)行有價(jià)證券融資，一般由投資銀行（investment bank）承擔(dān)融資顧問和證券承銷商的職能，發(fā)行證券，最后用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流來清償所發(fā)行的有價(jià)證券。這五個(gè)步驟完成了完整的資產(chǎn)證券化過程，其流程如圖1。

在資產(chǎn)證券化的因素構(gòu)成當(dāng)中，監(jiān)視資產(chǎn)池運(yùn)行狀況和收取本金、利息的機(jī)構(gòu)，稱為服務(wù)人（servicer），服務(wù)人一般由發(fā)起人擔(dān)任，為了更有效監(jiān)督服務(wù)人行為，又得有受托管理人（trustee）監(jiān)督之。受托管理人就成了投資者的代表，承擔(dān)關(guān)注資產(chǎn)池運(yùn)營狀況，監(jiān)督服務(wù)人行為，代付本金和利息等。

從這一過程中可以看出，資產(chǎn)證券化與傳統(tǒng)證券化的形式是不相同的。傳統(tǒng)證券化是企業(yè)在證券市場上發(fā)行股票或企業(yè)債券，以直接融資，而資產(chǎn)證券化是在已有信用關(guān)系，如貸款、應(yīng)收賬款等基礎(chǔ)上產(chǎn)生的存量資產(chǎn)的證券化。這樣的資產(chǎn)證券化有效分擔(dān)和降低了各種金融風(fēng)險(xiǎn)，極大的提高了金融機(jī)構(gòu)的資本運(yùn)營能力，而且還通過對初級產(chǎn)品的加工，提高了貸款組合的質(zhì)量，規(guī)避或分散了各種風(fēng)險(xiǎn)，使證券的擔(dān)保人和投資人等眾多市場參與者都能從中獲得可觀的經(jīng)濟(jì)收益。

二、資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

資產(chǎn)證券化的各方都可以產(chǎn)生收益。發(fā)起人可以在應(yīng)收帳款的出售和融資途徑得到好處。當(dāng)它真實(shí)出售應(yīng)收賬款時(shí)，獲得了資金流動性，使可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移了。特別是一些流動性不足或明顯短缺的公司企業(yè)，重要一條就是補(bǔ)充流動資金。而流動性還具有投資和贏利的機(jī)會，商業(yè)銀行即是把出售抵押貸款獲得的資金再貸款，以放大自己的獲利能力。在融資途徑方面，資產(chǎn)證券化是一種資產(chǎn)融資，這就讓投資者如企業(yè)等多了一種融資方法的選擇。以往只有股權(quán)融資和債權(quán)融資兩種方式。途徑的增多，可以改善選擇方的福利。實(shí)際上，資產(chǎn)證券化使參與各方都能獲得收益。SPV作為中間人，在投資者和發(fā)起人之間，承擔(dān)橋梁作用。SPV的運(yùn)作，讓投資者獲得投資機(jī)會，讓發(fā)起人獲得融資，而它自己則收取服務(wù)費(fèi)用；融資顧問和證券承銷商，如投資銀行，也經(jīng)過自己的專業(yè)服務(wù)，拓展業(yè)務(wù)范圍，獲得服務(wù)收入；評級機(jī)構(gòu)憑借專業(yè)技能，給證券進(jìn)行客觀評級，也獲得服務(wù)收入；增級機(jī)構(gòu)起著分擔(dān)投資者風(fēng)險(xiǎn)的作用，因而也獲得風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的補(bǔ)償；服務(wù)人和受托人則是由自己的業(yè)務(wù)，借助信息優(yōu)勢和和規(guī)模效應(yīng)，為投資者提供售后服務(wù)，因而也獲得一定的收益，投資者主要是多了風(fēng)險(xiǎn)少的投資機(jī)會，因而獲得更多的福利機(jī)會。這樣所有各方都在資產(chǎn)證券化流程中，獲得收益，這就符合了經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目的。資產(chǎn)證券化完成了風(fēng)險(xiǎn)在交易各方之間的再分配，使得交易各方都獲得一定程度的好處，并促進(jìn)了金融經(jīng)營的分工協(xié)作，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)，這顯然是一個(gè)帕累托改進(jìn)，提升了效率。

上述討論的資產(chǎn)證券化經(jīng)濟(jì)效益是理想狀況下的結(jié)果。當(dāng)然，資產(chǎn)證券化也存在著不少的風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)證券化有可能會引起通貨膨脹，導(dǎo)致產(chǎn)出波動。就是說，如果某個(gè)因素或結(jié)構(gòu)體，出于貪婪本性，為利潤最大化而超越道德底線，背離了游戲規(guī)則，就會導(dǎo)致正常秩序發(fā)生動蕩，引起反應(yīng)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

以評級機(jī)構(gòu)為例，說明違例所導(dǎo)致的不同結(jié)果。評級機(jī)構(gòu)主要承擔(dān)對證券資質(zhì)的評級，如果它能發(fā)揮自己的職責(zé)，能客觀作出評價(jià)，以確保其沒有問題，達(dá)到必要的投資等級，那么，投資者的風(fēng)險(xiǎn)就會處于可控范圍之內(nèi)。如果它沒有正確評價(jià)的能力，或者是自己缺乏足夠的激勵無法作出客觀判斷，評級機(jī)構(gòu)就會面臨囚徒困境難題，影響它的正確評級判斷。假設(shè)市場上只有A、B兩家評級機(jī)構(gòu)，如果他們都堅(jiān)持客觀評價(jià)，或都隱瞞事實(shí)，它們就可能平分市場份額；如果其中一家堅(jiān)持客觀評價(jià)另一家隱瞞事實(shí)，隱瞞者將獲得全部生意，反之亦然。市場上的這兩家評級機(jī)構(gòu)形成的支付矩陣如圖2所示。

在這個(gè)矩陣格局中，兩家評級機(jī)構(gòu)可能存在著一個(gè)占優(yōu)勢的策略，即兩家都選擇隱瞞事實(shí)以免得罪SPV而失去生意，這就會使投資者蒙受損害。這類狀況在實(shí)際中確實(shí)存在。事實(shí)證明，幾年前的次貸危機(jī)爆發(fā)造成巨大災(zāi)難，其中一個(gè)極為重要的原因，就是評級機(jī)構(gòu)沒有履行好作為獨(dú)立機(jī)構(gòu)的應(yīng)有職責(zé)，反而有欺詐行為，它們的道德風(fēng)險(xiǎn)問題沒有得到有效控制。

因此，資產(chǎn)證券化是利弊俱存、天使與魔鬼并現(xiàn)的，是有一定道理的。特別是，資產(chǎn)證券化的運(yùn)行規(guī)律有一條：在短期金融市場運(yùn)作中會加速貨幣流通，從而促進(jìn)了產(chǎn)出的增加，而在長期行為中則會引起通貨膨脹，導(dǎo)致產(chǎn)出的波動。對于這些問題，如果能找到資產(chǎn)證券化的缺陷，創(chuàng)新方法應(yīng)對之，改進(jìn)其運(yùn)行機(jī)制，就有可能盡量規(guī)避和控制風(fēng)險(xiǎn)，特別是遏制行為人的貪婪，促成資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢和功能上揚(yáng)，控制其金融風(fēng)險(xiǎn)。

三、資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景

近年來，我國資產(chǎn)證券化發(fā)展成就是有目共睹的。投資者、發(fā)起人和廣大業(yè)者，都獲得了資產(chǎn)證券化帶來的效益。數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)證明，我國融資規(guī)模急劇擴(kuò)張，這與資產(chǎn)證券化是分不開的。圖3揭示了我國十年來的各種融資的規(guī)模狀況。但由于國際金融危機(jī)爆發(fā)，同時(shí)受國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)金融政策調(diào)整影響，近年來，監(jiān)管機(jī)構(gòu)出于審慎原則和對資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，延緩了市場發(fā)行速度，并于2008年年底暫停不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。近年來，相關(guān)活動開始恢復(fù)，現(xiàn)在已有住房貸款證券化、汽車消費(fèi)貸款證券化、學(xué)生貸款證券化、商用農(nóng)用醫(yī)用房產(chǎn)抵押貸款證券化、信用卡應(yīng)收款證券化、設(shè)備租賃費(fèi)證券化等，各類銀行也增加了相關(guān)的經(jīng)營內(nèi)容，多種模式并行。諸多的活動進(jìn)展，加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合，增強(qiáng)了銀行信貸資產(chǎn)的流動性，增加了金融產(chǎn)品的種類，促進(jìn)了金融創(chuàng)新。

事實(shí)上，我國資產(chǎn)證券化未來發(fā)展前景是非常明朗的。我們既不盲目樂觀，超越市場發(fā)展實(shí)際急于冒進(jìn)，也不能因噎廢食，顧忌金融危機(jī)而放棄資產(chǎn)證券化進(jìn)程。這主要是因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化的優(yōu)勢是明顯的，其存在的風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)經(jīng)諸多因素的優(yōu)化，是盡可能得到控制的。當(dāng)前及今后一個(gè)較長的時(shí)期，我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展繼續(xù)呈現(xiàn)如下趨勢。

（一）強(qiáng)化實(shí)踐，提升認(rèn)識 加強(qiáng)實(shí)踐和認(rèn)識提升，為的是因應(yīng)因利除弊之需。由于資產(chǎn)證券化的巨大促進(jìn)作用和存在的問題，使人們感受到，在金融市場上，必須把握其利弊，有效運(yùn)作，完善機(jī)制，才能逐步做大這一交易，推進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展。如上所述，我們可概括出資產(chǎn)證券化的利弊有如：一是增加融資渠道，能使企業(yè)獲得流動性，資產(chǎn)證券化作為一種新的融資方式，能夠高尚企業(yè)處境，增加企業(yè)流動資金。二是刺激市場發(fā)展。特別是充實(shí)商業(yè)銀行本金，改善其經(jīng)營狀況，同時(shí)能刺激消費(fèi)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。三是實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的再分配，讓風(fēng)險(xiǎn)大家分擔(dān)，因而能促成市場發(fā)展平衡，實(shí)現(xiàn)帕累托改進(jìn)，促進(jìn)分工協(xié)作和效率提高。四是評級機(jī)構(gòu)面臨博弈難題，它總是傾向于追求自身利益最大化而忽視投資者的利益。五是短期行為能促進(jìn)貨幣加速流通，長期則可能會引起通貨膨脹，引發(fā)金融危機(jī)。對這些基本的利弊態(tài)勢，必須明確了解，以利決策，推行資產(chǎn)證券化，促其健康發(fā)展。

（二）增加資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu) 資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)重要的融資創(chuàng)新手段，不但政策性銀行和大型商業(yè)銀行可以采用，而且中小商業(yè)銀行也可以采用。當(dāng)前，我國大銀行資金充裕，中小商業(yè)銀行面臨的資金約束仍比較大，受業(yè)務(wù)規(guī)模和融資渠道的局限，我國中小商業(yè)銀行核心資本不足的問題更為突出。在資金來源、資本金方面的壓力更大、緊迫性更強(qiáng)，中小商業(yè)銀行利用證券化釋放的資本可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健的擴(kuò)張經(jīng)營，提高競爭力。為此，未來推行資產(chǎn)證券化的金融機(jī)構(gòu)將逐步增多，甚至可以包括商業(yè)銀行、政策性銀行、城市銀行、農(nóng)村信用社、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司等。

（三）資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)類別將持續(xù)拓寬 近年來，我國已廣泛開展了個(gè)人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長期貸款證券化等方面的試點(diǎn)。隨著金融市場的逐步成熟，從優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)開始，下一步可逐步推廣到各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)的證券化，包括消費(fèi)信貸的證券化、應(yīng)收賬款的證券化、不良資產(chǎn)的證券化和保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的證券化等，實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)的拓廣、信貸資產(chǎn)向非信貸資產(chǎn)擴(kuò)展。

（四）擴(kuò)大資產(chǎn)證券化投資群體 沒有投資群體，資產(chǎn)證券化是搞不起來的。把投資者激勵起來，使之參與到資產(chǎn)證券化進(jìn)程中去，這是今后一段時(shí)期有關(guān)部門的重要任務(wù)。這需要培植市場，培育投資者。從國際市場的情況看，保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金、共同基金、銀行、貨幣市場基金、REITS、儲貸協(xié)會等機(jī)構(gòu)投資者日益成為資產(chǎn)證券化市場的主要參與的市場主體。而我國正在與國際市場接軌，市場經(jīng)濟(jì)、金融市場在逐步成熟，資產(chǎn)證券化投資群體逐步擴(kuò)大，是一重要趨勢。

（五）完善資產(chǎn)證券化機(jī)制，防控金融風(fēng)險(xiǎn) 為了避免資產(chǎn)證券化的弊端，規(guī)避和防范風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)證券化的運(yùn)行機(jī)制需要建立健全和完善，特別是加強(qiáng)管理，致力于相關(guān)機(jī)構(gòu)的資質(zhì)提高，提升從業(yè)者的道德素質(zhì)，通過社會風(fēng)尚培植、職業(yè)教育和法律規(guī)范，推進(jìn)金融市場文明建設(shè)，并加大防范力度，有效規(guī)避和方法資產(chǎn)證券化的各種風(fēng)險(xiǎn)。

總之，作為一種融資工具，資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢和推進(jìn)金融市場、經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的功能作用是明顯的，其對市場各方所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效益是可觀的。同時(shí)又存在著各種風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)展我國的資產(chǎn)證券化，務(wù)必明確這些客觀事實(shí)。目前，我國的資產(chǎn)證券化尚在發(fā)展初級階段，機(jī)制建構(gòu)、制度保障、法治規(guī)范和服務(wù)質(zhì)量等，都屬于肇始階段，還需要政府部門和廣大業(yè)者共同努力，營造資產(chǎn)證券化發(fā)展的完備條件和良好環(huán)境。而執(zhí)著努力的結(jié)果會促成我國資產(chǎn)證券化市場的蓬勃發(fā)展，其趨勢是必然的，其前景是明朗的。

參考文獻(xiàn)：

篇2

    起源于20世紀(jì)70年代的資產(chǎn)證券化,以其旺盛的生命力在全世界范圍內(nèi)迅猛發(fā)展。中國資產(chǎn)證券化探索較晚,2005年3月21日央行宣布國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行作為試點(diǎn)單位,分別啟動信貸資產(chǎn)證券化和住房按揭資產(chǎn)證券化的工作。4月20日《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》正式頒布,這標(biāo)志著資產(chǎn)證券化在我國邁出重要的一步。雖然我國資產(chǎn)證券化存在一定的障礙,但其廣闊的發(fā)展前景卻是無可否定的。 

    一、我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的障礙 

    1. 符合資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)供給問題 

    資產(chǎn)證券化中的供給問題,主要是可供證券化的資產(chǎn)合格性問題。從資產(chǎn)證券化最早的美國的實(shí)踐來看,資產(chǎn)證券化首選的標(biāo)的資產(chǎn)是住房抵押貸款和汽車貸款,而我國住房抵押貸款和汽車貸款才剛剛起步。但從理論上講,只要借助于各種技術(shù)安排,提高信息收集與處理能力,設(shè)立各種安全機(jī)制,提高信用,減少毀約和拖欠,穩(wěn)定未來現(xiàn)金流入量,降低證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn),那么能夠?qū)崿F(xiàn)證券化的金融資產(chǎn)將會增多,因此增加符合資產(chǎn)證券化要求的標(biāo)的資產(chǎn)是目前要解決的首要問題。 

    2. 資產(chǎn)證券化需求方面的問題 

    目前,我國還沒有形成成熟的資產(chǎn)證券的投資群體。從發(fā)達(dá)國家的情況來看,資產(chǎn)證券的投資者主要是機(jī)構(gòu)投資者,包括養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、外國投資者等。但是在我國,由于機(jī)構(gòu)投資者的資格要求受到制度限制,因此機(jī)構(gòu)投資者對該類證券的投資受到一定的約束。當(dāng)然,個(gè)人投資者也可以成為證券需求者,但是能否使個(gè)人投資者這種潛在的需求力量變成現(xiàn)實(shí),關(guān)鍵還在于提高證券的安全性、盈利性和流動性,使其具有較大的吸引力。 

    3. 資產(chǎn)證券化中的法律問題 

    (1) 資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律問題 

    我國商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化中,首先面臨的難題便是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的審批問題。金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓需要政府主管機(jī)關(guān)的審批,資產(chǎn)相關(guān)的抵押權(quán)、質(zhì)押權(quán)等物權(quán)需要主管機(jī)關(guān)的轉(zhuǎn)移登記才能生效,即使主管機(jī)關(guān)審批后,轉(zhuǎn)讓時(shí)操作上的最大的障礙是,一個(gè)一個(gè)地通知債務(wù)人。這些問題都有待有效解決。 

    (2) 特殊目的機(jī)構(gòu)規(guī)范問題 

    特殊目的機(jī)構(gòu)( SPV) 是一個(gè)非常特殊的法律實(shí)體,關(guān)于它的法律規(guī)范是否健全、科學(xué)直接關(guān)系到資產(chǎn)證券的安全性。在我國,證券化主要是以信托作為SPV 機(jī)構(gòu),但SPV 則是因資產(chǎn)證券化而產(chǎn)生的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu),因業(yè)務(wù)特殊性而導(dǎo)致對SPV 的法律規(guī)范應(yīng)針對其特點(diǎn)來建立專門規(guī)范標(biāo)準(zhǔn),才可保證資產(chǎn)證券化的安全性。 

    資產(chǎn)證券化中還存在其他的法律障礙,如各參與人之間的法律關(guān)系、信貸資產(chǎn)相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移方式、非信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的方式及其相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移等,這些問題都需要深入進(jìn)行探討并提出解決方案。 

    4. 中介服務(wù)問題 

    信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體,各個(gè)提供中介服務(wù)的主體的 

    專業(yè)化水平的高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)同的程 

    度。但是我國信用評級機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大、評級標(biāo)準(zhǔn)不一,其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑,投資者難以據(jù)此作為投資依據(jù)。 

    我國必須通過完善各監(jiān)管法規(guī)和監(jiān)管指標(biāo),為資產(chǎn)證券化交易創(chuàng)造一個(gè)良好的外部環(huán)境,同時(shí)以法律約束其行為,規(guī)范金融秩序。這樣才能使我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)從一開始就走向規(guī)范化發(fā)展的道路,以避免金融風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。 

    二、我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景 

    從我國信貸資產(chǎn)證券化市場的現(xiàn)行情況看,開展資產(chǎn)證券化的外在環(huán)境還不完善,信貸資產(chǎn)證券化在短期內(nèi)規(guī)模不會迅速擴(kuò)容。目前我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的發(fā)起機(jī)構(gòu)還只限于銀行。從長遠(yuǎn)看,中國資產(chǎn)證券化的未來有著廣闊的發(fā)展空間。 

    1. 資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)范圍將逐步擴(kuò)大 

    證券化是一項(xiàng)重要的金融創(chuàng)新手段,特別是中小商業(yè)銀行面臨的資金約束較大,中小商業(yè)銀行利用證券化釋放的資本可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健的擴(kuò)張經(jīng)營,提高競爭力。將來開展資產(chǎn)證券化的金融機(jī)構(gòu)將包括商業(yè)銀行、政策性銀行、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、城市信用社、農(nóng)村信用社、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司等。從長遠(yuǎn)來看,企業(yè)也可以采取資產(chǎn)證券化方式提高資金的流動性。資產(chǎn)證券化將成為未來金融業(yè)和企業(yè)融資的主要方式之一。 

    2. 資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)類別將逐漸增加 

    我國目前已開展了個(gè)人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長期貸款證券化的試點(diǎn)。從優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)開始,下一步可逐步推廣到各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)的證券化,實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)的拓廣。 

    (1) 消費(fèi)信貸的證券化 

    我國的消費(fèi)信貸市場目前正處于高速發(fā)展的成長期。個(gè)人征信系統(tǒng)的商業(yè)性開通,提供了個(gè)人信用信息的通道,使得基于個(gè)人信用能力的信用卡、短期消費(fèi)信貸、汽車抵押貸款有了信貸發(fā)放的依據(jù),同樣具有證券化資產(chǎn)應(yīng)具有的可預(yù)測的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流,比較良好的信用記錄,高質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)化的合同。這些都為個(gè)人消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)證券化的發(fā)展提供了歷史機(jī)遇。 

    (2) 應(yīng)收賬款的證券化 

    目前我國企業(yè)均有一定的應(yīng)收賬款。新頒布的《物權(quán)法》擴(kuò)大了動產(chǎn)擔(dān)保物的范圍,允許應(yīng)收賬款質(zhì)押,明確了應(yīng)收賬款的登記機(jī)構(gòu)為人民銀行信貸征信系統(tǒng),在動產(chǎn)擔(dān)保制度方面取得了重大突破,有利于動產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值發(fā)揮,促進(jìn)企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資。企業(yè)可以根據(jù)自身的財(cái)務(wù)特點(diǎn)和財(cái)務(wù)安排的具體要求,對應(yīng)收賬款證券化融資,借助證券化提供一種償付期與其資產(chǎn)的償還期相匹配的資產(chǎn)融資方式,增加資產(chǎn)流動性。 

    (3) 保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的證券化 

    我國是世界上自然災(zāi)害種類多、發(fā)生頻率高、損失嚴(yán)重的國家之一。實(shí)行保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化,通過資本市場轉(zhuǎn)移保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn),增加有效的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移方式,通過保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化進(jìn)一步增強(qiáng)承保能力,促進(jìn)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)防范體系的建立,使保險(xiǎn)公司的經(jīng)營變得相對穩(wěn)定,推動保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。 

    3. 資產(chǎn)證券化的資金渠道將逐步拓寬 

    (1) 保險(xiǎn)資金 

    隨著保險(xiǎn)業(yè)的不斷發(fā)展,保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)總額快速增長,保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模日益擴(kuò)大,07年年底我國保險(xiǎn)資金總額為2.89萬億元,運(yùn)用余額為2.7萬億元。隨著保險(xiǎn)功能和作用的不斷深化,我國的保險(xiǎn)市場有著巨大的發(fā)展空間,保險(xiǎn)資金成為重要的資金來源。 

    (2) 養(yǎng)老保險(xiǎn)金 

    目前養(yǎng)老金可投資的領(lǐng)域正逐步放開,養(yǎng)老保險(xiǎn)金管理機(jī)構(gòu)將成為資產(chǎn)證券化市場的機(jī)構(gòu)投資者。另外根據(jù)全國社會保障基金2007年度報(bào)告,基金境內(nèi)投資范圍已包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。 

    (3) 企業(yè)年金 

    截至2007年底,我國企業(yè)年金規(guī)模達(dá)1300億元。我國已允許依法設(shè)立的企業(yè)年金基金可進(jìn)入全國銀行間債券市場從事債券投資等業(yè)務(wù)。企業(yè)年金基金將成為資產(chǎn)證券化市場資金的重要組成部分。 

    (4) 證券投資基金 

    03年至今,我國證券投資基金資產(chǎn)規(guī)模的平均增長率超過90%。目前證券投資基金投資資產(chǎn)證券的通道已經(jīng)打開。 

    總之作為一項(xiàng)金融技術(shù),資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國家的使用非常普遍。隨著我國金融體系的不斷完善,相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè),以及我國對金融創(chuàng)新產(chǎn)品需求,我國資產(chǎn)證券化的前景非常樂觀。 

    參考文獻(xiàn) 

    [1] 何小鋒. 資產(chǎn)證券化—中國的模式[M]. 北京:北京大學(xué)出版社,2002. 

篇3

起源于20世紀(jì)70年代的資產(chǎn)證券化，以其旺盛的生命力在全世界范圍內(nèi)迅猛發(fā)展。中國資產(chǎn)證券化探索較晚，2005年3月21日央行宣布國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行作為試點(diǎn)單位，分別啟動信貸資產(chǎn)證券化和住房按揭資產(chǎn)證券化的工作。4月20日《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》正式頒布，這標(biāo)志著資產(chǎn)證券化在我國邁出重要的一步。雖然我國資產(chǎn)證券化存在一定的障礙，但其廣闊的發(fā)展前景卻是無可否定的。

一、我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的障礙

1.符合資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)供給問題

資產(chǎn)證券化中的供給問題，主要是可供證券化的資產(chǎn)合格性問題。從資產(chǎn)證券化最早的美國的實(shí)踐來看，資產(chǎn)證券化首選的標(biāo)的資產(chǎn)是住房抵押貸款和汽車貸款，而我國住房抵押貸款和汽車貸款才剛剛起步。但從理論上講，只要借助于各種技術(shù)安排，提高信息收集與處理能力，設(shè)立各種安全機(jī)制，提高信用，減少毀約和拖欠，穩(wěn)定未來現(xiàn)金流入量，降低證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，那么能夠?qū)崿F(xiàn)證券化的金融資產(chǎn)將會增多，因此增加符合資產(chǎn)證券化要求的標(biāo)的資產(chǎn)是目前要解決的首要問題。

2.資產(chǎn)證券化需求方面的問題

目前，我國還沒有形成成熟的資產(chǎn)證券的投資群體。從發(fā)達(dá)國家的情況來看，資產(chǎn)證券的投資者主要是機(jī)構(gòu)投資者，包括養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、外國投資者等。但是在我國，由于機(jī)構(gòu)投資者的資格要求受到制度限制，因此機(jī)構(gòu)投資者對該類證券的投資受到一定的約束。當(dāng)然，個(gè)人投資者也可以成為證券需求者，但是能否使個(gè)人投資者這種潛在的需求力量變成現(xiàn)實(shí)，關(guān)鍵還在于提高證券的安全性、盈利性和流動性，使其具有較大的吸引力。

3.資產(chǎn)證券化中的法律問題

（1）資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律問題

我國商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化中，首先面臨的難題便是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的審批問題。金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓需要政府主管機(jī)關(guān)的審批，資產(chǎn)相關(guān)的抵押權(quán)、質(zhì)押權(quán)等物權(quán)需要主管機(jī)關(guān)的轉(zhuǎn)移登記才能生效，即使主管機(jī)關(guān)審批后，轉(zhuǎn)讓時(shí)操作上的最大的障礙是，一個(gè)一個(gè)地通知債務(wù)人。這些問題都有待有效解決。

（2）特殊目的機(jī)構(gòu)規(guī)范問題

特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV)是一個(gè)非常特殊的法律實(shí)體，關(guān)于它的法律規(guī)范是否健全、科學(xué)直接關(guān)系到資產(chǎn)證券的安全性。在我國，證券化主要是以信托作為SPV機(jī)構(gòu)，但SPV則是因資產(chǎn)證券化而產(chǎn)生的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)，因業(yè)務(wù)特殊性而導(dǎo)致對SPV的法律規(guī)范應(yīng)針對其特點(diǎn)來建立專門規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)，才可保證資產(chǎn)證券化的安全性。

資產(chǎn)證券化中還存在其他的法律障礙，如各參與人之間的法律關(guān)系、信貸資產(chǎn)相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移方式、非信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的方式及其相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移等，這些問題都需要深入進(jìn)行探討并提出解決方案。

4.中介服務(wù)問題

信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體，各個(gè)提供中介服務(wù)的主體的

專業(yè)化水平的高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)同的程

度。但是我國信用評級機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大、評級標(biāo)準(zhǔn)不一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以據(jù)此作為投資依據(jù)。

我國必須通過完善各監(jiān)管法規(guī)和監(jiān)管指標(biāo)，為資產(chǎn)證券化交易創(chuàng)造一個(gè)良好的外部環(huán)境，同時(shí)以法律約束其行為，規(guī)范金融秩序。這樣才能使我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)從一開始就走向規(guī)范化發(fā)展的道路，以避免金融風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。

二、我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景

從我國信貸資產(chǎn)證券化市場的現(xiàn)行情況看，開展資產(chǎn)證券化的外在環(huán)境還不完善，信貸資產(chǎn)證券化在短期內(nèi)規(guī)模不會迅速擴(kuò)容。目前我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的發(fā)起機(jī)構(gòu)還只限于銀行。從長遠(yuǎn)看，中國資產(chǎn)證券化的未來有著廣闊的發(fā)展空間。

1.資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)范圍將逐步擴(kuò)大

證券化是一項(xiàng)重要的金融創(chuàng)新手段，特別是中小商業(yè)銀行面臨的資金約束較大，中小商業(yè)銀行利用證券化釋放的資本可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健的擴(kuò)張經(jīng)營，提高競爭力。將來開展資產(chǎn)證券化的金融機(jī)構(gòu)將包括商業(yè)銀行、政策性銀行、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、城市信用社、農(nóng)村信用社、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司等。從長遠(yuǎn)來看，企業(yè)也可以采取資產(chǎn)證券化方式提高資金的流動性。資產(chǎn)證券化將成為未來金融業(yè)和企業(yè)融資的主要方式之一。

2.資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)類別將逐漸增加

我國目前已開展了個(gè)人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長期貸款證券化的試點(diǎn)。從優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)開始，下一步可逐步推廣到各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)的證券化，實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)的拓廣。

（1）消費(fèi)信貸的證券化

我國的消費(fèi)信貸市場目前正處于高速發(fā)展的成長期。個(gè)人征信系統(tǒng)的商業(yè)性開通，提供了個(gè)人信用信息的通道，使得基于個(gè)人信用能力的信用卡、短期消費(fèi)信貸、汽車抵押貸款有了信貸發(fā)放的依據(jù)，同樣具有證券化資產(chǎn)應(yīng)具有的可預(yù)測的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，比較良好的信用記錄，高質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)化的合同。這些都為個(gè)人消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)證券化的發(fā)展提供了歷史機(jī)遇。（2）應(yīng)收賬款的證券化

目前我國企業(yè)均有一定的應(yīng)收賬款。新頒布的《物權(quán)法》擴(kuò)大了動產(chǎn)擔(dān)保物的范圍，允許應(yīng)收賬款質(zhì)押，明確了應(yīng)收賬款的登記機(jī)構(gòu)為人民銀行信貸征信系統(tǒng)，在動產(chǎn)擔(dān)保制度方面取得了重大突破，有利于動產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值發(fā)揮，促進(jìn)企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資。企業(yè)可以根據(jù)自身的財(cái)務(wù)特點(diǎn)和財(cái)務(wù)安排的具體要求，對應(yīng)收賬款證券化融資，借助證券化提供一種償付期與其資產(chǎn)的償還期相匹配的資產(chǎn)融資方式，增加資產(chǎn)流動性。

（3）保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的證券化

我國是世界上自然災(zāi)害種類多、發(fā)生頻率高、損失嚴(yán)重的國家之一。實(shí)行保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化，通過資本市場轉(zhuǎn)移保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)，增加有效的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移方式，通過保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化進(jìn)一步增強(qiáng)承保能力，促進(jìn)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)防范體系的建立，使保險(xiǎn)公司的經(jīng)營變得相對穩(wěn)定，推動保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。

3.資產(chǎn)證券化的資金渠道將逐步拓寬

（1）保險(xiǎn)資金

隨著保險(xiǎn)業(yè)的不斷發(fā)展，保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)總額快速增長，保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模日益擴(kuò)大，07年年底我國保險(xiǎn)資金總額為2.89萬億元，運(yùn)用余額為2.7萬億元。隨著保險(xiǎn)功能和作用的不斷深化，我國的保險(xiǎn)市場有著巨大的發(fā)展空間，保險(xiǎn)資金成為重要的資金來源。

（2）養(yǎng)老保險(xiǎn)金

目前養(yǎng)老金可投資的領(lǐng)域正逐步放開，養(yǎng)老保險(xiǎn)金管理機(jī)構(gòu)將成為資產(chǎn)證券化市場的機(jī)構(gòu)投資者。另外根據(jù)全國社會保障基金2007年度報(bào)告，基金境內(nèi)投資范圍已包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

（3）企業(yè)年金

截至2007年底，我國企業(yè)年金規(guī)模達(dá)1300億元。我國已允許依法設(shè)立的企業(yè)年金基金可進(jìn)入全國銀行間債券市場從事債券投資等業(yè)務(wù)。企業(yè)年金基金將成為資產(chǎn)證券化市場資金的重要組成部分。

（4）證券投資基金

03年至今，我國證券投資基金資產(chǎn)規(guī)模的平均增長率超過90%。目前證券投資基金投資資產(chǎn)證券的通道已經(jīng)打開。

總之作為一項(xiàng)金融技術(shù)，資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國家的使用非常普遍。隨著我國金融體系的不斷完善，相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)，以及我國對金融創(chuàng)新產(chǎn)品需求，我國資產(chǎn)證券化的前景非常樂觀。

參考文獻(xiàn)

[1]何小鋒.資產(chǎn)證券化—中國的模式[M].北京：北京大學(xué)出版社，2002.

篇4

 

起源于20世紀(jì)70年代的資產(chǎn)證券化，以其旺盛的生命力在全世界范圍內(nèi)迅猛發(fā)展。中國資產(chǎn)證券化探索較晚，2005年3月21日央行宣布國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行作為試點(diǎn)單位，分別啟動信貸資產(chǎn)證券化和住房按揭資產(chǎn)證券化的工作。4月20日《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》正式頒布，這標(biāo)志著資產(chǎn)證券化在我國邁出重要的一步。雖然我國資產(chǎn)證券化存在一定的障礙，但其廣闊的發(fā)展前景卻是無可否定的。 

 

一、我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的障礙 

1. 符合資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)供給問題 

資產(chǎn)證券化中的供給問題，主要是可供證券化的資產(chǎn)合格性問題。從資產(chǎn)證券化最早的美國的實(shí)踐來看，資產(chǎn)證券化首選的標(biāo)的資產(chǎn)是住房抵押貸款和汽車貸款，而我國住房抵押貸款和汽車貸款才剛剛起步。但從理論上講，只要借助于各種技術(shù)安排，提高信息收集與處理能力，設(shè)立各種安全機(jī)制，提高信用，減少毀約和拖欠，穩(wěn)定未來現(xiàn)金流入量，降低證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，那么能夠?qū)崿F(xiàn)證券化的金融資產(chǎn)將會增多，因此增加符合資產(chǎn)證券化要求的標(biāo)的資產(chǎn)是目前要解決的首要問題。 

2. 資產(chǎn)證券化需求方面的問題 

目前，我國還沒有形成成熟的資產(chǎn)證券的投資群體。從發(fā)達(dá)國家的情況來看，資產(chǎn)證券的投資者主要是機(jī)構(gòu)投資者，包括養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、外國投資者等。但是在我國，由于機(jī)構(gòu)投資者的資格要求受到制度限制，因此機(jī)構(gòu)投資者對該類證券的投資受到一定的約束。當(dāng)然，個(gè)人投資者也可以成為證券需求者，但是能否使個(gè)人投資者這種潛在的需求力量變成現(xiàn)實(shí)，關(guān)鍵還在于提高證券的安全性、盈利性和流動性，使其具有較大的吸引力。 

3. 資產(chǎn)證券化中的法律問題 

（1） 資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律問題 

我國商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化中，首先面臨的難題便是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的審批問題。金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓需要政府主管機(jī)關(guān)的審批，資產(chǎn)相關(guān)的抵押權(quán)、質(zhì)押權(quán)等物權(quán)需要主管機(jī)關(guān)的轉(zhuǎn)移登記才能生效，即使主管機(jī)關(guān)審批后，轉(zhuǎn)讓時(shí)操作上的最大的障礙是，一個(gè)一個(gè)地通知債務(wù)人。這些問題都有待有效解決。 

（2） 特殊目的機(jī)構(gòu)規(guī)范問題 

特殊目的機(jī)構(gòu)( spv) 是一個(gè)非常特殊的法律實(shí)體，關(guān)于它的法律規(guī)范是否健全、科學(xué)直接關(guān)系到資產(chǎn)證券的安全性。在我國，證券化主要是以信托作為spv 機(jī)構(gòu)，但spv 則是因資產(chǎn)證券化而產(chǎn)生的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)，因業(yè)務(wù)特殊性而導(dǎo)致對spv 的法律規(guī)范應(yīng)針對其特點(diǎn)來建立專門規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)，才可保證資產(chǎn)證券化的安全性。 

資產(chǎn)證券化中還存在其他的法律障礙，如各參與人之間的法律關(guān)系、信貸資產(chǎn)相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移方式、非信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的方式及其相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移等，這些問題都需要深入進(jìn)行探討并提出解決方案。 

4. 中介服務(wù)問題 

信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體，各個(gè)提供中介服務(wù)的主體的 

專業(yè)化水平的高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)同的程 

度。但是我國信用評級機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大、評級標(biāo)準(zhǔn)不一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以據(jù)此作為投資依據(jù)。 

我國必須通過完善各監(jiān)管法規(guī)和監(jiān)管指標(biāo)，為資產(chǎn)證券化交易創(chuàng)造一個(gè)良好的外部環(huán)境，同時(shí)以法律約束其行為，規(guī)范金融秩序。這樣才能使我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)從一開始就走向規(guī)范化發(fā)展的道路，以避免金融風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。 

 

二、我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景 

 

從我國信貸資產(chǎn)證券化市場的現(xiàn)行情況看，開展資產(chǎn)證券化的外在環(huán)境還不完善，信貸資產(chǎn)證券化在短期內(nèi)規(guī)模不會迅速擴(kuò)容。目前我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的發(fā)起機(jī)構(gòu)還只限于銀行。從長遠(yuǎn)看，中國資產(chǎn)證券化的未來有著廣闊的發(fā)展空間。 

1. 資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)范圍將逐步擴(kuò)大 

證券化是一項(xiàng)重要的金融創(chuàng)新手段，特別是中小商業(yè)銀行面臨的資金約束較大，中小商業(yè)銀行利用證券化釋放的資本可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健的擴(kuò)張經(jīng)營，提高競爭力。將來開展資產(chǎn)證券化的金融機(jī)構(gòu)將包括商業(yè)銀行、政策性銀行、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、城市信用社、農(nóng)村信用社、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司等。從長遠(yuǎn)來看，企業(yè)也可以采取資產(chǎn)證券化方式提高資金的流動性。資產(chǎn)證券化將成為未來金融業(yè)和企業(yè)融資的主要方式之一。 

2. 資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)類別將逐漸增加 

我國目前已開展了個(gè)人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長期貸款證券化的試點(diǎn)。從優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)開始，下一步可逐步推廣到各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)的證券化，實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)的拓廣。 

（1） 消費(fèi)信貸的證券化 

我國的消費(fèi)信貸市場目前正處于高速發(fā)展的成長期。個(gè)人征信系統(tǒng)的商業(yè)性開通，提供了個(gè)人信用信息的通道，使得基于個(gè)人信用能力的信用卡、短期消費(fèi)信貸、汽車抵押貸款有了信貸發(fā)放的依據(jù)，同樣具有證券化資產(chǎn)應(yīng)具有的可預(yù)測的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，比較良好的信用記錄，高質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)化的合同。這些都為個(gè)人消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)證券化的發(fā)展提供了歷史機(jī)遇。 

（2） 應(yīng)收賬款的證券化 

目前我國企業(yè)均有一定的應(yīng)收賬款。新頒布的《物權(quán)法》擴(kuò)大了動產(chǎn)擔(dān)保物的范圍，允許應(yīng)收賬款質(zhì)押，明確了應(yīng)收賬款的登記機(jī)構(gòu)為人民銀行信貸征信系統(tǒng)，在動產(chǎn)擔(dān)保制度方面取得了重大突破，有利于動產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值發(fā)揮，促進(jìn)企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資。企業(yè)可以根據(jù)自身的財(cái)務(wù)特點(diǎn)和財(cái)務(wù)安排的具體要求，對應(yīng)收賬款證券化融資，借助證券化提供一種償付期與其資產(chǎn)的償還期相匹配的資產(chǎn)融資方式，增加資產(chǎn)流動性。 

（3） 保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的證券化 

我國是世界上自然災(zāi)害種類多、發(fā)生頻率高、損失嚴(yán)重的國家之一。實(shí)行保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化，通過資本市場轉(zhuǎn)移保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)，增加有效的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移方式，通過保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化進(jìn)一步增強(qiáng)承保能力，促進(jìn)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)防范體系的建立，使保險(xiǎn)公司的經(jīng)營變得相對穩(wěn)定，推動保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。 

3. 資產(chǎn)證券化的資金渠道將逐步拓寬 

（1） 保險(xiǎn)資金 

隨著保險(xiǎn)業(yè)的不斷發(fā)展，保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)總額快速增長，保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模日益擴(kuò)大，07年年底我國保險(xiǎn)資金總額為2.89萬億元，運(yùn)用余額為2.7萬億元。隨著保險(xiǎn)功能和作用的不斷深化，我國的保險(xiǎn)市場有著巨大的發(fā)展空間，保險(xiǎn)資金成為重要的資金來源。 

（2） 養(yǎng)老保險(xiǎn)金 

目前養(yǎng)老金可投資的領(lǐng)域正逐步放開，養(yǎng)老保險(xiǎn)金管理機(jī)構(gòu)將成為資產(chǎn)證券化市場的機(jī)構(gòu)投資者。另外根據(jù)全國社會保障基金2007年度報(bào)告，基金境內(nèi)投資范圍已包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。 

（3） 企業(yè)年金 

截至2007年底，我國企業(yè)年金規(guī)模達(dá)1300億元。我國已允許依法設(shè)立的企業(yè)年金基金可進(jìn)入全國銀行間債券市場從事債券投資等業(yè)務(wù)。企業(yè)年金基金將成為資產(chǎn)證券化市場資金的重要組成部分。 

（4） 證券投資基金 

03年至今，我國證券投資基金資產(chǎn)規(guī)模的平均增長率超過90%。目前證券投資基金投資資產(chǎn)證券的通道已經(jīng)打開。 

總之作為一項(xiàng)金融技術(shù)，資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國家的使用非常普遍。隨著我國金融體系的不斷完善，相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)，以及我國對金融創(chuàng)新產(chǎn)品需求，我國資產(chǎn)證券化的前景非常樂觀。 

 

參考文獻(xiàn) 

[1] 何小鋒. 資產(chǎn)證券化—中國的模式[m]. 北京：北京大學(xué)出版社，2002. 

篇5

此公告一出，就引起投資者們的廣泛關(guān)注。而這起收購具體將怎樣進(jìn)行？收購原因以及日后計(jì)劃是什么？公司與標(biāo)的方我愛我家實(shí)際經(jīng)營情況如何？帶著以上種種疑問，《投資者報(bào)》記者近日聯(lián)系公司相關(guān)負(fù)責(zé)人，但未得到合理解釋。

眼花繚亂的資本運(yùn)作

據(jù)昆百大的公告顯示，本次收購擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式收購我愛我家94%的股權(quán)，合計(jì)支付對價(jià)61.8億元，其中以發(fā)行股份的方式支付43.79億元，現(xiàn)金支付18.03億元。此外，還受讓了3家公司合計(jì)持有的我愛我家6%的股權(quán)，合計(jì)轉(zhuǎn)讓對價(jià)約3.78億元。與此同時(shí)，昆百大還擬向不超過10名特定對象非公開發(fā)行股份募集配套資金不超過25億元，其中18.5億元將用于支付這次交易現(xiàn)金對價(jià)及中介機(jī)構(gòu)服務(wù)等交易費(fèi)用。

這一收購方案一出，就引起業(yè)內(nèi)人士的廣泛討論。對于這次收購的操作手法，有業(yè)內(nèi)人士稱“非常老練”。

首先是因?yàn)?月17日，證監(jiān)會剛出臺再融資新規(guī)，明確規(guī)定上市公司非公開發(fā)行股票時(shí)，“擬發(fā)行的股份數(shù)量不得超過本次發(fā)行前總股本的20%”。而昆百大擬非公開發(fā)行的股份占總股本的19.99%，顯然經(jīng)過一番苦心計(jì)算，剛剛守住了這一道20%的紅線。

此外有部分業(yè)內(nèi)人士稱，這實(shí)質(zhì)上是我愛我家借昆百大上市，因?yàn)閺馁Y產(chǎn)和營收方面，我愛我家遠(yuǎn)高于昆百大。截至2015年12月31日，昆百大資產(chǎn)總額為60.96億元，同期我愛我家為61.82億元，在營收方面，差距更為明顯，昆百大2015年度收入為13.38億元，而我愛我家營收約為其4倍。不過，因?yàn)槲覑畚壹易?015年至今有7次股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，股權(quán)結(jié)構(gòu)非常分散，而此次收購?fù)ㄟ^“巧妙”的股權(quán)分配又恰恰規(guī)避了實(shí)際控制人的變更，所以在程序上來講并不構(gòu)成借殼上市。這也恰好體現(xiàn)了 “幕后操控者”對資本市場的精通。

那么，這一系列精心設(shè)計(jì)的收購計(jì)劃又是出自誰手呢？

這就不得不引出昆百大現(xiàn)任董事長謝勇來了。謝勇何人？其生于1972年，是華東政法學(xué)院法學(xué)學(xué)士，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。畢業(yè)之后就職場所一直是各種證券部及投資機(jī)構(gòu)，并于2010年12月至今擔(dān)任私募機(jī)構(gòu)太和先機(jī)資產(chǎn)管理有限公司的董事長。而太和先機(jī)也是昆百大的控股股東之一。從其經(jīng)歷可以看出，這是一名實(shí)打?qū)嵉摹百Y本運(yùn)作老司機(jī)”。

不過2015年4月，謝勇才進(jìn)入昆百大。而至2015年年底昆百大營收13.4億、凈利潤2000萬，都處于連續(xù)三年的下滑狀態(tài)，凈利潤更是同比下滑了77%。

以資本運(yùn)作為擅長的謝勇進(jìn)入一家百貨大樓企業(yè)，必會在自己擅長的領(lǐng)域“大展身手”。昆百大“鯨吞”我愛我家的高額收購案也由此誕生。細(xì)看這場“精心策劃的”收購案，整個(gè)過程有幾個(gè)關(guān)鍵步驟節(jié)點(diǎn)：首先，多家投資企業(yè)先后成立，只投我愛我家，我愛我家股權(quán)也變得分散；然后，由昆百大旗下子公司云白與另外兩家機(jī)構(gòu)合作成立的并購基金嘉興錦貝出場，通過控股我愛我家大股東偉業(yè)策略，間接持股12%；值得注意的是，嘉興錦貝基金間接控股之后，昆百大A又作價(jià)7.58億元再購回這12%的股權(quán)，這令嘉興錦貝在約半年時(shí)間內(nèi)，以收益1.17億元退出。自己買自己投資的股權(quán)，輕松盈利1個(gè)多億，私募出身的謝勇資本運(yùn)作能力可謂厲害。

低業(yè)績高估值的房產(chǎn)中介公司

除了令人眼花繚亂的收購動作令投資者擔(dān)憂昆百大收購我愛我家“目的不純”。我愛我家本身的經(jīng)營情況和過高的業(yè)績承諾，也引發(fā)質(zhì)疑。

我愛我家成立于1998年，業(yè)務(wù)包括銷售、一手房分銷等，此外還包括二手房租售和房屋資產(chǎn)管理在內(nèi)的存量房業(yè)務(wù)等。截至2016年12月底，我愛我家擁有2215家直營門店，旗下經(jīng)紀(jì)人超過4.5萬人。

不過，與房產(chǎn)中介另一巨頭鏈家相比，我愛我家依然顯得弱小。鏈家目前掌握了北京二手房市場超60%的份額，擁有近1500家門店，覆蓋9000多個(gè)小區(qū)，我愛我家550家門店的規(guī)模實(shí)際上完全難以匹敵，想在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步擴(kuò)張幾乎不可能。

而放眼至全國市場，我愛我家15個(gè)城市、2215 家門店、4.5萬經(jīng)紀(jì)人的“身家”，與鏈家24城市、8000家門店、13萬經(jīng)紀(jì)人，中原32個(gè)城市、2500家門店、6萬經(jīng)紀(jì)人的實(shí)力亦存在一定差距，至多只能排在第三、第四的位置。

而且我愛我家的過去經(jīng)營情況也不夠亮眼，相對于目前的業(yè)績情況，我愛我家卻給出了一個(gè)很“理想”的業(yè)績承諾。據(jù)公告，我愛我家2017年～2019年的業(yè)績承諾為累計(jì)凈利潤分別不低于5億、11億及18億元。

然而，由于中介行業(yè)的利潤率普遍過低，比如，鏈家在上海市場的利潤率只有1%～1.5%，即便在北京利潤率也只有2%～2.5%。業(yè)界對我愛我家三年業(yè)績承諾大多持懷疑態(tài)度。

而且，以今年的宏觀市場來看，房產(chǎn)行業(yè)已進(jìn)入相對“冷靜期”。

篇6

多位接近銀監(jiān)會的消息人士證實(shí)，銀監(jiān)會正籌備新一輪ABS試點(diǎn)，規(guī)模約2000億。知情人士透露，目前信貸資產(chǎn)證券化擴(kuò)容、對接等技術(shù)層面已基本沒有障礙。參與主體的門檻大大降低，券商、保險(xiǎn)公司、信托公司、資產(chǎn)管理公司、小額貸款公司等均有希望“分一杯羹”。

證券化引券商搶灘大戰(zhàn)

由資管發(fā)行的東證-阿里巴巴2號在8月中旬向機(jī)構(gòu)投資者發(fā)售。這款以阿里小貸信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)支持證券在一日內(nèi)便完成了全部5億元規(guī)模的發(fā)售?！皷|證資管-阿里巴巴1號-10號專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”系列產(chǎn)品是資產(chǎn)證券化重啟以來，證監(jiān)會批準(zhǔn)的首單小貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目。

東證資管-阿里巴巴產(chǎn)品的熱銷引得其他券商分外羨慕，不少券商對信貸資產(chǎn)證券化躍躍欲試。不過，在實(shí)際的項(xiàng)目物色上似乎并不理想。

“我們一直想做這塊的業(yè)務(wù)，目前也在積極尋找符合條件的項(xiàng)目。”深圳一位券商資產(chǎn)管理部負(fù)責(zé)人說，東證資管-阿里系列其實(shí)只能算是小微企業(yè)信貸，屬于通俗意義上信貸資產(chǎn)證券化中的一小類。

據(jù)了解，在信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目上，無論銀行還是券商的第一要求都是資產(chǎn)項(xiàng)目有比較好的現(xiàn)金流支付能力，如旅游景點(diǎn)門票收益、橋梁隧道收費(fèi)權(quán)益等。而由于風(fēng)險(xiǎn)承受能力不及銀行，券商對項(xiàng)目要求更高，主要側(cè)重兩類項(xiàng)目：第一類是有政府支付流動性的BT項(xiàng)目，第二類是主體資質(zhì)較好企業(yè)剝離出來的項(xiàng)目。

而券商在尋找上述兩類項(xiàng)目的過程中，也面臨諸多困難。第一類項(xiàng)目多被打包進(jìn)了地方政府搭建的融資平臺資產(chǎn)包中，很少單獨(dú)拿出來再賣；第二類企業(yè)本身不缺錢，即使缺錢銀行貸款也樂意放貸，而且利率還有折扣，而將資產(chǎn)拿出來做信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，利率都會高于銀行貸款基準(zhǔn)利率。

“盡管目前券商信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模不大，但卻很有前景?！鄙钲谀橙藤Y管部負(fù)責(zé)人說，一方面是基于銀行利率市場化后利率的自主變化，另一方面是市面上投資者投資收益預(yù)期的下調(diào)，券商可設(shè)計(jì)出相應(yīng)的信貸產(chǎn)品，在擁有絕對優(yōu)勢的中小投資者群體中銷售。

農(nóng)發(fā)行首發(fā)CLO力挺證券化

9月25日下午，中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行通過中國人民銀行債券發(fā)行系統(tǒng)招標(biāo)發(fā)行2013年第一期發(fā)元信貸資產(chǎn)支持證券（CLO）。這是農(nóng)發(fā)行歷史上首次試水信貸資產(chǎn)證券化，同時(shí)也是近半年來首只問世的信貸資產(chǎn)支持證券。

25日，中國貨幣網(wǎng)的信息顯示，農(nóng)發(fā)行通過中信信托，以完全招標(biāo)方式在全國銀行間債券市場發(fā)行規(guī)模為12.74億元的2013年第一期發(fā)元信貸資產(chǎn)證券化信托資產(chǎn)支持證券。

據(jù)了解，包括民生銀行、浦發(fā)銀行、中信銀行等在內(nèi)的7家銀行也獲得了信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)額度，同時(shí)北京銀行、哈爾濱銀行、臺州商業(yè)銀行可能入選。其實(shí)，各家銀行的積極性不僅于此。此前，各家銀行在申請額度時(shí)可謂“獅子大開口”，一般大型銀行申請額度在200億元上下，中小型銀行也在100億元左右，各家銀行的額度總和已經(jīng)接近2000億元。

“去年9月信貸資產(chǎn)證券化重啟，首期額度為500億”，某銀行人士向記者表示，“農(nóng)發(fā)行此次發(fā)行規(guī)模并不大?！?/p>

某證券高級債券分析師表示，“盤活存量”政策未變，下半年信貸資產(chǎn)證券化或成為一個(gè)趨勢。然而，目前我國信貸資產(chǎn)證券化還只是處在試點(diǎn)階段。

目前銀行存貸比漸接近上限，不良貸款也有所增加，商業(yè)銀行需要用信貸資產(chǎn)證券化來降低貸款規(guī)模，減少風(fēng)險(xiǎn)。

目前開展信貸資產(chǎn)證券化的銀行主要以政策性銀行為主，因?yàn)榘l(fā)行產(chǎn)品不低于5%的次級檔硬性指標(biāo)對商業(yè)銀行吸引力大打折扣。監(jiān)管部門對銀行必須持有的資產(chǎn)證券化的次級檔部分提出不低于5%的限制，對銀行來說很難實(shí)現(xiàn)節(jié)約資本，也是銀行不愿發(fā)行過多資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的原因。

非銀機(jī)構(gòu)搶食證券化蛋糕

其實(shí)，不止是商業(yè)銀行對此興趣較大。據(jù)了解，此輪資產(chǎn)證券化重啟，由于制度方面的放寬，會有更多非銀行機(jī)構(gòu)參與進(jìn)來，發(fā)行主體呈現(xiàn)多元化，信托公司、財(cái)務(wù)公司等機(jī)構(gòu)有望繼銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)之后搶食資產(chǎn)證券化的“蛋糕”。

據(jù)媒體報(bào)道，“信貸資產(chǎn)證券化未來的市場空間非常大，但眼下實(shí)行的額度管理制度令相關(guān)業(yè)務(wù)很難大面積開展?！北M管如此，信托公司還在積極地爭取。某信托公司高管稱，“我們一直在跟很多商業(yè)銀行商談相關(guān)的合作機(jī)會?！?/p>

日前，多家信托公司的相關(guān)人員表示，監(jiān)管部門現(xiàn)已批準(zhǔn)了十余家信托公司發(fā)行ABS產(chǎn)品的申請，數(shù)家財(cái)務(wù)公司、汽車金融公司上報(bào)了發(fā)行計(jì)劃。預(yù)計(jì)不久，參與ABS發(fā)行的金融機(jī)構(gòu)將超過20家。由于參與主體的增加，ABS發(fā)行競爭也會日益激烈。目前監(jiān)管部門要求參與該業(yè)務(wù)的信托公司簽署行業(yè)自律協(xié)議，即通過確定最低收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)以確保信托公司利益。

在目前的制度框架下，信托公司在信貸資產(chǎn)證券化中的主要職能包括從發(fā)行金融機(jī)構(gòu)處接受待證券化的信貸資產(chǎn)，組建隔離資產(chǎn)池，與信用增級機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)、證券承銷商、會計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)簽訂相關(guān)合同。此外，信托公司還要完成證券化信貸資產(chǎn)的盡職調(diào)查、證券分層、評級、會計(jì)、稅收等相關(guān)工作，同時(shí)負(fù)責(zé)對外持續(xù)披露證券化信貸資產(chǎn)的信息。

篇7

一、信貸資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)

信貸資產(chǎn)證券化本身是銀行間接融資與證券直接融資相結(jié)合的一種業(yè)務(wù)。和其他融資方式相比，資產(chǎn)證券化有其自身的獨(dú)特之處：1.資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般相對較好，同時(shí)進(jìn)行信用增級，因此融資成本一般低于以企業(yè)整體為基礎(chǔ)的融資方式。2.通過證券化資產(chǎn)“真實(shí)銷售”和“破產(chǎn)隔離”，設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)防火墻。3.把部分未來預(yù)期現(xiàn)金流狀況較好的資產(chǎn)剝離，或者對不同資產(chǎn)進(jìn)行組合搭配，進(jìn)行資產(chǎn)重組。

二、信貸資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢

（一）信貸資產(chǎn)證券化拓展中小企業(yè)的融資渠道。目前，由于商業(yè)銀行信貸規(guī)模的限制導(dǎo)致中小企業(yè)貸款難以有效保障，同時(shí)又缺乏規(guī)模效應(yīng)、市場競爭力相對較低以及無形資產(chǎn)稀缺，大多數(shù)中小企業(yè)無法發(fā)行股票和債券融資。而中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化則可將小企業(yè)貸款的專營模式與資產(chǎn)證券化技術(shù)相結(jié)合，通過資產(chǎn)證券化的平臺和工具，將中小企業(yè)的融資需求引導(dǎo)到間接融資市場上。這樣既充分發(fā)揮間接融資模式下商業(yè)銀行熟悉企業(yè)及直接融資模式下投融資行為高效等方面的優(yōu)勢，又發(fā)揮市場在風(fēng)險(xiǎn)分散和資源優(yōu)化配置上的優(yōu)勢，為中小企業(yè)融資提供了一種新的混合式的方案，從而構(gòu)筑起中小企業(yè)在間接融資和直接融資之間的橋梁，有利于降低中小企業(yè)的整體融資成本。

（二）信貸資產(chǎn)證券化緩釋商業(yè)銀行資本壓力。過去商業(yè)銀行資本管理偏重于分子管理法，重點(diǎn)考慮如何增加資本，而信貸資產(chǎn)證券化則是對龐大的商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債實(shí)施“瘦身術(shù)”，通過縮小分母提高資本充足率，降低存貸比，緩解銀行資本饑渴。由于當(dāng)前實(shí)施的存貸監(jiān)管辦法未覆蓋證券化資產(chǎn)，因此通過信貸資產(chǎn)證券化可騰出銀行自身信貸額度，提高放貸能力，為中小企業(yè)提供可持續(xù)的服務(wù)。信貸資產(chǎn)證券化擴(kuò)大了商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)發(fā)展空間。商業(yè)銀行作為信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，可充當(dāng)貸款管理機(jī)構(gòu)、托管機(jī)構(gòu)和結(jié)算機(jī)構(gòu)，采用收取管理費(fèi)、托管費(fèi)和結(jié)算收入等方式增加中間業(yè)務(wù)收入，從而改變商業(yè)銀行盈利模式。

（三）信貸資產(chǎn)證券化可以解決銀行負(fù)債和資產(chǎn)在利率和期限、結(jié)構(gòu)上的非對稱矛盾，通過合理的貸款轉(zhuǎn)讓定價(jià)提高信貸業(yè)務(wù)總體收益。通過利率趨勢預(yù)測，在升息前出讓低息貸款，并在升息后重新放貸，可取得利率變動收益。同時(shí)，信貸資產(chǎn)證券化也給銀行理財(cái)業(yè)務(wù)發(fā)展提供了機(jī)遇。

（四）從風(fēng)險(xiǎn)管理角度看，信貸資產(chǎn)證券化使風(fēng)險(xiǎn)由存量化轉(zhuǎn)變?yōu)榱髁炕?，通過風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和轉(zhuǎn)移技術(shù)實(shí)現(xiàn)金融功能由資源配置轉(zhuǎn)變?yōu)轱L(fēng)險(xiǎn)配置。商業(yè)銀行通過將擬退出的區(qū)域、行業(yè)或企業(yè)的信貸資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化，轉(zhuǎn)換為在市場上可交易的產(chǎn)品，可以快速實(shí)現(xiàn)信貸退出，有利于分散和轉(zhuǎn)移信貸資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

三、信貸資產(chǎn)證券化面臨的問題

信貸資產(chǎn)證券化的良性發(fā)展離不開成熟的金融市場，離不開完善的法律、信托、稅收等環(huán)境，目前我國信貸資產(chǎn)證券化仍然面臨現(xiàn)實(shí)的困難。

（一）市場制度不夠健全。我們國家的金融和證券發(fā)展還沒有達(dá)到發(fā)達(dá)國家的水平，還沒有建立起信貸資產(chǎn)證券化所需要的值得投資人信賴的獨(dú)立的法律法規(guī)框架。市場不夠成熟。我國信貸資產(chǎn)證券化市場分為兩類：一類是由銀監(jiān)會審批監(jiān)管的銀行信貸資產(chǎn)證券化和資產(chǎn)管理公司的不良資產(chǎn)證券化，其產(chǎn)品主要在銀行間債券市場進(jìn)行交易；一類是由證監(jiān)會審批監(jiān)管的證券公司發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化，其產(chǎn)品主要在證券交易所的大宗交易系統(tǒng)掛牌交易，兩個(gè)市場不能互聯(lián)互通，限制了信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性。目前，信貸資產(chǎn)證券化市場一級市場投資受限，二級市場尚未形成。

（二）定價(jià)機(jī)制不夠完善。商業(yè)銀行內(nèi)部的投資授信體系多是基于單個(gè)客戶或單筆貸款，對資產(chǎn)包的投資授信機(jī)制尚未建立起來。而我國利率沒有完全市場化，尚未形成清晰準(zhǔn)確的債券資金收益率曲線，缺乏評估證券化資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和產(chǎn)品定價(jià)的科學(xué)方法。

（三）分散風(fēng)險(xiǎn)功能發(fā)揮不夠。目前我國商業(yè)銀行既是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行者，又是最主要的投資者，很多信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是銀行間互相持有，市場沒有形成足夠的專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資人主體，不利于分散風(fēng)險(xiǎn)。

（四）證券化產(chǎn)品吸引力不夠。由于包括社保基金、企業(yè)年金、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等機(jī)構(gòu)投資者的市場準(zhǔn)入受限，使得信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者類型單一。很多投資者對信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不熟悉，一些大機(jī)構(gòu)對流動性較差、期限較短、規(guī)模較小、風(fēng)險(xiǎn)較高的中小企業(yè)信貸證券化產(chǎn)品投資興趣不大。另外，中介機(jī)構(gòu)服務(wù)能力不夠也是我國信貸資產(chǎn)證券化所面臨的問題。目前我國信用評級運(yùn)作還不規(guī)范，評估機(jī)構(gòu)發(fā)展相對較弱，缺乏統(tǒng)一的評估標(biāo)準(zhǔn)和評估一致性，難以做到獨(dú)立、客觀、公正。

篇8

一、研究背景

資產(chǎn)證券化是將金融機(jī)構(gòu)或其他企業(yè)持有的缺乏流動性，但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對其風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行重組，以原始資產(chǎn)為擔(dān)保，創(chuàng)設(shè)可以在金融市場上銷售和流通的金融產(chǎn)品(證券)的過程。同時(shí)，資產(chǎn)證券化也是一項(xiàng)參與主體眾多、結(jié)構(gòu)復(fù)雜、交易嚴(yán)謹(jǐn)、市場化程度高的金融創(chuàng)新工程，它在具有顯著宏微觀經(jīng)濟(jì)效益的同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也顯得集中與復(fù)雜。08年國際金融危機(jī)的導(dǎo)火索――房地產(chǎn)次級貸款，正是資產(chǎn)證券化的代表之一。

根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的不同，資產(chǎn)證券化可以分為住房抵押貸款證券化和資產(chǎn)擔(dān)保證券化，二者分別對應(yīng)的工具是住房抵押貸款擔(dān)保證券和資產(chǎn)擔(dān)保證券。但從本質(zhì)上來看，二者沒有重大區(qū)別。在CGMFS2008中，也將住房抵押貸款擔(dān)保證券劃入資產(chǎn)擔(dān)保證券的范疇。所以本文以資產(chǎn)擔(dān)保證券為代表，來分析資產(chǎn)證券化在08SNA和CGMFS2008中的差異。

二、08SNA和CGMFS2008關(guān)于資產(chǎn)擔(dān)保證券差異研究

MFS2000和93SNA未提及資產(chǎn)擔(dān)保證券，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，相應(yīng)準(zhǔn)則也在發(fā)展，在CGMFS2008和08SNA中，對資產(chǎn)擔(dān)保證券都有所涉及，但由于二者對金融資產(chǎn)分類的差別，08SNA中，將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入金融資產(chǎn)部分的債務(wù)證券，而CGMFS2008將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入金融資產(chǎn)中的非股票證券；且相對于08SNA，CGMFS2008從影響金融資產(chǎn)的穩(wěn)定性出發(fā)，對資產(chǎn)擔(dān)保證券做出了更為詳細(xì)的劃分和解釋。

(1)所屬類別的差別

08SNA將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入債務(wù)證券。債務(wù)證券是債務(wù)的可轉(zhuǎn)讓票據(jù)，包括票據(jù)、債券、可轉(zhuǎn)讓存單、商業(yè)票據(jù)、信用債券、資產(chǎn)擔(dān)保證券和其他類似的在金融市場上交易的工具。資產(chǎn)擔(dān)保證券被歸類為債務(wù)證券是因?yàn)樽C券發(fā)行人需要支付，同時(shí)持有者沒有相關(guān)資產(chǎn)的剩余索取權(quán)。

CGMFS2008將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入非股票證券。非股票證券是可流通的工具，用來證明有關(guān)單位有義務(wù)通過提供現(xiàn)金、金融工具或具有經(jīng)濟(jì)價(jià)值的其他項(xiàng)目進(jìn)行結(jié)算。主要包括短期證券、長期證券、資產(chǎn)擔(dān)保證券等。

(2)定義的差別

08SNA對資產(chǎn)擔(dān)保證券的定義為：資產(chǎn)擔(dān)保證券所支付的利息和本金還款是以特定資產(chǎn)或收入流為抵押，這一過程可以用一個(gè)術(shù)語資產(chǎn)證券化來描述。資產(chǎn)擔(dān)保證券可由―個(gè)具體的控股單位或載體發(fā)行，發(fā)行證券出售來籌集資金，以支付發(fā)起人為標(biāo)的資產(chǎn)。

CGMFS2008中，資產(chǎn)擔(dān)保證券的具體描述為：資產(chǎn)擔(dān)保證券是基于各種類別的貸款的資產(chǎn)證券化，或者以雙重證券化的形式，即打包并出售的證券已經(jīng)被其他證券換回。資產(chǎn)擔(dān)保證券中資產(chǎn)池產(chǎn)生的利息和本金是直接通過投資者持有抵押證券產(chǎn)生的。

(3)CGMFS2008對資產(chǎn)擔(dān)保證券詳細(xì)解釋

在CGMFS2008中，對資產(chǎn)證券化有很詳細(xì)的說明，并且默認(rèn)資產(chǎn)擔(dān)保證券是資產(chǎn)證券化的主要形式，同時(shí)CGMFS2008中有關(guān)資產(chǎn)擔(dān)保證券的內(nèi)容還包括：按揭證券、抵押擔(dān)保債務(wù)可變利率抵押貸款、信用卡應(yīng)收款、工商貸款、公司債券、憑證等。

三、差異原因分析

國民經(jīng)濟(jì)核算體系用于描述一國國民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行過程和結(jié)果以及建立分析和評價(jià)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫，主要服務(wù)于綜合的宏觀經(jīng)濟(jì)管理。貨幣金融統(tǒng)計(jì)手冊則用于描述和監(jiān)測一國的貨幣供應(yīng)情況、信貸和債務(wù)情況、經(jīng)濟(jì)各部門間的金融流量情況以及金融資產(chǎn)和負(fù)債頭寸，主要是為一個(gè)國家評估金融運(yùn)行情況、制定和實(shí)施貨幣政策與金融政策提供依據(jù)和幫助。

對于資產(chǎn)擔(dān)保證券，雖然其對于整個(gè)經(jīng)濟(jì)有一定的影響，但是在整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中占比例較小，在08SNA所占篇幅比例也相應(yīng)較小，而對于貨幣金融統(tǒng)計(jì)方面，資產(chǎn)擔(dān)保證券作為金融創(chuàng)新的主要產(chǎn)品之一，對金融體系的平穩(wěn)健康發(fā)展有著重要影響，從而CGMFS2008對其進(jìn)行了詳盡的解釋和介紹。同時(shí)，由于CGMFS2008和08SNA本身對金融資產(chǎn)分類的差異，所以將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入了不同的類別，但是在本質(zhì)上，二者對資產(chǎn)擔(dān)保證券的認(rèn)知是一致的。

四、資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展和需要注意的問題

篇9

當(dāng)前，我國民航產(chǎn)業(yè)處于高速發(fā)展階段，航空租賃逐漸進(jìn)入金融領(lǐng)域，成為金融租賃一大主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。飛機(jī)具有保值性好、自身資產(chǎn)價(jià)值高特點(diǎn)，是一種優(yōu)質(zhì)的租賃物，在老舊機(jī)型換新、運(yùn)力需求不斷增加的背景之下，航空租賃資產(chǎn)證券化是行業(yè)發(fā)展的必然趨勢。

一、資產(chǎn)證券化的定義

資產(chǎn)證券化是指將缺乏即期流動性，但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)進(jìn)行組合和信用增級，并依托該資產(chǎn)（或資產(chǎn)組合）的未來現(xiàn)金流在金融市場上發(fā)行可以流通的有價(jià)證券（債權(quán)和收益權(quán)）的結(jié)構(gòu)化融資活動。根據(jù)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)不同，可以把資產(chǎn)證券化分為不動產(chǎn)證券化、應(yīng)收賬款證券化、信貸資產(chǎn)證券化、未來收益證券化、債券組合證券化等類別。與傳統(tǒng)融資方式相比，資產(chǎn)證券化是建立在資產(chǎn)收入基礎(chǔ)之上的，屬于一種低成本融資、表外融資，可以對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理，是一種較為有效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

二、我國民航航空租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)分析

（一）民航航空租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的可行性分析

機(jī)場跑道起降費(fèi)、航空公司機(jī)票收入以及飛機(jī)租賃收入是民航業(yè)資產(chǎn)的主要來源，因而我國民航運(yùn)輸業(yè)目前開展的資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)以這三種資產(chǎn)為主。機(jī)場跑道起降費(fèi)相對來說是非常穩(wěn)定的資產(chǎn)收入，其資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)具有很高的穩(wěn)定性。但從另外一種角度考慮，機(jī)場跑道起降費(fèi)在較長一段時(shí)間內(nèi)基本保持不變，意味著其資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)升值空間較小，對于追求高利益的投資者來說往往不愿意選擇這種證券化業(yè)務(wù)。航空公司機(jī)票收入受乘客數(shù)量波動影響大，具有不穩(wěn)定性，波動性。但在我國民航運(yùn)輸業(yè)整體發(fā)展良好的情況下，航空公司機(jī)票收入資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將會帶來非?？捎^的收益。海南航空股份有限公司成功發(fā)行機(jī)票收入資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。航空租賃相對前兩種業(yè)務(wù)而言，是我國民航業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中發(fā)展最快，前景最廣的一類業(yè)務(wù)。就我國最近幾年航空租賃業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顟B(tài)來看，飛機(jī)本身優(yōu)質(zhì)的租賃特性和廣闊的市場發(fā)展空間，使得航空租賃迅速在金融市場占據(jù)一定份額，并吸引了國內(nèi)外大批承租商投資民航運(yùn)輸業(yè)，為我國民航航空租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展提供了充足的資金來源與廣闊的市場空間。航空租賃的承租航空公司一般具有良好的信用，現(xiàn)金流可以預(yù)測且相對穩(wěn)定，違約風(fēng)險(xiǎn)概率小，而且飛機(jī)可變現(xiàn)價(jià)值高，從多方面分析都屬于一種優(yōu)良的資產(chǎn)，因而將其作為民航公司資產(chǎn)證券化標(biāo)的物是一個(gè)非常理想的對象。另外，航空租賃特點(diǎn)與ABS融資相適應(yīng)，使得飛機(jī)融資租賃成為資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的優(yōu)選對象，不管采用何種租賃方式，資產(chǎn)證券化以飛機(jī)租賃作為其基礎(chǔ)資產(chǎn)都會產(chǎn)生較好的結(jié)果，即租賃的整體結(jié)果要普遍優(yōu)于其他基礎(chǔ)資產(chǎn)。如融資租賃，在合同結(jié)束時(shí)，承租人通過交付一個(gè)象征性的價(jià)款便可將租賃資產(chǎn)留購，這樣既不會產(chǎn)生剩余資產(chǎn)，也不會對未來現(xiàn)金流造成影響。因此，飛機(jī)租賃非常適合作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

（二）民航航空租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)分析

通過上述分析我們知道了國內(nèi)民航航空租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展是具有可行性的，但作為一種金融活動，交易行為，作為租賃公司的一種融資手段，對于風(fēng)險(xiǎn)的分析與控制依舊是不可缺少的。民航運(yùn)輸業(yè)以飛機(jī)作為資產(chǎn)證券化的主要對象，而資產(chǎn)證券化本身具有隔離風(fēng)險(xiǎn)的作用，是資產(chǎn)證券化有別于傳統(tǒng)證券融資的一個(gè)基本特征，資產(chǎn)證券化的成功在很大程度上依托于其本身具有的風(fēng)險(xiǎn)隔離作用。因此，在對民航業(yè)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析時(shí)，應(yīng)重視起對隔離風(fēng)險(xiǎn)的設(shè)計(jì)與運(yùn)用，將真實(shí)出售風(fēng)險(xiǎn)作為資產(chǎn)證券化隔離風(fēng)險(xiǎn)的核心，對SPV資產(chǎn)隔離進(jìn)行合理設(shè)計(jì)。真實(shí)出售是資產(chǎn)證券化一個(gè)非常重要的結(jié)構(gòu)特征，它可以將證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)從原始權(quán)益人那里分隔出來，實(shí)現(xiàn)對破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)的有效隔離，所以必須要對隔離風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的設(shè)計(jì)。

從資產(chǎn)重組角度考慮，現(xiàn)金流作為資產(chǎn)證券化特別的關(guān)注對象，現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)同樣需要引起業(yè)內(nèi)人士的高度關(guān)注與重視。在現(xiàn)金流管理工作中，風(fēng)險(xiǎn)的分配分散對于資產(chǎn)證券化來說是一種風(fēng)險(xiǎn)，由于現(xiàn)金流在資產(chǎn)證券化中主要以分割和聚集兩種形式存在，因而現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)分為現(xiàn)金流分割風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)金流聚集風(fēng)險(xiǎn)兩類。

三、結(jié)束語

綜合以上分析可知，我國民航租賃資產(chǎn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)擁有非常廣闊的發(fā)展前景，且具備一些較好的、有利的發(fā)展條件，可以成為國內(nèi)民航運(yùn)輸業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)重點(diǎn)發(fā)展的方向。雖然作為一種金融業(yè)務(wù)，不可避免的會面臨一些風(fēng)險(xiǎn)，但隨著業(yè)務(wù)發(fā)展的不斷成熟與風(fēng)險(xiǎn)管理能力的不斷加強(qiáng)，相信我國民航航空租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)會得到更好發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

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中圖分類號：F832.48；DF438 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1001—6260（2012）04—0010—07

一、引言

文化產(chǎn)業(yè)是推動經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的重要著力點(diǎn)，如何促進(jìn)文化產(chǎn)權(quán)交易、發(fā)展壯大我國文化產(chǎn)業(yè)是理論和實(shí)務(wù)界關(guān)注的焦點(diǎn)問題。資產(chǎn)證券化是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家金融創(chuàng)新的重要組成部分，不少國家早有豐富的實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，相關(guān)理論研究也較為深入，包括從破產(chǎn)法的角度探討實(shí)質(zhì)合并規(guī)則對SPV風(fēng)險(xiǎn)隔離作用的影響（陳霞，2010；陳依依，2003；遲君輝，2010；Lahny IV，2001）、詳細(xì)探討稅法、信托法、銀行資本監(jiān)管法規(guī)對資產(chǎn)池構(gòu)成的影響（Frankel，1991），以及針對大陸法系與英美法系不同制度背景下資產(chǎn)證券化的規(guī)則設(shè)計(jì)等研究（Aleknaite，2007）。但專門針對文化資產(chǎn)的研究并不多，有部分學(xué)者關(guān)注到知識產(chǎn)權(quán)上設(shè)立的證券性權(quán)利的登記與信息披露問題（Widen，2004）。而國內(nèi)學(xué)者在研究我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的切入點(diǎn)時(shí)，普遍將關(guān)注點(diǎn)放在銀行不良資產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)項(xiàng)目、住房抵押貸款等資產(chǎn)類別上，很少有對文化類資產(chǎn)的關(guān)注（潘曉明等，2010；陳依依，2003）。實(shí)務(wù)界卻先行一步，各地文化產(chǎn)權(quán)交易所的創(chuàng)新嘗試提供了一個(gè)發(fā)展資產(chǎn)證券化和文化產(chǎn)權(quán)交易可能的契合點(diǎn)，但由于制度和監(jiān)管的不足使其發(fā)展受阻。筆者認(rèn)為：文化資產(chǎn)證券化應(yīng)當(dāng)納入我國資產(chǎn)證券化的統(tǒng)一立法框架，同時(shí)兼顧文化行業(yè)的特殊性，國外經(jīng)驗(yàn)可以適度借鑒，但更應(yīng)當(dāng)結(jié)合本國特色來進(jìn)行具體制度構(gòu)建。

二、文化產(chǎn)權(quán)交易制度創(chuàng)新一資產(chǎn)證券化

1.資產(chǎn)證券化的定義與我國的實(shí)踐

“資產(chǎn)證券化”（Asset Securitization）作為一種結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品，是近30年來世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新和金融工具（遲君輝，2010）。但對資產(chǎn)證券化的定義，學(xué)者并不統(tǒng)一。比較狹義的定義是，“發(fā)起人將缺乏流動性但能在未來產(chǎn)生可預(yù)見穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)集合（在法學(xué)本質(zhì)上是債權(quán)）出售給特殊目的機(jī)構(gòu)，由其通過特定的結(jié)構(gòu)安排，分離和重組資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)并增強(qiáng)資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化成由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔(dān)保的可自由流通的證券，銷售給金融市場上投資者的融資制度”（顧權(quán)，2010）。而被稱為“證券化之父”的美國耶魯大學(xué)法博齊教授則認(rèn)為，“證券化可以被廣泛地定義為一個(gè)過程，通過這個(gè)過程將具有共同特征的貸款、消費(fèi)者分期付款合同、租約、應(yīng)收賬款和其他不流動的資產(chǎn)包裝成可以市場化的、具有投資特征的帶息證券”（周樂偉，2007）。筆者認(rèn)為，資產(chǎn)證券化的本質(zhì)在于使非流動性資產(chǎn)變得具有證券流通性與可及時(shí)變現(xiàn)性，至于是否采用統(tǒng)一的程序和方法，并不具有根本性意義，故本文采用較為廣義的定義。

實(shí)際上，至今我國尚無一部法律中明確出現(xiàn)“資產(chǎn)證券化”這個(gè)詞，但現(xiàn)實(shí)中類似資產(chǎn)證券化的實(shí)踐已經(jīng)先行，比如在《中華人民共和國公路法》出臺之前，珠海 —廣州—深圳高速、上?！贾荨獙幉ǜ咚倬筒扇∈召M(fèi)權(quán)證券化的模式進(jìn)行融資運(yùn)作，而1997年《公路法》出臺后才正式認(rèn)可“開發(fā)、經(jīng)營公路的公司可以依照法律、行政法規(guī)的規(guī)定發(fā)行股票、公司債券籌集資金”。銀行資產(chǎn)證券化領(lǐng)域也是如此。早在2003年，華融資產(chǎn)管理公司就開始了資產(chǎn)處置信托項(xiàng)目，但直到2005年4月，中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會才《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》?？梢姡覈Y產(chǎn)證券化領(lǐng)域呈現(xiàn)出一個(gè)實(shí)踐先行、立法滯后的特點(diǎn)。

總體上，資產(chǎn)證券化在我國尚處于起步階段，相關(guān)法律制度大多還處于空白和試行狀態(tài)，但實(shí)踐中金融創(chuàng)新的需求卻極為高漲。由于我國經(jīng)濟(jì)蘊(yùn)藏的巨大潛力與金融體系改革的迫切需求，理論和實(shí)務(wù)界都相當(dāng)看好我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景。

2.我國文化產(chǎn)權(quán)交易市場的資產(chǎn)證券化創(chuàng)新嘗試

2010年7月3日，深圳文化產(chǎn)權(quán)交易所正式推出中國第一個(gè)基于權(quán)益拆分模式的藝術(shù)品資產(chǎn)包——畫家楊培江的12件畫作整體打包后成為首個(gè)資產(chǎn)包，初始作價(jià)200萬元，深圳文化產(chǎn)權(quán)交易所將所有權(quán)份額“拆分”為1000份，每份面值為2000元，掛牌認(rèn)購，持續(xù)流通，投資人將通過藝術(shù)品資產(chǎn)包的增值獲得投資回報(bào)。從法律的角度看，這種創(chuàng)新性的“權(quán)益拆分”，其實(shí)質(zhì)是將一件實(shí)物的所有權(quán)及在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生的各種收益進(jìn)行拆分。投資人可以通過認(rèn)購拆分的份數(shù)，來獲得投資標(biāo)的物的部分所有權(quán)及相關(guān)收益，從而也獲得基于這些權(quán)益所帶來的遠(yuǎn)期或當(dāng)期的收益（馬麗，2010）。

藝術(shù)品“權(quán)益拆分”交易模式具有降低藝術(shù)品投資門檻、增加資產(chǎn)流動性與促進(jìn)融資等多重效果，推出之后也很受投資者青睞，但其法律性質(zhì)究竟是什么，投資者恐怕并不清楚。深圳文交所將其稱為“所有權(quán)份額”，其基本運(yùn)作模式是由畫家楊培江的獨(dú)家授權(quán)經(jīng)紀(jì)人張宏作為發(fā)行人，由天祿琳瑯公司作為發(fā)行商和掛牌保薦人，其1000份份額由發(fā)行人和商保留400份，其余600份在深圳文交所公開發(fā)行流通。

可見，這種“權(quán)益拆分”既不同于一般的共有，也不同于普通的證券發(fā)行，其實(shí)質(zhì)應(yīng)屬于資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)支持證券（Asset—Backed Securities，簡稱ABS），即以藝術(shù)品這類特定資產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)價(jià)值與將來的升值收益為保障，發(fā)行市場上可流通的證券，證券持有者可以按照份額來分享這部分資產(chǎn)當(dāng)期和遠(yuǎn)期的價(jià)值。這種藝術(shù)品份額交易模式一經(jīng)推出后，天津、成都、鄭州等各地文化產(chǎn)權(quán)交易所紛紛跟進(jìn)，投資者也是熱情高漲。從金融創(chuàng)新的角度看，這一模式的確具有很大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

3.文化資產(chǎn)證券化的可行性與發(fā)展前景

從根本上看，資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)是具有一個(gè)能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)池（Asset P001），證券化的制度構(gòu)建核心是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和破產(chǎn)隔離（即與該資產(chǎn)或資產(chǎn)池的原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離）。而這個(gè)資產(chǎn)池的構(gòu)成除了一般認(rèn)可的住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)項(xiàng)目等種類外，還可以包括許多具有價(jià)值與未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)類型，如前述深圳文化產(chǎn)權(quán)交易所已經(jīng)嘗試的藝術(shù)品、專利、商標(biāo)等。實(shí)際上知識產(chǎn)權(quán)證券化在國外早有發(fā)展，“1997年，美國Pull—man Group以英國超級搖滾歌星大衛(wèi)·鮑伊（David Bowie）所出版唱片的許可費(fèi)收益權(quán)為支撐發(fā)行證券，成功地從資本市場融資5500萬美元。隨后，一系列知識產(chǎn)權(quán)證券化相繼進(jìn)行”（陳霞，2010）。

可見，資產(chǎn)證券化在文化產(chǎn)權(quán)交易中具有非常廣泛的適用性，只要能滿足“產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流”、“真實(shí)出售”與“破產(chǎn)隔離”三個(gè)基本要件，藝術(shù)品、知識產(chǎn)權(quán)、應(yīng)收賬款乃至廣播電視頻道播出權(quán)（比如黃金時(shí)段廣告招標(biāo)所得收益）等有形和無形文化資產(chǎn)都可以通過這一新的方式來進(jìn)行交易和融資。這樣一來，文化資產(chǎn)證券化不僅可以成為我國開展金融創(chuàng)新的一個(gè)突破口，而且對于促進(jìn)文化產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展也具有重要意義。通過資產(chǎn)證券化，可以加強(qiáng)文化資產(chǎn)的流動性，吸引更多的社會資金投人文化市場；可以降低投資門檻，鼓勵民間文化投資；可以盤活企業(yè)非流動資產(chǎn)，解決缺乏可抵押資產(chǎn)的文化企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資難問題。

而且，相比其他類型的資產(chǎn)，文化資產(chǎn)的價(jià)值穩(wěn)定性、收益可靠性、從業(yè)人員素質(zhì)等對投資者更有吸引力，具有更高的市場認(rèn)可度。目前我國資產(chǎn)證券化發(fā)展不盡如人意的一個(gè)根本原因就是“政策制度與市場需求未能很好地結(jié)合起來”（王元璋等，2011）。立法者推出《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，但投資者對我國銀行業(yè)的經(jīng)營水平、不良資產(chǎn)的管理水平等不夠信任，實(shí)踐中市場反應(yīng)并不熱烈。而在資產(chǎn)證券化中，資產(chǎn)的選擇是決定證券化能否成功的前提，“發(fā)行人通過資產(chǎn)打包，對基礎(chǔ)資產(chǎn)重新分配確定新的發(fā)行收益與比例的過程中，必須考慮投資人的偏好?！挥邪l(fā)行人與投資者選擇發(fā)行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的比例相同時(shí)，市場才會出清，兩者收益達(dá)到最大”（李冬花等，2010）。影視、創(chuàng)意、動漫、藝術(shù)品收藏等文化行業(yè)的創(chuàng)造力和發(fā)展?jié)摿ν顿Y者具有很大吸引力，而文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展也需要有更有效的途徑來吸引社會資金，兩相契合，文化與資本的聯(lián)姻通過文化資產(chǎn)證券化或許能夠更好地達(dá)成。

三、目前文化資產(chǎn)證券化實(shí)踐的不足與潛在風(fēng)險(xiǎn)

雖然文化資產(chǎn)證券化有著很好的發(fā)展前景，然而當(dāng)前法律的缺失始終是藝術(shù)品份額交易不可回避的障礙。2011年，國務(wù)院連續(xù)了《關(guān)于清理整頓各類交易場所切實(shí)防范金融風(fēng)險(xiǎn)的決定》（業(yè)界稱“38號令”）和《關(guān)于貫徹落實(shí)國務(wù)院決定加強(qiáng)文化產(chǎn)權(quán)交易和藝術(shù)品交易管理的意見》（業(yè)界稱“49號令”），尤其是后者明確規(guī)定各地文交所的清理整頓工作要在2012年6月30日前完成。大部分文交所已經(jīng)在進(jìn)行此類業(yè)務(wù)的停止和善后工作，2011年8月15日，因承諾的上市交易遲遲不能兌現(xiàn)，湖南文交所開始受理退款申請；陜西文交所也在“38號令”后不久暫停所有新品發(fā)售，并為中簽者辦理全額退款；深圳文化產(chǎn)權(quán)交易所在此項(xiàng)業(yè)務(wù)暫停近一年后，在其網(wǎng)站上刊登了一則由深圳市委宣傳部的《關(guān)于文交所藝術(shù)品權(quán)益拆分業(yè)務(wù)善后重點(diǎn)工作及責(zé)任分工通知》，公布了其藝術(shù)品權(quán)益拆分業(yè)務(wù)的善后責(zé)任分工，并督促其份額產(chǎn)品的初始發(fā)行人及交易商回購產(chǎn)品。

監(jiān)管層之所以緊急叫停文化產(chǎn)品份額交易，源于在短暫的時(shí)間內(nèi)，這類交易已經(jīng)體現(xiàn)出相當(dāng)程度的混亂狀況，究其根源，在法律制度支撐不足的情況下，此類交易中的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

1.法律風(fēng)險(xiǎn)

我國目前還沒有一部統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化立法，實(shí)踐中的試點(diǎn)更多帶著“摸著石頭過河”的意味。配套制度支持不足，缺乏法律保障，是目前發(fā)展文化資產(chǎn)證券化的最大瓶頸。首先，文化資產(chǎn)證券化其實(shí)是針對公眾進(jìn)行的融資，如果缺乏有效的發(fā)行監(jiān)管和信息披露制度，很容易造成投資者難以挽回的損失；其次，目前我國法律制度還存在著一些與資產(chǎn)證券化相沖突的地方，如通過知識產(chǎn)權(quán)中的財(cái)產(chǎn)權(quán)利按照現(xiàn)行物權(quán)法的規(guī)定，進(jìn)行融資屬于權(quán)利質(zhì)押，需要到相關(guān)主管部門進(jìn)行登記才能成立質(zhì)權(quán)，并對質(zhì)權(quán)設(shè)立后的知識產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和許可使用規(guī)定了限制，而針對公眾發(fā)行的、需要通過轉(zhuǎn)讓和許可交易進(jìn)行資產(chǎn)增值的證券化資產(chǎn)顯然不能滿足這樣的法律要求；最后，文化資產(chǎn)投資需要相關(guān)的專業(yè)知識，對普通投資者而言，中介機(jī)構(gòu)的評級、擔(dān)保和咨詢服務(wù)非常重要，而目前這方面的中介服務(wù)還基本處于空白狀態(tài)。

2.資產(chǎn)價(jià)值變動風(fēng)險(xiǎn)

大多數(shù)文化資產(chǎn)本身的價(jià)值存在變動性，比如在專利資產(chǎn)池構(gòu)建過程中，可能會出現(xiàn)可替代技術(shù)、專利技術(shù)淘汰與更新、專利技術(shù)實(shí)施、專利技術(shù)可重復(fù)利用、專利技術(shù)產(chǎn)品責(zé)任等方面的風(fēng)險(xiǎn)（靳曉東，2011b），對其資產(chǎn)價(jià)值的評估存在著很大難度，這也是文化資產(chǎn)在一般的抵押貸款模式下難以得到銀行融資的重要原因。

因此，在達(dá)到業(yè)界普遍認(rèn)可的科學(xué)準(zhǔn)確的評估方式和標(biāo)準(zhǔn)之前，文化資產(chǎn)的證券化仍然會存在很大的難度（靳曉東，2011a），筆者建議在進(jìn)行評估標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計(jì)時(shí)，應(yīng)考慮的相關(guān)因素至少包括：商品更新周期、知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)期限、國家相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策時(shí)限與未來預(yù)期變化、產(chǎn)品市場地位與份額變化趨勢、可能的侵權(quán)風(fēng)險(xiǎn)等。

3.金融風(fēng)險(xiǎn)

在美國次貸危機(jī)之后，以資產(chǎn)證券化為代表的金融創(chuàng)新受到了更多的質(zhì)疑，我國剛起步的資產(chǎn)證券化更是幾乎處于停滯狀態(tài)。金融衍生產(chǎn)品本身的設(shè)計(jì)是為了轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)，但如果在實(shí)際操作過程中出現(xiàn)監(jiān)管缺失、市場投機(jī)過度就很容易激化乃至放大金融風(fēng)險(xiǎn)。此外，文化資產(chǎn)證券化將使文化產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)的聯(lián)系更加緊密，金融業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)會對文化產(chǎn)業(yè)造成更大沖擊，需要發(fā)展相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)防御機(jī)制。

但應(yīng)當(dāng)注意的是：資產(chǎn)證券化本身并不是次貸危機(jī)的原因，有學(xué)者認(rèn)為“證券化運(yùn)作模式的異化是導(dǎo)致次貸危機(jī)的原因”（明曉磊，2011），也有學(xué)者認(rèn)為這場危機(jī)是“在監(jiān)管缺失情況下貸款機(jī)構(gòu)錯誤甚至惡意利用證券化這一金融工具的結(jié)果”（沈炳熙，2007），學(xué)界基本上都認(rèn)可金融監(jiān)管的不足才是次貸危機(jī)的根源，不可因此否定整個(gè)金融創(chuàng)新，但在今后的資產(chǎn)證券化立法和執(zhí)法中應(yīng)當(dāng)更為謹(jǐn)慎。

4.道德風(fēng)險(xiǎn)

道德風(fēng)險(xiǎn)在任何時(shí)候都會存在，但在制度缺失的情況下更會被放大。目前我國資產(chǎn)證券化領(lǐng)域缺乏統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化發(fā)行人、信用評級機(jī)構(gòu)、信用增級機(jī)構(gòu)、擔(dān)保機(jī)構(gòu)、承銷商及其從業(yè)人員的監(jiān)督和管理規(guī)則，難以給投資者權(quán)益提供可靠的保障。此外，在文化資產(chǎn)增值過程中，資產(chǎn)管理人的水平至關(guān)重要，除了藝術(shù)品可能隨著時(shí)間自然增值外，知識產(chǎn)權(quán)、文化設(shè)施、行政特許權(quán)等文化資產(chǎn)都需要有效的管理和利用才能得到預(yù)期的回報(bào)，如果資產(chǎn)管理人不能做到忠實(shí)和勤勉，會給投資者帶來較大的損失。

四、法律保障措施建議

目前對全國各地文交所的清理整頓只是將文化資產(chǎn)證券化納入規(guī)范發(fā)展軌道的第一步，對文化資產(chǎn)證券化這一新事物不必因噎廢食，通過建立完整的法律保障制度，可以充分發(fā)揮其積極作用，實(shí)現(xiàn)文化產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)的更好對接，建議從以下幾個(gè)方面著手進(jìn)行制度建設(shè)：

1.建立全國統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化兩級立法模式

資產(chǎn)證券化的實(shí)踐最先出現(xiàn)在美國，美國的判例法傳統(tǒng)使得法院可以通過“法官造法”來解決實(shí)踐中出現(xiàn)的問題，而成文法國家要保障金融體系的穩(wěn)定和普通投資者合法權(quán)益的保護(hù)，統(tǒng)一立法應(yīng)先行，否則司法機(jī)構(gòu)在審理涉及資產(chǎn)證券化的案件過程中會面臨困境（顧權(quán)，2010）。

我國可以參考韓國的統(tǒng)一立法模式，立法上可以分為兩個(gè)層級：第一個(gè)層級是根據(jù)我國《證券法》第2條“證券衍生品種發(fā)行、交易的管理辦法，由國務(wù)院依照本法的原則”的規(guī)定，由國務(wù)院出臺《資產(chǎn)證券化管理辦法》，規(guī)定資產(chǎn)證券化的類型、基本原則、發(fā)行條件、交易規(guī)則、交易所管理、中介機(jī)構(gòu)、從業(yè)人員資格、監(jiān)督管理部門、禁止的交易行為與法律責(zé)任等基本問題；在第二個(gè)層級，各行政主管部門可以針對職權(quán)范圍內(nèi)的不同種類的資產(chǎn)證券化出臺相應(yīng)的部門規(guī)章和操作指引。

2.加強(qiáng)協(xié)作，建立統(tǒng)一的監(jiān)管體制

在我國，受分業(yè)監(jiān)管體制的影響，資產(chǎn)證券化被人為地割裂為金融資產(chǎn)證券化與企業(yè)資產(chǎn)證券化兩大塊，在不同的市場流通（Schwarcz，2004），接受不同的監(jiān)管部門管理，適用不同的規(guī)則。這樣的監(jiān)管體制容易產(chǎn)生監(jiān)管盲點(diǎn)和擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)，比如文化類資產(chǎn)的證券化，就可能涉及到文化、文物、版權(quán)、專利、商標(biāo)、新聞出版、廣播電視等多個(gè)行政主管部門的審批，繁瑣的審批程序會阻礙資產(chǎn)證券化的實(shí)現(xiàn)，而多家監(jiān)管的局面又可能造成實(shí)際執(zhí)法中的沖突或責(zé)任推諉，不利于市場的健康發(fā)展和投資者權(quán)益的保護(hù)。從近期來看，當(dāng)務(wù)之急是需要多部門聯(lián)合，建立有效的協(xié)調(diào)合作機(jī)制；從長遠(yuǎn)來看，金融混業(yè)經(jīng)營改革勢在必行，統(tǒng)一監(jiān)管、權(quán)責(zé)明晰方能保障資本市場的規(guī)范與穩(wěn)定。

此外，盡快建立統(tǒng)一的登記制度也是非常關(guān)鍵的，比如在美國，擔(dān)保性的融資中債權(quán)人通常要求專利或商標(biāo)管理機(jī)構(gòu)反映出自己的證券化權(quán)利，即使在美國判例法中，這一登記并不是對抗破產(chǎn)管理人的要件（Widen，2004）。而我國目前一方面立法不能滿足資產(chǎn)證券化的登記要求，另一方面文化資產(chǎn)還存在著多頭登記的弊端，建議在《物權(quán)法》中增加資產(chǎn)證券化的統(tǒng)一登記條款，以及設(shè)立了擔(dān)保物權(quán)后的財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓限制的例外條款。

3.加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的管理和監(jiān)督

資產(chǎn)證券化要長期穩(wěn)健運(yùn)行，銀行、保險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)投資、評估、擔(dān)保、法律服務(wù)、信用評級等機(jī)構(gòu)的協(xié)作都是不可或缺，但是目前敢于在這一領(lǐng)域試水的中介還為數(shù)不多，與此有關(guān)的配套制度很多也還處于空白狀態(tài)，尤其是信用評級機(jī)構(gòu)在我國還處于初級發(fā)展階段，在國際上的地位更不能與穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽(yù)國際三大評級機(jī)構(gòu)相比。但次貸危機(jī)前聲譽(yù)良好的三大評級機(jī)構(gòu)未能提前警示風(fēng)險(xiǎn)、危機(jī)發(fā)生后又快速調(diào)低信用評級導(dǎo)致市場恐慌的表現(xiàn)也使公眾大為失望，在評級機(jī)構(gòu)向被評級企業(yè)收取費(fèi)用以維持經(jīng)營的情況下，如何保障評級機(jī)構(gòu)的公正性也是各國研究者質(zhì)疑的問題。

在這一背景下，加強(qiáng)對中介機(jī)構(gòu)的管理和監(jiān)督不僅是發(fā)展資產(chǎn)證券化的必要前提，也是我國信用評級機(jī)構(gòu)等新興中介機(jī)構(gòu)樹立信譽(yù)、爭取國際認(rèn)可的良好契機(jī)。尤其在信用評級機(jī)構(gòu)建設(shè)上，我國可以考慮以文化資產(chǎn)證券化為試點(diǎn)和突破口，依托政府資金和文化產(chǎn)權(quán)交易所共同建設(shè)獨(dú)立的信用評級機(jī)構(gòu)，使信用評級機(jī)構(gòu)的資金主要來源于交易所對每筆交易收取的中介和服務(wù)費(fèi)用，減少對被評級人的資金依賴，增加評級機(jī)構(gòu)的公信力。

4.完善信息披露制度

不管是從金融創(chuàng)新還是從證券市場監(jiān)管的角度來看，信息披露都是非常關(guān)鍵的，有學(xué)者指出次貸危機(jī)的根源就在于金融信息披露失范，在我國現(xiàn)有的分業(yè)監(jiān)管體制下，盡快建立信息監(jiān)管制度是協(xié)調(diào)和統(tǒng)一銀行監(jiān)管與證券監(jiān)管的最優(yōu)選擇（許多奇，2011）。不可否認(rèn)，有的金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)得結(jié)構(gòu)復(fù)雜，一個(gè)重要目的就是增大信息隱蔽程度，誤導(dǎo)投資者，逃避金融監(jiān)管。在資產(chǎn)證券化操作程序中，SPE（SpecialPurpose Entity，特殊目的載體）的設(shè)立模糊了證券購買者與資產(chǎn)發(fā)行人之間的信息聯(lián)系，延長了信息傳遞過程，事實(shí)上使得風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到了原資產(chǎn)所有人的債權(quán)人身上（Janger，2004），因此資產(chǎn)證券化的信息披露中最重要的是對基礎(chǔ)資產(chǎn)狀況的全面披露，尤其是文化類資產(chǎn)，更需要對基礎(chǔ)資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值作出完整披露，這一要求應(yīng)當(dāng)在我國相關(guān)立法中作出明確而有可操作性的規(guī)定。

在信息披露的監(jiān)管方面，美國在次貸危機(jī)后作出的重要立法調(diào)整——《多德—弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法》（Dodd—Frank Wall Street Reform and Consumer ProtectionAct），其核心內(nèi)容并非是對現(xiàn)有的多元監(jiān)管體制做實(shí)質(zhì)性的調(diào)整，而是促進(jìn)各機(jī)構(gòu)監(jiān)管信息的共享與協(xié)調(diào)。相比之下，我國的相關(guān)法律還很不完善，2005年6月人民銀行頒布過《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》，但這一規(guī)則法律層級不高、條文過于簡略、適用范圍過窄，尤其是法律責(zé)任部分幾乎缺失，難以有效發(fā)揮作用。建議參考美國的做法，在統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化立法中明確規(guī)定文化產(chǎn)權(quán)交易所、文化主管機(jī)構(gòu)、證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)、銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)間的信息共享和，尤其要加強(qiáng)披露不實(shí)信息法律責(zé)任的追究，建立一個(gè)公開、透明的市場環(huán)境。

5.采取信托方式，完善風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制

“資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵是使資產(chǎn)收益與發(fā)起人、出售者和SPE的母公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離”（Plank，2004），根據(jù)SPE的類型不同，風(fēng)險(xiǎn)隔離的原理和程度也有所差異，如果是采取特殊目的公司（SPC）形式，需要強(qiáng)調(diào)真實(shí)銷售、在公司章程中增加自愿破產(chǎn)申請權(quán)的放棄、增加獨(dú)立董事等方式隔離發(fā)起人和發(fā)行人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。但SPV中設(shè)立的公司很難滿足我國現(xiàn)行《公司法》中關(guān)于經(jīng)營場所和范圍、發(fā)行債券、公積金和公益金提取等規(guī)則要求，存在較大的法律障礙。

在當(dāng)前制度背景下，采取信托方式（SPT）設(shè)立文化資產(chǎn)的證券化是更為現(xiàn)實(shí)的選擇，銀監(jiān)會于2005年的《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》、《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》也都將資產(chǎn)證券化的開展形式規(guī)定為信托型。這種模式比起SPC的優(yōu)點(diǎn)是即使管理者破產(chǎn)，投資者也不會受到影響，而且稅負(fù)更輕，監(jiān)管重點(diǎn)是要嚴(yán)格確保證券化資產(chǎn)與管理者資產(chǎn)的隔離，達(dá)到信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性的要求。

此外，從資產(chǎn)證券化的過程來看，實(shí)際上是隱蔽地把資產(chǎn)自身的風(fēng)險(xiǎn)從發(fā)起人轉(zhuǎn)移給了SPT和投資者，因此建議保險(xiǎn)公司開發(fā)相應(yīng)的保險(xiǎn)險(xiǎn)種，抵御可能的自然災(zāi)害、大規(guī)模侵權(quán)等帶來的資產(chǎn)損害。

6.加強(qiáng)投資者合法權(quán)益的保護(hù)

文化領(lǐng)域的投資本身要求有一定的專業(yè)知識背景，而金融產(chǎn)品發(fā)展得越來越復(fù)雜，為了減少人為的復(fù)雜化，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期應(yīng)規(guī)定一項(xiàng)證券化投資品種只能由同一種類的資產(chǎn)構(gòu)成資產(chǎn)池，且只能指定一個(gè)發(fā)行人和保薦人，避免法律關(guān)系復(fù)雜化。

同時(shí)，在統(tǒng)一資產(chǎn)證券化立法中強(qiáng)制要求發(fā)行人和商的風(fēng)險(xiǎn)提示義務(wù)，對基礎(chǔ)資產(chǎn)的性質(zhì)、市場前景、投資回報(bào)、可能風(fēng)險(xiǎn)等進(jìn)行真實(shí)詳盡說明，如有虛假陳述誤導(dǎo)投資者，要追究其行政責(zé)任，投資者還可以主張民事賠償責(zé)任。

此外，對于知識產(chǎn)權(quán)、特許經(jīng)營權(quán)等高度依賴資產(chǎn)管理水平的基礎(chǔ)資產(chǎn)，建議法律規(guī)定發(fā)行人或資產(chǎn)管理人必須持有一定的資產(chǎn)份額，并且在職期間不得轉(zhuǎn)讓，由此實(shí)現(xiàn)管理人與投資者利益的捆綁，避免出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。

最后，建議明確規(guī)定投資者的監(jiān)督權(quán)，持有證券一定比例份額的投資者對資產(chǎn)管理人定期公告的資產(chǎn)經(jīng)營管理狀況有疑問的，可以提出質(zhì)詢并查閱相關(guān)原始資料，如果發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)管理人存在侵害證券化資產(chǎn)的行為還可以提訟追究其法律責(zé)任。鑒于普通投資者可能缺乏足夠的動力與能力進(jìn)行對資產(chǎn)管理人的監(jiān)督，建議各地政府在文化資產(chǎn)證券化發(fā)展初期采取激勵政策促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入文化資產(chǎn)投資市場，鼓勵和支持機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮自身的規(guī)模優(yōu)勢，加強(qiáng)對資產(chǎn)管理者的監(jiān)督與約束。

五、結(jié)語

文化資產(chǎn)證券化作為我國文化產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)對接的一次大膽嘗試，原本應(yīng)當(dāng)具有較好的發(fā)展前景，但由于制度支撐和法律監(jiān)管的不足，在實(shí)踐中反而演變成為一場潛在的危機(jī)。在監(jiān)管部門“急剎車”式的禁令后，還應(yīng)當(dāng)通過統(tǒng)一立法和監(jiān)管、完善信息披露和風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制、加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)管理和投資者權(quán)益保護(hù)，健全我國資產(chǎn)證券化的基本立法和文化產(chǎn)業(yè)的相關(guān)配套制度，使文化資產(chǎn)證券化真正成為助推文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的利器。本文提出這些法律保障措施構(gòu)建方面的淺見，希望能起到拋磚引玉之效，為我國金融創(chuàng)新與文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展盡一份綿薄之力。

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